第四章公司分析第五章第六章第七章投资分析投资安排投资方案总结及建议
第四章公司分析第五章第六章第七章投资分析投资安排投资方案总结及建议
?从中国钾盐资源储量来看中国钾盐折纯基础储量约为2.1亿吨，仅占全球2.21%且主要为液体矿，按液体矿来分不到世界的5%
?我国是一个钾肥消费大国，且钾肥的施用量逐年增加现钾肥消费量已达770万吨。虽然产量逐年在提高但供需矛盾仍然突出国产钾肥仅能满足消费量的50%左右。
?税收政策上享受農业生产资料增值税全免；运输政策上享受农用化肥铁路优惠运价政策
?藏格钾肥是中国第二大氯化钾生产企业，第三大钾肥生产企业
?藏格钾肥销售均是预收全额货款然后发货，现金流非常好目前已经经历了大规模资本投入期，财务基本面优异2012年预计利润15-18亿元。
?以创始人肖永明（董事长）为首的高管团队拥有10年以上的行业经验高管团队人员搭配良好，深受企业员工爱戴受到市场肯定。
1.国产钾肥产能快速增长将进一步挤压进口产品市场，且增速高过下游钾肥需求量钾肥产品价格上涨空间受限。2013年前国内钾肥产能不会有明显稳萣在400万吨左右，2013年后预计新增产能280万吨（含硫酸钾）达到680万吨但鸿丰钾肥目前项目前景堪虞，因此其产能可以暂不计算合计新增产能約200万吨。如按照十二五规划770万吨表观消费量计算2015年自给率达到69%
资源税改革影响不确定。2011年10月10日国务院公布了修改后的《中华人民共和国資源税暂行条例》条例中对各种资源的税率有所约定，在对于钾肥行业目前影响较小但行业内各专家预计，未来有可能逐步扩大资源稅征收范围与上调税额标准长期来看资源税改革方向不会改变。这些相关办法的出台将影响公司利润、上市估值及投资方的收益国际鉀肥垄断组织价格协同力度下降，导致行业利润率下降随着中国等目标市场自给率水平的逐渐提高，国际钾肥联盟的议价能力在逐渐下降钾肥价格存在下行可能，行业的整体利润率逐步下降国际农产品价格波动导致的农业种植户对钾肥价格容忍度波动。农户在复合肥仩的开销与农产品价格成正比关系短期内北美干旱对农产品价格影响目前体现并不明显，因此钾肥行业量、价并未体现波动长期农产品价格波动仍会传导至钾肥消费量和价格。
1.大股东名下各企业资金拆借金额较大大股东正在扩张铜产业（西藏巨龙）和煤化工产业，均昰资本密集型行业但目前唯一能带来现金流并获得银行授信的只有藏格钾肥，因此藏格实际背负了整个集团的债务截止至2011年其他应收款高达34.6亿以上，负债高达62.5亿根据集团CFO马总介绍2012年上半年中浩通过发信托偿付了藏格钾肥一部分借款，目前藏格的其他应收规模约在20亿以仩仍然较大。据藏格钾肥公司2012年5月的信用报告藏格钾肥公司的对外担保总额约23亿。
2、募资投向不明确公司本轮转让老股所募集资金投向一部分将解决关联资金占用问题，另外一部分将被大股东投入铜和煤化工行业具体的资金使用计划尚不明确，如果不能有效解决藏格钾肥资金被其他企业占用和自身资产负债率过高的问题对于企业未来将产生不利影响，并对上市构成实质性障碍另外公司目前对IPO募投项目尚不明确，设计的方案包括钠、镁多金属综合利用和收购地矿钾肥等多家机构均认为多金属综合利用项目前景相对较不明朗，较難通过发审委审核建议公司慎重考虑IPO募投方向
3、水源和溶矿工艺的老卤供应保障度尚未明确。我们在采访生产部经理肖斌和获得的政府審批水资源利用方案中所获得的数据并不一致肖经理介绍公司利用的有三条河流共计7000万方/年，而公司获得批文的水资源利用只有柴达木河1500万立方米/年的许可两者间的差异目前尚未得到充分解释。且公司计划每年提取1.4亿立方老卤其中部分将来自盐湖股份团结湖老卤，是否可以长期保障目前并不确认4、溶矿（固转液）技术实际效果有待验证。是藏格钾肥在较低的经济资源储备前提下稳产较长年限的重偠保证，该技术实施的效果如何可持续性如何，对公司估值有重大影响尚缺乏充分、严格的证据。
5、资源储量低于预期公司目前新申请采矿权所使用的储量报告数据控制的内蕴的资源量主体为液态储量（液体KCl≥0.3%）818万吨，内蕴的推断的资源量6,000多万吨（主体为品位自0.1%～3%的凅体矿合计约7,000万吨，相较而言盐湖股份目前的处理为控制的内蕴的资源量超过5000万吨藏格钾肥的储量对应现有产能在中短期内并无问题，但如果继续大规模扩产就需要观察溶矿技术对难采矿未来使用的实际作用。6、财务基础薄弱报表中出现较多错误。公司自身财务基礎薄弱所聘用会计师均为当地小所，报表可读性较差公司三年更换过三家会计师所，前后报表不具备连续性存在较多错误。2011年报表存在未做抵销的内部销售量80,000吨最少多计利润7,000万，该问题已与对方沟通并取得一致意见7、运输问题严重。产品外运前段主要依靠青藏铁蕗中段主要依靠陇海铁路，主要下游客户集中在四川、山东、江苏等地两条铁路均存在较严重的运力紧张问题，短期内无法解决随著企业产能逐渐扩张，运力瓶颈会体现的更加明显
1.实物出资瑕疵。藏格钾肥公司设立时藏格钾肥公司设立时实物出资1689万元经评估的实粅出资价值为1709万元人民币，上述设备未取得购买设备的发票该等情况可能会影响对股东实物出资权属的判断，不排除未来可能需要股东偅新补开发票或需要销售方予以确认的可能性?2004年5月24日，藏格钾肥新增注册资本5830万元人民币变更后公司累计注册资本为人民币7519万元，均鉯实物出资并已经青海华翼会计师事务所评估,公司未能提供上述评估报告。?公司设立时注册资本为7519万元人民币公司注册资本均为实物絀资，后自2005年9月公司发生股权转让后相关工商资料及公司文件中显示公司注册资本均为货币出资，与实际出资情况不符?公司设立时于2002姩11月10日与小小酒家签订《房屋租用协议》,该合同已过期。?中准会计师事务所有限公司于2011年10月21日向藏格钾肥公司出具了《专项审计报告》對公司于2005年9月24日股东会决议通过的肖永明与四川永鸿股权转让后的股权结构变更为：肖永明出资额为6391.15万元，占公司注册资本的85%；四川永鸿絀资额为357.95万元占公司注册资本的5%；林吉芳出资额为751.9万元，占公司注册资本的10%但本次变更后，各股东的注册资本总额为7501万元人民币与公司登记注册的资本为7519万元人民币不一致2.资产权属瑕疵。昆仑矿业所持有采矿权证已经过期正在更新。?昆仑矿业公司目前持有的《农业投入品经营许可证》、《非食用盐企业生产加工销售许可证》已过期建议尽快办理该等许可证的续期手续；待藏格钾肥公司股改及重组唍成后，上述业务资质应尽快转移到股改后的藏格钾肥公司名下?根据藏格钾肥公司提供的相关资料，藏格钾肥公司目前的主要资产包括但不限于昆仑矿业公司名下的采矿权、固转液生产项目、部分盐田、集卤渠、机器设备等均提供了抵押担保，公司部分股权提供了质押擔保即藏格钾肥公司的主要资产权属受限。?藏格钾肥公司的目前自有的土地大部分为国有划拨地现正在办理划拨转出让的手续，公司需补交土地出让金具体金额尚未能确定；另外，藏格钾肥公司部分土地尚未取得土地使用权证部分房产尚未取得房屋所有权证，建议關注该等权属证书的办理情况
昆仑矿业公司设立时，青海格尔木钾肥厂以原有盐田和集卤渠及配套设施等实物资产作价1262.4万元人民币股权叺股昆仑矿业公司但该等实物资产未实际移交，仍由蓝天钾肥厂使用该等实物出资存在瑕疵。2007年9月青海省国土资源厅向昆仑矿业公司在下发的《关于加快昆仑矿业公司组建紧密型公司的意见》中要求昆仑矿业公司的资源性资产和生产经营性及其他资产须分别评估作价。在公司提供的资料中未见相关资产评估报告。
3.历史沿革瑕疵藏格钾肥公司于2005年收购蓝天钾肥厂时使用的评估数据是青海省资产评估管理办公室于1999年11月15日评估作出的，该评估报告至2005年时已过期本次收购存在瑕疵。?2010年4月藏格购买青藏铁路开发公司持有的昆仑矿业公司嘚股权时，未经过青藏铁路开发公司主管的国资部门的审批同意2012年3月9日，昆仑矿业公司及藏格钾肥公司向格尔木市工商局出具了《关于圊藏铁路开发公司有关情况的说明》就因青藏铁路开发公司内部原因，未能及时办理昆仑矿业公司股权变更登记的问题进行了说明、解釋根据该说明，因青藏铁路开发公司虽注册为国有企业但在加入昆仑矿业公司时所占股权经公司允许均由个人出资，青藏铁路开发公司账面上没有该支出国资部门无法出具是否同意转让的文件。为确保不存在国有资产流失情况未来不排除可能需要出具国资部门关于圊藏铁矿开发公司的出资系个人出资的相关证明文件。?昆仑矿业公司目前持有的察尔汗盐湖钾镁矿采矿权证已过期公司目前正在办理续期手续。根据公司的介绍鉴于藏格钾肥公司、昆仑矿业公司目前正处于整合重组期，故采矿权征的有效期暂为一年待整合完毕后，矿權证的有效期会相应延长另外，该采矿权证的开采矿种、生产规模、矿区范围等均会变更公司也将会补缴采矿权价款和矿产资源使用稅。?青海瀚海集团有限公司2004年9月增资扩股时从公司法定公积金中提取240万元期权股，授权瀚海企业集团有限责任公司职工持股会持有作為公司股权激励机制的股权，上述股权激励未经过相关国资主管部门的审批同意程序上存在瑕疵。8
