并购基金六大实战类型及核心模式分析
并购交易师
& & 一、传统并购基金
& & 传统并购基金的运作模式，是指通过控股或较大比例参股标的企业，以管理提升、整合、重组等方式，提升标的企业价值，最后通过退出来实现投资收益。传统并购基金在并购基金运作手法上，与国际资本市场风格较为类似，着眼于产业长期投资。具有代表性的案例，包括鼎晖投资联合高盛并购双汇集团；弘毅投资整合中国玻璃上市等。该模式可图示如下：
& & 优势：对标的公司强有力的控制降低了风险，可控性强。
& & 劣势：在我国，这一模式的限制，常表现在我国企业控股权取得较为困难：（1）融资渠道少；（2）国有控股限制；（3）民营企业家通常不愿放弃控制权。
& & 解决方式：为突破这些限制，可采取的手段包括：（1）充分发挥并购基金管理人和出资人的资源网络优势，在行业和政策面临较大变化时实施并购；（2）联合国内外行业龙头进行行业整合类型的并购投资。
& & 二、“PE+上市公司”并购基金
& & “PE+上市公司”并购基金的运作模式，是PE（私募股权投资机构）与上市公司（或关联人）共同组建基金管理人，发起并购基金，并购方向围绕该上市公司战略发展产业链。基金设立时，具有明确投资方向和退出渠道，投资周期相对较短。上市公司与PE机构合作，双方形成优势互补，共同发挥资本运作整合能力。具有代表性的案例，包括天堂硅谷+大康牧业；鼎力盛合+华英农业等。该模式可图示如下：
& & “PE+上市公司”并购基金的核心盈利模式如下图所示：
& & 优势：“PE+上市公司”并购基金的优势，主要包括：（1）投资方向和退出渠道明确，投资周期相对较短；（2）上市公司与PE机构合作形成优势互补，共同发挥资本运作整合能力。
& & 劣势：如果PE机构缺乏资本之外的核心能力，则掌控能力不强，超过半数“PE+上市公司” &并购基金沦为“僵尸基金”。这就要求并购基金管理人加强资本之外的核心竞争力，强化自身在“募、投、管、退”各阶段的核心能力。
& & 三、嵌入式并购基金
& & 嵌入式并购基金将其资金或资产嵌入上市公司的并购项目运作中，通过上市公司主业和利润的改善，实现所持有的上市公司股票和资产增值出售。嵌入式并购基金围绕上市公司运作，但不会成为上市公司控股股东，而是以其专业能力和所控制标的资产，帮助上市公司实现产业转型或升级。具有代表性的案例，包括嘉林药业借壳天山纺织；赛伯乐入股美利纸业等。该模式可图示如下：
& & 嵌入式并购基金的突出优点，主要体现在通过嵌入上市公司并购项目运作，退出时间短、退出渠道明确，降低了并购基金运作的风险。然而与此同时，也考验着基金管理人的交易结构设计能力，满足各方利益和需求，同时满足监管要求。这就要求并购基金具有：（1）丰富的交易结构设计经验；（2）有一定的资金实力或融资渠道，保证交易结构中的资金安排通畅；（3）上市公司感兴趣的资产（控股、参股、具有控制力）。
& & 四、PMA（A股并购基金）
& & PMA（A股并购基金），即通过并购重组在A股市场运作的私募投资基金。主要运作方式是，并购基金通过受让、二级市场交易等方式控制上市公司，重新规划上市公司的业务战略方向，注入受市场欢迎的新兴产业资产，改善上市公司，从而实现上市公司市值的提升。通过注入新兴产业、新概念的资产，从而实现上市公司市值迅速增长，达到股权增值的目的。具有代表性的案例，包括九鼎集团并购中江地产；中科招商控股海联讯等。该模式可图示如下：
& & PMA并购基金模式的优势，主要体现在控股上市公司有利于实施产业转型升级和整合，降低并购基金运作风险，打造资本运作平台。但是，资金及操盘上市公司资本运作要求更高；高杠杆资金容易引发监管关注：基金结构化设计、股票大比例质押、高利率借款等不稳定因素。
& & 证监会对高杠杆收购上市公司持较为谨慎的态度：日，中国证监会副主席李超强调：全面规范资产管理业务运作、强化投行业务管控，现阶段给予一定的缓冲期，逐步压缩通道业务规模，要强化投行业务的内部管控：（1）新修订《证券公司风险控制指标管理办法》提高券商通道业务成本。（2）再融资相关政策新增两大窗口指导，限制5%以上股东以高杠杆参与上市公司非公开增发。
& & 五、海外并购基金
& & 海外并购基金的主要运作模式，即首先由并购基金收购中国境外标的公司，将业务引入中国市场进行整合；继而境外上市公司私有化，回归A股上市。该模式的突出特点是海外技术、产品嫁接中国市场，实现跨市场套利。具有代表性的案例，包括中信资本并购美国林肯工业；分众传媒回归A股等。
