苏宁云商：互联网生态继续完善

　　消费金融公司即将开业，继续为互联网生态建设添砖加瓦，上调目标价至25 元、增持。苏宁已进入转型收获期，稳定流量输出反哺开放平台发展，交易信息沉淀为互联网金融及大数据分析奠定基础。我们判断，金融业务发力（供应链金融+消费金融）为苏宁2015 年战略亮点之一，全年有望实现利润超5 亿。未来将继续围绕生态圈建设、提升综合体验做文章，考虑到PPTV、金融等业务对资金需求度较高，牛市行情下不排除有融资可能。看好金融业务前景，上调2015 上/线下PS

　　互联网金融再添新章，未来金融业务有望放量。作为互联网供应链核心企业，苏宁发展互联网金融具备一定优势，电商业务现金流沉淀将更加高效运转。金融业务增强供应链间B 端（供应链金融）、C 端（消费金融）咬合能力，增加业务粘性并提升运营效率。股权结构方面，苏宁占比49%，南京银行（22.16 停牌，咨询）、法国巴黎银行各占20%、10%。由于消费金融公司仅能接受股东境内存款或金融机构借款，我们判断后续运营资金层面有望获银行股东支持。

　　转型进入升级阶段，存量资产盘活提供资金支持。2015 年苏宁将重点建设易购服务站及高信息化云店，预计年底将建设1500 家/50 家；PPTV 通过强化体育、综艺等制作打造视频电商；发力互联网超市实现商超品类扩张，利用线下接口加强O2O 落地能力。考虑到近期REITS 运作进展（预计增厚业绩8 亿），上调2015 年EPS 预测至0.23元，维持

　　催化剂：互联网金融题材热络；跨境电商利好政策出台。

　　风险提示：消费金融业务难以放量；PPTV 持续亏损

　　永辉超市：整合供应链，布局全渠道，内修外拓筑新篇

　　长期看，公司是目前A 股市场上最优秀连锁超市企业，具备优异的经营管理和供应链整合能力，结合以生鲜为主的差异化经营形成短期内较难模仿的核心竞争力，同时布局线上线下融合、差异化协同的销售渠道，未来成长性和盈利能力更加值得期待。跨区域扩张的A 股超市龙头。民营控股、激励充分；定增引入战略投资者，促进长期发展。自2009年起每年新增门店40-50家，居A 股超市行业之首。截至一季度末，公司门店总数343家，总面积约324万平米；一季度新签约门店10家，合计9.58万平米，截至3月底已签约未开店项目合计173家。

　　公司是零售行业稀缺的兼备成长、电商转型和经营能力提升潜质的标的。公司2014年以来由之前的注重“规模和品牌”逐渐向两个方向战略转型：其一是以供应链管理和商品经营为核心，现代物流体系和信息系统为支撑的供应链体系，其二是线上线下融合、差异化协同的销售渠道为形式。我们认同公司这一战略格局观，且无论核心还是形式，均在加速构建和布局，关键这些背后，一直都有民营体制下的有效激励和灵活运营机制的保障，能够使其集聚人才、培养人才，支持战略的有力执行。

　　公司战略转型，布局加速，面对实体零售和电商竞争的护城河将越来越深，我们坚定看好公司未来（来自加强供应链建设、积极推进电商、与同业战略合作完善区域布局）。公司受让百联股份（26.36 停牌，咨询）全资子公司百青投资所持有的联华超市21.17%股权，挺进华东，整合供应链与经营提效实现多赢。我们预计，永辉、联华和中百联合采购规模有望近1000亿元，其中永辉、联华、中百各约500、300和200亿，降低各方采购成本，提升毛。

约1.3倍，考虑到公司未来面向全国的更大成长空间，有望实现20%左右的收入和利润复合增长，参考转型同业估值（2015年红旗连锁（16.81 停牌，咨询）2.1倍、步步高（37.46 停牌，咨询）1.6倍PS），维持12个月目标价16.68元（对应2015年1.5倍PS）和“买入”评级。

