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是什么决定了一线城市的房价？
虎嗅注：转自微信公众号“点拾投资”（ID：deepinsightapp），作者：朱昂。导读：房价似乎是一个永恒的话题，当然也可能不是。国庆期间去了一次东京，和那边的人交流似乎没有什么人关心房价。在东京，大家都选择租房，长期通缩的环境下，物价越来越便宜，房子也越来越便宜。而在国内，城镇化带来了房屋价格的暴涨，也决定了个人的财富。根据我自己的不完全统计，身边大部分人财富的分化来源于对于房子的资产配置能力。而2015年之后，一线城市房价又出现了暴涨，和二三线城市之间出现明显分化。今天就和大家探讨一个话题，是什么决定了一线城市的房价？无法改变的人口因素题人口是决定房地产价格最重要的因素。上周看了安信证券高善文博士的一篇报告，讲得非常深刻。他认为2012年以后，人口集中流入了大城市和特大城市，同时由于这些土地供给意愿较低，产生了明显的房价上涨压力。相反，人口流入速度缓慢的二线以下城市，城市土地供给意愿更强，房价的表现也比较弱。也就是说，2012年之后，中国从城镇化迈向了都市化。在这个过程中，土地的供给却出现了背离。人口流量多的一线城市土地供给不足，而人口流量少的二线以下城市，土地供给充沛。那么为什么人口集中向一线城市涌入呢？我认为和城市提供的教育，医疗资源，以及产业结构有关。2009年金融危机之后，整个全球都出现了产业集中化的特征。全球化带来了各国之间更加明确的分工，而在这个国家内部，优势产业开始聚集。比如美国就是互联网和金融，日本是高端制造业，中国是世界工厂向精密制造和互联网升级转型。所以金融危机之后，美国代表新经济的硅谷一片欣欣向荣，房价也不断创新高，全世界最优秀的工程师都在涌向硅谷。相反，代表美国旧经济的底特律几乎没人去了，人口都是净流出了。而且由于原来的汽车制造业开始没落，导致底特律治安问题越来越严重。那里的房子就算再便宜也没人买。我们再看中国，这几年经济转型后，过去重工业的发展走到头。以上海、北京、深圳和杭州为代表的一线城市依然保持活力，提供了大量的就业机会。曾经有一篇文章，说为什么北上广生活压力那么大，还是要留住这边。核心就是这里提供了最好的机会，对于一个人的成长帮助是最大的。而代表重工业典型的东北，这几年人口都是净流出的，房价也不会有好的表现。人口，还是人口题另一个影响一线城市房价的因素，还是人口，那就是富人的数量。我曾经思考过纽约的房价。作为一个城市，纽约分曼哈顿、皇后区、布朗士、布鲁克林和斯塔滕岛。曼哈顿是寸土寸金，新房的均价差不多40万人民币，二手房均价也在20万人民币一平米。不过离开了曼哈顿，我们可以在皇后区买到40万美元一套的双卧室公寓，也可以在布鲁克林买到80万美元一栋的别墅，价格甚至比国内还要低。而美国还有Coop合作公寓出售，许多COOP合作公寓只要10多万美元就能买一个卧室的公寓房，20多万美元买两个卧室的公寓房，价格和国内三线城市房价差不多。当时我就觉得很有意思，在纽约富人，中产，穷人都能买得起房子。当时我一直有一个疑惑，是什么决定了曼哈顿的房价？后来在我开始明白，曼哈顿的房价虽然和美国经济有关系，但更多是和全球富豪人数有关系。许多拥有曼哈顿豪宅公寓楼的，不是美国人。十年前许多俄罗斯人在曼哈顿买房，五年前许多中东富豪在曼哈顿买房，而这几年来自中国的土豪在曼哈顿买房比例很高。曼哈顿才是真正的New York City，而能够在曼哈顿买房子的人，却来自全球各地。前一段时间在知乎上看到一位来自NYU的校友，笔名Haoran，Economics & Urban Studies@NYU，他写了一篇类似的分析，认为一线城市的房价只和高净值人群成正比。在这篇文章中，他对比了北京、上海、纽约和洛杉矶的房价，以及当地富豪人数的相关度。这个富豪是净资产超过1000万美元的人数量，我们从下图看到，这个人群和房价的相关度居然高达0.91。背后的逻辑也容易理解，上海、北京、纽约这些地方房价，基本上是普通人要在这些城市买房支付80到137年的平均年收入。就算你毕业进了大投行，一年几十万年薪，没做到大VP之前也想都不要想。而且还要生活开支、家庭开支、税收开支等等。我们剔除本来就享受到当地经济发展的“本地人”外，全世界真正能在一线城市购房的人都是少数富豪、精英。纽约的房价全世界最贵，因为纽约是全世界的，是一个非常全球化的大城市。这里有全世界各种文化，有联合国总部、博物馆、各类美食，以及金融、科技的投资机会。所以就算美国经济一般，只要中国经济增长快，日本经济增长快，或者中东经济增长快，全世界的富豪都会来纽约买房。中国的上海和北京也是同样的道理。富豪虽然遍布在全国，但是从生活舒适度、配套方面来说，上海和北京都是最好的。中国最有钱的人基本上都愿意在上海和北京生活，这里的房价也是中国最贵的。当然，前几年有一家叫做阿里的公司在美国上市，也带动了一波杭州的房价。创业板大牛市的时候，结合腾讯股价的牛市，也带动了一次深圳的房价。所以富豪的数量，决定了一线城市的房价。未来什么将终结房价上涨？事实上，随着经济转型和人口红利拐点消失，大部分二线以下城市的房价都出现了下跌。目前依然坚挺的是一二线城市，也是我们所谓的超大城市和大城市。大家生活在上海，也会讨论上海房价到底是不是要跌了？我觉得如果经济继续发展，整个都市化进程不会放缓。大城市拥有人才、机制、更好的医疗、教育水平，以及更健全的基础设施。在经济增速放缓的过程中，他们将是受益的。越来越多三四五线城市人口涌入大都市。虽然生活成本很高，但是这里有机会。而对于其他城市的超级富豪来说，一轮经济周期结束后，这些城市制造财富的机会也会下降，他们也会去大都市开始享受新的生活。这几年我们就看到许多来自其他城市的土豪涌入北上深。和日本对比，房价整体开始下跌来源于经济停滞增长。另一个当然是房产税。从根本上来说，对于房地产的投资成为了一个避税工具。今天你开一个工厂，赚了1000万利润，你是要交税的。而且税收也是以一种复合增长的方式进行，长期以往，十年下来交税很多。但是持有1000万的房子，是不需要交税的。就算最后卖掉的时候交税，也是可以以各种手段转移。在相同回报率的假设下，1000万投资房地产比投资开工厂要好得多。当然，如果房产税出台，将改变一切。所以真正决定一线城市房价的是人口，特别是富豪的人口数量。在任何一个国家的一线城市购房，生活，都是一件成本极高的事情。而经济停止增长，以及房产税的推出，将是终结一线城市房价的紧箍咒。不过短期看，发生的概率并不大。
