券商及私募基金在新三板做市成功的前提_凤凰财经
券商及私募基金在新三板做市成功的前提
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在证券交易中引入做市模式，虽然早在十多年前在国债交易中有过尝试，但结果不了了之。两年前在新三板中全面实行了做市制度，近百家券商参与，为上千家挂牌公司提供做市服务，做市成交由此成了新三板市场中最受关注的交易模式之一。不过，现在看来新三板的做市并未取得预想的效果，进而对做市制度市场上也一直有不同看法。一个不容回避的现实是，那些做市公司，与非做市公司相比，并没有表现出太大的优势，无论是换手率还是估值，两者都差不了太多。以致最近不时会有一些在新三板的挂牌公司要求退出做市成交的模式，重返以前的协议成交模式。另外，券商作为目前唯一可以参与做市的机构，也面临缺乏盈利模式的问题。如果说在前几年的行情下券商还勉强可以支撑的话，那么到了今年此项业务已经出现了大面积亏损。也因为如此，做市制度在新三板各项制度中不但争议最大，并且也是诟病最多的。如今，作为今年新三板市场的一项重要改革措施，管理层制定了有关私募基金参与新三板做市的制度。这样一来，在完成了各项准备及审核以后，私募基金将成为继券商之后的第二类做市机构。在前些天的新三板发展战略高层论坛上，全国中小企业股转系统公司副总经理隋强明确表态，股转系统正在研究围绕市场分层的差异化安排，私募参与做市将很快推出。对这样的举措，市场各方当然是欢迎的，毕竟偌大的市场，只准券商做市，不但在人力、物力上很难全面满足需求，而且也与国际上允许所有符合条件的投资者都可以做市的惯例反差过大。所以，引入其他机构投资者以增加新三板做市商的类型，在做市商制度还处于起步时期就已被提了出来，现在能予以落实，无论对相关制度的完善，还是推动新三板的发展，都被寄予了厚望。但问题也随之而来。让私募基金参与新三板做市，能够解决什么问题呢？从目前公布的相关制度设计来看，对私募基金获得做市商资格，还是设置了很高的门槛的，绝大多数私募基金可能因为这个或者那个原因而被拒之门外。依据这个门槛，近期内能有幸成为新三板做市商的私募基金，数量恐怕不会超过10家。那么，在如此大的市场中，就放进去这么几条“鲶鱼”，合格的私募做市机构数量不够，可以说是杯水薪，又能在多大程度上改善新三板的做市格局呢？至少就目前而言，笔者以为这样做的象征意义大于其实际意义，这自然也就使得做市制度的这一改革，给人以形式大于内容之感。更为严峻的问题是，这两年来新三板做市制度之所以没有取得令人满意的成果，最主要的原因还不是做市商构成的过于单一，而且没有切实可行的盈利模式。特别在行情走弱的背景下，做市商根本就无力在合理的位置支撑股价，操作上只能是非理性循环。而就做市商的基本职能来说，要维护相关公司股份的流动性，又受制于各方面的因素，偏偏新三板市场极端缺乏流动性，因此，一方面做市商操作压力极大，另一方面又力不从心难以达到预期的目标。现在，开放私募基金做市，由于私募基金没有券商的背景，在提高所交易品种的流动性上就不如券商有更多的利益诉求，至于说在做市过程中实现价格与维护，也许私募基金会因为其决策与操作手段的更加灵活而显示出某种优势，但相对于目前稀稀落落的交易对手，以及十分清淡的成交量，这种优势究竟能否得到有效发挥，就不能不打个问号了。记得去年人们曾经很热切地盼望向私募基金开放新三板做市，但现在这一步走出来了，市场各方反应却相当冷淡。个中缘由，值得深思。不管怎么说，引入私募基金成为新三板的做市商是必要的，但这种引入，不能仅仅着眼于简单的数量上的扩张，而要在发挥券商以及私募基金各自长项的基础上，有针对性地解决当前新三板做市中所存在的问题。另外，就新三板市场而言，解决流动性是个很迫切的任务，私募基金参与做市，也需要以相应的流动性为基础，否则也就难以真正施展其能耐。从这一点来说，在开放私募基金参与做市的同时，新三板还需要加快改善流动性的改革。以笔者之见，这很可能是让券商以及私募基金在新三板做市成功的前提。（作者系申万宏源(000166,股吧)证券研究所市场研究总监）和讯网今天刊登了《券商及私募基金在新三板做市成功的前提》一文，关于此事的更多报道，请在和讯财经客户端上阅读。