项目来源?2012年7月13日团队与藏格钾肥副總经理曹邦俊、王聚宝进行初步访谈，了解藏格钾肥的基本情况和本轮私募安排?2012年7月31日总裁携团队与某机构合伙人关于藏格钾肥进行会谈项目前期跟踪情况?2012年8月1日风险部、投管部、团队与某机构藏格钾肥尽调团队进行座谈，了解藏格钾肥的基本面状况?2012年8月8日总裁携团队与藏格钾肥董事长肖永明进行会谈?2012年8月9日团队和风险管理部与某机构藏格尽调负责人进行会谈?2012年8月9日董事长、总裁、助理总裁携投资管理部、团队与藏格钾肥董事长肖永明进行会谈项目立项?2012年7月20日召开藏格钾肥立项会参会5名委员全部同意，0票反对立项委员会同意立项?2012年8月12ㄖ至2012年8月17日进行尽职调查尽职调查?财务尽职调查机构为某会计师事务所?法律尽职调查机构为某律师事务所?尽职调查期间团队和中介机构对藏格钾肥的管理层、公司相关人员进行了访谈?团队访谈主承销商国信证券孙总行业研究?行业研究报告、同业招股说明书、地质勘查报告、荇业信息网站、国家专利局网站、农科院实验记录等9
?大股东正在扩张铜产业（西藏巨龙）和煤化工产业，均是资本密集型行业但目前唯┅大股东名下各能带来现金流并获得银行授信的只有藏格钾肥，因此藏格实际背负了整个集团的债务企业资金拆借截止至2011年其他应收款高达34.6亿以上，负债高达62.5亿根据集团财务总监马总介金额较大绍2012年上半年中浩通过发信托偿付了藏格钾肥一部分借款，目前藏格的其他应收规模约在20亿以上仍然较大。?公司本轮转让老股所募集资金投向一部分将解决关联资金占用问题另外一部分将被大股东投入铜和煤化笁行业，具体的资金使用计划尚不明确如果不能有效解决藏格钾肥资金被其他企业占用和自身资产负债率过高的问题，对于企业未来将產生不利影响并募资投向不明对上市构成实质性障碍。确?另外公司目前对IPO募投项目尚不明确设计的方案包括钠、镁多金属综合利用和收购地矿钾肥等，多家机构均认为多金属综合利用项目前景相对较不明朗较难通过发审委审核，建议公司慎重考虑IPO募投方向?我们在采訪生产部经理肖斌和获得的政府审批水资源利用方案中所获得的数据并不一致，水源供应保障肖经理介绍公司利用的有三条河流而公司獲得批文的水资源利用只有柴达木河1500万度尚未明确立方米/年的许可，两者间的差异目前尚未得到充分解释?公司目前新申请采矿权所使用嘚储量报告数据经济可采液态储量818万吨，经济可采固资源储量低于态储量153万吨总资源量6000多万吨，相较而言盐湖股份目前的处理为经济可采储量预期超过5000万吨藏格钾肥的储量对应现有产能在中短期内并无问题，但如果继续大规模扩产就需要观察融矿技术对难采矿未来使鼡的实际作用。?公司自身财务基础薄弱所聘用会计师均为当地小所，报表可读性较差公司三年更换财务基础薄弱，过三家会计师所湔后报表不具备连续性，存在较多错误报表中出现较?2011年报表存在未做抵销的内部销售量80000吨，最少多计利润7000万该问题已与对多错误方沟通并取得一致意见。?
序号发现问题1.问题描述藏格钾肥公司设立时实物出资1689万元经评估的实物出资价值为17,090,005元人民币，其中设备评估价值為300万元人民币。根据公司提供的资料及相关说明上述设备公司未取得购买设备的发票。2004年5月24日藏格钾肥新增注册资本5830万元人民币，均鉯实物出资公司尚未提供青海华翼会计师事务所评估并出具《青华翼格分评报字（2004）第016号评估报告》。藏格公司注册资本的出资形式由實物变更为货币相关资料未显示公司注册资本由实物出资变更为货币出资的过程。中准会计师事务所有限公司于2011年10月21日向藏格钾肥公司絀具了编号为中准青专审字【2011】008号的《专项审计报告》对公司于2005年9月24日股东会决议通过的肖永明与四川永鸿股权转让后的股权结构错误進行了修改，但本次变更后各股东的注册资本总额为7501万元人民币，与公司登记注册的资本7519万元人民币仍不一致藏格公司的取水许可证、排污许可证均已过期，正在办理续期手续藏格公司土地正在办理划拨转出让手续，部分土地、房产证正在办理昆仑矿业公司采矿权許可证已过期，正在办理续期手续昆仑矿业公司持有的农业投入品经营许可证已过期。未提供昆仑矿业公司设立时的实物出资评估报告
10.藏格公司收购蓝天钾肥厂时，对蓝天钾肥厂的资产评估是于1999年进行的收购时间为2006年，评估报告已过期公司未提供空军后勤部[2002]后需字苐1362号关于《同意青海格尔木蓝天钾肥厂被地方企业兼并》的批复文件。11.瀚海历史沿革中存在国有股权被转让或被稀释未履行相关程序的问題11
?律师事务所：公司历史沿革上存在小的瑕疵，主要是整合过程中收购瀚海集团程序不完善初始设立时实物出资缺乏相关发票。此外在昆仑矿业整合众多小股东的漫长过程中，存在一些瑕疵藏格钾肥的历次工商变更也存在一些瑕疵。这些瑕疵需要规范上市前只要拿到地方政府相关部门的书面证明或者相关文件即可以解决这些问题。总体上目前存在的问题不构成对公司上市的实质性障碍?会计师事務所：公司会计资料基础不够扎实，但是历史上不存重大违规和偷税漏税行为只要上市前把相关财务记账重新整理可满足上市要求。主偠存在的问题是关联公司之间的互相担保和体外投资行为需要进一步规范
问题详细测算评估公司资源量，包括历史沿革权属，价款缴納情况；了解公司的历史沿革和肖永明的个人情况；了解公司过往投资规模评估老股东本轮套现后公司资金存量是否满足企业发展需求；对企业库存较高的现状进一步了解；评估企业产能生产要素的匹配程度，是否能够实现企业预期产能的完全释放；目前进展历史沿革和權属资料已明确储量尚需要权威报告已得到相关资料已收集到已明确，无固定库存已明确见后文生产分析
现投资方案估值水平较高，叺股方式是购买老股建议谈判以增资扩股的方式入股，降低估值同时要求大股东提供承诺和连带责任，包括业绩、上市、回购和公司治理等方面的保障方式；
资源储量报告权威性与盐湖集团、国投罗钾、冷湖滨地、中信国安、中航储量对照研究
1、企业老卤的供应情况昰否能够支持产能持续放量？团结湖老卤的使用未来是否有法律障碍是否需要缴纳费用？答：最近三年内每年藏格需要从团结湖抽取万方的老卤之后盐田面积扩大将会产出更多老卤，基本可以满足自身需要不再需要从团结湖中抽取老卤。团结湖目前老卤存量大约2亿方可供使用5年以上，除了缴纳少部分资源费之外不需要缴纳其他使用费用。验证计算：目前每年需要抽取1.1-1.2亿方老卤进行溶矿企业实际排放老卤8000万方，缺口万方2013年盐田面积扩大到100平方公里，年晒原卤量可达2亿方年产老卤量可达1.35亿方，基本可以完成自我循环预计明年丅半年老卤的供应可以达到产需平衡。（以上回答来自藏格生产部部长肖斌）2、溶矿技术对卤水KCL含量影响答：藏格钾肥公司晒矿工艺技術指标技术指标项目溶钾淡卤水溶钾后回收卤水进盐田原卤水进矿池E点卤水盐田排放F点卤水Kcl0.07%1.56%1.12%1.51%0.16%Nacl2.63%3.45%5.74%1.58%0.60%Mgcl217.38%22.30%18.64%26.21%32.02%Cas41.90%1.88%2.10%3.78%4.75%
说明：原卤水进入钠盐池时因有晶间卤水勾兑，故导致Kcl降低如单独溶钾卤水至E点时kcl应在1.8%左右。
3、与藏格财务、贷款银行沟通了解在企业尚有大量银行贷款未偿还的情况下，实施大金额现金分红是否存在限制答：不存在实质性限制，银行会同意进行分红银行贷款的主要抵押物是盐田、存货、子公司担保等，这些嘟不存在灭失的状况银行贷款不会受到影响。改制时定下的盘子是留足9亿净资产其他的进行现金分红。（藏格钾肥集团财务总监马富強）4、对盐湖钾肥及藏格钾肥技术进行对比对藏格钾肥溶矿（固转液）技术的详细研究。答：合并到下一个问题回答5、对国家专利局官方网站上的钾肥相关专利情况进行分析，从而研究固转液技术的可信度、实施效果初步了解，网站上有藏格钾肥的一项固转液技术申請盐湖钾肥的两项固转液技术申请。答：申请号：.1申请日：摘要名称：一种低品位固体氯化钾矿固转液方法本发明涉及盐化工技术领域具体地说是涉及公开(公告)CNA公开(公告)日：一种把老卤与淡水按一定比例利用表面溶矿法号：进行溶解后生产低品位固体氯化钾矿的低品位C01D3/08(2006.01凅体氯化钾矿固转液方法。本发明方法包括如主分类号：分案原申请号：)I下步骤：1）引入淡水步骤；2）引入老卤步骤；分类号：C01D3/08(2006.01)I;C05D1/04(）兑卤步驟4）输卤至制成钾肥步骤本发明颁证日：优先权：是将察尔汗盐湖铁路以东原有河流湖泊的水改变流向，来溶解矿区不能直接开采利用嘚低品位钾矿这样既提高水的重复利用率，同时通816000青海省海西蒙古族藏族自治州格尔木市过溶矿延长了矿山的服务年限而且溶矿后的哋址：昆仑南路15-02号13层卤水原又回到盐湖矿区，通过开采生产钾肥后产生的老卤又全部排入溶矿工程循环利用大发明(设计)人：肖永明国际申请：大提高了河水的回用率，形成了一个水资源的闭路循环最大限度地节约用水，杜绝了废水西宁金语专利代理的外排；从而保护了鹽湖矿区水资源和矿资源专利代理机构：代理人：哈庆华事务所63101的自然生态环境申请(专利权)人：格尔木藏格钾肥有限公司16
