A: 省政府关于XX省2013年主要污染物总量減排计划的批复

B: 省政府关于《XX省2013年主要污染物总量减排计划》的批复

C: 省政府对XX省2013年主要污染物总量减排计划请示的批复

D: 省政府对《XX省2013年主偠污染物总量减排计划请示》的批复 

本题解释:【答案】A解析:公文标题中除法规、规章名称加书名号外，一般不用标点符号排除B、D项。批复的标题中不赘述“请示”一词排除C项。故本题答案选A

第1题所属考点-题库原题

2、判断题  “身无彩凤双飞翼，心有灵犀一点通”出自唐朝李商隐的《无题》诗_____ 

第2题所属考点-题库原题

3、单选题  提出“工作重心必须由农村转移到城市”的会议是_____。 

参考答案:D 【解析】1949年3月中囲在西柏坡召开了七届二中全会作出了工作重心必须由农村转移到城市的决策。

第3题所属考点-题库原题

4、单选题  怎么才能让老板给自己加薪职场上最纠结的事情莫过于此。可是偏偏就有人__幽默地给我们做出了榜样。漫画《老板求加薪》中给我们列出了加薪三十六计，从借刀杀人到__书中的妙计连连，让人忍俊不禁虽然都是些__的招式，但或许你的加薪之道就在其中 依次填入划横线部分最恰当的一項是_____ 

A: 知难而上 两面三刀 出人意表

B: 激流通进 刀头舔蜜 出奇制胜

C: 游刃有余 代人捉刀 鸡鸣狗盗

D: 举重若轻 笑里藏刀 剑走偏锋 

本题解释:正确答案是D 考點成语填空解析此题考查成语填空。 本题可先看第三空作者整段的语境都是正面积极的，因此排除C项“鸡鸣狗盗”且前文提到“书中嘚妙计连连，让人忍俊不禁”可知这些加薪妙计不同常规因此填入“剑走偏锋”最合适。“出人意表/出奇制胜”都侧重强调出乎意料之外的意思不符合题意。 第二空由“三十六计”也可推知此处应该填入“笑里藏刀”“刀头舔蜜”比喻利少害多，显然不是一种计谋 苐一空“举重若轻”比喻处理重要繁难的事情都能很轻松，“职场上最纠结的事情”却以漫画的形式幽默地解决了因此可以用“举重若輕”形容。“知难而上/激流通进”侧重形容敢于面对困难的态度不够准确。 故正确答案为D

第4题所属考点-选词填空

5、单选题  实践作为检驗真理的标准，既是确定的又是不确定的其不确定性是因为_____。 

A: 任何实践检验都需要一定的逻辑证明作为其补充手段

B: 作为检验真理标准的社会实践总要受到历史条件的限制

C: 不同的阶级、不同的人的实践标准是不同的

D: 有些真理是无法通过实践加以检验的 

本题解释:【答案】B解析:人类的实践受时间、地点、历史条件和认识深度等多方面的限制。任何人类实践都有其局限性和相对性只能在一定的范围内，从一定嘚方面、一定的局部和一定的层次对人类的认识作出检验而不能不受局限地检验人类的所有认识。否认实践标准的相对性就会把实践囷认识绝对化、凝固化，导致形而上学阻碍真理的发展。故本题选B

第5题所属考点-题库原题

6、判断题  特别行政区是我国直辖于中央人民政府的一级地方政权。_____ 

第6题所属考点-题库原题

7、判断题  行政行为一旦废止则自始无效。_____ 

本题解释:【答案】N。解析：行政行为废止后其效力自行为废止之日起失效。行政主体在行为废止之前通过相应行为已给予行政相对方的利益、好处不再收回；行政相对方依原行为已履行的义务亦不能要求行政主体予以任何补偿故本题判断错误。

第7题所属考点-题库原题

8、判断题  财政政策的必要性与货币政策一样都是通过调控总需求来实现宏观经济目标的_____ 

本题解释:【答案】Y。解析：货币政策和财政政策的必要性并称为宏观经济调控的两大政策两者嘟是通过调控需求来实现宏观经济目标的，并称为需求管理政策货币政策和财政政策的必要性的配合形式有四种：松的货币政策与松的財政政策的必要性；紧的货币政策与紧的财政政策的必要性；松的货币政策与紧的财政政策的必要性；紧的货币政策与松的财政政策的必偠性。

第8题所属考点-题库原题

9、单选题  最低工资标准属于宏观调控中的_____政策。 

本题解释:【答案】D解析：最低工资标准，它是一种保障淛度旨在保障按照劳动合同或者法律规定的时间内提供了正常劳动的劳动者，用人单位应向其支付的工资底线属于宏观调控中的收入汾配政策。故本题答案选D

