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超发货币去哪：110万亿有多少进入楼市
来源：第一财经日报 日期： 【】 【】
　　受货币政策收紧、人口结构调整、户籍制度改革等因素的影响，中国房价与M2过去二十几年的&亲密&关系正在瓦解，中国的房地产市场已经进入到去泡沫化的过程中
　　近年来，中国M2与GDP的高比值让货币超发的争论此起彼伏，M2增长率与房价涨幅之间的高度相关性，则让人们将目光聚焦在房地产身上。那些消失的货币有多少进入房地产市场，见仁见智，但曾经高度相关的房价和M2会不会逐渐&脱钩&，已经引发大量的思考。
　　2013年，中国广义货币供给(M2)为110.6万亿元，M2与GDP之比为1.95。而美国去年的M2约为65万亿元人民币，M2与GDP的比率是0.65，这个数字仅为中国的三分之一。
　　那么，中国超发的货币去哪儿了？对此，长江商学院副院长、金融学教授陈龙表示，梳理中国1990年~2013年的数据来看，房价的涨幅与M2增长率的相关性高达71%。
　　无独有偶，上海市房地产交易中心数据显示，从2006年至今的8年里，上海的房价以每年14%的速度上涨，而这8年中国M2的年均增速为18%，上海房价增速占中国M2增速的比例为78%。
　　然而，多位受访人士也表示，受货币政策收紧、人口结构调整、户籍制度改革等因素的影响，中国房价与M2过去二十几年的&亲密&关系正在瓦解，中国的房地产市场已经进入到去泡沫化的过程中。
　　钱去哪儿了？
　　陈龙表示，纵观美国1962年~2013年的数据，美联储货币政策的第一个规律是货币发行、经济增长和通货膨胀的整体一致性。CPI涨幅和房价涨幅基本合拍，这两项加上实际GDP的增长又和名义GDP的增长基本一致。他认为，从货币供应的角度来看，&钱去哪儿了&一目了然：M2每年增长7%，其中3.2%的增发是为了支持实际GDP的增长，并不会引发通胀；剩余的增发则体现在CPI和房价涨幅中。
　　&那么，梳理中国1990年~2013年的数据来看，过去24年里，中国的实际GDP平均涨幅为9.9%，CPI平均涨幅为4.6%，房价(全国房地产销售额除以销售面积)平均涨幅为10.7%，M2平均涨幅为21.0%，这体现出货币发行、经济增长和通货膨胀的整体不一致性。&陈龙表示。在他看来，值得注意的是，实际GDP的增长率加上房价的增长率为20.6%，与广义货币供给的增长率基本相符，不等式变成了等式。房价的涨幅与M2增长率的相关性高达71%；这说明房价上涨的最大驱动力并不是刚需，而是货币。
　　房价与M2涨幅的这种高度相关性在现实中也得以印证。
　　根据上海市房地产交易中心的数据，样本为2006年上海最贵的50个楼盘(3、4、5、6月这4个月间的成交记录)，这些楼盘2014年价格/2006年价格平均值为2.81、中位值为2.79。以此测算，从2006年至今的8年里，上海的房价以每年14%的速度上涨。而与之对应的是，在过去8年里，M2的年均增速为18%。上海房价增速占中国M2增速的比例为78%，两者具有高度的相关性。
　　那么，这是否意味着过去几十年，中国的钱都进入了房地产市场？
　　中国银行首席经济学家曹远征认为，从过去的数据来看，M2的增长与房价的涨幅呈现高度的相关性，从逻辑上讲并不难理解，因为货币供应增加一定会引起资产价格上涨，但M2也并非推高房价的决定性因素。&为什么M2的增长与房价的涨幅在中国会表现出高度的相关性而在国外没有，比较直接的原因是中国投资渠道过窄，例如，如果国内投资渠道多元化，这种相关性可能就削弱了。&曹远征表示。