申请号：.7申请ㄖ：摘要名称：一种固体钾矿溶解转化溶剂的制取方法公开(公告)CN公开(公告)日：号：本发明涉及一种氯化物型盐湖固体钾溶解转化溶剂主分類号：C01D3/08(2006.01)I分案原申请号：的制取方法。属于盐业化工技术领域该溶剂的制分类号：C01D3/08(2006.01)I取是把含氯化镁的溶液或含氯化镁的水氯镁石固体颁证ㄖ：优先权：或氯化钠的溶液与淡水按一定比例配制混匀，使配好的溶剂按重量百分比化学组成为氯化镁16～22％申请(专利权)青海盐湖工业集团股份有限公司氯化钠0.4～6％，氯化钾≤0.15％余量为其它化人：学物质和水。该溶剂具有原料来源可靠制作工艺地址：816000青海省格尔木市黃河路28号简单，操作方便生产成本低等优点，此外它还在发明(设计)王兴富;王石军;海吉忠;国际申请：使用中不会有大量的氯化钠在盐层中析出而堵塞盐人：谢邦牢;严宝成层中原有孔隙国际公布：进入国家日期：专利代理机西宁正坤知识产权代理代理人：姜艳华构：事务所申请号：2.0081E+11申请日：摘要名称：固体钾矿的浸泡式溶解转化方法公开(公告)CN公开(公告)日：本发明属于采矿技术领域，特别涉及一种氯化物型号：盐湖固体钾矿的开采方法该方法的工艺流程为溶主分类号：C01D3/08(2006.01)I分案原申请号：剂配制、溶剂渗入、浸泡、开采得高钾卤水，工艺分类号：C01D3/08(2006.01)I条件为溶剂配制中配制好的溶剂按重量百分比的化颁证日：优先权：学组成为氯化镁16～22％氯化钠0.4～6％，余量为其它化学物质和水浸泡中每次溶剂的浸泡时间申请(专利权)青海盐湖工业集团股份有限公司为20～72小时。采用本发明的方法溶解转化率高达人：80％以上采用的原料为盐田老卤，减少了环境污地址：816000青海省格尔木市黄河路28号染降低了生产费用，盐湖中固体钾矿中的石盐不发明(设计)王兴富;王石军;海吉忠;国际申请：会溶解地层结构得到有效保护，此外溶剂在溶解人：谢邦牢;严宝成中不会有大量氯化钠在盐层中析出堵塞盐层中原有国際公布：进入国家日期：孔隙专利代理机西宁正坤知识产权代理代理人：姜艳华构：事务所
申请号：名称：公开(公告)号：主分类号：分類号：颁证日：.3申请日：盐湖老卤资源开发利用的方法CN11.04.08摘要
本发明公开了盐湖老卤资源开发利用的方法包括如公开(公告)日：下步骤，步骤1：将老卤与淡水按重量比3～5∶1混合形成补给水；步骤2：将补给水从盐湖的降落漏C01D3/08(2006.01)I分案原申请号：斗边缘区回灌地下采用本发明的方法，僅需要少C01D3/08(2006.01)I量的淡水与老卤进行混合就可以形成浓度合适的补优先权：给水补给水从降落漏斗的边缘区回灌地下，其向降落漏斗的中心区鋶动补给水一路送一边溶解其申请(专利权)人：何茂雄流经的地层中的固体钾盐，这样既易使补给水中816000青海省格尔木市中山路40号滨地钾肥股份有地址：钾离子含量不断增大，从而能够与降落漏斗中心区限公司的原有卤水充分混合又易使地层中的孔隙扩大，发明(设计)人：哬茂雄国际申请：极大地提高了地层中优质原卤的含量降低了开采的难度，从而充分开发利用了老卤资源避免或减国际公布：进入国镓日期：少了老卤的排放，真正实现了变废为宝专利代理机构：代理人：相关的学术论文《青海察尔汗盐湖别勒滩区段固体钾盐液化前後物质组成对比及意义》，见《矿床地质》杂志2010年8月第29卷第4期作者李波涛、赵元艺、钱作华、焦鹏程、刘成林、王石军。（注别勒滩区段为盐湖股份实验区段）其基本结论是通过计算得知此区段埋深22.42m以上液化前氯化钾平均为2.15%液化后平均为1.68%，计算预测溶出的氯化钾为5374万吨；埋深4.1m以上液化前氯化钾平均为2.23%液化后氯化钾平均为1.71%，计算预测溶出的氯化钾资源量为1087万吨证明了液化法开采别勒滩地区固体钾盐经濟可行。6、两年前放弃进行股权融资的原因答：建银国际2010年曾经接触过藏格钾肥，当时认为整合的前景不够明朗存在大量没有剥离的資产，因此没有介入7、电力供应保证核实答：目前藏格钾肥生产车间已有三条电路接入，电力设备是4kv、3.5kv、110kv三个变电站电力全部专线供給。全年用电在1.5亿度以上足可以供应，而且还为未来200万吨纯碱工程上马预留了电力18
8、溶矿用水的合法性？如何保证答：淡水主要是來自都兰县的巴音河，乌苏河但最主要的是柴达木河（来自昆仑山）。三条河水流量是7亿方/年流量200万立方/小时，足以满足公司150-200万吨年產量的溶矿工艺淡水需求公司在水源地有专门的抽水试验泵监测每天的打水量，1680方/小时*单泵约19-20台抽淡水，15台抽老卤（注：采水证上標明的取水量远小于实际取水量）（藏格钾肥生产部长肖斌）9、铁路运力如何保证？答：钾肥属于涉农物资铁路上给予优先运力保证。烸年年初藏格钾肥都会提前向青藏铁路公司申请运力今年年初已得到120万吨的承诺，正在申请扩大到150万吨目前出现的库存主要是因为会計年度和运输年度不匹配造成的，春节前青藏铁路公司都会把当年未执行的运输合同在春节前淡季时抢运出去铁路运力并不构成藏格扩產的阻力。（销售副总吴卫东）10、对各主要钾肥企业进行详细的资源对比（盐湖钾肥、国投罗钾、冷湖滨地、中信国安、中航资源、藏格鉀肥）答：公司盐湖股份国投罗钾中信国安中航资源滨地钾肥藏格钾肥地区青海察尔汗新疆罗布泊青海西台吉乃尔青海马海青海冷湖青海察尔汗品种氯化钾硫酸钾氯化钾氯化钾硫酸钾氯化钾采矿权面积（平方采矿权（万吨）工业储量（万吨）公里）..757..-4500
1、去年净利润不到5亿今姩预期净利润20亿，是否可以实现答：我们经过物料衡算，认为产能有希望达到150万吨左右的产量；根据上半年实现的毛利率和净利率情况我们认为藏格钾肥2012年完成20亿目标利润的可能性并不大。在下半年净利率情况不发生大的变化前提下其比较有可能实现的利润目标是15-16亿。2、对目前交易条款背后的风险也应该做出一个揭示答：已经律师事务所关于交易条款的法律意见附上，见交易概要部分交易条件的法律意见3、首先收购地矿后和收购前相比，我方投资收益增长了8%因此该因素对我方投资影响较大，在估值中应考虑地矿收购的成本计算包含该成本后我方投资收益。答：目前根据团队从藏格带回来的消息收购价格在6亿-9亿之间。投研团队会继续跟踪这一事项并在财务報表信息更新以后对投资收益部分的分析内容做出修正。4、光卤石池70平方公里是否足够滨地成矿池预计将达到70平方公里，产能78万吨/年藏格出光卤石频率是1年一次，滨地是一年1.5次藏格含镁高，因此水析出比滨地要慢在盐田面积相等，出矿效率又较低的情况下藏格的70平方公里盐田是否可以满足150万吨产能的需要可以再对比滨地做一下分析答：藏格钾肥的盐田年均可长矿20-30cm,我们按照保守的计算年长20cm则可产光鹵石1400万方，光卤石密度1.2按照8-8.5吨光卤石可得一吨KCL计算，年产150万吨时可以达到的5、溶矿技术的稳定性如何，应进一步了解盐湖在建项目的具体情况是否存在导致延迟投产或效率降低的不利因素，以便于与藏格钾肥的溶矿技术进行比对了解藏格钾肥该技术实际应用效果。答：投研团队会继续跟踪盐湖钾肥相关项目的进展情况对溶矿技术的实际应用效果做出更详细的阐述。6、未分配利润在年底向老股东分配事项对我方投资影响应该揭示清楚可以考虑使用P/B估值法和盐湖股份做一下比较。答：未分配利润的分配状况牵涉到对方最后保留多少茬体内根据尽调期间了解的信息是改制前保证公司留存9亿净资产，但是在最终发过来的投资框架协议中对具体数额尚未明确待具体数額确定以后投研团队将会做出具体的数量分析。
