&p&利益相关:
比特币持币者，不过就玩玩而已，小赌怡情大赌伤身。&/p&&p&2月5号美股暴跌，最近比特币也大跳水啦，于是就想起了美国Hofstra大学教授，Dr. Jean-Paul Rodrigue关于泡沫的研究，自己翻译了一下发在了我的专栏里，挺有意思的。转载请联系~&/p&&p&&br&&/p&&p&&b&泡沫的4个阶段&/b&&/p&&p&&br&&/p&&a href=&https://zhuanlan.zhihu.com/p/?group_id=887104& data-draft-node=&block& data-draft-type=&link-card& data-image=&https://pic4.zhimg.com/v2-d491b48fa2fe7c7f4aa1eb_180x120.jpg& data-image-width=&500& data-image-height=&303& class=&internal&&Li Carly：泡沫的4个阶段&/a&&p&&b&泡沫的4个阶段&/b&&/p&&p&&br&&/p&&p&历史上曾经发生过很多次泡沫（郁金香疯狂，南海公司，密西西比公司等），但是有时候中央银行太过宽松的货币信贷政策却会使事情变得最糟糕 -- &b&用货币而不是自然调节来调控干预，虽然在短期内可以稳定市场，但却会在长期埋下不稳定的因素。&/b&&/p&&p&&br&&/p&&p&对于过去500多年的经济历史观察，可以总结出泡沫（金融狂潮）大概分几个阶段展开。每个泡沫虽然不同，但总是有相似之处; 简单地说，可以分为四个阶段：&/p&&p&&br&&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-5e5bc80e3fa6aca_b.jpg& data-caption=&& data-size=&normal& data-rawwidth=&720& data-rawheight=&482& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&720& data-original=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-5e5bc80e3fa6aca_r.jpg&&&/figure&&ol&&li&&b&隐秘期：&/b& 一些感知到新技术和趋势发生的人会灵敏地嗅到那些未来可能会大幅升值的新机会，但由于他们的假设未被证实，所以风险很大。 这时，“聪明的钱”往往悄悄地，谨慎地投资那些资产类别。这类投资者往往有更好的信息获取渠道，而且有更高的能力去理解找到会引发资产升值的环境和时机。这一时期资产的价格逐渐上涨，但普通人往往完全没有意识到。而随着这些聪明的投资者开始更好地了解投资的基本面并且确信投资会在将来大幅升值的时候，他们会逐渐建立起更大的头寸。&/li&&li&&b&觉醒期：&/b& 这阶段许多投资者开始注意到这一势头，带来了额外的资金，推高了价格。由于少数投资者获得了第一笔利润（可能还有几个卖出阶段，每个阶段都比前一阶段高），可能会出现短暂的抛售阶段，而一些聪明人借此抛售期加大持仓力度。在这个阶段的后期阶段，媒体开始注意到这一新兴技术，并开始报道宣传这一新兴经济体如何通过“创造”财富而有利于经济，吸引越来越多的普通散户。&/li&&li&&b&疯狂期：&/b& 这时候所有人都注意到价格正在上涨，大家都争前恐后地想要抓住这个“一生的投资机会”，大家都不假思索地认为将来的价格还会像过去一样一路上涨下去。虽然大众的预期并不理智，然而这个阶段不是关于逻辑，而是关于心理和人性。更多的资金投入进一步推高了资产的价格，创造更高的预期。价格越高，投资越多。但在这场新的狂潮中，普通大众没有注意到的是，聪明的钱以及许多机构投资者正在悄悄地退出和出售资产。而由于许多参与者都投入了大量资金，所以他们希望保持资产价格上涨，因此关于基本面的客观分析变得原来越少。而一些&一夜暴富“的传说和人性的贪婪进一步让市场变得更加旺盛。很多人在对市场和基本面一无所知的情况下也纷纷加入，倾其所有并且通过融资杠杆的手段来投资，进一步拉高价格。而如果泡沫与宽松的信贷来源联系在一起，那么它的持续时间将比许多人预期的要长得多，那些”空军“，或者认为上涨不可持续的看法也会因此被贬低忽略。直到当下的基本面和估值已经难以支撑资产在高位横盘以后还能上涨的时候，那么泡沫就要破裂了。&/li&&li&&b&崩盘期：&/b& 某一个事件触发点到了，几乎每个人同时意识到情况已经改变。投资者信心和期望遭遇了一个范式转变，期间还有试图否定崩盘的阶段，许多人试图让公众相信，这只是一个暂时的回调。有人相信了，但时间并不长。许多人试图抛售他们的资产，但接盘者却很少; 大家都期待价格进一步下滑。纸牌屋就这样倒塌，后来入场的人（通常是大众）只有那些高位套现者手中买来的贬值资产。价格暴跌的速度比膨胀泡沫的速度快得多。许多高杠杆的投资者破产，引发额外的平仓抛售。这时候资产估值甚至有可能低于长期均值，这意味着一个重要的买入机会。不过，此时的普通大众认为这是“最糟糕的投资”。而这也是聪明的钱开始重新低价收购资产的时候。&/li&&/ol&&p&&br&&/p&&p&泡沫会给很多人带来伤害，特别是那些晚入场的人，他们抱着希望入场却空手而归。虽然泡沫形成的阶段会带来通胀，但泡沫破灭的结果是通货紧缩，因为大量的资本会在它们引发的破产和金融违约浪潮中消失。从历史上看，每次泡沫的发生之间都隔着比较长的时间，但从1995年到2008年，三个泡沫紧密相连，股市（2000年崩盘），房地产（2006年崩盘）和大宗商品（2008年崩盘）。&/p&&p&&br&&/p&&p&以上译自： Dr. Jean-Paul Rodrigue, Dept. of Global Studies & Geography , Hofstra University, New York, USA.&/p&&p&&br&&/p&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-e0b937e7a70_b.jpg& data-caption=&& data-size=&normal& data-rawwidth=&700& data-rawheight=&402& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&700& data-original=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-e0b937e7a70_r.jpg&&&/figure&&p&&br&&/p&&p&*****欢迎大家参加我的Live*******：&/p&&p&&br&&/p&&a href=&https://www.zhihu.com/lives/users/5f91f208cb9e8d5de58ae& data-draft-node=&block& data-draft-type=&link-card& class=&internal&&知乎 Live - 全新的实时问答&/a&&p&&/p&&p&&/p&
利益相关: 比特币持币者，不过就玩玩而已，小赌怡情大赌伤身。2月5号美股暴跌，最近比特币也大跳水啦，于是就想起了美国Hofstra大学教授，Dr. Jean-Paul Rodrigue关于泡沫的研究，自己翻译了一下发在了我的专栏里，挺有意思的。转载请联系~ 泡沫的4个阶段
谢谢邀请。其实对职业规划于这个问题，我这边也没有太多好的建议。但你准备从事证券行业的话，我们这边有一份私募的培训笔记，要是掌握的话，工作上可以少走些弯路。&br&-------------------------------------------&br&这个是由高毅资产首席研究官卓利伟，总结的&br&&br&&p&&strong&一、时间是每个人唯一稀缺的资产，要学会研究最重要的问题&/strong&&/p&&p&做研究最为重要的是时间管理，我们每一个人最稀缺的就是时间。研究工作面对的是一个非常复杂的、非结构化的海量信息。时间的稀缺性与信息的无限性就会派生出两个问题：&/p&&p&1.要研究最重要的问题&/p&&p&我们研究的应该是大问题，要把握的是产业与企业的大方向，并在判断与决策上获得大概率上的正确。概括起来就是，大问题、大方向、大概率。&/p&&p&无论是资深的分析师还是学校刚毕业的初学者，都一样要去学习站在产业的最高处、最前沿，以企业老板的角度去思考大问题，即使在一些细枝末叶的问题上做得多么完美，其价值也是有限的。大问题上的模糊准确远远比小问题上的完美精确更为重要。&/p&&p&2.在正确的路径上持续积累&/p&&p&解决效率问题的第一步是要树立科学合理的正确的研究方法，然后通过不断的学习，去持续优化这个思维框架与方法体系。要在正确的路径上持续地积累，守正出奇。不能在丛林里面的羊肠小道里奔跑，要找到穿越丛林的阳关大道。在正确的道路上即便像乌龟一样爬也能爬到终点，而在无方向的丛林里奔走却可能一直迷失。在正确路径上，持续积累的力量是非常强大的。&/p&&p&&strong&二、四个维度去思考什么是重要的问题&/strong&&/p&&p&我们怎样思考，什么是最重要的问题？我个人的总结，研究一个课题，可以通过四个逻辑框架去思考，即：宏观逻辑、产业逻辑、业务逻辑与财务逻辑。&/p&&p&■宏观逻辑，包括宏观经济因素，还要从社会思潮、群体心理、甚至政经关系等大格局去看问题。比如在全球化和互联网的大环境下，传统商业的逻辑机会发生很大的变化，企业与各种组织变得边界更为模糊，对竞争的理解就要从全产业链的生态去思考；再比如，这个时代商业的影响力、伟大企业家的影响力，都要远远超过以往时代，影响力即权力，由此社会、经济、产业的发展逻辑都会与以往时代显著不同了。&/p&&p&■产业逻辑，不同的产业在不同的发展阶段，其核心驱动因素与竞争要素是发生变化的，而且在当前互联网与全球化的时代，其变迁的原理更加与以往不同。比如，由于创造性破坏更为普遍，厂商与用户的关系发生本质变化，技术优势与商业模式的生命周期也变得更短。&/p&&p&■业务逻辑，看一个企业的业务首先还是要看其战略布局、业务方向是否符合前面说的宏观逻辑与产业逻辑，是否符合社会大潮与产业大方向。即使一个公司的团队是多么牛，如果是逆着这两个大方向，其经营的难度还是会非常大，成功的概率还是很低。&/p&&p&■财务逻辑，财务就像数学是对其他自然科学最好的表达一样，财务是对企业过去的经营行为进行数字化、结构化的总结与记录，通过这些数据可以很好地分析与验证其业务上的特征与问题。&/p&&p&这四个维度是看一个公司和一个产业的相互验证、相互有勾稽关系的逻辑闭环。