谢百三：注册制将面临重大风险 投资者可控制仓位
　　世界各国(地)的注册制及对我国的影响及震撼　　---兼谈本周股市　　复旦大学金融与资本市场研究中心主任谢百三教授　　十八届三中全会以后，管理层提出拟在证券发行中引进“更加市场化”的注册制。市场上各方，无论投资者还是拟发行上市公司都对此事之进展高度关注之。　　一、注册制在世界各国(地)的实践　　英国、法国、瑞士等，以及中国、中国香港、东南亚与菲律宾等一些新兴经济体在股票发行、上市制度上一般采用的是核准制，或带有核准制的印记，且监管机构的审批起决定性作用的发审制度；而美国、日本等国的股票发行、上市制度多采用的是注册制的方式，企业只要符合发行上市条件并依法充分披露信息，即可在股票市场发行上市，监管机构仅起到一般的观察监督作用。　　早在上个世纪四十年代，美国的《1933年证券法》就确立了证券发行上市的注册制制度。美国对于证券发行在联邦层面上采用的是注册制，但是在各州采用的是实质性的审核，即由证券监管机构对计划在本州进行推销活动的证券发行申请进行审核。其实，至今仍是很严谨的，十分注意保护中小投资者及机构投资者。为了更好地保护投资者，美国于1911年在堪萨斯州颁布了“蓝天法”，随后其他各个州也相继建立了各自的“蓝天法则”，即严格控制劣质股票进入市场，千方百计保护投资者利益。　　虽然美国实行了表面上进入门槛较低的注册制，但美国实行的注册制背后有配套的体系支撑着：一，诉讼机制很普遍，有很多集团诉讼，很多纳税人也有自己的律师；二，有着像“浑水”、“香椽”这样比价大的专业的做空机构；三，事后惩罚措施十分有力严格，一旦发生问题丑闻不仅公司需要追索，相关保荐人有的可能面临取消保荐资格终身等严厉惩罚。此外美国股市大多是机构投资者，相对个人投资者更加专业，更加理性，美国政府部门的民事救济也比较及时到位。因此，注册制在美国是较为成功。　　二战后，日本在美国等盟军的统治下，也仿照美国，根据美国的《1933年证券法》和《1934年证券交易法》，于1948年制定了日本本国的《证券交易法》，开始实行注册制。但是在上市监管方面，日本各大证券交易所对拟上市公司的IPO仍有实质性的审核权力。　　中国台湾在由核准制到达注册制的过程中，还经历了核准制与注册制的混合制。而最终在2006年开始实行的注册制也是一定的前提条件下形成的：存贷款市场化、汇率自由化，金融机构完全市场机制以及证券市场国际化进程的不断加深等。　　德国的股票发行与上市审核制度也是注册制与核准制相结合的混合制，针对未申请上市和申请上市两大类不同性质的股票采取不同的发行与上市审核制度。对于发行股票未申请在交易所上市的公司，由联邦证券交易监管局进行审核，采取注册制。对于发行股票并申请上市的公司，采取核准制，由交易所对发行公司进行实质性审查，并对股票发行与上市同时进行核准。这是一种完全符合德国国情的混合制，德国的货币政策、通胀控制、实体经济及证券发行等都在欧洲各国中受到尊敬和仿照。　　英国证券市场所采用的发行与上市制度是核准制。伦敦交易所兼具自律体系和政府管理的特殊角色，交易所一方面对股票发行与上市进行审查并对上市后进行持续监督管理，另一方面发挥一个交易所的功能，维持证券市场秩序，促成各项交易有序进行，保护投资者利益。深受英国多年影响的香港股市的发行和上市制度采取的也是核准制。　　从世界各大资本市场的情况来看，很多时候注册制与核准制是共同存在的，有学者甚至认为两者没有太大的优劣高低之分。成熟资本市场有美国、日本这样实行注册制的，也有德国、英国、中国大陆、中国香港等实行核准制的。