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一个红包唤醒一个群，哪怕是一分也会强的头破血流【投资心经】散户如何才能持续盈利？与大众思维反着做！-微众圈
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【投资心经】散户如何才能持续盈利？与大众思维反着做！
摘自公众号：发布时间： 17:28:25
“小时候喜欢赌博，为赚钱杀入股市”问：为何步入股市呢？这些年下来收益如何？投机倒把分子2129：我从小就痴迷于赌博类的游戏，最初步入股市的原因也是想通过股市赚大钱，但后来通过不断的学习，改变了最初单纯的想法，投资风格也越来越保守。我希望未能能达到15%以上的年化收益率。接触股市是1998年，那时我在读高中，由于父母当时炒股，所以我也对炒股票感兴趣，经常用父母的账号买卖股票。记得当时炒股票很不方便，看股票的收盘价在浙江卫视一个节目看，买卖股票和查价位只能电话委托。我在98年买的东方电子，在2000年的“5?19”行情中为父母赚了好几万。不过2000年后因为读大学且股市一直走熊，几年间几乎没有关注过股市。2005年参加工作，我真正的进入股市，刚刚工作，很想赚钱，于是找父母要了20万资金去炒股票，开始了自己的投资之路。这些年来的收益率没有仔细算过，中途不断工资再投入股市，不知道怎么算收益。总的来说，投入的本金应该至少翻了几十倍。问：小时候痴迷赌博游戏？想法怎么就变了？投机倒把分子2129：小时候痴迷赌博游戏的原因主要是喜欢那种冒很大风险后赢得大钱的刺激感觉，这种刺激感来源于自己的幸运。通过多年不断的学习我发现，做投资需要回避高风险，只能通过胜率上的优势来实现盈利，不能采用赌运气的方式来参与。然而，通过胜率优势的方式来获利，很难得到中彩票时的那种惊喜的感觉。问：您现在管理几位数的股票资产？在个人或家庭的流动资产中占几成？投机倒把分子2129：目前管理8位数的投资资金，占家庭流动资产的95%，根据具体的时机来决定分配到股市、期货和理财产品中的资金比例。“熊市低谷会出现这几种信号”问：具体时机如何理解？您一般是如何把握这种时机的？投机倒把分子2129：主要是通过对股市牛熊市的判断来决定分配至股市的资金。在牛市周期时，80%至100%的资金投入股市；而在熊市周期时，20%至50%的资金投入股市，其余资金购买理财产品。熊市周期中遇到大盘短期大幅急跌时（短期指数跌幅超过20%），会逐渐把仓位加至50%，而当指数相对于前低点出现超过10%的涨幅后，会逐步把仓位降至20%。熊市周期中，当市场出现以下几点信号时，我会认为股市进入熊市低谷区域：1、IPO全面暂停。2、市场对上市公司任何形式的融资极度反感（包括定增和发债券），以股价暴跌回应融资消息。3、各证券营业部极为冷清，客户经理频繁辞职，大部分非专业投资者已经不做股票。4、媒体大肆抨击中国股市是圈钱市，呼吁进行制度改革。在判断股市进入熊市低谷区域后，我会进行战略性建仓，将仓位加至70%以上，等待下一轮牛市的到来。另外，当市场出现低风险套利机会时，不管是牛市还是熊市，我都会重仓甚至全仓参与。期货方面，我只在出现绝佳机会时介入，且分配的资金量不超过总资金的20%。“在A股，投资&投机都能获得财务自由”问：觉得靠股市实现财务自由可能吗？如果觉得靠谱，投资的信心来源于哪里？投机倒把分子2129：靠投资来实现财务自由是可行的。如果以投资的方式来买股票，只要你能选到优秀的公司，长期持有，许多年后这些公司的分红或许就能覆盖你每年的生活支出；如果以投机的方式参与股市，那A股市场也可以看成是一个竞技场，如果你能在这项竞技游戏中做得比大多数人好，你可以通过赢别人钱的方式来实现自己的财务自由。中国股市中有太多的完全不懂投机技巧的散户来参与市场的投机，只要你不断的学习技能，少犯错误，你在这个市场中不赢钱都不可能。“内向的人更适合做投资，爱创新的人适合创业”问：能介绍下您的职业吗？这对您的投资有何影响？投机倒把分子2129：大学毕业后在一家工程类的公司工作了几年，后来辞职了专职做投资，去年因为专职做投资实在太无聊，又到朋友的公司做兼职，帮忙打理生意。我个人认为职业与投资没有太大关系，反而是个人的性格对做投资的影响大些。对人类性格方面也没有太大研究，但总体上觉得性格偏内向、保守，思维比较严谨的人更适合自己做投资，而性格外向、爱冒险、喜欢创新的人更适合创业，不适合自己做投资，应该把资金交给专业机构去打理。因为长期来看，做好投资最重要的不是创造多高的收益，而是不能犯重大的错误。喜欢创新的人虽然偶尔能给人带来惊喜，但同样会大大的增加犯错误的机率。“买烟蒂股转型，偏爱换股低风险套利”问：您的投资之路大体可分为几个主要时期？有哪些让您印象深刻的事？投机倒把分子年至2006年，刚刚参加工作，那时看见有些同事在炒股，于是有了靠股市赚钱的想法。买了格雷厄姆和巴菲特的一些书籍，理论学习了两个月时间，就开始进入股市实战。最初的选股思路受格雷厄姆的影响较大，全买烟蒂股，主要是选市盈率低、破净资产的股票，也买了些股价相对于历史高位下跌幅度非常大的股票。但年领涨的都是些优质蓝筹股，再加上我经常短线买卖，初期的收益并不理想。2006年时市场开始炒作有色金属股，我选了市盈率最低的铜都铜业，全仓买入，吃到了两三个涨停板，整体收益率才勉强跑赢了指数涨幅。总的来说，在这个阶段属于随性买卖阶段，没有任何的操作策略。2007年至2008年，在2007年偶然看见了山东铝业的股改方案，将采用换股的方式转换成中国铝业上市。