*文章为作者独立观点，不代表虎嗅网立场
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COO（首席运营官）中国至少需8个一线城市？增加数量仅意味着高房价
09:40:55&&&&来源：&&&&&&&&责编：刘立峰
“新一线城市”话题再起波澜。
近日，民生证券副总裁、民生金融智库首席经济学家管清友在一个论坛上发言称，中国至少需要8个一线城市。除了北京、上海、广州、深圳外，天津、杭州、成都、武汉、南京、重庆、西安、苏州、合肥等9个城市有望成为“新一线城市”。
这个说法在学界引起了较大争议。争议的焦点在于：中国真的需要这么多的一线城市吗？用“一线城市”或者“新一线城市”的表述是否恰当？国内权威的城市研究又是什么？
“一线城市”和“新一线城市”提法并不科学
管清友提出9个城市有望成为“新一线城市”并非无的放矢。他认为，和发达经济体相比，中国一线城市人口占比偏低，有增加第一层级城市数量和规模的内在需求。“我们统计了一下，中国一线城市人口占全国总人口只有约5%。”
管清友表示，北上广深等第一层级城市各自的人口规模约2000万。如果增加到8个，第一层级城市承载人口1.6亿。如果每个层级1.6亿，用6个层级可以承载约9.6亿人口，可以明显提高中国的城镇化率。
但是，通过“增加一线城市数量”来提高城镇化率，有的区域经济学家并不认同。
国家发改委国土开发与地区经济研究所原所长肖金成就表示反对。他告诉记者：“国内常被提及的所谓一线、二线、三线、四线城市的概念最早起源于房地产市场，此后说北上广深是一线城市，也是基于房价高。现在再提出至少还需要4个一线城市，难道是希望更多城市的房价再提升吗？一线城市是房地产领域的说法，划分方法并不科学。例如，温州房价曾经很高，按此划分温州也应该划为一线城市；但后来温州房价腰斩，你说温州是一线城市吗？”
资料图/视觉中国
中国人民大学区域与城市经济研究所所长孙久文也不赞成这种提法。
他告诉记者，一线、二线、三线、四线城市划分是一种非学术范畴的经济概念，最早确实是由从事房地产的人士提出来的，划分没有固定的标准，既可按行政级别划分，也可按城市规模、人口数量划分，还可按经济发展水平和GDP总量等标准划分。
“这个概念跟中国经济发展、跟区域经济发展没有直接的关系。如果真有必要划分出中国到底需要多少个一线城市、二线城市，就让市场去决定。现在人为地去规划几个一线城市，本身并不科学。”
哪些城市是中国“一线城市”有争议
由于一线城市划分没有固定的标准，到底哪些城市是一线城市也没有权威性认定。
市场普遍公认的一线城市是北京、上海、广州、深圳。因为这4个城市无论是在GDP总量上，还是对就业者的吸引力，排名都比较靠前。
除此之外，国家统计局2010年调查五大一线城市空置房时选取的一线城市名单为北京、天津、上海、广州和深圳。相比北上广深，多了一个天津。
还有将北京、天津、上海、重庆，即中国四大直辖市作为一线城市。当然这种划分方式，仅仅考虑了城市的行政级别。
“根本就没有哪一个权威机构对一线城市这个提法做过明确的界定，也很难去进行准确的判定。因此，用‘一线城市’或者‘新一线城市’这些概念衡量一个城市的综合实力并不准确。”
肖金成向记者表示，衡量一个城市的综合实力有多个指标，比如城市发展水平、生活水平、人均收入、辐射带动能力、对人才的吸引力、国际知名度等等，因此用“城市竞争力”“国际化大都市”来定性比较权威，毕竟是经过了学术部门的研究。
资料图/视觉中国
学界认可“城市综合竞争力”和“现代化国际大都市”排名
目前关于城市综合实力的排名有多种，比较权威的当数中国社会科学院城市竞争力报告。
中国城市竞争力报告由中国社科院主办，自2003年开始，该报告每年发布一次，对全国294个地级以上城市综合竞争力进行比较后排出座次。
这份报告主要是由中国社科院财政与贸易研究所牵头，两岸四地城市竞争力专家共同携手，国内著名高校、国家权威统计部门和地方科研院所近百名专家历时大半年时间联合完成。
报告从全球的视角来分析中国城市的整体位置，包括优势、劣势、机遇和挑战，同时提出中国城市的全球竞争战略，为相关省区和具体城市分析自身竞争力，制定提升竞争力的战略提供启示和参考。
2017年6月最新发布的《中国城市竞争力报告No.15》显示，城市综合竞争力20强分别是：深圳、香港、上海、台北、广州、天津、北京、澳门、苏州、武汉、佛山、南京、无锡、东莞、成都、新北、青岛、郑州、厦门、长沙。此外，《报告》筛选出9个转型升级的最佳案例城市，分别是：重庆、深圳、广州、成都、佛山、包头、南通、苏州、长沙。
除了中国城市竞争力报告，“现代化国际大都市”的认定也得到不少专家的认可。
有人说，国际大都市，是城市化进程中一顶给城市戴上的皇冠。国际化大都市最初是由苏格兰城市规划师格迪斯于1915年提出来的。英国地理学家、规划师彼得·霍尔将这一概念解释为：对全世界或大多数国家发生全球性经济、政治、文化影响的国际第一流大都市。