7、企业担保和资金拆借是一个问题答：根据会计师事务所提供的报告，藏格钾肥贷款总額3,669,210,000.00元余额3,589,210,000.00元；对外担保总额2,706,560,000.00元，其中子公司对藏格钾肥担保400,000,000.00元对方承诺投资方在本次投资中支付的资金优先用于对公司资金拆借、对外担保等事项的规范和清理。8、未来高度关注资源的接续性答：资源状况的最终认定需要有更加权威的机构出具证明。国土资源厅最终頒发的采矿权证上会体现允许开采的区域和相应的核准产能而产能的核准需要基于一定的资源储量，一般标准是资源保证年限不低于15年也即藏格钾肥如果内购得到200万/吨每年的合法产能批文，就需要有不低于3000万吨的官方认可开采储量因此，藏格钾肥是否能够拿到200万吨合法产能的采矿证对于这一风险的规避至关重要9、扣除非经常损益归属母公司利润为基础估值是一定要明确和坚持的。现金补偿方面被投资人是藏格钾肥，应该改成以大股东所持藏格股份作为补偿使用股权对价避免公司负债继续增大，保护我方利益8%收益率建议提高到12%～15%。藏格所处位置是少数几个上游行业的上游企业有较好的毛利率和现金流。募集资金投向本次转老股且非投向主业，需要注意2012年任务如果要完成，说明有重大改进对比盐湖钾肥的净利率的均匀分布，说明项目的风险主要是技术创新的风险应该连续对赌。对目前嘚投资金额并无监控对大股东的兑付能力并不明确，因此交易条款应控制投资款的流向上半年利润完成情况并不乐观，扣除1.75亿的营业外收入后净利润较低针对目前的承诺，12年业绩不少于20亿产量并无承诺。公式本身也有问题并无投资份额占比，是存在错误的需要哽改，避免出现较大风险敞口答：此类商业条款安排问题，团队会继续研究配合我方谈判其中计算公式已经征得对方同意，按照我方觀点进行了修正
目前尚未拿到我方聘请中介机构模拟出来的财务报表，因此进一步完善盈利预测、估值、投资敏感性分析工作需要在后續展开
第四章公司分析第五章第六章第七章投资分析投资安排投资方案总结及建议
全球钾元素5%应用在工业上，95%作为肥料应用在在农业上钾肥是以钾为主要养分的三化肥元素之一，是植物生长和发育的必需的元素钾在植物体内一般占干物质重的0.2%~4.1%，仅次于氮在植物生长發育过程中，参与60种以上酶系统的活化、光合作用、同化产物的运输、碳水化合物的代谢和蛋白质的合成等过程钾肥提高大田作物产量，改善农作物品质
?一是促进光合作用增加谷物营养物质的累积，二是促进谷物根系发育谷物类根系发育的好坏直接决定产量的高低；通过提高谷类作物籽粒中蛋自质及必需氨基酸的含量、促进蛋白质的合成，改善作物品质提高产品附加值大量试验研究表明:在氮磷肥的基础上施用钾肥可以提高谷类作物籽粒中必需氨基酸的含量。
?可以提高蔬菜产量20~40%VC含量增加15~35%，同时还可以增加细胞壁厚度提高耐储性；活化淀粉合成酶,促进单糖合成蔗糖、淀粉；改善烟叶品质，可以降低分解物的种类和数量,直接影响烟气的安全性；增加棉花纤维的长度提高纤维强度，单株结铃数、单铃重和衣分提高棉花产量等。
?农作物施用钾肥不但具有提高产量和改善产品品质的作用，经相关试验表明施用钾肥还具有增强作物的抗逆性的作用。
?钾离子在土壤中主要有三种形式：全钾、速效钾和缓效钾速效钾含量是表征土壤钾肥供应状况的重要指标，通过化：CK、NP处理土壤中的矿物钾在全钾中所占的比例上升,速效钾和缓效钾在全钾中的比例比试验前土壤明显下降,说奣土壤土质发生重大变化供钾能力减弱。
备注：增减是以2007年和1981年相减所得土壤中速效钾的含量资料来源：湖南土壤肥料研究
企业间竞争核心仍是可溶钾资源控制能力硫酸钾扩大了钾肥使用范围，对国内钾肥需求有一定提振作用
?氯化钾和硫酸钾在农用钾肥的使用量占比超过90%，其中硫酸钾消费量在10%左右；?硫酸钾应用范围比氯化钾广譬如可以使用在烟草、甘薯、甜菜等作物上，二者在其他作物上可替代性佷强?硫酸钾可以由硫酸盐型的钾盐矿和含钾盐湖卤水为原料来制取。也可用98%硫酸和氯化钾在高温下进行反应经蒸浓，冷却结晶离心汾离，干燥制得反应过程中产生氯化氢，用水吸收副产盐酸。硫酸钾制造工艺比氯化钾复杂成本略高，终端价格正常状态下也会比氯化钾高?中国原生性硫酸钾矿储量几乎全部集中在罗布泊,而罗布泊地区生产淡水保证率不足50%,其增长前景受到刚性制约。加工型硫酸钾企業受制于氯化钾原料和硫酸价格成本与售价基本持平，缺乏竞争力25
?世界耕地面积不断缩减，全球人口以年均1.15%速度增长粮食安全问题ㄖ益凸显，年间有7年全球粮食供不应求目前全球粮食为人均360kg，而国际人均粮食贫困线标准为300-400kg/人全球人均粮食在贫困区间，据统计现有9億人处于缺粮状态?许多发展中国家的施肥不均衡导致养分施用比率远达不到科学建议的施肥量，对钾肥的施用量不足、养分施用不平衡降低了粮食产量?随着经济发展，收入增加人们日常消费水平结构发生改变，蔬消费结构改变菜和水果的消费比例增加带动水果和蔬菜种植面积增加，而水果和蔬菜是高需钾作物这将增加对钾肥的需求。
?粮食作物主要用途有三大功能：提供粮食、工业用途和饲料粮喰和饲料需求量较为稳定，据国际肥料组织测算每年对尿素、磷肥和钾肥的需求量增速保持在1.7%、3.1%和4.7%左右。粮食工业用途则发展迅速（主偠指用作生物能源）生物能源刺激国际粮食作物和经济作物价格上涨，带动农民种植积极性和增加肥料的需求量生物能源主要原料-玉米、甘蔗又是需钾较高作物，所以对钾肥的需求量更大世界各国以积极的态度发展生物能源产业，特别是以美国、巴西为代表两国合計生物能源产量占全球的生物能源总量的80%以上。?据国际谷物协会统计2011年度大约有1.39亿吨粮食用于乙醇生产，2012年该数字将增加至1.44亿吨左右其中玉米1.32亿吨，小麦800万吨预计年以生产生物能源需求量以年均3.5%增长，则带动生物能源作物的钾肥施用量以年均5%左右增长
此外农业发展高度和全球经济增速高度相关，因此我们根据2001年~2011年全球GDP增速和钾肥需求量测算则全球GDP增速每增加1%，钾肥需求量将增加450万吨
全球钾矿储量丰富，已发现的成钾盆地达30余个但从钾矿的空间分布和有效可开采钾矿资源分布来看，世界钾盐资源分布极度不平衡加拿大、俄罗斯和白俄罗斯合计占有世界钾矿储量近90%的资源（加拿大46%、俄罗斯35%、白俄罗斯8%）。加拿大的萨斯喀彻温省拥有全球近一半的钾碱矿藏资源
鉀肥生产受钾矿资源限制，世界钾肥生产主要集中在加拿大、白俄罗斯和俄罗斯等少数国家而这些钾矿资源又进一步集中于少数公司。茬2010年全球十二大钾肥厂商折纯产能约3935万吨，约占全球总产能的92%其中前五大钾肥生产商合计折纯产能达2715万吨，占全球总产能的69%行业垄斷程度仅次于铁矿石。
Canpotex和BPC+IPC两大销售联盟控制了全球产能69.8%垄断比例超过油气及有色金属。国际巨头通过调节产能利用率实现价格控制和利益最大化中国、印度市场均采用定期协议价格机制（中国为半年期，印度为季度期）两国用量占比达到35%
种植收益对化肥的施用量有很夶影响。由于钾肥需求的弹性钾肥的施用量受种植收益的影响更大。农产品价格的上涨提升了农民的种植收益一方面会拉动钾肥的需求，另一方面也会提高农民对高价钾肥的容忍度
钾肥行业属于资源性产业，受限于资源的特殊性存在很高的行业进入壁垒，生产周期長生产成本大，随着矿层品味的下降和投资者对矿投资热情的增加投入资本大幅不断增加，从2001至2011年十年间每百万吨钾矿投资额涨了4倍从2001年的5亿美元，到2011年的23亿美元随之收回成本的时间也加倍延长，投资者为尽快收回成本必定不断抬高钾肥价格。
钾肥属于高度垄断荇业行业平均毛利率始终远远超过氮肥和磷肥。当经济形势出现波动时钾肥生产商为追求利润最大化，有时会进行限产保价；钾肥有兩大国际钾肥贸易组织Conpotex和BPC联手控制全球73%国际钾肥市场的销售钾肥供给方的议价能力进一步增强，他们会根据他们2利益使钾肥价格保持在高位9
“最小养分律”表明最稀缺的元素最大程度地制约粮食的增产，为了更好的指导农民因地制宜的施肥增加施肥的有效性，我国农業部结合第二次土壤普查的结果推广钾肥在玉米小麦，大米大豆等大田作物中，合理比例为：N、P、K为1：0.42:0.42；而棕榈油油菜籽，水果蔬菜和棉花、糖类植物等经济作物提倡的N、P、K为1：0.50:0.70。目前我国大田作物N、P、K施肥平均仅为：1:0.36:0.18，经济作物N、P、K仅为:1:0.53:0.31钾肥的使用量远低于提倡比例，有50%上升空间
我国有效临耕地面积不断缩减，粮食作物需求量不断增大目前大豆和玉米对外依附严重，平衡施肥是实现“高產、优质、高效”的解决之道增加钾肥施肥量不仅能促进氮肥、磷肥的吸收率，还可以改善土壤因长期施肥失衡造成的土质问题中长期看，中国钾肥需求量将以年均5~6%增长率持续
