上市公司债务危机袭来 理性去杠杆是唯一出路
《董事会》
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　　中国上市公司负债，一直是个备受关注的话题。
　　2002年，相当多的A股上市公司负债率维持在很低的水平，不仅低于欧美日等发达国家和地区，也低于一些发展中国家水平。但此后，A股上市公司负债一路飙升。到了2011年，剔除金融业后，A股上市公司总负债达到同期中国GDP的3成。2013年，非金融上市公司债务总额飙升至14万亿元，不少企业的财务危机已触发了坏账警报。
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　　在非金融类上市公司的负债逐年走高的同时，盈利却在逐渐下滑，投资收益率甚至小于利率。有统计显示，上市公司加权投资回报率已经连续4个季度低于贷款利率。
　　当前，中国经济增速趋缓已经是不争的事实，同时经济增长的困难因素在增多，企业发展的总体环境趋于恶化，为那些债台高筑的上市公司前景带来了更多的不确定性因素。A股上市公司是否面临着债务危机？是什么原因造成A股上市公司负债的一路飙升？在金融部门去杠杆、实体经济去产能的现阶段，A股上市公司如何走出债务梦魇？
　　主持人：
　　本刊记者 郭洪业
　　讨论嘉宾：
　　鲁政委：(,)首席经济学家
　　刘振华：毕马威全球中国业务中心研究部经理
　　徐莎：中南大学商学院博士
　　何志聪：上海荣正投资咨询有限公司总裁
何志聪：A股公司“庞氏”运营或“断链”||###||###||###
　　A股公司“庞氏”运营或“断链”
　　中国企业的债务危机和简单粗放的增长方式有不可分割的关系，上市公司大多是劳动力密集型或资金密集型企业，发展模式以收取“加工费”、“过路费”居多，不具备核心竞争力，抵御债务风险的能力很低。
　　文/何志聪
　　今年我们看到很多怪现象：先是上半年上市公司非公开发行融资额度创新高，后是拟上市排队企业纷纷被并购，再是不断有新上市企业拿钱去购买产品。这些现象向市场释放出一个非常明确的信号：中国实体经济很缺钱，中国的上市公司更缺钱。我们不禁要问，上市本身就是解决融资问题的利器，中国资本市场发展了这么多年，A股资产总额已经接近120万亿元，为什么资本市场最基本的融资功能，得不到正常发挥？
　　中国资本市场发展这么多年，很多摸爬滚打的企业家可能还没意识到，“上市梦”的背后有一个上市“陷阱”，这个“陷阱”在企业立志上市的那一刻起就已经预埋了。在企业上市过程中，从最开始的PE引进，几乎所有的“对赌”条款，都在谈收入、谈利润，很少有跟企业家谈技术创新、谈竞争力升级；从企业上市那一刻起，表现更为突出的是，所有的企业经营都在围绕同一个词，叫“股价”（被包装成市值管理）。股权多元化之后，很多企业按照以往经营管理的老路去走，就觉得很不适应，他们除了实体经营之外，还需要花费很大精力去做投资者关系经营，而且投资者关系变得愈发复杂和敏感。企业不仅要面对众多中小股民对“短期收益”追逐的压力，还必须面对一些机构的“逼宫”，比如去年雷士照明的股东之争，今年A股(,)的人事变动，都在反映短期利益与长期利益之间的博弈。上市等同于企业家上“贼船”，这种上市“陷阱”在当下中国不成熟的资本市场环境（投资者以短期收益为主），特别是在过去五年中，表现尤为明显。
　　短期利益驱动或胁迫下，企业不得不选择短期行为，这对上市公司的危害很大。在中国资本市场中，上市公司大多是劳动力密集型或资金密集型企业，从行业来看，以加工制造、贸易类、类为主，商业发展模式以收取“加工费”、“过路费”居多，较少具有核心竞争力或者技术门槛，很多企业不具备“走出国门”的条件。这些企业上市募集资金后，感知到外部资本市场的压力（同时，手头现金也比较宽裕），很容易有两种扩张冲动：一是简单的重复再生产，扩展生产线、扩张门店，跨行业投资，出手阔绰，体量巨大；另一种是大手笔的资产收购，上演“大鱼吃小鱼”的游戏，一个行业中一旦有上市成功的公司，整个行业的竞争态势都被破坏掉。在经济处于上升期时，各种矛盾都能被掩盖，而且“胆子”越大的企业，盈利水平越高，越容易成为“牛股”，但一旦宏观经济形式反转，“裸泳”现象就屡见不鲜，纵观2012年以来业绩巨幅下滑、股价腰斩的造船、光伏、服装、餐饮等行业，都有这样的特点。