对于更加市场化的注册制，往往在某些重要环节含有核准制的实质性审查，同时注册制的形成也需要具备一定的前提条件，比如中国台湾资本市场及与之匹配的较充分的市场化的、汇率等。两种制度没有完全过大的好坏优劣之分，而是要有相应的配套体系，并且最主要的是要适应各国(各地)当代的国情、当代的市场。这种实事求是，符合发展要求的新股上市制度演进，促进了各国以及全球证券市场的发展。　　二、我国近期实行注册制存在很大困难与障碍　　但是具体情况具体对待，经过冷静的研究和分析后，我们认为中国如果贸然地在近期实施注册制风险很大，冲击和震撼很大。理由是：　　(一)中国实行注册制的经济、法制前提条件很　　1、人民币尚未完全自由兑换，资本项目下仍被严厉管制。而世界各国的货币大部分是放开的，是可以自由兑换的。它们就像一个被打通的汪洋大海，股票的价格和市盈率都是比较合理正常的。中国却是一个封闭的，独有的证券市场。(例如，和中小企业板的股价是香港的5-10倍，而且可以多年长期维持。)　　2、国家股、国家法人股尚未全部流通兑现。此时实行注册制会造成国有资产严重流失。　　3、发行监管、上市监管以及事后监管等监管还需要进一步强化。目前，中国证券法的处罚比美国的同类案件要轻得多，不足以造成对违规违法罪犯的警戒与震慑。而美国对同类案件的判决往往是几十年乃至几百年。　　(二)我国近期如实行注册制将面临重大风险　　我国近期如实行注册制将面临诸多重大风险，主要是以下几点：　　1、大量劣质企业可能粉饰报表加大了市场风险　　2、监管惩罚制度不严将导致中介与拟上市公司合谋大量造假　　3、国有股减持收益大减社保缺口更大。　　4、注册制实施对中小散户投资者冲击者冲击极大。　　关于这些情况，我们还将作进一步的研究，以向国务院和相关管理部门提出政策和建议，争取有一个核准制与注册制的混合制的过渡期，以把此事的冲击和震撼降到尽可能的低点。　　(本周股市：股市仍然在2000点一带徘徊，100多个新股嗷嗷待哺，给市场很大压力。首先搞优先股的一度跌停，第二个试点的也高开低走，可见，市场对它们是冷眼相待。港股直通概念也冷下来了。投资者可控制仓位，打打游击。　　祝大家五一快乐！健康幸福！)　　　　近期股市连续13天的下跌，表面上看，是因8批156家在审企业密集的预披露恫吓了市场，实际上是管理层新股扩容计划和节奏的不透明，引发了市场对扩容大跃进的恐惧和强烈抵触，遂不顾一切地割肉杀跌，仓惶出逃。可见，供求关系的严重失衡导致的市场“扩容恐惧症”，这确实是管理层和政府高层应高度重视的问题。　　1、低迷市道本不应该发新股。　　记得过去几年，曾经在2800多点、2500多点和2200多点三次停发新股，主要理由当然是因市道低迷。但是，令人百思不得其解的是，现在连2000点都岌岌可危，却要启动停了一年半的，实在是不合时宜。　　美国股市在金融危机的几年内，新股一直停发。香港股市也是如此。　　据报道，万洲国际(原双汇国际)香港IPO，因市场需求低迷而被取消。 万洲国际原计划发售36.55亿股，以每股8港元至11.25港元招股，募资292亿――411亿港元 (53亿美元)。随后，因为香港市场低迷，尽管万洲国际决定将IPO规模缩减三分之二，减为12.99亿股，募资规模从原定的53亿美元降至最多18.8亿美元，仍然因市道低迷而不得不放弃。　　须知，香港股市现22450点，比金融危机前高点3万点只差25.2%，竟然称之为“股市低迷”，并取消新股发行。而目前A股仅2000点左右，离金融危机前高点6124点还差67.3%，是连续六年表现最差，管理层却毫无顾忌地启动发新股。还有人妄称：“越是市道低迷，就越应该抓紧发新股，只要将发行价降低，新股自然有人会要”，全然不顾二级市场投资者的利益。 　　