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播放数：5808920新三板做市商即将扩容 年内将推出私募基金做市制度
京华时报讯(记者陈艳)在昨天举行的中国新三板发展战略高层论坛上，全国中小企业股份转让系统(简称股转系统)新闻发言人隋强透露，股转系统计划在年内推出将私募基金作为新三板做市商的相关制度。
昨天上午，中国社会科学院金融与发展实验室和金融研究所联合中国新三板研究中心共同举办了中国新三板发展战略高层论坛。股转系统副总经理、新闻发言人隋强在演讲中透露，目前正在考虑对新三板的核心制度进行改革。一方面，股转系统在研究新三板分层后的差异化制度安排；另一方面，为有效促进交易达成，除了改革现行的交易方式之外，股转系统计划在年内推出将私募基金作为新三板做市商的相关制度。在市场准入方面，有种声音提出，投资者门槛应该从五百万降到三百万到一百万，这个可以探讨，但是坚持机构投资者市场的方向不变。
做市商制度2014年8月被引入新三板市场，不过，当时股转系统规定，在新三板市场上，能够参与做市的只有证券公司。这一规定随着新三板市场的快速发展，开始遭遇到做市商不足的窘境。截至8月26日，新三板挂牌公司已达8877家，年内有望达到1万家。在只有券商才能参与做市的限制下，新三板市场做市商明显不足。这时，新三板市场重要参与者——PE开始纷纷呼吁，请求让其参与到新三板做市中。
财富证券新三板分析师齐千分析说，股转系统推出私募基金参与新三板的做市商制度，有多个层面的意义，首先是支持私募机构的发展，其次是活跃新三板的流动性，另外是多类的金融机构参与报价，可以使价格更加市场化。
此外，隋强还表示，QFII和RQFII参与新三板的政策将会很快推出，还有公募基金入市问题也在进程当中。隋强说，对于新三板的改革和发展，需要各方认真思考，从传统思维中跳出来看待三板问题。希望关注新三板的各界人士要有耐心。
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策略快评:私募基金试点新三板做市商有望年内推出
新三板新政可期,隋强讲话提振信心:8月28日,在中国新三板发展战略高层论坛上,股转公司副总经理、新闻发言人隋强发表演讲;并提出当前新三板正处于“二次创业”的关键阶段,是从以往量的成长变为质的提升的阶段。关于下一步新三板可能推出的新政;隋强表示,第一,将继续研究分层差异化制度安排;第二,为有效促进交易达成,除了改革现行的交易方式之外,私募基金试点做市商的前期工作已经完成,将于年内推出。同时,隋强指出,投资者门槛问题可以探讨,但坚持机构市场不变。另外,QFII和RQFII参与政策或很快推出,公募基金入市还需考虑“如何落地”。新三板做市数量将迎来极大扩容:根据Choice数据,当前国内共有做市商数量为86家;按照已挂牌公司数量8887家来计算,平均每家做市商实际及潜在需要服务的挂牌公司数量约为103家;按照做市企业1632家来计算,平均每家做市商实际服务的挂牌做市企业数量约为19家。同样的,根据Choice数据,当前有投资新三板挂牌企业的PE/VC机构共708家,是现有做市商数量的8倍;而假设以国内私募基金总量来看,更是远超万家。引入私募基金作为新三板做市商,新三板做市商数量将迎来量级上的扩容,做市商资源将得到极大补充。