　　从微观上看，依靠简单粗放的扩张，企业仅仅是外强中干，大而不实。一旦市场上的产品同质化程度变高后，产品竞争很容易演变为价格竞争，并最终演变为资金实力的竞争，随之而来的是采购商的还款期限被不断延长，垫资情况司空见惯。因此，在后经济危机时代，带有“庞氏骗局”味道的经营手段就一再上演，依靠收老账，来支持企业放“新账”（还包括供应商欠款、银行借贷），账期可控是重中之重。但从上看，2012年上市公司整体应收账款开始大幅增加，应收账款均值从2010年的5.28亿，攀升至2012年底的8.06亿，增幅达52.54%。更可怕的是，存货量也在大幅增加，从14.18亿至21.15亿元，增长了49.21%，这说明通过“老账”支持“新账”从而良性循环的方式已经日渐“断链”，不堪重负，这就是实体经济业钱荒的根本原因。
　　很多企业家是在上市之后才真正体验资本市场所带来的外在压力。因此，他们需要深刻理解上市仅仅是促进企业发展的一种工具，仅仅是企业发展的一个阶段。企业家应调整心态、更新理念，专注于企业的可持续发展，从根本上杜绝以短期利益为主导的成长模式，真正理性地构建“上市梦”。
刘振华：政府兜底引发企业过度负债||###||###||###
　　政府兜底引发企业过度负债
　　国有企业的管理层更多受行政级别和党务系统的制约，而不是外部的经理人市场，债务对企业管理层的约束作用有限
　　文/刘振华
　　有统计表明，中国企业的债务成本达到8%左右，也有研究认为实际债务成本可达两位数。和债务成本相比，就过去几年的整体情况来看，A股公司的净资产回报率在逐年下降，比如A股全部上市公司2010年的净资产回报率为14.6%，2011年为14.1%，2012年为12.5%，原因包括过度投资导致投资回报率下降、某些项目的投资回报低于债务成本等。
　　除了整体问题之外，上市公司债务还存在结构性的问题，问题的实质是债务资源的错配。年期间，国有比重较大的能源行业的净资产收益率基本上处于下滑趋势，而资产负债率却处于上升趋势。背后的原因是：非市场因素导致该行业的企业可以得到大量债务（银行贷款和等），引发过度投资，投资回报率下降，最终债务反成为负担。
　　相比之下，日常消费品行业（包括食品、饮料、家庭与个人用品）则呈现完全相反的情形。和其他有较强产业政策支持的行业相比，日常消费品行业的产业政策力度很弱，行业内企业在贷款等领域的优惠甚少，这客观上抑制了该行业杠杆率的上升。
　　债务融资对于企业经营绩效起着多重作用，还本付息的内在压力可以鼓励管理层好好工作，减少他们的懒惰行为。但如果债务融资过多，财务费用可能对企业形成较大的负担，增加企业发生财务危机的可能性。因此，来自银行和债权人对企业运营和财务的监督有利于企业运营效率的提高，但上述的积极作用都是有条件的。比如，债务应该是“硬约束”，而不是“软约束”。具体来讲，银行和债权人应行为理性，不受非经济因素的干扰；有一个良好的企业破产机制；有运转良好的企业经理人市场。但中国的情况却不符合这些描述，债券违约就是一例。
　　2012年以来被阻止的债权违约案例，涉及企业包括(,)、江西赛维、新疆中基实业、上海超日太阳能等。按照正常的市场安排，它们的案例完全可以归结为债权违约，但地方政府出于对就业、财政税收等因素的考虑，随即予以干预，在大多数情况下，地方银行会安排新贷款来予以协助。以江西赛维LDK为例，尽管其无法全额支付日到期的约2400万债券算是某种形式的违约，但就是因为政府的支持，包括日有江西新余国资背景的江西恒瑞新能源购买赛维19.9%的股份，以及江西省政府为赛维提供的20亿元的“赛维稳定发展基金”，赛维得以多次暂别破产危机。
　　此外，国有企业的管理层更多受行政级别和党务系统的制约，而不是外部的经理人市场，债务对企业管理层的约束作用有限。
　　总之，企业遇到债务危机，如果是银行贷款，因政府的干预银行贷款可以逾期；如果是企业债券违约风险，政府也会予以救助。这都加强了市场对企业债务很可能不会违约的观念，变相地降低了投资者眼中企业债务的风险，提高了债务投资风险折价后的收益率，这要求企业有更高的投资回报率来覆盖债务成本，这对企业的经营反而是负面因素。
　　同时，企业对“监管干预，政府兜底”的预期会鼓励企业筹集多于正常水平的债务，进而带来过度投资，降低投资回报率，最终对企业带来伤害。这也可以解释为什么中国经济整体上产能过剩和高杠杆（另一原因包括长期低于市场价格的利率）。
徐莎：企业债务问题还未不可收拾||###||###||###
　　债务问题还未不可收拾
　　目前A股非金融类上市公司较高的债务负担，是受政策刺激带来的企业投资增长与受融资环境限制的双方面作用结果
　　文/徐莎
　　2011年GDP增速回落预示着由“4万亿计划”所带来的危机后高速增长阶段已结束，国民经济开始趋于稳步增长状态。然而，受政策刺激驱动的企业投资增长却未能及时对经济形势的这一变化做出恰当的反应，为满足投资需求而进行的企业借贷仍在继续。以2009年底已上市的1972家A股非金融类上市公司为统计基础，2012年上述公司负债总额较2011年上升15.54%，而利润总额却下降了9.11%。缺乏收益的负债上升，不仅无法让企业享受到财务杠杆带来的额外收益，反而会使利润受到债务成本的侵蚀。这种上市公司负债与收益间的不匹配状况，带来了后危机时代上市公司发展的新困局。
