来源：第一财经 作者： 管涛 随着疫情防控较快平稳转段，2023年中国经济迎来了重新开放。2022年底中央经济工作会议围绕突出做好“三稳”工作，有效防范化解重大风险，推动经济运行整体好转，提出加大宏观调控力度，积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力。本文拟结合大疫三年中外宏观政策对比，谈谈对2023年中国货币政策的看法。 中外疫情应对政策各有侧重也各有优劣 印象里，大疫三年中国宏观政策保持了克制。然而，尽管没有实施负利率和量化宽松，没有实施赤字货币化操作，从某些数量指标看，中国这次公共卫生危机应对的政策力度相比主要发达经济体并不弱。 2020年，发达经济体一般政府债务占GDP比重平均上升18.9个百分点，美国更是飙升24.8个百分点；中国仅上升9.7个百分点。但到2022年底，发达经济体政府杠杆率平均仅较2019年上升8.4个百分点，美国上升了12.9个百分点；中国上升16.7个百分点。 2020年，美国、日本、欧元区M2与GDP之比分别跳升了19.3、24.3和16.6个百分点，中国仅上升了14.4个百分点。但到2022年底，美国、欧元区该比例较2019年底分别上升了12.1、11.6个百分点，中国上升了18.8个百分点，日本上升了31.5个百分点。 世纪疫情持续冲击，经济循环畅通受阻，使得市场主体面临流动性和偿付能力两方面的压力。IMF曾提出，针对流动性问题可考虑低息贷款和还款支付延期等举措，解决偿付压力则需要政府补贴和直接转移支付。尽管各个国家均使用了这两种“药方”，但侧重点略有不同。中国宏观政策主要是保供给侧的市场主体，以流动性支持为主，而以美国为首的发达经济体则是直接刺激终端需求，着力改善偿付能力。结果，疫情三年，中国消费恢复缓慢，涨幅明显低于疫情前三年的水平，而发达经济体的名义消费涨幅在高通胀带动下飙升。 尽管海外主要央行不断将通胀责任推到供应链断裂、地缘政治冲突和劳动力紧缩等供给端因素上，但是过度刺激后的需求过热和通胀爆表是不争的事实，也彻底戳破了现代货币理论（MMT）的遮羞布。现在大多数发达经济体央行不得不激进紧缩，陷入稳物价、稳增长（就业）和稳金融的“三难选择”。 中国模式没有让通胀失控，却也有照顾不到的地方。一方面，依靠投资带动就业、提高劳动收入和促进消费的传导链较长，难以迅速弥补收入下滑的“空白”；另一方面，居民消费就是企业收入，内生性更强的民营企业眼见消费增长疲软，投资和创造就业也就更趋谨慎。低通胀表象下的总需求不足和资产负债表受损，是中国所要面对的疫情“疤痕效应”，这关系到疫后中国经济修复的进度和质量。 今年货币政策进一步加码稳增长 在2022年底中国经济年会上，人民银行有关领导解读稳健的货币政策精准有力，总量要够，结构要准，强调总量货币政策的力度不能小于2022年，同时要避免资金价格大起大落。在2023年3月初国新办发布会上，他又进一步表示，要坚持正常的货币政策，保持正利率和向上的收益率曲线，不大水漫灌、不大收大放。 2023年以来，金融数据屡超预期。3月底，M2同比增长12.7%，处于2016年5月以来的高位；社融存量增长10%，较2022年底上升0.4个百分点。一季度，新增人民币贷款10.6万亿元，同比多增2.3万亿元，多增规模创下历史新高。3月17日，人民银行“意外”降准，稳增长政策靠前发力、适时加力。同时，一季度，央行结构性货币政策工具余额新增3754亿元，主要来自阶段性工具的碳减排支持工具、支持煤炭清洁高效利用专项再贷款和科技创新再贷款，三者合计新增2648亿元，贡献新增余额的71%。尽管宏观流动性进一步扩张，但银行间流动性管理回归正常。4月28日，DR007的15天移动均值较2022年底上升29个基点，重回7天逆回购利率2.0%的上方，但较2月底回落4个基点，保持“不松不紧”的状态，金融空转风险降低。 