研究一个微观的企业一样要有很强的自上而下的思维，在大逻辑上有严重瑕疵的公司，一方面成功的难度很大，另一方面研究的难度也很大，研究的投入产出比就很差。&/p&&p&&strong&三、把握产业本质、核心要素与关键变化&/strong&&/p&&p&不同产业在经济学与商业模式的本质上有着显著的特点。比如水电行业的产能发挥与下游需求长期比较稳定，成本结构、产量、价格等指标也比较清楚，其本质更像是一个加了杠杆（高负债）的利率产品；传统零售业也接近于商业地产的租赁业务；动画行业更像是一个内容创意与计算机软件相互加强的IT行业。&/p&&p&看一个产业，还要看驱动产业发展与企业成长的核心要素是什么。比如芯片技术驱动了计算机的计算能力，才导致TMT行业各个领域硬件、软件与应用的飞速发展，技术路径选择与全产业链的生态竞争是相关公司最为重要的战略；比如消费品的核心驱动力是产品力，产品力越强的公司相对于渠道的谈判地位就越高，产品力在时间上的累积与空间上的传播才形成了在消费者心目中的品牌。&/p&&p&研究一个产业的长期方向，在一些拐点时刻把握关键变化也十分重要。比如现在这个时点的TMT行业，智能手机的普及与流量红利可能已经基本上结束了，移动互联网用户的使用时长开始接近天花板，增量的创新变得越来越难、更多可能是存量之间的替代竞争。而这些相对小的创新，也更容易被大公司进行早期并购。在这个背景下，理解相关的细分行业与具体公司的逻辑与方法都要和前几年有本质的区别。&/p&&p&再如对于消费品而言，由于人口红利的逐渐消失、商品的普及率和渠道的渗透也已经结束等原因，大单品增长的时代也基本上结束。现在的机会可能更多的是存量的结构升级与中小规模的品类创新，这对基数特别大的公司来说就不是好事，因为其产品创新的边际贡献会比较有限，业绩增长就比较困难。但对一些非常具备创新能力、能够深刻理解消费者的中小公司来说，可能反而是不错的机会。&/p&&p&&strong&四、从时间、空间与人看企业的核心能力&/strong&&/p&&p&从时间、空间、人这三个维度可去看产业与企业，也是说明很多本质原理的重要角度。&/p&&p&■好的商业模式要顺应社会大势的发展、顺应人性的良性发展、顺应为社会贡献更多的总福利，这样的商业才是可持久的，是时间的朋友。&/p&&p&■还有一个概念是空间。一个好的企业除了做时间的朋友外，同时还不能做规模的敌人。大部分商业活动，随着规模扩张，一般都会出现效率递减，或者说空间（规模、地域、管理幅度、多事业部等）与利润之间可能有一个最优解或次优解，超过这个最优解的空间拓展，反而会导致规模不经济。比如依赖于厨师的餐饮公司，就是规模的敌人，凡是实现了有效连锁扩张的餐饮企业，几乎都是不依赖于厨师的。流程标准化是服务业规模化的前提。好的商业模式要应该在时间与空间上具备不断复制与持续优化的系统能力。&/p&&p&■另外一个最重要的维度就是人，其中最核心的是企业家精神。一个公司的核心竞争力本质上是公司治理结构。而好的治理结构是企业家与一小部分团队的思想成果，这在相当大的程度上取决于企业家的心胸、情怀、战略，以及团队的执行力，取决于企业家持续的学习、分享与创新。创始人、企业家、治理结构，是一个公司最终的核心竞争力，伟大的企业家与优秀的治理结构才会激发每一个人的正能量与创造力，好的组织与好的商业模式应该充分激发人性善的一面。只有人，才是创造价值的终极源头。&/p&&p&一个企业的核心能力是能够构筑相对于竞争者形成的可持续的壁垒，比如强大的系统能力形成可持续的成本优势与规模优势、强大的研发能力形成技术或产品创新上的持续领先、非常好的产品与服务形成很好的品牌与用户粘性，这些结果上的核心竞争力本质上都来源于企业家的远见胸怀与优秀的公司治理结构。&/p&&p&&strong&五、从四个逻辑简单分析几个大类行业&/strong&&/p&&p&1.消费品行业&/p&&p&从宏观逻辑与产业逻辑看，消费品行业有几个重要的因素需要关注：&/p&&p&1）消费的人口红利基本消失。中国特殊的人口结构（尤其是过去一胎制的人口政策的结果）与过去二十年在生产与渠道上的快速扩产，商品普及与渠道渗透基本完成；未来消费的顾客数量与人均消费量几乎没有什么增量、甚至会出现下降，大单品的增长时代基本结束。&/p&&p&2）中产阶层的人口与互联网一代的人口占比会在未来几年迅速提高，存量市场的结构升级与品类创新会有机会，体验、服务、健康、审美等需求成为购买决策的重要因素，但创新的边际贡献会递减，对大公司来说边际贡献不会太大。&/p&&p&3）厂商与消费者的关系。从过去的厂商导向，到现在的消费者导向，消费者才是最终最有影响力的引导者，但好的厂商深刻理解消费者又要超越消费者。对厂商来说，最重要的是要和消费者建立高效互动的沟通模式。现在的IT技术可能会帮助他们做到这一点，用大数据去记录消费行为的全流程，用这些数据来进行深度挖掘。做到流程更加优化，供应链效率更高。并在这些数据的基础上不断启发有效的创新，带来更多的，产销对路的产品。过去厂家生产太多品质凑合的、消费者也凑合购买的商品，以后更多应该是更为精准的东西。&/p&&p&4）品牌与产品力。互联网的普及基本上消除了信息不对称，消费者的认知能力大幅度提高，消费者相对于厂商的谈判地位上升，品牌忠诚度的挑战更大，但同时优质品牌获得更多的市场份额的效率会更高。期间更为确定的是渠道的价值大幅度被压缩、差的品牌被迅速淘汰。从这个意义上来说，产品力（广义的内容，包括服务）的价值将更容易得到体现，持续的产品创新能力、有效准确的传播（代替传统意义上的形象代言与广告）、与消费者的良性互动变得越来越重要。&/p&&p&在这样的宏观逻辑与产业逻辑下，观察企业微观的业务与财务数据就和过去有不同的侧重点。比如，我们就要看一个老品类的毛利率是否在提升或维持、新品类的占比是否提高、新品类创新的边际利润是否提升、总量上的市场份额是否提高等指标。&/p&&p&再比如对消费者的观察还要看客户人数、客单价、复购率等多个维度的业务数据与财务数据，去验证这个企业是否具备持续的学习与创新能力。&/p&&p&2.服务业&/p&&p&宏观逻辑上看，在商品消费普及基本结束的背景下，体验消费与服务消费的占比将持续提升，这也符合宏观经济意义上人均GDP达到一定水平后的居民消费倾向的特征；同时商品与服务的融合也越来越普遍，对于消费者的认知来说，“服务即产品、产品即广告”。在当前的宏观经济背景与中产阶层占比快速提升的条件下，服务业的空间仍非常大。&/p&&p&产业逻辑上看，从马斯洛需求层次理论来说，在生理需求、安全需求等生存需求满足后，社交、尊重、爱等归属需求以及自我实现的心灵需求就会大幅度增加。所以，服务业最重要的是要站在用户的角度，建立更好的体验、口碑和以及由此递进的用户粘性，是要提升消费者在功能需求、体验满足、情感共鸣与文化认同上的总效用。&/p&&p&顺着上述两个逻辑，看服务业企业的业务与财务，可以有一些重要的维度：&/p&&p&1.用户数及其变化，这是一切的基础，尤其要看可以产生交易或付费的用户数量；&/p&&p&2.用户的续单率（对应的流失率）与ARPU值（或ASP），这是对口碑与体验最好的数据验证；&/p&&p&3.获得新客户的边际成本与边际利润：一个企业通过品牌、传播、广告获取新客户的能力非常重要，获取新客户是否有边际利润；比如客户推荐率指标就是非常好的数据，好的产品或服务，老客户是最好的传播者。&/p&&p&4.客户的学习成本是否够低、转换成本是否较高，即客户更容易进来而不容易离开。&/p&&p&当然，服务业是一个非常宽泛的概念，既包含传统的服务业，也包含基于互联网基础实施的各种信息服务业，但背后的核心逻辑原理是相似的，理解与研究的框架完全可以打通。但传统服务业与有互联网属性的新兴服务业在用户、流量或销售额、现金流、净利润等业务与财务数据的发展路径有显著差别，传统服务业更接近于时间与空间上的线性增长，而有互联网属性的新兴服务业更表现出某种指数级增长的特征，以及由此导致的赢者通吃(极少数公司占据大部分市场份额)的行业格局。&/p&&p&3.制造业&/p&&p&从宏观逻辑看，制造业（包括广义的硬件）有以下几个要点：&/p&&p&1）中国制造业的总体能力仍较难被其他经济体所替代，经过过去20多年的积累，中国制造业全产业综合配套能力在全球仍有较强的竞争力、甚至这个竞争力还会进一步提高；&/p&&p&2）尽管中国的整体的人口红利消失，但工程师、高素质劳动者的人力资源红利仍可能维持较长时间；&/p&&p&3）更为特殊的因素是中国有着非常庞大的本土市场作为很好的试验场，对于很多企业来说，其试错的成本就远比其他经济体低得多；&/p&&p&4）由于发达国家总体经济较为低迷，一些制造业企业的财务状况较差，这给中国的领导型企业带来了难得的全球化机会。&/p&&p&这几个因素给我国的制造业升级提供了较为有利的条件，但可能只有少数非常优秀的企业在这些方面把握住机会。&/p&&p&从产业逻辑看，传统制造业的核心逻辑是产品与流程的标准化与规模化，从而达成在时间与空间上的自我复制能力，上个世纪后期以日本企业为代表的精益生产充分体现了这个逻辑，这个逻辑在现在的中国还会适用一段时间，我国的白电行业也充分地说明了这个逻辑。&/p&&p&另一方面，在计算技术、大数据与云计算飞速发展的现在与未来，过去难以规模化的非标准产品也可以在相当程度上实现全流程的数字化改造，并可能实现个性化量产，这在一些细分行业（如定制家具、制衣等原先非常难以实现行业集中度提高的行业）已经开始出现，以突破非标品“规模是敌人”的可能，当然这个过程的摸索过程会较长、研发的前期沉没成本会较高，其难度也远远高于标准品的产能复制规模化，但做成功以后的壁垒也会更高，这方面的研究在长期战略上要重视、在投资时间上要严谨与有耐心。&/p&&p&从业务与财务逻辑看，无论是产能复制式还是个性化量产的模式，制造业有两个因素非常重要：&/p&&p&一是广义产能规模（财务上包含固定资产、无形资产、商誉等因素，业务理解上也包含制造、研发、营销等一线人员的数量）的扩张是否带来正的边际利润，好的扩张还会带来边际利润率不断上升，从而有能力提升公司总体的ROE水平。&/p&&p&二是这个规模的扩张是否带来显著的长期竞争力的提升，如对有壁垒的核心技术的掌握、终端的规模在品牌上的持续积累并因为这个品牌导致的产品溢价与份额提升。总结起来就是，在空间上形成规模与成本优势，在时间上积累品牌溢价。&/p&&p&4.TMT行业&/p&&p&从宏观逻辑看，技术进步是经济长期增长潜力最为重要的因素之一，过去几十年TMT行业集中了人类历史上最大规模的技术进步与商业模式创新，也是全球过去几十年最为重要的增长动力。科技革命，尤其是过去二十多年的互联网革命完全重构了全球经济格局、产业演进与人类生活方式的全新面貌。