门口的野蛮人？万科险资敲门事件三大反思
万科的估值和市盈率都很低，这样的企业买来便宜，卖了值钱，资本市场上捞一票然后走人很容易。不管对方是为了财务利益还是为了控制权，那么此次增持受挫事件，将给万科提出更深层次的问题：万科的股权是分散好还是集中好？
腾讯“证券研究院”特约 思佳 博士、业内资深专家对于万科而言，险资来敲门的事件如今惊动了资本市场。12月17日，在北京万科办公室，王石与万科部分管理层进行了一次深谈。谈话中，王石称，万科不欢迎宝能做万科最大股东。理由很简单：对方的信用不够；对方增持所用资金风险太大，层层借钱，循环杠杆，没有退路。作为这家巨型房企的董事长兼精神象征，王石的心情或许是复杂的。这一幕和21年前的“君万之争”多有重合之处，只是君安换成了前海人寿系、安邦保险。一、事件经过1、宝能系“进击”万科路线图万科12月以来的涨幅已高达33.24%！而其股价在短期内疯狂飙升的原因只有一个，那就是资本大鳄近期的频繁增持、举牌。资本市场大鳄“宝能系”旗下的金融平台――前海人寿及一致行动人钜盛华，早在今年7月10日就开始了举牌动作。通过7月、8月的密集增持，前海人寿和钜盛华合计持有股份一度达到15.04%，超过了20年来始终位居万科第一大股东的华润，企图控制万科。但此后不久，据港交所信息显示，华润股份在8月31日和9月1日两次增持万科，耗资约4.97亿元，占万科A总股本15.23%，夺回了第一大股东位置。好景不长，12月4日，钜盛华再度增持万科A。此次增持之后，钜盛华及其一致行动人前海人寿持股比例达到20.01%，重新成为万科A第一大股东。万科原大股东华润股份持股比例为15.29%；长期与万科管理层“并肩作战”的刘元生持有股份占总股本的1.21%；在加上盈安合伙持有的4.14%，三者合计也达20.64%。这一持股比例与当前“宝能系”可谓旗鼓相当。但是根据港交所披露的数据显示，钜盛华在12月10-11日斥资约52.5亿元人民币增持万科H股，对万科的持股比例已由20.01%升至22.45%，给万科管理层造成巨大压力。更复杂的是，12月7日，另一家声名赫赫的资本巨擘――安邦保险突然杀入战局，大手笔举牌买入万科5%股份，这让举牌万科事件更加扑朔迷离。安邦的角色显得尤为重要。究竟是和万科、华润方面还是和前海人寿系结盟，还是独善其身？这也就意味着，宝能与安邦构成一致行动人便可以提名新董事，但必须获得50%以上股东支持，难度加大。资本的意志，是否可凌驾于管理层之上？是否能与公司长期经营发展一致？但是，大多数金融界人士认为，大股东控制企业的现象似乎是资本雇佣人力，但如果没有对企业发展战略的艰辛筹划，没有对企业生产经营管理的精心设计，仅仅凭手中拥有的股票还是难以控制企业。2、险资频繁举牌惊动监管层万科股权争夺战其造成冲击之大，目前已引起了深交所以及保监会的关注。就在险资频繁举牌的同时，针对险资管理风险的问题，保监会印发《关于加强保险公司资产配置审慎性监管有关事项的通知》，针对当前部分公司期限错配、成本收益错配的情况，要求其进行压力测试，保监会将加强审慎性评估。12月10日，深交所公司管理部向“宝能系”旗下的钜盛华(收购主体)发出《关注函》，一连抛出了九大关注事项，要求钜盛华及财务顾问在12月14日前答复并给出证明文件。12月15日晚间，超时逾20个小时的钜盛华正式就深交所12月10日发送的关注函做出回复。其中，对于深交所关注的增持万科的信息披露、资金来源、是否拥有七个资管计划的行使表决权等焦点问题，钜盛华表示，举牌万科A(21.45,
6.24%)合共4.969%股份所支付资金总额约96.52亿元，其中本公司出资32.17亿元，资管计划优先级按照1：2的杠杆比例出资64.34亿元。宝能系系举牌万科动用了如此高的资金，主要由于运用了多路杠杆资金，从而提高了资金运作效率。而正是由于其赖以获取资金来源的杠杆操作，如今成为外界主要诟病之处。3、救命稻草：毒丸计划面对资本市场来势汹汹的收购攻击，王石等人当然也有反击的措施。“毒丸计划”便是反收购利器之一，兴许会成为王石最后的救命稻草。毒丸计划(poisonpill)是美国著名的并购律师马丁.利普顿（MartinLipton)1982年发明的，正式名称为“股权摊薄反收购措施”，最初的形式很简单，就是目标公司向普通股股东发行优先股，公司被恶意收购时，股东持有的优先股就可以转换为一定数额的收购方股票。在最常见的形式中，一旦未经认可的一方收购了目标公司一大笔股份（一般是10%至20%的股份）时，毒丸计划就会启动，导致新股充斥市场。一旦毒丸计划被触发，其他所有的股东都有机会以低价买进新股。这样就大大地稀释了收购方的股权，继而使收购变得代价高昂，从而达到抵制收购的目的。美国有超过2000家公司拥有这种工具。日，在美股上市的盛大曾宣布通过公开市场收购新浪约19.5%已发行普通股；2月24日，新浪明确表示不欢迎他方购股控制公司，同时公布“毒丸计划”阻击盛大收购。最终，计划的实施导致盛大所持新浪股份从19.5%降至2.3%，收购以失败告终。不过，美国等境外市场允许上市公司授权管理层无需审批而自行发优先股，因此“毒丸计划”相对容易实施。