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　　国际私募巨头KKR亚洲区即将变阵。
　　今日，KKR宣布：KKR全球合伙人、KKR亚洲私募股权投资联席主管兼大中华区首席执行官刘海峰将辞任，并与KKR另一位全球合伙人华裕能共同创建自己的私募股权投资公司。
　　KKR同时宣布：KKR全球合伙人、亚洲私募股权业务联席主管路明先生将单独负责KKR亚洲私募股权业务。Ashish Shastry加入新加坡办公室，任东南亚区主管及KKR合伙人；季臻（Zhen Ji）加入中国办公室，任KKR董事总经理；Hyoung Seok Lim加入韩国办公室，任KKR董事总经理。同时在上述区域招募新员工。
　　KKR是全球最大的私募股权投资基金之一，2005年正式进入亚洲，刘海峰是KKR在亚洲的第一位本土雇员。离职前，刘海峰是KKR全球高级合伙人、大中华区首席执行官，同时也是KKR亚洲私募股权投资的联席主管以及KKR亚洲私募股权投资委员会委员、亚洲投资管理委员会委员。
　　KKR亚洲区变阵
　　根据KKR的官方消息：
　　KKR新任命人员如下
　　Ashish Shastry，加入新加坡办公室，任东南亚区主管及KKR合伙人。Shastry先生拥有逾18年私募股权投资经验，并从2011年起担任Northstar Group的管理合伙人。此前，Shastry先生于1998年加入TPG Capital并曾担任多个投资职位，包括合伙人及东南亚区负责人。
　　季臻（Zhen Ji），加入中国办公室，任KKR董事总经理。季先生自2009年起供职于中信资本，任董事总经理。此前，季先生曾在殷拓（香港）、Monitor Group（北京）、Metainternet Inc.及微软公司担任多个投资及管理职位。
　　HyoungSeok Lim，加入韩国办公室，任KKR董事总经理。Lim先生拥有逾23年管理咨询及营运经验，其中包括在麦肯锡公司任职15年，并出任首尔办公室合伙人。之后，Lim先生在LG电子先后担任欧洲业务首席营运官等多个高管职位。在加入KKR前，Lim先生在伦敦创立了咨询公司Compass LKL，专注为韩国投资者及企业提供跨境投资解决方案。
　　杨涵翔（Rob Yang），加入KKR房地产业务组，任董事总经理。杨先生于今年夏天加入KKR，出任董事总经理，主管KKR大中华区的房地产业务。此前，杨先生于黑石集团任中国团队高管，在过去九年帮助黑石集团建立在中国的房地产投资平台，并主导了大中华区多项重要交易。
　　目前，KKR在亚洲设有七个办事处，拥有逾120名专业人员以及15名KKR 凯普斯通运营团队成员提供的支持。自2005年进驻亚洲以来，KKR已在该地区完成了逾60项私募股权交易，投入超过100亿美元资金。KKR旗下规模60亿美元的亚洲二号基金，是亚洲有史以来规模最大的单支私募股权基金。
　　刘海峰出走
　　刘海峰是KKR在亚洲区招募的第一人，日，KKR正式宣布刘海峰为董事总经理。他将常驻KKR不久前刚刚在中国香港开张的办公室，并将负责领导KKR在中国的投资活动。
　　刘海峰毕业于美国哥伦比亚大学，早年间曾在摩根士丹利任职13年，最高做到摩根士丹利董事总经理兼亚洲投资部联席主管，期间他曾经成功地领导投资了蒙牛、平安保险、南孚电池等众多明星级企业。
　　不过，一段时间内，刘海峰为人所津津乐道的是那个影星陈好所嫁的高富帅。
　　一直以来，刘海峰在媒体面前的露面次数很少。在资本寒冬论甚嚣尘上的时候，他曾接受媒体采访表达他的投资逻辑。《高财声》特别提取采访中的几个关键词，微观刘海峰的投资方法论。
　　1、不追热点