　　房价会跌么？
　　&我们要考虑很多变量。&曹远征认为，尽管从过往的数据来看，房价的上涨与M2的增加有高度的相关性，但未来却不一定。事实上，从各种趋势来看，两者的关系正在日益疏远。
　　一位国有大行风险管理部人士也表示，从过往的数据来看，当前M2的确是影响房价的重要变量，但可以预见的是，这种相关性正在被打破，很多变量在干扰两者的相关性。
　　&包括财政政策(如房地产税)、汇率政策(人民币升值还是贬值，导致资金外流还是内流)、银行信贷政策(个贷上浮利率还是下调利率，行业管控规模)、行政政策(是否限贷限购)等。&他举例称。
　　曹远征则认为，打破M2与房价相关性最重要的变量应该是购房行为的改变，这取决于两个关键因素：一是中国人口结构的变化。随着老龄化加剧，住房刚需下降，房价上涨慢，进而房地产投资降温。二是户籍制度改革。随着城镇化的推进，大家买房会根据工作地点或其他因素而定，各地房价也会出现结构性的改变。
　　&而这几个因素正在发生。&他对记者表示，M2是非常重要的因素，但相关性会削弱。M2是不是一定会推动房价上涨，或者说是不是会推动某个地区的房价上涨，都是不一定的。即便是上涨，也不会是普遍性的。
　　但过去几年房价上涨的重要&推手&&&商业银行的人士却并没有那么乐观。
　　上述国有大行风险管理部人士告诉记者，房地产金融的步伐很难停下来，一方面是因为过去十年我国实体经济发展并不算理想，投入到人才培养、基础创新方面的资源太少了，大部分钱都投到房地产开发中去了，变成了固定资产。
　　在他看来，这样导致的不良后果是，实体经济没发展起来。所以今天浙江、江苏很多企业出现问题，是因为缺乏核心竞争力，甚至被房地产拖累(因为很多企业花钱去买地盖楼了，产生不了效益)。
　　&所以，在宏观经济形势不佳、实体经济看不清的时候，银行更愿意将贷款投入到房地产行业或有房地产抵押的贷款中去，未来房地产行业规模即便大家不想，但一定时间内还是会进一步增长。&该人士称。
　　如何挤泡沫？
　　&不同商品对货币增发率的敏感度并不一致，而从历史数据来看，中国的房价和股价与货币增发率的相关度都是比较高的。而2007年年底至今，股市从6000多点跌至2000多点，泡沫已被挤掉，但房价的泡沫仍在。&陈龙表示。
　　陈龙认为，中国的房地产市场已经进入到了去泡沫化的过程中。&在过去24年里，M2的增速都在20%上下，而这两年的目标是将M2的增速控制在13%左右。这是二十几年来的最低点，即最紧缩的货币政策。&
　　但他也表示，由于中国正处于经济转型、金融自由化的改革关键时刻，央行可能需要在了解其货币政策效果的基础之上做审慎决策，才能在挤泡沫的同时把负面影响降到最低，因为中国有太多行业与房地产的存亡挂钩。
　　上述国有大行风险管理部人士也表示了对房地产去泡沫化过程的担忧。&央行现在放出去的货币，未来由于种种原因是要收回来的，包括投资基建的钱要还银行、借外国的债务要偿还等，所以，持续维持M2的难度未来会越来越大。&
　　&房价若大幅下跌，影响面实在是太大。&他认为，但就银行而言，房价一旦下跌，银行必然开始惜贷，那么企业资金会更加紧张。这样一来，民间借贷可能崩盘，失业率增加，社会不稳定因素也会增加。
　　那么，中国的房地产市场要如何平稳地去泡沫化？
　　在陈龙看来，目前央行的货币政策收紧的力度很大，所以可能需要辅以更多的配套措施，包括存款保险制度、财政刺激政策等。而在货币政策的制定方面，准确的选择&锚&就非常关键。