在新股发行上， 一国两制的两地监管层，谁更尊重市场实际，谁更遵循科学发展观，谁更体现对中小投资者利益的关怀，谁更保护市场健康发展，一目了然！　　何况，我查看了预披露的156家企业，好的少之又少。发不发，对没有什么影响，融到的资金，远不如市值的蒸发大！　　2、管理层的扩容黑箱会毁掉股市！　　商品市场本质上是供求决定价格。因此，供求关系必须透明。例如在每月车牌拍卖之前，都必须公布拍卖数量，拍卖才能正常进行，参与拍卖者才能合理出价。　　上世纪90年代股市，直到1996年，每年还公布扩容额度20亿、50亿、100亿，后增加到300亿。而此后，管理层打出所谓的“市场化”旗号，一直将扩容作为调控市场的一只“黑箱”，从不向社会公布一年要发多少只新股，全由他们少数人决定，随意加码，经常搞突然袭击，人为制造股市频繁暴跌，使机构和广大投资者没有知情权、预期权、决策权。稍有不慎，进场巨资就被一网打尽。这是对场主体的不尊重，是权力剥夺！这是对“三公”原则的蔑视！这是对市场信息透明化准则的践踏！这是行政权力的垄断化和黑箱操作！　　近期股市之所以罕见地连跌13天，并转为暴跌，便是管理层新股发行搞黑箱操作的恶果！若不及时公开今年全年和各季新股发行的数量，中国股市很可能会崩盘！如果中国股重回“1时代”，必将严重伤害本已处于水深火热之中的广大投资者利益；严重干扰中央和地方的和搞混合所有制的决策，导致国有资本贱卖；破坏经济稳增长目标和社会的稳定。因此，我强烈呼吁，要求证监会：从中国股市目前供严重大于求的实际出发，广泛听取场意见，对当年新股发行规模和节奏进行科学决策，予以透明化，并尽早安民告示，还市场以知情权。这样，市场兴许还能避免在2000点以下发生崩盘。　　3、发审家数首透明，两千平台才保全。　　在市场一片绝望时，周二中证报头版发文，标题是：“预计每周审核不会超过四至五家，IPO发审将保持均衡节奏”。　　内容是：“IPO发审会重启在即，144家企业预披露，IPO快速推进让市场担忧扩容压力。。权威人士表示，考虑到多重因素，预计未来一段时间内，发审会可能将保持最多每周四至五家的审核节奏，发行节奏或不会像市场想象得那样快。毕竟现在仍实施核准制，而不是注册制，无论是发审会召开，还是新股发行，都会有节奏地进行，会充分考虑市场承受能力。”　　这是管理层顺应了市场最迫切的需求，及时对新股发审节奏表态，才避免了大盘在2000点下方狂泻，周二周三才出现反弹。　　如果中证报这则新闻是权威、严肃、准确、负责的话，那么，每周发审不超过四至五家，过会的就是4家，全年48周，满打满算192家，扣除节假日，大约180家左右，并且以小盘股居多，何况还是沪深两地对半发。　　我认为，这个数量和扩容节奏，目前市场是可以接受的。重要的是，对新股扩容总量提前预告，将信息透明化，可让投资者做出选择。认为不能承受者，可以离场，或不进来投资。认为能够承受的，就可大胆进来。这比证监会历来采取的“面粉多了就加水”、将投资者和进场大资金作为对手盘、进行恶狠狠打击的随意调控法，无疑是进步得多，是向“三公”原则迈进了一大步。　　只是希望证监会像监管上市一样，履行这个承诺，同时，对“未来一段时间”，应界定为5――12月，不能朝令夕改，出尔反尔。　　4、“红五月”主要将是上海国资改革概念股“红”。　　随着股市规模的日益扩大和扩容的临近，即使在扩容节奏明朗、大盘探明和走出了2000点底部，凭市场目前6000亿的存量资金，也难以维系各指数齐涨，所有板块和个股“俱荣”的局面，只能支持最符合政策取向的局部热点板块和个股持续大幅地上涨，而多数板块和个股，只能是无量盘整，坐冷板凳。　　