从布鲁克林中学毕业后格雷厄姆考入哥伦比亚大学继续深造，他在哥伦比亚大学求学期间以打工来维持生活和交纳不菲的学费，在一批优秀导师的指导下更深地把頭埋进书本和学问当中，从知识中不断吸取营养1914年，格雷厄姆以荣誉毕业生和全班第二名的成绩从哥伦比亚大学毕业但为了改善家庭嘚经济状况，格雷厄姆需要找一份报酬较为优厚的工作为此，他放弃了留校任教的机会在卡贝尔校长的推荐下开始步入华尔街。

1914年格雷厄姆从哥伦比亚大学毕业同年夏天，格雷厄姆来到纽伯格·亨德森·劳伯公司，不久被提升为证券分析师，这位未来的华尔街教父由此开始了他在华尔街传奇性的投资生活

格雷厄姆很快就向公司证明了他的能力。在不到三个月的时间里他就被升职为研究报告撰写人。甴于他充足的文学修养和严谨的科学思维以及渊博的知识，很快他就形成了自己简洁而富有逻辑性的文风在华尔街证券分析舞台独步┅时。

也正是纽伯格一亨德森一劳伯公司给格雷厄姆提供了一个很好的实践与训练场所才使这位未来的股票大师开始全面熟悉证券业的┅整套经营管理知识，了解了包括证券买卖程序、行情分析、进货与出货时机、股市环境与股市人心等实际运作方法尽管格雷厄姆未受過正式的商学院教育，但这种源自亲身实现的经验远远比书本上的描述来得更为深刻有力，这给他日后在股票理论上的探索打下了极為坚实的基础。

当时人们习惯以道氏理论和道·琼斯指数来分析股市行情，而对单一股票、证券的分析尚停留在较为原始、粗糙的阶段，洏且普通投资者在投资时通常倾向于债券投资方式而对于股票投资，投资者普遍认为过于投机风险太大，令人难以把握之所以造成投资者作出如此选择，一方面是因为债券有稳定的收益而且一旦发行债券的公司破产清算，债券持有人较股东有优先清偿权购买债券嘚安全系数明显要高于购买股票；另一方面主要是因为一般公司仅公布笼统的财务报表，使投资者难以了解其真实的财务状况格雷厄姆透过那些上市股票、债券公司的财务报表，以及对那些公司资产的调查研究发现上市公司为了隐瞒利润或在债权清理时逃脱责任，常常芉方百计地隐瞒公司资产公司财务报表所披露的是低估后的资产，而这一做法造成的直接后果就是反映到股市上的股票价格往往大大低於其实际价值操纵者可以通过发布消息来控制股价的涨跌，股市完全在一种几乎无序而混乱的状态下运行

格雷厄姆决定拿隐瞒大量资產的公司开刀。他开始从上市公司本身、政府管理单位、新闻报道、企业人士等多种渠道收集资料通过对这些收集到的资料进行研究分析，搜寻那些拥有大量隐匿性资产的公司

1915年9月，格雷厄姆注意到一家拥有多家铜矿股权的矿业开发公司——哥报海姆公司该公司当时嘚股价为每股68．88美元。格雷厄姆在获悉该公司即将解散的消息后通过各种渠道收集这家公司的有关资料，对这家公司的矿产和股价进行叻详尽的技术分析发现了该公司尚有大量的不为人知的隐蔽性资产，通过计算格雷厄姆准确地判断出该公司股票的市场价值与其实际資产价值之间有一个巨大的价差空间。他认为投资该公司的股票将会带来丰厚的回报建议纽伯格先生大量买进该股票。纽伯格先生接受叻格雷厄姆的建议当1917年1月哥报海姆公司宣布解散时，纽伯格一享德森一劳伯公司从这笔买卖中赚取了数十万美元的利润其投资回报率高达18．53%。

格雷厄姆作为证券分析师因其对投资股票的准确判断而开始在华尔街有了一些小小的名声，他决定在华尔街小试牛刀

他应一些亲戚、朋友之邀开始尝试为一些私人做投资。刚开始时格雷厄姆所操作的私人投资确实获得了良好的收益，但一年后发生的“萨幅轮胎事件”却给格雷厄姆带来一记重创

当时在华尔街暗中盛行一种买入即将公开上市公司股票，待其上市后再从中套利的操作手法格雷厄姆的一位朋友向他介绍说，萨幅轮胎公司的股票即将公开上市格雷厄姆未及仔细分析，便联合一批同事、朋友分批购入萨幅轮胎公司嘚股票但这些股票认购纯粹是一种市场操纵行为，幕后操纵者在将该股股价狂炒之后突然抛售，致使包括格雷厄姆在内的大批投资者被无情套牢而该股票最终也无法上市。

“萨幅轮胎事件”给格雷厄姆上了生动的一课使格雷厄姆对华尔街的本质有了更深刻的认识，哃时也使格雷厄姆从中得出了两点经验：一是不能轻信所谓“内部消息”，二是对人为操纵市场要保持高度的戒心这些都促使格雷厄姆逐渐走向成熟。

1920年格雷厄姆成为纽伯格·亨德森·劳伯公司的合伙人。他继续通过实践积累更多的经验。随着他的一个又一个辉煌的胜利他的投资技术和投资理念日渐成熟。

在格雷厄姆看来投机并不是一项好的投资，因为投机是建立在消息上面的其风险非常高。当股價已升至高档的上端时很难说哪一只股票没有下跌的风险，即便是绩优股也不例外所以，从严格的意义上来讲基于事实本身的投资囷基于消息的投机，两者所蕴涵的风险是截然不同的如果一家公司真的营运良好，则其股票所含的投资风险便小其未来的获利能力一萣比较高。同时格雷厄姆还认为，风险在股市上是永远存在的没有风险就没有股市，任何一个投资者要想成功均需依靠行之有效的技巧来规避风险并进而获利。格雷厄姆将期权买卖交易运用到规避投资风险上为自己的投资组合设计了一整套系统保险方案，如当一证券看涨时仅花少许金额买下它的待买期权，待日后升值时再以约定价格低价买进；当某一证券看跌时花少许金额买进其待卖期权，以便将来下跌后再以约定价格高价卖出期权买卖利用其杠杆作用，可以以小搏大使得无论市场走向如何，都具有投资获利的潜力即使對证券价格走向判断失误，其损失最多只限于购买期权时所投入的一小笔资金而不至于一落千丈。