& & 该模式包括两个方面，首先是海外技术、产品嫁接中国市场，图示如下：
& & 其次是境外上市公司回归A股上市，实现跨市场套利，图示如下：
& & 海外并购基金模式的优势，主要表现为相对于境内并购，境外标的估值总体较低，公司治理较好，交易诚信。但是，也存在诸多限制性因素：（1）尽职调查难度大，并购基金需要熟悉当地法律、产业政策、商界人脉；（2）涉及国外政府审批程序；（3）内资并购基金换汇，目前监管部门对大额换汇不支持。为了规避这些限制，并购基金通常需要：（1）聘请标的企业当地的中介机构；（2）邀请国际一流机构/投行参与并购项目，利用他们的资源和网络为并购保驾护航；（3）利用上海自贸区外汇政策。
& & 海外并购行为正在引起监管部门的密切关注，外管局对此表示：“现在企业 &走出去增长速度有点快，对外汇供求肯定产生影响。我们支持真实合理的海外并购，也希望是那些有能力、有条件的企业去做并购，而不是为了面子或者政绩，去进行蛇吞象大规模并购行为。”
& & 六、敌意收购并购基金
& & 敌意收购，是指收购主体在未经目标公司董事会允许，不管对方是否同意的情况下，所进行的收购活动。通常敌意收购对象为上市公司，由于动用资金量较大，常常伴随着大量外部融资；目前国内敌意收购主要是以控制上市公司为目的的战略性投资。具有代表性的案例，包括宝能系竞购万科；富德生命人寿控制金地集团等。该模式可图示如下：
& & 优势：“敌意收购”并购基金模式的优势，主要体现在可迅速控制目标上市公司，继而开展战略合作，整合重组等提升上市公司价值的操作。
& & 劣势：该模式的劣势也比较明显，主要表现为：（1）杠杆过度，监管政策负面影响多，与PMA类似；（2）目标上市公司通常会启动反收购手段，提升收购难度；（3）舆论不友好，对“野蛮人”的价值发现行为认知不充分。这就要求并购基金，具有如下项目掌控力：（1）雄厚的资本实力；（2）高超且合规的融资能力；（3）信息收集和收购方案设计能力。（作者：陈宝胜，复旦大学金融博士后，海德邦和投资有限公司总裁 来源：并购交易师）
私募基金基金经理：近6月收益：23.46%近1年收益：43.07%基金经理：近1年收益：31.22%今年收益：2.09%信托产品预期收益率7%投资期限24月投资起点100万元国民信托发行，投向基础产业格上点评：预期收益率--投资起点100万元格上理财发行，投向金融市场格上点评：
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06:01来源：21世纪经济报道
并购基金梦碎？并购热催热了并购基金。无论是满足被并购方的退出还是基于股价上涨预期的共谋，设立并购基金的背后总是很多，但火热之下，新的问题却在出现。募资难、监管收紧、标的稀缺都是当前并购基金潮面临的困境。 以常识理解，所谓标的，贵在稀缺，倘若趋之若鹜，那么并购基金的机会无疑也将被压缩。
“好多不知道其中厉害，一味赶时髦去设立并购基金，但现实太骨感。”本周，上海某券商并购部负责人对21世纪经济报道记者表示，前段时间有人找我做并购基金，我劝他们不要做了，但是劝都劝不住，可能找别的券商做了。 “好多不知道其中厉害，一味赶时髦去设立并购基金，但现实太骨感。”本周，上海某券商并购部负责人对21世纪经济报道记者表示，前段时间有人找我做并购基金，我劝他们不要做了，但是劝都劝不住，可能找别的券商做了。 该并购部负责人作出上述判断的原因主要基于三点：一是募资难，二是并购重组监管收紧导致退出难，三是以往成立的并购基金运行并不好，大多数并购基金募资没到位，并且投不到好项目，甚至成为“僵尸基金”。 但是们还是一窝蜂的在设立并购基金。7月21日，南宁糖业(000911.SZ)公告了拟参与投资设立产业并购基金的进展公告，即南宁南糖产业并购基金(有限合伙)完成工商登记手续，总规模25亿元。 据21世纪经济报道记者统计，仅“史上最严”重组新规6月17日面世以来，已有35家公告设立并购基金或进展情况，平均每个交易日1.5家，保持着火热的态势。 但在业内人士看来，并购基金已成“鸡肋”，存在募资难、项目少又差、退出难、项目成本高等多个问题。值得注意的是，这一现象也受到监管层的重点关注，沪深交易所双双对部分发布了问询函。 依然 “火热” “PE+”模式的首创是硅谷天堂和大康牧业(002505.SZ，现为大康农业)，他们2011年设立长沙天堂硅谷大康股权投资合伙企业，自此成为国内们效仿的对象。 