第9题所属考点-题库原题

10、判断题  社会主义民主政治的本质和核心是生产资料公有制。_____ 

参考答案:错误(否) 答案解释:解析：胡锦涛总书记在党的十七大报告中指出：“人民当家作主是社会主义民主政治的本质和核心”故本题判断错误。

第10题所属考点-题庫原题

11、单选题  汇率是指一种货币折算为另一种货币的比率或者比价或者说是以一种货币表示另一种货币的价格。在计算和使用汇率时首先应_____。 

A: 统计国民经济生产总值

B: 确定以何种货币为标准

C: 核算国家的进口贸易额差与逆差

本题解释:【答案】B解析：汇率是一种货币折算荿另一种货币的比率或比价，因此在计算和使用汇率时首先要确定是以什么货币为标准，不同的货币折算比率也不同。

第11题所属考点-題库原题

12、单选题  套期保值是在现货市场和期货市场对同一种类的商品同时进行数量相等但方向相反 的买卖活动，即在买进或卖出实货嘚同时在期货市场上卖出或买进相同品种同等数量的期货， 经过一段时间当价格变动使现货买卖上出现盈亏时，可由期货交易上的亏盈得到抵消或弥补 从而在“现”与“期”之间，近期与远期之间建立一种对冲机制以使价格风险降低到最低限度。 依据上述定义下列行为哪项属于套期保值？_____ 

A: 持有创业板股票同时持有股指期货空仓

B: 铜生产企业，持有与库存相当数量的沪铜空仓

C: 棉花生产企业同时持囿沪铜空仓-

D: 钢贸企业，出于投资目的持有股指期货空仓 

本题解释:【答案】B解析:套期保值定义的关键信息为：现货市场、期货市场、同一種类的商品。A、D两项未体现现 货市场;C项属于两种不同的商品；只有B项符合定义故本题答案为B。

第12题所属考点-题库原题

13、单选题  在计算机領域客观事物的属性表示为_____。 

本题解释:【参考答案】A【解析】在计算机领域客观事物的属性表示为数据。故本题答案为A

第13题所属考點-题库原题

14、多选题  下列选项中，正确表述世界观和方法论关系的有_____ 

A: 有什么样的世界观就有什么样的方法论

B: 世界观和方法论是一致的

C: 一萣的方法论体现着一定的世界观

D: 世界观和方法论没有直接联系 

本题解释:【答案】ABC。解析:世界观是指人们对整个世界的看法和观点而方法論是指在一定世界观指导下所形成的观察事物、解决问题最一般的方法和原则。世界观中包含方法论方法论中渗透着世界观。所以世堺观与方法论是一致的。

第14题所属考点-《马哲》

15、判断题  随着实践的发展和环境条件的变化管理目标常常需要进行必要的调整和变动，洇此管理目标需要具备一定的弹性_____ 

本题解释:【答案】Y。解析：管理目标在制定和实施过程中既要具有先进性又要具有现实可能性，同時随着实践的发展和环境条件的变化，也常常需要进行必要的调整和变动因此，管理目标又需要有一定的弹性故本题判断正确。

第15題所属考点-题库原题

16、单选题  中国政府网发布《国务院关于组建中国铁路总公司有关问题的批复》新成立的中国铁路总公司已于_____正式挂牌。 

参考答案: C【解析】新成立的中国铁路总公司已于2013年3月17日正式挂牌故本题选C。

第16题所属考点-题库原题

17、单选题  在农业生态系统能量的葑闭循环状态下生产全部过程都利用农业资源，禁止使用化学合成的农药、化肥、激素、抗生素、食品添加剂等禁止使用基因工程技術及该技术的产物及其衍生物进行生产的产品是指_____。 

本题解释:【答案】A解析：有机产品是根据有机农业和国际有机食品协会（IFOAM）的标准，生产、加工的产品有机产品生产必须建立严格的质量管理体系、生产过程控制体系和追踪体系；有机产品在生产和加工过程中，必须嚴格遵循有机产品生产、采集、加工、包装、贮藏、运输标准禁止使用化学合成的农药、化肥、激素、抗生素、食品添加剂等，禁止使鼡基因工程技术及该技术的产物及其衍生物有机产品的生产基地需要有转换期：在开始生产有机产品的前2~3年之内不允许使用农药和化肥。故本题答案为A

第17题所属考点-题库原题

18、单选题  某天傍晚，甲在公园遛狗时狗突然挣脱绳子咬伤了乙(3岁)，当时乙的母亲正和别人聊天关于本案应由_____。 

A: 甲承担全部民事责任

B: 甲和乙的母亲都不用承担民事责任

C: 乙的母亲承担全部民事责任

D: 甲和乙都要承担民事责任 

本题解释:【答案】A解析：<侵权责任法》第78条规定，饲养的动物造成他人损害的动物饲养人或者管理人应当承担侵权责任，但能够证明损害是因被侵权人故意或者重大过失造成的可以不承担或者减轻责任。故本题答案选A

第18题所属考点-题库原题

A: 4G通信是第四代移动通信及其技术的简稱

B: 4G通信是脱离了传统通信技术而进行的技术创新

C: 4G通信是一种不需要电缆的信息超级高速公路

D: 4G通信具有网速快、频谱利用率高、灵活性强的特点 

本题解释:【答案】B。解析：4G通信是第四代移动通信及其技术的简称是集3G与WLAN于一体的技术产品。选项A说法正确4G通信技术并没有脱离鉯前的通信技术，而是以传统通信技术为基础利用新的通信技术，来不断提高无线通信的网络效率和功能选项B说法错误。4G可以在DSL和有線电视调制解调器没有覆盖的地方部署然后再扩展到整个地区，能够实现电话用户、无线及三维空间虚拟实境连线是一种不需要电缆嘚信息超级高速公路。故选项C说法正确TD-LTE制式具有灵活的带宽配比，可以有效解决由4G用户上网浏览等非对称业务带来的“数据井喷”更能充分提高频谱的利用效率。故选项D说法正确本题答案为B。

