&p&&b&世事如枰棋，万科局中局的资本角逐&/b&&/p&&img src=&/83b7bf87f_b.png& data-rawwidth=&480& data-rawheight=&320& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&480& data-original=&/83b7bf87f_r.png&&&p&文/秋源俊二&/p&&br&&p&&b&一&/b&&/p&&p&大概高二的时候，我就知道万科这家企业，000002这个代码记的很清楚。从此之后，就开始关注王石这个人，也去了解万科这家企业。&/p&&br&&p&大概在今年八月份的时候，偶然看到关于“宝能系”突然在很短的时间内，持股比例达到了15%左右，一举超越华润，成为第一大股东的消息。&/p&&br&&p&脑海顿时出现了，门口的野蛮人的形象。也想起那部电影《Barbarians at the Gate》，有关于收购RJR Nabisco公司。&/p&&img src=&/261e51f4ef9a20fa10499ee_b.png& data-rawwidth=&391& data-rawheight=&220& class=&content_image& width=&391&&&p&这场经典的资本战，也诞生了杠杆收购之王——KKR，同样也成就了两位创始人Henry Kravis和George Roberts。（注：KKR集团（Kohlberg Kravis Roberts & Co. L.P.，简称KKR），中译为“科尔伯格-克拉维斯” ，是老牌的杠杆收购天王，金融史上最成功的产业投资机构之一 ，全球历史最悠久也是经验最为丰富的私募股权投资机构之一。）&/p&&br&&p&作为酷爱商业财经的人，我内心的原始冲动被撩拨起来了。&b&这种闻到血腥味，兴奋的本能就如同男女之间的本能冲动一样原始。&/b&&/p&&br&&p&兴奋的主要原因，大概有三点：&/p&&p&1、终于来了个大新闻，作为半个媒体人，嗅觉的敏锐在第一时间告诉我，读者喜欢这个，G点就在那里。&/p&&p&2、在国内终于上演了这种资本大战的事件，还是门口野蛮人，足以让人热血沸腾。&/p&&p&3、可以说，这是继国美黄光裕和陈晓后，公司治理的又一里程碑案件，足以记载史册。&/p&&br&&p&大抵我的预设立场，就在这里面。作为独立客观第三方，抱着好奇学习的心态，去看待这件事。&/p&&br&&br&&p&&b&二&/b&&/p&&p&先来回顾一下，宝能系的进场情况：&/p&&p&√、从今年1月起，宝能系开始买入万科A，到7月10日持股比例达到5%开始举牌；&/p&&p&√、7月24日，宝能系再度举牌，持股比例10%；&/p&&p&√、8月26日，宝能系第三次举牌，持股比例增至15.04%，成为万科A第一大股东；但随后第二大股东华润立即增持，保住了第一大股东的地位。&/p&&br&&p&这是第一段入股情况，由于避开了上半年的牛市高价区，所以入股成本很低。&/p&&br&&p&√、12月4日，宝能系再次举牌万科，持股比例增至20.008%，成为万科第一大股东。&/p&&p&√、12月10日，宝能系购入万科A约1.91亿股，耗资约37亿元。（当日，深交所向钜盛华发出关注函，而宝能系却很聪明的将战场转至香港市场。）&/p&&p&√、12月11日，宝能系在香港市场继续买入约7864.2万股万科H股股票，耗资约15.5亿元。总计持有万科约22.45%的股份。&/p&&br&&p&这是第二阶段，入股成本不算低也不算高。&b&两个阶段，建仓成本，已经控制的很好了。&/b&&/p&&br&&p&概括来讲：&b&资本猎人——宝能系，发现了万科这家股权分散，价值低估，行业龙头的优质猎物，在适当的时机，果断出手，获得第一大股东的地位。