在肖金成看来，国际大都市是指那些具有超群的政治、经济、科技实力，并且和全世界或大多数国家发生经济、政治、科技和文化交流关系，有着全球性影响的国际一流都市。
资料图/视觉中国
“不仅仅是一个城市人口规模指标，真正要成为现代化国际大都市，还需要经济、对外交往、影响力等多个指标来衡量，根据综合指标进行研究分析，能够体现一个城市的现代化和国际化标准。”
国家发改委国土开发与地区经济研究所分别在2002年和2011年进行关于国际化大都市的研究，认定的我国十大现代化国际大都市是：北京、上海、广州、深圳、武汉、成都、天津、沈阳、南京、杭州。除了国际化大都市，还排列出了区域性中心城市和一般城市。
中国人民大学区域与城市经济研究所所长孙久文认可上述排位，他告诉《中国经济周刊》记者，这些认定符合学术规范，不是从房地产延伸开来的概念。
“此外还有国家中心城市的认定，这不是学术界的研究，是国家层面的命名，也担负着一定的责任和使命。这些都是综合考虑到一个地区和城市经济发展的客观需要，以及在整个国家经济发展中要扮演的角色，根据综合指标进行的研究分析，市场是认可的。”
学者建议：“国家中心城市”需尽快出台规划
国家中心城市，是住建部编制的《全国城镇体系规划》中提出的处于城镇体系最高位置的层级。
所谓国家中心城市，是指在经济、政治、文化、社会等领域具有全国性重要影响并能代表本国参与国际竞争的主要城市，是一个国家综合实力最强、集聚辐射和带动能力最大的城市代表。
2010年2月，住建部发布的《全国城镇体系规划纲要(年)》明确提出建设五大国家中心城市(北京、天津、上海、广州、重庆)的规划和定位。
2016年5月，经国务院同意，发改委和住建部联合印发《成渝城市群发展规划》。《规划》中首次明确提出，成都要以建设国家中心城市为目标，增强成都西部地区重要的经济中心、科技中心、文创中心、对外交往中心和综合交通枢纽功能。
2016年12月，国家发改委印发《促进中部地区崛起“十三五”规划》明确提出，支持武汉、郑州建设国家中心城市。今年初，国家发改委又出台了相关指导意见。
资料图/视觉中国
上述信息显示，目前已经确定的国家中心城市有8个：北京、天津、上海、广州、重庆、成都、武汉、郑州，主要集中在东部地区。
孙久文认为，建立国家中心城市是必要的，是以国家的角度来认定某一个城市所担负的作用，但是不能都集中在东部地区，“应该相对分散能够覆盖到全国的各个地区。西部也应该有国家中心城市，特别是大西北，这样布局能把整个国家带动起来。”
记者了解，目前各地依然在争相戴“国家中心城市”这顶帽子，至少沈阳、南京、西安、长沙、杭州、青岛、厦门等城市正在积极争取进入国家中心城市行列。
肖金成通过《中国经济周刊》提醒，“戴上‘国家中心城市’这顶帽子，并不意味着国家要给什么政策让这个城市更大、更高、更强，而是作为国家中心城市，应该有更多的责任和义务，要能够给其他中心城市起带动作用，而不是千方百计去争取更多的支持。”
但是，从2010年提出建国家中心城市至今，目前国家相关部门没有出台关于国家中心城市的相关规划。
对此，孙久文建议：“当务之急需要对国家中心城市进行规划，比如可以通过相关的城镇化发展规划等权威性规划给予体现，目的是把国家中心城市应承担的责任和义务界定清楚。”（王红茹）
来源｜中国经济周刊
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&|&&| 法律顾问：&|&&|&电话：010-&|&投稿邮箱：&|&&|&对外服务：&&&&一线城市房地产泡沫有多大？中国之都 世界之最
本文转自微信公众号：新财富杂志作者曾在年提出三大预测：经济“新5%比旧8%好”，“5000点不是梦”，房市“未来十年一线房价涨一倍，三四线涨不动，投资零增长”。先后验证。房地产对经济影响深远。房地产周期缓慢、持久且振幅很大，在向上时具有很强的带动力，在反转向下时势大力沉，经济史称“房地产是周期之母”“十次危机九次地产”。近期中国一线城市房价暴涨，并逐步蔓延至二线城市，资产价格泡沫担忧加剧。当前中国房市与1991年日本房市大泡沫、2015年中国大泡沫类似。但也有一些不同之处，如调控得当尚有转机。泡沫吹大了是要破的，谁也脱离不了地心引力。1.中国一线城市房地产泡沫有多大：中国之都，世界之最1.1.与国际大都市比：中国一线城市房价水平居于世界前列（1）从绝对房价看，中国一线城市居于世界前列从绝对房价看，中国一线城市居于世界前列。根据NUMBEO的数据[ Numbeo是一家提供世界生活状况相关信息的网站，包括生活成本，住房指数等，其数据经常被国际知名媒体（如BBC，Time，Economist）引用。]，2015年世界房价最高的十大城市中（中心城区房价），中国香港排第1，北京和深圳分列第9和第10。另外，上海排名第14，广州排名第41。我们熟悉的城市中，中心城区房价折合人民币看（以人民币兑6.5计算），香港和伦敦超过17万元，东京、纽约、新加坡在12万元左右，北京、深圳、上海、韩国首尔和中国台湾在8万元左右，新兴市场中，印度、俄罗斯和巴西第一大城市分别为4.7万元，3.4万元和2万元（和货币大幅贬值有关）。可见，中国一线城市绝对房价已经与国际“接轨”。（2）从相对房价（房价收入比）看，中国一线城市超过全球顶级大都市从相对房价看，中国一线城市超过全球顶级大都市。根据NUMBEO数据的房价与可支配收入之比看，2015年全球主要城市中，北京、上海和深圳排名靠前，分列第3，第5和第6名，高于东京、纽约、新加坡、首尔和巴黎等发达经济体城市，和中国香港、伦敦等城市相当。1.2. 中国一线城市房价收入比超过1991年日本，略低于1997年香港2015年中国一线城市相对房价超过1991年前后日本东京，略低于1997年香港。1991年前后是日本房地产泡沫最大时期，1997年是香港房价泡沫时期，二者都在随后出现了房价大幅下跌。