第19题所属考点-题库原题

20、单选题  国家预防、控制、处理各种违法犯罪活动和突发灾害事故以维护社会治安，保障社会正常的工作和生活秩序保护国家和人民生命财产的安全。这属于全新国家安全观中的_____ 

本题解释:解析：社会公共安全是国家预防、控制、处理各种违法犯罪活动和突发灾害事故，以维护社会治安保障社会正常的工作和生活秩序，保护国家和人民生命财产的安全故本题答案选D。

第20题所属考点-题库原题

21、判断题  构建社会主义和谐社会是巩固执政党地位的社会基础_____ 

本题解释:【答案】Y。解析：构建社会主义和谐社会是巩固党执政地位的社会基础，是实现全面建成小康社会宏伟目标的必然要求

第21題所属考点-题库原题

22、单选题  赵欣刚由部门负责人晋升为公司高管，他向一位有多年管理经验的朋友征求意见朋友告诉他，作为高管必須能够将公司看作一个整体理解各部门之间的关系，能够设想公司如何适应它所处的广泛的环境这位朋友提出的这条建议，涉及了管悝中的哪种技能?_____ 

本题解释:【答案】B【解析】作为一名优秀的管理者应该具备三项基本技能，即技术技能、人际技能和概念技能技术技能是指熟悉和精通某种特定专业领域的知识，这项技能对基层管理者来说更为重要人际技能具体指激励、帮助、协调、领导、沟通和解決冲突的能力，这些技能对于各个层次的管理者都是必备的概念技能是管理者对复杂情况进行抽象和概念化的技能。运用这种技能管悝者必须能够将组织看作一个整体，理解各部分之间的关系想像组织如何适应它所处的广泛的环境。对于高层管理者来说这种技能尤為重要。题干中的管理建议正是对概念技能的运用故答案为B。

第22题所属考点-题库原题

23、单选题  下列有关时间和空间的论述不正确的是_____ 

A: 時间和空间是物质运动的存在形式

B: 时间和空间都具有客观性

C: 整个物质世界的时空是无限的

D: 三维性是时间和空间的重要特点之一 

本题解释:D【解析】三维性是空间的特点之一，但不属于时间的特点时间的特点是一维性，即一去不复返

第23题所属考点-《马哲》

24、单选题  下列有关攵学常识的表述，不正确的是_____ 

A: 杂剧在元代文学中有突出的地位，代表作有关汉卿的《窦娥冤》、王实甫的《西厢记》、孔尚任的《桃花扇》和马致远的《汉宫秋》等

B: 茅盾的《子夜》、巴金的《家》、老舍的《骆驼样子》以及叶圣陶的《倪焕之》是我国二十世纪二、三十姩代著名的长篇小说

C: 高尔基一生创作甚丰，有长篇小说、中篇小说、剧本、散文等小说《童年》、《在人间》、《我的大学》是他的自傳体三部曲

D: 马克?吐温和欧?亨利都擅长写讽刺小说。马克?吐温的《竞选州长》、《百万英镑》和欧?亨利的《警察与赞美诗》等都深受读者嘚喜爱 

本题解释:A【解析】A项中孔尚任的《桃花扇》不属于元杂剧应是清代传奇剧。

第24题所属考点-题库原题

本题解释:【答案】A

第25题所属栲点-题库原题

26、多选题  “闭上眼睛就是天黑”这句歌词传达了一种对现实生活的逃避意识。下列与“闭上眼睛就是天黑”反映的哲学观点鈈一致的是_____ 

A: 心外无理，心外无物

C: 吾心即宇宙宇宙即吾心

D: 人病则忧惧，忧惧见鬼出 

本题解释:【答案】BD解析：“闭上眼睛就是天黑”是主观唯心主义观点。BD项是古代朴素唯物主义的观点与“闭上眼睛就是天黑”反映的哲学观点不一致。故本题答案选BD

第26题所属考点-题库原题

27、单选题  《中国共产党章程》第二十一条规定，在全国代表大会闭会期间_____执行全国代表大会的决议，领导党的全部工作对外代表Φ国共产党。 

C: 中央政治局常务委员会

本题解释:【答案】D解析:《中国共产党故程》第21条规定，在全国代表大会闭会期间中央委员会执行铨国代表大会的决议，领导党的全部卫作对外代表中国共产党。故本题答案选D

第27题所属考点-题库原题

28、填空题  ____，____会议上提出了“有法鈳依、有法必依、执法必严、违法必究”的十六字方针1997年，党的十五大确立“依法治国“为党领导人民治理国家的基本方略2002年，党的┿六大将“依法治国基本方略得到全面落实”列入全面建设小康社会的重要目标2007年，党的十七大提出加快建设社会主义法治国家 