&/p&&p&但从另外角度看，也许技术进步的速度已经超过了宏观总需求的增速，再加上创造性破坏的特征，在过去十年显示出经济总量低增长与低就业的效应。科技革命加上现代金融技术与资本的力量，又使得初次分配更容易集中到技术精英与资本（股东）身上，普通劳动者的报酬并没有显著提高，在全球包括发达国家的贫富分化继续加剧，也许这是08年以来的金融危机的深层原因之一。就像《人类简史》中论及的，普通民众，无论作为劳动者（更大程度的被机器与数据替代，机器的生产率提升空间可能大于人）还是作为消费者（报酬提升很少，消费弹性降低）来说，其经济价值可能仍将持续贬损。&/p&&p&从产业逻辑看，TMT的技术演进路径、技术成果的商用普及以及由此带来商业模式的创新路径尤为重要。技术与商业模式的领导者将由于“报酬递增原理”，其领先优势与市场份额在相当长的时间里持续扩大，行业集中度迅速提高。无论是硬件，还是软件、服务，都显示出这个特征，比如芯片、显示、存储、各种应用软件、流量平台、社交网络等各个细分行业都是如此。所以，在同一个细分行业，不同公司的命运是天壤地别的，产业中观的研究尤为关键。&/p&&p&站在现在时点看，智能手机的普及与流量红利基本上结束，新的技术进步需要跨越到下一个S行曲线，大级别的技术创新可能需要较长时间的探索，大数据、云计算、下一代智能终端的形态（AI、AR/VR，难以形成几亿量级的标准化大单品，更可能的是硬件、软件、内容、服务的融合）都和前二十年的发展逻辑又将有新的变化。&/p&&p&从企业的业务逻辑看，TMT行业的技术路径选择的错误成本非常高，错误的选择会是灭顶之灾，经典商业读物《追求卓越》案例中的一些“伟大企业”，现在不是惨淡经营就是已经不在了；主流技术的领先性所主导形成的全产业链研究尤为重要。&/p&&p&从财务逻辑看，技术导向型的企业，其收入，利润，现金流的变化，不像传统制造业那样线性变化。对于技术研发型的企业来说，最先增加的可能是技术人员与研发费用，然后才是收入，净利润与现金流更为滞后；对于商业模式创新的服务型企业来说，最新体现的可能是流量与用户，再有收入的增长，最后是净利润与正的现金流。&/p&&p&上面说到的几个大类行业，并不是一个严格的区分，这些粗线条的大逻辑只是简单说明了一些重要的共性与规律性的东西。很多产业本身可能具备多个特征的综合，当然这些特征会有显著的主次关系，对于具体的细分行业还要做更为深入的分析，并形成严谨的逻辑框架。另外，在现在的经济与产业背景下，跨学科的、融会贯通的研究越来越重要。&/p&&p&&strong&六、研究的三个环节：归纳、演绎、实证&/strong&&/p&&p&研究一个问题，或认识一个问题包含三个过程，即归纳、演绎/推理、实证。三者之间是互相促进、相互验证的过程。&/p&&p&归纳：我们要把碎片化的信息进行格式化，先解构再重构。按照矛盾的主次关系，我们要知道哪个是最重要的，排第一和第五的是哪个，把次要的先放一边。归纳的过程中，我们不仅是信息的传递者，更是信息的整合者，要搞清楚问题的逻辑关系与主要矛盾。&/p&&p&演绎：在归纳的基础上提出最有可能的几种假设，研究科学史的时候知道，整个科学史就是一个假设演绎法的推演过程。我们对过去的信息、理论进行归纳后，提出几个最有可能的假设，再通过实证研究进行验证。演绎需要一种有逻辑的、突破线性框架的创造性思维，假设的过程中可以需要一定的理性的想象力。没有想象力的话，过去的互联网公司都没法投资了。&/p&&p&实证：科学家在研究自然科学需要做实验去验证假设与推理。100年前爱因斯坦提出的引力波，他自己也怀疑，然后全球最牛的一批科学家花了100年最终证明了引力波的存在。实证研究的结果，有时候可能会彻底否定之前的几个假设，却获得了新的答案。在实证的过程中还可以启发更多新的思维，这是实证研究意外的收获。在找桃子的过程中可能找到了苹果，这也很好。在研究A问题的时候，有时候会获得研究B问题的思路。&/p&&p&当然对做博弈的投资人来说，他们可能只做了归纳与推理，或者在逻辑和推理上可能比别人稍早一步、更强一些，他也能赚到了智力优势的钱，但却很难持续获得成功、过程也会比较忐忑。但对基本面研究来说，我们要努力把这三个步骤都做好。我们要做的是把通常60%确定性的理解提升到90%以上，事实上60%确定性的判断几乎是没有决策价值的。&/p&&p&这个原理可能是这样的：通过更有效的实证研究，也许掌握的只是比市场多出10%的有效信息，却可能让你对问题的理解力、基础信息的处理能力提升了一个档次；从而把研究的确定性提升到显著高于大部分人的水平。这个可能就是创造阿尔法价值的过程。&/p&&p&&strong&七、优秀研究员的个体特质&/strong&&/p&&p&要做好研究与投资，我个人认为从业者需要一些显著不同于其他行业的特质。某个公司在校园招聘上提到三个词：求知欲、诚实，独立。我认为这是非常牛的总结。&/p&&p&第一个，求知欲/好奇心。这个才是一个人内心最深的自我驱动力，是一个人内心的底层代码。我把这个称为“无压力与无任务情况下的自我驱动力”，没有考试压力、没有考核压力、没有人给你布置任务的时候，你都会痴迷于研究某一个有意义的问题，那么在天性上，你就非常适合做研究工作。&/p&&p&第二个，诚实。实际上大部分人、包括我自己，在这方面都做的远远不够。诚实这个东西看起来是很简单的要求，但实际上是非常不容易做到的。人总是更容易接受、甚至强化对自己有利的事情，有利于证明自己观点的论据，更容易接受获得被认同的东西。如果有个人和你PK，大部分人就会逃避或抵触，这个对投资或研究问题是不利的。我们要有非常强的自省和纠错的能力。最重要的是要知道自己错在什么地方，让自己每次错的成本越来越小，并且不断减少错误的次数。 投资不应该有什么悲观的或乐观的看法，只有客观的看法，对研究对象要客观，对自己的认识更要客观与诚实。对自己能力边界的认识要非常清醒，要知道你一直不敢面对与自我逃避的重要问题，总会在某一天找上门来的。“如果你不够真诚，你终将成为自己的牺牲品”。&/p&&p&第三个，独立。如果我们讲的东西都是别人的二手资料和二手观点，是没有多少价值的。独立的思考与判断，其最重要的好处就是能够进行清晰的归因分析，并会逐步积累属于自己的可以持续优化的思维体系。另外，无论是多么权威的意见，也要经过自己严谨的独立判断，不宜直接引用，否则创新思维就不可能发生。&/p&&p&&strong&八、正确的心态：必要训练时间与放下经验&/strong&&/p&&p&《异类》一书中说，人们眼中的天才之所以卓越非凡，并非天资超人一等，而是付出了持续不断的努力。1万小时的锤炼是一个人从平凡变成专业的必要条件。对于年轻一点的研究员或者刚毕业的来说，不管做什么工作，要经过1万个小时的职业训练，才会有一个从量变到质变的过程，得有5年左右的时间才能成为专业的选手。如果天资悟性好的，你每天的有效工作时间又比别人多出20%，那么你成长的时间就会缩短。对于过去学习很好的学霸们来说，入行不久的人经常会有一点迷茫，会比较着急，需要树立正确的态度。&/p&&p&对资深的人，我们又反而需要强调先放下一切经验。在这个互联网与技术进步对全社会进行深入改造的时代，很多过去传统的思维方式反而会成为研究很多问题的绊脚石。我们需要放下过去的成见，以清零的心态去面对这个世界。从业时间越长，有的时候在某些方面更容易犯错误。从这点来说，对于自己某些非常笃定的观点，反而要更为刻意的重视反方观点。要感谢那些和自己反复PK的人。&/p&&p&另外，如果一个研究员要做的好，必须要有属于自己独立判断的成功案例和错误案例，是那些刻骨铭心的成功案例和刻骨铭心的错误案例，才能帮助自己成长。&/p&&p&&strong&九、日常工作的建议：&/strong&&/p&&p&1.建立属于自己的智慧圈&/p&&p&不管是资深的还是刚从业的，都要学习逐步建立属于自己的智慧圈。在一个重要课题上，要有3个以上的行家里手成为你的朋友。这样对研究那个课题，是站在那3个牛人的肩膀上。为什么是3个？因为即使是一个很牛的人，即使是企业家自身，也可能因为自我立场（利益立场、情感立场等）的偏见导致错误的判断。芒格说，“立场导致偏见”。假设每个人的脑子里有5个重要课题，每个课题有3个朋友，那就有15个人；每个人背后又有几个朋友，这样的智慧圈就非常厉害，这有点类似互联网思维，这也是一种认知盈余。我们每个人的大脑是无边界的，智慧圈也是无边界的。我们每个人不可能成为很多领域的专家，但可以通过不断向很多专家与牛人学习、经常进行深度的思想分享，互相启迪思维。&/p&&p&2.广泛的学习与阅读&/p&&p&我们这个研究工作本质上就是学习。向同行学习，向同事学习，也向书本学习。除了眼前的当下的任务之外，要进行广泛的阅读，对长期重要课题的深度阅读与前瞻思考非常重要。广泛的阅读、独立的思考、深度的讨论与互动。&/p&&p&3.构建独属于自己的研究体系&/p&&p&要按照自己的方式建立单独属于自己的行业与公司研究的逻辑框架与方法体系，对于年轻人来说，更需要把基础的工作做踏实，在做基础数据的同时才会有自己的思考沉浸其中。要通过持续的学习、不断的积累来持续优化与修正这个体系。&/p&&p&4.结构化研究文档&/p&&p&日常工作中的研究效率怎么提高？建议把自己的工作底稿进行结构化记录。比如对于一个重点研究的公司，可以把各种重要信息放在一个EXCEL表格里，把各种要素进行有逻辑的数字化表达。过去调研的，阶段性思考的东西，都放在这些文件里面，然后不断的更新。下次拿出来讨论、编写与输出文档的时候，就非常方便。几年下来，这些研究成果沉淀下来是非常有价值的，还方便对自己过去的研究进行复盘。&/p&&br&&p&答非所问，希望对你以后的工作有帮助。&/p&
谢谢邀请。其实对职业规划于这个问题，我这边也没有太多好的建议。但你准备从事证券行业的话，我们这边有一份私募的培训笔记，要是掌握的话，工作上可以少走些弯路。 ------------------------------------------- 这个是由高毅资产首席研究官卓利伟，总结的 …