合适流动性水平或是新三板年化换手率达到50%:港股市场与新三板市场至少来说,在投资主体上有一定的相似性;港股市场和新三板都是基于机构投资者为主体,投资风格都是偏向于价值型投资;因此,我们将新三板的流动性与港股进行对比。比较而言,新三板换手率较港股市场来看还有提高空间;以2016年为例,新三板创新层换手率达到了港股主板同期换手率的53.7%,亦达到了同期港股创业板换手率的38.2%。不排除以创新层为首的新三板换手率再增长一倍,新三板流动性困境将迎来极大改善;而从时间序列可以看到,比较2015年来看,新三板换手率较港股有明显靠拢。“高层讲话”验证我们此前关于新三板无需过度悲观的判断:2016年7月以来,我们连续发布了《寻找新三板估值底》系列一、二、三、四。从产业资本角度、PV/VC角度、时间空间角度等方面对于新三板的底部给出了预测,我们倾向于认为当前新三板可能已经处于底部区域,虽然由于产业减持、公募专户产品即将集中到期等因素,可能新三板见底尚需时间,但可能亦无需悲观。而本次高层讲话从政策层面释放有利信号,预计更为支持验证了我们此前关于新三板无需过度悲观的判断。风险提示:政策推进不达预期风险、系统性风险等
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第07版：财富周刊
新三板做市，缺的不仅是私募
两年前，新三板全面实行做市制度，近百家券商参与，为上千家挂牌公司提供做市服务，做市成交由此成了新三板市场中最受关注的交易模式之一。 不过，现在看来新三板做市并未取得预想的效果。一个不容回避的现实是，做市公司与非做市公司相比，并没有表现出太大的优势，无论是换手率还是估值，两者都差不了太多。以致最近一些在新三板的挂牌公司要求退出做市成交的模式，重返以前的协议成交模式。同时，券商作为目前唯一可以参与做市的机构，也面临缺乏盈利模式的问题。在前几年的行情下，券商还勉强可以支撑，到了今年此项业务已经出现大面积亏损。 日前，作为今年新三板市场的一项重要改革措施，管理层制定了有关私募基金参与新三板做市的制度。这样一来，在完成了各项准备及审核以后，私募基金将成为继券商之后的第二类做市机构。在前些天的新三板发展战略高层论坛上，全国中小企业股转系统公司副总经理隋强明确表态，股转系统正在研究围绕市场分层的差异化安排，私募参与做市将很快推出。对这样的举措，市场各方是欢迎的。引入其他机构投资者以增加新三板做市商的类型，在做市商制度还处于起步时期就已被提了出来，现在能予以落实，无论对相关制度的完善，还是推动新三板的发展，都被寄予了厚望。 但问题也随之而来。从目前公布的相关制度设计来看，对私募基金获得做市商资格，设置了很高的门槛，绝大多数私募基金可能因为这个或者那个原因被拒之门外。依据这个门槛，近期内能有幸成为新三板做市商的私募基金，数量恐怕不会超过10家。在如此大的市场中，就放进去这么几条“鲶鱼”，合格的私募做市机构数量不够，可以说是杯水车薪。 更进一步说，在笔者看来，这两年来新三板做市制度之所以没有取得令人满意的成果，最主要的原因还不是做市商构成的过于单一，而且没有切实可行的盈利模式。特别在行情走弱的背景下，做市商根本无力在合理的位置支撑股价，操作上只能是非理性循环。而就做市商的基本职能来说，要维护相关公司股份的流动性，又受制于各方面的因素，偏偏新三板市场缺乏很好的流动性，因此，一方面做市商操作压力极大，另一方面又力不从心，难以达到预期的目标。现在，开放私募基金做市，由于私募基金没有券商的背景，在提高所交易品种的流动性上就不如券商有更多的利益诉求，至于说在做市过程中实现价格发现与维护，也许私募基金会因为其决策与操作手段的更加灵活而显示出某种优势，但相对于目前十分清淡的成交量，这种优势究竟能否得到有效发挥，就不能不打个问号了。 不管怎么说，引入私募基金成为新三板的做市商是必要的，但这种引入，不能仅仅着眼于简单的数量上的扩张，而要在发挥券商以及私募基金各自长项的基础上，有针对性地解决当前新三板做市中所存在的问题。就新三板市场而言，解决流动性是个很迫切的任务，私募基金参与做市，也需要以相应的流动性为基础，否则也就难以真正施展其能耐。 （作者系申万宏源证券研究所市场研究总监）高新网-中国高新技术产业导报-多媒体数字报刊平台