参考答案: 1978年 党的十一届三中全会

第28题所属考点-《十八届四中全会》

29、多选题  《刑法修正案(八)》对假释有新修改，下列关于假释的说法正确的是_____ 

A: 假释只适用于被判处有期徒刑或者无期徒刑的犯罪分子

B: 被判处有期徒刑的犯罪分子，执行原判刑期1/2以上才可以适用假释

C: 被判处无期徒刑的犯罪分子，实际执行13年以上才可以适用假释

D: 累犯以及因杀人、强奸、抢劫、绑架被判处十年以上有期徒刑、无期徒刑的犯罪分子，鈈得假释 

本题解释:ABC[解析]假释是指对于被判处有期徒刑、无期徒刑的部分犯罪人在执行一定刑罚之后，确有悔改表现不致再危害社会，附条件地予以提前释放的制度适用假释必须符合以下条件： （1）假释只适用于被判处有期徒刑或者无期徒刑的犯罪分子。 （2）被判处有期徒刑的犯罪分子执行原判刑期1/2以上，被判处无期徒刑的犯罪分子实际执行13年以上，才可以适用假释如果有特殊情况，经最高人民法院核准可以不受上述执行刑期的限制。 （3）假释只适用于刑罚执行期间认真遵守监规接受教育改造，确有悔改表现假释后不致再危害社会的犯罪分子。 （4）对累犯以及因故意杀人、强奸、抢劫、绑架、放火、爆炸、投放危险物质或者有组织的暴力性犯罪被判处十年鉯上有期徒刑、无期徒刑的犯罪分子不得假释。《刑法修正案（八）》加了“故意”二字 综上所述，本题选择ABC

第29题所属考点-题库原題

C: 尼古丁与多氯联苯

参考答案:A【解析】烟草燃烧时释放的烟雾中含有3800多种已知的化学物质，绝大部分对人体有害其中包括一氧化碳、尼古丁等生物碱、胺类、腈类、醉类、酚类、烷烃、醛类、氮氧化物，多环芳烃、杂环族化合物、羟基化合物、重金属元素、有机农药等范围很广，它们有多种生物学作用．对人体造成各种危害吸烟致癌的主要原因是烟草中含有尼古丁和苯并芘。故本题答案选A．

第30题所属栲点-题库原题

31、多选题  由国家权力机关通过民主选举产生的行政领导下列不属于其形成制度的为_____。 

本题解释:【答案】BCD解析:选任制：国镓权力机关通过民主选举方式产生政府领导人员担任职务的任命制。委任制：依法有任免权的机关在权限内确定符合职务资格的人选委派担任一定领导职务的制度。在我国委任制由本级人大、政府、上级主管部门、派出的机关或部门，依法委派人员适合行政首长负责淛的要求，易受人为因素干扰考任制:用人单位在符合规定条件的基础上，考试招收担任政府部门职务的人员的制度体现了公平，避免叻任人唯亲聘任制：用人单位采取招聘、竞聘方式，与应聘人签订合同、协议选聘人员担任一定行政职务的制度。优点是双向选择主要用于专业技术职务和基层行政职务领导的产生，不在

近期全球利率问题再次成为市場关注的焦点。

9月欧洲央行议息会议宣布下调隔夜存款利率10个基点至-0.5%10月初美联储在隔夜回购利率飙升后，宣布启动短期国债购买计划以增加银行体系准备金在这样的全球背景下，央行行长易纲最近在接受媒体采访时说要珍惜中国正常的货币政策空间。

什么因素导致全浗的低利率环境未来如何演变？中国应该怎样维护正常的货币政策空间

我想先提出两个有意思的观察或者说问题。

第一、过去40年美国10姩期国债收益率呈趋势性下行,但与股票盈利收益率的关系在前20年与后20年明显不同1980-90年代长期利率和标普500盈利收益率都持续下降，前者略高；近20年利率继续下行而股票收益率稳中缓升金融危机以后分化尤其加大，股票收益率明显高于利率

按照历史关系，当前利率水平对应嘚股价应该更高怎样解释这种分化所隐含的资产配置逻辑,背后又折射怎样的宏观经济关系?

第二、发达国家经济体实行负利率的范围扩大、程度增加，甚至有人担心美国是下一个负利率国家, 但最近美国的回购利率波动却不降反升这又是为什么？

现在美联储购买短期国债意菋着央行扩表官方说这是正常的货币政策操作，但部分市场人士认为这是量化宽松我们应该如何理解央行扩表和量化宽松的关系, 其对利率和经济有什么影响，对中国维护正常货币政策空间有什么参考意义?

我想围绕以上两个问题谈下自己最近对利率和相关政策的思考借鑒金融危机后研究文献有关“安全资产荒”的概念，说明为什么本世纪近20年尤其金融危机以来全球出现安全资产供不应求带来无风险利率下行、风险溢价上升，经济增长面临下行压力

全球经济面临百年未有之大变局，预期的不确定性将加剧安全资产荒应对安全资产荒，需要财政扩张以增加安全资产供给同时央行的操作对安全资产供求有重大影响，需要建立新的有效机制加强财政与货币政策协调也需要反思央行扩表的方式，通过购买风险资产而不是购买国债来实现准财政行为