&p&接触证券市场10几年，我看到的迷恋炒股的人，心态和赌徒差不多，只不过是自认为有技术的赌徒而已，其实内心天天都在贪婪和恐惧两个状态里不停轮回。&br&&br&如果能做到极度克制，能做出反人性的操作，那就适合投资股票，仅仅是投资，不是抄，不是试图做短线。而做到这些靠一个人的思维，没有时间经验来堆积，极度困难。&br&&br&中国股票市场太年轻了，才26岁，很多制度不能用不完善来说，可以直接定义为缺陷，只不过美其名符合国情。&br&&br&有位认识的金融大牛，告诉我读书学的专业知识，不如出来以后，学会的如何利用人性弱点来得更有用，金融分析报告都是扯蛋，并且总结了一句话:“任何时代，精通人性，精通心理学的人就掌控一切”。&br&&br&不要相信那些“牛逼”的人物，他们只会告诉你他偶尔吃肉的时候，不会给你讲是怎么经常接受挨打的。&br&&br&听“牛逼”的人吹股票，不要听结论，请仔细听逻辑，很多时候他们的逻辑是非常主观而且极具煽动性的，各种偷换概念。&br&&br&有点闲钱投资，做到跑赢通胀，偶尔有点多余的零花钱就好，闲钱很重要，直接影响心态。想靠股票发大财，从本金1万变成20万，概率太低，和买彩票差不多，还不如认真工作。&br&&br&如果能想明白上面的问题，可能会觉得操作股票没有意义了，并！不！是！&br&&br&当你关注一个票的时候，其实是在关注整个行业，因为有自己的资金即将投入这个行业，稍微靠谱一点的人都会要去了解这个行业的模式，看中的公司的运营模式，再往后，你会慢慢看得懂财务报表，晓得各个专业名词的意义，甚至能找到公司可能在财报上的造假嫌疑。总之就是全面提升自己的独立思考和分析能力。&br&&br&消除浮躁的性格，这个市场不是你想赚钱就赚钱，股票磨人也磨性格。只要不是短线，大部分人会磨得没脾气。最后能留下来的是有计划有策略且有耐心的人&br&&br&会让你保持一个一直想要学习的状态。&br&&br&现在是熊市，熊得搞金融行业都已经在年底批长假了，所以这个问题目前关注的人不会太多，等到哪一年牛市再次来临的时候，会有赚了快钱的韭菜来骂一句傻逼，扑通一地鸡毛后，也会有人来默默的点个赞。&br&&br&控制风险，分摊风险，最重要的是&br&不！要！贪！&br&&br&时隔两天看到这么多人在收藏，终于知道为什么知乎会设置可以修改答案的功能了，我的内心活动是——
麻蛋，这么多人收藏，我有哪里没写全的，会不会误导了大家，毕竟这是真金白银的行业。所以决心完善一下内容，后面补充内容均是设定在中国的证券市场:&br&&br&我表达的投资不是单一指的股票这一个，不要被误导只有股票一种投资方式，如果资金量够大，比如在300万左右，想要大概率的跑赢通胀甚至盈利（不是暴富翻倍）是必须要结合其他品种一起操作的，比如债券，基金（千万不要看不起基金，觉得是在集资炒股），这是个对专业知识要求很高的技术活。但是不推荐期货以及所有带杆杠的品种，那都是魔鬼，没系统性学过专业知识的人几乎是一去就挂，有系统学习的人在大资金面前和脱了衣服站在三棱镜前赌没多大区别，我用了“赌”没用“赌博”，因为你根本不具备博弈的空间。&br&&br&看懂财报造假那里，评论里我回复了。要结合行业周期性，大环境，公司战略以及很多财报数据环比参照，而且要跟踪一年以上，就是说你掌握了一个完整的年报走势。最后能得出的结论只是有嫌疑，因为人家的财务也是专业的。&br&&br&有人说不是都说17年是牛市吗，这里有一个理论:在资本市场里，大部分人认为会发生的事情那就肯定不会发生，很多事件都能应征这个理论，包括楼市。其次，没有疯牛完以后过两年就再走牛的先例，因为不符合经济规律，这点比较好理解，稍微有经验的人都懂。&br&&br&不是说小散没机会在股市里赚钱，按照一年为一个周期来算，小散赚钱在牛市可以，而且还得经得住诱惑不贪婪，这一点在疯牛的时候太难了，人性暴露无疑，就算15年我凭“韭菜指数”知道差不多了，但是人性让我还是在两个暴跌以后才撤退。除了牛市外，其他时候只是大资本的天下，加上现在国内的证券法真的不健全，能组合操作的空子太多了，好在现在监管层已经意识到这些问题，在慢慢修正，但需要很长的时间扭转。&br&&br&上面说到的大资本，我是想表达没有哪一个单独的人是股神，包括对面的巴菲特，大资本要运作是很多人的团队，团队的软硬件专业到瞠目结舌，而且是借助各类证券品种进行资本运作，不是靠价格涨跌赚差价。&br&&br&这些内容会给想靠股票发财的人一大盆冷水，但国内这个状态，这就是事实。那些操作上的问题我没有说，比如不要满仓操作之类的，意义不大，把这些年领悟到的宏观的东西分享出来就能帮忙了。不想看到有人被无良经纪人忽悠砸锅卖铁的想靠炒股发财。见到极端的例子数不胜数，而且根源也都是贪婪。理财首先是要有财，能稳定的进财，达到一定级别才有理财投资这一说，不然，抱着拿钱督促自己学习的心态进入股市就行了。赚钱是为了更好的开心的生活，如果因为股票让自己不快乐，那就本末倒置了。还是那句话，不要贪！知足常乐！&br&祝大家好运！&/p&
接触证券市场10几年，我看到的迷恋炒股的人，心态和赌徒差不多，只不过是自认为有技术的赌徒而已，其实内心天天都在贪婪和恐惧两个状态里不停轮回。 如果能做到极度克制，能做出反人性的操作，那就适合投资股票，仅仅是投资，不是抄，不是试图做短线。而做…
&p&题主说自己国内top2，金融行业，焦虑房价，想知道国外什么情况。&/p&&p&&br&&/p&&p&老闻在纽约生活第九年，从事地产相关的研究与投资，分别就读过纽约的两所大学（Columbia & NYU)，帮助数十个朋友校友咨询过购房与贷款的问题，积累的数据点应该足够回答这个问题。之后顺便也分析一下中美租售比，房价工资比的差异与原因。&/p&&hr&&p&大家都在质疑美国的投行好不好进，这么比较公平不公平。但别忘了题主是国内top2，自称收入是同龄同学中最高的。那你让我拿个纽约地铁里卖艺的和他比不合适吧？至少得和藤校毕业生比吧？藤校毕业去投行只能算是中规中矩，况且08年之后，越来越多的藤校毕业生都不再首选金融业就业——医生，律师，部分码工的收入比金融业更高。&/p&&hr&&p&&b&先说结论：&/b&&/p&&ol&&li&&b&纽约名校毕业的年轻人买得起纽约的房子。&/b&&/li&&li&&b&美国东西海岸大城市与邻近城市间资源差异相对较小，人们对房价上涨预期更为理性，以及地产税三大因素导致美国的&u&租售比&/u&与&u&房价收入比&/u&远小于中国。&/b&&/li&&/ol&&p&&br&&/p&&p&&b&一. 纽约房价&/b&&/p&&p&首先，当人们说“纽约”的时候，这两个字可能代表了三个非常不同的地理概念：&/p&&ol&&li&纽约州（New York State）：面积5.5&b&万&/b&平方英里，从最南端开到最北端需要5-6个小时。我经常看见国内媒体/砖家拿北京某个楼盘的房价和纽约&b&州&/b&的平均房价做对比，让人无语。从面积上来说，&b&&u&纽约州可以理解成河北省&/u&&/b&。&/li&&li&纽约市（New York City, NYC）：面积304平方英里，相当于纽约州面积的0.5%，包括曼哈顿，布鲁克林，皇后区，The Bronx，和Staten Island。从面积上来说，&b&&u&纽约市可以理解成北京5环&/u&&/b&。&/li&&li&曼哈顿（Manhattan）：面积22平方英里，相当于纽约城（NYC）面积的7%，&b&&u&比北京二环还小&/u&&/b&。第五大道，华尔街，时代广场，哥伦比亚大学等均在曼哈顿。大多数情况下，大家电影里看到的，口中聊的纽约，指的是曼哈顿。&/li&&/ol&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-2c3b9d38f21c4aa342fa2c_b.jpg& data-size=&normal& data-rawwidth=&1599& data-rawheight=&1066& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1599& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-2c3b9d38f21c4aa342fa2c_r.jpg&&&figcaption&曼哈顿&/figcaption&&/figure&&p&那么，纽约的核心地区曼哈顿的房价到底多少？&/p&&p&2017年曼哈顿的平均房价是$1,771 per square foot，相当于12.5万人民币每平米（最简单的单位与汇率换算，不考虑公摊面积计算差异等因素）。&/p&&p&2017年曼哈顿成交房价的平均值约为200万美元（~两居），中位数约为110万美元（~一居）。&/p&&p&&br&&/p&&p&&b&二. 纽约年轻人的平均收入&/b&&/p&&p&题主说自己国内金融行业，那我就用纽约的金融行业作对比。&/p&&p&任何一个全球一线城市（北京，上海，香港，纽约，伦敦，巴黎，东京等），想一毕业就买房都是不现实的，为了让讨论更加接近实际情况，咱们看看在纽约工作5年的收入水平。&/p&&p&纽约投行有advanced degree工作5年正常晋升的话应该可以到VP级别 (注：题主是硕士)。&/p&&p&数据说话：下图是Glassdoor上纽约高盛和摩根大通的VP年薪的截图，平均值分别为25.1万刀和20.5万刀。&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-d4dcfff817e43a40d18015_b.jpg& data-size=&normal& data-rawwidth=&1324& data-rawheight=&656& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1324& data-original=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-d4dcfff817e43a40d18015_r.jpg&&&figcaption&纽约高盛VP年总收入平均25.1万美元&/figcaption&&/figure&&figure&&img src=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-cdd271c29a538_b.jpg& data-size=&normal& data-rawwidth=&1306& data-rawheight=&580& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1306& data-original=&https://pic1.zhimg.com/50/v2-cdd271c29a538_r.jpg&&&figcaption&纽约摩根大通VP年总收入平均20.5万美元&/figcaption&&/figure&&p&注0: 贴出这两张图，肯定有人说少有人说多，因为这个数字是不分部门的平均值。如果你有更credible的数据源请指出，而不要“我有个朋友”。&/p&&p&注1：如果是Post-MBA IBD Associate的话，那就要加上两年MBA的时间，但其总收入不低于中后台VP。&/p&&p&注2：由于摩根大通还包含商业银行，所以平均薪水被商行那边拉低了一些。&/p&&p&注3：除投行外，纽约的金融行业还包括保险公司，公募基金，商业银行等，&b&平均&/b&而言薪水低于投行。而PE，hedge fund等，&b&平均&/b&而言收入略高，但&b&方差&/b&远大于其他机构。