上市公司治理论坛之共赢产业并购大时代_专题频道_东方财富网
&&& 劳志明称，并购对于一个公司的意义，就是战略实现的一种方式。&对企业而言，好处有几个逻辑：第一个逻辑，投资的逻辑。投资的逻辑里面就包括价值的发现和成长分享，也就是说你能不能获得比较优质的资产。[]
&&& 陈永倬强调，门当户对是交易的前提。我们电视剧行业和广告行业，乃至综艺栏目的行业，在过去的发展当中交集并不多，所以两个公司的老板并不认识，也没有打过交道。[]
　　论坛、颁奖盛典时间：二零一五年八月六日周四13:00-17::30　　　　论坛、颁奖盛典地点：中国&深圳　　　　东方证券2015夏季上市公司交流会地点：中国&深圳　　　　【薛长青】　　　　【主办方领导致开场词并主持：新财富杂志总编辑薛长青】　　　　各位领导、金融界的同仁们，下午好！我代表《新财富》杂志欢迎大家来到2015年上市公司治理论坛。　　　　伴随着中国资本市场的迅猛发展，这一年一度的资本圈盛宴已经走过11个年头，而今，在经济结构调整与互联网+的产业升级共同推动下，中国迎来了并购重组的密集期，我们今天论坛主题就是&共赢产业并购大时代&。　　　　本次论坛将拒绝一切空话套话，着眼于干货分享，各位嘉宾将与在座的分享他们在实务操作中的经验与思考，共同探讨如何运用公司内外资源，让企业并购更有效率。为了让大家更好地参与本次论坛，我们特别组建了&并购大师&微信群，参加本次论坛的嘉宾都都是群成员，欢迎大家按照现场提示扫描二维码入群，参与线上互动！　　　　首先，我非常荣幸地为大家介绍今天第一位演讲嘉宾，也是我非常尊敬的一位专家，兴业证券研究所副所长、首席策略分析师张忆东。我先对他进行一个简短的介绍，张忆东先生有12年的证券从业经验，其中4年就职于外资券商研究部，从事A股、港股策略研究以及行业配置。2006年加盟兴业证券研究所。对中国宏观经济、政策、资本市场博弈，有独特而深刻的预判能力。、2014年他是新财富最佳分析师策略研究第一名。　　　　今天我们有请张忆东先生演讲的主题是，实际上非常切合我们现在的形势，他演讲的主题是&休市修复期并购大机遇&，我们现在用热烈的掌声有张忆东先生。　　　　【张忆东】　　　　感谢新财富、感谢薛总和感谢各位嘉宾，我会在下来的半个小时里面跟大家一起来分享一下我们对并购重组，以及对中国资本市场短期和中长期的一些思考。　　　　我们认为，现在这个阶段可以说是牛市修复期，而并购重组它迎来了一个大的机遇，而恰恰并购重组又延续了我们牛市的希望。所以，我今天会跟大家来分享一下，因为在座各位无论你们做一线并购重组的专家，还是上市公司，或者是律师、会计师事务所，我想你们是专家，而我能够跟你们沟通的其实是从资本市场去理解并购重组，并且从并购重组的角度去理解资本市场。　　　　首先，我们来聊一聊短期的资本市场。　　　　短期资本市场提的是救市维稳的状态，还不是很正常的市场。在这个状态下有没有&堰塞湖&泄洪，有没有问题需要来解决？　　　　短期我们无需太悲观，毕竟看到救市维稳的力量在短期内是改变市场多空力量的博弈，而现在用长期的逻辑去试图解释短期的因素，很多人拿业绩的问题来去说事，但是坦率的说，牛市起来一定GDP就会有多好，所以用这种逻辑来解释现在短期的因素我认为是不合理的。所以我们认为这个行情的主要矛盾就是维稳，我们看看多头、空头、滑头，现在多头坦率的说就是&国家队&，其他的要么大多数是滑头，少量的空头，可以看到悲观主义者作为空头，我也知道现在很多人是看大形势，那么这些空头他们经过了这一个多月以来减仓，无论是你是不是看空，但是如果你没有重码是没有做空的力量，反而有可能成为潜在的多头。　　　　我们来看看机构投资者，无论是私募，还是公募，还是保险，他们的仓位都很高，而同时股灾之后，一方面场外配资的这些敢干资金暴仓了，要么是监管层去清理，所以场外感觉不足。而相对场内的杠杆资金，跟4万亿的流动市值相比还是合理，跟海外的比例相比目前算是合理的状态。这样来看，我们的市场短期内不必过度悲观。　　　　现在IPO和再融资放缓，我们看到两融余额，以及融资占成交金额的比例，其实都已经明显的回落。只是说股灾之后投资者的偏好下降，在这种对多头、空头和滑头的力量进行客观的分析，我认为这是不合理的，所以我们认为在相对低迷的时候反而要乐观一些。　　　　我们最近也在做投资者教育，很多人看到掉下来以后，他们这一轮看什么呢？不看GDP，看传统产业，我坦率的说，看这个东西看不到希望，而只有我们转型。我们看一下GDP，当季的GDP增速就是经济波动，你能指望它有多大的复苏，很难。因为总的来说，再像2008年，或者2011年大幅的回落，也没有可能，因为毕竟现在中国经济是要有底线，有底线的基础之上进行转型。所以我认为你要看基本面，那是自己吓自己。你看基本面的方向错了，最大的基本面就是改革、就是转型。为什么我说今天我很荣幸过来参加，因为我们就是希望产业能够通过并购重组，提高我们竞争力，从而提高我们的创新创业。　　　　股灾之后，市场风险偏好下降，&堰塞湖&陆续&泄洪&。第一是过去两年的估值方法受到质疑、动摇；第二是各种高估值、低流动性、纯讲故事的小票风险仍需继续释放；第三是资金供给经历&去杠杆，特别是场内和场外杠杆的清理、规范；第四是定向增发解禁；第五是IPO和再融资重启等等。　　　　我们说，短期在丢失维稳的背景下，应顺应震荡市。　　　　震荡市场格局下，反弹的核心逻辑依然是&救市&改变了股市短期多空力量，国家队&对于行情的主导型越来越强，悲观者作为空头已经失去了做空的筹码从而被动地变成了潜在的多头，而滑头作为观望的大多数会随着反弹而改变预期。　　　　机构投资者应该尽快适应震荡市行情，立足斯诺克的打法，集小胜为大胜。震荡市正是交易型&老手&大显身手的阶段。而作为非交易型投资者，建议秉承震荡市的底线思维，与大众情绪适度做些逆向，保持能忍受的风险敞口，在震荡市的底部区域（大盘）怀着怜悯的心买入，在相对低位时保持勇敢、适度积极，而当反弹道市场再度亢奋时再优化持仓。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【张忆东】　　　　我下面就讲入正题了，因为正题才是和今天的主题并购重组相关的，和产业并购相关的。　　　　中期是牛市的修整期，修整期之后是继续的修整，继续的熊市，还是说由于修整期之后再来牛市？中国资本市场未来是掌握在各位手中，是掌握在我们每个投资者的选择上，我们是选择自暴自弃该做的事不做，还是选择积极的利用资本市场来推动中国经济的转型，推动产业的升级，推动我们效率的提升，这是我们不同的路径。我们真的应该给新财富掌声，还继续来推动产业并购，在目前的状态下是引起牛市非常重要的，我们如果说星火燎原，这个就是重要的星火。　　　　为什么说牛市修整期？因为此轮长期牛市基础受损害，需要修复。　　　　首先，核心逻辑是这轮是&被利用的转型牛市&，从这次牛市的巨大力度来看，资本市场对于中国经济转型和改革的重要性更加凸显，但是，股灾以及短期权宜之计的丢失使得转型牛市的基础受到损伤，很多&堰塞湖&需要时间来修复和巩固，所以这个时候不能急于求成。　　　　一方面，股灾之后，估值体系面临重新构建，至少市值泡沫和估值泡沫太大并不利于&以股换股&并购，不利于上市公司实现外延式增长。但是并购重组比起普通的定增还是受到鼓励的。　　　　另一方面，IPO暂停和再融资放缓，它有好处也有坏处，使得并购重组业务，或者投行业务如火如荼。但同时我们也要看到它不利于注册制和战略新兴产业板的推进，这种推进可能会比此前预期的进程有所放缓，这样就不利于资本市场对于社会资源的引导，特别是引导向创新创业领域的优化配置。　　　　但有一点我们要相信，为什么刚才我说历史是人人创造的，但是历史又是由客观的经济规律所主导的，不以人的意志为转移，人创造历史也只能遵从这样的规律。而现在我们所面临的客观规律，在现有的宏观经济环境下，我们过去三十年利用土地财政加上银行贷款、银行信贷这条路是走不通了，而转型是我们实现&中国梦&。如果我们牛市还有第三段，那么我们必然的方向就是转型，改革的转型。　　　　而经济转型、经济改革这需要相对活跃，能够盘活存量，推动创新和创业的资本市场。当时的救市是救济，但是现在金融机构它的流动性风险已经过去了，所以这个市场需要造血，是利用资本市场来优化资源配置，推动整个的产业链升级，这才是我们牛市的核心逻辑。但是现在有人说这个逻辑短期受到一些损害，但是这个无论你怎么绕，最终还是要回到这个逻辑上来，因为它能够和产业、和资本市场形成双赢、抱团取暖，形成正向的反馈。资源更有效率地优化配置给产业资本，促进产业并购、重组，推进产业的升级和企业创新创业，进而，改善上市公司的现金流量表、资产负债表以及利润表，从而形成正向反馈。　　　　除了这个以外，其他的都是次要的，虽然很多人他们会很重视，次要的就是包括资金环境，下半年衣襟明后几年低利率环境还在，但是下半年货币政策相比上半年也许力度不会那么大，因为毕竟猪价，以及美国加息的问题，再叠加了积极的财政政策，因为下半年我们要积极的推进财政政策，因为短期的积极财政政策还没推出来，所以有助于大家的风险偏好，因为大家觉得经济能够稳住了。但是要放松是宽放松的，不能说货币政策还偏紧一点，财政政策松一点，这个组合就有问题了。所以我们后面大的判断，低利率的环境仍然在，但是下半年的货币政策会比上半年要略差一点。　　　　第三，社会财富再配置的角度，股灾之后的风险偏好有所降低，&杠杆牛&需要休整，但是，从股票占居民家庭财富的比例、保险养老金等长期资金权益类投资占比、证券化率等指标来看，股票资产配置提升的空间依然很大。　　　　第四，做一个类比，牛市修复期的主板行情像过去两年甚至未来一段时间中国的GDP一样，是稳中求进、守住底线、结构调整，而不是大破大立、深蹲起跳。因为，中国是个大国，而且未来3-5年是我们经济转型和改革的黄金机遇期，从人口结构的角度来说，也是黄金机遇期最后的时间窗口，所以要加速经济转型的国家战略，最好的牌就是利用资本市场推进中国经济转型。　　　　所以这一块我们还是会继续地高声呐喊，因为中国经济已步入中年，必须选择更健康的发展方式。