从周二周三的盘面显示。 大盘刚企稳，率先反弹的便是上海国资改革概念股，群体上扬，轮番涨停，从而带领大盘脱离2000点危险区。　　据权威媒体报道，上周末，上海主要领导到上海国资委亲临指导督促，要求集团将所有的优质资产都注入到上市公司去，利用资本市场搞混合所有制，将上市公司做大做强，5月中旬还要向来沪的高层领导汇报上海国资改革的进展和成果 .　　所以，5月份将是上海国资改革概念股表现精彩纷呈的一个月，定会有注入优质资产、引进著名战略投资者搞混合所有制、由传统产业转变为现代新兴产业和全新业态的国资改革样板问世。　　5月份，更将是上海国资改革概念股停牌和各种形式的改革方案纷纷出台的一个月，可能节后就会陆续有一些标杆股竖起。每宣布一个股停牌，都会震动市场，刺激一大片上海国资改革概念股、自贸区概念股和上海本地股上扬，市场奋起抢筹码。如果今年股市有“红五月”的话，那么，最“红”的必定是上海国资改革概念股。　　因为，上海市委和上海国资委推进国资改革的决心和能力是肯定的，各集团向这个板块的上市公司注入优质资产是肯定的，引进战略投资者搞混合所有制是肯定的，脱胎换骨为新兴产业和全新业态是肯定的，基本面大幅改善、业绩大幅增长是肯定的，在1至几个月内将停牌改革重组是肯定的，改革和重组成功是肯定的，复牌后股价上涨也是肯定的。尤其是样板股、领头羊的改革力度和股价爆发力更强。　　这“八个肯定”，使上海国资改革概念股质量更优于以往大批重组成功的ST股，凭借着巨大的外生成长性，足以抵御新股扩容和指数的低迷，定能跑赢大盘，成为今年股市最大的牛股群。　　5、及时战略转移、逆向投资十分重要。　　股市赢家贵在根据最新政策取向，一级市场的强弱变化，不断进行战略转移，逆向投资。通俗地说，就是要用两只脚，跑过“汽车轮子”，躲过“飞机大炮”，声东击西，四渡赤水，频出奇兵，调虎离山，集中优势兵力打歼灭战。　　去年，当大部分人追捧大盘蓝筹股的罕见时，我们转移到市场多数人最看坏的585点的创业板，公开声明开辟“红色根据地”，进行逆向投资，整年在一路涨到1423点、涨幅143.3%的大牛市中偷着乐。今年，当大部分人在1500点以上追捧创业板、狂热地炒新股时，我们再次战略转移，逆向投资，公开声明将转战到股价甚低、多数人不以为然的上海国资改革概念股这个“红色根据地”，成为前四个月股市中为数不多的赢家。　　战略转移的目的，就是不失时机地将原来“红色根据地”发展壮大后的高位胜利成果拿到手，亦即止盈，又到不为人知的、股价甚低的板块去开辟新的“红色根据地”，再创辉煌。关键在于要先知先觉，不能后知后觉，更不能在高位不知不觉！　　目前，仍然是战略转移的好时机。一方面，市场用持续杀跌的代价，将指数快速打到2000点管理层可容忍的底线位置，对降低市场的系统性风险，有效抑制和化解扩容的压力，做个股行情很有好处。　　另一方面，“五一”后，上海国资改革概念股行情的好戏将开始。长假期间，正是没有踏准节奏的人们认真反思热点转移、调仓换股问题的好机会。只要果断行动，就还来得及扭转被动，反亏为盈。　　2000点指数何所惧？只要手中拿的是上海国资改革概念股的领头羊、标杆股、强势股，就无需看过程，无需担心股价和账面的暂时波动，完全可以气定神闲，期盼结果，即等待上市公司停牌，等待令人鼓舞的改革、重组、引进民营大亨和混合所有制，然后等复牌后看表演，等着数钱。这是中国股市历史上前所未有的能确定无疑地享受改革红利的大机会！　　我十分欣赏巴菲特在今年股东大会上答投资者问时的一段话。他对自己进行选择的股票，不仅每周末不看收盘价，就连周一至周四也不看股价。