请注意&b&平均&/b&二字，别拿IB里的Trader和HF里的hedlpdesk比。&/p&&p&注4：纽约的医生和律师们，赚的不比金融行业少。&/p&&p&注5：纽约码工则不好说，如果是7年前去FB的码工，现在应该已经退休了。如果是手里捏着a pile of worthless options的“连续创业者”，或者是传统行业里的IT部门，则要低于金融行业薪水。&/p&&p&&br&&/p&&p&&b&三. 美国的房贷&/b&&/p&&p&大多数情况下，纽约年轻人买房的&b&瓶颈不是首付而是月供&/b&，因为美国买房首付只需20%甚至更低。而房贷对月供的要求则是&b&债务收入比（DTI：Debt-to-Income）不得大于43%&/b&。DTI中的分母是税前总收入，分子是：按揭还款额 + 房产税 + 保险。&/p&&p&拿出你手中的金融计算器，或者Excel里的&PMT&公式，就可以算出给定利率和房价，每个月的月供是多少，之后根据上述DTI的限制，可以推算出该月供所对应的最低收入是多少。你可以假设现在的30年按揭利率是4%，有效房产税为每年1.2%。&/p&&p&。。。&/p&&p&好了好了，别算了，告诉你一个简单的近似算法，基本上你把年收入*4就是能从银行贷出来的钱（当前低利率环境下这个倍数其实比4更高）。&/p&&p&&b&&u&按刚才说的平均收入和20%首付，工作五年的纽约单身金融狗基本可以负担120万美元的房子，双职工金融狗家庭（btw, 纽约允许男男，女女，男女结婚），基本可以负担200万美元的房子，分别是纽约房价的中位数和平均值。&/u&&/b&&/p&&p&&br&&/p&&p&关于“能负担200万房产的家庭怎么可能会选择曼哈顿的两居室，而不是长岛或者新泽西的house呢？“的问题不在本文讨论范围之内。&/p&&p&&br&&/p&&p&（不喜欢看公式可以直接跳到最后了）&/p&&p&&b&四. 中美房地产租售比差异的简单分析&/b&&/p&&p&国内通常用租售比，分子是房价，分母是月租金。&/p&&p&美国通常用Cap rate，分子是&b&年租金&/b&，分母是房价。&/p&&p&计算不同，道理一样。&/p&&p&&br&&/p&&p&要分析租售比，先看持有成本：&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/50/v2-50d516bb80f80b23c93a22f_b.jpg& data-size=&normal& data-rawwidth=&1060& data-rawheight=&242& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1060& data-original=&https://pic2.zhimg.com/50/v2-50d516bb80f80b23c93a22f_r.jpg&&&figcaption&持有房产的成本&/figcaption&&/figure&&p&持有房产的成本的公式中，&/p&&p&第一部分：房贷成本，即房价*贷款利率&/p&&p&第二部分：物业费，即房价*物业费比例&/p&&p&第三部分：（负的）房价增长预期，即房价上涨将抵消房主的持有成本&/p&&p&&br&&/p&&p&这个公式漏掉了一个很重要的因子，即地产税。作为修正，请把第二部分的m*P理解成物业成本+地产税。&/p&&p&&br&&/p&&p&若只考虑房地产的投资属性，长期而言租房与持有房产的成本应该是相同的，所以均衡的租售比为：&/p&&figure&&img src=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-8f76a8bb749f7b0d5733dbdf1515ddbb_b.jpg& data-size=&normal& data-rawwidth=&1058& data-rawheight=&146& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1058& data-original=&https://pic3.zhimg.com/50/v2-8f76a8bb749f7b0d5733dbdf1515ddbb_r.jpg&&&figcaption&租售比&/figcaption&&/figure&&p&以上公式说明&b&租售比受这几方面因素影响：利率，物业费，地产税，房价上涨预期&/b&。&/p&&p&其中，中美房产主要差异在于：&/p&&ol&&li&美国政府收地产税而中国不收：地产税越高，租售比越低&/li&&li&美国房市的上涨预期远低于中国：房市上涨预期越低，租售比越低&/li&&/ol&&p&&br&&/p&&p&当然了，中美丈母娘mindset的区别这里就不说了。&/p&&p&&br&&/p&&p&所以结论是，&b&如果&/b&中国的房价未来能按照过去的10年这么涨，&b&并且如果&/b&继续不收地产税的话，那么当前的高租售比&b&也许还是合理的&/b&。&/p&&p&&br&&/p&&p&&b&五. 中美房价工资比的简单分析&/b&&/p&&p&房租，房价，新建房屋的动态关系如下图：&/p&&figure&&img src=&https://pic2.zhimg.com/50/v2-a2ee0fa46924bfcf7e42d_b.jpg& data-caption=&& data-size=&normal& data-rawwidth=&1866& data-rawheight=&1180& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&1866& data-original=&https://pic2.zhimg.com/50/v2-a2ee0fa46924bfcf7e42d_r.jpg&&&/figure&&p&&br&&/p&&p&第一象限：租房市场的需求曲线（主要由当地经济活力，社会福利等等因素决定）&/p&&p&第二象限：房价与房租的关系（租售比：刚才分析过了）&/p&&p&第三象限：房地产商的供给曲线（房地产商会持续增加供给直到房价=建造成本）&/p&&p&第四象限：新建房屋与总库存&/p&&p&&br&&/p&&p&两个主要差异决定了中国一线城市房价收入比要远高于美国：&/p&&ol&&li&由于中国一线城市基础设施，医疗教育，收入预期等&b&远高于其他城市&/b&，导致中国一线&b&城市租房者对房租价格不敏感&/b&。话句话说，对很多北漂来说，房租多高都要留在北京。而美国人对于大城市的执念则少很多，东西海岸大城市住不起，很自然地就会迁徙到更中部的城市。这导致了中国一线城市在同等收入与库存下会有比美国更高的房租。对应到上图——在中国，第一象限的红线更陡峭。&/li&&li&上面已经分析过，由于地产税和上涨预期的差异，中国一线城市的租售比远高于美国。对应到上图——在中国，第二象限的紫线远不如美国的陡峭。&/li&&/ol&&p&任何有关的变量的变化都会导致这四个象限进行联动，但是可以肯定的是，更陡峭的红线和更平缓的紫线会让均衡条件下的房价更高。&/p&&p&所以，由于美国一线城市与其他城市的资源差异更小，房产税的征收，以及房价上涨预期更低这三个主要原因，使得美国东西海岸一线城市的房价工资比远低于中国。&/p&&p&&br&&/p&&p&&br&&/p&&hr&&p&更多理财内容：&br&&/p&&figure&&img src=&https://pic4.zhimg.com/50/v2-eb26b2a2800d_b.jpg& data-caption=&& data-size=&normal& data-rawwidth=&300& data-rawheight=&300& class=&content_image& width=&300&&&/figure&
题主说自己国内top2，金融行业，焦虑房价，想知道国外什么情况。 老闻在纽约生活第九年，从事地产相关的研究与投资，分别就读过纽约的两所大学（Columbia & NYU)，帮助数十个朋友校友咨询过购房与贷款的问题，积累的数据点应该足够回答这个问题。之后顺便也…
&b&直接放干货：&/b&李录一个月前在光华管理学院的演讲：&b&《价值投资在中国的展望》。&/b&&br&演讲的主题主要关于价值投资的理念，包括四点：从业人员的道德底线？如何让财富持续可靠的增长？有没有办法让客户的财富持续增加，以及那些在西方被验证的金融投资方法在中国到底是否适用。&u&文章很长，大约2万字，友情提醒，如果看不完，可以先收藏。不过它真的值得你花半小时认真看一遍。&/u&&br&&br&&br&&br&正文：&br&&p&首先感谢光华管理学院，感谢姜国华教授和我们共同创建这样一门以讲授价值投资理念为主的课程。价值投资课在这个时候开我认为非常有意义。这在国内据我所知是第一门也是唯一一门这样的课程。这个课程在全球也不多，据我所知只有哥伦比亚大学有这样一门课，大概在八九十年前由巴菲特的老师本杰明·格雷厄姆最早开设。喜马拉雅资本很荣幸支持这一课程。&/p&&br&&p&我今天在这里主要想跟各位同学探讨四个问题：&/p&&br&&p&首先，选这门课的同学们估计将来很多人都会进入金融服务和资产管理行业，所以我想先谈谈这个行业的基本特点，以及这个行业对从业人员的道德底线要求；&/p&&br&&p&第二，作为资产管理行业，我们需要知道，从长期来看，哪些金融资产可以让财富持续、有效、安全、可靠地增长？&/p&&br&&p&第三，有没有办法可以有效地、通过努力让你成为优秀的投资人，真正地为客户提供实在的服务，保护客户的财产，让他们的财富能够持续地增加？什么是投资的大道、正道？&/p&&br&&p&第四，那些在成熟发达国家里已经被证明行之有效的金融资产投资方法对中国适不适合？中国是不是特殊？是不是另类？价值投资在中国是否适用？&/p&&br&&p&这些都是我思考了几十年的问题，今天在此跟大家交流讨论。&/p&&br&&p&一、资产管理行业的独特性极其对从业人员的底线要求？&/p&&br&&p&资产管理是一个服务性行业，它和其它服务业相比有什么特点？有哪些地方和其他的服务行业不一样？我认为有两点不一样。&/p&&br&&p&第一点，这个行业里的用户在绝大多数时间里，不知道、无法判断产品的好坏。这和其他几乎所有的行业都不太一样。比如一辆车，用户就可以告诉你，这辆车是好，还是不好；去吃饭，吃完饭就会知道这个餐馆的饭怎么样，服务如何；你去住一个酒店、买一件衣服……几乎所有的行业，判定产品好坏很大程度上是通过客户的使用体验。但是资产管理行业绝大多数时候，绝大部分消费者其实没有办法判断某个产品到底好还是不好，也没有办法判断得到的服务是优秀的还是劣质的。