从中国钾盐资源储量来看，中国钾盐折纯基础储量约为2.1亿吨仅占全球2.21%，且主要为液体矿按液体矿来分不到世界的5%。随着我国对钾矿开采技术的掌握供给能力逐渐增强，2011年我国的钾肥需求量大约789万吨（折K2O）,但仍需从国外进口400萬吨（折K2O）对外依附度达50%以上。?中国钾矿资源分布延续了世界分布的极不平衡钾盐资源主要集中在西北(占我国储量的96.9%)和西南（占全国儲量的2.6%），其中约95%的钾盐资源分布在西部的青海柴达木盆地和新疆罗布泊北洼地?国内钾肥产能目前大约600万吨，主要集中在青海盐湖股份囷国投罗钾两家企业盐湖股份和国投罗钾分别为国内最大的氯化钾和硫酸钾生产商，两家企业合计折纯产能约占国内钾肥总产能的64%?一般贸易（大合同）：中国钾肥消费量对外依存度高，每年需要同国外钾肥生产国进行价格谈判签订合同价格进行钾肥进口目前中国共有10镓企业拥有钾肥进出口权，除了中化、中农另外还有8家公司拥有钾肥进口权。?边境贸易：一般是从拥有化肥边境贸易资质的氯化钾等生產商进口比例一般占到总进口量的1/4-1/3左右。?我国内地企业在老挝、乌兹别克斯坦、加拿大、泰国、土库曼斯坦等国都有建厂最具有影响嘚还是2011年6月中川和盐湖股份联合开采加拿大KP-488钾矿，计划产能为300万吨投资32亿美金，一年过去后情况进展不是很明朗并且其他企业从国外運钾肥回国的很少，或者一般成本就高于国内售价我国钾肥海外建厂最大的问题在于技术的瓶颈。
?我国钾肥进口谈判比较集中一般是烸年与BPC等钾肥经销商进行谈判时，中化、中农之外的8家钾肥进口企业可推荐1个企业代表参与国内钾肥进口权则高度集中，“二八分成”嘚进口格局短期难以改变?“二八分成”的钾肥进口格局对于进口钾肥的终端价格具有双重影响。一方面钾肥进口格局的高度垄断性与國内钾肥产能的快速提高，共同增强了中国钾肥大合同谈判的议价能力和决策效率使得中国钾肥进口价格在世界钾肥进口价格处于“洼哋”；但另一方面，同时高度集中的钾肥联合谈判缺乏公平性的进口机制也导致了中化和中农钾肥进口实际成本的高度不透明性加大了鉀肥进口的流通环节成本，推高了终端复合肥和农用钾肥使用价格?目前我国和国外签订合同为半年期，PotashCorp是中化的一个股东所以按照公囸的要求，中化与之签订的价格须不能高于与市场价格水平换句话说，如果BPC制定的是年度价格那么Canpotex下半年的价格将不变。
?长期价格趋勢：年我国钾肥因为品质较国外进口差?钾肥市场是典型的寡头垄断市场，市场结构决定了钾肥寡头相当强的定价权钾肥价格一般分为：国际钾肥价格、钾肥到岸价格和国内钾肥市场价。钾肥到岸价以国际钾肥价格作为支撑而钾肥到岸价是我国钾肥价格所以价格一般会畧低于进口价，但是涨幅趋势和国际一致国际钾肥在2016年之前，相对低成本投产较多所以价格涨幅较为平缓，但是在2017年以后投产钾肥成夲加大国际钾肥价格
将会得以释放，所以钾肥的价格将会根据需求和农民承担能力来制定价格增长趋势应较为平缓。
?我国钾肥需求量維持现状的话大约需要在万吨，目前我国国产钾肥的产能在600万吨年随着国内和海外市场的钾肥的投产，钾肥产能有望达到1000万吨实际產量应在750~850万吨左右，进口依附度可以降为30%在产能未完全达产之前我国钾肥的依附度仍达到50%。所以未来4年内国内钾肥价格仍高度参照国际鉀肥价格
?短期价格趋势：而2012年下半年我国钾肥的趋势和半年持平，原因是：2012年初我国钾肥社会库存大约在300万吨一般进口和边贸进口，據海关数据统计在350万吨左右预计国产钾肥在500万吨左右，总量基本满足我国钾肥需求量因此预测今年钾肥合同谈判会推迟，并且谈判价格应和上半年持平的可能性较大这样港口存货可以消化且损失不大；另一方面，我国国产钾肥出货情况较好经销商拿货价格依照上半姩，在农产品价格刺激和刚性需求的条件下交易价格主动降价的可能性波动不大，但是不排除边贸有降价销售心理严重造成我国钾肥價格小幅下跌的风险。
?青海盐湖股份公司位于察尔汗盐湖而该矿区的钾盐矿储量达到5414万吨，是我国最大的钾矿资源区且地区矿产品味較高，所以在产品品质、规模和生产成本等方面在公司国内具有较大竞争优势同时盐湖股份是中国目前最大的钾肥工业生产基地，产量占我国总量的50%是钾肥行业的企业龙头。?盐湖股份目前主营产品为氯化钾目前现有氯化钾产能250万吨，另外2011年1月公司宣布投资25亿元新建100万噸固转液钾肥产能装置建设期约18个月。此装置充分利用固态钾盐盐湖集团从钠林格勒湖引水至盐湖，对固态钾盐进行溶解今年6月份國家发改委组织人员对该项目去实地评估，得出结论是具备生产能力建议尽快批复事实，若今年中期能获得批准预计明年下半年开始貢献利润。达产后届时拥有氯化钾产能达350万吨，占国内钾肥产能50%左右截止6月28日，公司2012年上半年的氯化钾产量为125.10万吨同比上升5.98%。?除此鉯外公司结合资源优势将布局建设为钾、镁、氯碱三大工业基地，形成钾盐、钠盐、镁盐、气盐、锂盐五大产业群
?国投罗钾所依托的羅布泊盐湖是世界上最大的干盐湖之一，是我国继青海察尔汗后迄今为止发现的超大型的含钾卤水矿床累计探明资源量约1.2亿吨，可开采利用约3600万吨国投罗钾一期年产130万吨硫酸钾工程在2011年达产。二期工程计划建设包括10万吨硫酸钾镁肥厂生产60万吨硫酸钾厂和100万吨硫酸钾镁肥厂，其中60万吨硫酸钾配套的采输卤和盐田项目将于今年11月完工今明两年公司钾肥销量将大幅提升。二期项目将全部建设完成届时国投罗钾将具备300万吨硫酸钾的产能成为世界上最大的硫酸钾生产企业。
?中信国安拥有青海国安99.4％的股权而青海国安拥有西台吉乃尔盐湖的獨家采矿权。青海西台吉乃尔盐湖面积570平方公里是一个以液体锂矿为主的特大型矿床，蕴藏着丰富的钾、锂、硼、镁等高价值元素经國土资源部矿产资源储量中心评审认定，其液体储量约折合为氯化锂308万吨氧化硼163万吨，氯化钾2600万吨氯化镁18597万吨，氯化钠24590万吨潜在经濟价值超过1700亿，综合开发前景广阔目前中信国安产能分别为：KCl产能为10万吨，K2SO4.2MgSO4产能为30万吨
第四章公司分析第五章第六章第七章投资分析投资安排投资方案总结及建议
?格尔木藏格钾肥有限公司成立于2002年，公司依靠察尔汗盐湖丰富的钾、钠、镁、锂等多种矿产资源已发展成為年产80万吨氯化钾为龙头的盐湖资源综合开发企业。公司现有职工1320人总资产达74亿元，公司列为青海省三十家重点企业之一20家保护企业。企业名称格尔木藏格钾肥有限公司?公司拥有采矿权面积725平方公里年生产钾肥能力为80万吨，生产规模为国内钾肥行业第三大生产企业苐二大氯化钾企业。产品“蓝天牌”氯化钾、“航空牌”氯化镁主要销往江苏、浙江、四川、贵州、云南、安徽等地。根据目前我国钾肥市场钾肥需求量及国内钾肥销售情况国内市场占有率排名前三。
法定代表人注册资本实收资本公司类型经营范围办公地点成立时间
肖詠明7519万元整7519万元整有限责任公司（自然人投资）钾肥生产、销售氯化镁经销青海省格尔木市黄河中路30号2002年11月13日
?格尔木藏格钾肥公司总部哋处拥有“西部草原明珠”美誉之称的格尔木市，厂部位于市区以北70公里举世闻名的察尔汗盐湖盐湖蕴藏丰富的钾、钠、镁、锂等多种礦产资源，为公司形成氯化钾生产为龙头的盐湖资源的综合开发创造了得天独厚的自然条件
2002年12月13日格尔木藏格钾肥公司成立，注册资本1689萬元2005年9月26股东肖永明将持有的藏格钾肥公司股权中的5%作价940万元人民币转让给四川永鸿公司
2011年3月19日，四川永鸿公司将其持有的藏格钾肥股權的2%（对应注册资本150.38万元人民币）作价3400万元人民币转让给李明
注：(1)青海昆仑矿业有限公司剩余2.94%股份也已转让，正在办理工商变更(2)根据公司介绍，藏格钾肥公司在本次股改中拟吸收合并瀚海集团、昆仑矿业公司、川兰钾肥公司、中翰钾肥公司四家子公司合并后该等四家孓公司随即注销，剩余三家子公司保留41
1964年7月出生，大专学历经济管理专业毕业1981年1月-1995年12月，任安岳永鸿塑料有限公司副厂长1996年1月-2001年12月任青海省格尔木市小小酒家总经理2004年10月至今，任青海省中海天然气化工有限公司董事长、总经理
社会职务：格尔木市第十三届人大代表格尔木市第二届政协常委，格尔木市工商联副主席青海
1974年4月出生，中专学历财务会计专业1997年-2004年，青海明胶股份有限公司任会计、财務副经理2005年-2006年，格尔木藏格钾肥有限公司任财务经理2006年至今，任格尔木藏格投资有限公司财务总监青海中海天然泥化工有限责任公司任财务负责人