当时由于方案中有中铝新股上市后的托底计划，我认为上市后的下跌风险很小，而上涨机会却可能很大，于是全仓买入了山东铝业，参与了中铝的换股。中铝的上市给我带来了超过200%的收益，也教会了我一种在后来几年中屡试不爽的获利方法-----换股套利。从这一次套利事件过后，我也开始总结自己的投资方法，开始寻找市场中的各类低风险套利机会。通过观察，我发现A股市场中经常都会出现一些风险不大，但预期收益却可能很高的送钱机会，通常发现这样的机会我满仓参与。2008年至2015年，主要是坚持等待并参与市场中各种低风险套利的机会。我先后参与了上电股份、太行水泥、路桥建设、美的电器、东电B、丽珠B、宏源证券、新城B以及招商地产的换股，除美的电器和招商地产以外，其他的换股套利都获利丰厚，也成为我10年来资产翻数十倍的主要途径。当然，在换股套利的空档期，也有过其他类型的相对成功的投资经历，但与换股套利的暴利相比都相差太远。在这个阶段也看了许多投资方面的书，对我影响最大的一本书是《通向财务自由之路》，因为它，我开始有了资金管理的意识，风控方面也做得更严格。2016年至今，在经历了2015底招商地产的换股案例后，我感觉换股套利的获利方法或许正在出现风险。由于互联网的传播，许多长期从事低风险套利的大V被越来越多的人关注，未来的低风险套利机会可能会减少。今年初注册雪球账号后，我也在雪球上向许多投资高手学习一些投资思路和方法。未来我可能会更加关注优质公司股权投资的机会，低风险套利的机会，还是会时刻关注，毕竟只要市场还由散户主导，市场就还会有送钱的机会。问：一直只做专注于换股套利？这种好事不是年年都有啊？投机倒把分子2129：这些年来，我并非只做换股套利，只是说一旦市场出现换股套利机会时，我会清掉其他的股票，全仓参与到这样的机会中来。而换股套利所得到的收益，也是我收益中最大的一块。在市场中没有换股套利机会时，我会按自己的牛熊市时期仓位分配原则，对资金进行合理分配。“听超级大佬话，带来自己投资史上最大亏损”问：这些年投资路上，有什么难忘的事情吗？投机倒把分子年4月，当时我满仓买了路桥建设，准备参与中国交建的换股套利。此时有一个做投资非常成功的朋友给我推荐了中国平安，理由是相对港股的平安折价40%。这个朋友是我认识的所有人中做股票最牛的一个，96年几十万资金入市，2000年牛市过后资金突破1000万，07年牛市后，资金超过8000万，09年那一波反弹过后，资金达到1.5亿。他当时在接近50元的价位买了7000万的平安，出于对他的信任，我不假思索的卖出一半路桥建设，买入了平安。然而，路桥建设―中国交建的换股套利给我带来了超过30%的收益，平安买之后却一路大跌，我最终不堪忍受，在35元处卖出了平安。这次是我多年来最大的一笔亏损，它给我的启示是：不要轻易相信别人的话，不管这人有多厉害，永远将资金专注在自己熟悉的领域。问：2015年的收益如何？6月~9月的大股灾，您的回撤大吗？投机倒把分子2129：由于宏源证券是2014年12月停牌，所以我把申万宏源的换股套利收益计算在了2014年。如果从申万宏源上市后的总资产为基数计算，2015年的总收益为45%左右。6月至9月的股灾中回撤幅度很小，因为在做完申万宏源的换股后，我采取了在大盘的上涨中持续减仓的策略，在5000点到顶后掉头向下时，仓位已经不高，在跌破4000点后我进行了清仓操作。这样的策略保证了大跌时不会出现大的回撤，但也减少了牛市上涨阶段的收益。在股灾发生时，市场出现了A类分级基金的低风险套利机会，我也及时的买入了一定的仓位，所以在股灾的最后阶段，总资产反而是上涨的。问：啥时候接触分级A的？您是怎么学习套利的？能讲讲学习的经过吗？投机倒把分子年时，对分级基金有过一定的了解，真正搞清楚分级基金的各种套利方式，是在2015年股灾期间。正好在股灾前两天，有朋友给我说A类分级基金的巨大折价，有可能是未来的套利机会，我于是花了一天时间在网上找资料，仔细的专研了分级基金的各种套利方法。后来遇到股灾期间的某一天分级A大面积跌停，于是果断买入了一部分。我也说不清楚是什么时间点开始研究各种套利的，反正一旦听见有人说市场中某项投资工具存在低风险高收益的投资机会时，我就会花时间去学习研究，看是否存在低风险高收益的逻辑。 “必须与大众思维相反”问：能讲讲您的投资理念和方法吗？投机倒把分子2129：我的交易体系中，投机的成分超过投资的成分，多年来的利润也大部分是赚取的市场的钱。我喜欢用与大众想法逆向的交易策略。股市中大部分散户都亏钱，所以要在股市中赢钱，必须与大众思维相反。有时甚至需要分析大量散户在市场中容易犯什么错误，利用散户的错误来实现交易策略的获利。比如我前些年一直重仓参与的换股套利，能长期获利的原因主要来自于三点：第一，在老股票审批的流程中许多散户熬不住漫长的消息空窗期，容易低价卖出；第二，在老股最终停牌之前，许多散户虽然知道新股上市后也许有炒作机会，但害怕在停牌期间市场出现不利情况，所以老股停牌前的股价往往不能完全反应新股上市后的炒作预期。第三，市场中有大量资金参与新股的炒作，虽然这些资金到最后大部分都损失惨重，但市场又会不断的涌现出新的资金加入炒新团队，这些炒新的傻资金成为了换股套利者的提款机。当然，大量散户在多次吃亏后也会总结教训，比如招商蛇口上市后缺乏接盘者就是例子，但散户们总是在一方面总结好教训后，又在另一方面犯错，要在A股市场中找到大部分人容易犯的错误，其实还是很容易的，不过需要投机参与者具备很强的分析与洞察市场变化的能力。“一种策略用的人多了就不好赚钱了”问：您如何看待价值投资和成长股投资以及趋势投资？