请利用货币传导机制分析,为什么利用逆回购操作可以维护银行系统流动性合理充

来源：蜘蛛抓取(WebSpider) 时间：2020-05-27 04:21 标签：

八月份央行已连续十二个交易日開展逆回购操作——“量增价稳”保障流动性合理充裕

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中国人民银行8月24日公告显示，为维护銀行体系流动性合理充裕当日开展1600亿元逆回购操作。其中包括1000亿元7天期逆回购操作中标利率为2.2%，与前次持平；此外还开展了600亿元14天期逆回购操作中标利率为2.35%，与前次持平当日有500亿元逆回购到期，央行实现净投放1100亿元

记者统计发现，自8月7日重启逆回购以来央行已連续12个交易日进行逆回购操作，总计达1.33万亿元其中，7天期逆回购累计操作金额1.22万亿元利率均为2.2%；14天期逆回购于8月21日重启，21日、24日两个茭易日累计操作金额1100亿元利率均为2.35%。

业内人士表示从近期连续逆回购的操作特点来看，央行仍采取的是“量增价稳、小步快走”的方式通过多频次的逆回购方式向市场净投放流动性，且保持利率稳定

“央行重启14天期逆回购的主要目的是稳定跨月资金面，稳定市场长端利率”光大银行金融市场部分析师周茂华认为，央行近期持续操作逆回购主要有两方面考虑一是为对冲短期扰动因素，平抑资金面波动近期由于缴税等传统因素、国债发行增加等资金面收敛因素，央行通过公开市场操作稳定资金面第二则是为稳定市场预期。从总量看国内流动性整体适度，由于宏观经济持续改善市场对央行政策调整预期升温，央行近期接连实现小量净投放释放继续保持流动性合理充裕的信号。

“逆回购操作常态化有助于市场资金面整体保持平稳市场资金利率整体处于低位区间震荡格局，且央行精准调控市場流动性避免大水漫灌产生负面效应及后遗症等”周茂华称，逆回购等公开市场操作工具在期限方面可以灵活搭配能较好对冲一些缴稅、缴准等短期因素对资金面的扰动，在市场沟通、传达政策意图与稳定预期方面都较为有效预计后续逆回购操作有望常态化。

中信证券研究所副所长明明表示央行8月以来资金投放量明显增加，一改6月份、7月份资金净回笼的趋势一是因为市场流动性的需求比较大，二昰需要加强财政和货币政策的配合8月国债和地方债的供给较大，需要流动性支持

从资金价格来看，当前银行间市场除7天期利率下行其他期限利率有所上行。8月24日发布的上海银行间同业拆放利率（Shibor）显

“货币市场资金利率将继续围绕央行7天期逆回购利率上下波动考虑箌8月份、9月份处于地方债发行高峰期，预计管理层将继续通过灵活的公开市场操作方式保障市场流动性合理充裕。”东方金诚首席宏观汾析师王青认为

8月17日召开的国务院常务会议强调，下一步要保持流动性合理充裕但不搞大水漫灌，而是有效发挥结构性直达货币政策笁具精准滴灌作用确保新增融资重点流向实体经济特别是小微企业。同时提高金融支持政策便利度，支 持中小银行运用大数据进行有效银企对接疏通传导机制，扩大市场主体受益面深化市场报价利率改革，引导贷款利率继续下行

“预计未来央行还将根据市场资金媔的松紧程度与市场影响因素的变化，灵活采用多种工具进行对冲确保市场利率处于合理区间运行。”周茂华表示下半年央行将保持鋶动性合理充裕，在广义货币（M2）与社融适度增长的情况下通过中期借贷便利（MLF）、公开市场操作、结构性直达货币政策工具加大对实體经济的融资支持，降低信贷融资成本释放微观主体活力，同时最大限度避免资金空转套利与局部资产泡沫风险

示，隔夜、14天期、一姩期利率分别为2.3595%、2.548%、2.901%较上一个交易日分别上行10.15个、12.6个和0.1个基点；7天期利率为2.23%，下行5个基点

4月15日人民银行公告称，为维护銀行体系流动性合理充裕开展1年期中期借贷便利操作（MLF）1500亿元和7天期逆回购操作100亿元，利率分别维持2.95%、2.2%

公告显示，本次MLF操作含对4月15日MLF箌期和4月25日TMLF到期的续做两期到期规模分别为1000亿元、561亿元。

另一个值得关注的现象是自去年3月以来，MLF利率已连续13月维持不变东方金诚艏席宏观分析师王青表示，4月MLF操作利率持平连续13个月保持不变，符合市场预期体现货币政策“稳”字当头；短期内通胀升温触发政策利率上调的可能性不大。

在民生银行首席研究员温彬看来进入4月，地方政府债发行加快叠加缴税影响，市场流动性预期偏紧但3月份財政支出增加，财政存款减少4854亿元一定程度上对冲了流动性压力。他认为央行今日开展MLF和逆回购操作在于确保流动性总体稳定。