　　陈龙表示，目前各国的货币政策都是用CPI做锚，决定多发或少发货币。但根据过去中国24年的数据，中国的M0、M1、M2的平均涨幅分别为14.6%、18.3%、21.0%，即越广义的货币供给涨幅越快，三者并不具有一致性。
　　&一个典型例子是银行贷款飙升的2009年，M2的涨幅为28.4%，而这一年CPI涨幅为-0.07%，即出现通缩，房价的涨幅竟然高达23.2%。显然，央行是看CPI还是房价，对其货币政策效果的总结会有天壤之别。&陈龙举例称。
　　他认为，货币政策的成熟过程是寻找合适的锚以及建立传导机制的过程。&一个国家的货币政策可有多个目的，但通胀之锚必须选准；否则貌似通胀温和，实际上催生资产泡沫。&
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货币超发会有什么后果？
股民社交平台&私募孵化?汇聚牛人大咖！学操盘，交股友，下载优交易APP!货币超发带来通胀 高估汇率抗通胀引发危机二战以来，以美国、日本为代表的发达国家，以韩国、中国台湾为代表的亚洲新兴经济体，以及以巴西、阿根廷为代表的拉美国家，都曾经历过货币超发。海通证券在报告中，回顾并进行了总结。发达经济体：货币高增引发滞胀，推升通胀和资产价格。70年代初期，主要发达经济体经济增速整体下行。为了刺激经济企稳，各央行大量增加货币供给，导致货币超发。其后果一是通胀短期大幅飙升，二是房价长期高增。期间黄金和石油等商品价格表现强劲，而股票、债券市场则表现疲软。08年金融危机后，为刺激经济企稳，美日欧纷纷推出量化宽松的货币政策，货币增速持续高于经济增速，但经济几乎没有增长，而过剩的流动性却滋生了金融市场的大泡沫。15年年中以来，随着美国加息预期升温、人民币汇率动荡等因素刺激，全球股市开始大幅调整，过剩资金又开始流入商品市场。而因为有90年代日本地产泡沫破灭和08年美国次贷危机的前车之鉴，此轮货币宽松并未引发流动性大批量进入房地产市场。韩国、中国台湾：货币超发催生泡沫，通胀贬值相继而来。60-70年代，韩国和中国台湾地区依靠投资和出口拉动实现了经济的持续高速增长。由于投资主要依赖于信贷，货币供给保持高增速。但80年代末韩、台经济进入转型期，增长中枢下行。但货币当局仍试图用积极货币政策托底经济，导致M2增速远高于GDP增速。其后果首先是引发了巨大的股市和地产泡沫，三年间韩、台股市翻了十倍以上，88年台湾房价接近翻番。而后货币当局收紧货币泡沫破灭，过剩流动性“脱虚入实”，造成90年代初的通货膨胀。长期货币超发和通货膨胀带来贬值压力，而外债问题则成为最后一根稻草，最终导致亚洲金融危机期间韩币、台币大幅贬值。拉美国家：印钞融资货币失控，恶性通胀本币贬值。80年代，拉美国家经济停滞，财政赤字进一步恶化，发行货币成为主要的政府融资手段。政府毫无节制地通过印钞进行融资，令拉美主要国家在整个80年代均处在货币供给失速的状态中。而过量货币则引发拉美“超级通胀”，巴西和阿根廷分别在1990年和1989年经历了约3000%的CPI同比增速水平。失控的超级通胀导致资本外流，货币持续贬值。为抗击通胀，拉美国家选择了高估本币的政策。但高估汇率令拉美国家本已脆弱的出口竞争力进一步遭受毁灭性打击，加之遭受国际市场攻击，最终巴西和阿根廷不得不放弃干预，大幅贬值。恶性通胀最终导致房地产市场的美元化，使得房价易受外汇政策的冲击，持续缺乏活力。货币超发代价巨大 改善经济仍靠改革二战以来，以美国、日本为代表的发达国家，以韩国、中国台湾为代表的亚洲新兴经济体，以及以巴西、阿根廷为代表的拉美国家，都曾经历过货币超发。我们总结其共性发现：其一，货币买不到增长，只能买到“涨价”。各经济体货币超发的背景或是经济低迷，或是财政窘困，都采用宽松货币政策来刺激经济，但并未换得经济回暖。