投机倒把分子2129：事实上，当大多数人都认可一种投资策略时，这种策略在未来的表现会非常差。我个人觉得，根据市场情况，轮换使用交易策略或许是更好的方法。就A股而言，一开始到现在，从来不缺乏做趋势投资的人，而做基本面分析的投资者少，所以在过去几十年中，利用基本面数据做低买高卖显然比利用趋势做高买低卖更容易赚钱。因为在大量交易者追逐趋势的时候，市场中更容易出现严重低估或严重高估的时候，基本面投资者有更多的机会去实施自己的低买高卖策略。在做基本面分析的投资者中，又分价值股投资和成长股投资两派，从2010年起成长股投资大幅跑赢价值股投资，买成长股的策略也深入人心，价值股策略则被市场所抛弃。这或许预示着投资价值股策略的春天很快就会来到。问：在择时方面是如何做的，如何把握买卖点的？如何持股的？投机倒把分子2129：就A股而言，从过去的走势看具备牛熊分明的特点。这种特点是由于大量的散户采用追涨杀跌的策略造成的。只要散户市不改变，我认为A股还会持续这样的特点。既然是牛熊市分明，那在牛市周期时做股票的策略应该更积极，并在牛市顶峰期注意逃顶；而在熊市周期时策略应该更保守，并在熊市低谷期寻找战略性大规模建仓的机会。有些人可能会认为预测股市的顶部和底部是不可能的事情，但在A股过去的几轮牛熊市中，每次都能准确的抄底和逃顶的却大有人在。其实只要把过去几轮大牛市顶部区域时的市场特征总结一下，要在下一次大牛市的顶部区域逃顶或许并不难；同样的，如果把过去几轮熊市最低估区域的市场特征总结一下，要在下一次的熊市底部区域买到大量的廉价筹码也不难。对于普通的投资者来说，只要做到熊市低谷区域买，然后一直持有到牛市顶部区域卖，其他时间什么事情也不做，就能很容易的跑赢市场。当然，绝大多数散户都缺乏自控能力，很难做到这一点的，这也是在股市中赚钱不容易的原因。对于专业投资者来说，希望在漫长的熊市周期中获得高于银行利率的收益率，这就需要有强于大多数人的炒股技能了。“提升自己，需要进行大量历史案例总结”问：您如何看待A股市场的本质？如何提升自己对市场逻辑认知的？投机倒把分子2129：在我看来，A股市场的现状就是一个全民参与的博弈场。利用这个市场来做长期投资的人非常少，而大多数参与者都是利用这个合法的博弈场来满足自己的赌博欲望，频繁的短线买卖，赌自己的运气。从短一点的周期来看A股市场，是一个非常标准的零和游戏，你要赢钱就必须要别人输钱。熟悉赌博的人都知道，在多人赌博的游戏中，比的是谁能少犯错误。只要你不犯错误，别人总会因为犯错误来送你钱。在A股这个博弈场也一样，短期的输赢或许有运气成分，但长期来说赢大钱的人一定是那些对市场有深刻研究并且自律性很强的人，因为只有这样的人才会在市场中犯最少的错误。要提升自己对市场的认知能力，需要对市场大量的历史案例进行总结。“宁可错过，不可做错”问：对于投资风险您是如何理解的？在风险控制的方面如何做的？投机倒把分子2129：我认为风险和收益是一对孪生兄弟，有收益的地方必然会有风险。在理性的市场中，风险和收益应该是对等关系，冒的风险越大，潜在收益也应该越高。但由于市场经常不理性，常常会出现风险和收益不对等的情况。大量被市场所看好的东西往往会出现潜在收益低且风险大的情况；而被很多人忽视的一些投资机会却常常会出现风险小且潜在收益高的情况。如果要在市场中长期获得较好的投资收益，必须不断的去寻找这类风险小且潜在收益高的投资机会。我在风险控制方面主要是遵循宁可错过，不可做错的原则。只参与风险很低的交易机会，放弃潜在收益高但存在较高风险的交易机会。并且在参与之前一定会考虑最不利情况发生时，我的该项投资会承受多大的损失，如果该项投资的胜率高，但不利情况发生时的损失也可能较大，那我会考虑用仓位控制的办法来降低风险。问：一般是如何利用仓位控制风险的？投机倒把分子2129：在参与一项套利的投机行动前,估算最不利情况发生时的亏损会有多大。如果在最不利情况发生时亏损幅度小于10%，则可以考虑全仓参与。如果在最不利情况发生时亏损幅度不高于20%，则可以考虑半仓参与；如果在最不利情况发生时亏损幅度不高于30%；则可以考虑三成仓参与，以此类推。当然，参与的前提一定是该项投机的数学期望值远高于1.“最佳的买入时机是市场情绪悲观时”问：在买入一只标的前，会做哪些准备？投机倒把分子2129：如果以套利的方式买入一只标的，我会在买之前计算此次投机行动的胜率有多大，数学期望值不能远高于1的投机项目，我都会忽略掉。然后考虑最不利情况下的风险度，以此来决定参与的仓位。接着是等待买入时机。最佳的买入时机是在市场情绪较为悲观时，但某些套利机会未必等得到市场情绪悲观的时机，所以详细的掌握好每种套利方式的时间节点非常重要，可以帮助你决定是继续等待市场悲观情绪的出现，还是立刻在相对合适的价格介入。如果以长期投资的方式买股票，我会坚决等待熊市低谷期信号出现后的战略性大幅建仓时机。当然，只要度过了牛市过后的第一段猛烈下杀期，我都会配置至少20%仓位的股票，来对冲自己对牛熊形势判断失误的风险。问：除了股票，您还投资基金、债券等其他品种吗？