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【张忆东】　　　　中国新一轮经济转型，再创业值得期待。　　　　它已经不以人的意志为转移发生了，第三产业对GDP的贡献已经超过第二产业，并且带来更多就业机会，第三产业吸纳38.5%的就业人员，已成为吸纳就业的绝对主力。　　　　从2013年以来，A股市场并购活动明显增加，四至2015年5月底，A股上市公司发布预案的股权并购事件共2874起，意味着以后平均每1家上市公司就有1家公司涉足并购。　　　　并购重组还推动外延增长，以创业板为例，四创业板上市公司资产负债率33.87%，较2013年末增加5个百分点；2014年创业板商誉合计同比增长了209%，我们估算，并购增加净资产规模10%以上，创业板收入增速自2013年Q2起连续8个季度高于20%，2015年01加速至33%。　　　　我们来看看谁在并购？哪些企业最活跃？是民营企业。民营企业为什么要并购？在国企改革大背景下，民营企业、第三产业、创业型公司更加需要依赖于有造血功能的资本市场。　　　　并购的方向是什么？转型。经济转型以及技术冲击引发资本在行业间再配置。行业整合，以并购方所属行业来看，传媒行业并购最为活跃。另外一个是多元化并购，主要也是在于传统产业转型，转型到哪呢，并收购的资产也是在这里面的，很多也是跟互联网金融相关的，传媒、非银金融、电子、计算机、公用事业、电气设备等行业。　　　　活跃的资本市场助推了A股并购潮。但是股灾使资本市场和产业并购重组德政反馈受到损害。看右边的图（见PPT），我们看到有创业板以来，它的核心估值区域在40-70倍，经过一段时间的化解，那种成长股在40-50倍这个区域还是有可能引入的。　　　　因为时间关系，我就先回顾一下过去，然后再展望一下未来。　　　　我们在A股历史上是有年这也是并购充足的牛市，经济状况跟现在也很相似，经济遭遇东南亚金融危机，国企陷入了困境，当时经济的大背景也是在痛苦的转型过程中间，而那个时候，96年底启动了一轮牛市，到97年5月份涨了3倍，涨了3倍以后下跌，跌了30%多。但是这是估值，刚刚我描述的是指数的表现。估值你会看到还是在高位震荡，为什么高位震荡？因为高位震荡才有利于并购重组，因为在这个阶段指数是偏熊的，但是重组是牛，从而慢慢坚定了这个基础之后，再来第三轮。　　　　我们来看在1998年那一年，涨幅最大的很明显都是跟当时并购重组相关的，因为现在的环境跟1996年-2001年是很相似的，我们讲是逻辑是转型，而并购重组是手段，所以它一直贯穿于那一轮牛市的始终，也同时贯穿于我们这一轮牛市的始终。如果说转型、并购重组你不抱希望，那么你相信大熊市不回来。但是如果你还是相信转型，还是相信产业的并购重组、产业的整合，能够最终起到效果，那么这就是一段比较难熬的修复期。　　　　展望未来：资本市场和产业并购重组的正反馈仍将继续。　　　　原因是经过这次教育，很多上市公司，特别传统公司的上市公司，他们也开始打开了他们的视野。一方面，开始有动力通过并购重组向新兴产业转型；另一方面，他们开始放眼全球，&走出去&到海外并购。无论是到海外拿技术和资源。拿资源，像一些农业，或者现有的资源，特别是农业，因为它跟健康饮食相关的，后面还有大的发展空间，毕竟我们有巨大的人口在那里摆着；拿技术，无论是以色列、美国和欧洲，还是对我国特别是制造业和科技产业有帮助的。现在工业4.0，坦率说你现在连工业3.0都还没有完全的实现。所以很多时候我们在制造业上是可以放眼全球。因为中国场外资产如果估值偏贵的话，人民币现在是相对高位，还比较硬，再加上现在资本市场的估值优势，进行海外并购。从政策面的角度也鼓励上市公司并购重组，而从产业基础的角度来说，新兴产业多数的子行业现在已经完全呈萌芽期，它已经不是在实验室的阶段，它已经进入到成长期了，所以这些都使得我们自己对于下个阶段产业并购重组和资本市场正反馈抱有信心。　　　　我一直在讲这一轮行情我认为是看五年，三个阶段，但是这三个阶段只是构想，如果没有产业并购重组和资本市场的正反馈，那就没有三个阶段，那就变成什么呢？牛市之后变成熊市。大家可以看这个图（见PPT），历史上最长的，1997年7月份到日，它也就是两年的时间。而这一轮，我可以说由于我们转型的力度，新兴产业发展趋势，以及我们去杠杆的力度，从而使得这段时间要少于两年，会大大缩短。所以今年5月初的时候，我们在中期策略讲的是季度性的震荡调整。　　　　所以，我们认为之后是牛市的修复期，震荡市、大分化行情。可以看一下这个图（见PPT），大家在未来季度性或者年度性，我还是希望能够为中国资本市场发展，为产业并购重组快速的有一个好环境的发展，这是我们牛市的希望，也是我们星火最终重新燎原的希望。　　　　感谢大家的聆听，我的演讲就到这，谢谢！　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【薛长青】　　　　大家看到，每次股市大是大非的时候我们都希望听到张忆东的分享，因为作为中国最优秀的首席策略，他在每个市场分歧最大的时候都预判准确。　　　　在这次演讲中，张忆东跟我们分享了他对这个市场的看法，比如说他认为这个市场有一段修复期，也预判修复期的时间要持续多久，同时张首席他经常在市场关键时刻留下很多经句，比如他这次的经句：&多头&、&空头&和&滑头&。我个人认为，他所说的&滑头&就是在这个市场大家分歧不明的时候，多进行并购，通过并购把自己的产业做大，这个才是市场价值和效率所在，让我们再次感谢张忆东先生精彩的演讲。　　　　接下来这位演讲嘉宾是华泰联合证券投资银行部执行董事劳志明先生，我先对他做一个简短的介绍。劳志明先生专注A股上市公司并购重组14年，现为华泰联合并购业务部联席负责人。主持过申银万国换股吸并宏源证券、中纺投资发股购买安信证券、利亚德光电发行股份购买资产、盛运股份发行股份购买资产、广日股份借壳广钢股份、鲁能煤电借壳金马集团、东凌粮油要约收购并借壳广州冷机、中珠股份借壳潜江制药、平煤集团借壳重组草原兴发等数十余起上市公司收购及重大重组收购等操作，数次参与证监会关于并购重组的课题讨论及相关法规修改，在上市公司并购重组领域具有丰富实务操作经验。让我们以热烈的掌声有请劳志明先生与大家做精彩的分享。　　　　【劳志明】　　　　大家下午好！感谢新财富，非常高兴能跟大家在这里交流一下关于A股并购的话题。这两年&并购&比较热，跟&互联网+&或者创业板的成长也联系的比较紧密，有一种说法也构成了本轮牛市的比较重要的因素。并购的同业者，我想跟大家交流一下，对目前上市公司并购的一些看法，这里面有几个话题，因为半个小时的时间不是很长，我想尽可能跟大家多进行一下这种交流和沟通。　　　　第一，当前A股市场并购到底是产业的逻辑，还是市值的逻辑；第二，从企业的角度现在有哪些并购技巧？主要从这两个角度来谈。当然这几年的市场比较火爆，我觉得上市公司的心态也比较纠结，一方面是比较狂热，希望能够借助这次并购热潮来实现企业外延式的扩张；另一方面，很多企业在操作并购的过程中也比较救市，不知道怎么下手。而在这个市场里面比较浮躁的气氛，也让上市公司和投行对并购的沉淀也不够。　　　　讲今天这个话题之前，我就先跟大家交流一下，并购对于一个公司到底有哪些好处？我想并购对于一个公司的意义，就是战略实现的一种方式。对企业而言，好处有几个逻辑：第一个逻辑，投资的逻辑。投资的逻辑里面就包括价值的发现和成长分享，也就是说你能不能获得比较优质的资产。另外，你买的这个标的公司能否成为未来的行业巨头，比如说成长成腾讯和阿里巴巴那样巨型的企业；第二个逻辑，产业协同，你真正在产业上能不能沿着你的产业链来节省你的成本，来增量你在行业里面竞争能力，也就是说实现1+1&2的协同；第三个逻辑，套利逻辑。套利逻辑在A股有证券化的套利，也有非证券化的套利，那是估值水平不一样。比如说国内的企业&走出去&，还有在外国诸多的回归，这个是通行的逻辑。那在A股当中，在A股由于证券化套利的空间过于大，所以投资的逻辑和产业的逻辑并不是那么重要，所有的并购都变成来享受证券化并购的狂欢。这是我的一个观点。　　　　对于并购的认识，其实市场会有不同的角度。比如从公司的角度，会关注上市公司股票的涨跌；从行政监管的角度，他会关注于你是否能够获得审批；从中介的角度，会把它看成一个项目。那并购作为全面的角度，应该是从参与人的角度，从企业的角度来看。那从企业的角度来看，并购其实是分几个阶段的。第一个阶段，战略阶段，也就是企业并购方向的思考阶段；第二个阶段，交易的达成，交易的达成，比如标的的筛选，或者是交易方案的设计，以及交易的谈判，博弈的完成；第三个阶段，交易的执行，我们说实施，这也包括内部的程序，董事会、股东大会，外部的审批程序，证监会、国资委，以及后续的实施，包括股份登记、资产交割，这都是并购的实施；第四个阶段，整合实施。也就是说并购整个的链条是非常长，也是非常的完整。当然战略决定了方向，你的交易由博弈决定了你能否达成，你的执行决定了你这个能不能顺利的实施，后续整合决定了你的基本面是否能够改善。所以，并购是一个完整的链条操作。　　　　经常会有一种误区是什么呢？是把并购其中的一个链条，一个环节里面把它无限的放大，这个是国内对于并购普遍明显的误区。比如说，投行会认为并购，就是意味着并购材料的申报，或者证监会的程序；而从监管的角度，他会认为并购就是行政许可的行为，所以在政策面上会给很多支持，虽然对并购会起到积极的作用，但是决定并购是否达成，主要的因素是在产业逻辑跟商业逻辑，有时候并购并不完全从行政角度来走。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【劳志明】　　　　那A股有A股并购的逻辑，这几年的并购主要活跃在创业板。对于A股来讲，并购为什么这样频繁的发展？外延式为什么会变的这么普遍呢？有几个角度来分析这个逻辑：　　　　第一，从基本面的角度来分析，中国资本市场所有的入门它是行政审批的逻辑。