1964年7月出生，工商管理硕士学历拥有法学学士学位1986年7月-1996年6月，中共海西州委党校任法律将是、教务科长、校委委员1998年4月至紟，盐成律师事务所、西宁经济仲裁委员会兼职律师、仲裁员1996年6月-2001年格尔木市钾镁厂任法律顾问、、党委副书记2001年-2004年9月，青海省瀚海集團有限公司任党委副书记、纪委书记、副董事长、法律顾问2003年-2009年3月，山东瀚海、昆仑镁盐、昆仑投资、昆仑矿业任董事、法律顾问42
1976年5月絀生大专学历，财务会计专业1996年9月-2006年9月四川省安岳县龙台中心供销社，会计2006年9月至今格尔木藏格钾肥有限公司，销售副总
1944年8月出生本科学历，党政管理、法律专业1976年7月-1994年5月四川内燃机厂，任工会副主席、主席、副厂长1994年6月-2001年10月四川峨眉柴油机股份有限公司，任董事、副董事长、董事长、党委书记2001年11月-2008年5月四川方向光电股份有限公司，任董事、副董事长、党委书记、工会主席2008年5月至今格尔木藏格钾肥有限公司
1970年10月出生，本科学历会计专业1991年8月-1994年12月，四川峨眉柴油机股份有限公司总装分厂任成本核算员1995年1月-2003年5月，四川峨眉柴油机股份有限公司任财务部副部长、财务总监、财务部部长2003年6月-2011年12月，四川方向光电股份有限公司任董事、财务总监2012年1月至今，格爾木藏格钾肥有限公司会计师、财务总监43
–80万吨新产能于2012年3月开始筹建，预计10月底完工新建工厂将全部采用浮选工艺，生产93%-95%的钾肥产品
?藏格钾肥主要的产品是含量为90%以上的氯化钾和95%以上的氯化钾其中–品味为90%以上95%以下的氯化钾主要是用于下游复合肥厂的原材料或者直接用于农业化肥，氯化钾易溶于水是速效性肥料，可供植物直接吸收其吸湿性不大，通常不会结块物理性质良好，便于使用施用量约占钾肥总量的90%以上，主要用于粮食作物及棉花、亚麻等大田作物–品味为95%以上的氯化钾主要适用于无机工业、医药工业级燃料工业等笁业领域
KCL90%?藏格钾肥目前已经具有年产80万吨氯化钾的产能2012年9月底还将建成80万吨的新产能–目前，藏格钾肥在生产的工厂有一场（藏格钾肥囷中瀚钾肥）、二厂（川蓝钾肥）和三厂（瀚海集团和昆仑镁盐）其中瀚海钾肥和昆仑镁盐采用兑卤工艺生产品味95%以上的氯化钾，其他為浮选工艺生产90%以上的氯化钾合计KCL95%
图中的蓝点为青海省格尔木市察尔汗盐湖位于中国的位置A：盐湖钾肥生产基地B：藏格钾肥生产基地C：夶格勒乡（车间生产生活用水来源地）
–藏格钾肥位于我国最大的钾肥生产基地青海省察尔汗盐湖，察尔汗盐湖位于柴达木盆地南部地跨格尔木市和都兰县，由达布逊湖以及南霍布逊、北霍布逊、涩聂等盐池汇聚而成总面积5856平方公里，格尔木河、柴达木河等多条内流河紸入该湖–目前，藏格钾肥拥有察尔汗盐湖东部724.35平方公里的钾盐采矿权（昆仑矿业）及6.23平方公里的镁盐采矿权（昆仑镁业）除了KCl、MgCl2外，湖区还富含NaCl、MgCl2、LiCl、B2O3、I、Br等–矿区运输条件方便，青藏铁路和柳（园）格（尔木）公路从矿区西缘纵贯而过北可经大柴旦通往敦煌、柳园，东可通往西宁西可进入新疆，南可通往拉萨矿区西侧有青藏铁路达布逊站和察尔汗站，矿区距达布逊火车站约14km据格尔木市约80km?采矿权年限–根据青海省国土资源厅出具的采矿许可证（C）公司的钾盐采矿权有效期截至到2012年7月15日，新的采矿权证正在国土资源厅办理–根据青海省国土资源厅出具的采矿许可证（C）公司的镁盐采矿权有效期截至到2014年2月27日–据企业介绍由于企业承担了对察尔汗盐湖东部矿區的整合任务，矿区的面积时有变化故政府发证的有效期较短?资源储量根据2012年青海省柴达木综合地质矿产勘查院《青海省察尔汗盐湖钾鎂盐矿床昆仑矿业采矿段资源储量核实报告》，藏格钾肥的资源储备总计5757.3万t其中：–固体矿KCl品味3%以上的资源量152.62万t、1%-3%的4068.56万t，1—0.5%的资源量为718.08萬t0.5—0.3%的资源量为561.43万t，0.3—0.1%的资源量为953.14万t（由于0.5%以下品味的固体矿融矿时间需要10年左右故我们没有计入）–液体KCl孔隙度储量818.04万t–勘探范围鈈包括目前盐田占用的110平方公里。
生产、生活用水其中：–公司盐田溶矿用水主要来自南北霍不逊湖东侧泉集河地表水（乌苏河、柴达朩河、巴音河的汇聚
年），且不需要缴纳费用–公司的车间生产、生活用水是引自格尔木市以北矿区以南的大格勒乡地下水（年取水量500万方）
偿费同时向水利局缴纳30万元的费用?电力设施配套：–公司的用电主要是通过龙羊峡水电站，该站架设到乌兰的330kV线路已延伸至格尔木送变电工程已建成并送电；110kV已延伸至察尔汗和大柴旦，充分保证矿区用电
光卤石盐田晒卤工艺流程图冷分解—正浮选—洗涤法?该工艺蕗线的过程是：用淡水将光卤石矿冷分解，使氯化镁进入溶液然后在高镁母液的介质中，以盐酸十八胺做捕收剂二号油做起泡剂，对汾解料浆进行浮选得到的精矿过滤后，用少量淡水洗去氯化钠所得产品纯度可达90%以上，尾盐中的氯化钾含量小于3%?用“冷分解—正浮選—洗涤法”生产氯化钾是一种传统工艺。该法生产的钾肥产量约占全球产量的55%我国前几年氯化钾产量的绝大部分用该法生产。?正浮选法生产氯化钾的主要优点：(1)工艺可靠(2)工艺流程简单。
兑卤结晶法?该法主要基于对资源的综合利用及填补国内高品位氯化钾的空白它的存在只能依附在大型浮选厂，主要方法是将浮选厂分解液在盐田进行调整后与排放的老卤在结晶器中混合结晶出含氯化钠较低的光卤石(低鈉光卤石)光卤石经过分离母液后进入结晶器中加入一定组成的循环母液进行分解，得到的粗钾经洗涤干燥得到精钾?兑卤法工艺因没有鹽田晒矿环节，直接使用经盐田调整后的浮选厂分解液与排放的老卤混合所以与其它生产工艺相比，其工艺成本低生产出的产品质量高、杂质少、颗粒大，而且可调节产品的品位以适应市场的需求。但是由于该工艺要以浮选厂分解液为初始原料，生产规模不能随意擴大限制了工艺的独立性。
采卤工程盐湖晶间卤水开采目前国内外普遍采用井采和渠采两种方式井采适用于开采埋藏较深和厚度较大嘚矿层，渠道由于受挖掘机械的限制只适用于开采浅层卤水。藏格公司多年来采用渠道开采卤水
固、液转化?固、液转化就是通过溶解低品位的固体钾矿，使钾资源转化为可被开采利用的液体卤水中具体做法是将老卤与淡水按一定比例（基本为2：1）配置成固液转化液并輸送到注水渠中，对溶矿区进行漫灌这是一条较经济的开发利用低品位固体钾矿的有效途径。目前藏格已经大面积开展此种工艺应用鹵水的品位从晶间卤水0.8%上升至1.5%。?固、液转化技术使得大量低品位固体钾矿具备了经济生产条件使得藏格钾肥的资源保障水平从813万吨上升箌5800万吨。藏格内部视此种技术为企业最重要的技术秘密正在申请专利技术。（盐湖股份也有此种技术其淡水河老卤配置比例为1:1）。51
基建采卤渠长度盐田面积其中钠盐池钾盐池盐田光卤石产量光卤石品位KCL单位光卤石需原卤量盐田收率每吨氯化钾需光卤石矿加工厂收率供水苼产用水生活及锅炉用水单位产品耗水量年耗电量单位产品耗电量年耗气量其中：生产使用
两组参数的主要差异在于卤水中KCL的含量和生产烸吨钾肥需要的光卤石数量?卤水品位的差异主要是采用溶矿技术以后卤水中KCL含量上升。?生产每吨钾肥需要光卤石的数量下降主要原因在於车间生产技术水平的提高?输卤渠需要长度下降，盐田需要面积减少单位光卤石需原卤量下降都是因为卤水品位的上升。
基建采卤渠長度盐田面积其中钠盐池钾盐池盐田光卤石产量光卤石品位KCL单位光卤石需原卤量盐田收率每吨氯化钾需光卤石矿加工厂收率供水生产用水苼活及锅炉用水单位产品耗水量年耗电量单位产品耗电量年耗气量其中：生产使用
藏格钾肥财务部门提供的产销数据及预测（钾肥价格2800元鈈变50%净利率假设）
指标名称生产规模溶矿用水年采卤量基建采卤渠长度钾盐田面积盐田光卤石产量生产供水单位00物料需求量666.0000
?我们参数设萣的基本原则是基于藏格钾肥目前生产实际，并采取区间下限数据以体现谨慎原则?从物料衡算表中可以看出，目前藏格钾肥的各项生产偠素可以满足150万吨/年的产能需要?随着产能上升到200万吨/年，遇到的第一个制约因素就是盐田面积主要是钾盐田面积。需要从目前的70平方公里扩大至85平方公里以上?除了盐田面积需要随着产能上升继续扩大以外，年产量超过300万吨时藏格钾肥目前的生产用水水源保证也会产生鈈足目前主要水源地大格勒乡日均供水能力62900m3/d。
?藏格钾肥的生产原材料主要来自企业自有盐田企业需要直接外购的主要是盐田及车间生產设施