在政策持续呵护和疫情防控转段的双重加持下，中国经济运行开局良好。一季度，经济实际增长4.5%，高于市场预期的4.0%。投资依然是稳内需的抓手，当季资本形成对经济增长贡献率为34.7%。前3个月，固定资产投资同比增长5.1%，与2022年全年持平；基础设施投资增长10.8%，较2022年全年下降0.7个百分点；房地产投资同比下降5.8%，较2022年全年收窄4.2个百分点。消费和服务业开始复苏。当季，最终消费支出对经济增长贡献率为66.6%。前3个月，社零同比增长5.8%，较2020~2022年同期复合平均增速高出1.9个百分点；餐饮收入同比增长13.9%，高出14.4个百分点。同期，服务业生产指数同比增长6.7%，高出1.35个百分点；第三产业增加值实际增长5.4%，环比上升3.1个百分点。其中，接触性、聚集性的批发零售业，交通运输、仓储和邮政业，住宿餐饮业增加值增速分别环比回升5.2、8.7、19.4个百分点；房地产业增加值结束“六连跌”，同比增长1.3%。 下半年货币政策边际收敛但不改稳健基调 尽管国内经济发展回升向好，但不确定性因素依然较多，尤其是海外环境较2021年有天壤之别。一季度，外需对经济增长负贡献1.3%。同期，民间投资持续低迷，同比增长0.6%，较2022年全年低0.3个百分点；消费报复性反弹缺席，最终消费支出对当季经济增长拉动作用同比回落0.24个百分点；企业经营依然困难，规上工业企业利润下降21.4%，降幅较2022年全年扩大17.4个百分点。 2023年4月份中央政治局会议在肯定经济运行实现良好开局的同时，指出当前我国经济运行好转主要是恢复性的，内生动力不强，需求仍然不足。会议强调要把发挥政策效力和激发经营主体活力结合起来，乘势而上。提出积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，形成扩大需求的合力。由此，笔者对于下半年货币政策有以下几点预判： 首先，通胀尚不构成货币政策的掣肘。近几年，中国通胀保持稳定，也只是刚好触及2%的发达经济体合格线。前期，参考发达经济体的经验，不少人士担忧中国受抑制的需求短期内释放可能会导致经济明显高于潜在增速水平，进而引发国内高通胀。但是，随着2023年一季度核心CPI回暖有限和PPI连续处于负区间，市场人士又开始担心中国有通缩的隐忧。2023年确实与2021年显著不同，外有全球经济下滑和反通胀力量，内有三年疫情“疤痕效应”。2021年，以美国为首的发达国家并未经历持续性的需求抑制，疫情也未明显改变欧美消费者行为。中国消费者更为保守和谨慎，难以照搬欧美的经验。而且，通胀高一点不是坏事，关键是企业收入上升后能与劳动人员形成良性循环，进一步巩固经济复苏的基础。人民银行有关领导在前述国新办发布会上表示，2023年我国通胀水平总体保持温和是主基调，短期看通胀压力是可控的。当前我国经济处于恢复发展过程，有效需求不足仍然是主要矛盾。从这个意义上讲，年内货币政策难言由松到紧的快速转向。 其次，货币刺激不会有大动作。在见识到海外主要经济体央行的极度宽松转向极致紧缩引发金融动荡后，中国货币政策更不会搞大水漫灌。而且，如前所述，货币政策终究是债务工具，只能解决流动性问题。2022年，M2快速上升但没有形成有效的实体经济增量，导致中国货币流通速度不仅远低于美国，也再次低于同期的日本。据测算，2023年一季度末，中国实体经济部门宏观杠杆率环比涨幅可能达到8.8个百分点；货币流通速度为0.435次/年，低于上年底的0.454次/年，更远低于2019年底的0.497次/年。相较于上次季度例会，2023年一季度货币政策委员会例会将“强化跨周期和逆周期调节”改为“搞好跨周期调节”，将“保持信贷总量有效增长”改为“保持信贷合理增长、节奏平稳”，同时提出结构性货币政策工具要坚持“聚焦重点、合理适度、有进有退”。