投机倒把分子2129：我最主要的三种投资工具是股票、期货和理财产品。在期货中依然是寻找低风险高收益的投资机会，一旦这样的机会出现了才会介入，否则可以几年时间都不开仓位。理财产品是我在股市熊市周期会重仓长期持有的投资工具，因为我的观点是，熊市周期中理财产品的收益率可以跑赢绝大多数股票市场参与者的收益率。另外，基金和可转债我也会关注，但只有在封基出现大幅度折价或可转债出现价格低于票面价值时我才会介入。问：您做期货方面收益如何？有什么难忘的事吗？期货中如何寻找低风险高收益的机会呢？投机倒把分子2129：在期货中最难忘的是08年时遇到金融危机，我当时开的空仓，几天时间就将本金翻了一倍多，后来又在09年的商品上涨趋势中逆市开空仓，将08年的收益全都亏了出去。这些年在期货上的收益远不如股票，但也基本上做到大部分时候盈利。在股市没有太大机会的空窗期，偶尔利用期货上的一些交易机会，可以增加总资金的收益率。期货中的低风险套利机会主要体现在股指期货的升贴水反向套利，商品期货相对于现货的升贴水反向套利，以及某些品种之间的比价关系套利，如金银价格比的反向套利，油脂粕类价格比的反向套利。除了套利以外，还可以根据宏观的货币政策来判断商品期货未来的涨跌趋势，顺趋势持有仓位。我目前做期货的最重要原则是：不带杠杆，有多少资金就买多少实际价值的商品，以避免短期的价格波动对市值影响过大。“2016年，通涨是主旋律” 问：您觉得2016年的机会在哪儿？当前您的投资策略是怎样的呢？投机倒把分子2129：我认为2016年主要的旋律是通胀，主要的投资机会在商品期货上，特别看好农产品和贵金属未来的表现。在股票市场上相对看好在通胀周期中受益的消费类股票，如销售牛奶、白酒、饮料、肉制品的这些公司，也看好生产贵金属的黄金股、市盈率相对合理的农业股。从未来几年至十年的长周期看，更看好大健康和环保类的股票，这两类股票有个共同特点，未来爆发式增长的确定性极高，且目前的估值水平相对合理。我当前对A股总体的判断是，处于熊市周期的上半场，还未进入下半场的漫长阴跌阶段，适合大规模建仓的熊市低谷期或许在一两年之后，目前阶段参与A股的仓位最好保持在20%至50%之间。正常情况下持有20%仓位的优质公司股票，遇市场急跌可以逐渐加仓至50%，博取反弹机会。市场一旦转暖，进入震荡期则需将仓位重新降至20%。当然，熊市周期中如果出现低风险套利机会，则可以重仓参与。“投资最难的是，克服患得患失心态”问：您觉得投资最难的地方在哪儿？自己哪方面还需要加强？投机倒把分子2129：最难的是克服自己患得患失的心态，我目前需要加强的也是这一点。面对大比例浮亏或浮赢时，我会有明显的心态波动。浮亏的问题我可以通过风险控制解决，让资产不出现大幅度的回撤。但大幅度浮赢的问题却有一定难度，每当看见巨额的盈利时，我总会有很强的获利兑现冲动，害怕已经到手的巨大浮赢会出现大幅度的回撤，导致我在过去的两轮牛市中错过了许多进一步扩大利润的机会。下一步我可能需要进一步加强自己的持股心态训练，让自己在未来的牛市中获得更高的收益率。问：能否推荐三本您觉得有价值的书，并说明您的理由。投机倒把分子2129：《股票作手回忆录》，每一个对投资充满梦想的人都应该看这本书，这本书让很多人真正的走上了投资之路。《通向财务自由之路》关于博弈理论、资金管理等讲得最全面的一本书。 《聪明的投资者》保守才是实现资产长期增长的精髓。（摘自雪球达人秀采访投机倒把分子2129）
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官方公共微信李录：长期看，股票的收益率远超其他资产（待续
李录：长期看，股票的收益率远超其他资产
10:30&阅读 2146
李录，美国喜马拉雅资本创始人，是真正的价值投资理念的践行者，目前管理50亿美元资产，查理·芒格家族资产的主要管理者。曾被外界盛传为巴菲特继承人。本文是其在北大演讲实录，探讨了成功投资者应该具备什么素质、如何在长期内保持稳定的收益、价值投资在中国的前景等问题，言语深刻犀利，直击金融世界一些歪风邪气的痛点。
一、资产管理行业的独特性极其对从业人员的底线要求
资产管理是一个服务性行业，它和其它服务业相比有什么特点？有哪些地方和其他的服务行业不一样？我认为有两点不一样。
第一点，这个行业里的用户在绝大多数时间里，不知道、无法判断产品的好坏。这和其他几乎所有的行业都不太一样。比如一辆车，用户就可以告诉你，这辆车是好是坏；去吃饭，吃完饭就会知道这个餐馆的饭怎么样，服务如何……几乎所有的行业，判定产品好坏很大程度上是通过客户的使用体验。但是资产管理行业绝大多数时候，绝大部分消费者其实没有办法判断某个产品到底好还是不好，也没有办法判断得到的服务是优秀的还是劣质的。
不光是消费者、投资人，即使从业人员自己，去判断资产管理业另外一个产品、另外一个服务的质量水平也很难，这是金融行业尤其是资产管理行业，与其它几乎所有服务性行业完全不同的地方。你给我一份业绩，如果只有一年两年的业绩，我完全没有办法判断这个基金经理到底是不是优秀。（即便给我）五年、十年的业绩也没法判断。必须要看他投资的东西是什么，而且在相当长的时间以后才能做出判断。正是因为没有办法判断，所以绝大部分理论都和屁股决定脑袋有关。
另外一个最主要的特点是，这个行业总体来说报酬高于其它几乎所有行业，也常常脱离对客户财富增长的贡献，实际上真正为客户提供的服务非常有限，产品很多时候只是为从业人员自己提供了很高的回报。其定价结构基本上反映了这个行业从业人员的利益，几乎很少反映客户的利益。资产管理这个行业无论好还是不好，大家的收费方法都是一样的，定价基本上是以净资产的比例计算。不管你是不是真正为客户赚到了钱，无论怎样的结果你都会收一笔钱。特别是私募，收费的比例更高，高到离谱。你赚钱时收钱，亏钱的时候也要收钱。虽然客户可以去买被动型的指数基金，但即便你（基金经理）的业绩比指数基金差很多，你一样可以收很多的钱，这其实就很不合理。
大家想进入到这样一个行业，我想一方面是对知识的挑战，另一方面是因为这个行业的报酬。这个行业的报酬确实很高，但是这些从业人员是不是值那么高的报酬是个很大的问题。