简单来讲，一个企业上市并不是因为企业股票能够很顺利卖出去，能够卖得一个高价，受到市场投资者的追捧，主要是因为投资没有问题能经过审批。这就意味着IPO的入门是行政审批的逻辑。而行政审批的逻辑和市场逻辑最大区别，是以合规为底线。这样的话，会发现中国的资本市场，尤其是类似于这几年创业板或者中小板上市的一些企业，它的特点都并不是完全的投资价值的逻辑，都是相对比较传统。为什么会比较传统呢？因为传统的企业，它的商业是比较能够看得清，在审核过程中是比较容易通过的。小的公司可以做到在温室里头培育半年之后应对监管的合规性，那这样的话就意味着什么呢？意味着中国的IPO制度并没有筛选出类似像百度、阿里巴巴、腾讯这样的企业，而这些企业上市之后是由资金追捧的逻辑。简而言之，就是说中国在现有的制度下面，这些企业外延式发展是势在必行的。　　　　另外，中国的高股价。连续的并购对上市公司的市值是几何式的增长，随着你并购，会增加你报表的利润。而并购体现的成长性会增加你二级市场的估值，你的利润和估值同时在增长，这就构成了市值呈几何式的增长。而这种证券化的收益，也能够形成一种局面，就是上市公司作为买方和非上市公司标的方的股东作为卖方，基于A股的这种高估值的泡沫，在交易的情况下都产生了一个巨大的财富共同。我们说简单一点，A股的估值，上市公司收购非上市公司，买卖双方都在拉，不是1+1&2，而是1+1=5，甚至是等于10。　　　　当然这里面也有政策方面的因素，包括证监会一系列的制度配套，其实在操作中间有一个感受，倒不是特别的担心高门槛，因为在长时间不确定下，并购的很多因素会被打破，比如股价上涨或者下跌，比如说标的资产的盈利能力好还是坏，是否达到原有的预期，这样都会对已经达到的交易额构成威胁。所以监管部门对于审核相对的透明化、市场化，以及交易的形成，对并购还是起到了很大的作用。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【劳志明】　　　　注册制也会对并购产生很大的影响。有一种观点，注册制完了，所有的人都能上市，所以并购将不那么活跃，其实不是这样的。当前IPO的审核是行政，如果是注册制，那就相当于投资价值。投资价值和市场化门槛，远比行政门槛要高得多，在注册制的情况下，很多公司的股票是卖不出高价，或者是发行发不出去的。这样的话，会有更多的公司选择通过并购。这个是市场的情况以及驱动的逻辑。　　　　在并购的方案设计过程中其实也是非常的复杂，其实整个的A股市场还有点低估于并购方案的设计和交易达成的难度，无论是上市公司还是中介机构。因为中介机构，我刚才说了，容易把并购当成一个项目来做；而企业容易把简单的交易逻辑放到并购上来，认为并购只是一个简单的买卖。其实并购的方案设计是非常的复杂，也是极具有专业性的。而专业机构的价值所在，也是把企业商业诉求通过专业化的方向予以落地。一个并购方案的设计，既包括交易层面的，也包括执行层面的。他既要考虑到监管的一些诉求、市场的影响，同时也要考虑到买卖双方利益平衡。那这里面会涉及到诸多的因素，比如说估值与定价，到底这个交易要卖多少钱交易双方能够接受、监管能够接受，市场他认为是一个合理的价格区间内，能够通过股东大会的审核。还有是支付方式，到底是用股、用现金，还是用资产，这里面也比较复杂，因为用股、用现金这种支付对于双方的利益着眼点是完全不同的。因为目前A股证券化收益比较大，还有一个是A股的并购很多都是跨界并购，而跨界的并购整合压力就非常大，整合压力非常大就意味着在支付上很难选择完全的现金支付，这样的话多数都是用股。但是考虑到风险控制的问题，一般也会用股份和现金的方式做折合，那在这过程当中比例占多高，这就交易双方在各自角度要做相应的博弈。要考虑到支付能力，要考虑到对股价预期的判断，还有税费的缴纳等等，还有其他的一些因素，比如说股份锁定，从买方角度肯定希望股份锁定时间越长越好，从卖方的角度，那就有他的利益问题，很多是36个月，但是36个月对于中国资本市场变化比较大的情况下，完全有可能发生牛熊市的转化。那在锁定三年的前提下，用可交换债，用收益权的互换，在合法合规的情况下来实现双方交易。有一些交易简单的买卖双方，有买有卖，中间如果是没有资金的话，那有可能交易是实现不了的。当然了，从买方的角度是以过桥融资，也会衍生出很多投资的机会。这样的话，很多并购基金，或者一些结构化的产品，也随着市场的需求如雨后春笋般的出现。同时也给同行带来很多其他的想像空间。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【劳志明】　　　　并购除了方案之外就是交易，并购是有买卖双方的，而买卖双方在并购里面的利益点和预期都是不同的，同时也需要经过审批。所以并购利益平衡最终最核心的是平衡，这个平衡既包括它的商业利益安排跟监管审批，也包括买卖双方商业利益的平衡，在里面怎么能够实现利益的平衡很重要。当然也包括跟其他相当于利益方，比如说债权人，比如说职工，比如说中介机构，比如说地方政府，基于交易博弈的属性，最大的特点，多数有意向的交易是谈不成的。尤其有很多交易，买卖双方有足够的意愿，那最终能够走在一起的概率也是非常低的。当然这里边中介机构对于交易的掌控，对交易的达成还是能够增加一些概率的。比如说：第一，设计出相对平衡的利益平衡方案；第二，在交易的过程中间合理管理和掌控交易双方的预期，让交易在合法合规的前提下符合双方共同的利益，而且让双方心里都有安全感，能够接受这种交易。因为交易是人和人的博弈，最终交易的达成一定是脆弱的平衡。脆弱的平衡对于什么有益呢？也就是说双方是可接受。如果一个交易的达成一方无比的兴奋，而另外一方相对比较失落，那交易的博弈是没有到位的。　　　　并购中投行的作用也是多维度的，从参与性的角度，也有可能是融资的提供方。但从交易双方的角度，也可能是方案的专业设计者。那投行在并购中的作用，我觉得他也是分几点：第一个层级最基础的，就是材料制作，等交易达成之后，给双方做资料，或者是进行相应的申报程序的履行，协助这个交易最后执行完毕，这是最基础的，对技术的要求不是那么高。第二个层级是项目执行。因为并购跟IPO不同，并购是一个动态的执行项目的过程，无论平台时间是长还是短，在有限的时间里面，中介机构的工作要做协调，外部的沟通也要进行，还有比如说基于监管的申报，而这里面有些工作是可以并行的，有些工作是必须要有前后逻辑关系。所以，并购的执行特别像一个没有彩排机会的舞台剧，它是不能够允许失败的。而IPO不行，IPO可以反复剪辑。在交易层面，对投行的要求就更高了，比如寻找标的、主导交易、过桥融资，寻找标的是寻找交易双方商业上诉求的标的，并不是简单的做供求信息的对比。另外，在交易的过程中要起到主导交易的过程。&主导交易&这几个字说起来很简单，其实也很复杂，因为交易体现了方案设计的重要性，对交易的过程人性心理有掌控能力，你要是真正能够读懂交易双方语言背后真正的诉求，你要知道交易的诉求如何掌控，什么时候要加油门、什么时候踩一脚刹车，有些交易太慢不行，资本市场瞬息万变，但是太快也不行，因为太快的话博弈并没有充分，在交易达成之后很多问题又会转回来。还有过桥融资，并不单单投行贡献智力，也需要贡献你的钱。在现有市场环境下，投行机会很大一部分是在于你真正给客户提供市场化能力，或者你有没有能力把你的小客户培养成大客户。　　　　所以有经验的投行才能跟企业走得更远，在这过程中间对产业的持续能力，挖掘出价值投资的点，还有资本介入能力，还有交易执行能力，能让看起来不可实现的交易在现有的法律和市场框架下能够实现，同时实现企业和投行共同的成长。　　　　时间关系，我就讲到这里，谢谢大家！　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【薛长青】　　　　劳先生跟我们分享了他这么多年做这么案例的一些心得，但是我比较遗憾，他讲的基础知识比较多，但是他对更多案例非常关键内核的东西没有跟大家分享，我想大家私下也可以去问他。　　　　下面一位演讲嘉宾我们有幸请来了锦天城律师事务所高级合伙人徐飚，我也把徐飚的大致状情况跟大家介绍一下。徐飚先生自1997年开始连续执业至今，专注于并购重组、证券发行、股权投资领域，先后为四十余家上市公司及金融机构提供法律服务,具有丰富的法律工作经验和广阔的资本市场业务视野。徐飚先生今天的演讲主题是VIE结构企业回归A股的法律要点，也是最近大家比较关心的热点，现在有请徐飚律师跟大家分享。　　　　【徐飚】　　　　非常高兴今天有这个机会来跟大家交流，今天我给大家交流的主题是&VIE结构企业回归A股的法律要点&，我们以联建光电收购分时传媒为视角来展开。做完这个项目以后，从我们作为机构对市场的感受来讲，我们认为VIE回归A股数量会非常多，成为一个趋势，因此我们对这个项目过程中的问题进行一个梳理和总结，今天跟大家做一个分享。　　　　首先，VIE企业为什么会回归到A股？　　　　曾做过证券首发业务，同时在跟企业交流过程中会感受到，我们发行审核的理念、发行审核的标准，以及发行审核的节奏，使得很多企业在这个过程中大大缩水。另外，从去年7月份并购重组新规的修订，到今年融资比例的放开，并购重组规则对于VIE企业回归，它的规则修订也是非常大的契机，整个并购重组的效率是提升了。另外一个因素，前面的嘉宾已经分享过，A股的市场可能是全球最高的市场。　　　　中概股在境外市场环境不佳，&阻击&、做空、流动性差。中概股的融资能力是没有打开，流动性也比较差。从法律的角度，我们认为重点要关注监管政策的变化。　　　　我们也注意到《关于外国投资者并购境内企业的规定》（10号文），互联网企业现在做外资的，但是通过VIE结构，并没有搭建外方投资的股权控制关系，但是如果外商投资企业法得到通过的话，那么这个控制严格，也就是说只要你通过VIE结构实现海外上市的，可能会视为外商投资，直接面临着行业投资的风险。　　　　在这个一般背景下我们做了一个梳理，应该来讲在近两三年VIE结构的企业，红筹结构的企业回归A股的案例是比较多的，其中多数是以股权控制结构的企业，也有一些是VIE结构的企业。