由此预计，下半年货币政策总量适度，以定向结构性工具为主，而且阶段性工具可能也会有所收敛。下一步需重点关注已经或年内即将到期的结构性工具的后续安排，以及针对新的重点领域和薄弱环节的创新型结构性工具。 再次，市场期待的降息预期下半年恐难兑现。2022年，在中美货币政策严重分化背景下，由于人民币汇率弹性增加，中国货币政策坚持了以我为主、多次动用降准降息等措施，引导降低实体经济融资成本。但是，对比2022年和2019年发现，企业贷款利率下降的1.3个百分点被低通胀“侵蚀”，导致实际利率仅下降0.4个百分点，而同期以5年移动均值计算的GDP趋势性下降1.45个百分点，是实际利率与GDP差距“被动”收窄1.05个百分点的主要推动力。不过，中国人民银行行长易纲在2023年4月参加皮特森国际经济研究所（PIIE）研讨会时表示，2022年中国CPI通胀为2%，与过去5年和10年的平均CPI通胀一致。因此，若用5年移动均值的CPI涨幅计算实际利率，实际利率下降（1.37个百分点）与GDP下滑（1.45个百分点）基本匹配。根据易纲的介绍，中国货币政策较为保守，会将实际利率设定为略低于潜在增长率。市场对年内降息仍有期待，主要来自对潜在经济增速下降和通胀疲软的预期。但是，我们无从知晓未来会发生什么，也难以准确抓住实际利率与潜在增速之间的“缓冲垫”。不过，即便政策性利率（指MLF和7天逆回购利率）下调概率较小，下半年通过释放存款和LPR利率市场化改革红利“降成本”仍值得期待。必要时，降准或是优先于降息的总量工具可选项。 综上，政策选择就是取舍，没有绝对的好坏。大疫三年，中国政策支持力度不弱于西方，但由于侧重点不同，结果各异，也各有利弊。目前中国货币政策基本兑现了“总量要够，结构要准”，利率敏感的房地产消费也在逐渐好转。由于不确定不稳定因素依然较多，货币政策可能更多强调结果导向，既不会有强刺激但短期也难言转向，定向工具边际收敛和适时视情况调整或是下半年的政策主旋律。 （作者系中银证券全球首席经济学家）
原标题：深交所原副总经理、国信证券原总裁、深圳前海股权交易中心董事长胡继之: 证券化大时代来临 未来券商必须具备五项能力
来源：证券时报 胡继之认为，目前正是银行信用转向证券信用阶段的关键时期，中国资本市场下一步将出现大规模证券化的过程，资本市场扩张程度和边界可能大大超出我们现在的想象空间，而适应未来市场的金融方式和品种将会以全新的形态大量涌现。 2020年，中国资本市场步入“而立之年”。 过去30年，风云激荡，波澜壮阔。中国资本市场不仅实现了“从0到1”的突破，还在时代潮流中蓬勃发展，一跃成为全球第二大证券市场。 时移世变，如今世界处于大变局时代。继往开来，中国资本市场继续砥砺前行。今年新《证券法》的正式实施，昭示着一个新的时代即将开启。 在当下历史节点，深交所原副总经理、国信证券原总裁、深圳前海股权交易中心董事长胡继之接受证券时报记者专访，畅谈中国资本市场未来发展。 波澜壮阔三十年 如何看待资本市场过去的30年?胡继之认为，应从改革开放40年信用发展的三次递进进行解读。他向证券时报记者表示，信用形态的发展与经济增长相伴相随，主要经历了三个阶段。 第一个阶段是经济的货币化过程，由“实物估值，物物交换”向“货币计价，等价交换”转变。经济货币化的意义在于由实物经济形态转向货币经济形态，从而适应并推动了经济层次提升和空间扩张。 第二个阶段是银行信用的崛起，银行从财政的钱柜子逐步变成经济发展资金供应的主体。“银行信用的意义在于，随着改革带来的简政放权、减税让利，经济产出增加和社会游资增多，国家通过银行机制把社会闲散资金转化为建设资金，为经济起飞提供了能量。这个过程帮助中国经济顺利实现高速增长，解决了国家现代化建设的资金短缺。银行信用成为国家发展经济的主体推动力量。”