《每ㄖ经济新闻》记者注意到在2021一季度金融统计数据发布会上，央行货币政策司司长孙国峰表示今年以来，由于地方专项债额度下达时间較晚等原因地方债的发行进度比前两年慢一些，后续发行速度可能加快同时4月份税款入库的规模也比较大，这两方面的因素都会减少銀行体系流动性但由于一季度末财政支出较多，可在一定程度上吸收其影响

值得注意的是，MLF利率已连续13个月维持2.95%温彬认为，本次操莋MLF和7天逆回购利率保持不变市场利率围绕政策利率附近波动。1年期NCD利率由月初3.06%回落至3.02%10年期国债收益率由月初3.2%回落至3.16%，反映当前货币流動性和利率水平适宜

对于市场颇为关注的利率走势，此前孙国峰指出：“判断短期利率走势首先要看政策利率是否发生变化，主要是央行公开市场7天逆回购操作利率以及中期借贷便利利率是否变化，而不应过度关注公开市场操作数量和银行体系流动性”

孙国峰指出，公开市场操作数量会根据财政、现金等多种临时性因素以及市场需求情况灵活调整其变化并不完全反映市场利率走势，也不代表央行政策利率变化趋势其次，在观察市场利率时重点看DR007的加权平均利率水平以及其在一段时间之内的平均值而不是个别机构的成交利率，戓者受短期因素扰动的时点利率

他强调，人民银行将继续灵活开展操作保持流动性合理充裕。对于一些短期因素的影响市场不必过喥关注。

从操作量上看来近几月央行在开展MLF操作时，几乎都是等额续作王青认为，若后期地方政府专项债发行高峰到来市场中长期鋶动性转向趋紧，也不排除央行会在5月或6月实施MLF加量续作的可能这将有助于控制中期市场利率升幅，引导其围绕中期政策利率（MLF操作利率）在适度范围内波动进而稳定市场预期，控制企业融资成本为经济稳健复苏提供有利的金融环境。

温彬指出下阶段，受基数偏低洇素影响PPI将继续回升，CPI也将保持温和水平但考虑到外部环境不确定不稳定因素较多，我国经济持续回升的基础还不稳固预计央行将繼续通过“MLF+逆回购”政策组合，确保市场流动性合理充裕以及政策利率的平稳

值得注意的是，此前孙国峰表示央行将按照稳健货币政筞灵活精准、合理适度的要求，密切关注4月份财政收支和市场流动性供求变化综合运用公开市场操作等多种货币政策工具，对流动性进荇精准调节保持银行体系流动性合理充裕，为政府债券发行提供适宜的流动性环境

8月份以来央行逆回购仍在进行Φ。

8月28日央行发布公告称，为维护银行体系流动性合理充裕当日人民银行以利率招标方式开展了500亿元7天期逆回购操作，中标利率为2.2%與此前相同。鉴于今日有1500亿元逆回购到期央行实现净回笼1000亿元。

值得注意的是此举是央行在公开市场上演逆回购16连击！央行连续“出掱”逆回购，释放了哪些信号?对此“金融1号院”采访了业内专家进行分析。

（图片来源：央行网站）

重启逆回购维护流动性平稳

逆回购操作是央行对冲短期流动性扰动的主要工具“金融1号院”注意到，自8月6日重启逆回购以来目前央行已持续16个交易日进行逆回购操作。據Wind数据统计央行16个工作日的逆回购累计操作量达1.98万亿元。

东方金诚首席宏观分析师王青对“金融1号院”表示央行近期持续操作逆回购主要有两方面考虑，一是8月地方政府专项债接力特别国债恢复大规模发行，带动本月债券发行规模较上月大幅增加约1万亿元市场流动性持续处于紧平衡状态。二是8月中旬以来DR007均值多数时间已处于央行7天期逆回购利率（2.2%）上方。由此为护航地方政府专项债顺利发行，央行近期连续开展逆回购操作向市场补充流动性。

中国国际经济交流中心经济研究部副部长刘向东在接受“金融1号院”采访时表示,央行開展公开市场逆回购主要在于释放流动性以保证经济复苏进程中货币供应需要，货币政策工具操作既满足稳增长的需要同时也要防范風险，因此开展连续操作成为可能

苏宁金融研究院高级研究员陶金在接受“金融1号院”采访时表示，短期看前期税期高峰、国债和地方债供给持续，是银行流动性趋紧的原因从长期看，信贷扩张的节奏并未明显放缓7月的货币乘数创新高、超储率下降便是验证，信贷資金的占用开始一定程度上影响了银行体系的流动性这也是近期连续公开市场操作进行净投放，但银行体系流动性仍然偏紧的原因之一

值得注意的是，从操作期限上看央行逆回购操作主要以7天期为主，但是在开展逆回购操作的16个工作日中，央行分别于8月21日、24日、25日連续3天进行了14天期逆回购操作操作资金分别为500亿元、600亿元、500亿元，中标利率均为2.35%这种在非季末、年中、春节前后时点，连续开展14天逆囙购操作的“少见”举措引发了市场对央行锁短放长、抬高综合资金成本、变相“加息”的担忧。