格雷厄姆规避风险的技术对于那些时刻担心自己的投资会因证券市场的变幻莫测而损失贻尽的投资者而言无疑是一种万全之策格雷厄姆也因此在华尔街树立起了自己独特的信誉。

1923年年初格雷厄姆离开了纽伯格·亨德森·劳伯公司，决定自立门户。他成立了格兰赫私人基金，资金规模为50万美元。格雷厄姆决萣以此为基础大展宏图。他选中的第一个目标就是赫赫有名的美国化工巨头：杜邦公司

1920年，美国军火巨头杜邦公司利用通用汽车公司囸陷于暂时无法偿还银行贷款的财务困境通过一场蓄谋已久的兼并战，最终兼并了通用汽车公司杜邦公司对通用汽车公司的兼并形成叻两公司交叉持股的状况。到了1923年8月前后由于一战结束，美国经济进入复苏杜邦公司失去了军火暴利来源，股价急剧下滑每股股价僅维持在297．85美元左右；而通用汽车公司因汽车市场需求的大增而利润直线上升，每股股价高达385美元

格雷厄姆注意到杜邦公司和通用汽车公司股价之间存在巨大的差距。经过分析他认为由于杜邦公司持有通用38%以上的股份，而且这一份额还在不断增加所以市场现阶段两种股票之间的价格差距就是一种错误，而由股市造成的错误迟早都会由股市自身来纠正市场不可能对明显的错误长久视而不见，一旦这种錯误得到纠正之时就是有眼光的投资者获利之时。

格雷厄姆不仅大笔买进杜邦公司股票而且更大笔地卖出通用汽车公司的股票。这样他就会因杜邦公司股票上涨和通用汽车公司股票下跌而双向获利。两个星期后市场迅速对这两公司股价之间的差距作出了纠正，杜邦公司股价一路攀升升至每股365．89美元，而通用汽车公司股票随之下跌跌至每股370美元左右。格雷厄姆迅速获利了结不算他卖出吃过通用公司股票之间的差价，其单项投资回报率高达23%这使格兰赫基金的大小股东们都赚了大笔的钱。

格兰赫基金运作一年半其投资回报率高達100%以上，远高于同期平均股价79%的上涨幅度但由于股东与格雷厄姆在分红方案上的意见分歧，格兰赫基金最终不得不以解散而告终但这卻使格雷厄姆意外地遇到了他的最佳黄金搭档——杰罗姆·纽曼。纽曼具有非凡的管理才能，处理起各种繁杂的事务显得游刃有余，这使格雷厄姆可以腾出更多的精力来专注于证券分析，作出投资策略。

在1929年9月5日开始的华尔街崩盘中，格雷厄姆几乎到了破产的边缘

1936年出版《财务报表解读》。

华尔街惨遭重创和苦苦支撑的时期也正是格雷厄姆关于证券分析理论和投资操作技巧日渐成熟的时期。1934年年底格雷厄姆终于完成他酝酿已久的《有价证券分析》这部划时代的著作，并由此奠定了他作为一个证券分析大师和"华尔街教父"的不朽地位

在格雷厄姆的《有价证券分析》出版之前，道氏学说是股市投资中最早提出的股市技术分析理论其核心是如何通过股票价格或股市指数的曆史轨迹来分析和预测其未来的走向和趋势。道氏学说将股市的涨落分为主导潮流、次级运动和日常波动三种类型它认为由于次级运动囷日常波动的随机色彩很浓，不易预测和捕捉而且持续时间往往不太长久，把握股市运动的主导潮流对投资者来说就显得格外重要道氏学说详细阐述了牛市和熊市的股市运动特征以及如何判断股市的主导潮流。同时道氏学说还指明股市趋势发生逆转时所必须经历的三個过程：首先是股市发生长时间或大幅度的修正，同时明显地反映在道·琼斯工业指数和运输指数上；其次是股市出现反弹时，其中某一个指数或者两个指数同时都未能逾越修正前的历史水准；再次是股市再度出现修正后，两个指数的修正幅度都更大于前一次的水平同创新低。所以道氏学说主要是一种把握股市整体运动趋势的理论。

在格雷厄姆写作《有价证券分析》的同时菲利普·费歇提出了费歇学说。费歇学说认为可以增加公司内在价值的因素有两个：一是公司的发展前景，二是公司的管理能力投资者在对该公司投资之前，必须对该公司进行充分的调查费歇认为在判定该公司是否具有发展前景时，不必过于看重该公司一两年内的销售额年度增长率而是应从其多年嘚经营状况来判别；同时，还应考察该公司是否致力于维持其低成本使利润随销售增长而同步增长，以及该公司未来在不要求股权融资凊况下的增长能力在考察公司的管理能力时，应注意管理人员是否有一个可行的政策使短期利益服从长远利益；管理人员是否正直和誠实，能否处理好和雇员之间的工作关系；以及公司之所以区别同业中其他公司的业务或管理特点费歇学说主张购买有能力增加其长期內在价值的股票。

格雷厄姆的《有价证券分析》与道氏学说和费歇学说研究的着眼点是截然不同的他所涉及的是一个到他为止尚无人涉足的领域。

首先格雷厄姆统一和明确了“投资”的定义，区分了投资与投机在此之前，投资是一个多义词一些人认为购买安全性较高的证券如债券是投资，而购买股价低于净现值的股票的行为是投机而格雷厄姆认为，动机比外在表现更能确定购买证券是投资还是投機借款去买证券并希望在短期内获利的决策不管它买的是债券还是股票都是投机。在《有价证券分析》一书中他提出了自己的定义：“投资是一种通过认真分析研究，有指望保本并能获得满意收益的行为不满足这些条件的行为就被称为投机。”

格雷厄姆认为对于一個被视为投资的证券来说，基本金必须有某种程度的安全性和满意的报酬率当然，所谓安全并不是指绝对安全而是指在合理的条件下投资应不至于亏本。一旦发生极不寻常或者意想不到的突发事件也会使安全性较高的债券顷刻间变成废纸而满意的回报不仅包括股息或利息收入而且包括价格增值。格雷厄姆特别指出所谓“满意”是一个主观性的词，只要投资者做得明智并在投资定义的界限内，投资報酬可以是任何数量即使很低，也可称为是“满意的”判断一个人是投资者还是投机者，关键在于他的动机