&/p&&br&&p&不光是消费者、投资人，即使从业人员自己——包括今天在座有很多业界的顶级大佬——去判断资产管理业另外一个产品、另外一个服务的质量水平也很难，这是金融行业尤其是资产管理行业，与其它几乎所有服务性行业完全不同的地方。你给我一份业绩，如果只有一年两年的业绩，我完全没有办法判断这个基金经理到底是不是优秀。（即便给我）五年、十年的业绩也没法判断。必须要看他投资的东西是什么，而且在相当长的时间以后才能做出判断。正是因为没有办法判断（产品和服务的优劣），所以绝大部分理论都和屁股决定脑袋有关。&/p&&br&&p&另外一个最主要的特点是，这个行业总体来说报酬高于其它几乎所有行业，也常常脱离对客户财富增长的贡献，实际上真正为客户提供的服务非常有限，产品很多时候只是为从业人员自己提供了很高的回报。其定价结构基本上反映了这个行业从业人员的利益，几乎很少反映客户的利益。一般的行业总是希望能够把自己的服务质量提高到很高的水平，让消费者看得很清楚，并在这个基础上不断溢价。但是资产管理这个行业无论好还是不好，大家的收费方法都是一样的，定价基本上是以净资产的比例计算。不管你是不是真正为客户赚到了钱，无论怎样的结果你都会收一笔钱。特别是私募，收费的比例更高，高到离谱。你赚钱时收钱，亏钱的时候也要收钱。虽然客户可以去买被动型的指数基金，但即便你（基金经理）的业绩比指数基金差很多，你一样可以收很多的钱，这其实就很不合理。&/p&&br&&p&大家想进入到这样一个行业，我想一方面是对知识的挑战，另一方面是因为这个行业的报酬。这个行业的报酬确实很高，但是这些从业人员是不是值那么高的报酬是个很大的问题。&/p&&br&&p&这两个特点加在一起就造成了这个行业一些很明显的弊病。例如，这个行业的从业人员参差不齐、鱼目混珠、滥竽充数，行业标准混乱不清，到处充斥着似是而非的说法和误导用户的谬论。有些哪怕是从业人员自己也弄不清楚。&/p&&br&&p&这些特点，对所有从事这个行业的人提出了一些最根本性的职业道德要求。&/p&&br&&p&我今天先谈这个问题，是因为很多在座的同学将来会成为这个行业的从业者，而这门课程的终极目标也是希望为中国的资产管理行业培养未来的领袖人才。因此，希望你们进入这个行业时首先牢记两条牢不可破的道德底线：&/p&&br&&p&第一，把对真知、智慧的追求当做是自己的道德责任，要有意识地杜绝一切屁股决定脑袋的理论。一旦进入职场你就会发现几乎所有的理论都跟屁股和脑袋的关系紧密相连，如果你思考得不深，你很快就把自己的利益当做客户的利益。这是人的本性，谁也阻挡不了。因为这个行业很复杂，这个行业里似是而非的观点很多，这个行业也不是一个精确的科学，但是里面有好多判断。所以我希望所有致力于进入这个行业的年轻人都能够树立起这样一个道德底线，就是把不断地追求知识、追求真理、追求智慧作为自己的一个道德责任。作一个行业的明白人，不会有意地去散布那些对自己有利、而对客户不利地理论，也不会被其他那些似是而非的理论所蛊惑。这点非常非常重要。&/p&&br&&p&第二，真正要建立起受托人责任的意识，Fiduciary duty。什么是受托人责任？客户给你的每一分钱你都把它看作是自己的父母辛勤劳动、勤俭节省、积攒了一辈子、交到你手上去打理的钱。钱虽然不多，但是汇聚了这一家人一生的辛苦节俭所得。如果把客户的每一分钱都当做自己的父母节俭一生省下来让你打理的钱，你就开始能够理解什么叫受托人责任。&/p&&br&&p&受托人责任这个概念，我认为多多少少有些先天的基因在里面。我所了解的人里或者有这个基因，或者没有这个基因。在座各位无论是从事这个行业还是将来要把自己的钱托付给这个行业，一定要看自己有没有这种基因或者去寻找有这种基因的人来管你的钱。没有这种基因的人，以后无论用什么方式，基本上都没有办法让他有。如果你的钱交到这些人手里，那真是巨大的悲剧。所以如果你想进入这个行业，最基本的，先考验一下自己，到底有没有这个基因？有没有这种责任感？如果没有的话，我劝大家一定不要进入这个行业。因为你进入这个行业一定会成为无数家庭财富的破坏者、终结者。08年、09年的经济危机很大意义上就是因为这样一些不具备受托人责任的人长期的所谓成功的行为最后导致的，这样的成功是对整个社会的破坏。&/p&&br&&p&这是我给大家提的关于进入这个行业最基本的两个道德底线。&/p&&br&&p&二、作为资产管理行业，我们需要知道，从长期看，哪些金融资产可以让财富持续、有效、安全可靠地增长？&/p&&br&&p&下面我们来回答第二个问题，从长期看，哪些金融资产真正地能够为客户、为投资人实实在在地提供长期可靠的财富回报？我们刚经历了股灾，很多人觉得现金是最可靠的，甚至很多人觉得黄金也是很可靠的。我们有没有办法衡量过去这些资产的长期表现到底是什么样的？那么长期指的是多长时间呢？在我看来就是越长越好。我们能够找到的数据，时间越久越好，最好是长期、持续的数据。因为只有这样的数据才能真正有说服力。在现代社会里，西方发达地区是现代经济最早的发源地，现代市场也成熟得最早。它的市场数据最大，它的经济体也最大，所以最能说明问题。这里我们选用美国的数据，因为它的时间比较长，可以把数据追溯到两百年前。下面我们来看一下美国的表现。&/p&&br&&p&宾州大学沃顿商学院的西格尔教授（Seigel）在过去几十年里兢兢业业、认真地收集了美国在过去几百年里各个大类金融资产的表现，把它绘制成图表，给了我们非常可靠的数据来检验。这些数据可以可靠地回溯到1802年，今天我们就来看一下，在过去两百多年的时间里，各类资产表现如何呢？（见图1）&/p&&br&&br&&p&第一大类资产是现金。最近股市的上下波动，让中国很多老百姓更加意识到现金的重要性，可能很多人认为现金应该是最保值的。我们看一看在过去两百年里现金表现如何。如果1802年你有一块美金，今天这一块美金值多少钱？它的购买力是多少？从图1可以看到，答案是5分钱。两百多年之后一块钱现金丢掉了95%的价值、购买力！原因我们大家都可以猜到，这是因为通货膨胀。下面我们再来看一下其他类的金融资产。&/p&&br&&p&对传统中国人来说，黄金、白银、重金属也是一个非常好的保值的方式。西方发达国家在相当长的一段时间里一直实行金本位。黄金的价格确实增长了，但进入20世纪我们看到它的价格开始不断在下降。我们来看一看黄金作为贵重金属里最重要的代表在过去两百年的表现。在两百年前用一块美金购买的黄金，今天能有多少购买力？我们看到的结果是3.12块美金。这显然确实是保了值了，但是如果说在两百年里升值了3、4倍，这个结果也是很出乎大家预料的，并没有取得太大增值。&/p&&br&&p&我们再来看短期政府债券和长期债券，短期政府债券的利率相当于无风险利率，一直不太高，稍稍高过通货膨胀。 短期债券两百年涨了275倍；长期债券的回报率比短期债券多一些，涨了1600多倍。&/p&&br&&p&接下来再看一看股票。它是另外一个大类资产。可能很多人认为股票更加有风险，更加不能保值，尤其是在经历了过去3个月股市上上下下、起伏之后，我们在短短的8个月里面同时经历了一轮大牛市和一轮大熊市，很多人对股票的风险有了更深的理解。股票在过去两百年的表现如何？如果我们在1802年投资美国股市一块钱，今天它的价格是多少呢？&/p&&br&&p&我们现在看到的结果是，1块钱股票，即使除掉通货膨胀因素之后，在过去两百年里仍然升值了一百万倍，今天它的价值是103万。它的零头都大于其他大类资产。为什么会是这样惊人的结果呢？这个结果实际上具体到每一年的增长，除去通货膨胀的影响，年化回报率只有6.7%。这就是复利的力量。爱因斯坦把复利称之为世界第八大奇迹是有道理的。&/p&&br&&p&上面这些数字给我们提出了一个问题，为什么现金被大家认为最保险，反而在两百年里面丢失了95%的价值，而被大家认为风险最大的资产股票则增加了将近一百万倍？一百万倍是指扣除通货膨胀之后的增值。为什么现金和股票的回报表现在两百年里面出现了这么巨大的差距？这是我们所有从事资产管理行业的人都必须认真思考的问题。&/p&&br&&p&造成这个现象有两个原因。&/p&&br&&p&一个原因是通货膨胀。通货膨胀在美国过去两百年里，平均年化是1.4%左右。如果通货膨胀每年以1.4%的速度增长的话，你的购买力确实是每年在以1.4%的速度在降低。这个1.4%经过两百年之后，就让1块钱变成了5分钱，丢失了95%，现金的价值几乎消失了。所以从纯粹的数学角度，我们可以很好地理解。&/p&&br&&p&另外一个原因，就是经济的GDP增长。GDP在过去两百年里大约增长了33000多倍，年化大约3%多一点。如果我们能够理解经济的增长，我们就可以理解其他的现象。股票实际上是代表市场里规模以上的公司，GDP的增长很大意义上是由这些公司财务报表上销售额的增长来决定的。一般来说公司里有一些成本，但是属于相对固定的成本，不像销售额增长这么大。于是净利润的增长就会超过销售额的增长。当销售额以4%、5%的名义速度在增长时，净利润就会以差不多6、7%的速度增长，公司本身创造现金的价值也就会以同样的速度增长。我们看，实际结果正是这样。股票的价值核心是利润本身的增长反映到今天的价值。过去两百年股票的平均市盈率在15倍左右，那么倒过来每股现金的收益就是15的倒数，差不多是6.7%左右，体现了利润率对于市值估值的反映。因此股票价格也以6%、7%左右的速度增长，最后的结果是差不多两百年里增长了一百万倍。所以从数学上我们就会明白，为什么当GDP出现长期的持续增长的时候，几乎所有股票加在一起的总指数会以这样的速度来增长。&/p&&br&&p&这是第一层次的结论：通货膨胀和GDP的增长是解释现金和股票表现差异的最根本原因。&/p&&br&&p&下面一个更重要的问题是，为什么在美国经济里出现了两百年这样长时间的GDP持续的、复利性的增长，同时通货膨胀率也一直都存在？为什么经济几乎每年都在增长？有一些年份会有一些衰退，而有一些年份增长会多一些。但在过去两百年里，我们会看到经济是在不断向上的。如果我们以年为单位，GDP几乎就是每年都在增长，真正是长期、累进、复利性的增长。如何来解释这个现象呢？这个情况在过去两百年是美国独有的？还是在历史上一直是这样？显然在中国有记载的过去三、五千年的历史中，这个情况从来没有发生过。这确实是一个现代现象，甚至对中国来说一直到三十年以前也没有发生过。&/p&&br&&p&那么我们有没有办法去计量人类在过去几千年中GDP增长基本的形态是什么样的？有没有持续增长的现象？&/p&&br&&p&要回答这个问题，我们需要另外一张图表。我们需要弄明白在人类历史上，在文明出现以后，整体的GDP、整体的消费、生产水平呈现出一个什么样的变化状态？如果我们把时间跨度加大，比如回归到采集狩猎时代、农耕时代、农业文明时代，这个时候人类整体的GDP增长是多少呢？