根据日本不动产经济研究所数据，1990年，日本首都圈新建公寓楼平均单价93.4万/平方米，当时日本人均GDP约为358万日元，日本人均GDP与首都圈房价之比为3.8。根据中国指数研究院的百城房价数据，2015年，北京样本住宅平均价格为3.5万元/平方米，中国人均GDP为4.9万元，中国人均GDP与北京房价之比为1.4。可见相对于人均GDP来看，北京房价高于1990年东京。根据香港政府差饷物业估价署数据，1997年，香港平均房价为8.4万港元/平米，人均GDP为21万港元，以100平米算，房价收入比为40。根据中国指数研究院的百城房价数据，2015年，北京样本住宅平均价格为3.5万元/平方米，北京人均GDP 10.6万元，以100平米算，房价收入比为33。可见，当前北京相对房价高于1990年的日本首都圈，略低于1997年的香港。1.3. 小结：在中国一线大城市活着需要一点勇气从绝对房价看，2015年中国一线城市居于世界前列。从房价收入比的相对房价看，2015年中国一线城市超过全球顶级大都市。从和1991年日本以及1997年泡沫时期相比，2015年中国一线城市相对房价超过1991年前后日本东京，略低于1997年香港。总体来看，中国一线城市房价泡沫程度很高。2. 与过去比：此轮一线城市房价上涨的新特点当前一线城市房价上涨，具有不同于以往的特点：2.1. 涨速快本轮一线城市房价涨幅创新高。70个大中城市统计数据显示，2016年一线城市房价平均同比上涨22.4%，创2005年有统计以来新高。2.2.区域分化明显本轮房价上涨主要集中在一线城市，二线涨幅较小，三四线整体仍下跌。2016年1月，70大中城市新建商品住宅中，一线同比22.4%，二线同比上涨2.5%，三线同比下跌1.6%。分化前所未有。2.3. 脱离基本面（1）什么是房价的基本面？我们在《避免悲剧重演：日本房地产大泡沫的催生、疯狂、破灭与教训》一文中提到，日本房价长周期大致可以用经济增速和置业人口差异来解释。房价快速上涨期——经济和人口快速增长。日本房价最快速上涨期在1974年之前（上涨44倍），期间日本经济快速追赶，GDP年均增长9.3%，置业人口快速增长。房价缓慢上涨期——经济换挡和人口增速放缓。年日本房价步入缓慢上涨期（上涨不到1倍），当时日本经济增速换挡，GDP年均增长3.7%，置业人口增速放缓。1991以来房价下跌期——经济停滞，人口大拐点。1991年以后，日本房价持续下跌期间，日本经济增速停滞，GDP年均增长1%，人口下降。（2）中国本轮房价上涨已脱离基本面本轮房价涨速快，但上涨的背后面临着和过去十年不同的基本面。第一，经济基本面不同：一线城市经济增速大降。年，北上广深名义GDP平均增速为15.3%。但年，名义GDP平均增速降为9.2%，2015年降为7.8%。第二，人口增速不同：一线城市人口增速明显放缓，上海出现负增长。年，北上广深人口平均增速为3.9%，年，北上广深人口平均增速为1.3%，2015年，北京人口增速为0.9%，上海为-0.4%（广州深圳2015年数据缺失）。第三，城镇化率：城镇化进程放缓，空间减小。1978年中国常住人口城镇化率18%，%，考虑到中国有2.5亿人左右的农民工，以家庭计算的城镇化率可能已经超过60%。2.4. 货币超发尽管每一次房价大幅上涨都有货币的影子，但本次货币重要性更高。一方面，本轮房价上涨和经济基本面、人口等背离，另一方面，M2与名义GDP增速的裂口不断扩大。2015年，中国名义GDP增速6.4%，比2014年下滑1.7个百分点，但M2增速不降反升，从2014年的12.2%上升至2015年的13.3%。M2与名义GDP增速的裂口扩大至6.9%，远高于2001年以来2.8%的平均值。另外，央行大幅降低利率和首付比例，居民杠杆明显上升，也显示货币在本轮房价上涨中的重要作用。货币现象不仅仅体现在房地产市场，商品市场、股票市场都出现了价格和基本面背离的局面，CPI也出现超预期上涨。2015年12月至今，铁矿石等大幅上涨，其中铁矿石出现连续涨停的局面，货币属性明显。另外1-2月CPI累计同比2%，超预期，也明显高于%的增速。2.5. 政策刺激政策变动和本轮房价上涨有高度的同步性，每一项大的政策后房价都出现了拐点性变化。图7可以看到，2014年11月央行降息，一线城市房价止跌回升，330新政后，房价加速上涨，但随后涨幅回落，930新政后房价再次加速上涨。日首付比例下调和219契税和营业税调整后，房价在春节后跳涨。时滞的缩短凸显了货币现象和购房者预期的快速变化。虽然部分政策和一线城市关系不大，但影响了购房者预期。预期的快速变化也反应在股市和商品等市场。3. 与日本年房地产大泡沫比1991年日本房价泡沫破灭前，很多特征和当前的中国相似：3.1. 涨速快年最后疯狂期，日本房价涨幅明显加速。六大主要城市住宅用地价格累计上涨169%（年均增速18.4%），而年11年间，日本房价六大主要城市累计仅上涨79%（年均增速6.2%）。年间年均增速高达24.6%，甚至超过年快速上涨期的平均增速（年均增速22.2%）。3.2.区域分化明显最后疯狂期大城市涨幅明显大于中小城市，而此前差异不大。年间，所有城市土地价格涨幅55倍，六大主要城市上涨78倍，从1955年算起，差异约为43%。但年间，所有城市土地价格涨幅51%，而六大主要城市上涨169%。3.3. 脱离基本面广场协议后，日本大幅升值，日本出口急剧下滑，在1986年经济陷入衰退，物价陷入通缩。尽管随后日本经济有所恢复，但和宽松信贷和疯狂的房地产密切相关。另外，这期间日本房价涨速超年均值，而经济和人口增速更低。3.4. 货币超发为缓解经济下滑和通货紧缩压力，日本央行大幅降低利率，货币供应量显著扩张。