　　他说，做看得懂的投资、自己擅长的投资比较重要。KKR旗下基金的存续周期通常都在十二年以上，通常的投资持有期为5-7年。提升一个企业并不容易，价值创造需要时间，因此我们必须有耐心，不能只追当下热点。
　　二十多年来，市场上热点很多且不断转换，有时“风”很大，我们忍住了，不去随波逐流。表面看起来可能失去了些机会，但如果我们跟着热点跑，长期损失的可能远多于得到的。比起追逐市场热点，我们更愿意花时间来研究哪些领域的投资机会适合我们。
　　作为一流的投资机构最重要的不是短期的高回报，而是能否在长期的不同经济周期和环境下为投资者创造长期稳健的回报。作为长期投资者，最终要把想赚快钱的心放下，以更接近实业家的心态去做投资。今天投资机构吸引企业的，已经不是怎么帮忙上市，而是如何帮助企业引进全球资源和先进技术以提升管理和运营，帮助企业做强做大。
　　因此，企业家要看你对懂行业的认识和理解，哪些地方可能优势互补。投资现代牧业、圣农发展这样的企业，你需要了解国际上在这一行业最先进的做法，哪些能在中国落地。企业哪些地方做的好，哪些地方还有差距，如何进行改进。牧场怎么设计、疾病控制怎么做么？影响产奶量的关键因素有哪些么？饲料采购环节如有把控？
　　2、投资着眼点
　　刘海峰说，KKR做投资只考虑两点：1，这是不是一个好生意；2，人是不是好的合作对象。“其他我们都比较灵活，国企也好、民企也好，KKR占80%的股权行、只占20%的股权也行。迄今，国企、民企的投资我们都做过，国企层面KKR最近投资了中粮肉食，也参与了远东租赁的改制。”
　　国企改制，KKR一直在关注机会。其中有些机会参与了、有些机会没有参与，我们的考量标准只有一个：投资回报是否能达到我们的预期。
　　跨境投资，还有当下很热的LBO(Leveraged Buy-Out，杠杆收购)、MBO(Management Buy-Out，管理层收购)，其实都是我们擅长做的。首先KKR是一家全球性基金，有海外并购的资源；其次MBO、LBO都是KKR在全球最先创立的投资模式。
　　他认为，无论是跨境投资还是LBO、MBO都会是未来的趋势，而且在中国PE投资中所占比例会逐渐增加。但在未来五年内，从PE项目数量上讲我不认为这会是中国PE的主流，也就是说这类项目在KKR所有的中国项目中，在未来一段时间都还是占少数的。仅就跨境投资而言，把一个国外的公司不仅买到，还要管好还是不容易的。而对于LBO，中国第一代企业家今天愿意出让控股权的还是少数。而从市场上寻找胜任的资深高级职业经理人也非易事。这两个问题不解决，LBO和MBO还是中国PE项目的少数。但不可否认这类项目是中国PE市场长远发展的趋势。
　　3、为何逆势操作？
　　KKR一度在中国被贴上了“抄底”的标签，刘海峰说他不太认可“抄底”这种说法，因为我们的投资不是买来卖去、短线炒作，通常情况下我们投资回报中的绝大部分，是靠企业的业绩提升来实现的。投资现代牧业时，KKR的运营团队在牧场里呆了两年，每个月都要回顾数据、细化管理，琢磨着怎么提高产奶量。在我们退出时，现代牧业产奶量已经提高到每头牛超过9吨，已经是我们投资前的近两倍。只有为企业真正带来价值，钱才赚的踏实。
　　KKR的投资逻辑
　　成立于1976年的KKR（Kohlberg Kravis Roberts&Co.）是直接投资领域的创始人，也是全球领先的直接投资管理公司。KKR以完成庞大而复杂的直接投资交易着称，并一直致力于打造在全球各行各业中占据领导地位的企业。KKR在世界范围内拥有一个汇集金融界、企业界、政界精英的庞大的网络资源，并一直注重通过充分利用KKR的全球资源帮助所投资企业提升运营管理水平，创造长远企业价值。公司一贯以诚信、公平着称，并长期保持着卓越的投资业绩。从公司成立至今的31以来，KKR管理的基金实现的复合年均回报率达26.3%.