南宁糖业公告称，南宁南糖产业并购基金全体合伙人认缴25亿元，公司作为劣后级有限合伙人以自有资金认缴2.49亿元，占基金总规模的9.97%，投资方向为国内外糖业资产。 值得注意的是，南宁糖业认缴的2.49亿元劣后级将撬动15亿元的优先级。这在众多并购基金里规模相对比较大。 除了南宁糖业，近日拟设立并购基金的还有腾邦国际(300178.SZ)、红宇新材(300345.SZ)、雪莱特(002076.SZ)等多家。跟南宁糖业模式类似，们大多数使用自有资金认购的是劣后级份额，撬动杠杆，而优先级份额则向合格投资者募集。 21世纪经济报道记者注意到，跟“PE+”最初的模式相比，目前参与并购基金的机构合伙明显增多，有些并购基金有多达四五个机构合伙人。 比如南宁南糖产业并购基金，除了南宁糖业，另外几个合伙人分别为管理有限公司、投资管理(上海)有限公司、资产管理有限公司、深圳国海管理有限公司和广西农村投资集团有限公司。 “目前不少设立并购基金，不可否认有些是真想做事的，而有些这是为了市值管理，炒作股价。”上述并购部负责人称，因此需要监管层严管，投资者甄别。 但是据21世纪经济报道记者了解，目前并购基金并不好做。“主要有两个原因，一是股市不好加上监管严格，退出渠道减少，二是银行配资杠杆的降低也会导致并购基金不好做，以前做并购基金，银行配资可达1:2，甚至1:3，现在有1:1就不错了。”前硅谷天堂一位并购人士对21世纪经济报道记者透露，并购基金的大头基本来自银行资金。 “并购基金募资难是普遍存在的问题，要‘各显神通’了。”上海一位机构人士表示，我们成立的一只并购基金，目前还没花完。 另据深圳某设立并购基金的证券事务人士透露，“还在初期探索中，项目也没敲定。” 疑成“鸡肋” 在质疑和监管中，“PE+”磕磕碰碰走过了将近5个年头。一旦公告设立并购基金，二级市场往往会有一大批拥趸者购进该股票。 不过，据21世纪经济报道记者统计，很多并购基金既无分红，又无项目退出，而并购基金所投项目被收购的情况更是少之又少。 “市面上很多并购基金设立时说几亿甚至10亿以上规模，但是最终募到的钱很少，另外一种情况是即使募到钱，也很难投到好项目，即使投到好项目，已经非常贵，赚不到多少钱。”上海某券商投行人士对21世纪经济报道记者表示。 上述并购部负责人指出，并购基金已成“鸡肋”，甚至试图把找上门做并购基金的“劝退”。 该并购部负责人作出上述判断的原因主要基于三点：一是募资难，二是并购重组监管收紧导致退出难，三是以往成立的并购基金运行并不好，大多数并购基金募资没到位，并且投不到好项目，甚至成为“僵尸基金”。 “很多并购基金投资的项目比较小，盈利能力不行，甚至亏损，遭遇退出难。”上述投行人士指出。 上述现象也被监管层重点关注。近日，上交所发出的问询函要求，中科曙光(603019.SH)应说明日公告拟筹划产业并购基金事项时未披露实质性内容，且长期无进展的原因，以及其后公司为该事项所开展的具体工作。同时，应说明此次公告的首期产业投资(并购)基金规模与前期披露的筹划规模存在重大差异的原因，并核实公司前期就该事项的决策和信息披露是否谨慎。截至目前，中科曙光尚未公告针对上交所问询函的回复。 无独有偶，深交所也问询了星期六(002291.SZ)的并购基金情况，要求其说明“两个投资基金募集及备案登记的情况、设立后是否进行对具有重大影响的投资或资产收购事项”。星期六回复称，深圳星期六时尚创新产业并购基金(有限合伙)成立于日，截至日尚未确资项目，因此尚未实际缴资，也未完成备案手续；北京君联名德股权投资合伙企业(有限合伙)于日备案，没有进行具有重大影响的投资或资产收购事项。 另外，不少并购基金通过将项目卖给退出，但是并购重组尤其是借壳上市日益收紧。 比较典型的是6月17日证监会出炉的《重组办法》修订稿以及6月30日下发的《关于严格重组上市监管工作的通知》，被投行人士称之为“史上最严”重组新规。据21世纪经济报道记者统计，短短20多个交易日里，已有42家宣告重组失败。
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商业贸易002488
北京金固磁系汽车后服务投资合伙企业（有限合伙）
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本文来源：中国证券报·中证网