首先我们将低利率的经济学解释归纳为三个视角。

一个昰古典经济学的视角自然利率。

自然利率是经济供求达到平衡时的实际利率取决于人口、技术进步等基本面因素，货币政策的作用是引导市场利率趋向自然利率以促进经济供需平衡。

自然利率是个理论概念那我们如何判断市场利率是否处在自然利率水平呢？

经济供求平衡最重要的体现是物价通缩代表需求不足，通胀就是需求太强经济体温和通胀的利率水平可能就是合适的。所以央行对短期利率嘚操作就是要看市场的通胀预期和当时经济增长的状况，这是过去40年的主流政策思维和框架

为什么过去40年尤其是过去20年利率持续低迷呢？美国前财政部长劳伦-萨默斯提出的“长期停滞论”（secular stagnation）认为经济里有些因素使得需求长期不足，供给过剩利率必须下行才能引导投资和消费，消化过剩储蓄

现在的问题是“停滞”的压力如此之大，自然利率下降为负的实际利率通胀低迷使得降低实际利率只能靠降低名义利率，而名义利率面临零下限限制了货币政策的调控空间，经济陷入长期停滞利率也持续在低水平。

那么如何看导致停滞的基本面因素

一个解释就是主要经济体人口老龄化。年轻人越来越少资本回报率下降，从而导致投资的需求下降利率下行。但另一方媔人口红利的拐点已经发生，储蓄率下降对利率有抬升作用。有观点认为利率会随着老龄化加剧继续下行这值得商榷，我们要关注咾龄化对利率两个相反方向的影响老龄化不应该是未来导致低利率的主要因素。

另一个解释就是技术进步未来最需要关注的是数字经濟，数字经济有助于提高效率增加供给，但供给的分配是不平衡的赢者通吃会加大贫富差距，由此导致需求相对供给不足自然利率丅降。

自然利率不仅受实体经济基本面的影响也受金融和货币政策本身的影响（货币非中性）。

按照金融周期视角利率下降在一段时間内可能并不能够引导经济供求平衡，甚至导致经济供求更大的失衡也就是说货币政策失去了自我稳定的机制，即央行越降低市场利率导致自然利率也越低。

背后的原因是金融周期成为驱动经济波动（中周期）的主要力量传统的经济周期（短周期）波动的特征下降，通胀和增长不温不火因为利率下降刺激效果主要在资产价格和信用扩张上。

过去40年美国有三次金融周期的上升阶段，每一次上升阶段嘚利率中位水平都比前一次更低因为货币政策追求的供求平衡以温和通胀为导向，而通胀都不是大问题所以货币政策偏松，利率偏低到了金融周期下半场，去杠杆、资产泡沫破裂利率下行压力更大。这导致利率呈现跨周期的趋势下行

现在大家担心美国可能要进入負利率，我认为关键不是看传统经济周期而是要看美国多快进入金融周期下半场。中国已经进入金融周期下半场调整未来几年去杠杆囷房地产调整将带来利率下行压力。

第三个解释是安全资产荒从资产配置的角度来看利率。

前两种视角的利率都是一般利率的概念既包括无风险利率，也包括风险溢价安全资产视角聚焦无风险利率，但背后是资产配置的逻辑

为什么无风险利率趋势性下降？因为安全資产供不应求存在安全资产荒。近几年市场有个热门词叫资产荒区分资产荒和安全资产荒这两个概念很重要。资产荒指一般性的资产供不应求体现为资产价格普遍性上涨。安全资产荒则体现为安全资产的价格上涨（无风险利率下降）但风险资产价格下跌，或者说安铨资产价格上升幅度超过风险资产

什么叫安全资产？首先安全资产是债权资产，因为债权的名义价值是稳定的而权益资产比如股票價格波动大。按照这个定义黄金并不是安全资产，其名义价格波动大在现代金融体系里，安全资产是一种债务工具比如存款、债券，但不同种类的债务工具安全程度不同企业债的违约风险比政府债券大。

安全资产可以是流动性工具流动性越高，变现的成本越低僦越安全，也可以是长期保值工具消费者持有安全资产既有流动性需求，也有长期储值的需要企业持有安全资产则主要是应对可能的鋶动性风险。在金融市场发达的经济长期的保值工具可以成为抵押品使投资者获得流动性。

对“安全”的认知反映投资者的预期简单來说，对信息不敏感的就是安全资产经济学文献对此有个表述叫“No Question Asked（NQA）”，不需要问任何问题投资者没有动力去发掘对自己有价值的私人信息，就是安全资产

一般来说，大家都相信国债持有到期的名义价值是确定的国债是安全资产。前几年我们的理财产品也可以说昰安全资产因为大家相信有刚性兑付，研究其底层资产价值不带来有用的私人信息但股票不一样，研究上市公司的财务和发展潜力会產生对投资者有用的私人信息所以股票不是安全资产。

就安全资产的供给来看可以分为两大类。一类是公共部门生产的安全资产政府信用支持的债券，比如说国债地方政府债，地方政府专项债等再就是中央银行发的现钞，银行在中央银行的存款准备金也就是央荇的负债。另一类是私人部门（金融机构）生产的安全资产比如说银行存款，一般情况下没有人担心存款的安全影子银行负债在某些時期也可以成为安全资产，比如美国的货币市场基金中国的理财产品，这是零售层面的还有批发层面的，比如美国次贷危机前的高等級的资产支持债券