　　不确定性因素。跨区域扩张的风险，包括扩张区域的选择及扩张速度等；规模快速发展可能带来的管理风险；激励机制改善的不确定性。

　　重庆百货：业绩符合预期，公司未来看点在于跨境电商的做强及国资改革预期

　　2015 年1 季度公司实现营收89.07 亿元，同比下降6.91%，归属上市公司股东净利润3.28 亿元，同比增长3.36%，全面摊薄每股收益为0.81 元，扣非后归属上市公司股东净利润3.18 亿元，同比增长2.4%，基本符合我们预期。公司围绕零售产业链转型、创新的举措，加之其国资改革概念及未来跨境电商有做大做强预期，有理由享有溢价估值。我们维持2015-17 年每股收益预测1.34、1.45 和1.57 元。上调目标价至35.00 元/股，对应26 倍2015年市盈率，维持买入评级。

　　报告期内净利润增速环比向好：15 年1 季度公司实现营收89.07 亿元，同比下降6.91%，归属上市公司股东净利润3.28 亿元，同比增长3.36%，净利润增速环比14 年各季度大幅下滑有所向好。

　　毛利率同比增长1.27 个百分点，期间费用率同比略增 0.84 个百分点：报告期内，公司综合毛利率同比增长1.27 个百分点至15.62%，费用率同比略增0.84 个百分点至10.57%，其中销售、管理、财务费用率同比分别变化0.82、-0.10 和0.12 个百分点至8.65%、1.74%和0.17%。

　　评级面临的主要风险。

　　展店步伐较快，多业态齐头并进，经营效果低于预期，摊薄短期内利润。

　　转型效果低于预期。

　　公司围绕零售产业链转型、创新的举措，加之其国资改革概念及未来跨境电商有做大做强预期，有理由享有溢价估值。我们维持2015-17 年每股收益预测1.34、1.45 和1.57 元。我们将目标价由32.00 元上调至35.00 元/股，对应26 倍2015 年市盈率，维持买入评级。

　　禾盛新材：前三季度净利润同比持平

　　前三季度业绩符合预期

　　1-9月份，公司实现营业收入8.73亿元，同比增长9.85%，营业利润3038.33万元，同比下降5.29%，归属于母公司所有者净利润3009.7万元，同比增长0.78%，每股收益0.14元；第三季度收入3.12亿元，同比增长21.93%，净利润860.5万元，同比增长10.51%。 　　南方财富网微信号：southmoney

　　2017年资产证券化领域最热门的话题，莫过于消费金融ABS（资产证券化）和类REITs（不动产投资基金）。

　　消费金融ABS成为所有资产证券化产品中的宠儿，但趣店赴美上市后引发对“现金贷”的争议，促使监管部门于12月1日联合发布《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》，给消费金融ABS市场带来巨大冲击。

　　同时，随着国家“租售并举”政策的推进，尽管目前尚未有标准意义上的REITs面世，但不断有类REITs产品从不同角度进行积极探索，部分市场人士还将2017视为中国REITs元年。

　　在此背景下，12月6日，由南方财经全媒体集团指导、21世纪经济报道主办的“第十二届年会”21世纪融资论坛在北京召开。在“资产证券化新征程”圆桌对话中，多位市场资深人士针对这两个话题展开讨论。

　　他们中有从业十余年的ABS老兵，有在50多份意见书上签字的资深律师，有来自股份行的人士，还有消费金融巨头的原ABS业务负责人，以及近期备受市场关注的新派公寓REITs的操盘手。

　　消费金融ABS将受冲击

　　“现金贷规范整治的通知，剑指没有场景，尤其是有高利贷性质的产品。过去整个行业内部的不合规甚至不合法乱象，在新的文件下肯定会得到非常大程度的规范。”前京东金融投资管理部负责人孙鑫在对话中表示，行业的头部机构，也将同样受到冲击，“长期来看，原先在没有规定的情况下，一些大家按照自身理解在做的业务，会在新规下发后朝着合规、合理的方向发展；短期来看，新规会对整个行业中的一些细分领域产生流动性冲击，甚至个别细分领域会出现一些流动性枯竭。”

　　《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》要求，“以信贷资产转让、资产证券化等名义融入的资金应与表内融资合并计算”的规定，直接在源头上卡住了诸如蚂蚁金服、京东等消费金融巨头。

　　证券债券业务总部董事总经理郝恒表示，今年消费金融ABS发行量在整个市场中的占比非常高，其中，蚂蚁金服和京东是最大的两个融资主体，“融资主体只是一个注册资本可能也就十几个亿的小贷公司，但却发行了上千亿元规模的资产证券化产品。”