　　满足金融危机后的企业投资扩张需求，是上市公司负债总额增加的直接原因。2008年底经济刺激计划的推出，年间良好的宏观经济形势，带动了企业投资扩张的热情。年上述上市公司平均资本支出增幅达到28.98%，受到“4万亿”支持的电子、社会服务、传播与文化、食品饮料、医药生物、机械设备仪表等行业，2011年资本支出较2009年的增幅更是达到90%以上。
　　大规模的投资活动离不开巨额资金的支持，然而，2009年以来全球经济放缓导致国内企业出口增量大幅下滑，国际大宗商品价格的持续波动与国内通货膨胀水平的居高不下带来企业成本增加，进一步挤占利润，使得内源融资可提供的资金支持十分有限。
　　长期以来，股权融资一直为上市公司所偏爱。A股市场普遍存在的不分配或低股利现象以及投资者对投资的热情，使得上市公司可以从股票市场中获得低廉的资金，而不必考虑投资者回报，较低的融资成本与外部约束机制的欠缺，是上市公司偏好股权融资的重要原因。不过，2009年以来A股市场的持续震荡与长期低迷，令投资者对股票热情骤减，增发股破发事件屡有发生，股权再融资成本上升。此外，证监会对上市公司股权再融资方案审批的收紧，尤其对房地产等行业的暂停审批，更使得通过股市再融资方式获取的资金十分有限。
　　在内部融资、股权再融资受限的情形下，2009年后宽松的环境带来的债务融资便利性，促使上市公司更多地通过银行借款与发行债券等债务融资方式来满足资金需求。尤其是2010年末以来证监会对公司债市的政策性推动，促使公司债市场得到进一步的扩张。根据相关数据统计，2012年我国公司债发行总额达5964.58亿元，约为2010年的5.38倍。债务融资渠道的扩宽，在一定程度上推动了上市公司整体负债的增长。可以说，目前A股非金融类上市公司较高的债务负担，是受政策刺激带来的企业投资增长与受融资环境限制双方面作用的结果。
　　在宏观经济放缓、企业利润下滑的现实背景下，目前上市公司的债务负担水平无疑是过高的。过高的企业债务带来的直接后果是财务费用的高企。在未来信贷环境紧张的条件下，高额的债务偿还压力或将成为拖垮企业的导火线。
　　尽管债务的过多增长给上市公司带来了新的发展难题，但所幸这一问题并非十分严重。通过企业转型、寻找新的利润增长点等方式，来利用与消化已有负债，更科学、谨慎地衡量投资机会的可行性，保持投资规模的适当性，是控制上市公司债务风险的有效途径之一。而此轮公司债务的增长，也给企业提供了更广泛的融资渠道，为企业改善资本结构提供了机遇，有助于改变过去企业融资对股票市场与银行贷款的过度依赖。
　　在经济增长欠佳的环境下，面对新的投资机会带来的融资需求，上市公司应该依照自身条件与投资项目特点，来选择适当的融资方式。无论选择何种融资方式，企业的融资决策必须以一定的未来盈利可得性为基础，避免盲目的投资扩张。
鲁政委：企业负债理性去杠杆是唯一出路||###||###||###
　　理性去杠杆是唯一出路
　　我们对于转型的企业要更宽容。此前很多人都嘲笑过武钢养猪，其实武钢养猪是没有问题的，这是它转型的一种方式，如果说产能已经过剩了，而养猪赚钱，那为什么不可以养猪呢？
　　文/鲁政委
　　对于企业负债节节攀升的现象，我觉得看到一种现象是挺容易的，甚至对这些现象做一些道德的判断也不困难。关键在于我们怎么样找到避免这种问题产生的根源。这并不是一件容易的事情。
　　2002年，我们正处在六年通缩的尾声，已经去完杠杆了。尽管这是一个痛苦的过程，大量企业倒闭，也给银行留下很多的烂账――银行的坏账率至少都在20%以上，但毕竟完成了一个去杠杆的过程。
　　从那时候起，再度出现了杠杆率的攀升。如果我们观察它的过程，可以发现是从2007年之后，当时我国的企业表现都很好，很多产品出现产销旺盛的态势，一些产品甚至还供不应求。在这一阶段，企业要求借点钱，扩大业务，这也是正常的表现。
　　2008年突然出现了国际金融危机，我国出台了4万亿的救市政策。刺激经济后，很多企业觉得钱好借，融资成本低，加上这么好的机会，就产生不借白不借、借钱少了是笨蛋的想法。由此，很多企业都在做一样的事情，都在借钱扩大产能。最后的结果就是，等大家都投产的时候，发现产能太多了。结果，一方面借钱太容易，另外一方面业务又太差，两种现象同时发生了。
　　如果仔细研究上市公司的负债率，大致能按可贸易程度分为两个阵营：一是可贸易程度比较高的，比如说工业品；一种是可贸易程度比较低的，在这十多年里负债率总体水平是下降的，比如说医疗保健、食品饮料、网络和金融服务业。