但是，国内资本市场的法律法规限制，A股市场通过发行证券等方法使其它股东有机会低价买入公司新股比较困难，推动这项计划存在难度。早在2008年，深国商面对“茂业系”敌意收购时紧急启动“毒丸计划”，因违反《上市公司收购管理办法》规定而流产。其中《管理办法》明确，被收购公司的控股股东或者实际控制人不得滥用股东权利损害被收购公司或者其他股东的合法权益。对于国内市场而言，“毒丸计划”仍可以通过非公开增发、可转换公司债券等方式运作，但这种金融工具涉及到发行对象、发行定价等核心问题。根据《证券法》规定，非公开增发的发行价格不低于定价基准日前30或60个交易日公司股票均价的90%。若上市公司目前的股价处于高位，增发的代价也大大增加。二、事件反思这次事件中，双方都没有对错之分，更不用进行道德绑架，无外乎是资本的博弈。但是，这事件也折射出一些深层次的问题值得思考。谁的万科？股权是分散好还是集中好王石当年主动放弃了万科股权。创始人没了股权，公司就很容易易主。如今谁成为相对大股东，谁就能控制万科，“血洗”董事局。管理层没有控股权的公司，发生公地悲剧的概率很大。在前海人寿暴力叩门之前，万科前十大股东合计股份持有权比例仅仅为22.72%，在二级市场花200亿就能买下万科。万科的估值和市盈率都很低，这样的企业买来便宜，卖了值钱，资本市场上捞一票然后走人很容易。不管对方是为了财务利益还是为了控制权，那么此次增持受挫事件，将给万科提出更深层次的问题：万科的股权是分散好还是集中好？一方面股权相对分散，可以避免“一股独大”损害小股东权益的情况。但另一方面，如果股权过于分散，由于股东之间为争夺企业控制权而展开权力斗争的概率会相应增加，并可能因此使企业经营陷入困境。由于股权结构度决定着公司控制权的分布，进而决定了所有者与经营者之间的委托代理关系的性质，因而股权结构是决定公司治理结构的基础；而公司治理效率的高低最终体现在公司经营绩效上。在互联网领域，阿里巴巴、小米的合伙人制度备受推崇。据了解，阿里巴巴的“合伙人制度”有AB股投票权之分，同股不同权，即由“合伙人”来提名董事会中大多数董事的人选，而不是按照持有股份比例分配董事提名权，最终保证合伙人、公司管理层对这家公司的实际掌控。马云认为，合伙人作为公司的运营者、业务的建设者、文化的传承者，同时又是股东，最有可能坚持公司的使命和长期利益，为客户、员工和股东创造长期价值。由此，万科去年设计了事业合伙人制度，也正试图重构股东、管理层、员工之间的关系。然而国内当前的法律框架，并不支持同股不同权，万科事业合伙人的设计仅能实现用EP（经济利润）奖金增持股份。万科总经理郁亮认为，合伙人制度能够创造一种新的公司管理体系，重新界定和设计债权人、股权投资人和合伙人的收益分配方式，可以共同掌握公司的命运，决定万科未来往哪里走。市场动向窥探：险资为何偏爱房地产一方面，今年7月、8月，A股接连遭遇暴跌，直至今日，一大批蓝筹股依然拥有着低廉的估值。本月，人民币被正式纳入SDR，理论上会引来国际资本增加配置人民币资产，并将成为国际资本追逐A股市场价值股催化剂。银行、券商、保险、地产等股息率较高的低估值蓝筹股，自然成为机构们长期配置的目标。而这其中，部分保险公司本身就具备房地产行业的相关投资背景，如有机会获得大股东身份，保险公司自然格外青睐。房地产行业即便已经进入白银时代，但整体上较高的经营稳定性和预期回报，依然被诸多险资看好。中信证券研报认为，只要房地产行业的整体估值水平不发生系统性改变，保险资金举牌房地产公司的事件就可能再次发生。被资本盯上也是地产业的宿命。而且，作为目前市场上最大的金主，险资可以投资房地产行业的资金非常充裕。据丁祖昱测算，保险资金运用余额中，可以投入房地产的资金上限就达到6.37万亿元。另一方面，保险公司将在资本市场发挥着越来越重要的作用。保险业经过这些年的快速发展和积累，到了跨入下一个发展阶段的时候。从不少发达国家经验来看，保险公司本身就是很多大银行、大券商的主要股东，即使在国内，由保险起家的平安集团也控股了银行、证券、信托等子公司。
保险资金仍然被认为是最具有长期稳定特点的资金，因而市场对保险资金的举牌，甚至控股、并购都不要太过惊讶，这很有可能成为未来20年的常态。同策咨询研究部总监张宏伟也认为，大多数险资企业都有进军养老地产的计划，不排除今后险资会利用房企在房地产领域的优势开展养老地产市场的布局工作，谋求未来健康养生行业的霸主地位。克而瑞研究中心研究经理朱一鸣表示，以安邦为例，除万科外，安邦还是远洋地产、金融街、民生银行、招商银行等公司的股东，这些公司都有一些共同特点：质地优良、股价低估、盈利能力良好。他认为，在国家政策放宽的背景下，险资进入优良上市公司也将会是大趋势。敬畏资本的力量：如何不马失前蹄从万科这次事件中，我们再次看到了资本的力量。如果能上市当然是上市好，因为上市后无论股权还是债权融资成本相比同等条件的未上市公司都低很多。例如，银行融资，作为一个地级市的龙头的未上市公司，可能银行一年期贷款融资实际成本是12%，而上市公司可能就是基准利率。