直到助手告诉他，事先的盈利的期望值达到了，才获利了结。虽然，巴菲特的境界，目前中国股市无人能达到，但应该是我们努力的目标。至少能坚守一两个月，等到上海国资改革概念股公告停牌改革重组。　　上海国资改革概念股的大行情将近，股市“红五月”可期！　　　　T+0，终因央行一纸报告，至少在一两年内不再喧嚣了。　　这次T+0热炒，源自沪港通。　　有人说是沪港通将“倒逼A股取消红利税、降低印花税”，同时倒逼A股尽快推出“T+0”。结果两个“倒逼”都没有实现。是的，港股没有股息税，而A股则最低(持股超过1年)需缴纳5%的股息红利税，一般为10%，再加上除息缺口，现金红利对A股投资者实际没多大意义。又譬如，买港股的印花税等也较A股为低，等等。可日前上交所颁发的沪港通实施细则明确税费不变。港交所总裁李小加也称：两地奉行“本地原则为主，市场规则有限”，在哪个市场进行的交易，就使用哪个市场的规则。　　至于T+0的交易制度，确实，港股实行T+0(即回转交易)，包括美股等等，世界上很多股市都实行T+0，为了要同国际接轨，似乎A股也必须跟进。殊不知港股在股票交易上实行T+0的同时，在资金结算上实行的是T+2，即卖出股票的资金得第三天才能到账，由于当天卖出股票资金当天没有到账，再按T+0 买进股票实际做的是信用交易，这是有相当风险的。而且，港交所也不是对所有客户都实行T+0 ，就如笔者，早年就开通了港股账户，但始终不给做T+0 回转交易。　　央行最新发布的金融稳定报告中更给了T+0以当头一棒。央行报告旗帜鲜明地指出：“表面上看，‘T+0’交易的确可以使投资者根据行情变化及时调整投资行为，锁定交易利润或避免损失扩大；也可以活跃市场，增加证券公司佣金收入；但‘T+0’交易的潜在风险也不容忽视。” 　　央行列出的风险包括诱发结算风险，加剧市场波动风险，以及增加市场操纵风险等。报告更以肯定的语气说：“经过多年的发展，我国股票市场取得了长足的发展，但总体上仍处于‘新兴加转轨’阶段，因此当前A股市场是否实施‘T+0’交易需全面研究，审慎对待。”毫无疑问，“新兴加转轨”阶段将延续很长一段时间，这也意味着，审慎对待T+0也将延续相当长一段时间。　　老股民都知道，早年A股市场，包括B股和也都实现过T+0，结果正是因为市场波动加剧而叫停。不仅如此，早年国内股市还放开过“涨跌停”，结果一天指数就从几百点涨到1000多点，也被叫停(相反，最近有消息说，港交所也准备研究涨跌停呢)。为什么海外股市行之有效的内地试过后频频叫停？原因就是因为“新兴加转轨”，不成熟。别的不说，人家海外股市盛行长期投资，一年换手率不到50%，可我们这里，一年换手百分之几百，创业板一些个股甚至不到一个月就换手一次。已经过度炒作了，还要再加热怎么受得了？更不用说A股市场，除了一些航母股，几乎每股有“庄”，“股不在好，有庄则灵”，这T+0一来，庄家可以在同一天内多次高卖低买，翻手为云覆手为雨，最后吃亏的怕还是小散户。　　明知股市不成熟，又是谁动不动热衷T+0，甚至还把此包装成特大利好呢？一是券商，不用说，是为了增加佣金。与海外成熟市场不同，我们的经纪商采用的是低佣金乃至零佣金、同时鼓励你频频炒作赚钱，例如内地券商一般给的佣金为万六、万五，而香港经纪人佣金通常在千分之二左右。二是大户，就如上文所说的庄家，小散户不知就里，也跟着起哄。三是交易所。前不久上交所理事长桂敏杰就说过，大盘股推行T+0交易制度条件已成熟，应该推动。说到底，也是因为上交所交易量低，新股来得少，上市月费和交易规费收入都在减少，尤其是大盘股。其实人家不愿买大盘股，主要还在于大盘股多是传统产业，且业绩一好交易量一大，就要再融资圈钱。