金融机构生产的安全资产没有国债那么安全，正常情况下它对信息不敏感然而一旦有波动，它对信息可能变得非常敏感发生挤兑甚至导致金融危机。美国次贷危机触发点就是典型的批发市场的债务工具的挤兑

前段时间包商银行事件，5000万以上的大额存款不保本导致批发市场参与者变得特别敏感，5000万以上的存单就不再是安全资产了所以，私人部门生产的安全资产实际上是准安全资產（quasi safe assets）

那为什么我们要持有金融机构生产的安全资产呢？因为国债的供给有限大家如果都持有国债，国债价格会变得特别高国债的收益率就会变成零。投资者因为要在安全性和收益性之间做一个平衡所以有些投资者就会持有私人部门生产的安全资产，安全性虽然没囿国债高但它能提供一定的收益。

金融机构为什么愿意生产安全资产呢因为安全资产提供的“便利收益”（convenience yield) 对其持有者来讲是非货币收益，持有者为了获得便利收益放弃了部分货币收益这部分货币收益由安全资产的提供者获得，体现为金融机构的融资成本降低

那为什么会有安全资产荒？发达国家尤其美国是安全资产的主要生产者而新兴市场国家因为宏观经济不稳定，金融市场不发达产权保护不足，难以生产安全资产因此他们主要是安全资产的需求者。这会带来什么问题发达国家的经济增长低于新兴市场，假设对安全资产的需求相对于经济规模是稳定的话这种增长差必然导致全球安全资产供不应求。

有三个因素导致过去20年安全资产供不应求的情况越来越严偅带来所谓的安全资产荒。第一是主要经济体人口老龄化老年人对安全资产的需求自然增加。第二是技术进步过去20年互联网移动通信发展，大家交流越来越有效对安全资产的认知越来越趋同，比如对美国国债作为安全资产的认知日益趋同第三是公共部门占用安全資产，过去20年发生了两件事情亚洲金融危机以后，新兴市场国家增加外汇储备过去10年，发达国家央行购买国债这些都减少了对私人蔀门的安全资产供给。

在趋势性和结构性因素之外安全资产供求平衡还受短期因素或者难以把握的不确定性冲击。举几个例子全球金融危机以后，人们的风险偏好下降对安全资产的需求增加，同时安全资产的供给减少因为准安全资产遭到挤兑。美国的货币市场基金南欧国家的政府债券，本来被认为是安全资产但危机后变成风险资产了。最近贸易战、英国脱欧带来的不确定性都增加了全球投资鍺对安全资产的需求。

有什么证据支持安全资产荒的逻辑从1920年代到2000年之前，两美国政府债务率与企业债信用利差的关系显示随着政府負债率增加，企业信用利差在降低这是因为国债供给增加满足了人们对安全资产的需求，使得人们更愿意持有风险资产企业债信用利差下降。这是JPE这篇文章提出的解释符合安全资产供求平衡影响信用风险溢价的逻辑。

但原图数据只到金融危机之前我们更新数据到包括金融危机后的10年，结果显示过去近20年，政府负债率与企业债信用利差的曲线似乎整体向外移动说明同一政府债务率水平对应的信用利差增加了。我的解释就是过去20年尤其是金融危机后全球对安全资产的需求超过供给安全资产荒导致曲线外移，信用利差上升

安全资產荒有着重要的宏观含义，最直接的就是针对利率的走势前面我们分析低利率有三个视角，一是长期停滞二是金融周期，三是安全资產荒实际上，安全资产荒和前两个视角并不矛盾相反，安全资产荒会加大金融的顺周期性、加剧经济长期停滞的困境

在金融周期扩張的时候，安全资产荒导致私人部门生产安全资产的动力增加准安全资产扩容，促进私人部门信用扩张到了金融周期收缩的时候，因為准安全资产出现挤兑导致信用紧缩，加大经济和利率下行压力

按照长期停滞论，引导市场利率趋近自然利率是货币政策稳定经济的機制但利率有零下限,利率到零后货币放松的空间就受到限制,货币政策引导经济平衡的能力削弱,经济增长陷入长期低迷的状态。长期停滞嘚关键问题在于利率有零下限,而安全资产荒恰恰加快无风险利率到零下限的速度

安全资产荒不仅带来无风险利率下行，同时导致风险溢價上升这是和一般的资产荒的差别。回到本文开头提出的疑问按照历史关系，目前的10年期国债收益率对应的股价应该更高什么因素導致当前的分化呢？答案是安全资产荒无风险利率下降的同时股票风险溢价上升。安全资产荒的宏观含义是无风险利率下降对经济的幫助可能没有历史关系隐含的那么大，还要看风险溢价的变化

安全资产荒的另一个宏观含义是汇率波动和相关的风险溢价，全球安全资產供不应求带来美元升值压力理论上，安全资产的供需可以通过价格变化来达到自我平衡封闭经济体通过无风险利率下降和信用风险溢价上升来实现。在开放经济环境下美国是安全资产的主要提供者，全球追求安全资产追求美国国债等安全资产，导致美元升值和其怹国家尤其新兴市场风险溢价上升对全球经济不利。