但是，上市后除了信息披露、税务规范和业务规范等方面更加严苛外，还存在控制权争夺的问题。成为公众公司，别人是可以通过二级市场举牌来购买获得控制权的，而私人公司则不存在这个问题。这无非是利益（股权变现）和风险（控制权）之前的权衡。资本运作的背后，既有走向繁荣的辉煌，还有退场出局的平凡。虽然马云的合伙人制度成功了，但是不断有人却马失前蹄：比如雅虎的创始人杨致远就主动认怂被赶出了雅虎董事局；同样华夏基金的范勇宏被资本方干掉后完全出局；大名鼎鼎的俏江南创始人汪小菲他老妈张兰近来被资本扫地出门。资本影响着市场，影响着一个产业的新生和继续，影响着企业生命的兴衰和荣辱。这是资本的力量，无法躲避，只能直面资本的梦想与凶险。值得企业不断思考的一个问题是：如何发挥自身资本的力量――学会如何控制和利用。现在的王石、郁亮面对门口野蛮人的步步紧逼，万科面临巨大挑战。但是，如果在资本市场中，企业不能很好地保护投资者的利益，也会失道寡助，是走不远的。正如王石所说，万科的股东是全体中小投资者。相信此次万科事件能有圆满结局。微信扫一扫，关注最专业的资本市场智库平台――腾讯“证券研究院”公众号：（QQ-StockViews）
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万科股权争夺战硝烟未散，体量更为庞大的民生银行股权和话事权争夺又接力上演。泛海控股董事长卢志强开始大手笔增持民生银行，一出手就是75亿！
要说这民生银行与万科，分数与两个不同的行业，但是都是极有分量的公司，而他俩最大的相同点就是——股权分散！而且民生银行是有过之无不及，长久以来很少有单一股东持股比例超过10%，卢志强增持的动作或是为了挽回曾经的主要股东地位，另外也是为了在董事会改选日益临近的情况下，获得更多的话语权，同时身为民生银行股东的华夏人寿、东方集团也通过成为一致行动人对董事会改选磨刀霍霍。
民生银行是大陆第一家民资设立的全国性商业银行。主要大股东包括安邦集团、好的新希望集团、张宏伟的东方集团、卢志强的泛海集团、王玉贵代表的船东互保协会、中国人寿、史玉柱等，可谓是大佬云集。由于各大股东经过长年拉锯，其持股比例和话语权相对均势。但民生银行时不时就冒出一个“野蛮人”或者是被大规模扫货事件，鉴于最近万科的事情闹得昏天黑地，民生银行的风吹早动就让人不得不考虑是否会掀起新的风浪了。
宝能系几百亿砸进去，万科的王石还直挺挺的扛着，而民生银行却没有这么硬气的董事长，而且有一堆难缠的大佬董事，这个罗圈架真要是打起来，其混乱程度可不是万科能够比的起的。
和民生银行相比，万科的股权纷争不过是小儿科，各位投资者，你看得懂民生银行的水有多深吗？
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2015年，并购市场风起云涌。在最后一个月，宝能与万科之间的股权之争开启刷屏模式，吸引了资本市场的目光，成为2015 年关注度最高的收购案。仅半年时间，宝能系一路豪掷数百亿取得了万科24.26% 的股权，超过了华润和万科合伙人的持股总量， 成为万科第一大股东。面对宝能系强势入股，万科高层王石和郁亮接连发声，表示不欢迎其进入万科，管理层和大股东就此公开宣战。
　　2015年，并购市场风起云涌。在最后一个月，宝能与万科之间的股权之争开启刷屏模式，吸引了资本市场的目光，成为2015 年关注度最高的收购案。仅半年时间，宝能系一路豪掷数百亿取得了万科24.26% 的股权，超过了华润和万科合伙人的持股总量， 成为万科第一大股东。面对宝能系强势入股，万科高层王石和郁亮接连发声，表示不欢迎其进入万科，管理层和大股东就此公开宣战。　　如今，万科管理层与“宝能系” 股权大战已经进行了一个多月，博弈仍在持续。　　跌宕起伏的控制权争夺战　　从2015 年1 月起， 宝能系旗下前海人寿及其一致行动人钜盛华开始买入，到7 月10 日持股比例达到5%，开始举牌；7 月24 日，宝能系再度举牌，持股比例10%；8 月26 日，宝能系第三次举牌，持股比例增至15.04%，成为万科A 第一大股东； 但随后第二大股东华润立即增持，保住了第一大股东的地位。　　三个月后，2015 年11 月27 日， 钜盛华(宝能系)通过南方资本管理有限公司安盛1 号资产管理计划突然买入万科A 股23,646,504 股股票，占万科总股本的0.214%。增持完成后，宝能系合计持有万科15.254%的权益， 超越持有万科15.23% 的股份的华润股份有限公司，成为万科第一大股东。之后的三周，宝能系多次增持万科股票，到12 月15 日，其持股比例增至23.523%，牢牢占据第一大股东宝座。　　据统计，宝能系2015 年争夺万科第一大股东，一共花费245 亿人民币， 可谓财大气粗。不过，此轮“万科争夺战”，引发了万科管理层的强烈反弹。2015 年12 月17 日，王石内部演讲稿流出，称不欢迎宝能成为第一大股东， “宝万之争”公开打响。　　根据王石的说法，不欢迎宝能， 是因为宝能的信用不够，可能影响万科多年来所积累的信用评级和声誉。对于王石的质疑，宝能回应称“恪守法律，尊重规则，相信市场的力量”。　　