这两个特点加在一起就造成了这个行业一些很明显的弊病。例如，这个行业的从业人员参差不齐、鱼目混珠、滥竽充数，行业标准混乱不清，到处充斥着似是而非的说法和误导用户的谬论。有些哪怕是从业人员自己也弄不清楚。
这些特点，对所有从事这个行业的人提出了一些最根本性的职业道德要求。
我今天先谈这个问题，是因为很多在座的同学将来会成为这个行业的从业者，而这门课程的终极目标也是希望为中国的资产管理行业培养未来的领袖人才。
因此，希望你们进入这个行业时首先牢记两条牢不可破的道德底线：
第一，把对真知、智慧的追求当做是自己的道德责任，要有意识地杜绝一切屁股决定脑袋的理论。一旦进入职场你就会发现几乎所有的理论都跟屁股和脑袋的关系紧密相连，如果你思考得不深，你很快就把自己的利益当做客户的利益。这是人的本性，谁也阻挡不了。所以我希望所有致力于进入这个行业的年轻人都能够树立起这样一个道德底线，不会有意地去散布那些对自己有利、而对客户不利地理论，也不会被其他那些似是而非的理论所蛊惑。这点非常非常重要。
第二，真正要建立起受托人责任的意识，Fiduciary
duty。什么是受托人责任？客户给你的每一分钱你都把它看作是自己的父母辛勤劳动、勤俭节省、积攒了一辈子、交到你手上去打理的钱。
受托人责任这个概念，我认为多多少少有些先天的基因在里面。如果没有的话，我劝大家一定不要进入这个行业。因为你进入这个行业一定会成为无数家庭财富的破坏者、终结者。08年、09年的经济危机很大意义上就是因为这样一些不具备受托人责任的人长期的所谓成功的行为最后导致的，这样的成功是对整个社会的破坏。
二、长期看，哪些金融资产可以让财富持续、有效、安全可靠地增长？
我们刚经历了股灾，很多人觉得现金是最可靠的，甚至很多人觉得黄金也是很可靠的。我们有没有办法衡量过去这些资产的长期表现到底是什么样的？那么长期指的是多长时间呢？在我看来就是越长越好。我们能够找到的数据，时间越久越好，最好是长期、持续的数据。因为只有这样的数据才能真正有说服力。这里我们选用美国的数据。
宾州大学沃顿商学院的西格尔教授（Seigel）在过去几十年里兢兢业业、认真地收集了美国在过去几百年里各个大类金融资产的表现，把它绘制成图表，给了我们非常可靠的数据来检验。这些数据可以可靠地回溯到1802年，今天我们就来看一下，在过去两百多年的时间里，各类资产表现如何呢？（见图1）
第一大类资产是现金。我们看一看在过去两百年里现金表现如何。如果1802年你有一块美金，今天这一块美金值多少钱？它的购买力是多少？从图1可以看到，答案是5分钱。两百多年之后一块钱现金丢掉了95%的价值、购买力！原因我们大家都可以猜到，这是因为通货膨胀。
对传统中国人来说，黄金、白银、重金属也是一个非常好的保值的方式。西方发达国家在相当长的一段时间里一直实行金本位。黄金的价格确实增长了，但进入20世纪我们看到它的价格开始不断在下降。我们来看一看黄金作为贵重金属里最重要的代表在过去两百年的表现。在两百年前用一块美金购买的黄金，今天能有多少购买力？我们看到的结果是3.12块美金。这显然确实是保了值了，但是如果说在两百年里升值了3、4倍，这个结果也是很出乎大家预料的，并没有取得太大增值。
再来看短期政府债券和长期债券，短期政府债券的利率相当于无风险利率，一直不太高，稍稍高过通货膨胀。短期债券两百年涨了275倍；长期债券的回报率比短期债券多一些，涨了1600多倍。
接下来再看一看股票。它是另外一个大类资产。可能很多人认为股票更加有风险，更加不能保值，尤其是在经历了过去3个月股市上上下下、起伏之后，我们在短短的8个月里面同时经历了一轮大牛市和一轮大熊市，很多人对股票的风险有了更深的理解。股票在过去两百年的表现如何？
我们现在看到的结果是，1块钱股票，即使除掉通货膨胀因素之后，在过去两百年里仍然升值了一百万倍，今天它的价值是103万。它的零头都大于其他大类资产。为什么会是这样惊人的结果呢？这个结果实际上具体到每一年的增长，除去通货膨胀的影响，年化回报率只有6.7%。这就是复利的力量。爱因斯坦把复利称之为世界第八大奇迹是有道理的。
上面这些数字给我们提出了一个问题，为什么现金被大家认为最保险，反而在两百年里面丢失了95%的价值，而被大家认为风险最大的资产股票则增加了将近一百万倍？一百万倍是指扣除通货膨胀之后的增值。为什么现金和股票的回报表现在两百年里面出现了这么巨大的差距？这是我们所有从事资产管理行业的人都必须认真思考的问题。
造成这个现象有两个原因。
一个原因是通货膨胀。通货膨胀在美国过去两百年里，平均年化是1.4%左右。如果通货膨胀每年以1.4%的速度增长的话，你的购买力确实是每年在以1.4%的速度在降低。这个1.4%经过两百年之后，就让1块钱变成了5分钱，丢失了95%，现金的价值几乎消失了。
另外一个原因，就是GDP增长。GDP在过去两百年里大约增长了33000多倍，年化大约3%多一点。如果我们能够理解经济的增长，我们就可以理解其他的现象。股票实际上是代表市场里规模以上的公司，GDP的增长很大意义上是由这些公司财务报表上销售额的增长来决定的。所以从数学上我们就会明白，为什么当GDP出现长期的持续增长的时候，几乎所有股票加在一起的总指数会以这样的速度来增长。
这是第一层次的结论：通货膨胀和GDP的增长是解释现金和股票表现差异的最根本原因。
下面一个更重要的问题是，为什么在美国经济里出现了两百年这样长时间的GDP持续的、复利性的增长，同时通货膨胀率也一直都存在？为什么经济几乎每年都在增长？显然在中国有记载的过去三、五千年的历史中，这个情况从来没有发生过。这确实是一个现代现象，甚至对中国来说一直到三十年以前也没有发生过。那么我们有没有办法去计量人类在过去几千年中GDP增长基本的形态是什么样的？有没有持续增长的现象？