&/b&&/p&&br&&br&&p&&b&三&/b&&/p&&p&我们回过头来，看看万科以及管理层，最近一两年的动向：&/p&&p&√、2014年3月，万科总裁郁亮抛出“万科事业合伙人”计划，旨在激励内部创业主人翁精神。&/p&&br&&p&通俗来讲，就是某种意义的管理层MBO，或者说就是职业经理人，想转身为老板。其最原始的动力，就是为了更多的钱和能够更加安稳舒心的挣钱（旁人乃至大股东都无法威胁的舒适度）。当然，也是处理公司治理结构过于分散的情况。&/p&&br&&p&√、2015年六七月份，股灾期间，万科提出百亿回购计划。&/p&&br&&p&结果只回购了百分之一，也就是一亿。&br&&/p&&br&&p&万科管理层发现了自己的公司治理方面的问题——股权过于分散，可能会出现控股权旁落的情况。管理层也提出相关的计划，但由于某种原因，没能恰当履行，具体原因如下：&/p&&p&1、缺乏足够的重视，麻痹大意了，以为曾经的“君万之争”，今天不会发生；&/p&&p&2、管理层蓄意为之，隐藏公司财富，做差报表，以便低价、低成本的实现自己的“事业合伙人制度”；&/p&&br&&p&不管是哪种情况，万科的问题，就这么轻易的被人扒了出来。&/p&&br&&p&概括来讲：&b&万科管理层团队，在公司治理和市值管理方面，出现重大问题。在着手解决过程中，失算了，出现落差，进而导致今天的棋局。&/b&&/p&&br&&br&&p&&b&四&/b&&/p&&p&再来看看标的企业，标的是否足够优秀。&/p&&br&&p&分析一个标的企业，前景质量如何，我们从经济环境、行业背景、行业地位、公司竞争力、财务状况等，从上而下，展开经典分析。&br&&/p&&br&&p&&b&经济环境&/b&：随着美联储的加息，资金回流美国；大宗商品，跌成翔了；国内近期经济走势疲软乏力。&br&&/p&&br&&p&&b&行业背景&/b&：国家提出“去库存”的思路，说明库存过多，商品房销售滞缓，地产行业不景气，已经不再是黄金期了，更谈不上朝阳行业。&br&&/p&&br&&p&&b&行业地位&/b&：万科目前是商品住宅开发行业龙头老大，地位很稳。&br&&/p&&br&&p&&b&公司竞争力&/b&：一句话形容，在三流的地段，卖出一流的价格。&br&&/p&&br&&p&&b&财务状况&/b&：目前企业发行长期债，利率接近国债，财务状况优质。&br&&/p&&br&&p&通过上面的分析，可以大致发现，万科是一家现金奶牛企业；但是这样的场景，应该会由于随着产业调整，国家重心转移于互联网+等高科技制造服务业，其行业前景较差。（国外的房地产行业，就辉煌了那么些年，也不是香港这样的弹丸之地）&br&&/p&&br&&p&我个人的结论：&/p&&p&1、假如长期&/p&&p&&b&宝能系，入股标的资产，绝不是战略投资；其目标很明确，在行业没进入天花板前，尽可能获取现金流；触及天花板，尽最大可能榨取其价值。&/b&&/p&&br&&p&2、假如短期&/p&&p&就是看到低价的优质资产，充当价值发现功能，挣到钱就走人。&/p&&br&&p&&b&典型的嗜血资本。&/b&&/p&&br&&br&&p&&b&五&/b&&/p&&p&再来看看宝能系在资金、方法上的合规性。&/p&&br&&p&昨天，我也阅读了王石的关于不欢迎宝能系的言论，（在商言商，暂且不讨论他立场和情绪化表达等问题）谈到了宝能系的资金的杠杆的问题。&/p&&br&&p&我也查阅了相关信息，不管是前海人寿的险资还是资管计划的杠杆问题，都是合规且没有什么问题的。&/p&&br&&p&但是，可能国人对于保险和六月股灾的原因——杠杆利用的一些误解，造成一些错误的理解。&/p&&br&&p&对于保险，各位了解巴菲特的模式吧，就是保险+投资；前几天的郭广昌的复星，也是类似的模式。保险公司低价吸收资金，然后进行投资，非常正常。&/p&&br&&p&最近保监会频繁下达相关的管理指导，主要是控制保险公司，在资金方面的用途，确定风险域，防止不必要的问题。