再贴现率从1984 年的5%下调到1987 年的2.5%。拆放利率从1984年的9.06%下调到3.39%。年间，日本国内货币供应量显著扩张，M2增速从1985年初的7.9%上升到1987年末的12.4%，过量流动性和低利率助涨了房地产泡沫。3.5. 政策刺激1986年-1991年的日本房价大涨和货币政策密切相关，随后1991年日本央行加息又刺破了泡沫，显示日本房价对货币政策敏感度提高。3.6.当前中国房市与日本1974年前后泡沫比也有相同点：经济有望中速增长、城镇化还有一定空间等，如果调控得当，尚有转机日本在1974年和1991年分别出现了两次房地产大泡沫。从绝对值来看，1991年是拐点，但如果考虑通胀和收入增长情况，1974年和1991年泡沫旗鼓相当。年间，以日元计价的日本房价涨幅（167%）低于日本人均名义GDP的涨幅（315%），但六大主要城市房价涨幅（407%）大于名义收入涨幅（315%）。即日本整体房价泡沫，1974年大于1991年，但六大主要城市房价泡沫，1991年大于1974年。中国当前兼具1974年和1991年的特征。从购房人群看，中国和日本1991年前后类似，20-50岁购房人群开始快速下降。美国、日本、中国等普查数据表明，20-50岁是住宅主力人群和购房适龄人群，日本20-50岁购房人群1991年前后迎来大拐点，而中国在目前也迎来大拐点。从当前一线城市和三四线城市分化特征看，更像日本1991年。1974年之前，日本房价普涨，不同城市之间分化并不明显，1991年之前，日本大城市大涨，中小城市涨幅较小，分化明显。中国当前也具有类似情况，近期一线城市房价大涨，三四线去库艰难，区域分化很大。从增速换挡期进程看，中国类似于日本1974年前后。当前中国经济第一次面临增速换挡，这和1974年前后日本相似，从人均GDP来看，中国也和1974年的日本更像，因为1991年日本早已是高等收入阶段。这意味着，如果未来中国经济维持中高速增长，购买力有一定保障，可以消化一定泡沫。而1991年后的日本经济停滞，购买力下降，无法消化泡沫。从城镇化进程看，中国更接近1974年前后的日本。当前中国城镇化率为56.1%，还具有很大潜力，这和1974年前后的日本更类似，1990年日本城镇化率已经高达77.4%，1970年日本城镇化率75%，事实上，日本1960年城镇化率已经达到63.3%，高于当今中国，显示城镇化是未来支撑中国房地产的重要变量。从房地产发展阶段看，兼具日本年前后的特征。对照典型工业化经济体房地产发展的历程，中国房地产发展正进入新阶段：1)从高速增长到平稳或下降状态，岁置业人群达到峰值、城镇户均1套、城镇化进程放缓；2)从数量扩张期到质量提升期。随着住房趋于饱和(城镇户均一套)，居民对住宅质量、成套率、人居环境等改善性需求要求提高。购房需求结构从20-35岁的首次置业为主演变为35-50岁的改善性置业为主。3)从总量扩张到“总量放缓、区域结构分化”。中国城镇人口的分布与区域住房价格水平基本吻合，而人口空间的分布通常会经历三个阶段，第一个阶段，人口从农村向城市转移，不同规模的城市人口都在扩张，而且在总人口当中的占比均在上升。这一个阶段和经济快速增长、快速发展相关，而城市化率还没有达到55%。第二个阶段主要是郊区化，一些中小型城市增长放缓，而大都市人口比重继续上升，这一阶段伴随着制造业的绝对衰退、服务业的相对发展。对应的城市化水平大致在55%-70%之间。第三阶段则是城市化率超过70%以后，人口继续向大都市圈集中，中小型城市的人口增速缓慢。我国人口的区域分布结构正逐步从第一个阶段向第二个阶过渡。当前中国房市具备1974年前后日本的很多特征，如经济有望中速增长、城镇化还有一定空间等基本面有利因素，如果调控得当，尚有转机。但许多因素也和1991年前后相似，如人口拐点和区域分化，应避免货币超发引发资产价格脱离基本面的泡沫化趋势。住宅投资告别高增长时代，房地产政策应适应“总量放缓、结构分化”新发展阶段特征，避免寄希望于刺激重归高增长的泡沫风险。4.与2015年中国股市大泡沫比近期一线城市房价暴涨，和2015年的中国股市有许多共同之处。4.1.“水牛”：货币超发2014年11月，央行首次启动加息，成为股市上涨催化剂。随后央行于2015年多次降准降息。在经济下行和企业盈利下滑背景下，流动性是驱动股市上涨的重要原因。本轮房价上涨也由流动性推动。M2与GDP增速的裂口持续扩大。流动性还溢出到了债券市场、商品等市场，债券收益率创新低，商品上演逼空式上涨。4.2. “政策牛”，“刺激牛”：政策大力支持2014年开始，股市被赋予降低社会融资成本和经济转型的重要使命，政府在多个场合强调股市作用，主流媒体也纷纷发表关于股市看法，形成了较强的“政策市”预期。2015年12月，中央经济工作会议将“去库存”作为供给侧改革五项重点任务之一。为应对高企的房地产库存，2015年以来，中央出台了一系列组合拳。主要包括：降准降息（降准降息还有稳增长、控通缩和防风险等目的），降低首付和财税政策等。代表性的政策包括：（1）大幅降准降息。2015年5次降息，累计降低利率1.25个百分点，4次降准，一次定向降准，释放了流动性。（2）首付比例大幅下调。日（被称为330新政）二套房首付比例从60-70%下调为40%。日（被称为930新政）将一套房首付比例从30%降低为25%。日，同时对首套房和二套房首付比例进行调整，首套房最低首付比例降至20%，二套房首付比例进一步由40%降至30%。（3）财税大力支持。日，二手房营业税免征年限五年改两年。日，契税和营业税同时调整，重点针对二套房，面积为90平方米及以下的，契税由3%下降至1%；面积为90平方米以上的，契税由3%下降至2%。营业税方面，购买2年及以上住房对外销售的，非普通住宅由差额征收改为免征。