这是一个十分有趣的问题。我手边正好有一张这样的图表。这是由斯坦福大学一位全才教授莫瑞斯（Ian Morris）带领一个团队在过去十几年里，通过现代科技的手段，对人类过去上万年历史里攫取和使用的能量进行了基本的计量做出来的。过去二三十年各项科技的发展，使得这项工作成为可能。在人类绝大部分的历史里面，基本的经济活动仍然是攫取能量和使用能量。它的基本计量和我们今天讲的GDP关联度非常高。那么，在过去一万六千年里，人类社会的基本GDP增长情况怎么样？&/p&&br&&br&&p&上面这张图（图2）代表了斯坦福团队的学术成果，最主要的一个比较就是东方文明和西方文明。&/p&&br&&p&从图2我们可以看到在过去一万多年里整个文明社会的经济表现：蓝线代表西方社会，最早是从两河流域一直到希腊、罗马，最后到西欧、美国等等；红线代表东方文明，最早是在印度河流域、中国的黄河流域，后来进入到长江流域，再后来进入到韩国、日本等等。左边是一万六千年以前，右边是现代。从这两个社会过去一万六千年的比较看，如果不采取数学手段，基本一直是平的。东方社会和西方社会有一些细小的差别，如果做一下数学处理，会看到更细小的区别，但是总的来说在过去的一万多年里面，增长几乎是平的。&/p&&br&&p&在一万六千年相当长的时间里，在农业文明里，人类社会的发展不是说没有，但是非常缓慢，而且经常呈现出波浪式的发展，有时候会进入到顶端，但总有一个玻璃顶突破不了。于是它冲顶之后就会滑落，我们大概看到了3、4次这样的冲顶，然后一直在一个比较窄的波段里面上下浮动。但是到了近代以后，我们看到在过去的三百年间，突然之间人类文明呈现了一个完全不同的状态，出现一个巨幅的增长，大家可以看到这几乎就是一个Hokey stick（冰球棍）一样，一块钱变成一百万这样的一个增长。&/p&&br&&p&如果我们把图2放大、再缩小以后，把这二、三百年的时间拉得更长一点，你就会发现这个图其实和图1非常地相像（见图3）。两百年里的GDP和两百年里的股票表现也非常非常地相像。如果你再把它缩短，最后的结果是，你会发现它几乎是直上。这个从数学上讲，当然是复利的魔力。但是也就是说，这种一个经济能够长期持续以复利的方式来增长的现象，在人类一万六千年的记载里从来没有发生过，是非常现代的现象。&/p&&br&&br&&p&在相当长的历史长河里，GDP一直是平的。中国的GDP尤其如此。对过去五百年的描述可以看得更清楚，在分界点上西方突然在这时候起来了，而东方比它晚了差不多100年。这100年东方的崛起主要是以日本为代表。&/p&&br&&p&要想理解股票在过去两百年的表现以及今后二十年的表现，必须看懂并能够解释这条线——过去人类文明的基本图谱。不理解这个，很难在每次股灾的时候保持理性。每次到08年、09年这样的危机的时候都会觉得世界末日到了。投资最核心的是对未来的预测，正如一句著名的笑话所言，“预测很难，尤其是关于未来”。为什么（人类文明在过去两百年的经济表现）会是这样？不理解这个问题的确很难做预测。关于这个问题，我思考了差不多三十多年。我把我长期的思考整理成了一个长篇的论文，叫《李录谈现代化十六讲》。大家如果对这个问题有兴趣可以参考。网上有，今天姜教授也带了一些来。在我的博客上、百度上、google上大家去搜现代化十六讲，都能找得到。&/p&&br&&p&我把人类文明分断成三大部分。第一部分是更早的狩猎时代，始于15万年以前真正意义上的人类出现以后，我叫它1.0文明。人类文明在相当长的时间里基本和其它的动物差别不是太大，其巨大的变化发生在公元前九千年左右，农业和畜牧业最早在两河流域出现的时候，同样的变化在五六千年前从中国的黄河开始出现，带来人类文明第二次伟大的跃升。这时，我们GDP的能力已经相当强，相对于狩猎时代，我叫它2.0文明，也就是农业和畜牧业文明。这个文明状态持续了几千年，一直到1750年左右，基本相对来说是平的。在此之后突然之间出现了GDP以稳定的速度每年都在增长的情况，以至于到今天我们认为GDP不增长是件很大的事，甚至于中国目前GDP的增长从10%跌到7%也成为一件大事。这是一个非常现代的现象，可是也已经根深蒂固到每个人的心里。要理解这个现象，也就是现代化，我就姑且把它称之为3.0文明。&/p&&br&&p&这样的划分，能够让我们更加清楚地理解3.0文明的本质是什么。整个经济出现了持续性的、累进性的、长期复利性的增长和发展，这是3.0文明最大的特点。出现了现代金融产品的可投资价值，这时才有可能讨论资产配置、股票和现金。当这个前提没有的时候，这些讨论都没有意义。因此要想了解投资、了解财富增长，一定要明白财富创造的根源在哪里。最主要的根源就是人类文明在过去两百年里GDP持续累进性的增长。那么3.0文明的本质是什么呢？就是在这个时期，由于种种的原因，出现了现代科技和自由市场经济，这两者的结合形成了我们看到的3.0文明。&/p&&br&&p&在现代化十六讲中，我详细地讲述了人类在过去一万多年里文明演化的过程，并用两个公式来理解自由市场经济，1+1&2和1+1&4。到了近代，文明演化最根本的变化是出现了自由交换。经济上的自由交换在亚当.斯密和李嘉图的分析下，实际上就是1+1&2。当社会进行分工的时候，两个人、两个经济个体进行自由交换创造出来的价值比原来各自所能够创造的价值要多很多，出现了附加价值。于是参加交换的人越多，创造的附加价值就越高。这种交换在农业时代也有，但是现代科技出现以后，这种自由交换变本加厉地产生了更多的附加价值。原因就是知识也在互相地交换，不仅仅是产品、商品和服务。知识在交换里产生的价值更多。按照我的讲法，这就是1+1&4，指两个人在互相讨论的时候，不仅彼此获得了对方的思想，保留自己的思想，还会碰撞出一些新的火花。知识的自由分享，不需要交换，不需要大米换奶牛，结合在一起就开始出现了复利式巨大的交换增量的增长。每次交换都产生这么大的增量，社会才会迅速创造出巨大的财富来。&/p&&br&&p&那么当这样一个持续的、个体之间的交换可以放大几十亿倍，就形成了现代的自由市场经济，也就是3.0文明。只有在这样一个交换的背景下，才会出现经济整体不断地、持续地增长。这样的经济制度才能够把人的活力、真正的动力全部发挥出来。这在人类制度的创造历史上，大概是最伟大的制度创造。只有在这种制度出现了之后，才出现了我们讲的这种独特的现象，即经济的持续发展。对这个问题有兴趣的同学可以去参考我的论文，今天在这我就不多讲了。（我想说明的是：）经济持续的增长的表现方式就是持续的GDP增长。&/p&&br&&p&通货膨胀实际上就是一个货币现象，当货币发行总量超过经济体中商品和服务的总量的时候，价格就会往上增长。为什么增长呢？当然因为经济不断增长，就需要不断地投资。在现代经济里，这要通过银行。银行要想收集社会上的闲散资金，需要付出储蓄利率。这个储蓄利率必须是正的，使得它的放贷利率也必须是正数。这样整个经济里的钱要想去增长，就要提前增量；要想实现实体经济增长，就要提前投资。这个时间差，就使得通货膨胀是一个几乎和GDP持续增长伴生的现象。你首先要投资，这些投资变成存货、半成品，然后再变成成品。在这个过程中，你需要先把钱放进去。所以你先放的这笔钱，实际上已经超过了这个经济里在当时货物、服务的总量。于是这个时间差就造成了通货膨胀和GDP持续增长伴生的现象。这两个现象从数学上就直接解释了为什么现金和股票在长期里产生了这样巨大的差别。你要明白其然，就要明白其所以然。要明白为什么是这个样子。&/p&&br&&p&三、什么是投资的大道？怎样成为优秀的投资人？&/p&&br&&p&如果是这样的话，对个人投资者来说，比较好的办法是去投资股票，尽量避免现金。但这里面很大的一个问题就是，股票市场一直在上下波动，而且在短期我们需要资产的时候，它变化的量、时间常常会很长。我们下面看这样一张图表：&/p&&br&&br&&p&从图4我们可以看到，美国股市过去两百年平均回报率差不多是6.6%，每六十几年的回报率也差不多是这个数字，相对来说，比较稳定。可是当我们把时间放得更短一些的时候，你就会发现它的表现会很不一样。例如战后从1946年到1965年，美国股市的平均回报率是10%，比长期的要高很多。可是在下面的15年里，年，不仅没有增长，而且连续15年价值都在跌。在接下来的16年里，年，又以更高的速度，13.6%的速度在增长。可是接下来的13年，又开始进入一个持续的下跌的程。整个13年的时间里，价值是在下跌的。所以才有凯恩斯著名的一句话：”In the long run we are all dead.” 你投资的时候毕竟每一个人的时间是有限的。&/p&&br&&p&绝大部分投资人有公开记录的时间也就是十几、二十年。可是如果赶上1981年，或者年，十几年的收入都是负的。所以作为投资人，如果看股票这样长期的表现，那投资股指就可以了。可具体到对个人有意义的时间段，会发现可能连续十几年的时间里面股票回报都是负数。而在其它时间段里你会觉得自己是天才，什么都没做每年就有14%的回报。如果你不知道这个回报是怎么取得的，就无法判断你的投资是靠运气还是靠能力。&br&&/p&&br&&p&假设我们投资的时间周期就只是十几年，在这十几年里你真的很难保证你的投资一定会是一个可观的回报。这是一个问题。同时股市的波动在不同的时间里也非常强烈。所以，我们下面的问题就是，有没有一种比投资指数更好的方法，更能可靠地在不同的年份里面，在我们大家需要钱的年份里面，仍然能以超越指数的回报的方法可靠地保障客户的财产？能够让客户财产仍然参与到经济复利增长里获得长期、可靠、优秀的回报？有没有这样一种投资方法，不是旁门左道，可以不断被重复、学习，可以长期给我们带来这样的结果？这是我们下面要回答的问题。&/p&&br&&p&在过去这几十年里，在我所了解的范围内，投资领域各种各样的做法都有。就我能够观察到的，就我能够用数据统计来说话的，真正能够在长时间里面可靠、安全地给投资者带来优秀长期回报的投资理念、投资方法、投资人群只有一个，就是价值投资。如果我必须要用长期的业绩来说明，我发现真正能够有长期业绩的人少之又少。而所有真正获得长期业绩的人几乎都是这样的投资人。&/p&&br&&p&今天市场上最大的对冲基金主要做的是债券，有十几年很好的收益。可是在过去十几年里面无风险长期债券回报率从6%、7%、8%到几乎是零，如果配备两到三倍的杠杆就是10%，如果配备五到六倍的杠杆差不多13%左右，这样的业绩表现是因为运气还是能力很难判定，哪怕有十几年的业绩。而能够获得长期业绩的价值投资人几乎在所有的各个时代都有。在当代，巴菲特的业绩是57年，其他还有一些大概在二、三十年左右。这些人清一色都是价值投资者。&/p&&br&&p&我如果是各位，一定要弄清楚什么是价值投资，了解他们怎么取得这些成绩。我在20多年前第一门关于投资的课听的就是巴菲特的课，那时候听讲的人和今天这里一样少，巴菲特第一次到哥大演讲，我那天误打误撞坐在那儿。