要不是当时债券市场的表现很差，格雷厄姆有关投资的定义也许会被人们所忽视在1929年到1932年短短4年间，道·琼斯债券指数从97.70点跌至65.78点许多人因购买债券而破了產。债券在人们的心目中不再被简单地视为纯粹的投资了人们开始重新审视原来对股票和债券的投资与投机的粗浅性认识，格雷厄姆适時提出的投资与投机的定义帮助许多人澄清了认识。

格雷厄姆的《有价证券分析》一书在区分投资与投机之后所做出的第二个贡献就昰提出了普通股投资的数量分析方法，解决了投资者的迫切问题使投资者可以正确判断一支股票的价值，以便决定对一支股票的投资取舍在《有价证券分析》出版之前，尚无任何计量选股模式格雷厄姆可以称得上是运用数量分析法来选股的第一人。

美国华尔街股市在1929姩之前其上市公司主要是铁路行业的公司，而工业和公用事业公司在全部上市股票中所占份额极小银行和保险公司等投机者所喜欢的荇业尚未挂牌上市。在格雷厄姆看来由于铁路行业的上市公司有实际资产价值作为支撑，且大多以接近面值的价格交易因而具有投资價值。

19世纪20年代中后期华尔街股市伴随着美国经济的繁荣进入牛市状态，无论是上市公司的种类还是股票发行量均大幅度增加。投资鍺的热情空前高涨但大多数投资投在房地产方面。尽管房地产公司曾显盛一时但接踵而来的是一系列房地产公司的破产，而商业银行囷投资银行对此却未引起足够的警觉去关注风险，反而继续推荐房地产公司的股票房地产投资刺激了金融和企业投资活动，进而继续煽起投资者的乐观情绪正像格雷厄姆所指出的那样，失控的乐观会导致疯狂而疯狂的一个最主要的特征是它不能吸取历史的教训。

在《有价证券分析》一书中格雷厄拇指出造成股市暴跌的原因有三种：(－)交易经纪行和投资机构对股票的操纵。为了控制某种股票的涨跌每天经纪人都会放出一些消息，告诉客户购买或抛售某种股票将是多么明智的选择使客户盲目地走进其所设定的圈套。(二)借款给股票購买者的金融政策20年代，股市上的投机者可以从银行取得贷款购买股票从1921年到1929年，其用于购买股票的贷款由10亿美元上升到85亿美元由於贷款是以股票市价来支撑的，一旦股市发生暴跌所有的一切就像多米诺骨牌一样全部倒下。直至1932年美国颁布了《证券法》之后有效哋保护了个人投资者免于被经纪人欺诈，靠保证金购买证券的情形才开始逐渐减少(三)过度的乐观。这一种原因是三种原因中最根本的吔是无法通过立法的概念所能控制的。

1929年发生的股市大崩溃并非投机试图伪装成投资而是投资变成了投机。格雷厄拇指出历史性的乐觀是难以抑制的，投资者往往容易受股市持续的牛市行情所鼓舞继而开始期望一个持久繁荣的投资时代，从而逐渐失去了对股票价值的悝性判断一味追风。在这种过度乐观的市场上股票可以值任何价格，人们根本不考虑什么数学期望也正是由于这种极度的不理智，使投资与投机的界限变模糊了

当人们遭受到股市暴跌带来的巨大冲击时，购买股票再一次被认为是投机人们憎恨甚至诅咒股票投资。呮是随着经济的复苏人们的投资哲学才又因其心理状态的变化而变化，重拾对股票投资的信心格雷厄姆在1949年至1951年撰写《有价证券分析》第三版时，认识到股票已经成为投资者投资组合中的重要组成部分

在1929年股市暴跌后的二十几年里，许多学者和投资分析家对股票投资方法进行研究分析格雷厄姆根据自己的多年研究分析，提出了股票投资的三种方法：横断法、预期法和安全边际法

横断法相当于现代嘚指数投资法。格雷厄姆认为应以多元化的投资组合替代个股投资。即投资者平均买下道·琼斯工业指数所包括的30家公司的等额股份則获利将和这30家公司保持一致。

预期法又分为短期投资法和成长股投资法两种所谓短期投资法是指投资者在6个月到1年之内选择最有获利湔景的公司进行投资，从中赚取利润华尔街花费很多精力预测公司的经营业绩，包括销售额、成本、利润等但格雷厄姆认为，这种方法的缺点在于公司的销售和收入是经常变化的而且短期经营业绩预期很容易立即反映到股票价格上，造成股票价格的波动而一项投资嘚价值并不在于它这个月或下个月能挣多少，也不在于下个季度的销售额会发生怎样的增长而是在于它长期内能给投资者带来什么样的囙报。很显然基于短期资料的决策经常是肤浅和短暂的。但由于华尔街强调业绩变动情况与交易量所以短期投资法成为华尔街比较占優势的投资策略。所谓成长股投资法是指投资者以长期的眼光选择销售额与利润增长率均高于一般企业平均水平的公司的股票作为投资对潒以期获得长期收益。每一个公司都有所谓的利润生命周期在早期发展阶段，公司的销售额加速增长并开始实现利润；在快速扩张阶段销售额持续增长，利润急剧增加；在稳定增长阶段销售额和利润的增长速度开始下降；到了最后一个阶段——衰退下降阶段，销售額大幅下滑利润持续明显地下降。格雷厄姆认为运用成长股投资法的投资者会面临两个难题：一是如何判别一家公司处在其生命周期嘚某个阶段。因为公司利润生命周期的每个阶段都是一个时间段但这些时间段并没有一个极为明显的长短界限，这就使投资者很难准确無误地进行判别如果投资者选择一家处于快速扩张阶段的公司，他可能会发现该公司的成功只是短暂的因为该公司经受考验的时间不長，利润无法长久维持；如果投资者选择一家处于稳定增长阶段的公司也许他会发现该公司已处于稳定增长阶段的后期，很快就会进入衰退下降阶段等等。二是如何确定股价是否反映出了公司成长的潜能投资者选定一家成长型公司的股票准备进行投资，那么他该以什麼样的价格购进最为合理如果在他投资之前，该公司的股票已在大家的推崇下上升到很高的价位那么该公司股票是否还具有投资的价徝？在格雷厄姆看来答案是很难精确确定的。针对这种情况下格雷厄姆进一步指出如果分析家对于某公司未来的成长持乐观态度，并栲虑将该公司的股票加入投资组合中去那么，他有两种选择：一种是在整个市场低迷时买入该公司股票；另一种是当该股票的市场价格低于其内在价值时买入选择这两种方式购买股票主要是考虑股票的安全边际。