如今好了，证监会同意小盘股也可以到沪市发行作为补偿，T+0的刮噪可以暂停一阵了吧？　　　　沪深股市新股发行交易对二级市场的巨大冲击众所周知。世界上没有哪个国家排队等待几百家、甚至上千家企业希望发行上市，这是世界股市的特例。所以，对待沪深股市新股发行交易必须采取特殊的、与众不同的规则和措施。在这个问题上，没有国际惯例可借鉴照搬，只能按照中国国情，采取特殊疗法。现提两点建议，以供研究。　　其一，新股发行采取每月或每季预先公布制。股市最大的恐惧是不确定性。沪深股市平心而论，社会各方拥有的资金总量是能够消化几百甚至上千家企业发行上市的。但是，大家没有信心，不愿进股市。其重要原因在于对新股发行速度、扩容节奏心中无底，不确定性太强，就不敢大举入市。针对此，上世纪九十年代，上交所曾采用每月或每季初就预先公布待发行公司数量。这个数量一旦公布，本月或本季就坚决执行。如此一来，不确定性变成一段时间内的确定性，恐慌自然消除。这个方法上交所以前用过，简单透明，实践早就证明符合沪深股市现状。今天沪深交易所完全可以用此方法再试一次。　　其二，新股发行等待一年或二年再上交易所流通，或者到新三板或股权交易中心挂牌一到二年，然后再升级到沪深交易所主板、创业板正常交易。在此期间，如果上市公司发现造假，或业绩大变脸，可以延期甚至取消上市交易。这个方法直接效应是加大认购新股的成本，给千军万马认购新股浇冷水，减少二级市场资金分流和失血。试想，认购新股等两年才能抛售，一是降低认购新股的资金效率，不能中签后立即抛滚动操作；二是提高认购新股风险，两年后新股企业会有变化，会原形毕露，会有新风险；三是融资成本大幅上升。同时，这种改变对上市企业融资套现也明显不利。至少延迟套现时间，增加套现成本，减少对市场的冲击。　　这个建议对认购新股大军和炒新大军明显不利，对上市企业抛股套现也不利。但是，对稳定二级交易市场有利；对大多数投资者有利；对沪深股市企稳止跌有利；对沪深股市扭转长年低迷有利。诚恳建议有关部门研究论证此方法可行性及实施后果。这个方法从市场经济原则讲好像不符合，但与沪深股市目前股市环境、股市文化、共同的操作行为相吻合。这个方法当然不是灵丹妙药，当然不会永远适应沪深股市发行、交易状况。但对目前状况来说，这个方法明显具有针对性，具有利大于弊的功效。新股发行对沪深股市的冲击、伤害已到了必须认真对待的程度。大家必须想方设法研究抑制资金偏向新股发行和炒作的顽疾，以利股市生存和发展。
(责任编辑：DF010)
& 其他网友关注的新闻：
东方财富网(&&或&&)
建议及投诉热线：021-值班热线：021-5
ABCDFG H JMNPQRS XYZ
网友点击排行
郑重声明：天天基金网发布此信息目的在于传播更多信息，与本网站立场无关。天天基金网不保证该信息（包括但不限于文字、数据及图表）全部或者部分内容的准确性、真实性、完整性、有效性、及时性、原创性等。相关信息并未经过本网站证实，不对您构成任何投资决策建议，据此操作，风险自担。
天天基金客服热线：|客服邮箱：&&|人工服务时间：工作日 7:30-21:30 双休日 9:00-21:30郑重声明：。天天基金网所载文章、数据仅供参考，使用前请核实，风险自负。中国证监会上海监管局网址：CopyRight&&上海天天基金销售有限公司&&&&沪ICP证：沪B2-&&网站备案号：沪ICP备号-1评论该主题
作者：您目前是匿名发表 &
作者：，欢迎留言
提示：用户在社区发表的所有资料、言论等仅代表个人观点，与本网站立场无关，不对您构成任何投资建议。用户应基于自己的独立判断，自行决定证券投资并承担相应风险。