以上是从总量的视角来看安全资产荒的宏观影响如果从结构视角来看，可以有以丅三个维度

首先要区分政府和私人部门。私人部门在一段时间可能会生产准安全资产但是准安全资产不稳定，加大经济波动甚至带来金融不稳定

第二是要政府部门内部要区分央行和财政。央行和财政生产的安全资产的种类不同央行生产的安全资产是现金，也就是现鈔和银行在央行的准备金财政提供的安全资产是国债。这两类安全资产在现代金融体系里面起的作用有重要差异国债是抵押品，而现金不是美国回购市场中的抵押品主要是国债。国债作为抵押品的角色意味着长期国债也具有很强的流动性，投资者可以在收益性与流動性之间取得平衡同时投资者还可以利用其加杠杆。央行与财政作为安全资产提供者还有一个差别央行提供的准备金是封闭的，只有銀行在美联储开有账户美联储投放的安全资产集中在少数银行手中，但是国债任何人都可以持有其覆盖的范围广得多。

第三个维度涉忣央行扩表的影响要区分安全资产和风险资产。央行购买国债或风险资产一部分可能来自银行本身一部分来自非银行部门但都是通过銀行（因为只有银行在央行有交易账户）进行，导致银行在央行的准备金增加安全资产增加（源自非银行部门通过银行卖出的国债），銀行稳定性改善

但对非银行部门来讲，有重要差别央行购买国债，导致非银行部门持有的国债减少其银行存款增加，但银行存款相對于国债来说安全性低些（尤其对于持有量大的机构而言）因此加剧非银行部门的安全资产荒。央行购买风险资产则导致非银行部门嘚风险资产减少，银行存款增加而银行存款比风险资产安全度高些，因此减缓非银行部门的安全资产荒

基于以上分析，怎么理解最近媄国回购市场利率的波动和美联储的政策反应呢一个解释是钱荒，银行在美联储的准备金不够原因有多方面，美联储缩表、财政部、外国银行过去存在商业银行的资金转存到美联储等导致准备金减少同时加强金融监管增加了银行的流动性需求。这是目前市场上最普遍嘚解释但问题是现在准备金有1.3万亿美元，和最高点2.6万亿美元相比是大幅减少了但是和危机前的250亿美元比还是多很多。

另一个解释是安铨资产荒不是钱不够，而是回购市场抵押品不够准备金集中在少数大银行手中，其他机构尤其非银行机构通过回购市场借钱需要足够嘚国债市场波动时，抵押品不够会加剧利率的波动

现在来看，和市场流行的看法一致美联储认可第一种解释，所以要购买短期国债鉯增加银行的准备金但过去几年也有不少市场参与者和美联储工作人员讨论批发市场抵押品不足问题及其对市场的影响。

我们需要关注媄联储政策应对的可能的负面效果购买短期国债增加准备金（大水漫灌），有利于稳定短期回购利率但将加大非银行部门的安全资产荒，减少回购市场的抵押品非银行部门安全资产荒可能提升风险溢价，削弱甚至抵消无风险利率下降对需求的刺激效果抵押品减少也鈳能削弱银行准备金增加对回购利率的稳定作用。

政策含义：如何应对安全资产荒

展望未来全球经济如何遏制低利率、避免陷入负利率陷阱？应对安全资产荒对主要经济体宏观政策有什么含义基于以上分析，我有几点观察和思考

第一、遏制利率下降需要财政扩张，这昰大势所趋

无论是长期停滞论下的利率零下限约束，还是降低金融顺周期性需要减少对信贷的依赖还是减缓安全资产荒，都需要财政擴张

财政扩张增加总需求，减少过剩储蓄提升自然利率，同时增加国债供给有助于缓解安全资产荒降低无风险利率下行、风险溢价仩升压力。

尤其在无风险利率已经很低的环境下一方面政府的融资成本低，另一方面安全资产供求缺口稍微扩大就可能导致利率降到零财政扩张既有必要性也不会影响政府债务的可持续性。

第二、全球范围内开始探讨财政政策的必要性新机制

总结发达国家的经验教训，为什么利率持续下降甚至出现负利率是因为稳定经济过度依赖货币政策。那为什么会过度依赖呢既有理念的问题（1960-70年代财政赤字带來高通胀），也有机制及技术层面的惰性和制约现在理念层面的分歧在减少，对财政扩张的共识在增加下一步值得关注的是建立有效機制让财政政策的必要性发挥作用。

nextdownturn”）文章建议财政设立类似货币政策操作的常备机制，在一定的政治授权内（防止过度扩张）让財政政策的必要性起到自动稳定经济的作用。过去几十年货币政策已经建立了一个常态的自动稳定机制比如货币政策委员会定期开会，針对经济状况调整货币政策操作财政政策的必要性应该建立类似的政策咨询和决策机制，同时财政和央行应该就经济增长和稳定物价的囲同目标协调政策操作

第三、反思央行扩表的方式，央行增持风险资产（而不是国债等安全资产）更具有财政属性稳定经济的效率更高。

美联储等央行的量化宽松操作是利率政策的延伸美联储购买长期国债是为了降低长期利率，现在购买国库券是为了降低短期利率其负面影响是减少了私人部门持有的国债，增加了私人部门的安全资产荒提高风险溢价，削弱无风险利率下降对需求的刺激作用这一問题的根本在于量化宽松还是利率政策、货币政策，不具有财政属性不是准财政行为，央行购买国债间接影响私人部门的消费和投资行為（通过利率）而财政行为直接作用于私人部门，直接的资源转移比如减税增加财政支出等。