VIE企业的行业特点，一般是外方限制或者禁止类行业，像香港联交所有明确的指引，VIE结构在香港直接上市的企业，它必须是禁止类行业，比如互联网、广告、增值电信、教育等。　　　　跟大家简单分享一下这个案例。　　　　这个交易的基本背景，收购方是联建光电，交易对手方是分时广告传媒一系列的股东，交易标的是百分之百股权。采取的收购支付方式是发行股份购买资产加现金。当时70%多是以股份购买的方式，20%多是现金支付的方式。　　　　这个项目里面，这个资产相对比较大，当时的联建光电资产就有8.6亿，如果说是直接以全部换股的方式来交换，可能会导致到实际控制人变化。我们操作有一个基本要点，肯定是不能以这个方式，甚至方案要避免引起这种嫌疑，因此这个方案采取的方式，由上市公司当时的实际控制人来参与，以现金的方式来增购部分。　　　　这个项目的第二个难点是我们今天主要要讨论的。分时传媒在05年、06年以来，他是制定了在美国上市的计划，06年的时候引进了境外投资者凯雷和美国银行，进行了多轮融资，设立了VIE结构，一直到2008年由于特定的市场环境原因，就终止在境外的上市计划。　　　　我们拿到这个项目以后，当时中介机构就说，海外VIE结构是否彻底的解除了，尤其是后面我们要谈到境外投资者配置过程是否得到回归，这个直接影响到上市公司收购标合不合法，是否存在潜在法律纠纷的问题。这个项目，在当时市场上也不多见，适用的是多个不同平台利益主体。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【徐飚】　　　　当时我们主要第一步工作是梳理VIE，设计的过程是不是合法的。这个设计的过程也基本上是VIE企业在海外上市不同特点的内容。首先是设立海外上市主体与wfoe，以及各层持股平台。第二个是私募融资，因为他引进了凯雷和美国银行，剩下的股份是由实际控制人和他公司高管层来接。完成这一系列的搭建，最后签署一系列协议，签署了实际控制主体，也就是分时传媒。　　　　由于市场变化，分时传媒准备在境外上市的时候，在专业机构的帮助下，进行了相关拆解VIE结构的过程。拆解的方式是由实际控制人控制的这个平台，由拆借人收购了凯雷和美国银行，这个过程可以说做得是风平浪静，把很多的条件全部都解除了。但是在境外的上市主体可转债的融资人，就本金和利息偿还的时候可能有些延后，在当时的时点下没有达成一致，那么当时这个债权人就向法院提出了清盘申请。境外投资人也非常擅于找中国企业的痛点在什么地方，VIE企业我们首要面临的就是实际控制人不能变更的问题，所以他在中国的法院也提出起诉，诉求很简单，更换法定代表人、更换董事，后来的处理过程好在有惊无险，分时传媒当时所有股东和境外投资人共同的签署了清偿协议。　　　　清偿完毕以后，作为境外拟上市主体，把所有股份全部转让给实际控制人另外一件海外公司，这样一来的话，股权投资者和持有可转债的投资者都全部解除掉控制协议，这样的话境外上市计划就终止了，最后的结构也是呈现给境内A股上市公司，收购前的一个结构。　　　　通过这个项目，我们认为有一些要点是值得总结的。　　　　第一，VIE结构搭建、拆除过程的合法性；　　　　第二，境外投资者退出的问题。　　　　什么是VIE？是一个可变利益实体，从法律概念来讲有一堆的协议，但是我认为就是两个要件：第一是关于控制权，通过股权的优先转让、股权质押，通过投票权的代理，来取得它的股权控制权；第二是公司里面要截取他的利润，那怎么办呢？签订服务合同。　　　　在对VIE这样企业的标的，需要考虑以下几方面的问题：　　　　第一，VIE结构对于境内公司它的独立性和经营业绩的影响。因为VIE企业，可能大家将来会涉及到这种项目，是不符合IPO条件的，主要是企业独立性比较差的，比如说资产，而境内的公司是没有核心知识产权的，他需要通过支付服务费的方式来获得知识产权的使用。　　　　第二，在这种情况下非常多的公司业务是具有独立性，往往它是为了满足外商直接进入业务合规性问题，收入产生境内公司，但是有可能提供了核心的研发，甚至是产品的制造过程，因为他本身不是上市主体，它的实体结构往往也是比较差。　　　　另外要查一下经营业绩，因为在VIE结构里面，往往境内公司他可能是没有可靠和可计量连续增长盈利业绩，因为它的大部分收入要通过VIE协调安排转入到WFOE的新来源。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【徐飚】　　　　其中一个核心问题是境外投资者退出的问题，我们对以往案例也进行一些总结。我们认为私有化的问题，是有明确规则可循的。作为一个还没有实现海外上市的VIE结构来讲，怎么让天使轮、A轮、B轮这些私募投资者退出呢，我们总结一下，大致会有四种方式，根据项目的不同可以采取不同的方案。　　　　第一种方式，境外上市公司有资金，这个资金怎么来的？就是在私募融资的时候来的，还没有把这资金导入到境内的业务发展，那这个时候最简单的方式，也是影响最小的方式，由境外的上市主体直接来回购投资者的股份。　　　　第二种方式，由境内公司如果有足够的现金，那么就由境内公司来收购WFOE的资产，或者是偿还WFOE借款，使得WFOE获得现金，通过分红或者是偿还借款，或者是清算的方式，使得钱汇去境外。那么在境外，由境内公司的实际控制人向境外投资者让步，或者转让他的权益，使得WFOE网上所有的海外结构都是境外投资者。　　　　第三种方式，由实际控制人或者是其他境外投资者在境外收购投资者持有的境外上市主体股份。　　　　第四种方式，由境内实际控制人或者境内公司，或者是其他的境内新的机构投资者，向香港公司，也就是说WFOE在海外的第一责任人，来收购他持有的股份，使得WFOE转变为一件内资公司，对价汇往境外，收购境外投资者股份。　　　　无论采取哪种方式退出，我们都认为应该彻底的终止VIE协议，拆除&VIE&架构；在境外投资者选择彻底退出时，通常还需要该等投资者出具确认函确认其知晓上市公司主体拟在境内申请上市的安排，并确认不存在任何的纠纷或潜在争议。　　　　前提是境内公司的业务在外资准入方面不存在限制，境外投资者愿意和标的公司一起回归A股上市。我们现在碰到的多数项目，甚至已经发布公告正在推动的项目，多数项目属于VIE没有彻底履行，或者没有完成履行的，对于没有履行VIE结构，这样的公司回归A股非常好处理，把VIE协议解除掉，以境内公司作为上市平台。　　　　第二种，部分的履行。我们注意到他在拆除VIE结构过程中，这个搭建的过程中，它曾经有一小半资产在WFOE里面，那么中介机构给的意见，收购这一小半资产，不构成重大的影响。　　　　第三种，如果说VIE协议大部分履行了，那么我们怎么选择这个上市主体呢？如果WFOE协议大部分履行的情况下，这个时候我们要考察，首先作为境内公司来讲，因为它的利润完全已经通过转移给了境外的WFOE，所以这个时候解除掉VIE以后，这个公司要独立运营三年。另外一种情况，这个境内公司可以收购掉WFOE，或者由WFOE收购境内公司，再以重组后的公司作为上市主体。最后以各自所收购的占比来设定一个独立运行期，如果没有超过百分之百的话，使其可以作为上市主体。　　　　在政策上，我们考察境外市场的政策，境外的上市公司市场对于分拆业务上市并不排斥。整个项目要协调境内和境外两边市场，如果要维持上市地位的话，它的资产在分拆以后要形成一定的规模，维持上市地位。而境内的上市公司的监管要求，往往我们对于独立性和它的业务完整性，对于同业竞争和关联交易避免这个要求非常高，因此划定注入资产范围是一个非常重要的工作。在设计相应方案的时候，要关注到外商投资者，以及外汇安全和反垄断监管政策。　　　　今天由于时间限制，与大家交流到此为止。通过VIE结构分化，延续到刚才两位嘉宾的演讲，我认为A股的长远发展，其实我们市场缺什么？作为市场中介机构，我们作为一个参与方，我们认为市场缺的是优质资产。但是我们放眼望去，发现非常好的优质资产，尤其是互联网传媒行业的资产在海外上市，这个市场如果能够回归到A股，如果说完全海外的这些优质资产在一个低估值的情况下能够回归到A股，我认为这样一些海外的优质资产能够回归或者进入A股，是A股长远发展的一个非常重要的基础。那么对于中介机构来讲，我认为也是确实进入到一个并购的大时代，因为确实我们需要把眼光从国内放到海外，能够迎接并购大时代的到来。　　　　谢谢各位！　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【薛长青】　　　　徐飚律师通过解剖一个&VIE&结构的企业并购案例，给我们带来了非常深入的海外并购、跨市场并购的深度思考。我想在中国资本市场，还有中国人民币汇率大背景的下，中国的并购风起云涌，更多的海外并购会发生，也需要更多的技术含量非常高的这样的案例与大家分享，将来大家可能会受益于这种跨国并购，再次谢谢徐飚律师的分享。　　　　大家都知道，过去的一年，上市公司并购风起云涌。2014年，华录百纳以25亿元的总对价并购蓝色火焰，成为当年创业板和传媒行业最大的产业并购案；2015年公司又战略性进入体育产业，投资控股欧篮中国，并与国内外顶尖的体育资源建立起战略合作关系，业务布局领先于同行。今天，我们非常荣幸地请到了华录百纳副总经理、董事会秘书陈永倬，陈永倬先生将与大家分享华录百纳在产业并购方面的实践与思考。掌声有请陈永倬先生。　　　　【陈永倬】　　　　谢谢。在座的各位同仁，很荣幸今天有这个机会跟大家交流一下华录百纳在产业并购方面的思考。刚才在下面听前面几位嘉宾的演讲，特别有感触。第一个嘉宾演讲，重点提到在过去两年传媒行业上市公司的并购非常多，而且特别是即使是非传媒类的上市公司也把传媒公司标的作为非常重要的选择对象，应该说在过去两年我们在传媒行业一线深有感触；第二个嘉宾也跟我们分享了在并购过程中谈了两点比较关键的，一个是交易的达成，一个是并购后的整合。华录百纳作为一线也有特别多的感触，今天我希望在这里把这些感触跟大家分享。　　　　我把并购前的业务跟大家介绍一下。华录百纳在2012年上市，应该说是在行业内上市的第四家影视传媒类的公司。