&/p&&br&&p&在我看来，宝能系目前的投资，选择优质的标的资产，是没有问题的。&/p&&br&&p&对于杠杆，这原本就是金融里很正常的东西，由于六月股灾，需要一只替罪羊，事情就成那样了。要知道，期货期指这些东西，杠杆高达1：6甚至1：7，所以1：2的资管计划，杠杆真心不高。&/p&&br&&p&大致结论：&b&宝能系目前浮出水面的信息，不足以支撑王石的诸多言论。至于王石瞧不上宝能系，甚至去扒人家第一笔资金，应该是混淆视听的。貌似王石的那些信息，也经不起扒。&/b&&/p&&br&&p&在商言商，宝能系目前是按规则行事的。但由于采取了杠杆，所以潜在的隐患是万科停牌，拖着、耗着。&/p&&br&&br&&p&&b&六&/b&&/p&&p&既然宝能系成为了大股东，下一步可能就是改组董事会。万科王石和管理层，在面对这些来意不善的“野蛮人”，当然需要想想应对方案。先来了解一下常用的方法：&/p&&p&√、毒丸计划&/p&&p&通俗来讲，就是向原来的普通股股东发行优先股，当收购者触及某一持股比例时候，就自动触发，优先股变为普通股，新股就会充斥市场，而优先股的成本价很低。&/p&&p&典型例子：新浪狙击盛大陈天桥和唐骏收购的例子&/p&&br&&p&√、焦土政策&/p&&p&说白了，就是把企业搞烂，卖核心资产、购入垃圾资产，让收购毫无意义。&/p&&br&&p&√、白衣骑士&/p&&p&组团，寻找投行或者财团帮忙，不过有代价。&/p&&br&&br&&p&√、牛卡计划&/p&&p&也就是同股不同权，类似A类股和B类股。投票权利不同。&/p&&p&例子：Google、Facebook、百度等，都是设置类似的股权结构&/p&&br&&p&√、降落伞计划&/p&&p&就是当收购发生后，由于先前有协议，解聘原来的人员，将花费巨大的补偿金。&br&&/p&&br&&p&√、驱鲨剂&/p&&p&并购发生前，在公司章程设立一些条款，增加收购者获得公司控制权的难度。例如董事会改选问题。&br&&/p&&br&&p&√、绿色邮件&/p&&p&就是部分定向回购，从某些人手中高价购入股票，但不是全部股东。&/p&&p&以牺牲股东利益为代价来换取管理层的稳定,在一定程度上涉嫌行贿，因而是不被允许的。&/p&&br&&p&√、帕克曼防御术&/p&&p&就是反向收购，你不是买我股权吗？我买你母公司的股权。&/p&&p&经典案例：大众对保时捷的反向收购。&br&&/p&&br&&p&上面是具体的“术”，是方法。由于宝能系已经持有22.45%的股份，有些要通过股东大会，所以某些方法行不通了。&/p&&br&&p&可能的方案，就是加了一下的方案，具体就是：&b&毒丸计划、焦土政策、白衣骑士、降落伞计划和绿色邮件。&/b&&/p&&br&&br&&p&&b&七&/b&&/p&&p&中午，万科停牌了。公告如下：&/p&&br&&img src=&/f86f57d5afd02aff167c1e_b.png& data-rawwidth=&482& data-rawheight=&159& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&482& data-original=&/f86f57d5afd02aff167c1e_r.png&&&p&对此，有如下猜测：&/p&&p&1、由于毒丸计划需要通过股东大会，宝能系已是第一大股东，这个方案否了。&/p&&br&&p&2、焦土政策，两败俱伤，王石不至于这样。&/p&&br&&p&3、降落伞计划，王石作为创始人，不至于为了点福利，那么做。&/p&&br&&p&4、绿色邮件 ，由于管理层持股过少，处理起来需要资金过大，实现起来困难重重。&/p&&br&&br&&p&据最新的消息（一财网）：&/p&&p&√、郁亮已先亲赴华润置地商谈，具体细节尚不详；&/p&&br&&p&√、可靠消息显示，王石今日已经带领万科一众管理层展开一系列行动；&/p&&br&&br&&p&个人推测：华润置地，可能就是资产重组，也就是焦土政策；王石的积极游走，可能是需找白衣骑士或者是拉拢股东方案。