　　现在人们为什么觉得债务在恶化，其实主要一点是我国对高估导致。在产能过剩的情况下，产品根本就出不去，外贸产生问题，国内的市场还受到外资的挤压，进而挤压产业的生存空间。
　　企业情况恶化，就需要刺激经济，给一个宽松的货币环境，让它可以更便宜地借到钱。如果企业基于经济良好的前景而加大投资，这不是一个问题，因为它借到钱可以很快地挣到钱，负债最终显示不会高，但就怕突然之间挣不到钱，那就真的有问题了。对上市公司来说，比较高的负债率和盈利水平的不断下降，意味着如果没有相应政策、尤其是汇率方面政策调整的话，上市公司还会困难很多年，不排除一些企业出现更大的亏损甚至退市。当然，国有企业可能通过重组来缓解这样的压力，但重组是没有意义的，因为母公司没有上市，其实是变相地将包袱甩掉，利用母公司将上市公司的财务报表扮靓，实际问题没有根本解决。
　　现在中央表示要支持实体经济，那么我们要问一问，此前为什么不支持实体经济呢？是因为我们从来不支持实体吗？不是的，是因为现在实体经济没有办法支持了，放进去就亏钱。说到底，就是投资要能赚到钱，否则进去的越多，肯定就亏得越多。
　　过去的好日子已经过去了，对企业来说，现在能够做的就是，未来要更加理性地经营，接受眼前的现实，认真地压缩杠杆。压缩杠杆有几种办法：一种是接受兼并重组，这是很重要的办法，实际上很多强大企业的出现，都是在这种过剩时期以优胜劣汰的方式来完成的，虽然过程很残酷，但也是不得已的做法；一种是一些企业要破产，一些目前还有能力的企业要转型，我们对于转型的企业要更宽容。此前很多人都嘲笑过武钢养猪，其实武钢养猪是没有问题的，这是它转型的一种方式，如果说产能已经过剩了，而养猪赚钱，那为什么不可以养猪呢？
郭洪业】 （责任编辑：戴海东）
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48小时新闻点击排行榜&　二、上市公司债务重组存在问题的解决对策
　　（一）妥善运用债务重组方式，合理确定债务重组的对象和范围。
　　就2011年的统计数据来看，在上市的1570家公司中，有316家发生了债务重组，占全部上市公司的20.13%。其中的229家作为债务人获得了133亿元债务重组收益，一定程度上缓解了公司的财务危机。但是并不是说所有这些进行了债务重组的公司都通过债务重组解决了公司的财务风险。
　　所以要认识到，并非任何一家上市公司的债务问题都适合通过债务重组来解决其现有问题。对于那些经济效益是暂时低下或出现财务困难是一些特别原因、因素导致的，但是发展前景很好的上市公司，才应该是可进行债务重组的重要对象。对于由于公司管理水平较低、内控混乱以致经济效益持续降低、财务状况持续恶化的上市公司应予以债务重组限制。上市公司其主要经营业务所处的行业处于供大于求的状态，且其业务市场竞争激烈，甚至属于国家限制发展的行业，也应予以债务重组限制，通过其他资产重组方式调整企业结构和发展状况。只有债务重组对象和范围选择合理，才能在真正意义上帮助上市公司获得成功改制，才能对行业发展产生良性影响。
　　（二）完善相关法律制度，保障各方利益。
　　从会计角度来看，2006年新会计准则中关于新债务重组准则将债务重组收益计入当期损益的这一规定，使得上市公司在债务重组中虚增了利润，导致公司财务报表的数据在一定程度上给投资者传达了不实的信息，应对这一规定有所调整，解决其虚构上市公司利润的问题。比如沪深股市中主要是*ST、ST公司通过债务重组获取收益来进行利润的调节。显然2006年施行的《企业会计准则》对*ST、ST公司的影响相对较大。在2011年期间，通过进行债务重组获得收益超过1亿元的，共有21家。包括ST公司4家、*ST公司17家。在这21家进行债务重组的公司中，实现真正经营盈利的只有2家，其余19家上市公司的营业利润均为负值。但是这21家进行债务重组业务的上市公司的利润总额却都是正值。数据表明，可以说这21家进行债务重组业务的上市公司中绝大多数的营业状况十分糟糕。所以在某种程度上可以说一些上市公司进行债务重组业务实际上就是欺骗投资者。
　　（三）优化上市公司治理结构，改进内部管理。
　　为保证公司的健康、高效运行，建立完善的法人治理结构是非常必要的，这样才能对公司的各项风险防患于未然，及时发现，及时采取措施，使公司的风险降低到最小。很多公司债务重组后，效果一般，只是进行了&换血&&脱壳&，根本上讲是由于公司的法人治理结构不完善。管理层由内部人员管理控制，以致内控制度形同虚设。这些问题是ST类公司普遍存在的问题，针对这些问题，我们应该：首先，证监会应从我国实际国情出发，研究并制定上市公司其治理结构的基本准则要求，通过制定的法规或制度以及具有强制性的执行力度来全力提高上市公司治理结构的水准。其次，推进和改进激励和约束机制，包括管理人员激励、不能侵犯股东利益问题。最后，上市公司的治理结构以及其执行情况也应作为上市公司对外信息披露的重要组成部分。