虽然有限购等限制措施，一线城市仍大幅受益于本轮政策支持。二套房首付比例下降幅度达20-30%，贷款利率大幅下降，贷款利率优惠比例大增，财税方面支持力度显著增强，如营业税免征标准由满5年变为满2年。4.3.“杠杆牛”：居民加杠杆年股市上涨和居民加杠杆有关。两融和场外配资规模大幅增长，其中两融余额增长近2万亿元，配资杠杆也达到万亿级别。2015年以来的房价上涨和居民加杠杆有关。2015年，个人住房贷款迅猛攀升，脱离了2010年以来的均衡轨道，新增个人购房贷款2.67万亿元，占全年住宅销售额的比例为37%，相比2013年（25%）和2014年（28%），大幅上升。深圳几乎将杠杆用到了极致。人民深圳中心支行的数据显示，2015年全年，新发放个人住房贷款3408亿元，增长2.1倍。而且深圳按揭平均成数高，2015年12月份达到65%，远高于“北上广”三市，同比高3.2个百分点，与70%的最高贷款成数限制相差仅5个百分点，可谓将贷款杠杆几乎利用到了极致。居民加杠杆和首付比例的大幅下调有关。日（被称为330新政）二套房首付比例从60-70%下调为40%。日（被称为930新政）将一套房首付比例从30%降低为25%。日，同时对首套房和二套房首付比例进行调整，首套房最低首付比例降至20%，二套房首付比例进一步由40%降至30%。一线城市首付比例略高，但相比2015年初也大幅下降，其中二套房为首付比例下调幅度为20-30%。居民加杠杆的另一个渠道是首付贷等场外方式。以中原“e+首付贷”为例，最高可以贷到房屋总价的20%。这意味着算上央行规定的3成首付，居民杠杆高达10倍。拼房网类的房产众筹平台，投资者最低只需投资1000元，即可参与购房，按比例分享收益。房市“场外配资”的规模有多大？链家官网的数据计算[ 参见链家网站数据中心https://licai.lianjia.com/report/platformData]，2015年3月至今（截至日）链家平台成交金额约186亿元，其中约25%为首付贷，首付贷金额为46.5亿元。考虑到链家北京二手房市场占有率约60%，上海、大连、成都等占比均超过20%份额，以及链家在本轮舆论中的中心地位，如果按照链家在全国首付贷中10~15%占比计算，全国首付贷金额约300~500亿元，加上众筹、消费贷转房贷等其他方式，预计全国房贷“场外配资”金额在500~800亿元左右，撬动的房地产成交额如果按照保守的5倍计算，则杠杆成交金额超2500亿元。2015年股市上涨时期，两融和配资等杠杆比例过高，远超发达国家。当前中国房地产市场虽然在加杠杆，但绝大部分是政策允许的“场内杠杆”，场外杠杆水平较低。总体来看，中国居民杠杆水平低于主要发达经济体。2015年，中国房地产贷款占银行贷款比重为22.4%（其中个人购房贷款15.1%），相比2014年提高了1.1个百分点，但比美国水平低很多，美国次贷危机以来不动产抵押贷款占银行信贷的比重持续下降，但仍高达33.2%。4.4.“疯牛”：脱离基本面加速上涨股市一年翻番，但基本面不支持。2014年7月至2015年6月，中国股市大幅上涨，从2000点上涨至5000点，涨幅超150%，指数从1300点上涨至4000点，涨幅超200%。但上涨脱离了基本面，2014年以来中国经济明显下滑，企业盈利下降。核心地段房价一年翻番，但基本面不支持。2015年以来，一线城市房价暴涨，其中深圳房价上涨最快，其次分别是上海、北京和广州，上海深圳等核心地段房价一年接近翻番。但上涨脱离了基本面，2015年以来经济增速下滑，人口增速放缓。5. 一线城市房价上涨的影响与风险5.1.房价上涨的影响房价上涨有利于房地产投资企稳和稳增长。从月数据来看，房价上涨的正面效果逐步显现。1-2月新屋开工和房地产投资增速都出现久违的企稳回升局面，其中新屋开工同比增速为13.7%，相比2015年的14%大幅回升，房地产投资增速3%，相比2015年1%增速也出现回升。不过房地产投资回升空间有限，代价太大。一方面，房地产资金来源和土地购置面积仍然下滑。月，房地产投资资金来源同比增速为-1%，比2015年下滑3.6个百分点，土地购置面积同比下滑19.4%。另一方面，高库存仍是全国房地产市场的核心矛盾。2015年末，施工面积与待售面积之和为80.8亿平米，按照2015年的销售速度，去化时间为6.3年。其中住宅库存（施工面积与待售面积）为55.7亿平米，去化时间为5年。一线城市房价上涨对投资拉动有限，因一线城市房地产投资占全国比重仅为10%。如果一线城市房价上涨能广泛影响到二三线城市，房地产投资或许能短期企稳回升（前二十大城市占比39.6%），但二三线城市库存普遍偏高，因此传导存在很大不确定性。房价上涨利好一线城市和核心二线城市房价，对周期板块也构成短期利好，但仅是短期且效果有限。考虑到房地产向下方向未变，短期刺激后会迎来需求透支，在去产能去杠杆和供给侧改革完成前，经济将持续在底部调整，不会出现经济复苏，周期板块仅仅是短期性机会，不容易把握。5.2. 风险：十次危机九次地产十次危机九次地产，地产泡沫过高将降低一国实体经济竞争力，地产泡沫崩溃将引发经济危机。1.日本房地产泡沫破灭后的影响日本泡沫破灭后，经济陷入了失去的二十年和长期通缩，居民财富大幅缩水，企业资产负债表恶化，银行不良率上升，政府债台高筑。另外，日本政治影响力下降，超级大国梦破灭。（1）陷入失去的二十年和长期通缩1991年地产泡沫破灭后，日本经济增速和通胀率双双下台阶，落入高等收入陷阱。年间，日本GDP增速平均为0.8%，CPI平均增长0.2%，而危机前十年，日本GDP平均增速为4.6%，CPI平均为1.9%。值得注意的是，这样的“成绩”还是在政府大力度刺激下才取得的。逆周期调控使得日本政府债务率大幅增长，央行资产负债表大幅扩张。