要回答这个问题，我们需要另外一张图表。我们需要弄明白在人类历史上，在文明出现以后，整体的GDP、整体的消费、生产水平呈现出一个什么样的变化状态？如果我们把时间跨度加大，比如回归到采集狩猎时代、农耕时代、农业文明时代，这个时候人类整体的GDP增长是多少呢？这是一个十分有趣的问题。我手边正好有一张这样的图表。这是由斯坦福大学一位全才教授莫瑞斯（Ian
Morris）带领一个团队在过去十几年里，通过现代科技的手段，对人类过去上万年历史里攫取和使用的能量进行了基本的计量做出来的。过去二三十年各项科技的发展，使得这项工作成为可能。在人类绝大部分的历史里面，基本的经济活动仍然是攫取能量和使用能量。它的基本计量和我们今天讲的GDP关联度非常高。那么，在过去一万六千年里，人类社会的基本GDP增长情况怎么样？
上面这张图代表了斯坦福团队的学术成果，最主要的一个比较就是东方文明和西方文明。
我们可以看到在过去一万多年里整个文明社会的经济表现：蓝线代表西方社会，最早是从两河流域一直到希腊、罗马，最后到西欧、美国等等；红线代表东方文明，最早是在印度河流域、中国的黄河流域，后来进入到长江流域，再后来进入到韩国、日本等等。左边是一万六千年以前，右边是现代。从这两个社会过去一万六千年的比较看，如果不采取数学手段，基本一直是平的。东方社会和西方社会有一些细小的差别，如果做一下数学处理，会看到更细小的区别，但是总的来说在过去的一万多年里面，增长几乎是平的。
但是到了近代以后，我们看到在过去的三百年间，突然之间人类文明呈现了一个完全不同的状态，出现一个巨幅的增长。
要想理解股票在过去两百年的表现以及今后二十年的表现，必须看懂并能够解释这条线——过去人类文明的基本图谱。不理解这个，很难在每次股灾的时候保持理性。每次到08年、09年这样的危机的时候都会觉得世界末日到了。
投资最核心的是对未来的预测，正如一句著名的笑话所言，“预测很难，尤其是关于未来”。
我把人类文明分断成三大部分。第一部分是更早的狩猎时代，始于15万年以前真正意义上的人类出现以后，我叫它1.0文明。农业和畜牧业最早在两河流域出现的时候，同样的变化在五六千年前从中国的黄河开始出现，带来人类文明第二次伟大的跃升。这时，我们GDP的能力已经相当强，我叫它2.0文明，也就是农业和畜牧业文明。这个文明状态持续了几千年。在此之后突然之间出现了GDP以稳定的速度每年都在增长的情况，以至于到今天我们认为GDP不增长是件很大的事，甚至于中国目前GDP的增长从10%跌到7%也成为一件大事。这是一个非常现代的现象，可是也已经根深蒂固到每个人的心里。要理解这个现象，也就是现代化，我就姑且把它称之为3.0文明。
整个经济出现了持续性的、累进性的、长期复利性的增长和发展，这是3.0文明最大的特点。出现了现代金融产品的可投资价值，这时才有可能讨论资产配置、股票和现金。当这个前提没有的时候，这些讨论都没有意义。因此要想了解投资、了解财富增长，一定要明白财富创造的根源在哪里。最主要的根源就是人类文明在过去两百年里GDP持续累进性的增长。那么3.0文明的本质是什么呢？就是在这个时期，由于种种的原因，出现了现代科技和自由市场经济，这两者的结合形成了我们看到的3.0文明。
三、什么是投资的大道？怎样成为优秀的投资人？
如果是这样的话，对个人投资者来说，比较好的办法是去投资股票，尽量避免现金。但这里面很大的一个问题就是，股票市场一直在上下波动，而且在短期我们需要资产的时候，它变化的量、时间常常会很长。我们下面看这样一张图表：
从图4我们可以看到，美国股市过去两百年平均回报率差不多是6.6%，每六十几年的回报率也差不多是这个数字，相对来说，比较稳定。可是当我们把时间放得更短一些的时候，你就会发现它的表现会很不一样。例如战后从1946年到1965年，美国股市的平均回报率是10%，比长期的要高很多。可是在下面的15年里，年，不仅没有增长，而且连续15年价值都在跌。在接下来的16年里，年，又以更高的速度，13.6%的速度在增长。可是接下来的13年，又开始进入一个持续的下跌的程。整个13年的时间里，价值是在下跌的。所以才有凯恩斯著名的一句话：”In
the long run we are all dead.”毕竟每一个人的时间是有限的。
假设我们投资的时间周期就只是十几年，在这十几年里你真的很难保证你的投资一定会是一个可观的回报。这是一个问题。同时股市的波动在不同的时间里也非常强烈。所以，我们下面的问题就是，有没有一种比投资指数更好的方法，更能可靠地在不同的年份里面，在我们大家需要钱的年份里面，仍然能以超越指数的回报的方法可靠地保障客户的财产？能够让客户财产仍然参与到经济复利增长里获得长期、可靠、优秀的回报？有没有这样一种投资方法，不是旁门左道，可以不断被重复、学习，可以长期给我们带来这样的结果？这是我们下面要回答的问题。
就我能够观察到的，就我能够用数据统计来说话的，真正能够在长时间里面可靠、安全地给投资者带来优秀长期回报的投资理念、投资方法、投资人群只有一个，就是价值投资。如果我必须要用长期的业绩来说明，我发现真正能够有长期业绩的人少之又少。而所有真正获得长期业绩的人几乎都是这样的投资人。