　　“如果严格按照要求，把出表的ABS拿回表内，按照表内融资统一处理，现在很多融资主体，包括阿里和京东都会爆表。”郝恒说，“各地的小贷公司，正常情况下杠杆一般也就是2-3倍。如果把表外的ABS拿进来，可能几十倍、上百倍的都有”；因此，新规的严厉程度出乎市场预期。

　　值得一提的是，ABS这一出表工具，在国内的实践中，往往无法做到真正与主体隔离，背后还隐含着不少法律风险。

　　“原始权益人出售资产后，资产产生的现金流又回到自己的账户里，没有到购买方专门的账户里，这个卖断算不算真正实现？” 上海市锦天城律师事务所合伙人刘洪光表示，基于其诸多项目实践的经验，这一点目前很难做到，而“真正标准的ABS应该就是资产的买卖，卖掉之后，这个资产跟原始权益人就没关系了。”

　　“现金贷最大的一个特点是具有同质性。在ABS结构中，钱从张三、李四随便哪里进到账户里面，说不清楚这个钱到底是基础资产产生的钱还是其他的资产产生的钱。所以在现金流的归集方式，是ABS里比较大的一个问题。”刘洪光补充道。

　　资产溢价是REITs更大的回报

　　今年2月，(,)主设计并承销了“兴业皖新阅嘉一期投资信托基金”这单银行间市场的首单类REITs产品。

　　兴业银行投行部资产证券化一处负责人曹阿雪当日在对话时回顾称，在推进这单具有重要意义的产品时，工作量巨大，前后花了大约一年的时间，“国资的资产转让时的定价，以及转让的流程要做到合法合规和定价真实，对大家都是个挑战；筹划这方面也是花了很多的时间，如何根据企业适用的税收规定做到完美的税务筹划，跟所有参与的中介机构进行了激烈的讨论，并与当地税务局多次沟通协调，最后才做出来。”

　　针对时下热门的长租公寓REITs，她认为，租售比太低，是此类资产证券化项目面临的难题，发行人则需要权衡，“如果你能够接受小的融资规模，做到脱离主体仅看资产信用，是有可能达成的。但是如果你看重融资规模，要达成估值的较大比例，在中国目前的租售比下，则不得不加上主体的信用。”

　　其续称，“廉租房”这类具有政策性质的长租公寓，“从政策上就做了限制，即使想做REITs，股权转让受到的限制很多，这一类资产较大可能走到纯靠资产信用支撑的融资道路”；但一个前提条件是：市场必须有一批专业资产管理服务机构存在，“当一家机构不能够把这个资产管到产生原有预期现金流时，有一批后备资产服务机构可以让投资者做选择，而且接手之后，能够有信心产生比原来更多的现金流。”

　　今年10月，新派公寓发行国内首只权益型住宅资产租赁类REITs；作为操盘人之一的高和资本资本市场部董事总经理毛跃晖在对话中称，尽管这只REITs的规模仅为2.7亿元，“但1.4亿的权益级，我们真正卖出去了，是真实销售，权益是完全流转了。” “针对新派公寓项目，有朋友有疑惑，旁边的住宅都已经卖9万、10万了，做证券化就4.75万，是不是为了发行而把项目严重低估？”毛跃晖表示，这并非低估，而是一个正常的估值逻辑，“它虽然是住宅的性质，但是作为长租公寓，就是运营一个商业地产，看的就是收益率。” 毛跃晖认为，投资REITs逻辑，还要看REITs的投资管理能力，就是看待其未来的资产溢价，“新派公寓将来的租金是有非常大的上涨空间的，租金上涨一点，资本化率是5%的话，这个资产的价值至少是按照20倍去放大的。未来5年退出的时候，带来的资产溢价，这是REITs更大的回报。”

　　他认为，中国的房地产行业面临非常大的变局，由增量时代向存量时代转换，由原来的开发商加传统的开发贷的产销模式，向“资产管理机构+REITs+CMBS”的资管模式切换，“将来大家会认资产管理能力，谁有资产管理能力，投资人会跟着你走，有优势的资金会跟着你走。”

（责任编辑：张洋 HN080）

本文由百家号作者上传并发布，百家号仅提供信息发布平台。文章仅代表作者个人观点，不代表百度立场。未经作者许可，不得转载。