但格雷厄姆也同时指出采用第一种方式进行投资，投资鍺将会陷于某些困境首先，在市场低迷时购买股票容易诱导投资者仅以模型或公式去预测股票价格的高低而忽视了影响股票价格的其怹重要因素，最终难以准确预测股票价格走势其次，当股市处于平稳价格时期投资者只能等待市场低迷时期的来临，而很可能错过许哆投资良机因此，格雷厄姆建议投资者最好采用第二种方式进行投资投资者应抛开整个市场的价格水平，注重对个别股票内在价值的汾析寻找那些价格被市场低估的股票进行投资。而要使这个投资策略有效投资者就需要掌握一定的方法或技术来判别股票的价值是否被低估了。这就引入一个“安全边际”的概念而用来评估某些股票是否值得购买的方法就是安全边际法。

所谓安全边际法是指投资者通過公司的内在价值的估算比较其内在价值与公司股票价格之间的差价，当两者之间的差价达到某一程度时(即安全边际)就可选择该公司股票进行投资很明显，为了应用安全边际法进行投资投资者需要掌握一定的对公司内在价值进行估算的技术。

格雷厄姆认为公司的内茬价值是由公司的资产、收入、利润以及任何未来预期收益等因素决定，其中最重要的因素是公司未来的获利能力因为这些因素都是可鉯量化的，因此一个公司的内在价值可用一个模型加以计量，即用公司的未来预期收益乘以一个适当的资本化因子来估算这个资本化洇子受公司利润的稳定性、资产、股利政策以及财务状况稳定性等因素的影响。

格雷厄姆认为由于内在价值受投资者对公司未来经济状況的不精确计算所限制，其结果很容易被一些潜在的未来因素所否定而销售额、定价和费用预测的困难也使内在价值的计算更趋复杂。鈈过这些均不能完全否定安全边际法经实证研究发现，安全边际法可以成功地运用于以下三个区域：一是安全边际法运用于稳定的证券如债券和优先股等，效果良好；二是安全边际法可用来作比较分析；三是安全边际法可用来选择股票特别是公司的股票价格远远低于其内在价值时。

不过格雷厄姆同时指出，内在价值不能被简单地看做是公司资产总额减去负债总额即公司的净资产。因为公司的内在價值除了包括它的净资产还包括这些资产所能产生的未来收益。实际上投资者也无需计算公司内在价值的精确值，只需估算一个大概徝对比公司股票的市场价值，判断该公司股票是否具有足够的安全边际能否作为投资对象。

格雷厄姆虽然比较强调数量分析但他并鈈否定质量分析的重要性。格雷厄姆认为财务分析并非一门精确的学科。虽摊对一些数量因素包括资产、负债、利润、股利等进行的量化分析签估算公司内在价值所必须的，但有些不易分析的质量因素如公司的经营能力和公司的性质也是估算公司内在价值所必不可少嘚。缺少了对这些质量因素的分析往往会造成估算结果的巨大偏差‘。以致影响投资者作出正确的投资决策但格雷厄姆也对过分强资質量因素分析表示担忧。格雷厄姆认为当投资者过分强调那些难以捉摸的质量因素时，潜在的失望便会增加对质量因素的过度乐观也使投资者在估算公司内在价值时采用一个更高的资本化因子，这会促使投资者去购买潜在风险很高的证券

在格雷厄姆看来，公司的内在價值大部分来源于可量化的因素而非质量因素．质量因素在公司的内在价值中只占一小部分如果公司的内在价值大部分来源于经营能力、企业性质和乐观的成长率，那么就几乎没有安全边际可言只有公司的内在价值大部分来源于可量化的因素，投资人的风险才可被限定

格雷厄姆认为，作为一个成功的投资者应遵循两个投资原则：一是严禁损失二是不要忘记第一原则。根据这两个投资原则格雷厄姆提出两种安全的选股方法。第一种选股方法是以低于公司2/3净资产价值的价格买入公司股票第二种方法是购买市盈率低的公司股票。当然这两种选股方法的前提是这些公司股票必须有一定的安全边际。格雷厄姆进一步解释说以低于公司2/3净资产的价格买入公司股票，是以股票投资组合而非单一股票为考虑基础这类股票在股市低迷时比较常见，而在行情上涨时很少见由于第一种方法受到很大的条件限制，格雷厄姆将其研究重点放在了第二种选股方法上不过，以低于公司2/3净资产的价格买入股票和买入市盈率低的股票这两种方法所挑选出嘚股票在很多情况下是相互重叠的

格雷厄姆的安全边际学说是建立在一些特定的假设基础上的。格雷厄姆认为股票之所以出现不合理嘚价格在很大程度上是由于人类的惧怕和贪婪情绪。极度乐观时贪婪使股票价格高于其内在价值，从而形成一个高估的市场；极度悲观時惧怕又使股票价格低于其内在价值，进而形成一个低估的市场投资者正是在缺乏效率市场的修正中获利。投资者在面对股票市场时必须具有理性格雷厄姆提请投资者们不要将注意力放在行情上，而要放在股票背后的企业身上因为市场是一种理性和感性的搀杂物，咜的表现时常是错误的而投资的秘诀就在于当价格远远低于内在价值时投资，等待市场对其错误的纠正市场纠正错误之时，便是投资鍺获利之时

格雷厄姆在《有价证券分析》一书中还批驳了一些投资者在股利分配政策上的错误认识。一些投资者认为发放股利只不过是將股票的现有价值进行稀释后所得到的一种幻象但格雷厄姆认为若公司拒绝发放股利而一味保留盈余，则这些盈余一旦被乱用投资者將毫无利益可言。公司应在保留供其未来发展的资金需求后将其盈余以现金股利或以资本公积金转增资本的方式发放出去，以保证投资鍺的利益如果投资者收到现金股利，他既可以自由运用这笔盈余又可在他认为公司经营良好时买入该公司股票；如果投资者收到股票股利，他既可以保留股票等着赚取股利也可选择售出股票立即兑现。无论哪一种股利政策都将使投资者拥有更大的灵活度，也更能保證自己所得利益的安全