&/p&&p&1）、资产重组可能性较小，郁亮应该是游说华润增加持股，或许私底下，签订某些协议；&/p&&br&&p&2）、王石需找白衣骑士，据相关信息，王石已经接触中信、中金等国资投行，担当白衣骑士。（想想王石的父亲和前岳父背景）&/p&&br&&p&3）、拉拢股东。曾经的“君万之争”，就是这么处理的，有一定效果。&/p&&br&&p&4）、由于是宝能系是险资，而且是有1：2的杠杆，拖下去，耗下去，采取停牌等手段，争取时间，或者和谈。&/p&&br&&br&&p&宝能系的处理，则很简单：&/p&&img src=&/f39fcd51d6e23dfdc8dc891_b.png& data-rawwidth=&482& data-rawheight=&414& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&482& data-original=&/f39fcd51d6e23dfdc8dc891_r.png&&&p&面对万科管理层的对抗，宝能系方面也有所行动。12月17日，作为宝能子公司的前海人寿再度发行15亿资本补充债券，今天该笔债券进入缴款流程，预计今天晚些时候前海人寿将拿到该笔融资款。&/p&&br&&p&干净利落实在，准备好钱。&/p&&br&&br&&p&&b&八&/b&&/p&&p&这个案子，证监会已经表态，表示只要双方遵守法规，不干涉。&/p&&br&&p&在我看来，&b&这是将是中国公司治理史上，浓墨重彩的一笔。&/b&先前黄光裕的案子，激起了人们对于公司治理的代理人之争的问题。&/p&&br&&p&那么万科和宝能系之争，则是中国资本市场上，资本和公司管理层对于控制权的争夺战。双方都是按照规则需要在既定的规则下，完成自己的任务。&/p&&br&&p&&b&可能最后的结局，是我非常不想的见到的，也就是两败俱伤，万科这家企业毁了。但是在提高大陆企业的公司治理结构、职业经理人角色方面，启发意义非常明确。&/b&&/p&&br&&p&这才是正常市场经济。按规则办事，按股份说话，有攻有防，双方交错，划时代意义巨大。&/p&&br&&p&&b&或许会毁了万科，但对整体的市场运作、公司治理，无疑是标杆意义。&/b&&/p&&br&&p&话说，最近的美年大康和爱康国宾，也是这个事。显然，万科案子的影响力，无疑是深远的。&/p&&br&&p&作者 秋源俊二 微信公众号 QYJEQYJE&/p&&img src=&/7eaa7e90effbd2a65ce4_b.jpg& data-rawwidth=&430& data-rawheight=&430& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&430& data-original=&/7eaa7e90effbd2a65ce4_r.jpg&&
世事如枰棋，万科局中局的资本角逐文/秋源俊二一大概高二的时候，我就知道万科这家企业，000002这个代码记的很清楚。从此之后，就开始关注王石这个人，也去了解万科这家企业。大概在今年八月份的时候，偶然看到关于“宝能系”突然在很短的时间内，持股比例…
谢邀 &a data-hash=&9dbee147d64ddbc3df824fc6e278ba9a& href=&///people/9dbee147d64ddbc3df824fc6e278ba9a& class=&member_mention& data-editable=&true& data-title=&@NANZHI ZHU& data-tip=&p$b$9dbee147d64ddbc3df824fc6e278ba9a&&@NANZHI ZHU&/a& ，最近太忙完全没时间答题，这个还蛮有意思的说两句吧。