　　KKR的业务遍及全球，在纽约、旧金山、伦敦、巴黎、香港和东京设有多个办事处。与此同时，公司致力于建立其统一、团结的企业文化。KKR专业的投资团队以其丰富的投资经验和管理专识协助被投资公司高级管理层策划企业长远发展策略以实现支撑战略发展的最佳资本结构，为公司配备能够提升业务实力的全球性资源，并与公司管理团队一道为所有股东创造价值。
　　KKR是直接投资行业中最大的资产管理公司之一。截至日，KKR管理的资产总值约达534亿美元，其中直接投资基金管理的资产总值约441亿美元。KKR的投资者中包括企业养老基金、社会养老基金、金融机构、保险公司和大学捐赠基金等。
　　KKR迄今为止已经宣布或已经完成的投资项目超过160个，涉及25个行业，交易总额达4，180亿美元。KKR完成的交易金额逾10亿美元的投资项目就有62个，远远超过其他任何一家直接投资基金。KKR目前投资的公司2006年的销售收入总合约为1，500亿美元，这些公司如果作为一个整体在全球财富500强企业中排名可达第14位。
　　KKR完成过众多标志性的直接投资项目，其中包括：
　　全球首例金额超过10亿美元的杠杆收购交易：Wometco Enterprises，1983年，投资总额11亿美元
　　全球首例通过要约收购方式完成的上市公司收购交易：Malone&Hyde，1984年，投资总额6亿美元
　　数次刷新在美国及全球范围内公布的最大的杠杆收购交易：
　　TXU，2007年，投资总额465亿美元
　　HCA，2006年，投资总额330亿美元
　　RJR，1989年，投资总额304亿美元
　　英国最大的杠杆收购交易：Alliance Boots，2007年，投资总额240亿美元
　　荷兰最大的杠杆收购交易：NXP，2006年，投资总额110亿美元
　　丹麦最大的杠杆收购交易：TDC，2006年，投资总额150亿美元
　　印度最大的杠杆收购交易：Aricent，2006年，投资总额9亿美元
　　新加坡最大的杠杆收购交易：Avago，2005年，投资总额28亿美元
　　法国最大的杠杆收购交易：Pages Jaunes，2006年，投资总额40亿美元
　　KKR在全球投资领域里的成就得到了市场的普遍认可，例如在过去两年中连续被《Global Finance》评为全球最佳直接投资公司。
　　KKR利用其品牌价值和在直接投资业务中的智慧资本持续创新，近几年来不断地拓展了新的债权及公众公司股权等策略投资业务。
　　收购基金的基本盈利模式是通过改善运营效率，提高财务绩效来提升目标企业的价值。它不是纯粹资本结构的“金融工程”游戏，而是价值创造的过程。近年来，虽然收购基金的基本盈利模式没有改变，但其各个构成要素的重要性随着市场环境的变化和不同基金风格的差异而改变，使盈利模式呈现出若干变化类型。
　　一、KKR奠定的并购基金基本盈利模式
　　美国KKR公司是杠杆收购的先驱，它建立了一套成熟的、可复制的收购操作规程和手法，奠定了收购基金的基本盈利模式。这一基本模式主要包括四大要点。
　　1、收购有足够现金流而绩效不佳的成熟市场企业
　　KKR收购的目标企业通常具有三个特点：有足够现金流能够满足杠杆融资后的偿债要求；绩效不佳而有改善的余地，但还没有陷入严重困境而需要重整；处在较为成熟的市场，面临较小的行业风险。
　　这一收购选择背后的投资理念其实就是价值投资。因为这类企业的市场价格必然低估。一旦运营状况得到改善，企业的潜在价值得以挖掘，市场价格必然上升。
　　2、高杠杆的债务融资
　　KKR理想中的交易结构是10-20%的股权融资加80-90%的债务融资。尽管KKR常宣称杠杆融资只是一种金融技术，但债务融资在收购中的意义远不止是解决资金来源那么简单。它还有三个重要作用：一是高杠杆债务融资使投资者能以少量资本（在偿还债务后）获得巨大收益；二是在管理激励方面，高杠杆债务融资带来的目标公司高债务比率和低股权比率的资本结构，使管理层可以购买得起股权中的较大份额；三是偿债压力迫使KKR和管理层通过各种途径改善运营，提高绩效。
　　3、多渠道改善运营、提高绩效
　　高杠杆债务融资形成强大的债务约束，为了按期偿还债务，KKR和目标公司必须节省开支、降低成本、改善运营、提高效率，并积极拓展业务。
　　同时，KKR通过改组目标公司董事会改善公司治理，并密切监控目标公司的运营绩效。为了监控目标公司，KKR和其他杠杆收购者创造了一种被称为“杠杆收购协会（LBO Association）”的新型商业组织，由具有丰富经验的收购专家建立共同监管体制。进入董事会的KKR合伙人会根据其他股东、债权人等的要求预先制定业绩目标和偿债时间表，严密监控公司的运营和绩效。KKR在收购后还通过董事会与目标公司进行大量的频繁交流，即所谓“连续沟通”，或通过为目标公司引入外部专家等形式，为其提供各种增值服务。