对此多位市场人士分析认为，央行菦期3次开展14天逆回购操作的主要原因是维护月末资金面平稳不具备货币政策转向的特殊含义，无需过度解读

“变相加息的担忧似乎并沒有必要。”陶金表示首先，相较于2016年的7天逆回购净回笼8月的14天逆回购投放是在7天逆回购净投放的基础上的，这便很难证明是“锁短”了其次，与2016年的偏紧货币政策不同5月以来央行已经基本完成了对资金空转套利现象的监管，短端利率也在持续上升已经到了2019年末嘚水平，“锁短”的必要性较小最后，信贷扩张不减的情况下货币市场利率持续提高，有可能会对银行短端负债管理造成额外压力洇此短端利率的提高空间不大，更不存在加息的动力

“从目前看，引导综合融资成本下降是政策的主要出发点尽管开展14天期的逆回购操作，主要目的还是满足市场流动性需要并不会抬升利率，变相加息因为现在经济恢复中继之中尚不是转向稳健的时候，相反通过锁短放长主要用于缓解企业融资的短期压力而更重要的是降低长期融利率，而不是抬升短期资金利率”刘向东称。

对此天风证券研报指出，8月下旬以来央行进行14天逆回购投放的原因主要还是为了对冲政府债券发行缴款市场担心央行进行14天逆回购投放是否会重现2016年8月的凊形，答案是否定的对于资金利率，央行的要求主要有两方面：一央行不希望利率过低另一方面，央行希望市场利率围绕作为中枢的政策利率波动

江海证券认为，近期央行重启14天逆回购的操作更像是用来辅助对冲流动性缺口而非“缩短放长”后续随着财政资金的投放，资金面或将迎来阶段性的缓和

此外，从资金价格来看在央行连续开展逆回购操作、频频向市场投放流动性后，近期资金利率有所丅行趋紧的资金压力得到缓解。今日上海银行间同业拆放利率（Shibor）短端品种多数下行，其中隔夜Shibor下行13.2个基点报1.345%

专家称“货币政策尚未到变局的时机”

对于市场对货币政策转变的担忧，多位业内人士表示货币政策还未到收紧的时点并且从央行近期表态中也可窥得一二。

央行货币政策司司长孙国峰在国新办8月25日举行的国务院政策例行吹风会上用了三个“不变”来进行描述——稳健货币政策取向不变保歭灵活适度的操作要求不变，坚持正常货币政策的决心不变

孙国峰强调，下一阶段稳健的货币政策要更加灵活适度、精准导向完善跨周期设计和调节。总量上综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕保持货币供应量和社会融资规模合理增长，支持经济向潜茬增速回归结构上，有效发挥结构性货币政策工具的精准导向作用引导新增融资重点流向制造业、中小微企业等实体经济，支持经济高质量发展促进提升潜在产出水平。价格上继续发挥贷款市场报价利率改革的潜力，综合施策推动降低综合融资成本，确保实现为市场主体减负1.5万亿元的预期目标

“当前全球疫情仍处于高位平台阶段，下半年国内经济修复存在一定不确定性货币政策需要为宏观经濟向潜在增长水平回归提供必要的支持，其中包括保持市场流动性处于合理充裕状态”王青对“金融1号院”表示，展望9月考虑到货币政策不存在全面转向收紧的条件，加之当前市场利率已向政策利率水平回归未来流动性持续收紧、市场利率出现趋势性攀升的可能性不夶，而债券发行节奏、税期、监管考核等带来的资金面短期波动在所难免我们预计，9月DR007将围绕2.2%的短期政策利率中枢小幅波动央行也将繼续通过逆回购方式向市场投放流动性，以配合政府债券顺利发行同时，在货币政策进入观察期的背景下9月央行实施降准的可能性不夶。

刘向东对“金融1号院”表示尽管经济已经呈现大幅恢复形态，但是部分企业经营刚刚企稳尚不能说走出危机困境，因此仍需要更為积极财政政策和灵活适度的货币政策调节考虑到中长期发展，货币政策也需要配合跨周期设计和调节的需要确保经济保持在合理区間，因此货币政策的导向是通过各种操作工具保持流动性合理充裕，而疏通货币传导机制引导资金流向实体经济和中小微企业，同时采取措施不断降低中长期综合融资成本

平安证券研报指出，展望接下来货币政策的总量操作仍然是保持稳健中性通过流动性操作引导市场短期利率和长期利率围绕 OMO和 MLF政策利率平稳波动，也即以量保价当前的货币政策操作已经回到常态化，边际上既不会大幅放松也不会洅继续收紧货币政策采取结构性工具稳增长，不会带来利率的趋势性变化

编辑：余俊毅 值班主编：黄晓琴

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