第A10版：科技金融
第A1版 导报头版
第A2版 要闻
第A3版 聚焦中关村
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“新三板”做市缺的不仅是私募
　　两年前，“新三板”全面实行做市制度，近百家券商参与，为上千家挂牌企业提供做市服务。由此，做市成交由此成为“新三板”市场中最受关注的交易模式之一。
　　然而，从目前情况来看，“新三板”做市并未取得预想效果。一个不容回避的现实是，做市企业与非做市企业相比，并没有表现出太大的优势，无论是换手率还是估值，两者都差别不大，以致最近一些“新三板”挂牌企业要求退出做市成交的模式，重返以前的协议成交模式。与此同时，券商作为目前惟一可以参与做市的机构，也面临缺乏盈利模式的问题。在前几年的行情下，券商还勉强可以支撑，到了今年此项业务已经出现大面积亏损。
　　近日，作为今年“新三板”市场的一项重要改革措施，管理层制定了有关私募基金参与“新三板”做市的制度。如此一来，在完成了各项准备及审核以后，私募基金将成为继券商之后的第二类做市机构。在近日举行的“新三板”发展战略高层论坛上，全国中小企业股份转让系统公司副总经理隋强明确表态，股转系统正在研究围绕市场分层的差异化安排，私募参与做市将很快推出。对于这样的举措，市场各方纷纷表示欢迎。引入其他机构投资者以增加“新三板”做市商的类型，在做市商制度还处于起步时期就被提了出来，现在予以落实，无论对相关制度的完善，还是推动“新三板”的快速发展，各方都被寄予了厚望。
　　但问题也随之而来。从目前公布的相关制度设计来看，对私募基金获得做市商资格，设置了很高的门槛，绝大多数私募基金可能会因为种种原因被拒之门外。依据这一门槛，近期内能有幸成为“新三板”做市商的私募基金，数量不会超过10家。在如此大的市场中，就放进去寥寥几条“鲶鱼”，合格的私募做市机构数量不够，可以说是杯水车薪。
　　更进一步说，在笔者看来，两年来“新三板”做市制度之所以没有取得令人满意的成果，最主要的原因还不是做市商构成的过于单一，而且没有切实可行的盈利模式。特别在行情走弱的背景下，做市商根本无力在合理的位置支撑股价，操作上只能是非理性循环。而就做市商的基本职能而言，要维护相关企业股份的流动性，又受制于各方面的因素，偏偏“新三板”市场缺乏很好的流动性，因此，一方面做市商操作压力极大，另一方面又力不从心，难以达到预期的目标。当前，开放私募基金做市，由于私募基金没有券商的背景，在提高所交易品种的流动性上就不如券商有更多的利益诉求，至于说在做市过程中实现价格发现与维护，也许私募基金会因为其决策与操作手段的更加灵活而显示出某种优势，但相对于目前十分清淡的成交量，这种优势究竟能否得到有效发挥，就不能不打个问号。
　　虽然存在诸多不足之处，但引入私募基金成为“新三板”的做市商相当有必要的。在笔者看来，这种引入不应仅仅着眼于简单的数量上的扩张，而要在发挥券商以及私募基金各自长项的基础上，有针对性地解决当前“新三板”做市中所存在的问题。就“新三板”市场而言，解决流动性是个很迫切的任务，私募基金参与做市，也需要以相应的流动性为基础，否则也就难以真正施展其能耐。
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