紧接着的第二天下午，万科A 股、H 股突然停牌，宣布将进行重大资产重组。这被认为是万科管理层的无奈之举，因为当天上午的万科A 股还在继续拉涨。后来的权益披露证实，宝能系那天还在二级市场大举买入万科。　　截至2015 年12 月18 日，在万科的总股本中，宝能系持有24.26%，安邦持有6.18%，华润持有15.23%，万科盈安合伙持有4.14%，万科工会持有0.61%。从当时的股权结构来看， 宝能系占据有利位置，再加上有消息称安邦与宝能或达成某种共识，万科管理层显得更加被动。　　停牌之后，王石四处奔走寻找“援军”，接连拜访了瑞士信贷、等机构投资者。万科方面也频频传出可能的举动，来抵御宝能可能的继续增持。　　2015 年12 月23 日， 剧情出现反转。持有万科约6% 股份，此前被认为是宝能系“友军”的安邦， 突然与万科隔空示好。有了安邦的支持，万科管理层手中的“筹码”已略高于宝能系，但这并不足以获取绝对控制权。　　2016 年，在全球资本市场的一片肃杀中，万科H 股在1 月6 日复牌后持续下跌。截至1 月15 日，万科H 股复牌后累计跌幅近25%。与此同时， 万科先后两次以“重大资产重组”及“本次筹划的资产重组极为复杂”为由爽约“周一见”，在A 股继续停牌。停牌30 多天，A 股市场跌多涨少。多家证券行业资深人士表示，如果万科A 如期复牌，补跌是无疑的。这对于大量使用杠杆资金买入万科A 股的宝能来说十分被动，随时有被平仓的风险。控制权争夺的天平再度向万科管理层倾斜。　　有业内人士指出，如果万科A 股复牌后下跌20% 以上，宝能系后期买入的股份，必将触发平仓线。针对外界的质疑，宝能方面公开发声表示， 截至2015 年年末，仅宝能地产的净资产就达1200 亿元，且销售可观，因此拥有足够的资金实力。　　而万科A 继续停牌意味着，“宝万之争”的悬念，要在3 月18 日复牌后才能揭晓。外界据形势推测，最后的结果只有三种：双方和解，宝能系平仓，万科触发邀约机制。　　宝能系为什么盯上万科　　著名经济学家、万科独立董事华生认为，“宝万之争”的核心在于宝能是否要收购和控制万科，但宝能至今并未披露其真实意图，这增加了市场的不确定性和猜测。此次万科面临的危机首先来自万科管理层自身的懈怠与失误。　　2015 年12 月8 日， 王石在他的朋友圈说：“1988 年，万科进行股改的时候我就放弃了股权，表明自己对财富的态度，也表明自己要和团队一起作为职业经理人，将万科打造成为现代优秀企业的自信。既然放弃了股权，谁想要成为万科的大股东，就不是管理层所能左右的。” 　　中国并购公会会长王巍直言，今天的宝万之争与当年万科管理人过早放弃股权有很大关系。“管理层对资本傲慢，社会责任感太重，所以内心觉得资本是不重要的，只要把企业做好了，资本一定会跟过来。不是这样， 因为你永远不知道，换一个年轻的王石，有可能干得更好，市场是会永远换人的，因为资本只追求价值。” 　　万科在上市之后，股权极度分散，在持股股东中，没有任何一家持股超过30%，公司资料中也显示“无实际控制人”。截至2015 年6 月30 日，即宝能系突袭万科之前，万科最大的股东华润股份占总流通股比例仅为14.89%。包括H 股在内的前十大股东占流通股的总比例仅37.22%。截至2015 年6 月30 日，万科集团的总市值约为1590 亿元，想要成为万科的第一大股东，即超过华润股份14.89% 的持股量，外来资本只需投入约240 亿元的资金。　　中伦律师事务所合伙人张诗伟撰文指出，自我国境内资本市场完成股权分置改革以来，全流通格局逐步形成，上市公司股份的全流通化产生了一个有效的上市公司控制权市场，不仅好的上市公司因其素质优秀可能被收购，而差的上市公司也因目前仍较为宝贵的壳资源可能成为被收购的对象。在此新形势之下，所有的上市公司理论上均处于被收购的风险之中， 对那些股权结构较为分散、控股股东持股比例偏低的上市公司更是如此。 　　对于一家年销售额超过千亿规模的地产龙头企业而言，收购的代价如此之低，无疑是宝能盯上万科的一个重要原因。　　果不其然。据统计，在2015 年8 月份，宝能系动用200 多亿元的资金， 就从华润手中抢得万科第一大股东的位置。加上融资杠杆的因素，宝能实际动用的资金，大约是130 亿元。　　有业内人士分析，对于万科来说， 目前能打的牌只有两张，一是通过定增引入新的股东参与重组，从而稀释宝能所持有的22 .11亿股，夺回控制权。二是通过停牌和股价下跌，消耗对方的杠杆资金，迫使宝能系减持，放弃控制权。　　王巍表示，中国当前的并购市场已经非常成熟，只要不突破“恶意” 的底线，都应该努力利用现在的好环境积极行动。“从宝能和万科来看， 现在我看不到宝能的恶意。” 　　他分析，把股权之争归结为道德是中国企业的一个重要特点，“所以谈万科，谈国美都凝聚在企业家道德， 或者管理人认为进攻者是野蛮人，或者进攻者认为管理人不保护中小股东利益。” 　　王巍呼吁，现在谈宝万之争，不要谈道德。“今天的中国不再进行道德审判或者是对此弱化了，真正严肃的一批专家、技术人员，更多的不是看道德审判，而是逐渐确定一个价格， 就是股本价值。”另一方面，随着全球市场的同步化，非行业内的、作为投资家的“野蛮人”开始整体入场了。　　张诗伟表示，在上市公司严格的法律框架下，“野蛮人”的攻与上市公司的守如何各得其道，“野蛮人” 与上市公司孰能胜出，这不仅是资本的较量，信用的较量，更是法律的较量， 规则的较量。