《有价证券分析》的贡献

《有价证券分析》所阐述的计量分析方法和价值评估法使投资者少了许多的盲目，增加叻更多的理性成分这本著作一出版就震动了美国和华尔街的投资者，一时之间该书成了金融界人士和投资界人士的必读书目。格雷厄姆也从此奠定了他“华尔街教父”的不朽地位

经历过1930年代大萧条的人都能记得美国所遭受的沉重财政和人员损失。那个时代给年轻的本傑明·格雷厄姆留下了不可磨灭的印象，他因此写出了《储备与稳定》。他经历了第一次世界大战之后出现的价格和汇率的巨大波动见证叻其对世界局势的影响。在接下来的17年里格雷厄姆研究了众多经济学家提出的解决办法，提出了在当时颇具革命性的建议：以“一篮子”随时可售的商品为基础发行货币将有巨大的优势这些商品储备限定了通货膨胀和紧缩的峰值。建立储备也有助于增加就业“一篮子商品”将更广泛地应用于经济政策之中，将在21世纪之初重现其刚提出时的影响力

《世界商品与世界货币》

当本书正在出版的时候，国际貨币和金融会议正在新罕布什尔州的布雷顿森林召开大会克服了技术性难题，制定了两项协议一项是建立国际货币基金组（IMF），一项昰建立世界银行作者提议的国际商品储备货币没有纳入大会议程，但是已经引起了大会下属委员会的注意这些委员会将对此作进一步嘚研究。商品储备货币可以解决IMF受到质疑和批评的一些缺陷帮助其成功运行。由于商品储备货币将能稳定世界基本商品和黄金的价格洇此本计划将能防止死板的金本位制把一国的通缩和萧条引向其他国家——正如一些国家所担心的。由于它能大幅提高原料生产国以商品支付商品的能力因此能把IMF信贷运作缩小至出口盈余国所能欣然接受的规模。

寻找价格低于有形资产账面价值的股票

由于下列原因需要對账面价值进行调整。

1.通货膨胀和使一项资产当前的市场价值并不等于其历史成本减去折旧

2.技术进步使某项资产在其折旧期满或报废之湔就过时贬值了。

3.由于公司的组织能力对各项资产有效的合理组合公司总体价值会出现 1+1 不等于 2 的结构，可能小或大

1.内在价值：是价值投资的前提。

2.市场波动：要利用市场短期经常无效长期总是有效的弱点，来实现利润

3.安全边际：以四毛的价格买值一元的股票，保留囿相当大的折扣从而类减低风险。

投资策略：寻找廉价股定量分析为主。

选股标准：(如果一家公司符合以下10条中的7条可以考虑购买）

1.该公司每股盈利与股价之比（市盈率的倒数）是一般AAA公司债券收益率的 2 倍。

2.这家公司目前的市盈率应该是过去 5 年中最高市盈率的 2/5 .

3.这家公司的股息收益率应该是 AAA 级公司债券收益率的 2/3

4.这家公司的股价应该低于每股有形资产账面价值的 2/3

5.这家公司的股价应该低于净流动资产或是淨速动资产清算价值的 2/3 .

6.这家公司的总负债应该低于有形资产价值。

7.这家公司的流动比率应该在 2 以上

8.这家公司的总负债不超过净速动清算價值。

9.这家公司的获利在过去 10 年来增加了 1 倍

10.这家公司的获利在过去 10 年中的 2 年减少不超过 5%。

根据公司的内在价值进行投资而不是根据市場的波动来进行投资。股票代表的是公司的部分所有权而不应该是日常价格变动的证明。股市从短期来看是“投票机”从长期来看则昰“称重机”。

买进安全边际较高的股票

投资者应该在他愿意付出的价格和他估计出的股票价值之间保持一个较大的差价这个差价被称為安全边际，安全边际越大投资的风险越低，预期收益越大

投资组合应该采取多元化原则。投资者通常应该建立一个广泛的投资组合把他的投资分布在各个行业的多家公司中，其中包括投资国债从而减少风险。

利用平均成本法进行有规律的投资

投资固定数额的现金并保持有规律的投资间隔，即平均成本法这样，当价格较低时投资者可以买进较多的股票和基金；当价格较高时，就少买一些暂時的价格下跌提供了获利空间，最终卖掉股票时所得会高于平均成本；也包括定期的分红再投资

格雷厄姆写作（有价证券分析）的时期，正是市场低潮1/3的美国工业都在以低于清算价值的价格出售，许多公司的股价比它们银行账户上的现金价值还低那些把华尔街当作一個有无数牛奶和蜂蜜的乐园的专家们又建议说“这样的股票压根不是投资”.有一位叫洛布的评论家写了本畅销书《投资生存大战》，他认為“没有人真的知道什么是真正的价值”真正要看重的不是企业的赢利情况，而是一种公众心理他强调要“充分考虑人们的普遍情绪、希望和观点的重点性——以及它们对于证券价格的影响”，股票投机主要就是A试图判断B、C、D会怎么想而B、C、D反过来也做着同样的判断”.这些看似有理的观点实际上并不能帮投资者解决什么问题，甚至是给投资者又设下了一个心理陷阱

《有价证券分析》给出了逃脱这个陷阱的方法。格雷厄姆极力主张投资者的注意力不要放在行情机上，而要放在股权证明背后的企业身上.通过注意企业的赢利情况、资产凊况、未来前景等诸如此类的因素投资者可以对公司独立于市场价格的“内在价值”形成一个概念，并依据这个概念作出自己的投资判斷.

格雷厄姆认为市场并非一个能精确衡量价值的“称重计”.相反，它是一个“投票机”不计其数的人所作出的决定是一种理性和感情嘚混合物，很多时候这些抉择和理性的价值评判相去甚远.投资的秘诀就在于当股票价格远远低于内在价值时投资，并且相信市场趋势会囙升.

格雷厄姆像生物学家解剖青蛙那样分析着普通股股票、公司债券总企图寻找那些便宜得几乎没有风险的公司，在当时的投机气氛中顯得十分怪异他提出的“内在价值”投资理论在当时也称得上完全是个创新.洛布的投机者把股票看做一张薄纸，他的目标只是对下一个接手的人的期望然后再下一个人.而格雷厄姆和他的“同志们”则把股票看做企业的份额，它的价值始终应和企业的价值相呼应.格雷厄姆缯十分迷惑地说：“让人难以置信的是华尔街从未问过这样的问题：‘这个企业售价多高？”’

在解决了投资的价值标准后那么剩下沒有解决的一个麻烦问题是，如果按照“内在价宜’标准买进一种便宜的股票后它变得更便宜了，该怎么办格雷厄姆承认，如果有时市场价格定错了它们得经过“很长一段困扰人心的时间”才能调整过来.那么，在购买股票时还需要保持一个“安全边际”.只要有足够嘚“安全边际”，投资者就应该是很安全的.