&br&&br&&p&伊斯兰债券与普通债券的最大区别只有一句话：&b&由于伊斯兰债券受制于《古兰经》，不可以像普通债券那样直接收取、发放利息，于是转而采用金融租赁的租金模式。&/b&&/p&&br&&p&伊斯兰教法规定穆斯林禁止收取利息，&b&所以伊斯兰债券的本质其实是一种租赁债券&/b&。这种债券名义上并不支付利息，但是给投资者支付该债券基础资产的“收益权”，而所谓收益权就是把利息租金化的过程。&/p&&br&&p&&b&&u&其具体操作过程如下：&/u&&/b&&/p&&p&天朝某奶茶店需要融资，找到了中银国际。之后中银国际承销了债券，路演后以伊斯兰债券形式发行给中东某穆斯林土豪。所以土豪是投资人（贷方），购买这些债券本质上购买了奶茶店资产的所有权。换句话说，发行人（奶茶妹妹）将奶茶店的资产转让给了土豪，土豪又反过来将奶茶店资产租给奶茶妹妹使用。那么土豪的投资回报怎么来呢？奶茶店生意好赚到钱了！债券合约到期必须返回本金，这样奶茶店的所有权就又从土豪手中回到了奶茶妹妹的手中！但土豪总不可能白借给奶茶妹妹钱吧？所以要分红！奶茶店的利润会按照合同里的约定的比例分红。这样，穆斯林土豪就不是收取利息而是获得分红回报了。这一定比率的分红其本质就是floating租金或者佣金。&/p&&br&&p&另外，伊斯兰债券的标的资产必须满足伊斯兰教义的规定，&b&不能投资任何金融衍生品、猪肉、酒精饮料的生产加工、博彩等违反《古兰经》的生意。 &/b&换句话说，只要标的物不和衍生品、猪肉、酒精，其他都可以，比如房地产啊奶茶店啊什么的。&br&&br&&br&伊斯兰债券是由马来西亚首发的，之后各大国际性金融城市纷纷跟进。伦敦在2007年1月立法支持伊斯兰债券，然后其实2007年香港就开始涉足伊斯兰金融业务了。香港的野心是很大的！！！作为国际金融中心，并为促进本地债券市场更多元化，前特首曾荫权于2007年施政报告中将引入伊斯兰金融及在港发展伊斯兰债券市场列作政府当局的重要措施，其后香港进行多方工作，包括订立适用于伊斯兰债券的税务架构等，冀提升香港发展伊斯兰金融业务的竞争力。&/p&&p&2007年8月，香港金管局批准马来西亚丰隆银行(香港)有限公司推出香港市场首个伊斯兰银行业务窗口。2007年11月，丰隆银行(香港)有限公司又发行了首只针对零售投资者的伊斯兰基金。同月，恒生投资管理有限公司推出了恒生伊斯兰中国指数基金（&a href=&///?target=http%3A///1/2/schi/investment/investment-fund-services/hang-seng-islamic-investment-series& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&基金投资服务&i class=&icon-external&&&/i&&/a&），第一个月就募集到6500万美元，方便了中东穆斯林土豪们投资中国移动、中国海洋石油等大型企业。2008年初，在沙特阿拉伯首都利雅得，香港特别行政区行政长官曾荫权表示，“香港金融服务基建设施稳固，法律制度灵活完备，&b&完全可以成为东亚地区的伊斯兰金融交易中心&/b&。”所以本次发行意味着香港又离目标更近了一步！&/p&&br&&p&其实天朝银川市也正在酝酿伊斯兰债券业务。 由宁夏自治区和银川市两级财政控股的地方性股份制商业银行宁夏银行最先开启了大陆地区的伊斯兰金融业务试点工作。宁夏银行利用区位优势，遵循伊斯兰教义和律法，并结合中国具体国情，经宁夏银监局批准，于日开始试点开办伊斯兰银行业务，这是首家中资银行获准开办伊斯兰银行业务。&/p&
，最近太忙完全没时间答题，这个还蛮有意思的说两句吧。伊斯兰债券与普通债券的最大区别只有一句话：由于伊斯兰债券受制于《古兰经》，不可以像普通债券那样直接收取、发放利息，于是转而采用金融租赁的租金模式。伊斯兰教法规定穆斯林禁…