(责任编辑：DF120)
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转自微信公众号 神华进入12月的连续两个涨停，把万科重新带入了人们的视野内。前有安邦的举牌后撤出，后有“宝能系”的紧追猛打般“扫货”万科股权，究竟是什么成就了今天的万科？而又因为什么让万科时隔21年后再次陷入股权争夺战中？此役又将如何落幕？今天就来详细解析万科——世界最大房企股权争夺战的前世今生。一、万科的“君安之战”从创始人王石引入华润，自己变为专业的职业经理人开始，万科就是一家没有实际控制人的公司。21年前的今天，以君安证券为首的几个股东联合“逼宫”，企图夺取公司控制权。日下午3时，君安证券在阳光酒店召开记者发布会，宣布《告股份有限公司全体股东书》。倡议书最后提出了对万科的业务结构和管理层进行重组，包括收缩贸易、商业和工业经营，将安华公司和公司独立出来，全力发展和充实业务，同时宣布将推荐8-10位董事候选人进入董事会，以及力争在董事会内部设置一个常设的项目审批委员会，对重大政策进行监督，避免和减轻项目的盲目性和随意性。君安的动机非常明显：通过告股东万言书，争取万科股东的支持，达到改组万科董事会，进而对公司经营采取有利于自身的战略目的。君安联盟10.73%股份的构成：新一代拥有万科6.2%的股份，海南占1.1%，俊山投资和创益投资共占3.43%。万科能做的是两点。一、瓦解改组万科的联盟，挫败其发起特别股东大会的动议；二、充分向市场披露信息，不要盲目跟进购买万科股票，以免受损。万科对第一点的实施及时准确，分别寻找中创公司和刘元生等董事的支持而后瓦解了联盟中重要一环——海南证券，这也导致了君安发起的联盟面临土崩的局面，最终导致双方在证监会的调解下达成和解。在渡过了“君安之战”后，万科的门口再一次出现了“野蛮人”——“宝能系”。 “宝能系”自2015年始，开启了叩门万科之路。从今年1月起，“宝能系”旗下前海人寿及其一致行动人钜盛华开始买入万科A，到7月10日持股比例达到5%，开始举牌；7月24日，宝能系再度举牌，持股比例10%；8月26日，“宝能系”第三次举牌，持股比例增至15.04%，成为万科A第一大股东；12月4日，“宝能系”第四次举牌，持股比例增至20.008%，再次成为万科第一大股东；12月16日，港交所披露信息显示，“宝能系”在12月10日及11日买入万科A+H，持股比例增至22.45%。但从持股比例上看，虽然此次“宝能系”持股比例高，但20年后的今天，华润、万科管理层和刘元生所组成的一致行动人持股比例与“宝能系”相差并不太多，目前为止胜负的天平不存在过大的倾斜。起底“宝能系”宝能集团董事长姚振华通过深圳市宝能投资集团有限公司(下称“宝能集团”)及宝能控股(中国)有限公司(下称“宝能控股”)控制的下属公司及核心企业多达49家。全资控股深圳市粤商小额贷款有限公司、绝对控股前海人寿；前海世纪经纪有限公司和前海保险公估有限公司是前海人寿全资子公司；另外钜盛华持有新疆前海联合基金管理有限公司30%的股权。这些公司往往相互交叉持股，而宝能集团、宝能控股和钜盛华更多扮演了持股公司的角色。根据2014年年报，截至去年底，钜盛华总资产为283.13亿元，净资产186亿元，账面货币资金仅有3.23亿元，年度净利润则更是只有2.62亿元。为了提升资金筹集能力，2015年8月至11月，钜盛华先后5次增加注册资本。工商资料显示，今年8月26日，钜盛华将注册资本从101亿元，增加至104亿元。进入11月份后，更是连续3次增资，将注册资本增加到163亿元。“宝能系”虽然涉猎广泛，从国际物流、文化旅游、保险到综合开发都有其身影，但保险和房地产才是其重头。根据保监会网站数据，姚振华及其“宝能系”控股的前海人寿，2013年的保费收入为39346.12万元，是2012年的1.5倍；而到了2014年，前海人寿的保费收入激增至万元，为2013年的8.58倍。今年前海人寿前8个月累计的保费收入则已达到万元，是2014年全年的3.11倍。在中国房地产测评中心发布的《2014年中国房地产企业销售TOP100排行榜》中，宝能集团（为“宝能控股”）以74.4万平米排名年度销售面积第81，而在销售金额排名中，宝能集团未能进入前100名。2015年，宝能控股计划销售项目共24个，总货量超300万平方米，货值超过430亿元。在宝能控股制定的年的五年发展规划中，其对自身的愿景定位仍然是房地产行业综合物业开发和运营的领跑者。经营目标是维持30%以上的复合增长率。二、万科的历史和股权分布2.1、万科的历史1）、年：建立多元化的业务发展格局，利润以工业与商贸为主万科在这一阶段完成了资本积累，战略体现为多元化发展，什么赚钱做什么，公司的业务不断做多。