　　（四）切实加强监管和信息披露。
　　从内部来看，制定上市公司内部行为准则，规范信息披露，向相关机构提供准确、真实、无误的数据。不要弄虚作假，通过各种各样的利润操纵手段来掩饰公司实际亏损情况，欺骗广大投资者和相关利益人。避免进行盈余管理，靠虚盈潜亏美化对外报表在某种程度上影响投资人和债权人的判断，使得债权人和投资者蒙受重大损失。
　　从外部来看，一方面加大已有监督机构的监管力度，另一方面学习国外的经验，比如设立一个类似美国&财务会计准则咨询委员会&的机构，吸收来自各界代表。加大会计准则制定过程中有关意见的收集，而且在整个过程中要重视意见反馈，通过各方面的努力健全我国的会计准则。
　　我国市场经济在不断的发展，上市公司也随之逐年增长，但是大部分上市公司都承担着大量债款，当由于公司无力偿还债款，利润逐年下降时，便通过进行债务重组来实现扭亏为盈。尤其是在新的债务重组准则颁布后，将债务重组收益计入当期损益。这一规定，意味着债权人一旦做出权利让步，作为债务人的上市公司一般便可获得极大的收益，并能够将该收益直接计入当期收益，最终在利润表中体现出来。新的准则是对上市公司的进行债务重组行为规范的进一步加强，以保证所披露的会计信息的可靠性，债务重组最终帮助上市公司真正实现解决财务困难问题，改善并提高其经营状况，使债务人和债权人实现最终的双赢。
　　三、结束语
　　由于自身和外界多种因素的影响，证券市场上的一些上市公司，由于资产负债结构不合理、公司治理结构不完善、经营管理不科学等，严重制约了公司的生存发展。为了减轻上市公司债务负担，改变财务困境和经营困难，目前最有效的途径就是进行债务重组。债权人和债务人通过慎重协商，在法院的监护下，签订债务重组协议，债权人做出一定程度的让步，如修改债务偿还条件、延长还款期限等，有时还需要有政府的参与，给予税收或其他方面的政策优惠，让债务人渡过暂时的债务困难，轻装上阵，完善公司治理结构、改进经营管理理念和制度，优化资本结构，构建监管体系，完善内部控制等，从而从根本上解决公司的债务问题，帮助公司能够长久、持续、健康的生存和发展。
　　参考文献：
　　[1]崔恩善.企业债务重组会计问题研究[J].现代经济信息，2012，2.
　　[2]杨景海.我国上市公司债务重组管理&[J].合作经济与科技，2011，4.
　　[3]牛锡明，丛林.中国企业债务危机与重组[M].中国金融出版社，2009.
　　[4]曹福利.我国上市公司债务重组研究[M].西南财经大学出版社，2008.&&
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民企上市公司接连出现债务违约，本质上是经营顽疾的显性化过程。对于1）有息债务陡增，且占比畸高，2）自由现金流持续表现出羸弱迹象，3）实际控制人负面新闻不断，4）存款收益率低于市场平均水平的民企而言，投资者需规避资金链弊病引发信用风险的可能。
1、收益率午后上行，严监管担忧再起。加息落地，市场短暂企稳后，昨日谨慎情绪再起，一方面，活跃个券收益率早盘窄幅震荡，午后持续上行，日终170215收于4.825%；另一方面，国债期货主力合约宽幅震荡，受现货带动午盘下跌。尽管今日财政部操作国债随买，成交量尚可，但也难改弱势交投，原因之一，市场传言中央经济工作会议或将推进严监管；原因之二，昨日跨年资金依旧紧俏，同时IRS趋势性上行，折射的流动性预期并不乐观，叠加负债端压力尚未消除，极易触发市场担忧情绪。
2、年末这道坎，民企怎么过？近期因某资管产品兑付逾期，引发市场对于上市公司龙力生物债务违约关注。这也是继保千里之后，本月再度出现民企上市公司违约事件。昨日，龙力生物发布“关于媒体报道核查的公告”，内容称：1）公司因流动资金需求，曾与中海信托签署贷款合同；2）该借款资金主要来源为大同证券管理的资金集合计划；3）截至12月7日，公司尚未清偿贷款，构成违约；4）公司多个银行账户已经冻结。与此同时，监管部门下发关注函，对公司现金流及债务情况进行问询。截至今年3季度，龙力生物账面货币资金高达9亿（多以银行存款为主），足以偿还信托贷款，但为何资金链如此紧绷？事实上，龙力生物与保千里违约有着较为相似的共性，我们以此对比说明。
共性之一：有息债务占比颇高，难敌财务费用侵蚀效应。首先，两大公司近年来有息债务占总负债比例均超过60%，保千里持续攀升，17Q3逼近85%。其中，龙力生物有息债务占比于16年下半年骤升，源于信托贷款规模的陡增。其次，债务结构的不合理促使财务费用高企，对净利润的侵蚀显著，今年以来，龙力生物财务费用占净利润平均比例达到41%，而保千里则在42%左右。负担过重的财务费用，表面耗散的是公司内部造血机能，实质上是削弱偿债能力。