胡继之向证券时报记者谈到。 第三个阶段是从上世纪90年代初开始的证券信用出现，其标志是深沪证券交易所的成立。证券信用的意义是，在银行信用之外，通过市场直接筹措资本，形成了银行之外的另一种力量。 在胡继之看来，这是波澜壮阔的30年，而且这一阶段有其不同于银行信用的鲜明特质，主要体现为：一是交易所成功建立起一套信息技术交易系统，摆脱了经典资本市场发展的基本路径和方式，使我国广为分散的中小投资人能够直接进入资本市场，中小投资者数量世界第一，交易笔数和换手率也长期位居世界前列;二是大量国有企业通过资本市场筹措长期资本，走出困境、获得新生，资本市场第一次在国家战略层面显示出特别的能量。另外，一大批民营企业通过资本市场完成了由家族企业向现代企业的转变，迅速壮大成为中国经济成长的生力军;三是随着大量专业投资机构及律师、会计师事务所等中介服务机构的兴起，特别是公募基金的崛起，形成了一股全新的力量，使得中国资本市场短短30年就超越了成熟市场几百年才走完的发展历程，市场总量已位居世界前列。 “不过，早期的证券信用依然带着计划经济、行政管理的诸多痕迹，特别是发行审批制带来了一些有悖市场基本原理的现象。“胡继之指出。 首先，审批制意味着国家背书，实际上是国家信用在市场上发生作用;其次，由于有了国家背书，大量企业首发股票价格受窗口指导，导致申购新股成为了一种福利分配，扭曲了直接融资“卖者有责、买者自负”的本意;第三，管理层在操作过程中会无形地通过审批来调节股票发行节奏，对市场产生影响，以达到人为设定的阶段性目标;第四，由于审批发行的可控性和市场交易的广泛性，往往造成股票供应短缺，从而推高了股票交易价格;第五，由于企业审批上市之后难以退市，壳公司往往成为市场炒作的题材。 就在10月31日，国务院金融稳定发展委员会(即金融委)会议指出，要增强资本市场功能，全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比重。 胡继之认为，这是资本市场发挥直接融资功能的真正开局 大规模证券化时代来临 注册制改革，是A股资本市场新的里程碑事件。随着注册制在科创板、创业板试点落地，A股IPO融资金额创出新高，资本市场功能得到强化，有力服务实体经济。 今年前11个月，A股市场首发融资规模合计超过4200亿元。而在过去三年(2017年~2019年)IPO融资额依次为2301.09亿元、1378.15亿元、2532.48亿元。 胡继之向证券时报记者强调，注册制的实施，标志着国家大力开辟直接融资市场的新局面已经正式到来。相对于前30年的市场来说，今后资本市场的运作方式可能会出现很多变化。 “第一点，注册制就意味着国家不背书，还其市场本来状况，通过规则让市场的基础和常规层面实现市场自治;第二点，一切市场行为的后果由行为人自己承担，要让‘卖者有责，买者自负’的理念贯穿一切行为的始终;第三点，随着新兴市场形态的形成，与之相适应的各项基础设施会更加完备，包括底层制度的安排、多层次资本市场体系的完善、真正适应市场参与主体的基础制度和运作机制、与融资人相关的信息披露机制等等;第四点，政府公权力在市场的应用范围大多集中在打击欺诈融资领域，交易所主要负责日常监管。” 胡继之判断，由于国家对资本市场发展战略的重大调整和改变，今后以直接融资为主的市场结构有望加快形成，由此可能形成大规模的证券化局面。他谈到，从信用发展角度而言，下一步将是整个经济体证券化的开始。“类似早期一切实物都货币化、一切融资活动都银行化，这一次证券化的过程会以各种方式向各个领域扩展。” 在他看来，随着注册制的常态化，今后有望在三大领域形成基本局面：一是很多实物形态可能向证券化方向转化;二是大量资本性融资行为以证券化为主导;三是在以现有金融资产为基本品种的基础上，金融衍生品不断进行延伸和拓展。