什么是“安全边际”呢他解释说，投资者应该在他愿意付出的价格和他估计出的股票价值之間保持一个差价：—个较大的差价.这同留些余地给驾驶汽车中可能出现的偏差是一个道理.如果余度留得足够大即有足够的“安全边际”，那么他就拥有基础的优势不论形势有多么的严峻，只要有信心和耐心必然会有可观的投资收获。

在格雷厄姆赢得巨大声誉的同时怹所负责运作的格雷厄姆一纽曼公司也开始进入一个新时代。

1936年实施了数年的罗斯福新政渐显疲援之态，华尔街也随之再度陷于低迷對于大多数投资者而言，即将面对又一轮的严峻考验而此时格雷厄姆的投资策略和投资技巧已相当成熟，操作起来更加得心应手

格雷厄姆并未像其他投资者一样陷入一片悲观之中，而是充分运用股票投资分析方法去搜寻值得投资的股票他不重视以个股过去的表现来预測证券市场的未来走势或个股未来的展望，而主要以股票市值是否低于其内在价值作为判断标准特别是那些低于其清算价值的股票更是怹关注的重点。格雷厄姆在股市低迷期为格雷厄姆一纽曼公司购人大量的低价股而且格雷厄姆像1929年股市大崩溃之前一样对各项投资均采取了各种避险措施，所不同的是这次他将资产保护得更周全

一般的投资者认为，为了规避投资风险最好是从股市上撤离，斩仓出局泹格雷厄姆认为这并不是惟一可行的最好方法。格雷厄姆一方面采取分散投资的方法规避风险另一方面是投资于优先股，利用优先股再獲得低利率的融资同时又可获得约半成的股利，而普通股并不保证有股利从而达到规避风险的目的。

格雷厄姆的这些投资策略和投资技巧既表现出了对持续低潮的抗跌能力又表现出了在弱市中的获利能力。在股市开始反转时格雷厄姆在股市低迷期所购入的大量低价股由此获得了巨大的回报。在1936年至1941年之间虽然股市总体来讲呈下跌趋势，但格雷厄姆一纽曼公司在此期间的年平均投资回报率仍高达卫衛．8%大大超过了同时期的标准史坦普90种股票，同时期的标准史坦普叨种股票平均亏损了0．6%

1936年，承接他的《有价证券分析》格雷厄姆叒出版了他的第二本著作《财务报表解读》。财务报表是揭示公司财务信息的主要手段有关公司的财务状况、经营业绩和现金流量都是通过财务报表来提供的。如何通过对财务报表的分析来评价公司财务状况、未来收益等对投资者进行证券买卖决策及规避投资风险具有极為重要的意义格雷厄姆试图通过该书引导投资者如何准确。有效地阅读公司的财务报表

正确地解读公司的财务报表将使投资者更好地悝解格雷厄姆的价值投资法。格雷厄姆认为股票价格低于其内在价值时买人高于其内在价值时卖出。而要想准确地判断公司的内在价值僦必须从公司的财务报表人手对公司的资产、负债、周转金、收入、利润以及投资回报率净利销售比、销售增加率等进行分析。《财务報表解读沛助于普通投资者更好地把握投资对象的财务状况和经营成果

对世纪三四十年代是格雷厄姆著作的高产年代。继《财务报表解讀》之后格雷厄姆又于1942年推出了他的又一部引起很大反响的力作《聪明的投资人》。这本书虽是为普通投资者而写但金融界人士也深為书中的智慧光芒所倾倒。它再一次巩固了格雷厄姆作为一代宗师的地位

格雷厄姆在〈聪明的投资人〉一书中再一次清楚地指出投资与投机的本质区别：投资是建立在敏锐与数量分析的基础上，而投机则是建立在突发的念头或是臆测之上二者的关键在于对股价的看法不哃，投资者寻求合理的价格购买股票而投机者试图在股价的涨跌中获利。作为聪明的投资者应该充分了解这一点其实，投资者最大的敵人不是股票市场而是他自己如果投资者在投资时无法掌握自己的情绪，受市场情绪所左右即使他具有高超的分析能力，也很难获得較大的投资收益

对此，格雷厄姆曾讲述了两则关于股市的寓言进行形象的说外一则是“市场先生”借此来说明时时预测股市波动的愚蠢。

假设你和“市场先生”是一家私营企业的合伙人每天，“市场先生”都会报出一个价格提出他愿以此价格从你手中买人一些股票戓将他手中的股票卖给你一些。尽管你所持有股票的合伙企业具有稳定的经济特性但“市场先生”的情绪和报价却并不稳定。有些日子“市场先生”情绪高涨，只看到眼前光明一片这时他会给合伙企业的股票报出很高的价格；另外一些日子，“市场先生”情绪低落呮看到眼前困难重重，这时他会给合伙企业的股票报出很低的价格此外，“市场先生”还有一个可爱的特点就是他从不介意被冷落。洳果“市场先生”今天所提的报价无人理睬那么他明天还会来，带来他的新报价格雷厄姆告诫投资者，处于这种特定的环境中必须偠保持良好的判断力和控制力，与“市场先生”保持一定的距离当“市场先生”的报价有道理时，投资者可以利用他；如果他的表现不囸常投资者可以忽视他或利用他，绝不能被他控制否则后果不堪设想。

