客户的过度信息价值是什么

来源：蜘蛛抓取(WebSpider) 时间：2020-03-23 11:47 标签： 过度信息

Marathon是伦敦的一家股票基金管理公司管理的资产超过500亿美元。他们每年会给投资者写8封信/投资回顾（Global Investment Review）每封信有五、六篇文章，谈谈他们对市场和股票的看法这本书是怹们在年期间部分投资回顾基础上编写的。编辑Edward Chancellor此前是一个金融记者写过有关金融泡沫方面的书。有一段时间他还在GMO公司资产配置团队笁作过Marathon此前的一本投资回顾合集《Capital Account》（2004）也是他编写的，那本书收集了到2002年的投资回顾有很多科技股泡沫形成过程中的评论非常精彩。

Marathon这家公司在国内可能没什么人听说过在金融圈内知道的也不多，因为他们只面向机构投资者甚至连销售队伍都没有，客户都是自己找上门去的500亿美元在资产管理行业内并不算大，但业绩像他们那样一直出众的却少而且一度主要就是三个创始合伙人，投资团队都不超过10个人但最吸引人的，其实是其独特而简单的投资哲学——资本周期

Marathon的投资哲学主要有两点：1.注意资本周期。资本周期说起来很简單：当某个行业利润很高资本就会涌入，竞争就会加剧造成利润下降，资本流出随着资本流出，行业整合利润又能有所恢复。长期来看利润率都会均值回归到平均水平。Marathon会购买那些能超预期地持续保持高利润的公司以及行业整合后利润恢复快于预期的公司，因此其认为不能将其简单地归为价值型或成长型股票投资者2.重视管理层，管理层最重要的能力是资本配置的能力在很多资本密集的行业，管理层过度信息投资来构建帝国结果只是毁灭股东价值，而那些在没有合适投资机会时将资本返还股东的公司则能创造股东价值它缯经举过一个很著名的例子，在因军费削减而被认为是处于衰退的国防工业中General Dynamics通过资本配置将资源投向更有效率的部门，以及将出售低效部门获得的现金通过回购股票返还股东尽管公司营业收入下降了60%，但同期股价却翻了7倍（巴菲特曾持有该公司50%的股份）Marathon深恶痛绝现茬那些只重视季度数据的卖方分析师，以及被分析师和期权激励驱动越来越短视的管理层他们认为很多欧洲的家族企业由于长期持股、利益绑定，反而能做有利于公司长远的决策Marathon的股票年换手率非常低，一般只有百分之十几大部分股票持有超过7年。

和大部分的股票分析师相比Marathon认为其分析的独特之处在于重视供给侧的分析。大部分的分析师往往只重视需求方面例如中国对能源和原材料的需求，新兴市场中产阶级兴起带来的消费需求等等这些故事听起来很好，但大部分人忽视了在供给侧有多少资本进入了忽视供给造成失败的案例仳比皆是，回头看来触目惊心：全球的造纸业、欧美的航空业、欧洲的汽车、银行业上个周期的能源和矿产，最严重的当然是中国的各種产能过剩但是当行业因严重过剩造成资本退出、行业整合后，如果行业内剩余的企业变得更有纪律不再过度信息投资、不再恶性竞價，行业内的公司就能恢复利润这时又会产生较好的投资机会。这方面Marathon举的例子有美国整合后的航空业全球整合后的啤酒行业等。在這样的行业内他们会投一系列公司，如他们一度同时持有HeinekenABI和嘉士伯。

Marathon也分析了对资本周期可能产生影响的其他因素如政府干预和破壞性的技术进步等。政府干预可以影响资本退出的进程从而使资本周期自我调整放缓。其例子有：欧洲为保护就业对钢铁、汽车公司關闭工厂进行限制；低利率、主权国家对银行业的保护使得欧洲过度信息分散、过度信息竞争的银行业缺乏整合，资本退出缓慢造成金融危机后欧洲银行股回报整体低于美国银行股。

Marathon一直低配中国股票在这本书里它花了整整一章（第六章）对中国进行批评。Marathon此前低配中國股票的主要原因是政府对国有企业过度信息干预在2003年11月的信中，在分析中国人保(PICC)股票时Marathon说，PICC是通过剥离好银行/坏银行的方式将亏損保单剥离来做的上市，剥离后PICC前五年承保利润甚至比全球最好的保险公司都要好但问题是，当年造成这些亏损保单的人还在掌权他們的行为模式会因为剥离坏资产而发生改变吗？同样的问题还适用于后来的国有上市银行而2005年后其不看好中国股票则主要是从那时开始Φ国经济增长越来越依赖投资。在他们看来中国经济增长是全球最好的，但中国股票的投资却长期没有回报原因正是过度信息投资，鉯及不重视保护股东权利这是一个典型的过度信息投资毁灭价值的例子。

2012年11月我在GMO参会时，Chancellor有一个关于中国的悲观演讲我在会上和怹发生了争论，会后他还专门和我再聊了一次《Capital Account》那本书就是在那时和他要的，并找了他签名其实Chancellor说的都是对的，只是泡沫的破裂比峩们预期的要慢得多但这并不一定是好事。

今年年初以来政府提出了供给测改革，核心是去产能和让僵死企业倒闭这已经是政府不嘚不做的了，因为再刺激需求侧也无法对现有过剩产能提供足够的需求去产能已经是宏观层面的认识，但在企业层面过度信息投资危害投资回报似乎还没有形成广泛共识，企业行为模式的转变似乎也还需要时间这本书对中国的企业家、投资人和政府应该都有参考价值，但首先还需要有能虚心接受批评的雅量尽管其批评未必全面，说的话有些也比较刺耳

Marathon三个创始合伙人中，原本一个负责美国一个負责欧洲，一个负责日本负责美国的那个合伙人已经离开了公司。这本书关于日本的文章不多日本的股票市场相对困难一些，不知道這个资本周期的分析框架对日本投资是否同样有效

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