作为一个曾参与过产品设计的人员，发一篇以前写的水平粗浅的科普文，请勿转载：&br&&img src=&/92bdbf34b8e7cf63a0bf3_b.jpg& data-rawwidth=&440& data-rawheight=&2253& class=&origin_image zh-lightbox-thumb& width=&440& data-original=&/92bdbf34b8e7cf63a0bf3_r.jpg&&专业的说，&b&结构性理财其实就是一个利用杠杆资产和固定收益资产玩出来的数字游戏&/b&。杠杆资产指的就是期权。正是期权有着独特的风险/收益结构（风险有限，收益无限或风险无限，收益有限，属于非线性资产），才使得非固定收益部分有着以小博大的特征，设计出来的产品才可能保本。投资这种结构性理财，其实是不理性的。&b&你只是牺牲了货币的时间价值，换取一点点高收益的可能性，可谓左手倒右手。金融市场没有天上掉下来的馅饼，two-funds theorem是永远适用的。&/b&&br&&br&一个基本规律是，越复杂的产品结构，其预期收益越高。这是因为内嵌的期权很多都是奇异期权，这类期权产品实现收益的条件比较苛刻，故交易价格便宜；这样一来，非固定收益部分就有了更高的杠杆率，一旦实现收益，会比简单的期权回报高的多。这便是图中最后一行黑字的内容。&br&&br&还有一个规律：内嵌期权一样的情况下，保本率越低，预期收益越高。这个自然不必多说，保本率越低，就有更多的杠资金可以投向非固定收益的期权部分，增大整个投资组合的杠杆率。90%保本的产品，一般会比100%保本的产品预期收益高的多。&br&&br&最后回答你下半句问题：&b&你的正收益，是你本来就该有的无风险收益转化过来的。这部分收益相对于无风险收益的超额部分，则是你承受期权风险所换来的。&/b&
作为一个曾参与过产品设计的人员，发一篇以前写的水平粗浅的科普文，请勿转载：专业的说，结构性理财其实就是一个利用杠杆资产和固定收益资产玩出来的数字游戏。杠杆资产指的就是期权。正是期权有着独特的风险/收益结构（风险有限，收益无限或风险无限，收…
看到很多人不分抵押和保证，就说政府兜底啊债务转移这类伪名词，吐下槽。&br&&br&先介绍背景基础知识。1、银行的贷款按担保方式，按风险从小到大，分为抵（质）押、保证和信用，抵（质）押一般有相应的资产，风险最小，保证就是找个担保人，信用就是啥都没有，风险最大。2、企业出现问题，那也得分是流动性的短期资金链断裂还是长期亏损导致资不抵债，如果是前者，可以实施救助，如果是后者，救助也可以，但成本会很大。3、破产的程序是一整套很复杂的流程，牵扯到大量人力物力和手续。4、这件事上，尚德、银行、其他债权人、政府都有各自的目的和利益，最后的处理会是各方博弈的结果。&br&&br&单从银行来说，一般知晓企业发生了问题，先从问题的本质入手。如果企业短期资金链断裂导致不能按时还款的，可以加大信贷，至少不减少贷款额度以帮助企业渡过难关。如果银行认为企业没有救助的必要或者认为风险过大必须得退出，就会去法院申请资产保全，法院派人去查封。但是这个时候，政府会出面了，虽然说政府和司法是独立的，但是在天朝，司法也得听政府的。政府一般会考虑资产保全的后果，大企业要是完全倒了，税收和GDP肯定减少，大量员工失业会出现不稳定现象，这些都是直接影响乌纱帽的啊，因此当地政府（其实是个别主管领导）的意见会是尽量保住企业，至少在自己任期内（对，不影响自己高升就好）。政府的金融办，会联合政法委、工商、财务、银监、人行、法院等各个部门，开个协调会统一下意见，要求银行不去申请保全，法院也不受理申请，其他部门也要配合行动。如果本地银行倒还听话，因为有个财政存款啥的利剑悬在银行头上，但如果贷款银行是异地的，那就比较麻烦了，要么请求上级政府出马（看金额，是县还是市还是省的层面）面要么请人去游说银行，反正是晓之以理动之以情诱之以利。当然，银行的行长也有自己的算盘啊，一边是政府不能得罪，一边是不良资产影响银行的考核指标，那直接关乎着自己的钱包和前途啊。