共性之二：自由现金流羸弱是痛点。尽管两大公司营收增长尚可，但现金流却折射的是相反景象。我们以经营性现金流净额与投资性现金流净额之和构建自由现金流来看，16年以来，由于投资性现金流的过快流出，致使公司内部现金流处于相对匮乏的状态。进而也造成短期兑付出现较大压力。
共性三：实际控制人的负面信息不断。保千里之所以投资性现金流大规模流出，与原董事长的过度投资密切相连；除此之外，公司还陷于信息违规披露、监管处罚和银行查封资产及要求提前还贷等负面因素中。无独有偶，龙力生物实际控制人将持有股份几近全部质押，同时公司多个银行账户遭到冻结。民企近年以来成为违约重灾区，原因之一与实际控制人非预期行为有关，此次两家上市民企亦难以幸免。
共性四：差异中蕴含的共同点－－可动用的资金或低于账面数额。尽管现金流和债务结构层面呈现出弱化的特征，但当我们采用货币资金与短期债务之比拟合短期债务覆盖能力时发现，两家公司出现较大分化，这也回到我们此前提出的问题。龙力生物短债覆盖能力并不差，相较而言，保千里则已经出现偿债“捉襟见肘”的迹象。由于两家公司货币资金绝大部分由银行存款构成，我们以利息收入占银行存款比例估算利息率来看，两大公司存款收益率不足1%，均低于目前市场平均水平。尽管其中存在偏差，不过一定程度上反映出公司可动用的资金要低于账面数额。
总体而言，民营企业接二连三暴露资金链问题，实际是公司经营顽疾显性化的过程。两家上市公司债务违约进一步折射的是民企信用事件的超预期特征。随着今年以来融资成本的上行，民企再融资痛点显现无疑。明年到期信用债规模不小，叠加面临回售的房企债规模亦在高位，如何从过往经验中预判主体信用资质，我们将在后续的高收益策略中做更为详细的解读和剖析，望投资者密切关注。
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股票可以分成很多的板块，有中小板股票有创业板股票，那么二者究竟有哪些区别呢？中小板和创业板之所以出现这样的区别，到底是为什么呢？如果用一句话来概括的话，那么中小板股票是创业板股票的过度，创业板股票是在中小板股票之后所设立起来的，同时，中小板股票仍然存在，二者同时存在并行不悖。关于二者的具体区别，还需要从二者的相关介绍中得知。　
1、中小板股票。顾名思义，这是中小企业板块所发行的股票，流通的金额在1亿人民币以下的创业板块都可以称之为中小板块，中小板块是相对于主板市场来说的，因为有些上市公司的条
一根阳线改变信仰。2月9日都还在讨论是否会发生系统性风险，争先恐后割肉；3月9日又开始讨论创业板的牛市是不是来了。仅仅只是上周五创业板那一根放量的阳线。从技术分析的角度来看，这一根携巨量的阳线突破了年线，量价配合较为完美，使创业板的技术形态得到了较大的改观，后市相对乐观。今年我一直提倡基金投资要均衡配置，不要单押某一个板块。既然它来了，就顺势而为吧。在过去的一年，我（二鸟说）对价值投资和价值风格的基金讲的比较多，成长风格的基金提及较少，本文就专门讲一下成长风格的基金。一、长线成长风格基金这类基金
南方绝对收益、南方消费基金经理美国南加州大学金融工程硕士，CFA，南方消费、南方中证500增强、南方绝对收益基金经理。
一、量化对冲基金特点及定位：1、基金特点：该类基金通过量化模型选股构建股票多头组合，同时做空股指期货对冲股票市场系统性风险，波动率较小，力争在有效控制回撤的基础上，提供超额收益。2、基金定位：该类基金与目前较为流行的股票型、债券型基金不同，基金分类上属“股票多空”类基金，属于中低风险产品，具有一定的配置价值。
二、影响量化对冲基金的因素：①组合构建（多头）
先来看一则最新消息吧：目前国内独角兽企业中，资产10亿美金的约100家左右，20亿美金的不超过50家，接下来准备分批推进A股上市。放出此消息的可是比较官方的途径哦。一提到【独角兽】概念，大家的脑海里肯定离不开“科技”两字。没错，司令在上周的文章里也有谈到，这些“兽们”确实主要分布在互联网、电商、高端制造、云计算、人工智能、生物科技等领域。所以，好几位小伙伴就来问：“有没有科技主题的基金推荐？富士康上市会利好哪些板块的基金？”今天我们就来分析下，是不是名字带有【科技】两字的基金就是未来的【独角兽】