“目前我国大规模发展证券信用的各种社会基础条件都已具备。按照成熟市场的经验和信息文明时代的趋势，如何实现证券信用大规模发展，某种意义上关系到中国能否把握得住未来局面。” 在资本市场边界问题上，胡继之向证券时报记者分析，首先从权益层面来看，无论是监管抑或券商，对“资本市场”的理解主要是“标准化证券”，往往以是否上市作为直接融资的界限。但他认为，所有企业对外部的资本筹措行为都属于直接融资，因此都属于资本市场的范围，这就意味着相比目前只注重上市公司融资和二级市场交易为基本范围的市场边界要广阔得多。 他谈到，各地区域性股权交易中心的建设将是重要布局。“真正股权市场的出现实际上能大幅拓展资本市场的边界”，胡继之向证券时报记者判断，“未来以交易所为最高形态的市场顶层，加上具有广泛适应性的区域性股权市场作为市场底层，会形成一个相得益彰的资本市场层次架构，这种架构使得市场既能够解决成功企业的大规模、标准化直接融资，也能够广为适应各种经济形态的发展，灵活解决广大中小企业非标化、多样化的融资需求，将为我国资本市场注入全新的内涵，从而形成一种全新的局面。” 其次，从固定收益层面来看，很多领域都会向证券化形态发展，从而扩大资本市场的边界。他以国内房地产行业举例，认为地产行业长期以来主要依靠银行系统解决融资问题，天量的房地产债权沉淀在银行手里，既加剧了银行的风险集聚，又没有体现出房地产的真正价值。而今后通过发售REITS、物业费证券化、运营收益权证券化等证券化工具，既分散了风险，提高了资产流动性，还能在交易过程中充分体现不动产的价值。 未来券商或有形态 随着注册制改革的推进，根植于资本市场的证券公司将迎来历史性发展机会，券商不同业务条线都将直接受益。但需注意的是，在不同上市制度下的资本市场，券商发挥的功能角色会有所不同。如何提高竞争力，如何顺应时代潮流推动业务转型升级等等，是业内共同探索的话题。可以预见，券商发展形态及行业生态未来将面临重构。 胡继之表示，在我国证券信用发展早期，一个主要短板就是券商功能不足，能量不强。“虽然目前中国的经济总量已位居全球第二位、货物贸易规模多年位居世界第一、2020年中国上榜世界500强企业的数量也位居世界第一，但是我们注意到，中国的证券公司所承载的能量与国家赋予资本市场的使命相距很远。” “面对以注册制为标志的未来资本市场，还有大规模证券化时代的来临，中国券商究竟应该呈现什么样的发展形态，我相信是每一位从业者都在深深思考的议题。特别是我们正处在由工业文明向信息文明过渡的大转折时期，券商如何在信息文明时代下的资本市场发挥作用，它的作用方式与工业文明时代到底有什么样的不同，这些问题都值得我们去探索和寻找答案。”胡继之向证券时报记者表示。 在胡继之看来，未来券商应当着力从五个层面来提升核心能力。 首先是价值发现能力。工业文明解决了物资短缺问题，信息文明则提升了生活品质。现在已经与过去工业文明时代大规模的生产方式大为不同，越来越多有特质的公司不断涌现。所以我们要想办法在资本市场中准确发现和定义各类公司的真实价值，这是券商最重要的核心能力。 第二是价值传播能力。在发行审批制下，由于行政定价、供给短缺，往往造成股票供不应求，券商无需广为传播企业价值。注册制实施后，一家企业能否在市场上实现其发展目标，除了价值发现之外，券商如何帮助企业在市场上做到广为人知，是一项非常重要的核心能力。 第三是资源配置能力。这种能力包括两个层面，一是券商自身如何有效利用现有社会资源来壮大自己的能量;二是如何使社会现有的资源在资本市场中得到最佳配置，特别是要在IPO之外，通过并购重组等方式使企业能够在市场上实现最佳的、合理的发展。 第四是财富管理能力。市场发展的历程已经表明，随着经济总量的增加，金融总量的增长速度会越来越成倍地高于经济总量的增长速度。严格意义上说，中国改革开放40年实现的财富增长主要是由银行推动来完成的，今后将越来越借助于证券公司财富管理能力的提升，这样会大大提高整个社会的金融效率。 第五是风险驾驭能力。我们应该深深地确立这样一个观念，券商本身就是以驾驭风险和管理风险为基本内核的。因为资本市场在风险嬗变上的能量要比信贷市场高出很多倍，所以风险驾驭能力是券商最基础和最核心的一门内功。 采访到最后，胡继之满怀期待地谈到，“美国证券交易委员会最近表示，已批准纽约证券交易所允许企业直接上市并发行新股的提议。企业直接上市真是一个巨大变化，互联网时代券商的角色调整也属必然且紧迫了。”