　　收购基金在自身获利的同时，改善企业绩效，创造价值的功能得到实证研究的支持.伦敦开思商学院对1995年1月-2006 年12月间在伦敦证券交易所IPO的1735家公司（其中22%有PE支持，筹资额占27%）进行了研究。结果发现，IPO后第一年，有PE支持的公司的股价表现超过没有PE支持的公司9%，超过富时全部股票指数（FTSE ALL Share Index）20%。哈佛商学院的Josh Lerner教授和波士顿学院（Boston College）的Jerry Cao研究了美国年间496宗私人股权公司“反向（杠杆）收购”的IPO，发现这些公司在上市后3-5年的股价表现较市场整体和没有基金支持的公司更好。但是，“快速转手（quick flips）”―收购后1年内上市的公司，在接下来的3年内股票业绩比标准普尔500指数低大约5个百分点。说明快速转手不能为投资者带来回报。
　　4、耐心持有，追求长期目标
　　KKR控制的目标公司董事会追求长期目标，目标公司的资本支出、研发费用一般都能维持收购前的水平或略有增加，KKR也鼓励目标公司参加慈善捐赠和其他社区活动。《新金融资本家》的作者称KKR的收购投资为“耐心股权（Patient Equity）”。事实上，其38宗交易样本的平均持有期为7.6年，中位数是6.2年。只有4宗交易的持有期少于4年。
　　总之，收购基金的基本盈利模式，是通过改善运营效率，提高财务绩效来提升目标企业的价值。它不是表面看上去的那样，是纯粹资本结构方面的“金融工程”游戏，而是实实在在的价值创造过程。
　　二、收购基金的五类衍生模式
　　随着市场条件的变化和收购基金经验的积累，收购基金盈利模式也不断发展。虽然基本模式没有改变，但其中各个构成要素的重要性随着市场环境的变化和不同基金风格的差异而改变，使盈利模式呈现出若干变化类型。
　　1、偏于市场选时的模式
　　这一模式盛行于上世纪90年代，这一阶段因此被称为“PE倍数扩张”的年代。当时股票市场持续繁荣，为收购基金退出提供了良好的外部环境。虽然收购目标公司的PE值从80年代平均的4-5倍增加到6-7倍，但通常能以更高的估值卖出，平均约为8-9倍。
　　杠杆融资仍然在收购交易中扮演重要角色，但重要性有所下降，整个90年代的杠杆融资率从80年代的平均约90%下降到75%。同时，总资本的成本也从80年代的11%下降到9%。2001年网络泡沫破灭和9.11恐怖袭击使美国经济和资本市场陷入低迷，一些基金乘机低价收购，并在2003年经济景气回升以后高价退出，是偏于市场选时模式的成功运用。2008年的全球“金融危机”为运用偏于市场选时模式提供了百年一遇的市场外部条件，可以预见，收购基金将再一次运用这一模式。
　　2、偏于业务增长的模式
　　大约在新千年前后，一些收购基金开始注重目标公司的业务增长，出现了偏于业务增长的盈利模式。当时，购买目标公司的PE值已上升到大约8-10倍，杠杆融资比率则进一步下降到70%以下。因此，业界预测收购基金的成功主要取决于三大因素，即从战略高度分析和搜寻新的收购目标，促进目标公司业务扩张、增加营收和利润，以及寻求更好的退出机会。偏于业务增长的模式要求收购基金对目标企业所在行业具有深刻理解和丰富经验，具有更强的价值创造和增值服务能力。
　　3、偏于资产和业务重组的模式
　　偏于资产和业务重组的盈利模式通常选择那些处于业务和财务困境中的公司作为收购目标。这些公司需要进行业务和资产重组，否则将破产，因此收购成本一般都较低，但风险也很大。采取这一模式的收购基金需要较强的财务重组能力和治乱能力。而专注于这一模式的基金被称为“重整基金”或“扭转基金”，其管理人通常被称为“秃鹫投资人”。
　　4、偏于战略转换的模式
　　主要是指基金收购后对目标企业的发展战略作出重大调整的模式。包括改变目标公司的主要业务，如从衰退、停滞或增长缓慢的行业、部门或市场转向增长迅速的行业、部门或市场；从利润率低的行业、部门或市场转向利润率高的行业、部门或市场；从综合经营转向专业化经营或相反；从所在国经营转向跨国经营或相反等。这些操作要求收购基金有更广阔的视野，对目标企业相关行业的发展趋势有准确的把握。这一模式与偏于资产和业务重组的盈利模式一样，也常常伴随对目标公司资产、业务单元和子公司的出售，或收购新的资产和业务。
　　5、滚动收购模式
　　这一模式最早出现在上世纪90年代。在滚动收购战略下，收购基金先收购一个小的所谓“平台公司（Platform）”，以此为基础，连续收购同行业的其他公司，并进行整合，培育出规模更大的企业。整合后的公司具有更强大的市场地位，理论上也应该具有更高的PE估值。
　　滚动收购可以在行业结构调整和产业整合中大显身手。在中国，除了弘毅、鼎晖、中信资本等少数几家外，还缺乏真正的本土收购基金。由于经济环境多变、长期信用环境缺失、政策和舆论导向倾斜（贵VC贱Buyout）、融资环境（收购业务贷款和债券市场）欠发达、公司股权转移文化特殊，以及PE机构资金规模和业务能力的限制等，新兴市场最先出现的往往是VC和参股型的扩张期基金，而且，VC的投资阶段明显后移。但是，中国企业的高成长率、国有企业混合所有制取向的改革、民营企业控制权转移、产业结构的调整整合以及公司治理结构优化和公司运营效率提高的迫切要求，为收购基金创造了巨大的市场需求。随着PE业自身的壮大和运行环境的逐步改善，中国的收购基金必将大有作为。
　　（文 / 高财声综合报道）
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