今天市场上最大的对冲基金主要做的是债券，有十几年很好的收益。可是在过去十几年里面无风险长期债券回报率从6%、7%、8%到几乎是零，如果配备两到三倍的杠杆就是10%，如果配备五到六倍的杠杆差不多13%左右，这样的业绩表现是因为运气还是能力很难判定，哪怕有十几年的业绩。而能够获得长期业绩的价值投资人几乎在所有的各个时代都有。在当代，巴菲特的业绩是57年，其他还有一些大概在二、三十年左右。这些人清一色都是价值投资者。我如果是各位，一定要弄清楚什么是价值投资，了解他们怎么取得这些成绩。
那么什么是价值投资呢？价值投资最早是由本杰明格雷汉姆在八、九十年前左右最先形成的一套体系。在价值投资中，今天重要的领军人物、代表人物当然就是我们熟知的巴菲特先生了。价值投资的理念只有四个。大家记住，只有四个。前三个都是巴菲特的老师本杰明·格雷厄姆的概念，最后一个是巴菲特自己的独特贡献。
第一，股票不仅仅是可以买卖的证券，实际上代表的是对公司所有权的证书，是对公司的部分所有权。这是第一个重要的概念。投资股票实际上是投资一个公司，公司随着GDP的增长，在市场经济持续增长的时候，价值本身会被不断地创造。那么在创造价值的过程中，作为部分所有者，我们持有部分的价值也会随着公司价值的增长而增长。那么如果我们以股东形式投资，支持了这个公司，那么我们在公司价值增长的过程中分得我们应得的利益，这条道是可持续的。什么叫正道，什么叫邪道？正道就是你得到的东西是你应得的东西，所以这样的投资是一条大道，是一条正道。可愿意这样理解股票的人少之又少。
第二，理解市场是什么。股票一方面是部分所有权，另一方面它确确实实也是一个可以交换的证券，可以随时买卖。这个市场里永远都有人在叫价。那么怎么来理解这个现象呢？在价值投资人看来，市场的存在只是为了你来服务的。能够给你提供机会，让你去购买所有权，也会给你个机会，在你很多年之后需要钱的时候，能够把它出让，变成现金。所以市场的存在是为你而服务的。这个市场从来都不能告诉你，真正的价值是什么。它告诉你的只是价格是什么，你不能把市场当作你的一个老师。你只能把它当作一个可以利用的工具。这是第二个非常重要的观念。但这个观念又和几乎95%以上市场参与者的理解正好相反。
第三，投资的本质是对未来进行预测，而预测能得到的结果不可能是百分之百准确，只能是从零到接近一百。那么当我们做判断的时候，就必须要预留很大的空间，叫安全边际。因为你没有办法分辨，所以无论你多有把握的事情都要牢记安全边际，你的买入价格一定要大大低于公司的内在价值。这个概念是价值投资里第三个最重要的观念。因为有第一个概念，股票实际上是公司的一部分，公司本身是有价值的，有内在的价值，而市场本身的存在是为你来服务的，所以你可以等着当市场价格远远低于内在价值的时候再去购买。当这个价格远远超出它的价值时就可以出卖。
这样一来如果对未来的预测是错误的，我至少不会亏很多钱；那么常常即使你的预测是正确的，比如说你有80%、90%的把握，但因为不可能达到100%，当那10%、20%的可能性出现的时候，这个结果仍然对你的内生价值是不利的，但这时如果你有足够的安全边际，就不会损失太多。假如你的预测是正确的，你的回报就会比别人高很多很多。你每次投资的时候都要求一个巨大的安全边际，这是投资的一种技能。
第四，巴菲特经过自己五十年的实践增加了一个概念：投资人可以通过长期不懈的努力，真正建立起自己的能力圈，能够对某些公司、某些行业获得超出几乎所有人更深的理解，而且能够对公司未来长期的表现，做出高出所有其他人更准确的判断。在这个圈子里面就是自己的独特能力。
能力圈概念最重要的就是边界。没有边界的能力就不是真的能力。如果你有一个观点，你必须要能够告诉我这个观点不成立的条件，这时它才是一个真正的观点。如果直接告诉我就是这么一个结论，那么这个结论一定是错误的，一定经不起考验。能力圈这个概念为什么很重要？是因为“市场先生”。市场存在的目的是什么？对于市场参与者而言，市场存在的目的就是发现人性的弱点。你自己有哪些地方没有真正弄明白，你身上有什么样的心理、生理弱点，一定会在市场的某一种状态下曝露。所有在座曾经在市场里打过滚的一定知道我说这句话的含义。
市场本身是所有人的组合，如果你不明白自己在做什么，这个市场一定在某一个时刻把你打倒。这就是为什么市场里面听到的故事都是大家赚钱的故事，最后的结果其实大家都亏掉了。人们总能听到不同新人的故事，是因为老人都不存在了。这个市场本身能够发现你的逻辑，发现你身上几乎所有的问题，你只要不在能力圈里面，只要你的能力圈是没有边界的能力圈，只要你不知道自己的边界，市场一定在某一个时刻某一种形态下发现你，而且你一定会被它整得很惨。
只有在这个意义上投资才真正是有风险的，这个风险不是股票价格的上上下下，而是资本永久性地丢失，这才是真正的风险。这个风险是否存在，就取决于你有没有这个能力圈。而且这个能力圈一定要非常狭小，你要把它的边界，每一块边界，都定义得清清楚楚，只有在这个狭小的边界里面才有可能通过持续长期的努力建立起真正对未来的预测。这是巴菲特本人提出的概念。
这四个方面合起来就构成了价值投资全部的含义、最根本的理念。价值投资的理念，不仅讲起来很简单、很清晰，而且是一条大道、正道。正道就是可持续的东西。什么东西可持续？可持续的东西都具有一个共同的特点，就是你得到的东西在别人看来，在所有其他人看来，都是你应得的东西，这就可持续了。如果当把你自己赚钱的方法一点不保留地公布于众时，大家都觉得你是一个骗子，那这个方法肯定不可持续。如果把赚钱的方法一点一滴毫无保留告诉所有的人，大家都觉得你这个赚钱的方法真对，真好，我佩服，这就是可持续的。这就叫大道，这就叫正道。