在并购之前，公司的业务一直以电视剧为主，在公司2002年成立，一直到2014年并购之前，公司在电视剧这个行业深耕细作，发行了一系列电视剧作品，作品非常多元，在每一个类型代表历程上都有标杆的作品，比如说公司刚成立时候拍的《汉武大帝》，到2008年开始家庭伦理剧，比如说《双面胶》、《王贵与安娜》等等，包括上市之后公司陆续推出来的《咱们结婚吧》和今年的都市情感剧《嘿老头》等，从这些作品可以看得出，公司在影视剧行业确实是比较专业的公司，做了很长的时间，而且在每个类型都有代表性的作品，这些作品用现在比较流行的话来讲，是线上级的作品。　　　　在介绍我们业务之后，我还想把我们的出身给大家做一个介绍。因为做好一个大的并购，特别当时我们50亿市值的并购，我们并购了一个25亿的公司，并购的背后是来自于股东，来自于各个股东方、各个利益相关方怎么来讨论这件事。　　　　华录百纳是一家国有和民营的混合公司，在2002年成立的时候，当时以500万注册了一个公司，公司成立的时候是在激烈竞争行业中不断的发展，因此公司的经营层在公司经营中发挥着核心的作用。在我来做这个交流的时候，我非常不同意大家说我们是一家国有企业，我一直说我们是国有和民营的混合公司。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【陈永倬】　　　　电视剧公司面临的困境。这个行业的天花板，大家知道电影票房突飞猛涨，其中扣除外国片一半的市场容量，也就是中国本土国产片票房在300亿，那分到制片方、内容方，整个的市场也就不到150亿。因此整个电影和电视行业的天花板是非常明显的。虽然说这个行业的公司很多都是上市公司，在市场容量这么小的行业，在过去两年有30-40家公司通过并购、通过IPO、通过资本市场实现证券化。把这些已经上市的公司，把这些通过其他的方式证券化的公司，把大家的利润加起来，可能利润能达到40-50亿，显然这个资本的泡沫已经对这个产业正常的运转产生了非常大的影响。　　　　在这个背景下我们也看到其他行业上市公司开始寻找新的突破，比如有公司提出去影视化，我们看到有些公司开始向地产的公司去转型。我们会看到在中国任何一个行业，他总想寻找到变现的都是房地产，在过去十年房地产确实是中国最有利润的这么一个行业。　　　　2013年是传媒行业资本的盛宴，也是市值的狂欢，随着电影票房和手游流水不断创新，我们看到很多电影公司和手游行业公司，不断的成为市场上耀眼的明显。我们也看到众多影视行业公司将手游作为去影视化非常重要的途径。当时我本人也近距离的观察多数十家手游公司，但是我们最后没有下决心，因为它的生命周期实在太短了，它的门槛也实在太低了。事实也证明，从去年和今年的情况来看，也证明很多昙花一现的企业，整个行业在非常的繁荣和昌盛，但是这种公司并没有分到行业最有价值的份额。显然，在那个时候我们是需要来重新思考我们未来的发展路径。　　　　后来我们会发现，当我们把我们的视角从单一的制作环节，把我们的视角、把我们的焦距拉长的时候，把我们放在整个大的产业来看的时候，其实这个产业非常简单，在欧美的发达国家，他们都有控制自己下游的主流媒体。但是由于中国政府的政策，以及各种各样市场和非市场的原因，导致我们所有内容公司没办法去拥有媒体为核心的发行渠道。所以这也是我们内容公司向下一步延伸所必须面对的挑战。那当时我们想，我们在这么多限制的情况下，我们能不能往媒体的下游去走，我们能不能去控制或拥有一些非常有实力的，而且有直接客户为基础的平台，媒体就成为我的播出平台，而且由于中国媒体环境现在的竞争非常激烈，而且没有形成垄断竞争，或者垄断格局，所以这样的时候在下游产业形成非常强的闭环，同时会对媒体产生非常强的议价能力。所以这是我们当时的这么一个基本出发点，就是我们把我们的视角从一个单一的行业上升到整个内容和传媒的产业。　　　　这个产业，它的最大支出也是内容，它最大的变现来源也来自于广告。因此，如果把传统媒体和网络视频的广告加在一起的话，这个市场容量就比我们单纯的电视剧市场大得多。在这样的背景下，我们重新定义我们的战略。但是我们认为我们要突破单一内容公司的瓶颈，就是我们要把我们定位为既要有内容制作，又要有内容经营的这样一体化虚拟媒体，我不是实体，我没办法用一个媒体。但是在某种层面上，因为媒体是高度资本密集型的，反而我们可以在一个相对比较轻的环境下，来在它的上游和下游获得我们产业地位。　　　　我们当时做了两个重要的战略布局。在定位上，集内容制作与内容运营为一体的虚拟媒体运营商。在内容形态上，除了电视剧之外，我要制作综艺栏目。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【陈永倬】　　　　我们关注到在&好声音&的播出后，就有综艺栏目的趋势，无论是客户还是媒体，还是整个市场的繁荣程度，综艺栏目在快速地崛起。所以定位成一个虚拟的媒体运营商，在内容层面一定要弥补我们在综艺领域的薄弱，或者在综艺发展新兴阶段要强势的介入综艺栏目领域。　　　　从现在来看，当时我们对这些公司的价值判断，从现在来看基本上是正确的。那些在当时已经有了一定的领先地位的公司，最终它在价值链上的短板，包括现在在行业内的地位也可以看出，从现在回过头去看，我们当时最综艺栏目市场的判断是准确的。　　　　我们看了20家公司之后，我们发现一家公司非常完美的结合了我们想达到的两个方向，一个是媒体经营，一个是综艺栏目制作，把这两个方向整合在一起，就是广东蓝色火焰公司，它曾经是中国年《同一首歌》所有广告运营的包装商，同时也是在过去综艺栏目不断发展过程当中，在综艺栏目内容领域占非常核心的市场份额的公司，但是它的客户90%来自于直接客户，跟我们在市场上看到的其他公司有很大的差异，我们看到很多广告公司有50%的收益是来自于其他广告代理公司，但是我们发现这家公司它的直接客户能力非常强。其实当时还没有看出这家公司能够在综艺栏目领域成为一个非常领先的公司，但是经过去年乃至今年，市场已经认可了这家公司在市场上在综艺栏目领域，应用它非常强的能力，它可以在市场上取得这么一个位置，而且是市场上不多的可以实现同时段的栏目运营模式。我给他交一些基本费用，或者给他业绩分成，其他关于综艺栏目的所有细节，从制作、广告招聘，它有非常强的整合能力。显然，这是我们非常想去获得的一个并购的项目。它在2014年的利润，给的业绩预期是2亿左右，对于一个50亿市值公司来讲，并购一个2亿利润，估值在20多亿，甚至有上市公司可以给到30多亿，这个交易是非常难的。　　　　当时在我们做这个交易探索和平台的时候，应该说市场上主流的传媒公司可能都已经完成了他们在2013年传媒牛市的并购，都已经完成了，所以当时市场已经很消极，每天都在问我，你们是国有企业，你们没有外延式扩张的想法，公司未来怎么发展？但其实我们内心非常的坚定，因为我们看过非常多的公司，我们认为我们看过的很多公司，应该说确实我们比较挑剔，或者说我们比较保守。但当时我们董事会达成高度的重视，我们并不是不作为，我们是蓄势待发，我们认为不出手就是最大的出手，一直蓄势待发，做非常积极的准备。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【陈永倬】　　　　第二个感受，价格是必备的彩礼。在这个过程中我们信息的控制非常严密，在我们接洽的时候，我们市值80多亿，但最后我们平台是50多亿，当时随着2013年传媒牛市的终结，市场股价一直往下走，这也是一个方面的原因。但是另外一个方面原因，行业内已经有其他的公司，因为当时市场是牛市的，那么在并购前风声的走露，导致并购行为受到非常严厉的监管，导致并购审核周期比预期的要慢，也会给上市公司和被并购商带来非常大的成本。所以我们当时认为信息的控制不仅仅是关乎并购的成败，我们自从一开始到最后交易完成，没有一个证监会的电话或者其他电话给我打过来。　　　　第三个感受，为什么企业愿意跟上市公司并购，他为什么不IPO，不愿意借壳？有一个确定性是并购的朋友。因为制度的缺陷，导致这些企业他在考虑到企业竞争的格局，他考虑到企业发展窗口的时候，他会优先选择一条更加确定性的，对企业的成长和发展更有利的。　　　　第四个感受，门当户对是交易的前提。我们电视剧行业和广告行业，乃至综艺栏目的行业，在过去的发展当中交集并不多，所以两个公司的老板并不认识，也没有打过交道。但是在我们要做这项交易的时候，我们要跟他们说，我们做尽职调查，他们也会在行业内来探寻关于公司过去、现在和未来的发展历程，来看这是什么样的公司，值不值得共同携手走在一起。幸好在过去几年公司在业内的口碑很好，在电视媒体、网络媒体口碑都非常的好，那么这些口碑其实最后变成了看不见的溢价，让对方会愿意跟你合作，因为他看到了过去十年你成长的历程，他看到在过去十年他所尊重的合作伙伴那儿他们听到关于你非常善意的评价，所以也会让他们在被并购的决策上能跟我们去谈。　　　　第五个感受，交易的目标不是资产，而是事业合伙人；并购后股权结构、治理结构与管理结构。刚才我跟大家介绍了我们公司的股权结构，我们给他模拟计算一下，真正的企业家和创业者之间，显然是在一个大股东下面两个合伙人的股份相差不大，而且他的还要多一点，这是一个让大家所能够接受的战略股权的安排，包括在治理结构上，在管理结构上，公司都依据股权的安排，或者相应的设施，让他们充分的能够接受他过来，他并不是来为我打拼，他是在为他自己，他只是加入了我们共享的一个上市公司资本的平台，然后我们共享相互的产业资源，大家共同为上市公司股东，为他们自己创造财富，成为公司事业的合伙人。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【陈永倬】　　　　关于项目一系列的方案设计，无论是所谓的差异化定价，还是业绩承诺，这在整个行业，或者说在整个创业板并购重组的案例当中非常的多了，所以这一块并没有特别的东西，只是我们根据当时双方的诉求，无论是对他们心理和心态，还是对我们自身过程的积累，还是我们当时交易前对信息的控制，来多方面的努力，最终双方走到了一起。　　　　