到1991年底，已包括进出口、零售、房地产等13大类。对于万科的发展方向，王石提出了一个日本的具有信息、交易、投资、融资、制造等多种功能的“综合商社”的模式。2）、年：确立以住宅开发为核心业务，提出住宅产业化1994年，万科提出以城市中档民居为主，减少在房地产上的开发品种，成功的实现了企业的“减法”战略。从1999年提出理念开始后的整整十年间，万科在自己的住宅实验中心，其实已将王石的理念转化成了产品。3）、年：推行绿色、环保、低碳领跑房地产行业万科在这一阶段进一步扩大集团在各地的市场份额，实现成为行业领跑者的目标。跻身全球最大住宅企业之列。2007年万科共销售住宅4.8万套，销售套数位居世界首位，已经跻身全球最大的住宅企业行列。2013年，万科以1709.4亿元再次刷新中国及全球企业房地产业务年销售额历史记录，销售金额同比增长21.0%。连续4年蝉联全球住宅销售冠军。如今，万科已走遍全国68座城市，成为中国约200万家庭的信赖之选。从1984年成立以来，万科用20年做到了100亿，接着又用10年从100亿做到了2014年的2000亿，其业务规模的复合增长率超过了30%。2.2、万科的股权特点在长达20余年的发展过程中，万科的股权一直较为分散，华润一直作为万科的第一大股东，仅持有不足15%的股权。而这种局面随着“野蛮人”的叩门出现了陡变，经过了三个半回合的较量后，钜盛华及其一直行动人持有22.45%。在目前万科股权结构中，截至12月11日，宝能系共计持有万科约24.8亿股，占万科（A+H）总股本的约22.45%。原大股东华润股份持股比例为15.29%；长期支持管理层的刘元生持有股份约占总股本的1.21%；再加上盈安合伙人持有的4.14%，三者合计达20.64%，与前海人寿及一致行动人持股比例差距在不断扩大。值得注意的是，安邦“二进宫”，突击增持万科A，占公司总股本的5%。其他中小股东占比51.91%，占据大多数。三、万科股权之争的根源3.1、万科优秀的管理和财务图1 万科1992年-2014年主要数据指标 按照总资产规模排名，排名第一，如果以日以前上市的公司为分析对象，那么万科在各项指标中均排名前列或首位。表1 房地产行业前10大企业各项指标对比 从净资产收益率和存货周转速度上，可以看出万科在经营管理上的精湛，作为资产庞大的房企龙头，存货周转速度依然排在行业前列，经营效率之高。财务方面，净利率在体量较大的前4家房企中，排名第一。万科近3年累计分红比例也高居第二位，仅次于以分红著称的。3.2、保险资金管理的需要从险资资产负债匹配的原则看，保险资金需要寻找投资期限匹配且投资收益较高的项目。地产项目是个较好的选择，特别是像万科这样的龙头地产公司，投资仍然能够获得稳定的回报。今年以来央行5次降息，各类资产的收益率均大幅下降，而万科的业绩稳定，前海人寿现在买入万科是笔合算的买卖。即使不算资产价格上涨的收益，其分红也能为前海人寿提供稳定的收益，2014年万科的派息率达到了3.7%。保险资金的性质与地产的完美结合，构成此次钜盛华重磅出击的一个底线。保险与地产的结合点，除了现金流的匹配外，另一个与中国大力推进的养老地产息息相关。在老龄化日益严重的今天，险资对于地产的投资，实质上仍是在保险上的投入。事实上，险企对于地产企业的青睐由来已久。除了前海人寿，阳光保险也在本月初举牌一家地产公司；包括人寿、前海人寿、华夏保险、人寿、安邦保险等公司均现身4家以上不同房地产公司的前十大股东；为第二大股东，为第二大股东；现身与的第八大股东与第九大股东；泰康人寿则分别是、、的第六、七、八大股东。3.3、谋求万科的话语权，进而推动整合宝能地产虽然万科这样的优秀房企对于保险资金来说，是“天生丽质”。满足并表要求的股权比例为20%，前海人寿及钜盛华持有万科A股22.45%，显然其并不满足于并表这么简单。从持股的比例看，暂时不能认为其必定发动30%的全面收购要约，进而提出彻底改组董事会。相较于20余年前的君安，如今的“宝能系”是规划清晰，步步为营地推进对万科的一步步控制，以达到其多重目标。“宝能系”的质押加多重杠杆攻击态势，来者不善。据钜盛华披露，以收益互换形式持有和券商提供融资资金为其后期主要形式。此外，在最新的公告中，钜盛华表示此次举牌万科的资金来源中，使用的是钜盛华自有资金和金融机构配资，在12月16日对深交所的回复函中披露，新成立的7个资管计划均为金融机构配资，自有资金为劣后级，配资比例达到1：2。在这次举牌过程中，钜盛华采用了风险较大的配资杠杆，而通常大肆利用杠杆工具并非财务投资的一贯风格，更不是对其所负责管理的保险资金的一种正常决策。那么，此次“宝能系”的动机，会是什么呢？面对万科管理层“十年万亿市值”的目标，相信众多的资金和地产商都想分一杯羹，而此次“宝能系”可能不只是分一杯羹这么简单。宝能地产深耕深圳，辐射东部地区，向全国扩展，随着地产行业的升温，宝能地产扩张的野心逐渐显露。四、万科股权保卫战的策略——反收购策略4.1、常见的企业反收购策略收购与反收购的实质是企业控制权的争夺。产权交易的过程虽是股权的转移，但真正的动因来自于经营者的竞争。