为什么价值投资本身是一个正道、大道？因为它告诉你投资股票，其实是在投资公司的所有权。投资首先帮助公司的市值更接近真实的内在价值，对公司是有帮助的。你不仅帮助公司不断地增长自己的内在价值，而且，随着公司在3.0文明里不断增长，因为增长造成的公司内生价值的不断增长，你分得了公司价值的部分增长，同时为客户提供持续、可靠、安全的回报，你对客户提供的也是长期的东西。最后的结果帮助了经济，帮助了公司，帮助了个人，也在这个过程里面帮助了自己，这样你得到的回报是你应得的，大家也觉得你得到的是你应得的。所以这是一条大道。
如果你是一个什么都没有的人，你首先抽2%佣金，赢的时候再拿20%，如果输的话把公司关掉，明年再开一个公司，当你把这一套作为跟大家讲的时候，大家会觉得你得到的东西是应得的吗？
这就是价值投资全部的理念。听起来非常地简单，也非常合乎逻辑。可是现实的情况是什么样的？在真正投资过程中，这样的投资人在整个市场里所占的比例少之又少，非常少。几乎所有跟投资有关的理论都有一大堆人在跟随，但是真正的价值投资者却寥寥无几。于是投资的特点就是，大部分人不知道你做的是什么，投资的结果变成财富杀手。我们刚刚经过的这次股灾牛熊转换就是一个最好的例证。
当你能够做出这个判断的时候，你就开始建立自己的能力圈了。这个圈开始的时候一定非常狭小，而建立这个圈子的时间很长很长。这就是为什么价值投资本身是一条漫漫长途，虽然肯定会走到头，但是绝大部分人不愿意走。它确实要花很多很多时间，即便花很多时间，了解的仍然很少。
你不会去财经电视上张口评价所有的公司，马上告诉别人股票价格应该是什么样。你如果是真正的价值投资人绝对不敢这么讲；你也不敢随便讲5000点太低了，大牛市马上要开始了，至少4000点应该抄底；不能讲这些，不敢做这些预测。凡是把圈画得超过自己能力的人，最终一定会在某一个市场环境下把他自己彻底毁掉。市场本身就是发现你身上弱点的一个机制。
做这个行业最根本的要求，是一定要在知识上做完完整整、百分之百诚实的人。千万不能骗自己，因为自己其实最好骗，尤其在这个行业里。只要屁股坐在这儿，你就可以告诉别人假话，假话说多了连你自己都信了。但是这样的人永远不可能成为优秀的投资人，一定在某种市场状态下彻底被毁掉。这就是为什么我们行业里面几乎产生不了很多长期的优秀投资人。我们今天谈论的一些所谓明星投资人，有连续十几年20%的年回报率，可是最后一年关门的时候一下子跌了百分之几十。他在最早创建基业的时候，基金规模很小，丢钱的时候基金的规模已经很大，最终为投资者亏损的钱可能远远大于为投资者赚的钱。但是他自己赚的钱很多。如果从开头到结尾结算一下，他一分钱都不应该赚。
这就是我前面说的这个行业最大的特点。
所以虽然这条路看起来是一条康庄大道，但实际上它距离成功非常地遥远。很多人被这吓坏了。同时因为这个市场总是让你感觉到短期可以获利——你短期的资产确确实实可以有巨大的变化，所以这会给你幻觉（illusion），想象你在短期里可以获得巨大利益。这样你会更倾向于希望把你的时间、精力、聪明才智放在短期的市场预测上。这就是为什么大家愿意去抄近道，不愿意走大道。而实际上几乎所有的近道都变成了旁门左道。
所以我们看到在长期，至少在美国的交易记录，几乎所有以短期交易为目的的各种各样的形形色色的所谓的战略、策略，几乎没有长期成功的记录。而那些真正长期的、优秀的投资记录中，几乎人人都是价值投资者。
短期的投资业绩常常受到整个市场运气的影响，和你个人能力无关。比如说给一个很短的时间，不要说1、2年，在任何时候，一两个礼拜，都会出现一些股神。在中国过去8个月里，都不知道出现了多少股神了。好多股神却最后跳楼了。在短期永远都可以有赢家输家，但是长期的赢家就很少了。所以哪怕是1年、2年，甚至于3年5年，甚至于5年10年，很好的业绩常常也不能够去判定他未来的业绩如何。例如有人会告诉我他业绩很好，就说是5年、10年，如果我看不到他实际的投资结果，我仍然没有办法判断他的成功是因为运气还是能力。这是判断价值投资的一个核心问题，是运气还是能力。
市场可以在连续15年的时候，平均累计回报是14%。这时你根本不需要做一个天才，只要你在这个市场里，你的业绩就会非常好；可是也会有时候在市场里连续十几年，回报是负的，如果你在这个时候回报会非常优秀就又不一样了。所以如果我看不到你具体的投资内容，一般来说很难判断。但是如果我的一个投资经理可以连续15年以上都保持优异的成绩，在正确的道路上研究，一般来说基本上就成才了。这时就是能力远远大于运气，我们基本上就可以判定他的成功。也就是说，在这个行业里，要在很长时间持续不断地艰苦的工作，才有可能真正地成才，恐怕要15年以上。这就是为什么虽然这条康庄大道一定会通向成功，但交通一点都不堵塞，走的人寥寥无几。但恰恰这就是那些想走一条康庄大道、愿意走一条艰苦的道路的人的机会。这些人走下来，得到的成功确确实实在别人看来就是他应得的成功。
所以我希望今天在座的同学能够下决心做这样的人，走这样的道路，取得这样应得的成功，这样你自己也心安。你不再是所有的钱都靠着短期做零和游戏把客户的钱变戏法一样变成自己的钱。
我提醒那些尤其还在学校里面念书、想进入这个行业的的学生，扪心问一问自己，你有没有受托人责任Fiduciary
duty，有没有受托人的基因。如果没有，奉劝你千万不要进入这个行业，你进这个行业一定是对社会的损害。当然可能在损害别人的时候把自己搞得很富有。但我不认为我可以在这种情况下觉睡得很好，日子过得很好；虽然很多人可以。我希望你们不是（这样的人）。
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