一个非常强烈的感受，刚才老总说并购协同的模式非常重要，我们强调的感受是&成长是最好的蜜月&，因为大家是合伙人，大家一起携手来面对无论资本市场的波动，还是产业竞争的不确定性，我们双方通过自己的业务，不论他对我们业务的贡献，或者我对他们业务的贡献，需要大家付出真诚。我们在2014年底开了一个战略董事会，就是加速两个公司的融合，寻找一个新的和他的业务、和我们现在的业务并不必然雷同却又高度相关的一个巨大的平台，同时集中两个合伙人的经历和实力来开创一个新的产业。　　　　在过去半年我作为董秘，我个人的精力也放在体育产业的部署上，因为体育产业基本没有投资标的的行业，但是未来又是巨大发展空间的，没有可并购的标的，但是发展空间又非常好，我们完全可以通过自己的资源在这个行业里成为一个非常有竞争力的企业。从现在的情况来看，我们的华录体育从现在来看已经演远远领先于大家在市场上看到的体育标的。我想强调的是，我们双方不仅在各自原来的业务上通过协同获得了成长，我们还找到了一个跟我们双方既不雷同又高度相关的业务，双方共同去努力发展的这么一个新的产业方向。　　　　在寻找新的产业方向，并且去培养一个新的业务过程当中，双方的融合、碰撞，为上市公司的付出，感染着每一个人，因此我们说&成长是最好的蜜月&，这是我们并购非常强烈的感受。　　　　今天关于我们这次并购的公司背景，并购之前的业务和股东情况，并购过程当中战略和产业的考量，以及并购的交易，这些交易过后我们双方的融合，至少从目前来看还是比较融洽的，而且带来了比较大的成长，无论是基于传统的业务，还是基于我们未来的业务，从现在来看，这项并购无论三年之后它的业绩是否能够达成，其实从我们的并购来看，我们看到的是这个合伙人是否能够在这个平台上，能够用他过去所累积的行业经验、行业资源，以及他追求更大平台的抱负，能够共同点燃一个公司去发展和成长的梦想。从这些标准来看，应该说这次并购从目前来讲是成功的。　　　　我的交流就到这里，谢谢大家！　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【薛长青】　　　　作为一个传媒人，我想说，我听了陈永倬先生的演讲和他这个细致、公开，还有非常深入的对他本身并购工作的总结以及思考，我是非常有启发，我觉得我应该称陈永倬先生&老师&。　　　　因为现在传媒行业是最热门的行业，重新定义了传媒行业，这是一个非常大的启示；第二，他不但是技术层面的分享，他把它上升到哲学高度，陈先生他总结了几条：并购的是人，口碑是最好的溢价，并购的目标是合伙人，等等，有关并购的要素他都跟人的需求离不开，我们再次谢谢陈永倬先生精彩的分享，感谢！　　　　我们上面四位嘉宾做了非常精彩的发言，他们都从不同的角度分享了他们平时实际工作中的一些经验，我们今天上半场的嘉宾分享环节就到这里。接下来是圆桌讨论时间，参与讨论的都是经验丰富、多年奋战在一线的投行精英、律师、会计师们，相信会为大家带来一场精彩的头脑风暴。　　　　参与圆桌讨论的有：锦天城律师事务所高级合伙人徐飚、北京华录百纳影视股份有限公司副总经理、董事会秘书陈永倬、瑞华会计师事务所（深圳分所）业务合伙人管盛春、招商证券投资银行总部十四业务部总经理、执行董事陈轩壁。　　　　最后，让我非常荣幸地介绍一下本次圆桌讨论的主持人东方证券计算机首席分析师蒲俊懿。蒲俊懿先生是东方证券计算机行业首席分析师兼互联网金融研究小组负责人，自2014年11月以来，共撰写互联网金融系列研究报告超过10篇，在资本市场与产业界形成了较大影响。他带领的团队曾多次入围新财富。　　　　【嘉宾主持：浦俊懿】　　　　各位领导、各位嘉宾，大家下午好！我是东方证券计算机行业首席分析师兼互联网金融研究小组的负责人嘉宾主持：浦俊懿，作为一个行业的研究者和观察者，我们非常深切感受到2013年开始整个资本市场进入到产业并购的大时代。2013年的时候，当时从并购的角度来讲只是星星之火，但是到2014年、2015年已经形成了燎原之势。在这中间发生了很多激动人心的故事，展望未来这样产业并购大潮还将持续。未来从行业上市公司以及行业专家、大咖他们对于未来的见解、对于未来的分享，让我们借这样一个机会与大家坐而论道，非常荣幸有这样的机会。　　　　刚才几位嘉宾在做分享的时候都提到了A股资本市场的繁荣其实跟并购的热潮是息息相关的，那么并购重组也成为了上市公司业务转型、战略扩展非常重要的抓手和手段。最近一段时间，可以说是资本市场人气氛围气氛变化也非常大，刚才在张忆东先生的分享里面也提到了，之前资本市场并购这一块是良性的互动，是一个互相加强，但是最近的股灾使得整个资本市场大的环境发生变化，包括注册制这一块也成为大家非常关注的方向。那么关于这轮股灾，以及注册制等等长远行业政策和趋势，对于并购这一块的影响能否请几位嘉宾来跟大家做一个共同的分享？　　　　【陈永倬】　　　　这些年在公司的一线，公司无论是内生还是外延，感觉到有很多感触。我个人观点，如果有50%的并购能够带来股价的驱动，让那些过度套利的并购少一点，让真正提升价值的，立足于产业协同的并购能适当得多一点，如果是这样的话，市场会相对更加理性一点。　　　　现在整个二级市场的观点，或者他对公司的关注过度关注并购。我举一个小例子，刚才我跟大家交流的时候公司今年要做体育产业，今年花5亿成立了一个体育产业公司，然后发现很多研究员跟我交流，我们成立了一个5亿元的产业基金。我听完之后我非常气愤，我说你要好好看一下我们公告，我们没有成立一个体育产业基金，现在体育产业基金确实很多，但是我们成立的是一个体育产业的公司，所以大家意识形态当中我认为是非常不好的意识俗成。我个人认为无论未来的市场怎么去变化，我们上市公司要强调并购，但不依赖并购。至于说现在的资本市场，我们说股灾也好，或者动荡也好，导致现在再融资和IPO都有所限制，我非常高度的赞同刚才张总的话，当然暂停IPO会给我们上市公司带来并购机会，但是我认为这种并购是不健康的，是在别的企业没有出路，而你有出路，这是不平等的博弈，我认为只有在局面更加平等，能够鼓励健康的、抵制不健康的，鼓励真正有协同的、摒弃为概念炒作的泡沫，我认为这才是我们真正的上市公司，包括我们做产业并购真正的出路。这是我个人的观点。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【嘉宾主持：浦俊懿】　　　　谢谢陈总。陈总从自己的实践经验和感受出发，还是认为上市公司要从自己战略、从自身业务协同的角度出发而去并购，而不是把资本市场作为套利炒作，这个我认为是所有优秀上市公司目前来说都在秉承的一个理念，我觉得这个我们是应该点个赞。　　　　陈总，您之前主导过很多标志性的项目，相信您对上市公司目前并购的想法，以及在当前的市场环境下，包括在未来的预期下有怎么样的想法、考虑和战略规划，以及应对目前的市场采取什么样的策略，相信您比其他有更为深刻的理解？　　　　【陈轩壁】　　　　我接着刚刚主持人讲的这个话题，二级市场最近经历股灾。这个股灾，我的认识，是股票的价格，或者整体的价格透支了目前企业的利益而引发这个股灾。那么跟这个并购有什么关系呢？要使股票价格回归相对合理正常价格的话，我认为并购是必经之路。为什么这么说呢？我们现在市场上股票创业板可能100多倍。我前段时间跟台湾一个公司交流，现在的股灾情况下，他说如果卖掉的话，他还很划不来。也许我今天表达这个可能在政治上不正确，这是纯粹我个人的见解，如果股价要平稳合理的过渡，我认为就是要提升它的盈利。那么现在绝大多数公司他要靠自身内生的发展，我觉得有一定的瓶颈，有的可能是自己的主业上会有一些瓶颈，那么就要使得股价回归合理的估值。　　　　通过并购有什么好处呢？因为中国的A股上市很难很难，它作为一个上市公司就天然的具有很多优势了，被并购绝大多数是非上市公司，他为了融入到你这个上市公司的体系，分享A股的财富价值，被并购的市盈率是远远低于100倍。我们知道行业市盈率被并购应该是10-15倍，如果好的非常优秀的可能达到20倍，那么你一被并购过来，上市公司的市盈率就下降了，返过头来讲也就是夯实了上市公司的基础。所以我个人认为，本轮股灾从大的方面，可能要缓慢的去杠杆，但是最核心的要增强上市公司的本身盈利能力。增强本身的盈利能力，一个是要靠自身，但是如果利用目前A股相对高估值，通过并购可能是一个最佳的途径。所以我认为这是本轮股灾跟并购呈这样的关系，就是说并购起码有助于本轮的股灾。　　　　第二，现在从政策面来讲，IPO也停了，再融资放缓，所以从政策面来讲他也是支持并购的。　　　　第三，怎么利用这个并购？其实市场上也有利用并购放消息的，好多并购出来消息以后，过一会又说没谈成，我也怀疑这里面不乏有背后的动机。我觉得要真正的做好并购，一个企业他自己有这个想法是一方面，但是一个企业他并购还有一个是本身他企业的基因所决定的，为什么有些企业他通过并购做得非常成功，这就是基因所决定的。还有要选合适伙伴、中介机构，共同把这个事情在中国证监会有关监管机构引导的政策面底下，怎么吃透政策，把并购做好。我认为未来通过资本市场上的并购，应该是大有机会，越是在市场面临波动，我认为它的机会越多。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【嘉宾主持：浦俊懿】　　　　谢谢陈总。从陈总的交流观点中总结出来：第一，并购实际上是解决股灾，通过并购来改变基本面，来解决资本市场原先泡沫过多的有效方式；第二，持续成功的这种并购是有比较高的要求，也是有很多的内在因素支撑的。　　　　这个问题刚好也是我非常感兴趣的，因为从我个人的角度也可能会去调研拜访一两百家公司，另外也跟一两百家公司人员都有了解，那么在并购这方面，其实并购对于资本市场来说也是新鲜事物，当时去做并购的，其实在我印象当中很明显，当年只有传媒、互联网这些行业做得比较多，后来进入全面开发，各个行业都在做并购。