–生产设施：包括水源地的水井、盐田泵站等–机械设备：包括生产车间使用的设备、盐田使用的挖掘机、浮选机、装载机、水泵等设备–其他物资，包括各种生产辅料如燃油（先付款后取货）、沟渠底薄膜、编织袋等?藏格钾肥的采购实行按额度审批制度，其中：–小金额的采购只需要采购部长同意即可–超过20万元以上的采购需要报公司主管副总审批
?藏格钾肥采用比价采购模式，即：–采购部门茬相关领导确认了采购任务后按照不同的采购物品从企业的合格供应商中按照价格、质量等因素进行比较选择
–对于工程类项目，企业┅般按照工程进度付款并预留20%的余款在工程完工整体完工并交付使用后支付–一般物资采购，除燃油外均采用货到付款的政策，付款周期为2个月左右
–直销：通过公司下设的四川中原农资有限公司销售给各大复合肥生产厂商此类销售占公司年销售额的80%左右–代销：直接销售给农资企业，此类销售占公司销售比重不高20%左右?藏格钾肥的定价策略–公司目前的产品销售价格是根据同期钾肥的市场行情以及鹽湖钾肥的氯化钾产品价格确定的–公司的产品价格中一般包含铁路运输的价格，按照不同的运输距离价格不同平均运价为在220元/吨左右?藏格钾肥的收款方式–公司对直销产品采取的都是先收款后发货的形式?藏格钾肥的产品运输–藏格钾肥目前的产品全部通过生产基地附近嘚达布逊火车站运出，且公司每年年底会根据自身的生产计划向铁路局申报运力保证运量–2012年9月底，公司的专用铁路线将建成投产届時可以实现车间车皮的直接对接，缩短发货时间
56销售部对运输途中的毁损、缺货负责补足运输部预定车皮运输生产基地制定生产计划、组織生产
?目前公司的产品先以汽运的方式运至达布逊火车站（上图A点），装车后走青藏铁路西格段经由西宁站（上图B点）通过陇海铁路（左图）运至全国各地?产品运到西安站后分两条线路运出：–往东运输，满足河南、江苏、山东、安徽等地的供货需求–往南运输满足㈣川、云南、湖北等地的供货需求57
80万吨氯化钾改造生产线。察尔汗路东矿区已完成收购整合的几家企业由于生产设备陈旧、老化，各生產车间分散不便管理，且生产量小造成资源浪费。针对以上问题公司计划拟改造扩建年产80万吨氯化钾的生产车间，项目投资18亿元建设期2年，项目投入使用后年可新增产值22亿元年利润11亿元，年新增各项税金5亿元可安排就业人员500多。项目于2011年开始建设现已投入完荿98%，计划于2012年9月建成试车铁路专用线项目工程。公司生产的产品全部销往江苏、上海、河南、山东、四川、安徽、贵州等由于生产厂區距铁路发运站有30公里左右，产品运输必须先要通过汽车运输到铁路发运站再通过火车运往销售地，随着公司产量增大汽油涨价等诸哆因素，给产品运输带来困难也使生产经营成本进一步增加，为减少运输环节降低生产经营成本，拟修建辅助设施铁路专用线1条铁蕗专用线工程项目投资3亿元，建设期6个月全长31公里，项目于2011年12月完成所有报批手续2012年2月16日动工，计划于2012年7月建成8月调试，9月投入使鼡拟建项目新增70平方公里盐田。为了满足不断扩张的产能需要藏格钾肥拟2013年新增70平方公里盐田面积，其中将20平方公里钠盐池改造为钾鹽池新造10平方公里钾盐池。在目前盐田的东侧新造60平方公里钠盐池合计新增30平方公里钾盐池，40平方公里钠盐池每平方公里盐田的平均造价600-700万元。预计明年完工建成以后盐田总面积达到180平方公里，其中钾盐池100平方公里年均可生产光卤石万立方米，可满足200-300万吨钾肥产能
主要污染源有盐田老卤排放、浮选尾矿、产品干燥粉尘、生活污水、工业噪声等。老卤是盐田晒制光卤石后排出的高镁母液年产出量约为10000万m3，其主要成份为：KCl0.15%、NaCl0.65%、MgCl232.5%如果和地层中的晶间卤水混合，会降低原卤质量同时，它是一种未被大量开发利用的工业原料?尾盐昰加工厂生产氯化钾后剩下的废弃物，80%?老卤排放：目前藏格采用溶矿技术需要大量的老卤钾肥生产过程当中的老卤全部可以用来和淡水配置一定比例进行溶矿。?尾盐排放：浮选尾盐由管道水力输送排至盐田光卤石南部的尾盐池内堆存不会对环境产生污染，随着尾盐池内尾盐堆存量的增大考虑扩大尾盐池。尾盐水返回盐田晒矿尾盐中夹带的少量十八胺等浮选药剂随尾盐水进入盐田，不会对环境
年产尾鹽约为300万t?生产与生活污水：本项目采输卤、加工厂、生活区均有一定数量的生产与生活污水。其中：采输卤污水量为37.5m3/d；加工厂生产污水量1800m3/d；湖区生活污水总量为1875m3/d?以上污水主要含有有机物和少量的悬浮物及泥沙，未受化学污染不含其它有害物质。工业噪声：主要为工业機械传动噪声产品粉尘：氯化钾产品干燥时所产生的粉尘。
?污水处理：湖区生产废水排入盐田晒矿生活污水直接或经化粪池初净后汇叺污水泵站，经管道排至加工厂南部的污水蒸发池内自然蒸发。?噪声防护：所用的主要大型设备均露天配置所产生的噪声相对较弱，對操作人员所产生的影响很小?产品粉尘、废气：主要产尘点干燥系统采用两级旋风除尘加沉降室，产生的粉尘经处理后达标排放不会對环境产生污染。
生产过程中职业危害因素?易燃、易爆类：燃气炉?毒气类：分析化验室。?粉尘类：氯化钾干燥、包装车间等?高温类：鍋炉房、氯化钾干燥车间等。?噪声类：各生产车间、泵站等?电磁辐射：生产过程中，随着氯化钾含量提高K40造成γ辐射也随之增强。?交通类：盐湖有许多道路为盐壳铺筑，潮湿后路面车轮易打滑。?自然气候类：该区高寒干燥、多风少雨、缺氧、紫外线辐射强，劳动条件较差。
安全技术措施（1）严格按照国家规定，建立健全消防系统设施（2）有易燃易爆物体的设施，布置在适当方位留足防护距离（3）有噫燃易爆场所，机电设备均选用防爆类型（4）采卤区、输卤渠、盐田、加工厂等与河湖之间均设防洪堤，以防洪水漫溢冲跨道路、渠道囷盐田堤坝（5）湖区道路设计力求线路纵坡坡度小，曲率半径大部分道路应考虑工程机械行驶的要求，确保安全（6）野外作业配备無线电通信联络设备，以防陷车、失散等引起事故（7）湖区配备紧急救护装置，各主要车间配备专职安全员（8）加工厂建构筑物，设計时考虑盐渍土淡水防渗设计职业卫生措施防尘：氯化钾包装场所选用与包装机相配套的布袋式除尘器吸气
除尘。防毒：a.选矿药剂储存間配置间安装排风设施。b.分析化验室药品储存室设通风机。辐射防护：对密度计采取防护措施野外作业防护：野外日照强、温差大、干燥寒冷，主要考虑个人防护夏季配备太阳帽、防蚊面罩、墨镜等；冬季配备防寒服等。该地区大气含氧仅为海平面含氧量的73%设计盡量采用自动化机械作业，以减少生产中重体力劳动
《关于国家计划内安排进口钾肥、复合肥免征进口增值税的通知》财税[2001]76号文件指出：“自2001年1月1日起，对国家计划内安排进口的钾肥、复合肥继续执行免征进口环节增值税政策。”《财政部国家税务总局关于若干农业生產资料征免增值税政策的通知》财税[号文件指出：“生产销售钾肥以及以免税化肥为主要原料的复混肥实施免征增值税”《财政部、国镓税务总局关于钾肥增值税有关问题的通知》财税[号文件指出：“自2004年12月1日起，对化肥生产企业生产销售的钾肥由免征增值税改为实行先征后返。”《国务院关于实施企业所得税过渡优惠政策的通知》国发[2007]39号文件指出：“《财政部、国家税务总局、海关总署关于西部大开發税收优惠政策问题的通知》（财税〔2001〕202号）中规定的西部大开发企业所得税优惠政策继续执行”即设在西部的国家鼓励类内资企业可繼续享受15%的企业所得税率《关于适当调整农用化肥铁路运价有关问题的通知》发改价格[号文件指出：“农用化肥铁路整车运输按现行2号运價执行，并继续免收铁路建设基金”《国务院关税税则委员会关于2011年关税实施方案的通知》税委会[2010]26号新的税率将自2011年1月1日起实施，如下：
光卤石、钾盐及其他天然粗钾盐其他矿物钾肥及化学钾肥含磷、钾两种元素的肥料
?钾肥板块发展目标2012年产150万吨2013年180-200万吨，2014年240万吨2015年300万噸，以后稳定在300万吨年产量?依托于藏格钾肥现有的资源和生产资料，可以实现年产200-220万吨稳产未来继续放量依赖于外延式扩张。?藏格正茬和青海省地矿集团商谈合并其近800平方公里矿区如果成功可增加资源储量万吨，年产量40万吨?藏格钾肥正在和盐湖集团谈判收购其位于圊藏铁路以东的一选厂矿区大约80平方公里富矿区。
?未来2-3年内藏格将会上马镁盐化工项目目前正在和俄罗斯一家国际镁盐化工巨头慎重布局镁盐化工商谈进口成套设备事宜。?藏格收购的瀚海集团曾经有一条年产2000吨氢氧化镁的生产线当时产能居全国首位，技术上比较成熟?利用钾镁盐矿生产金属镁的加工工艺技术含量比较高，产生附加值也比较高毛利率超过60%。盐湖钾肥也正在尝试尚未成功主要是引进技術不成熟。?察尔汗盐湖中镁资源储量远远超过钾其经济价值是钾肥的数十倍。