日本10年国债收益率跌至负值，反应未来前景仍不乐观。（2）私人财富缩水辜朝明在其著作《大衰退》中提到，地产和股票价格的下跌给日本带来的财富损失，达到1500万亿日元，相当于日本全国个人金融资产的总和，这个数字还相当于日本3年的GDP总和。房地产比重无疑大于股票。（3）企业资产负债表恶化房地产和土地是很多企业重要资产和抵押品，随着这些资产价格的暴跌，日本企业资产负债表出现明显恶化。企业为修复其恶化的资产负债表，不得不努力归还债务，1991年后尽管利率大幅下降，日本企业从外部募集资金却持续减少，到90年代中，日本企业从债券市场和银行净融入资金均转为负值。（4）银行坏账大幅增加房地产价格大幅下跌和经济低迷使日本银行坏账大幅上升。1992年至2003年间，日本先后有180家金融机构宣布破产倒闭[参见吉野直行（2009），国际经济评论]。日本所有银行坏账数据，从1993年的12.8万亿日元上升至2000年的30.4万亿日元[参见李众敏（2008）国际经济评论]。（5）政府债台高筑经济的持续衰退，和政府的逆周期调控，使得日本政府债台高筑。1991年日本政府债务/GDP比重为48%，低于美国的61%，意大利的99%，略高于德国的39.5%，2014年，日本政府债务/GDP比重为230%，远高于美国（103%），德国（71.6%），意大利（132.5%）等。（6）国际地位下降1991年后，日本经济陷入停滞，和其他国家相对力量出现明显变化。以美元计价的GDP总量来看，年间，日本累计增长30%，美国增长194%，中国增长26.3倍，德国增长114%。年间，日本GDP占美国比重从60%下降为26%，中国成为第二大经济体。2. 中国房价上涨的危害与风险（1）房价上涨降低实体经济竞争力和挤出消费房价上涨降低实体竞争力。一线城市房价不断攀升，成为阻隔人才进入城市的高门槛，会影响整个城市的竞争力。另外，高房价将颠覆人们对财富和生活的认知，让实业投资意愿下降。Miao and Wang（2012）研究发现，企业受资产泡沫的吸引，会将有限的资金投入有泡沫的生产部门，其主业的创新投入因此受到抑制；如果存在泡沫的部门不具有技术外溢效应（如房地产业），则投资转移对创新投入的抑制将对经济增长产生消极影响。在收入增速放缓时期，房价上涨还会挤出了消费。月商品房销售面积累计同比增长28.2%，但社会零售品总额增速下滑0.5个百分点至10.2%，从信贷数据也可以看出端倪，1-2月居民长期信贷大幅上升之际，短期信贷还下降了600亿元，而2015年同期增加1200亿元。（2）房地产体量大，泡沫破灭对居民和企业资产负债表冲击大房地产市值200万亿，远大于股市和债市。2012年中国城镇人均住宅面积32.9平方米，保守估计2015年人均住宅面积为34平方米，按照7.7亿城镇人口计算，中国住宅面积为262亿平米，2015年商品住宅销售额与销售面积之比为6472元。可得出中国住宅总价值约169亿元，算上办公楼等，中国城镇房地产价值超200万亿元，如果算上在建和库存的80亿平米，规模更大。2015年末，中国股市总市值约53万亿元，债券市场托管余额为47.9万亿元，各项存款累计136万亿元。可见，房地产体量远大于股市和债市，也高于各项存款金额。一旦泡沫破灭，中国甚至可能面临日本式资产负债表衰退的风险。（3）房地产占固定资产投资比重大，链条长，泡沫破灭对投资冲击大2014年资本形成总额占GDP比重46%，对经济增长贡献率高达46.7%，考虑到消费波动性小，经济波动主要看投资。2015年，房地产占固定资产投资比重为17.4%，房地产开发投资占固投比重23%，而且相关产业链长。考虑到制造业投资一半左右跟房地产链相关、地方基建投资的很大程度上受土地财政支撑、服务业部分领域投资跟房地产相关，房地产链上带动的相关投资占整个固定资产投资的一半左右。（4）房地产高杠杆，泡沫破灭对金融部门冲击大2015年末，房地产贷款余额为21万亿元，占人民币各项贷款余额比重为22.4%。其中个人购房贷款14.2万亿元，占比15.1%，房地产开发贷款6.6万亿元，占比7%。考虑到地方融资平台以及相关产业链的贷款，房地产价格下跌将对金融部门产生巨大冲击。房地产价格大幅下跌和经济低迷曾经使日本银行坏账大幅上升。1992年至2003年间，日本先后有180家金融机构宣布破产倒闭[参见吉野直行（2009），国际经济评论]。日本所有银行坏账数据，从1993年的12.8万亿日元上升至2000年的30.4万亿日元[参见李众敏（2008）国际经济评论]。6.启示6.1.德国成功控制房地产泡沫的成功经验二战以来的70年间，德国房价总体上波动幅度不大，是世界公认的房地产市场运行平稳的榜样。半个多世纪以来德国房价长期处在低水平区间。1955年到2011年第三季度，德国房价年均涨幅为3．79％。年间上涨相对较快，年均涨幅是5．79％。1992年以后，房价涨幅持续回落并长期保持较低水平，1992年到2011年第三季度，房价年均涨幅只有1．27％。对比发现，德国房价指数同居民工资指数变化呈现较强正相关性，反应了。年间德国居民工资年均增幅5．91％。年居民工资增幅较快，年均上升8％。年居民工资年均增幅降至2．6％，这与房价指数的变化率情况相当吻合。房价涨幅较快的阶段也是居民工资收入上升较快的阶段，使得整体房价水平处在居民合理支付能力范围内。以2009年为例，德国人均月收入在之间，普通住宅均价是欧元／平方米。两口之家平均需要2年半的家庭收入即能购买一套100平方米的普通住宅[ 邵挺，《德房价涨幅低水平的经验及启示》，中国经济时报，日。]。德国房价涨幅长期保持较低水平的原因包括：1、以法律形式强化以居住为导向的住房制度设计德国《宪法》和《住宅建设法》都明确规定，保障居民住房是联邦政府首要的政策目标之一。