做了这么多并购之后，其实从投资者的角度来说也有一些担心，因为并购是两家公司未来要融合在一起，就像结婚一样，那么有些人可能结婚之后婚后的生活很美满，但是也有一些人碰到各种各样的问题，那么无论是上市公司还是中介机构来讲都非常关注，这一块能否请各位行业资深专家来跟大家分享一下，从你们之前所经历的这些案例来看，成功的并购具备哪些特点？不成功的并购当时在做相关操作当中，可能已经埋下了一些隐患？这些是给在座上市公司能够提供提醒和参考，有请徐总。　　　　【徐飚】　　　　对于A股的并购市场仍然是有很大的空间，其中很大的空间来自于什么呢？审核是有蛮大的改进，并购是规则的问题，包括刚刚讲的跨境并购，早几年我们做的一些海外矿业并购，我们研究交易所的备忘录，交易所的相关备忘录是按照中国的情况来制定的，我们研究的是规则，如果审核效率提高，我们认为A股的并购仍然大有可为。　　　　【嘉宾主持：浦俊懿】　　　　看看管总有什么？　　　　【管盛春】　　　　2014年大家说最多的词汇就是&市值管理&，我接触到的董事长，上市公司控股实际控制人，我就明显的感觉大家都是来听高端论坛听多了，并且听市值管理论坛，每天就跟我们在谈论，怎么样来提升我们企业的价值。结合到这次的股灾，从财务的角度、从稳健的角度，我觉得这对资本市场是好事，因为很多的产业家，真正的企业家，据我了解，他们可能有一个月或者是两个月在外面听各种的报告，然后怎么样来把企业市值做大，而对自己的管理，比如说对企业的研发重视程度就不如以前了。　　　　日证监会紧急叫停了IPO，然后7月6日对IPO融资的资金进行退回，预见将来并购肯定是如火如荼、风起云涌的。因为我们是接触一线的企业，从我们接触的企业，我们今年做的新三板的企业，确确实实他们经营还是很困难的。一方面，众所周知我们的融资，国有银行、各种股份制银行资金很难到他们手上，目前他们很需要通过新三板，包括PE进入他们。因为并购重组涉及到交易复杂，一个并购重组大的涉及到半年，或者是一年以上的都有，涉及到的会计问题、法律问题也是很多的，那么我们会计师在并购重组中，我们是帮助各位老板从财务的合理性去判断这个企业适不适合公司，能不能符合规范。从会计师的视野当中，其实我们跟企业去，我们也会给他甄选一些标的。因为目前的小公司没有按照规范的纳税，如果按照真正税收的角度，然后给他合理纳税以后，这个公司的利润可能就没有了，所以有的时候甄选标的也是蛮重要的。并购过程中，怎么样设计成本结构也是影响很大的，2014年也存在着由于没有办法纳税而宣告重组终止的案例。　　　　现在IPO上不了的企业，或者现在暂停了，股市目前市值低了，出现股灾了，其实反而我们认为上市公司有更多优秀的标的供他们选择。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【嘉宾主持：浦俊懿】　　　　好的，谢谢管总。刚才从四位嘉宾的观点当中可以总结出的观点，股灾是有一定的去泡沫的结果，但是去完泡沫之后，如何去通过多方面多管齐下的增强上市公司基本面，来支撑市值未来稳步向上，其实并购重组是必然要去依赖的一种手段。　　　　在刚才各位嘉宾介绍过程中，包括我之前对上市公司的产业观察，其实可以感受到2013年的时候是一些优秀的上市公司在做并购，他们主要是来补足自己的短板，或者在一些新的方向上做一些尝试。那么2014年、2015年我们会看到很多公司是把并购整合要么作为主业转型的手段，或者是通过并购来完成自身战略在原有业务上进行一个大的升级，然后在整个行业里面去完全树立自己绝对领先的地位，我们认为这都是很好的上市。那么最近很多上市公司在交流的时候也感受到，因为国内的标的之前一段时间由于资本市场很火爆，标的也很难谈。另外，他们从国外上市公司或者非上市公司有非常好的基础，那么国内的企业A股上市公司目前有这样的想法，有这样的视野打算去进行一个并购。那么在这里就想请四位嘉宾，想请两位陈总从并购对于上市公司战略和海外并购这一块做一个展望？然后从中介，两位管总、徐总给大家提供一些实际的，如果上市公司想做海外并购有什么建议？由于时间所限，各位嘉宾发言尽量精简一些，把要点表达清楚，后续如果相关的上市公司或者专家有需求的话可以再做会后的具体探讨。　　　　【陈永倬】　　　　我想跨境并购有两种：第一种，还是国内的公司，以国内的市场为主，国内公司他们在美国市场上市，他们做了VIE结构，把他们并回来，我个人理解也是另外一个形式的套利，可能是叫跨资本市场，而不能叫跨境。第二种，从跨境并购来讲，中国走在比较前面的行业，这方面会走得比较多，而且也能够看得出他们在这方面的探索。但是现在在我们传媒行业，如果说跨境并购，我说的不是跨资本市场套利的行为，其实蛮难的，因为我们要寻找事业的合伙人，外国文化产业和传媒产业能够融入你的文化，他不融入你的文化，你怎么能够保证他融入你以后让人家很好的发展。现在大家经常说国际化的问题，我个人觉得中国本土企业的国际化有一个前提，就是让这些国际的优秀企业完全本土化，在中国本土化的过程中与他们强强融合，以他们在资源方面的优势和逻辑视野，来进行强强融合，从而在并购当中提升我们的视野和我们本身对于大项目的掌控能力，才能够提升中国企业，尤其是文化企业做到国际化。所以我认为跨境并购，或者说中国企业要国际化，就比如我们这个行业，首先要与外国优势企业本土化，然后我们在跟他本土化的过程中，学习他的优秀方面，从而提升我们的软实力，从而推动我们本身的产品和推动我们本身企业管理的方法。　　　　最近二级市场的朋友有非常强烈的感受，很多体育标的在海外并购，也是一种跨境的并购，海外并购有非常多的机会，这个可能因为中国现在资本市场实在是太繁荣了，即使现在跟国外的泡沫比也非常大，太繁荣了，所以我们可以以各种各样的方式把国外一些面临倒闭的俱乐部，利用我们抢答的资本实力把它弄过来。这种跨境并购很多，但是我个人认为这种跨境并购它的驱动还不是基于产业驱动，而是基于市值驱动，所以我个人对这种市值驱动的跨境并购还并不是很看好，因为在背后带来的文化挑战还是非常大。　　　　我个人就是这个观点，谢谢。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【嘉宾主持：浦俊懿】　　　　谢谢陈总，我感觉华录百纳在这方面已经看得非常清楚了，期待公司在未来有进一步好的落地和进展。　　　　【陈轩壁】　　　　关于跨境并购，我们先讲讲关于上市公司并购很多企业家他们的想法，想做并购，可能现在很多企业家，特别是上市公司的他们这个意识越来越强烈，但是接下来就碰到一个问题了，就是国内这些公司只要有个千把万，好象公司都非常牛了，你要去找他并购的话，可能在新三板火爆之前还好谈，现在你去找到他，马上坐地起价。我觉得这很正常的，因为A股市场，上市公司市场价格就很高，那么给未上市公司或者一个成长公司他一个合理的预期，我干吗要卖10倍，或者10倍以下卖给你，你都是上百倍了，我有朝一日我也可能像你一样的，所以现在寻找并购标的是越来越难。除非你花相对高的价钱，那么花相对高的价钱，自己上市公司价格很高，都觉得是合理的，他那个非上市公司如果你搞个20倍、30倍，可能就认为不合理了，这就是一个相互博弈的问题。反过来讲，在海外实际上有大批很优秀的公司，规模也不大，但是他们的价格普遍在10倍以下都能够买到，但是我个人认为海外也并不见得遍地是黄金，如果遍地是黄金咱们上市公司的老板也不是傻子，那他干吗不去抢呢。　　　　所以海外并购我还是强调一个基因，就是你这个公司你一贯以来的成长路径是什么，你有没有海外业务的经验，有没有跟海外客户，因为企业我认为最重要的是人的整合、文化的整合，那么你对这个被并购的企业你有多了解，对当地的文化、人员各方面有没有什么样的了解，有没有这个能力去整合，如果你没有能力去整合，也不要去做，不然会成为累赘。　　　　海外并购，第一，你这个企业一贯是怎么做的；第二，学习、试水，可能对这个市场要有一定的敬畏之心，如果你以前没有做过这个东西，或者你的业务跟海外联系不多，我倒建议你相对谨慎一点，可以从小的慢慢做，做一单、两单试水。因为对于你市值几十亿、上百亿的话，你扔个几千万过去，你买个经验，我觉得也可以尝试一下。但是如果你从来都没有这方面经验，你也没有这些基因的话，我们建议是要慎重。第三，要有足够强的团队，从外部来讲，你有外部好的合作团队，这样对你海外并购会增加保险。　　　　这是我目前对海外并购的一些看法。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【嘉宾主持：浦俊懿】　　　　好的，谢谢陈总。徐总有什么建议或者想法想跟大家分享？　　　　【徐飚】　　　　对于海外并购来讲，我们做的主要是几块，作为中国律师来讲，第一是要协助客户设计好交易结构。比如说同样是个境外的资产，那么你标的的公司是离岸公司，还是在香港，还是在国内，然后各地的市场环境，股权融资的金融品种，类似于市场归管，都是要做一些研究的，这是第一步。搭建合理的交易结构，包括收购方式，是发行股份还是用现金，如果是能够搭建一个好的交易结构，使得在后续项目实施过程中会非常便利，这是其一。其二，其实律师行业国际化尽职，可能在专业机构经验是比较多的，毕竟从九十年代开始中国大一点规模的法律机构跟海外都有不同的合作。像我们一个项目展开的时候，我们当然也是跟监管沟通的一种做法，总体来讲，发达国家北美、南美欧洲都有蛮多的，现在比较难做的就是非洲，非洲一般我们都会委托当地事务所给我们出意见，通过我们以往跟监管的沟通，从最早要求中国律师对所有事务发表意见，到最后的做法，其实我们是相当于一个渠道，最后出一份完整的中国律师意见，但是所有的工作需要中国律师跟海外律师做沟通，把中国的监管要求传给他，并且出指导的相应文件。　　　　【嘉宾主持：浦俊懿】　　　　谢谢徐总。管总，有什么想补充的吗？　　　　【管盛春】　　　　我想给大家分享的，各位我们内地的老板你想要并购海外的公司：第一，你自己要有团队做好准备；第二，你要了解当地的文化背景，你收购以后怎么来融合。有些标的你是收购资产还是收购股权，这个税费在价格设计的时候还是很重要的。　