谈及时下最热的话题，恐怕非以BATJ为代表的海外上市“独角兽”公司回归A股莫属了吧，虽然在最近一届的政府工作报告当中明确提出了支持优质创新型企业上市融资的动议，证监会方面也给出了政策方面打开绿灯的说法，但毕竟在具体实施层面上还存在包括CDR在内的诸多障碍需要一一排除，实际推进或许难以一蹴而就。不过这并不妨碍相关概念股引发资金的关注从而提前迎来一波行情，今天兰兰就为大家推荐一只概念股集中的基金：天弘中证计算机指数C(001630)。▼基金把脉其实涉及到独角兽相关概念股的基金不在少数，之所以选中此基
如果你通读一下今年的政府工作报告，就不难从中发现涉及到加强雾霾治理的内容，随着2020冬奥会时间的拉近，环境治理力度的进一步加强并不令人感到意外。反观当前A股当中环保板块的表现，估值仅为25，业已处于3%的极端历史地位水平，即使没有政策方面的利好单就技术层面而论也存在相当强烈的反弹需要吧。其实早在今冬供暖季到来之前兰兰就曾推荐过一只环保主题的基金，奈何并未如愿走好，不过近期随着政策热度的提升重又回到了兰兰的视野当中，它就是汇添富中证环境治理指数C(501031)。▼基金把脉关于此基的基本信息在之
文章来源：李超宏观研究与资产配置一、自上而下与自下而上选股逻辑的投资者对美股多空分歧巨大由于香港股市与美国股市关联很大，我们路演的香港投资者都认为美股市场是今年港股和A股的重要影响因素，但是对美股多空的观点分歧很大。绝大多数自上而下逻辑的投资者坚定看空美股，主要逻辑包括：1）美国通胀可能走强，美国经济显出过热迹象，美联储会加快加息进程，美国长端利率可能继续上行，冲击股市；2）美国特朗普政府有挑起全面贸易战的风险，将影响全球资本市场风险偏好；3）美股此前长期牛市上涨，累积获利盘太大，一旦发生调整，
世上本无价值，跌得多了便跌出了价值、风吹的多了也吹出了价值。继去年白酒家电一骑绝尘之后，今年风水“赚”到了创业板头上（就当下来看）。据统计，今年以来主要宽基指数中，创业板独占鳌头，创业板50则堪称鳌头中的鳌头。表：今年以来主要指数涨幅对比数据来源：Wind资讯
统计截止日期：板块轮动了，但“大”者领涨，哦不，“龙头”领涨的格局仍在。这或许便是创业板的价值投资哲学。创业板涨得好，创业板基们也乌央乌央的挤在了基金收益排名的前列。据统计，截止昨日收盘：1. 今年以来收益排名前12的
天华超净特停自查，宁德时代更新IPO公告。前脚妖股刚成，市场关注度提高，后脚IPO再传消息，进度加快预期发酵。当前市场，独角兽热度并未散去，宁德时代作为独角兽典型代表，概念股有望迎来炒作。今天盘面，独角兽概念迎来板块调整，但宁德时代概念股双环传动、华自科技强势封涨停，这一反差充分表现了市场对宁德时代概念股的挖掘。宁德时代概念股如何选，核心关注2个方面——受益程度和时间差，受益程度方面，重点关注华西股份、东方精工和科达利，时间差方面，重点关注天华超净、双环传动和华自科技。最近热门的独角兽很多，但像
作者丨缪凌云
来源丨野马财经最近一段时间，“独角兽”无疑是市场中最令人瞩目的概念。科技含量高、发展速度快、标的稀有的特性，不仅使之获得了诸多资本的青睐，而且也站上了政策的风口。而富士康从报材料到挂牌上市36天创记录、360开创式借壳上市等“独角兽”企业的绿色通道也令业界侧目，一条针对独角兽企业的“定向注册制”通道正在打开。两会期间，《2018年政府工作报告》中明确提出“支持优质创新企业上市融资”，上交所也已经出台了一套以 “BATJ”类企业、“独角兽”企业为对象的服务方案。那么究竟哪些企业能够
最近随着市场出现的调整和一些风格转换，一些朋友又开始出现一些焦躁不安的情绪。是继续持有还是出局，持有的话是继续拿价值风格的基金，还是转投中小创？选项越多，烦恼就越多。这是最近一个朋友给我发的他近期的神操作。典型的一手好牌被打烂了，一肚子苦水没地方诉。安信价值精选这么好的基金，辛辛苦苦搜集了那么多的筹码，在2月9日最低点割肉了。卖了之后发现大幅反弹了不甘心，又想买回来。这种搞法，就是典型的追涨杀跌。先不说能不能赚到钱，首先对身心健康就无益。你看盘盯盘，得操心吧；来回两边被打脸，滋味也不好受。赚的这
“小创”童鞋从2月12日起到今天的3月12日，从最低1604点一路“飙升”到最高点1901点，一个月期间上涨幅度超过18%。最近不少小伙伴来询问，【创业板指数基金】怎么选？也许有些小伙伴会觉得跟踪创业板指数的基金不都是一样的吗？只要选择“跟踪误差小、盘子规模大些”的一只不就可以了嘛。不过我估计提问的小伙伴“口中”的创业板指数基金，并不仅仅是指跟踪创业板指数的基金。目前市场上跟踪创业板指数的指数基金有三种，分别是“创业板指数基金”“创业板50指数基金”和“创业板指数增强基金”。今天我们就来说说，这