为了说明投资者的盲目投资行为格雷厄姆讲了另一则寓言“旅鼠投资”。当一位石油勘探者准备进入天堂的时候圣·彼得拦住了他，并告诉了他一个非常糟糕的消息：“你虽然的确有资格进入天堂，但分配给石油业者居住的地方已经爆满了，我无法把你安插进去。”这位石油勘探者听完，想了一会儿后，就对圣·彼得提出一个请求：“我能否进去跟那些住在天堂里的人们讲一句话”圣·彼得同意了他的请求。于是，这位石油勘探者就对着天堂里的人们大喊：“在地狱裏发现石油了！”话音刚落，天堂里所有的人都蜂拥着跑向地狱圣·彼得看到这种情况非常吃惊，于是他请这位石油勘探者进入天堂居住。但这位石油勘探者迟疑了一会说：“不，我想我还是跟那些人一起到地狱中去吧”格雷厄姆通过这则寓言告诫投资者切忌盲目跟风。證券市场上经常发生的一些剧烈变动很多情况下是由于投资者的盲目跟风行为而非公司本身收益变动的影响。一旦股市上有传言出现許多投资者在传言未经证实之前就已快速而盲目地依据这些传言买入或卖出股票，跟风盖过了理性思考这一方面造成股价的剧烈波动，叧一方面常常造成这些投资者的业绩表现平平令格雷厄姆感到非常费解的是华尔街上的投资专业人士尽管大多都受过良好的教育并拥有豐富的投资经验，但他们却无法在市场上凝聚成一股更加理性的力量而是像旅鼠一样，更多地受到市场情绪的左右拼命在不停地追逐市场的形势。格雷厄姆认为这对于一个合格的投资者而言是极为不足取的

由于一个公司的股价一般都是由其业绩和财务状况来支撑的，洇此投资者在投资前要判断一家公司股票的未来走势其中很重要的一点就是需要准确衡量公司的绩效。格雷厄姆以Erneq航空公司等以E开头的公司为例介绍了衡量公司绩效的六种基本因素：收益性、稳定性、成长性、财务状况、股利以及历史价格等。

衡量一家公司收益性好坏嘚指标有很多种如每股净收益可以直接体现公司获利程度的高低，投资报酬率可以考察公司全部资产的获利能力等但格雷厄姆比较偏愛用销售利润率作为衡量公司收益性的指标，因为该指标不仅可以衡量公司产品销售收入的获利能力而且可以衡量公司对销售过程成本囷费用的控制能力。公司产品销售过程的成本和费用越低公司销售收入的获利能力就越大。由于公司的大部分收入一般来源于主营业务收入即产品销售收入，因此通过销售利润率可以判断出一家公司的盛展。

衡量一家公司的赢利是否稳定格雷厄姆认为，可以10年为一期间描绘出每股盈余的变动趋势，然后拿该公司3年内的每股盈余与其变动趋势作一比较若每股盈余的水平是稳定上升的，则表示该公司的赢利水平保持了100%的稳定否则，在大起大落的背后一定有某些隐含的市场原因、产品问题或者偶然因素它们有可能对今后的赢利构荿某种程度的威胁。这一指标对于发展中的小型企业尤其重要

衡量每股盈余的成长性一般采用盈余增长率这一指标。盈余增长率是一家公司在3年内每股盈余的年平均增长率它既能反映出公司的生存能力、管理水平、竞争实力、发展速度，又可以刻画出公司从小变大、由弱变强的历史足迹格雷厄姆认为，这一指标对于衡量小型公司的成长性至关重要

公司的财务状况决定其偿债能力，它可以衡量出公司財务的灵活性和风险性如果公司适度负债且投资报酬率高于利息率时，无疑对公司股东是有利的但如果举债过度，公司就可能发生财務困难甚至破产，这将给投资者带来极大的风险衡量公司是否具有足够的偿债能力，可以通过流动比率、速动比率、资产负债率等指標来考察如流动比率为2，速动比率为1时通常被认为是合理的

至于股利，格雷厄姆认为公司的股利发放不要中止，当然发放的年限愈長愈好假如股利发放是采用固定的盈余比率，就更好不过了因为这显示了该公司生机勃勃，在不断地平稳成长同时，股利的发放也哽增添了股票的吸引力和凝聚力投资者应尽量避免那些以往三年中曾有两年停发或降低股息的股票。

股票的历史价格虽不是衡量企业绩效的关键因素但它可以从一个侧面反映公司的经营状况和业绩好坏。股票价格就好比公司业绩的一个晴雨表公司业绩表现比较好时，公司股票价格会在投资者的推崇下而走高；公司业绩表现不理想时公司股票价格会在投资者的抛弃下而走低。当某一种股票定期地因为某些理由下降或因一头热而下跌时这无疑是告诉投资人，该公司的价格的长期走势可以靠着明察而予以判断

格雷厄姆经常扮演着先知嘚角色，为了避免投资者陷入投资误区格雷厄姆在他的著作及演说中不断地向投资者提出下列志止日：

格雷厄姆认为，虽然投机行为在證券市场上有它一定的定位但由于投机者仅仅为了寻求利润而不注重对股票内在价值的分析，往往容易受到“市场先生”的左右陷入吂目投资的误区，股市一旦发生大的波动常常使他们陷于血本无归的境地而谨慎的投资者只在充分研究的基础上才作出投资决策，所冒風险要少得多而且可以获得稳定的收益。

一般人认为在股市中利润与风险始终是成正比的而在格雷厄姆看来，这是一种误解

格雷厄姆认为，通过最大限度的降低风险而获得利润甚至是无风险而获利，这在实质上是高利润；在低风险的策略下获取高利润也并非没有可能；高风险与高利润并没有直接的联系往往是投资者冒了很大的风险，而收获的却只是风险本身即惨遭亏损，甚至血本无归投资者鈈能靠莽撞投资，而应学会理智投资时刻注意对投资风险的规避。

3．以怀疑的态度去了解企业

一家公司的股价在其未来业绩的带动下不斷向上攀升投资者切忌盲目追涨，而应以怀疑的态度去了解这家公司的真实状况因为即使是采取最严格的会计准则，短期内盈余也可能是会计师所伪造的而且公司采用不同的会计政策对公司核算出来的业绩也会造成很大差异。投资者应注意仔细分析这些新产生的业绩增长是真正意义上的增长还是由于所采用的会计政策带来的，特别是对会计报告的附住内容更要多加留意任何不正确的预期都会歪曲企业的面貌，投资者必须尽可能准确地作出评估并且密切注意其后续发展。

4．想想品质方面的问题

如果一家公司营运不错负债率低，資本收益率高而且股利已连续发放了一些年，那么这家公司应该是投资者理想的投资对象。只要投资者以合理的价格购买该类公司股票投资者就不会犯错。格雷厄姆同时提请投资者不要因所持有的股票暂时表现不佳就急于抛弃它，而应对其保持足够的耐心最终将會获得丰厚的回报。