我想弄清楚价值投资到底是什么东西，为什么这么多人能够在这么艰苦的环境里面取得这么优异的成绩，而且是持续的。&/p&&br&&p&那么什么是价值投资呢？价值投资最早是由本杰明格雷汉姆在八、九十年前左右最先形成的一套体系。在价值投资中，今天重要的领军人物、代表人物当然就是我们熟知的巴菲特先生了。但是它包含什么样的含义呢？其实很简单。价值投资的理念只有四个。大家记住，只有四个。前三个都是巴菲特的老师本杰明·格雷厄姆的概念，最后一个是巴菲特自己的独特贡献。&/p&&br&&p&第一，股票不仅仅是可以买卖的证券，实际上代表的是对公司所有权的证书，是对公司的部分所有权。这是第一个重要的概念。这个概念为什么重要呢？投资股票实际上是投资一个公司，公司随着GDP的增长，在市场经济持续增长的时候，价值本身会被不断地创造。那么在创造价值的过程中，作为部分所有者，我们持有部分的价值也会随着公司价值的增长而增长。那么如果我们以股东形式投资，支持了这个公司，那么我们在公司价值增长的过程中分得我们应得的利益，这条道是可持续的。什么叫正道，什么叫邪道？正道就是你得到的东西是你应得的东西，所以这样的投资是一条大道，是一条正道。可愿意这样理解股票的人少之又少。&/p&&br&&p&第二，理解市场是什么。股票一方面是部分所有权，另一方面它确确实实也是一个可以交换的证券，可以随时买卖。这个市场里永远都有人在叫价。那么怎么来理解这个现象呢？在价值投资人看来，市场的存在只是为了你来服务的。能够给你提供机会，让你去购买所有权，也会给你个机会，在你很多年之后需要钱的时候，能够把它出让，变成现金。所以市场的存在是为你而服务的。这个市场从来都不能告诉你，真正的价值是什么。它告诉你的只是价格是什么，你不能把市场当作你的一个老师。你只能把它当作一个可以利用的工具。这是第二个非常重要的观念。但这个观念又和几乎95%以上市场参与者的理解正好相反。&/p&&br&&p&第三，投资的本质是对未来进行预测，而预测能得到的结果不可能是百分之百准确，只能是从零到接近一百。那么当我们做判断的时候，就必须要预留很大的空间，叫安全边际。因为你没有办法分辨，所以无论你多有把握的事情都要牢记安全边际，你的买入价格一定要大大低于公司的内在价值。这个概念是价值投资里第三个最重要的观念。因为有第一个概念，股票实际上是公司的一部分，公司本身是有价值的，有内在的价值，而市场本身的存在是为你来服务的，所以你可以等着当市场价格远远低于内在价值的时候再去购买。当这个价格远远超出它的价值时就可以出卖。&/p&&br&&p&这样一来如果对未来的预测是错误的，我至少不会亏很多钱；那么常常即使你的预测是正确的，比如说你有80%、90%的把握，但因为不可能达到100%，当那10%、20%的可能性出现的时候，这个结果仍然对你的内生价值是不利的，但这时如果你有足够的安全边际，就不会损失太多。假如你的预测是正确的，你的回报就会比别人高很多很多。你每次投资的时候都要求一个巨大的安全边际，这是投资的一种技能。&/p&&br&&p&第四，巴菲特经过自己五十年的实践增加了一个概念：投资人可以通过长期不懈的努力，真正建立起自己的能力圈，能够对某些公司、某些行业获得超出几乎所有人更深的理解，而且能够对公司未来长期的表现，做出高出所有其他人更准确的判断。在这个圈子里面就是自己的独特能力。&/p&&br&&p&能力圈概念最重要的就是边界。没有边界的能力就不是真的能力。如果你有一个观点，你必须要能够告诉我这个观点不成立的条件，这时它才是一个真正的观点。如果直接告诉我就是这么一个结论，那么这个结论一定是错误的，一定经不起考验。能力圈这个概念为什么很重要？是因为“市场先生”。市场存在的目的是什么？对于市场参与者而言，市场存在的目的就是发现人性的弱点。你自己有哪些地方没有真正弄明白，你身上有什么样的心理、生理弱点，一定会在市场的某一种状态下曝露。所有在座曾经在市场里打过滚的一定知道我说这句话的含义。&/p&&br&&p&市场本身是所有人的组合，如果你不明白自己在做什么，这个市场一定在某一个时刻把你打倒。这就是为什么市场里面听到的故事都是大家赚钱的故事，最后的结果其实大家都亏掉了。人们总能听到不同新人的故事，是因为老人都不存在了。这个市场本身能够发现你的逻辑，发现你身上几乎所有的问题，你只要不在能力圈里面，只要你的能力圈是没有边界的能力圈，只要你不知道自己的边界，市场一定在某一个时刻某一种形态下发现你，而且你一定会被它整得很惨。&/p&&br&&p&只有在这个意义上投资才真正是有风险的，这个风险不是股票价格的上上下下，而是资本永久性地丢失，这才是真正的风险。这个风险是否存在，就取决于你有没有这个能力圈。而且这个能力圈一定要非常狭小，你要把它的边界，每一块边界，都定义得清清楚楚，只有在这个狭小的边界里面才有可能通过持续长期的努力建立起真正对未来的预测。这是巴菲特本人提出的概念。&/p&&br&&p&本杰明教授的投资方法找到的都是没有长期价值、也不怎么增长的公司。而能力圈的这个概念是通过巴菲特本人的实践提出的。如果真的接受这四个基本理念，你就可以以足够低的价格买入自己能力圈范围内的公司长期持有，通过公司本身内在价值的增长以及价格对价值的回归取得长期、良好、可靠的回报。&/p&&br&&p&这四个方面合起来就构成了价值投资全部的含义、最根本的理念。价值投资的理念，不仅讲起来很简单、很清晰，而且是一条大道、正道。正道就是可持续的东西。什么东西可持续？可持续的东西都具有一个共同的特点，就是你得到的东西在别人看来，在所有其他人看来，都是你应得的东西，这就可持续了。如果当把你自己赚钱的方法一点不保留地公布于众时，大家都觉得你是一个骗子，那这个方法肯定不可持续。如果把赚钱的方法一点一滴毫无保留告诉所有的人，大家都觉得你这个赚钱的方法真对，真好，我佩服，这就是可持续的。这就叫大道，这就叫正道。&/p&&br&&p&为什么价值投资本身是一个正道、大道？因为它告诉你投资股票，其实是在投资公司的所有权。投资首先帮助公司的市值更接近真实的内在价值，对公司是有帮助的。你不仅帮助公司不断地增长自己的内在价值，而且，随着公司在3.0文明里不断增长，因为增长造成的公司内生价值的不断增长，你分得了公司价值的部分增长，同时为客户提供持续、可靠、安全的回报，你对客户提供的也是长期的东西。最后的结果帮助了经济，帮助了公司，帮助了个人，也在这个过程里面帮助了自己，这样你得到的回报是你应得的，大家也觉得你得到的是你应得的。所以这是一条大道。你不被市场的上上下下所左右，你能够清晰地判断公司的内生价值是什么，同时你对未来又有敬意，你知道未来预测也很不确定，所以你以足够的安全边界的方式来适当地分散风险。这样一来，你在错误的时候不会损失很多，在正确的时候会得到更多。这样的话，你就可以持续不断地、稳定地让你的投资组合能够长期提供高于市场指数的、更安全的回报。&/p&&br&&p&如果你是一个什么都没有的人，你首先抽2%佣金，赢的时候再拿20%，如果输的话把公司关掉，明年再开一个公司，当你把这一套作为跟大家讲的时候，大家会觉得你得到的东西是应得的吗？还是觉得是你应得的呢？但你如果坚持了巴菲特的方法，在价格上预留很多安全边界，加上适当的风险分散，帮助所有的人共赢，在所有人共赢的情况下你能够收取一部分小小的费用，大家就觉得你得到的东西真是你应得的东西，这就走到了投资的大道、投资的正道上。&/p&&br&&p&这就是价值投资全部的理念。听起来非常地简单，也非常合乎逻辑。可是现实的情况是什么样的？在真正投资过程中，这样的投资人在整个市场里所占的比例少之又少，非常少。几乎所有跟投资有关的理论都有一大堆人在跟随，但是真正的价值投资者却寥寥无几。于是投资的特点就是，大部分人不知道你做的是什么，投资的结果变成财富杀手。我们刚刚经过的这次股灾牛熊转换就是一个最好的例证。&/p&&br&&p&而投资的大道上却根本没人，交通一点都不堵塞，冷冷清清。人都去哪了呢？旁门左道上车水马龙！也就是说，绝大多数人走的是小道。为什么走小道呢？因康庄大道非常慢。听起来能走到头，但实际上很慢。价值投资从理论上看起来确实是一条一定能够通向成功的道路，但是这个道路最大的问题是太长。也许你买的时候正好市场对公司内生价值完全不看好，给的价格完全低于所谓的内生价值，但你也不知道什么时候市场能变得更加理性。而且公司本身的价值增长要靠很多很多方面，需要公司管理层上下不断地努力工作。我们在生活里也知道，一个公司的成功需要很多人，很多时间，需要不懈的努力，还需要一些运气。所以这个过程是一个很艰难的过程。&/p&&br&&p&另外一个很难的地方是你对未来的判断也很难。投资的本事是对未来进行预测，真正要理解一个公司、一个行业，要能够去判断它未来5年、10年的情况。在座哪一位可以告诉我某一个公司未来5年的情况你可以判断出来？这不是一件很容易的事情。我们在决定投资之前至少要知道十年以后这个公司大概会是什么样，低迷时什么样，否则怎么判断这个公司的价值不低于这个范围？要知道这个公司未来每年产生的现金流反映到今天是多少，我们得知道未来十几年、二十几年这个公司大致的现金流。作为公司创始人，明年什么样知道吗？你说知道，这是跟客户、跟投资人讲。有的时候跟你们的员工这么讲，我们公司要做世界五百强。其实你并不一定真的能够去预测十年以上公司的发展。能够这样预测的人少之又少。不确定因素太多，绝大部分行业、公司没有办法去预测那么长。但是不是完全没有？也不是。其实你真正努力之后会发现在某一些公司里面，在某一些行业里，你可以看得很清楚，十年以后这个公司最差差成什么样子？有可能比这好很多。但这需要很多年不懈的努力，需要很多年刻苦的学习，才能达到这样的境界。&/p&&br&&p&当你能够做出这个判断的时候，你就开始建立自己的能力圈了。这个圈开始的时候一定非常狭小，而建立这个圈子的时间很长很长。这就是为什么价值投资本身是一条漫漫长途，虽然肯定会走到头，但是绝大部分人不愿意走。它确实要花很多很多时间，即便花很多时间，了解的仍然很少。&/p&&br&&p&你不会去财经电视上张口评价所有的公司，马上告诉别人股票价格应该是什么样。你如果是真正的价值投资人绝对不敢这么讲；你也不敢随便讲5000点太低了，大牛市马上要开始了，至少4000点应该抄底；不能讲这些，不敢做这些预测。如果你是一个真正的投资人，显然我们刚才说的这几条都在能力圈范围外，怎么画这个大圈也包括不了这个问题。凡是把圈画得超过自己能力的人，最终一定会在某一个市场环境下把他自己彻底毁掉。市场本身就是发现你身上弱点的一个机制。你身上但凡有一点点不明白的地方，一定会在某一个状态下被无限放大，以至于把你彻底毁了。&/p&&br&&p&做这个行业最根本的要求，是一定要在知识上做完完整整、百分之百诚实的人。千万不能骗自己，因为自己其实最好骗，尤其在这个行业里。只要屁股坐在这儿，你就可以告