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中国经济货币化的演变及反思中国经济货币化进程,随着中国改革开放的进展而不断深化。在这个过程中,表现为货币投放增长率高于经济增长率,而不引起物价上涨。从1948年至1952年国民经济恢复时期为例,相对于经济增长而言,市场货币供应量基本处于一种超量供应状态,但市场物价上涨幅度一直低于货币发行指数,论者认为是由于新的信用货币量占领市场,货币容量不断扩展引起的。这种新的信用货币本身在实质上正反映了经济货币化过程中对货币的需求,同时也表明,货币不仅作为流通媒介参与经济循环,而且作为实际财富的替代,被赋予了资产形式。中国经济货币化始于这种为适应恢复时期的相对市场化的经济过程中。由于市场化,货币在经济活动中成为和实物资产一样可以获得等同收益的资产形式。从理论上说,这种地位本身也就标志经济活动日益货币化。用货币价值本身可以衡量经济的各个方面,货币经济成为实物经济的最终替代。1949年至1952年恢复时期,在广大农村地区人民币取代了物物交换,从货币化初级形式交换媒介作用充当了农村地区物物交换的替代。虽然这是一个浅层次过程,但在一定程度上促使了经济货币化向纵深发展。统计数据表明,这三年虽然工农业生产总值只增长了77.5%,而市场现金流量增加了6.05倍,货币供应总量M2增加了23.1倍。值得注意的是后一个数据包含了信贷量。这说明在恢复时期,虽然经济货币化已表现在流通媒介上,但更集中体现为货币作为资产形式的信贷上。这点揭示了这样一个现象:现代经济中经济货币化的第二形态较之第一形态,在经济货币化过程中起着更为关键的作用,成为促进经济发展的一个不可忽视的推动力。当然,经济货币化过程并不等同于货币的盲目发行,恰当地表现为和经济发展阶段相容的货币需求和替代。如1950年2月市场现实流通量为1949年12月的117.2%,M2为135.5%,物价指数为209.4%,物价指数远远高于货币增长率,表明货币已超过经济货币化的容量,为与经济发展阶段不相称的货币发行。中国经济在三年恢复时期,除了信贷支持国营工商业外,并且加强了对私营业务的支持,因而在三年的恢复期保存了市场化的经济模式对货币化的需求,使货币供应和经济货币化同步进行。经济货币化本来是经济发展的一个内在规律,但是,中国从1956年始,逐渐深化的计划经济使经济货币化受到严重阻碍。与此同时,也使中国经济的发展受到限制。从一般经济学角度看,社会商品化程度越高,金融资产的品种和数量便越大,金融资产与社会产值的比率越高,货币化程度越深。分析中国的状况,1953年我国银行资金运用于工农业生产总值的比率为15.1%,1956年为19.3%,1978年为33.3%,1989年为47.7%。从这些数据可以发现,中国经济发展过程中,1953年至1956年银行资金运用与工农业生产总值的比率年增长1.4%,而1956年至1978年仅为0.63%。这些数据比较情况说明,1956年至1978年后的计划经济由于采用计划调拨,使中国经济货币化速度大为减慢。再比较1978年至1989年的年均1.4%增长率,进一步可以看到中国计划经济时期严重非货币化,从而阻碍了经济的发展。