股票可以分成很多的板块，有中小板股票有创业板股票，那么二者究竟有哪些区别呢？中小板和创业板之所以出现这样的区别，到底是为什么呢？如果用一句话来概括的话，那么中小板股票是创业板股票的过度，创业板股票是在中小板股票之后所设立起来的，同时，中小板股票仍然存在，二者同时存在并行不悖。关于二者的具体区别，还需要从二者的相关介绍中得知。　
1、中小板股票。顾名思义，这是中小企业板块所发行的股票，流通的金额在1亿人民币以下的创业板块都可以称之为中小板块，中小板块是相对于主板市场来说的，因为有些上市公司的条
一根阳线改变信仰。2月9日都还在讨论是否会发生系统性风险，争先恐后割肉；3月9日又开始讨论创业板的牛市是不是来了。仅仅只是上周五创业板那一根放量的阳线。从技术分析的角度来看，这一根携巨量的阳线突破了年线，量价配合较为完美，使创业板的技术形态得到了较大的改观，后市相对乐观。今年我一直提倡基金投资要均衡配置，不要单押某一个板块。既然它来了，就顺势而为吧。在过去的一年，我（二鸟说）对价值投资和价值风格的基金讲的比较多，成长风格的基金提及较少，本文就专门讲一下成长风格的基金。一、长线成长风格基金这类基金
基金交易，开始申购费不打一折的时候，确实挺高的。即使申购费一折，其实和股市交易相比也是蛮高的。
为了保护长期投资者的投资权益，降低流动性风险，遏制大额资金进出给基金收益带来的影响。去年证监会颁发了《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》，并且从10月1日开始施行，不过对已经成立的开放式基金，预留了6个月的调整期，也就是在这6个月里，基金公司可以积极筹备应对，最晚日起，全面执行流动性新规。规定要求，最晚日起，各基金公司要对持续持有少于7日（自然日），并发
什么是“二八轮动”“二”就是股市里有占比20%的大盘权重股，“八”就是股市里有占比80%的中小盘股。轮动呢，就是大盘股和中小盘股的不断切换。然后加一个择时的指标。于是，自己幻想一下，市场风格嘛，大部分情况不是大盘涨就是小盘涨。大盘将要涨时，我买大盘股；中小盘涨时，我买中小盘股。我怎么买股市上各种盘子的股票呢。很简单哦，基金里有一种指数基金，就是跟踪的指数。于是，拿出市场上的一个二八轮动来看。选了跟踪沪深300的指数基金，作为大盘股；选了跟踪中证500的指数基金，作为中小盘。我们可以看到下面有的二
南方绝对收益、南方消费基金经理美国南加州大学金融工程硕士，CFA，南方消费、南方中证500增强、南方绝对收益基金经理。
一、量化对冲基金特点及定位：1、基金特点：该类基金通过量化模型选股构建股票多头组合，同时做空股指期货对冲股票市场系统性风险，波动率较小，力争在有效控制回撤的基础上，提供超额收益。2、基金定位：该类基金与目前较为流行的股票型、债券型基金不同，基金分类上属“股票多空”类基金，属于中低风险产品，具有一定的配置价值。
二、影响量化对冲基金的因素：①组合构建（多头）
先来看一则最新消息吧：目前国内独角兽企业中，资产10亿美金的约100家左右，20亿美金的不超过50家，接下来准备分批推进A股上市。放出此消息的可是比较官方的途径哦。一提到【独角兽】概念，大家的脑海里肯定离不开“科技”两字。没错，司令在上周的文章里也有谈到，这些“兽们”确实主要分布在互联网、电商、高端制造、云计算、人工智能、生物科技等领域。所以，好几位小伙伴就来问：“有没有科技主题的基金推荐？富士康上市会利好哪些板块的基金？”今天我们就来分析下，是不是名字带有【科技】两字的基金就是未来的【独角兽】
最近，发现有交银的一只基金涨势很不错，发现名字也很有意思。定期支付，到底是一种怎么样的基金呢？“定期支付”是指基金在运作方式中，明确规定基金每年将以一定数额或一定净值比例，按某一约定时间频率定期向客户返还部分投资资产的机制，为投资者提供稳定的现金流。
具体到一只定期支付的基金，我们看看是如何操作的。以交银定期支付双息平衡混合为例，我们刨了一下基金合同。本基金按照基金合同的约定，每月定期通过自动赎回基金份额向基金份额持有人支付一定现金，具体而言，本基金按照招募说明书约定的年化现金支付比率，以约
谈及时下最热的话题，恐怕非以BATJ为代表的海外上市“独角兽”公司回归A股莫属了吧，虽然在最近一届的政府工作报告当中明确提出了支持优质创新型企业上市融资的动议，证监会方面也给出了政策方面打开绿灯的说法，但毕竟在具体实施层面上还存在包括CDR在内的诸多障碍需要一一排除，实际推进或许难以一蹴而就。不过这并不妨碍相关概念股引发资金的关注从而提前迎来一波行情，今天兰兰就为大家推荐一只概念股集中的基金：天弘中证计算机指数C(001630)。▼基金把脉其实涉及到独角兽相关概念股的基金不在少数，之所以选中此基
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