而超发的货币使得各类资产价格“水涨船高”，或是商品价格上涨（通货膨胀），或是金融资产价格上涨（股市、房市泡沫），或是外币价格上涨（本币贬值）。其二，货币超发代价巨大，冲击经济蒸发财富。而这三种价格上涨都有其相应的代价。通货膨胀导致居民财富缩水，若采用宽松货币政策借新还旧则会引发恶性通胀（拉美），若采用紧缩货币政策对抗通胀则令短期经济进一步承压（美日韩台）。金融资产价格飙涨催生泡沫，泡沫破灭引发危机（美日）。而根据“三元悖论”，货币超发和资本外流将形成本币贬值预期，当外债偿付出现问题则会引发金融危机（拉美、亚洲金融危机），并以本币贬值收场。其三，走出衰退的泥潭，不靠货币靠改革。80年代，作为供给学派的典型实践，“里根经济学”和“撒切尔主义”分别采用减税和国企改革等措施帮助经济走出衰退的泥淖。而韩国则在金融危机之后痛下决心惩治“财阀”毒瘤，经济也逐渐恢复。然而，由于过早去工业化和固守“进口替代”，拉美国家错失产业结构升级时机，不仅经济依然疲弱，也陷入了“中等收入陷阱”。由此可见，走出经济衰退的泥潭不能依靠货币放水，而应该依靠改革，尤其是供给侧改革，来提高经济增长效率。U交易：u_jiaoyi最具实战价值的股票类自媒体，10万股民共同关注！每天早8点，顶级大咖分享高收益投资策略、精选强势个股！即刻关注，你的股市收益或将提升30%！↑↑长按二维码识别↑↑免费在线解盘，个股调研以及实盘跟单，下载优交易APP（各大手机应用商店搜优交易，或下方阅读原文下载）。
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作者：赵晓
第一、引发&羊群效应&。即只要满足购房资格的人群便考虑最大财务能力来购买房产，特定人群的市场需求会过度释放。但这类人群一般是首套房或者离异后的二套房，属于中产偏下的人群，风险承受能力较弱。
第二、引发&挤出效应&。当住宅市场无法承载大规模的资金时，有不动产偏好的资金势必会转向商业地产。
从近期商办市场的新一轮火热也印证了这种判断，4月上半月&高和萃&项目成交7900万，上海SOHO项目单笔成交过亿元。后者与前者相比，市场抗风险要强得多。
第二个连锁反应是&中国梦&恐将沦为&移民梦&。据官方数据，从2000年到2012年，中国物价累计涨了31%左右，而美国物价同期累计涨36%。但经常往返于两国之间的人士的切身感受却迥然不同，美国在过去十几年物价的真实波动其实并不太，QE系列的冲击很大程度上在全球范围内缓冲。
而中国呢？人们可能对中国31%的CPI累积增长率都匪夷所思和难以置信。任何数字统计在老百姓柴米油盐的日常购买活动中都显得那么苍白无力。
面对不确定性，人本能地会选择回避，货币也不例外。当人民币的真实购买力处于黑匣子中或者说让人觉得明显毛了时，财富自然会选择离开。
而纸币毛了的根源在于法律体系的不健全并由此衍生出的货币发行非刚性。同样的货币在不同的法律体系下意味着不同的价值。法律体系影响到货币价值，而移民为了寻求财富最大化，必然从&低法律货币&国家向&高法律货币&国家移动。
中国若不能建立法治，成为&高法律货币&国家，则&中国梦&到头来只能是移民梦。这也就能解释了为什么2012年美国发放的7641个签证中有80.1%被中国大陆人拿走了。
第三个连锁反应是&货币超发+土地财政&的吸毒模式将更难戒掉。楼市调控可谓&十年九调，但几乎所有的专家药方最终都绕不开&土地财政&的死结。
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