如是善意收购，双方握手言和；如是敌意收购，双方将不可避免地展开争夺。具体地，企业反收购策略有：1）法律策略主要法律是反垄断法和证券法。反垄断法的目的是反对经济活动中的垄断，保护公平竞争，是政府对企业收购进行管制的重要工具，对企业收管产生了重大影响。证券法则对收购的条件和程序作出了明确规定。2）管理策略若在敌意收购之前，目标公司有所察觉，经营者可采取一些主动的管理防范措施，主要有：（1）修改公司章程，以抵御外来的敌意收购。（2）环形持股，以稳定持股结构。为了防止上市公司的股权过于分散，公司可采取交叉持股的股权分布形式。（3）引入“白衣骑士”。面对敌意收购的要约，“白衣骑士”愿对目标公司的股份支持更高的价格，因此必然引起收购价格的轮番上涨。迫使收购者的收购资金增加，收购成本加大，从而自动打消收购念头。（4）以攻为守的帕克曼式防御。即被收购方以攻为守，对收购方发动进攻，收购对方的股份，变被动为主动。但这种进攻风险很大，反收购者本身需有较强的资金实力和外部融资能力。同时，收购方在财务状况、股权结构、股票市价等方面也要具备收购的条件。（5）“毒丸策略”。“毒丸策略”是指目标公司为反收购而制定的对其控制极为不利的规定。毒丸策略的典型作法是向公司股东或关系良好客户配售一种权利。3）股票交易策略这也是上市公司反收购的一种策略，具体的有：（1）。即通过大规模买回本公司发行在外的股份来改变资本结构的防御方法。（2）员工持股计划。4.2、反收购成功案例案例一 鄂武商A（武商联VS银泰系）从日起至日，浙江银泰投资有限公司及关联方浙江银泰百货有限公司分别三次向鄂武商A增资，三次皆意图通过增资式成为鄂武商A第一大股东。原控股股东武商联分别于收到上述三次增资通知后两日内与经发投、开发投等公司原有股东签署了三份《战略合作协议》，与其成为一致行动人，三次皆保住了控股股东的地位。后续，为了避免银泰系继续增持股份，武商联发出重大资产重组计划（重组计划于日终止），鄂武商A随之停牌（于日复牌）。在停牌期间，股东开发投以银泰投资涉嫌违反我国外资收购上市公司的法律法规、在二级市场违规增持公司股份为由，于日向武汉市江汉区人民法院提起诉讼。复牌后，为了扩大武商联的控股权，武商联向除其以外的全体流通股股东发出部分要约收购（收购公司总股本的5%），并于日完成收购，稳固了其控股股东地位。本案中，为了防止银泰通过增资方式获取控股权，武商联分别采取了四种不同的方法对恶意收购者进行反击并成功保住了自己控股股东的地位。第一种方法是通过与关联方、友好公司签署一致行动条款反击收购方起初的连续增资收购；第二种方法是大股东发布重大重组计划。以使公司股价停牌、停止流通，避免恶性竞价以争取时间；第三种方法是以收购主体违反相关法律为由提起诉讼；第四种方法则是通过部分要约收购巩固控股权。案例二 （通百惠VS公司管理层）日，广州通百惠服务有限公司（“通百惠”）竞拍取得胜利股份13．77％的股票，成为其第一大股东。面临被通百惠收购的危险，胜利股份的管理层利用关联企业山东胜邦企业有限公司（“山东胜邦”）先后购得胜利股份的股票并使持股上升至15.34％，超过通百惠成为第一大股东。通百惠不甘落后，于2000年3月中旬再次以竞拍方式取得胜利股份的股票，使其持股跃升至16．67％，与此同时，山东胜邦继续受让胜利股份，持股达到17．35％，仍然保持领先地位。在此后的委托书征集战中，通百惠最终落败，山东胜邦成功地挫败了通百惠的收购，保住了胜利股份管理层对公司的控制权。本案中，为了防止通百惠恶意收购，胜利股份的管理层利用关联企业获取公司控股权，该战略属于“白衣骑士”策略，即当公司成为其他企业的并购目标后（一般为恶意收购），公司的管理层为阻碍恶意接管的发生，去寻找一家“友好”公司进行收购或合并，而这家“友好”公司被称为“白衣骑士”。案例三 （VS公司股东）截至日，茂业国际多次购入大商股份股票，占大商股份总股本的5%，并在简式权益变动书中表示在未来12个月内不排除继续增持。为了防止茂业国际继续增持使原股东丧失控股权，大商股份于2月18日因筹划重大事项，发布停牌公告并于5月25日由董事会决议通过向特定对象（第一、第二大股东）发行股份购买资产等相关议案，增加第一、第二大股东持股数额。本案中，为了防止茂业国际通过持续增资获得公司控股权，原股东在仍掌握公司控制权时通过董事会决议采取定向增发购买资产方式增加原股东持股数额，从而避免恶意收购。4.3、万科股权保卫战已到紧要关头与“君安之战”不同的是，此次情况更为复杂。就在华润及其一致行动人与“宝能系”较量时，风头不减的安邦又出来了。此番并非安邦首次买入万科。2014年万科三季报中，“安邦人寿保险股份有限公司-稳健型投资组合”以2.35亿股的持股位列万科第四大流通股股东。不过，在随后的2015年一季报中，其已不在公司前十大流通股股东名单中。值得注意的是，2015年一季度，万科股价位于12-14元附近。然而，在今年12月初，万科连续两个涨停后，安邦才大举买入实现举牌，成本远高出其一季度卖出的价格。安邦虽然表示此次增持主要是出于对万科未来发展前景的看好，安邦的突然介入，无疑使万科原本复杂的股权争夺局势变得更加扑朔迷离。