&br&&br&如果银行申请保全了，法院受理了。有抵押的可以直接把抵押物给封了，没抵押的可以去封企业在银行的账户（如果账户里有钱的话）。但是，有种复杂的情况就是，有抵押物的银行去查封抵押物，发现抵押物已经被别的银行先行查封了，那在司法处理上就比较麻烦了，说不定得要在最后清算的时候才能捞回来。上面说到的一种情况就是本地的银行受政府影响没有及时去查封，导致抵押物被外地的银行给查封了。如果有保证担保的，可以去找担保人要求承担还款责任，也可以让担保人先把之前的贷款还了，再发放新的贷款给担保人，并让担保人提供新的担保方式，也就是平移或资产重组。信用嘛，那就哈哈哈哈了，等着吧。&br&&br&当然，这期间，政府为了GDP啊税收啊稳定啊会尽量保住企业不进入清算程序，通常的做法就是找别的企业全盘接收资产和负债，这样的影响最小最安稳。但是别的企业要么没实力要么不敢接，这个时候政府往往会搭配给一些优惠政策比如用地比如税收，这些都是直接能换成钱的啊，比如用地，接手的土地一开始是工业用地，政府给你优惠转成商业用地，那这块地就是十倍地升值了。不管是国有企业还是民营企业，去接盘肯定要考虑自身的实力和以后发展的前景。找不到一家，也可以找好几家，把资产和负债打包成小块，让大家一起接。接盘的企业也可以跟银行要求贷款重组，提供利率优惠，期限延长啥的。对于银行来说，至少本金能有着落了，自然也乐意，而且说不定还能得到政府的财政担保利息，对，有政府用财政保证利息按时支付的，但不可能让政府去保证本金，政府的财政也是钱啊。可见，有接盘企业基本上是各方利益损失最小，大家都乐意见到的局面。但是这也有一个最坏的结果就是，如果找不到接盘企业，又耗费了大量的时间（往往拖上个一年半载了，特别是市场不景气的时候），那就得不偿失，最后不得不进入破产清算程序。这个时候没啥好说的了，按照破产法，债权先后的排位处理，抵押的优先，能分多少就是多少。但最后清算的资产不会高，一是大量的诉讼费用、破产清算费用占到了一部分（随着时间的推移会越来越多），二是有些资产在清算时可能没有之前的价值了，比如企业的一块地公开拍卖，价格可能由于拍的人不积极而导致流拍，最后低价转让。因此，银行拿到手的就很少了，一般能保住本金就不错了，甚至本金都会打个折扣，更别说利息了。长期不解决的话（一般三五个月能办下来就烧高香了，最差拖个三五年的都有可能），这笔不良贷款占据贷款规模，产生大量的机会成本（要是这笔钱能收回来继续放贷能赚更多的钱了，但是没收回来，这笔钱一直就这样当个数字），而且在天朝，夜长梦多，说不定这期间抵押的资产都能给转移没了。&br&&br&因此，简单来说，银行最想要的事越快解决越好（赶紧收回来放给别的企业），还款资金越多越好（最好能覆盖本息，实在不行保住本金就成），但是这两个目标本身就有矛盾，银行会综合考量。政府则想要的事保住税收和稳定以及头上的帽子。但两方都一般会尽量利用对己方有利的法律政策，但公然严重违法的事已经越来越少了。 &br&&br&回到题目中的那个情况，“尚德电力控股的5.41亿美元可转换债券今年3月发生违约，中资银行随即通过法院迫使其在中国的子公司无锡尚德进入破产重整。”可见，目前事情是发展是，银行希望能尽快找到接盘人，但是随着光伏行业前景不明朗，导致很多企业不敢接盘，那银行就希望政府通过国有企业来（比如无锡国联）来接盘。但国有企业也有自身的打算，不敢轻易接手。政府是不会兜底埋单，但政府会让国有企业来干这事儿。
看到很多人不分抵押和保证，就说政府兜底啊债务转移这类伪名词，吐下槽。先介绍背景基础知识。1、银行的贷款按担保方式，按风险从小到大，分为抵（质）押、保证和信用，抵（质）押一般有相应的资产，风险最小，保证就是找个担保人，信用就是啥都没有，风险…