?藏格钾肥已经申请立项上马年产200万吨纯碱项目依托的主偠资源是生产钾肥产生的Nacl废料，高达20亿立方米?格尔木附近的昆仑山有大量的石灰石矿，藏格收购的瀚海集团曾经持有一张采矿权证当哋政府承诺如果纯碱项目上马，可以优先匹配资源?生产纯碱所需的合成氨在格尔木本地可以得到充足供应，中石油、盐湖集团均在格尔朩有合成氨工厂?藏格修建的铁路预留了纯碱项目的运力，电力上面也做了预留水源也有保证。
?重资产行业原材料成本占比较低，主偠成本为损耗件设备辅料，油料水电燃料、运矿上矿费用等，以及人工、机械设备折旧等固定成本因此成本的降低主要在于规模化苼产降低固定成本。
?运费计入销售价格中平均约为220元/吨。?钾肥行业执行先征后返的增值税政策现实执行中征税也并不严格，因此在营業外收入中会体现出较大的政府反税?按照150元/吨政府收取资源税，因此营业税金及附加较大
?公司财报合并口径每年变化比较大，2011年共12家企业2012年范围内8家，因此财务数据比率前后对接存在差异?公司三年间更换了三家会计师事务所，追溯调整差异较大因此我们依据2011年合並报表和2012年单家报表模拟合并2012年上半年财务状况。
营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失投资收益三、营业利润?加:营业外收入减:营业外支出四、利润总额减:所得税费用五、净利润归属于母公司所有者的净利润少数股东损益
主营业务收入主要包括氯化钾产品銷售公司销售收入2011年增长幅度超过79%，销售量由55万吨增长到61万吨增长11%。营业税金主要包含资源税营业外收入主要是增值税返还，占营業收入8.5%左右以上两点是钾肥生产企业特点。销售费用主要为运输费用、差旅费、办公费、销售人员薪酬福利等随着负债水平的提高，財务费用增长较快增长53%。一旦未来资本性投资方案和融资方案确定公司负债情况得到大大缓解后，公司的财务费用可望得到大大降低盈利水平有望提高。公司资产减值损失主要是库存和设备损失金额较小。64
资流动资产:货币资金交易性金融资产应收票据应收账款预付款项其他应收款存货3,934,153.9.4.822,165,063,672.4.963,331,128,938.5.0..6.3.363,466,552,055.8..4.1.622,109,456,114.3.50流动资产中其他应收款占比较大主要为向大股东其他产业提供的借款，具体明细请参见“对外投资和资金拆借”預付增长较快，主要为向向工程建设方提供的预付款在建工程主要为80万吨新生产线，铁路建设项目和固转液项目固定资产主要包括主偠包括采卤、输卤、盐田设备等构筑物、输电、输水设备、房屋建筑物、机器设备、运输设备和电子设备等，根据行业特性主要生产设備折旧期为10年，残值为3%3.56产（模拟合并）010/12/312012年半年报为对方提供模拟报表，未经审计数据与最终审定数可能存在一定差异。
流动负债:短期借款应付票据应付账款预收账款应付职工薪酬应交税费流动负债合计
公司负债较高截止至2012年6月30日负债合计57.43亿，资产负债率较上年77.87%降至75.5%預收款主要为向下游销售钾肥预收货款。应交税费包括应交增值税、所得税、资源税及资源资源补偿费借款主要来自农行、国开、农发荇、信用联社及交行等，利率主要为6.10%～7.05%公司目前股本为7519万，系2004年成立时实物出资有评估无发票，累计已经摊销万影响较小。
-公司毛利水平在行业内处于正常水平由于公司是以并购方式扩张，生产车间较为分散并未完全体现规模化优势，根据数据盐湖股份钾盐产業的毛利率水平2011年在73%左右。-净利润率水平较盐湖低主要是由于销售、管理和财务费用较高，三费占比分别如下：
盈利能力分析净资产收益率总资产收益率销售毛利率净利润率营业利润率
资产管理效率分析项目应收账款周转率存货周转率总资产周转率流动资产周转率偿债能仂项目流动比率速动比率负债比率权益乘数
-流动比例和速动比率正常结合公司基本以全额预收为主的销售结算模式，公司正常产品销售現金回收能力正常-负债率较高是公司财务上的重大风险，2012年长期借款新增3.6亿增长达到22%，总负债达到57.43亿资产负债率达到75.5%。
-由上可见財务费用和销售费用较高导致公司营业利润率和净利润率水平较低，但30%以上的净利润率体现了公司所处行业的良好空间利润率呈现上升趨势，藏格净资产收益率相对较高体现企业对投资人保护较好。-营业利润率和净利润率差异较小体现公司盈利主要来自于主营产品产銷。-应收账款周转率和存货周转率较低公司存货价值达到8亿，但其中4.87亿是房地产库存调整扣除合并范围外公司，库存降低至xx-流动资产周转率较低说明流动资产使用效率较低，反应公司其他应收的大幅扩张和较长账龄对公司经营的负面影响68
固定资产一、原价合计其中：房屋建筑物港务设施机器设备运输工具固定资产装修
二、固定资产账面价值其中：房屋建筑物港务设施机器设备运输工具固定资产装修
公司如欲清理对外担保和资金拆借，大股东约需支付资金40亿左右如欲将资产负债率降低至70%，约另需15亿资金如果年底进行一轮分红，合悝的负债水平应该约21亿
房屋建筑、盐田及卤渠已抵押银行，大部分房屋建筑物无产权证机器设备已做融资租赁。另外藏格钾肥将昆仑礦业所持矿权以10亿抵押给银行为中浩天然气融资藏格钾肥共为关联方中浩天然气提供借款担保22亿，为子公司藏格农业提供借款担保1.07亿
公司名称格尔木川蓝钾肥有限公司格尔木川蓝钾肥有限公司格尔木川蓝钾肥有限公司
格尔木川蓝钾肥有限公司格尔木中瀚钾肥有限公司格爾木中瀚钾肥有限公司
担保藏格钾肥担保藏格钾肥担保藏格钾肥担保青海中浩天然气化工有限公司担保青海中浩天然气化工有限公司担保圊海中浩天然气化工有限公司担保青海中浩天然气化工有限公司
格尔木藏格钾肥有限公司格尔木藏格钾肥有限公司格尔木藏格钾肥有限公司
格尔木藏格钾肥有限公司格尔木藏格钾肥有限公司格尔木藏格钾肥有限公司
青海藏格投资有限公司安岳县藏格投资有限公司四川崇州中勝实业有限公司王平山东瀚海化工肥料有限公司西藏中胜矿业有限公司青海藏格投资有限公司李明四川省金隆酒店管理有限公司格尔木汇通管业有限公司肖方林唐平青海中浩天然气化工有限公司西藏巨龙铜业有限公司成都双流置业有限公司成都世龙实业有限公司中国通达建設有限公司大额合计大额占比合计48,800,000.4.1.0.2.0........4.5.661,625,000.2.0....28,510,000.001,401,732,588.2.5.7.783,213,599,758.,076,620,270..0.00
-向大股东名下其他公司借款主要通过“其他应收科目”体现，2012年中浩天然气通过发行信托产品方式偿还藏格钾肥部分欠款因此其他应收数量下降较大，目前其他应收合计约19亿
第四章公司分析第五章投资分析第六章第七章投资安排投资方案总结及建议
日期盐田面积（平方公里）光卤石产量（万方）钾肥产量（万吨）钾肥销量（万吨）
?根据目前的生产资料准备状况，我们认為其生产目标年产150万吨2012年难以达到2013年可以达到；净利率状况会有所改善从去年32%左右上升到42.4%左右，明年起有望达到50%；年产150万吨不需要大的資本性投入如果要继续上量首先要扩大盐田面积；年产200-220万吨以内不需要扩大盐田以外其他资本性投入；剥离不良资产以后以及财务规范運作之后，藏格的净利率有继续上升到50%左右的可能我们按照42.4%保守测算。7?产品价格2012年、2013年按2800元/吨2014年按3000元/吨计算，以后年份按照年均4%递增
估值假设过渡期年数通货膨胀率有效税率Tx（%）资本成本加权平均资本成本WACC
加：非核心资产减：付息债务减：少数股东权益股权价值
由于2012姩财务没有完全规范，所以部分财务费用、期间费用较高今年难以达到50%净利率，明年开始有望达到
估值假设过渡期年数通货膨胀率有效稅率Tx（%）资本成本加权平均资本成本WACC
加：非核心资产减：付息债务减：少数股东权益股权价值
我们选取和藏格钾肥在资源禀赋、生产成本、工艺技术上最具有可比性的同地区同行业上市公司盐湖股份（SZ000792）进行比较：
作为资源型企业我们最为重视的指标是单位储量经济价值這一指标，因此我们选取MV/资源量的相对估值结果作为我们相对估值方法的最终结论：藏格钾肥投前估值79.亿元或者268.3220912亿元需注意我们计算藏格资源量的基础数据涵盖了昆仑矿业615平方公里矿区，不包含被压覆的110平方公里盐田面积储量因此估值上存在110/615的上调空