在目前万科的格局中，其握有5%股权，可谓分量不轻。无论对于争斗的哪一方来说，老谋深算的安邦都是可能影响战局的一个重要方面。在两年期间，宝能系曾三次举牌深振业A，在宝能系持股达到5%时，深振业A大股东深圳国资委为保护控股权，立即斥巨资“反击”，双方就股权展开激烈争斗。最终宝能系在深振业A获得3个董事会席位，姚氏兄弟大举购入深振业A的股票就是看中了深振业丰富的土地储备。五、万科该如何应对5.1、争取一切时间再来看万科如今面对的情形，如出一辙。而“野蛮人”方面，宝能系在近期增持所用的7个资管计划中，仍有近百亿资金尚未使用。这意味着，它还可能安排更多的后续动作。从华润的反应速度上看，增持并不坚决。那么“宝能系”的董事局“席位算盘”能不能如愿呢？现在来看，还不一定。因为，时间站在对万科有利的一边。在去年6月，万科颁布的新版的《公司章程》，其对防御“野蛮人”“篡位”已经做了一定的准备。在章程第57条对于万科“控股股东”给予了明确定义，主要的四大条件中，均要求30%的以上(含30%)表决权。钜盛华和前海人寿如需成为实际控制人仍需再收购约200亿元的股票。但钜盛华和前海人寿的持股比例超过30%，则会触发要约收购。那么钜盛华和前海人寿成为实际控制人的成本将远超过200亿元。结合钜盛华资管计划的2倍杠杆，其财务成本将会较高。离2017年3月万科董事会换届选举还有一年有余，即便要强行提前挤入，也需董事会多数同意，以目前股权架构看，这在股权高度分散的万科是很难有把握的事。所以短期内前海人寿方面想对万科产生实际的影响，难度极大。5.2、万科可选策略1）法律策略在这有限的时间内，不妨采用反收购策略中的第一项——法律策略，来增加应对的时间。对深交所的疑虑，11月27日就已超越华润成为第一大股东，宝能系为何不披露？钜盛华回应：“在12月3日前，无法实时确切掌握华润在万科的持股是否有变动以及变动情况，无从判断本公司在该日是否已成为万科第一大股东。因此，前海人寿和钜盛华在当时也没有其他需要披露的事项”。钜盛华要表明的是，11月27日成为第一大股东那天，之所以未公告是因为不知道华润买了没有，所以不公告。这在逻辑上是讲不通的，钜盛华并未就其是否已成为第一大股东，对万科发出询问函。另外一点，钜盛华监事胡娟的丈夫在钜盛华增持期间，10月12日买入700股万科A的股份，并于11月2日卖出700股，是否涉嫌内幕交易尚存疑。2）结盟策略或引入“白衣骑士”万科除了在法律上采取第一步外，还要进行第二步积极的策略——结盟。对于万科而言，与时间赛跑，积极争取一致行动人结盟，尽快构建防御线，比其他的都要管用。如果万科管理层能寻找到利益一致的合作者进行结盟，凭借既有优势还是可以轻松击溃“野蛮人”的。目前万科股权结构中，华润、万科合伙人、刘元生等理论上属一致行动人，持股比例上，对宝能系是暂时有效防御。未来取胜的关键，仍在于结盟两字上。结盟的关键在于结盟的方式，一种有效途径是发行引入新的“白衣骑士”与华润及其一致行动人结盟，或者直接“拉拢”野心更小的安邦，提供一个董事席位；另一种，就是万科的一个制胜法宝——联合中小股东（中小股东占比51.91%，占据大多数）。这也是案例二中胜利股份取胜的关键，胜利股份的股权争夺中，上市公司面临的情景和万科颇为类似，股权分散，争夺的双方股权接近但都不足以快速满足控股，且管理层有心维持当前的大股东地位。如果在接下来的时间内，万科能够征集到足够多的中小股东的投票权，那么在实际中再配合华润以及管理层的增持，董事会还是有较大希望维持稳定。万科的优势就在于管理层的优秀。因为对于万科的投资者来说，维护万科管理层的稳定，才是财务投资者最看重的，当然也是最要紧的。一方面，真金白银的增持，另一方面打出“群众”牌，那么坐上控股权另一端天平的就很大可能还是华润。3）从财务“宝能系”资金上一道枷锁另外一点，“宝能系”的财务咽喉不在于自身的资金，而在于万科分红和“宝能系”的杠杆利息平衡上，万科要主动打破这个平衡。“宝能系”合计持股约24.8亿股，如果按照万科2014年分红10派5元的话，那么“宝能系”的持股分红就将达到12.4亿元，完全可以覆盖6%年利率下的206.6亿元资金的利息。所以，如果万科能够在2015年分红上做足文章，无疑也会对“宝能系”的资金上一道枷锁。无论华润，还是“宝能系”，我们要说的是“后宫永远是皇上的后宫，不属于任何一个嫔妃”。万科的生存之道就是万科坚守的价值观——为全体股东创造财富，为消费者提供满意的产品，为社会承担责任，并捍卫以尊重自然、尊重人类为核心的价值观和万科文化。无论控股权在谁的手中，都应该维护这个价值观，而不是做出有损它的事。为万科的生存服务，正是华润与万科和谐共存的根本因素。版权保护声明：腾讯财经选发有优质传播价值的内容，我们极其尊重优质原创内容的版权，如所选内容未能联系到原文作者本人，请作者和bigson（微信）联系。免责声明：本文来自腾讯新闻客户端自媒体，不代表腾讯新闻的观点和立场
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