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【嘉宾主持：浦俊懿】　　　　好的，谢谢四位嘉宾刚才的分享。　　　　并购是一个大的话题，从微观的角度讲，对于上市公司未来的战略、未来业务扩展很重要；从宏观角度来讲，对整个中国经济转型也是有很大的推动作用。　　　　并购这个话题在短短45分钟时间里面很难去做非常完整的阐释，那么也欢迎各位领导、各位嘉宾在会后能跟我们台上四位嘉宾保持沟通和交流，谢谢大家！　　　　【薛长青】　　　　好，也请我们的嘉宾回到座位。　　　　就像刚才浦俊懿说的，并购是个大话题，另外这个市场也一直是稳步向前的，因此我们用一下午几个小时的时间对这个话题是谈不完的，但是我希望我们今天大家在这里无论是案例也好，无论是实操中的分享也好，能使在座的各位得到启示，这就是我们作为主办方最大的价值。再次感谢我们四位演讲嘉宾，再次感谢我们东方证券嘉宾主持浦俊懿先生。我们圆桌论坛这个环节已经结束了，本次&上市公司治理论坛之共赢产业并购大时代&就到这里，下面就是诸位期待已久的颁奖环节。现在我们先进行茶歇，10分钟之后回到现场来进行我们激动人心的颁奖，谢谢大家。　　　　（茶歇）　　　　【画外音】　　　　第11届新财富金牌董秘、第8届新财富最佳投行颁奖典礼现在开始！　　　　【主持人】　　　　尊敬的各位领导、各位嘉宾、各位朋友，大家好！　　　　【主持人：何平】　　　　我是《交易日》节目主持人何平。　　　　【主持人：袁立一】　　　　我是《投资论道》的主持人立一。很高兴今天的颁奖典礼将由我们两位共同为大家主持。　　　　【主持人】　　　　今天我们相聚在深圳，隆重举行新财富第十一届金牌董秘、第八届最佳投行颁奖盛典。　　　　今天我们非常荣幸地邀请到有关领导、上市公司、主流券商和公募基金高管、20多家获奖最佳投行机构代表、近180位中国杰出的上市公司董事会秘书及高管、参与投票的机构投资者、媒体等各路贵宾齐聚在这里，共同来见证激动人心的荣耀时刻！　　　　我们同时还欢迎出席今天颁奖盛典的媒体，本次颁奖典礼邀请了新浪财经、腾讯财经、搜狐证券进行现场网络直播和报道，同时邀请了凤凰卫视、上海证券报、证券日报、深圳特区报、深圳商报、大公报、南方都市报的记者参会报道。新财富系列微信公众号、官方微博总粉丝数量是达到了140万。另外，我们邀请到了IPO观察、财经记者圈等财经自媒体，总的粉丝数量是超过500万。特别值得一提的是，今年邀请了董秘行业的垂直自媒体董秘之家。　　　　同时感谢本次颁奖典礼的赞助商：　　　　东方证券股份有限公司　　　　国海证券股份有限公司　　　　深圳凯摩创业投资股份有限公司　　　　让我们以热烈的掌声送给大家，同时对于大家的到来也是表示热烈的欢迎！（掌声）　　　　在我们今天颁奖典礼正式开始之前，让我们用热烈的掌声欢迎新财富杂志社常务副社长张华先生致辞，有请。　　　　【张华】　　　　各位领导、各位嘉宾，大家下午好！　　　　我代表新财富，向各位出席今天论坛和新财富金牌董秘、最佳投行颁奖典礼的嘉宾，表示诚挚的感谢和欢迎；同时，也向今天获奖的各位金牌董秘和最佳投行代表，表示衷心的祝贺。　　　　伴随着中国资本市场的迅猛发展,&新财富金牌董秘&评选已经进入第11个年头。在这11年间，我们见证了中国资本市场变革的推进，以及市场机制的逐步完善。在这一过程中，董秘群体的作用不容忽视。正是你们在规范信息披露、投资者关系管理和市值管理上的不懈努力，使得资本市场的透明度日益提高。　　　　如今，无论移动互联时代的到来，还是沪港通、注册制以及各种金融创新所代表的A股市场化与国际化变革，都使得董秘的地位更加重要，工作的责任更加重大。尤其是在本轮股市暴涨暴跌的过程中，董秘们奋战在第一线，承受着来自股东、监管及公司等不同方向的巨大压力，和不同方面诚意沟通，成为稳定市场情绪的一支重要力量。这在我们的投资者关系互动平台上，有着充分体现。经过这一场洗礼，我相信，更多公众和公司对于董秘的工作和价值有了深切的认识，董秘的职业地位还可望进一步提升。　　　　当前，中国资本市场正迎来一个崭新的时代。新三板的活跃，互联网金融的兴起，使得投行也面临着前所未有的机遇和挑战。在这样的大背景下，我们再次将&新财富金牌董秘&和&最佳投行&这两个颁奖结合在一起，目的是打造中国资本市场最优秀的IR管理者、顶尖投行与机构投资者齐聚一堂的年度盛会。　　　　我们现在已经进入&新常态&的时代，未来资本市场面临更大的变革和创新，经过这几年的努力，《新财富》杂志已经不仅仅是传统媒体，而是正在构建一个开放的线上、线下资本市场的生态圈。可能大家已经注意到本届评选新增了酷鱼APP投票和微信投票分析，机构投资者及券商分析师通过酷鱼邀请制，在新财富酷鱼App上进行投票。新财富酷鱼已经汇聚了2600多家上市公司高管、1500多位主流卖方分析师和1万余位机构投资者，成为资本圈的移动路演与工作平台。　　　　刚才我们已经看到了新财富最新推出了一个&来吧&，刚才都有介绍，我这儿就不多说了。　　　　最后感谢大家，预祝本次活动取得圆满成功，谢谢！　　　　【主持人】　　　　非常感谢张总的致辞。接下来我们将有请到的是中信建投执委会委员、董事总经理刘乃生，有请。　　　　【刘乃生】　　　　尊敬的各位领导、各位嘉宾，新老客户、朋友们，大家下午好！非常荣幸也非常高兴，今天能作为投行的代表参加新财富第十一届新财富金牌董秘和最佳投行的颁奖。首先还是要说一下，新财富作为市场公认的客观的一家机构，应该说这样的一个颁奖典礼我们来参加，真的非常荣幸。这么多年从事投行业务，应该说新财富的评奖给我们投行人士树立了标杆和目标，我们也一直未此而奋斗。所以，还是再次感谢新财富给我们投行有这么一个目标和机会，谢谢！　　　　当然还要感谢的是今天有很多的&金牌董秘&，也有很多是我们中信建投的客户，当然也有很多投行的客户，俗话说&客户至上&，我们投行有一句话是傍大款，我们以客户需求、客户至上，在这种情况下，我们&金牌董秘&和投行，按照刚才张总说的，其实在演绎着公司治理，演绎着整个资本市场生态圈很重要的两个主题，那么我也是要感谢所有在座以及可能没来的上市公司对我们投行的支持。这是第二点。　　　　最后，还是要祝贺我们获奖的&金牌董秘&，以及我们投行的各位代表。　　　　机会也非常难得，中信建投证券作为成绩原来华夏证券在2005年经过重组发展到今天，这样一家券商，实际上中信建投今年正好是十年，得益于各位上市公司董秘的支持，也得益于各位合作伙伴的支持，所以取得了今天这样长足的进步。到05年的时候中信建投运营投行只剩下7、8个人，到今天已经到了450名投行人士，100多名保荐代表人，十年的时间确实在国内资本市场取得长足的进步，这里面离不开大家的支持，更离不开媒介朋友的监督和支持。　　　　到今天来说，过去的三年我们在投行的传统核心指标，像股权融资的家数和金额，包括公司的债券业务，整个投行的三板业务、并购重组业务，均能够在市场上在前三名，所以这个确实还是离不开大家的支持。　　　　机会也非常难得，中信建投接下来会抓住这样一个市场机会。我们来看上半年，上半年的投行，二级市场火爆，我们也是创历史。这20多年的资本市场市场生涯，什么时候投行像今天这样的火爆？大家可以想一想，过去我们最好的年景，07年是指数最高的上到6000多点，2010年是股权融资最好的突破了1万亿，但是我们上半年如果和这两年相比的话，我们都远超这两年，这是传统的股权融资。股权融资是在IPO和上市公司的再融资和并购重组的配套融资，加起来应该说确实创了新的历史。同时这个历史也在不断的创新，新三板的推出，让我们这个市场上中国几乎所有的企业都可以通过资本市场去走一场，去利用资本市场做大做强，所以一下子投行显得远远的人数不够了，活干不过来了。所以这个时代是最好的时代，是投行最好的时代，当然也是最不好干的时代。我们要回归投行的理性和服务为本的这么一个理念，也就是说以客户需求为中心，利用多层次的资本市场树立客户体验为本的服务理念，是我们接下来投资银行必须坚持，也是转型的根本。所以今天这样的机会非常难得，我也宣传一下中信建投，在此感谢新财富、各位对我们的支持和厚爱，谢谢！　　　　（以上内容根据现场发言整理，未经本人审核）　　　　【主持人】　　　　非常感谢刘总的致辞。那么刘总刚刚也是代表我们投行的获奖代表说出了投行的心声。接下来我们要有请得到是董秘的获奖代表：招商局地产控股股份有限公司董事会秘书刘宁致辞，有请。　　　　【刘宁】　　　　谢谢！今天还是很慎重的在公司打了个草稿，怕太激动乱讲话。　　　　今天很荣幸首新财富的委托代表今天获奖的董秘在这儿说几句话，今天来到这里看到了很多老朋友，也有很多新朋友，特别是有好几个董秘我们通过很多次电话，但是一直没有见过面，今天也见上了；还有一些是今年刚入选&新财富金牌董秘&新的一些年轻的董秘，还有一些今年可以进入&名人堂&，所以我觉得大家在外面唧唧喳喳地谈话，都是有一种非常激动的心情，当然我觉得大家也会非常的感恩，有这样的一个机会可以云集在此。　　　　这些年新财富除了给我们董秘提供了一个这样互相学习、互相交流的机会，让我们每一个董秘在处理问题的时候、处理难题的时候觉得不是自己一个人在面对，而是一群人。除了这些，新财富这几年还一直在对董秘生存环境研究和披露上做了很多工作，为我们董秘争取了很多很多的利益，也改善了我们的履职环境。现在资本市场也都非常了解和清楚董秘这个人群是怎么样一个人群，我相信我在这儿说董秘是一个很闪亮的名字，大家不会有任何的不同意，对吗？（热烈掌声）谢谢！　　　　过去的这一年里，我们经历了太多，特别这一年半，我闭着眼睛一想，包括今天在下面听好多同行、圈里人在下面说，主题词是两个，一个是&并购&，另外一个是&股灾&。但是并购，在过去特别是过去一年，给很多新董秘，特别是刚刚入行的董秘，一个迅速成长的机会，因为他没有办法临时去学习什么，但是对所有的他周边中介机构也好、并购对象也好，推着往前走，迅速地成长起来；同时，&股灾&也让一个董秘训练地成熟起来。　　　　我自己有一点遗憾，因为董秘之间交流还是比较充分的，那么这一次股灾，我的股票一直都在停牌，从今年4月3日开始一直停牌，停牌到现在。那么我们就