责任编辑：王晓易_NE0011
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看这里：上市公司设立产业并购基金的目的
并购重组大潮席卷而来，设立产业并购基金逐渐成为上市公司日后进行并购整合的重要工具。产业并购基金优势在于先发、杠杆、信息、收益，其中TMT、消费等行业公司成立产业并购基金后有显著的行业超额收益。上市公司设立产业并购基金的目的，一方面可以对新出现的优质项目进行培育并储备;另一方面，服务于公司的产业上下游及横向的并购整合。产业并购基金的优势在于先发、杠杆、信息、收益：“先发优势”是指提前成立产业并购基金，具有资金先发优势，一旦出现优质的标的，可以迅速实施收购，抓住新的利润增长点;“杠杆优势”是指相较于现金收购的方式，上市公司只需要出资一部分，另一部分向社会其他投资者进行募集成立产业并购基金，即可达到收购的目的，充分利用资金杠杆;“信息优势”是指上市公司通过产业并购基金收购标的资产后，可以进行管理以及培育，减少信息不对称，充分掌握标的公司的有关信息，方便于进行二次收购，将标的资产整合进入上市公司;“收益优势”是指上市公司可以享有一定的投资收益，假如日后要进行二次收购，其他投资者也可因为出资产业并购基金而获得上市公司股份，享有较高的并购重组收益。
副董事长，财务总监，未来的公司接班人还是有远见的。
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详解并购基金及运作模式，终于有人说清楚了！
1、并购基金概述
并购基金(Buy out Fund)是私募股权基金的一种，用于并购企业，获得标的企业的控制权。常见的运作方式是并购企业后，通过重组、改善、提升，实现企业上市或者出售股权，从而获得丰厚的收益，经常出现在 MBO 和 MBI中。并购基金一般采用非公开方式募集，销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行。投资期限较长，通常为3—5年，从历史数据看，国际上的并购基金一般从投入到退出要5 到10年时间，可接受的年化内部收益率(IRR)在30%左右。
在投资方式上，并购基金多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。投资标的一般为私有公司，且与 VC 不同的是，并购基金比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业。
并购基金投资退出的渠道有：IPO、售出(TRADE SALE)、兼并收购(M&A)、标的公司管理层回购等等。
2、并购基金的常见运作模式
并购基金主要分为控股型并购基金模式和参股型并购基金模式。前者是美国并购基金的主流模式，强调获得并购标的控制权，并以此主导目标企业的整合、重组及运营。后者并不取得目标企业的控制权，而是通过提供债权融资或股权融资的方式，协助其他主导并购方参与对目标企业的整合重组，是我国目前并购基金的主要模式。
(1)国外模式
在欧美成熟的市场，PE 基金中超过50%的都是并购基金，主流模式为控股型并购，获取标的企业控制权是并购投资的前提。国外的企业股权相对比较分散，主要依靠职业经理人管理运营，当企业发展出现困难或遇有好的市场机会，股东出售意愿较强，并购人较易获得目标企业的控制权。控股型并购可能需要对标的企业进行全方位的经营整合，因此对并购基金的管理团队要求较高，通常需要有资深的职业经理人和管理经验丰富的企业创始人。
(2)国内模式
控股型并购模式要经历一个较长的周期且必须有一个清晰的投资理念，目前国内的 PE市场还相对处于发展阶段，因此控股型并购模式操作比较少见，主要是参股型并购模式。通常有两种方式，一是为并购企业提供融资支持，如过桥贷款，以较低的风险获得固定或浮动收益，同时可通过将一部分债务融资转变成权益性资本，实现长期股权投资收益。
第二种参股型并购是向标的企业进行适当股权投资，也可以联合其他有整合实力的产业投资者为主导投资者，共同对被并购企业进行股权投资、整合重组，在适当时候通过将所持股权转让等形式退出。
目前国内并购基金常见的设立和运作步骤为：首先成立基金管理公司，用于充当并购基金的GP；挖掘一个或若干个项目，设立并购基金，募集LP。并购基金常常有一定的存续期，比如3年、5年、10年等;项目结束、并购基金到期，并购基金清盘，按照收益分配机制给 LP 提供相应的投资收益。