5．规划良好的投资组合

格雷厄姆认为投资者应合理规划手中的投资组合?话闶中应保?5%的债券或与债券等值的投资和25%的股票投资，另外50%的资金可视股票和债券的价格变化而灵活分配其比重当股票的赢利率高于债券时，投资者可多购买一些股票；当股票的贏利率低于债券时投资者则应多购买债券。当然格雷厄姆也特别提醒投资者，使用上述规则只有在股市牛市时才有效一旦股市陷入熊市时，投资者必须当机立断卖掉手中所持有的大部分股票和债券而仅保持25%的股票或债券。这25%的股票和债券是为了以后股市发生转向时所预留的准备

投资者在关注公司业绩的同时，还必须关注该公司的股利政策一家公司的股利政策既体现了它的风险，又是支撑股票价格的一个重要因素如果一家公司坚持了长期的股利支付政策，这表示该公司具有良好的“体质”及有限的风险而且相比较来说，实行高股利政策的公司通常会以较高的价格出售而实行低股利政策的公司通常只会以较低的价格出售。投资者应将公司的胜利政策作为衡量投资的一个重要标准

格雷厄姆是一个比较谦虚的人，当他的追随者对他的著作奉为经典时他却一再提醒其追随者，在股票市场中赚錢的方法不计其数。而他的方法不过是其中之一

随着格雷厄姆操作策略和技巧的日益精熟，格雷厄姆再也不会犯与1929年同样的错误了当格雷厄姆发现道·琼斯工业指数从1942年越过历史性的高位之后，即一路攀升到1946年已高达212点时，他认为股市已存在较大的风险于是将大部份的股票获利了结，同时因为找不到合适的低价股也没有再补进股票。此时的格雷厄姆几乎已退出市场这也使得格雷厄姆因此而躲过叻1946年的股市大灾难，使格雷厄姆一纽曼公司免遭损失

一个伟大的投资者之所以伟大，并不在于他能永远保持常胜不衰的记录而是在于怹能从失败中吸取教训，不再去犯同样的过错格雷厄姆正是这样一个伟大的投资者。

格雷厄姆认为一个真正成功的投资者，不仅要有媔对不断变化的市场的适应能力而且需要有灵活的方法和策略，在不同时期采取不同的操作技巧以规避风险，获取高额回报格雷厄姆在股市投资中坚持不懈地奉行自己创立的理论和技巧，并以自己的实践证明了其理论的实用性和可操作性其对政府员工保险公司股票嘚操作，成绩斐然令投资者欣喜若狂，成为格雷厄姆投资理论成功的经典案例

政府员工保险公司是由里奥·格德温于1936年创立的。当时格德温发现政府员工的汽车发生事故的次数要比一般人少，而且若直接销售保单给投保人可使保费支出降低10%一25%于是，他邀请沃斯堡的銀行家克利夫·瑞亚做合伙人，共同创立了这家公司。在公司中，格德温投资2．5万美元拥有25%的股份；瑞亚投资7．5万美元，拥有55%的股份；瑞亚的亲戚拥有其余20%的股份

由于政府员工保险公司靠仅提供给政府员工而减少了经营风险，加之其保险成本比同行低30%一40%，因此这家公司运作比较良好。但该公司最大的股东瑞亚家族因某种原因于1948年决定出售他们所持有的股份

格雷厄姆得知政府员工保险公司股份出售嘚消息后，非常感兴趣在他看来，该公司的情况极为符合他的投资理念首先，该公司财务状况优异赢利增长迅猛，1946年每股盈余为1．29媄元1947年每股盈余高达5．89美元，增长幅度为朋%多；其次该公司潜力巨大，由于其独特的服务对象和市场宽度、广度前景非常看好；再佽，该公司最大的股东端亚家族同意以低于账面价值10%的比例出售所持有的股份这一切促使格雷厄姆毫不犹豫地购买了政府员工保险公司嘚股份。

格雷厄姆最终以每股475美元的价格购入瑞亚家族所持有的一半股份，即1500股总计约72万美元。

对政府员工保险公司股份的购买对格雷厄姆来说，仅仅是一个开始格雷厄姆认为，像这样业绩优异价格偏低，而且盘子较小的公司其价值被市场严重低估；一旦为市場所认识，其股价肯定会大幅上扬另外，作为一个新兴行业保险市场的潜力将会使投资者获得较高的投资回报。格雷厄姆决定将政府員工保险公司推为上市公司

政府员工保险公司的股票经细分后于1948年7月在纽约证券交易所正式挂牌交易，其当天的收盘价为每股27美元到1948姩年底，该股票就上涨到每股30美元

上市后的政府员工保险公司，正如格雷厄姆所料不断地飞速成长，其服务对象也由过去单纯的政府員工扩展到所有的汽车挺有者市场占有率也由15%猛增到50%，占居了美国汽车保险业的半壁江山几年之后，政府员工保险公司就变成了资本額为1亿美元的庞大公司

格雷厄姆在政府员工保险公司担任董事长之职时，一直实行他长久以来所倡导的发放股利政策以1948年政府员工保險公司上市市值计，到1966年投资者的回报率在10倍以上，其中格雷厄姆个人所持有的股票价值已接近1000万美元

政府员工保险公司的投资完整體现了格雷厄姆投资思想的精髓，再一次向投资者验证了这样一种观点：股市总是会犯错误的“市场先生”的失误，正是投资者获取利潤的最佳良机

1956年，虽然华尔街仍处于上升趋势之中但格雷厄姆却感到厌倦了。对他而言金钱并不重要，重要的是他在华尔街找到了┅条正确的道路并将这条道路毫无保留地指给了广大的投资者。在华尔街奋斗42年的格雷厄姆决定从华尔街隐退

由于找不到合适的人接管格雷厄姆一纽曼公司，格雷厄姆一纽曼公司不得不宣布解散格雷厄姆在解散了格雷厄姆一纽曼公司之后，选择加州大学开始了他的执敎生涯他想把他的思想传播给更多的人。

而格雷厄姆的离去丝毫没有削弱他在华尔街的影响力他依靠自己的努力和智慧所创立的证券汾析理论影响了一代又一代的投资者。他所培养的一大批弟子如沃伦·巴菲特等人在华尔街异军突起，成为一个又一个的新投资大师，他们将继续把格雷厄姆的证券分析学说发扬光大下去。