建造面积、布局、租金适合广大居民需要的住房，是德国政府制定房地产政策的出发点。德国政府始终把房地产业看作是属于国家社会福利体系的一个重要组成部门，没有过多地强调其“支柱产业”的地位。政府所重视的支柱产业是高附加值和技术密集型的汽车、电子、机械制造和化工等产业。德国还出台了《租房法》和《经济犯罪法》，用来保护租客利益和遏制投资投机性需求。《租房法》规定房租涨幅不能超过合理租金的20％，否则房东就构成违法行为，房客可以向法庭起诉；如果超过50％，就构成犯罪，房东甚至要被判刑。合理租金的界定标准非常严格，是由当地房屋管理部门与房客协会、中介组织沟通协商，定期给出不同类型、不同地理位置房屋的合理租价水平。这是法庭判定房租是否合理的重要依据。德国还先后出台了多项严厉遏制住房投资投机性需求和开发商获取暴利行为的政策。比如，德国对住房交易及所获收益征收高额土地购买税和资本所得税。土地购买税率是3．5％，税基是土地和地面建筑物的价值总和。对住房交易获利部分，如果该房在十年内出售，就征收资本收益的25％，这一税率还适用于买卖房地产公司的股票。德国法律还严格规定房地产开发商的定价行为，按照《经济犯罪法》规定，如果开发商制定的房价超过合理房价的20％，购房者就可以向法庭起诉。如果超过50％，就定性为“获取暴利”，开发商将面临高额罚款和最高三年徒刑的严厉惩罚。2．长期稳定的房贷政策德国实行“先存后贷”合同储蓄模式和房贷固定利率机制，为稳定购房者预期和房价水平提供制度保障。德国对住房储蓄业务实行严格的分业管理，购房者不会受到国家调控政策特别是货币政策变动的影响，也不受通货膨胀等利率变动的影响。第一，德国居民要得到住房储蓄银行的购房贷款，必须在该银行存足相应款项，一般是存款额达到储蓄合同金额的50％以后，住房储蓄银行才把合同金额付给储户。第二，存贷利率固定不变。存贷款利率分别是3％和5％，抵押贷款固定利率期限平均为11年半。这种长期固定的房贷利率，对房贷市场起到了重要的稳定器作用。3．实行多元化的住房供应体系德国住房供应体系的多元化特征明显。政府每年按照人口需求制定住房建设规划，对高、中、低各档房屋的结构做出明确规定。特别是对低收入者，各地方政府会根据当地人口结构明确规定所有住房中保障房的比例，来满足不同收入阶层居民的住房需求。另外，德国政府鼓励合作建房。政府通过贷款、土地、税收、补贴等方面的优惠政策，鼓励居民通过合作社方式共同建房，目前合作建房数量已占到每年新建住宅总量的30％以上。另外，德国租赁市场非常发达，对分流购房需求有很大作用。与欧洲各国相比，德国的自有住房率很低。2007年，德国自有住房率是41．6％，租房率是58％，其中42％是社会出租房，16％是各类公共租赁住房。柏林、汉堡等大城市的租房率都达到了80％。4．布局合理的城市发展模式德国城市数量多且分布均匀，柏林和汉堡的人口分别只有340万和180万。2004年，德国有82个10万人口以上的行政区，70％的人口分布在;10000人的小型城镇里。合理的城市布局，使大多数德国居民分散在众多中小城市里，不会出现大城市甚至超大型城市的集聚效应，有利于大城市房价涨幅长期保持在合理区间。6.2.政策建议第一、增速换挡期，住宅投资告别高增长时代，房地产政策应适应新发展阶段特征，避免寄希望于刺激重归高增长的泡沫风险。住房市场具有非常明显的阶段性特征，增速换挡期，住宅投资从高速增长步入平稳或下降状态，从数量扩张步入质量提升，从总量扩张步入“总量放缓、区域结构分化、人口继续向大都市圈迁移”。房地产政策应适应新发展阶段的特征，避免寄希望于刺激房地产重归高增长轨道，否则将形成泡沫酝酿金融危机，日本在年、韩国在年都曾犯过类似的错误。新阶段的房地产政策应注重提高住房质量、改善人居环境、提高住房成套率，更注重区域差异。第二、必须建立起比较完善的住房法律体系。通过法律形式明确以居住为导向的住房制度设计，建立遏制投资投机性需求的长效机制是德国的主要经验，对我国有很大的启示。在我国《城市房地产管理法》基础上，应抓紧起草《住宅法》、《住房租赁法》和《住房保障房法》等各项专门法律，构建完整的住房法律体系。借鉴德国经验，法律首先要明确住房的居住属性，强化对市场投机性需求和开发商“囤地”、“囤房”等扰乱市场正常秩序行为的法律约束和处置。其次，要构建租户和购房者利益维护机制。对房东和开发商短期内过快提高租金和房价的行为，法律要明确严厉的处罚措施，以法律形式遏制漫天涨价行为。同时，要建立独立的房地产价格评估机制，对不同地段、不同类型的住房必须定期制定详细的基准价格作为执法依据。第三、需要实行长期稳定的住房信贷金融政策。从国际经验看，首付比例和贷款利率变动对购房者支付能力影响很大。购房需求容易受到房贷政策影响而出现集中爆发现象，短期内易推动房价过快上涨。建议我国可研究和探索居民购房时的首付比例和贷款利率固定或两者反向变动的房贷政策，以稳定购房者预期，避免购房需求短期内提前释放。为减少通胀水平对贷款利率的影响，中长期可考虑成立专门的住房储蓄银行，通过与通胀水平挂钩，使真实贷款利率长期不变。第四、逐步建立城乡统一的集体建设用地市场和住房发展机制。在符合规划和用途管制的前提下，允许农村集体经营型建设用地出让、租赁等方式，与国有土地同等入市、同价同权，增加住宅用地供应主体，提高重点城市土地供给弹性。推动“多规合一”试点，逐步把农村集体建设用地的建成区，以及一些城中村，纳入城镇化规划，统一建筑标准、基础设施标准和住宅与商业发展规划。【声明】本文来源于微信自媒体账号，仅代表作者个人观点，与腾讯无关。我们尊重自媒体知识产权，如有版权问题可联系腾讯理财(Email:parryzhang#tencent.com，请将#替换为@)。
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