并购基金的主要参与者分为券商直投、PE 和产业资本三类。券商直投主要围绕上市公司的需求发掘并购机会，结合投行、研究所提供综合服务。PE 主要服务于项目端，最后实现退出。产业资本往往围绕自身上下游产业链布局，一般只以较少比例出资(约10%-20%左右)，作为 LP 与 PE 机构联合发起并购。
3、并购基金的盈利与估值
(1)并购基金的盈利
并购基金的盈利来源包括基金分红、固定管理费、上市公司回购股权的溢价以及财务顾问费等。对 PE 和投资者而言，投资回报主要还是分红和到期返还，一般依据投资合同的约定而来，主要有如下几种方式：
被投资企业上市，投资人持有被投企业原始股，获得投资额与原始股变现的差价。被投资企业回购 PE投资股份，投资人获得回购金额与投资金额的差价。成为被投资企业的股东，获得被投资企业的分红。将持有的被投资企业股份转让给其他机构或个人，获得转让收益和投资额的差价。与被投资企业签订对赌协议，在被投企业没有达到预设指标后，获得被投企业的经济补偿。
对于 GP 来说，一般是收取2%左右的管理费和20%的超额收益，即“2+20”。目前超额收益的分配模式主要有两种，一种是欧洲模式，即优先返还出资人全部出资及优先收益模式，投资退出的资金需要优先返还给基金出资人，至其收回全部出资及约定的优先报酬率后，GP 再参与分配。第二种是美国模式，即逐笔分配模式，每笔投资退出 GP 都参与收益分配，以单笔投资成本为参照提取超额收益的一部分作为业绩奖励。美国模式下 LP 收回投资的速度要慢于欧洲模式，目前国内绝大部分基金都采取欧洲模式。例如上述天堂大康并购基金的
(2)并购基金的估值
在并购过程中，最困难的一环在于对企业和企业家的估值。国际上通行的企业估值法有三种。第一是重臵法，就是对现在重建该企业的成本进行评估;第二是类比法，就是寻找跟该企业相类似的已上市企业，以它的市值进行推断;第三是折现法，根据企业的盈利能力，把它未来的利润折算到当前的数额。
目前国内的并购基金根据实际情况合理采用市场法、收益法、资产基础法等方法进行估值。市场法是将评估对象与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行比较以确定评估对象价值;收益法是通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值;资产基础法是在合理评估企业各项资产和负债价值的基础上确定评估对象价值。
4、并购基金产品化
并购基金常常采用的是有限合伙制，由 GP(普通合伙人)和 LP(有限合伙人)组成，其中 GP 负责并购基金的运作，并提供一定比例的资金，常常为整个并购基金的1%~5%。LP 是并购基金的主要资金提供方，分享并购基金的主要收益。
目前对LP的要求是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只并购基金的金额不低于100 万元且符合下列相关标准的单位和个人：
（一）净资产不低于1000 万元的单位；
（二）金融资产不低于300 万元或者最近三年个人年均收入不低于50 万元的个人。
对于规模较大的并购基金，单个 LP 常常要出较大的资金量，比如1 亿元以上，这就限制了投资者群体范围。因此我们可以利用产品化来扩大客户的参与群体、降低参与门槛。
5、风险控制
并购基金的运作是一个复杂的过程，从基金募集、成立到并购的实施、项目管理以及分红、退出清算，某个环节出现问题，都会使投资者面临损失。因此并购基金在进行产品化的过程中应当特别注意风险的控制，尤其要关注如何实现安全退出，注重退出方式和时机的选择，制定完善的退出方案。
按照 LP 与 GP 职责分工，LP 的角色定位在只负责出资，而不参与投资管理活动。 LP对 GP 过多的干预可能会降低基金运行的效率，而 GP 也可能滥用职权侵害 LP 的利益，如当 GP 同时管理 A 与 B两只基金时，可能会由 A基金去收购 B基金所投资的项目实现 B的退出，或者挪用 A 的资金去缓解 B 的资金短缺问题等。
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地址：青岛市崂山区海尔路182-8号半岛国际大厦28层
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