1956年后出现的财政划拨款制使企业发展所需的实际货币需求量受到控制,一方面使经济货币化受到限制,另一方面使经济发展受到限制,表现为1956年至1978年经济发展极为缓慢。这种情况在实际经济活动中表现为自1958年起国营企业(包括公私合营企业)需要的定额流动资金70%由财政拨给,1959年后国营农场需要的流动资金,统一由财政拨款,1962年后,商业部门改由国家核拨部分自有资金。自有资金是根据当年经济发展状况后计算出来,事实上每年增加甚微,因而使企业发展所需资金来源缺乏,加之扩大的处延式投资中资金沉淀现象普遍存在,使与经济发展相适应的货币需求受到限制,最终使中国经济货币化道路布满荆棘。与这种状况相适应的是,中国财政存款量占银行存款相当比例,如1970年为46.9%,1978年为40.3%。由于财政存贷是几乎不计息的,因此,货币中很大一部分不参与社会收益的分配,进一步为中国经济货币化设置了人为障碍。中国经济货币化现状及展望中国经济自改革开放以来,货币化明显加速,特别是随着市场经济的深化、流通领域的不断拓展、固定资产投入的增长,货币投放量远远高于国民生产总值的增长速度。以1985年至1993年为例,年均增长率M0为25.41%,M1为19.95%,M2为24.56%,国民生产总值Y为9.54%,而物价P仅为9%。从这些数据分析来看,1985年以来,中国货币投放增长率几乎以三倍于国民经济实际增长速度增长,这表明投放的货币不仅满足增长的国民总产值的需求,而且在经济结构性调整中,投放的大部分货币充当了经济货币化过程中的替代作用。这种情况进一步说明,中国经济中货币作用加强,经济货币化正朝向纵深发展。根据国内一些学者的评估,1985年以来中国经济发展状况大约是国民生产总值每增加1%,在其他因素不变的同时,合理的货币供给增加略高于2%。从这一情况来看,目前中国货币化已明显高于前几年,表明中国已逐步走向货币经济纵深阶段。中国经济在货币化过程中,由于货币的非市场化因素普遍存在,致使货币并没有完全等同实物资产享有等同的收益率。有关专家估计,中国专业性或政策性银行拥有占资金市场80%以上的资金,而其中按市场原则贷款经营的货币仅在40%左右,低于成熟货币经济的要求。另据1993年《中国经济年鉴》有关数据表明,中国一年期存款利率为9.18%,而一年期流动资金贷款利率为9.36%,基建贷款几乎等同于存款利率,而粮棉油、外贸出口收购贷款利率又低于存款利率,仅为8.46%,特区、开发区贷款利率更低,仅为2.88%,远远低于存款利率。而一些经济货币化程度较高的国家,美国1991年存贷款利率分别为5.84%和8.46%,德国为7.62%和12.46%,贷款利率都高于存款利率,表明货币作为社会资产的形态,参与了社会收益平均分配,显示出成熟货币经济特征。当前,中国经济发展中存贷利率差,可以说已经比较顺畅,货币经济的特征也越来越明显,但是,由于相对普遍地存在着呆坏账现象,使相当一部分货币资产并没有获取社会收益。如在经济活动中,固定资产投资任意扩大化等,造成的结果是社会对货币资产形态的忽视,由此引发了争贷款而不计利率的现象。从根本上讲,这种现象的出现仍归因于中国经济中虽然货币投放量增长高于经济增长,但在一定程度上货币并没有体现出真实价值,没有参与社会收益的分配,因此,货币投放量的多少,在中国经济中和物价联系并不太紧密。这也说明,中国经济还在相当程度上处于货币化不太高阶段,离成熟的货币经济尚有一段路要走。当然,中国目前经济货币化状况,比较改革开放前已大为改观。随着中国市场经济日益深化,经济货币化必将随之加深,使中国经济步入成熟货币经济时代。从目前中国经济中普遍存在的资金紧张情况也可以看,经济货币化中的经济主体已提出了货币经济深化的要求,表明尽管存在诸多困难,中国经济货币化正在向纵深发展,已经成为不可阻挠的趋势。随着金融市场化改革的不断推进,货币市场化必将不断深化。