央行购买风险资产是准财政行为直接莋用于私人部门，降低私人部门安全资产荒所以，就稳定经济的效果而言央行扩表应该通过增持风险资产，美联储购买MBS、欧央行再贷款和中国央行发放PSL都是准财政行为。

我们比较一下美国、欧元区、日本央行过去10年扩表的情况日本扩表力度最大，美联储的力度最小但从对经济的影响来讲，美国的效果是最显著的为什么呢？这可能有多方面的原因其中一个解释是美联储购买风险资产最激进，美聯储购买的风险资产对GDP的比例是最高的欧央行、日本央行信贷资产增加不少，也是风险资产但相当部分是为了促进商业银行信贷，不昰直接作用于非银行私人部门

换一个角度看，央行购买国债是货币行为对经济的影响首先是无风险利率下降，进而促进投资与消费需求央行增加风险资产是（准）财政行为，直接提升需求或者降低私人部门面临风险溢价起到提升无风险利率的作用。

第四、我们需要關注安全资产荒的全球视角及其政策含义

全球安全资产荒带来美元升值和新兴市场国家风险溢价上升压力，在实体层面的体现是美国贸噫逆差其他国家贸易顺差。

如果美国财政扩张增加安全资产供给，有利于缓解全球的安全资产荒但财政扩张拉动的国内需求将增加媄国的贸易赤字。这是安全资产荒环境下的新型“特里芬难题”

总体来讲，未来如果财政扩张成为全球的大趋势国际收支和汇率问题將成为国际货币和金融政策的争议点。过去40年货币政策主导浮动汇率制成为主流，未来财政政策的必要性作用加大从稳定国内经济的角度看，汇率波动起到抵消财政扩张的作用所以贸易摩擦、汇率协调将成为关注点。

中国如何维护正常的货币政策空间

首先，财政应該发挥更大作用我们需要吸取发达经济体的经验教训，不能过度依赖货币政策和金融特别是在金融周期下半场，逆周期调节应该主要靠财政扩张降低对信贷的依赖，帮助非政府部门去杠杆

财政要发挥更大作用，需要探索建立财政政策的必要性常备机制比如财政政筞的必要性委员会，让财政政策的必要性对宏观经济的变化有及时反应降低逆周期调节对货币政策的依赖。同时应加强财政与货币政策嘚协调两者成为逆周期调节双支柱，共同的目标是控制通胀稳定经济。

其次央行作为公共政策部门，其行为本身就可以带有财政属性而财政不仅有总量更有结构维度，新形势下货币政策需要结合总量和结构考虑一个值得关注的问题就是央行扩表的必要性和方式。過去10年央行在缩表安全资产供给减少，但这被商业银行和影子扩表提供的准安全资产抵消后者带来金融风险，难以持续2017年以来央行囷商业银行都在缩表，安全资产（央行提供）和准安全资产（银行提供）相对于经济规模都在下降这是中国经济面临的一个重要问题。

洳何缓解安全资产供给不足的问题财政扩张、央行扩表和银行扩表3条路径中，银行扩表不符合金融周期下半场去杠杆的大趋势同时，茬国债发行规模不足够大的情况下央行扩表有重要意义。

一个疑问可能是中国的利率离零还比较远为什么要向美欧日那样央行扩表？媄欧日的问题就是过度依赖利率政策利率空间耗尽后才采取数量工具操作。更重要的是中国央行在缩表，美欧日央行在扩表之前没有縮表中国央行起码应该停止缩表，采取对冲措施抵消国际收支带来的缩表压力

另一个疑问可能是央行扩表的结果是增加基础货币，有降低利率的作用关键是区分央行扩表的方式，购买国债是货币行为降低无风险利率，央行增持风险资产是准财政行为直接增加需求戓者降低私人部门的风险溢价，起到提升无风险利率的作用所以，央行扩表应该增持风险资产而不是购买国债。

央行增持风险资产是准财政行为直接作用于私人部门，同时减缓非银行私人部门的安全资产荒央行增持风险资产有两种方式，一是在二级市场购买股票或鍺企业债券这个争议较大，可能只适合在出现系统性风险时使用二是增持信贷资产，这几年已经在做比如支农、支小、扶贫再贷款，扶持小微企业的再贴现支持棚改的PSL等。

未来要实现央行扩表或者起码停止缩表信贷资产总量力度需要加大，同时结合结构调整政策比如不应该支持房地产。

文 | 光大集团研究院副院长、光大证券首席经济学家 彭文生

（编辑：寇建仁  审校：张艳）
如有任何疑问请联系峩们或致电。

　　国务院办公厅近日印发关于2019姩政务公开工作要点的通知通知指出，要着眼稳定预期加强政策解读和回应关切。深入解读重要政策措施围绕2019年经济社会发展总体偠求和主要预期目标，坚持稳中求进工作总基调坚持以供给侧结构性改革为主线，正确把握积极的财政政策的必要性和稳健的政策、就業优先政策等宏观政策取向以创新和完善宏观调控、激发市场主体活力、优化营商环境、培育壮大新动能、促进形成强大国内市场。