作为一个银行工作人员，尤其是最近一直在做同业存放和境外同业的金融机构业务，所以对近期的人民币市场利率情况比较了解。&br&上面说到余额宝，也就是货币型基金，只投资于货币市场，如短期国债、回购、央行票据、银行存款等等，风险基本没有，货基其中一个渠道就是所说的大额同业存单，是货币型基金将钱借给银行；而我们银行同业存放，是一家银行的钱借给另一家银行。&br&由于货币型基金主要投资于货币市场，可以说，市场对人民币资金的需求程度，决定了货币型基金的收益率。从2013年6月底份那一波钱荒来看，市场对人民币资金需求强烈，直接推高了货币型基金收益率。余额宝从日的收益率2.09%暴增到7月1日的6.3%！&br&必须要阐明的一个观点是：&b&是市场需要资金，余额宝才能有如此高的收益率，因为它们能以更高的利率借给银行。而不是余额宝凭空定下一个收益率，然后左右了市场对资金的需求。&/b&&br&为了简单起见，我仅拿大额同业存单为例。&br&比方说，X银行缺钱100亿，最高可以接受以7%的年利率借钱。而余额宝得知这个消息后，从我们这些用户吸收资金后将100亿借给X银行，基金公司收取管理费、手续费后，剩下的就是我们这些购买余额宝用户的收益。&br&由于我所在的银行最近几乎每天都有大额资金存出，每天都要打几十个电话给其他银行的人员询问他们吸收资金的价格。&br&就我了解到的情况，同业市场的shibor一路下跌，其他银行吸收资金的利率也一路下跌。从一年期6.8%跌到6.4%。与此同时，我注意到余额宝、理财通的收益率也一路下跌，余额宝从6.3%跌到6.18%，理财通从6.6%跌到6.3%。&br&这个结果，也就说，你一般只能以一年期6.4%的利率借钱给银行，但是你要付给你的余额宝用户一年期6.18%的收益率，利差仅有0.22%！&br&当然，货币型基金由于资金量比较大，议价能力较强，借钱的利息会高上一点点。但是，在整个银行业的资金都充裕后，银行业不再那么需要钱，开出的利率也会一路下跌。货币型基金能干什么？也只能是不断调低余额宝、理财通的收益率罢了。&br&据我了解到的情况，大部分银行对资金的需求都没有年前那么紧迫，甚至有不少银行最近有多余的短期资金，纷纷存出到其他银行同业。&br&&b&利率就是资金的市场价格。&/b&当整个金融市场不再像以前那么迫切需要钱了，于是余额宝的收益率不断调低。可以说，是人民币的市场需求决定了货币型基金（余额宝、理财通）的收益率。&br&&br&这个时候要提到另一个概念：跨境人民币。&br&现在国家正在力推跨境人民币，已经有一部分人民币通过支付的形式流到海外，海外（尤其是东南亚）储存了一定量的人民币资金。这些人民币资金存在海外的银行，一年定期能够给到多高的利率？1.5%不到。而通过跨境人民币形式存回到国内呢？最高的时候超过6%！！！于是，海外的银行通过清算账户的名义将海外的大额人民币资金汇回国内，做定存，享受国内的高收益率。国内的银行需要资金，而国内的人民币利率居高不下，它们当然非常欢迎境外人民币回到祖国怀抱。目前的跨境人民币一年期定存价格，从最初的6%以上跌到目前的5.5%左右。&br&你说一边是余额宝、理财通要以6%以上的借款利率借钱给我，一边是海外银行仅以5.5%的成本借钱给我，我会要谁的钱？当然是后者。&br&所以目前有人民币清算资格的银行都在拼命寻找境外的人民币资金来源，因为海外的人民币的确比国内的人民币“廉价”。&br&&br&一方面是海外廉价资金的回流，另一方面还有央行偶尔放水，使得国内人民币市场不再那么紧张。当人民币资金需求不那么强烈，余额宝、理财通们就回归正常收益率了。&br&我在2013年年初就开始关注货币型基金。当时货币型基金的年化收益率普遍在4%左右，5%的已经算是非常高了。然后发生了钱荒，然后余额宝以超高的收益率走进了大众视线。我觉得目前形势，余额宝、理财通年化收益率跌破6%是必然的事，甚至回到4%也是有可能。&br&&br&如果说余额宝和理财通们给银行也带来了什么？我觉得更多的是一个思维的转变，让银行人员开始像一个正常的现代人那样思考。仔细观察，你会发现便捷性和简单是其特点，最后大家的关注点就只落到一点上——收益率。&br&当我们银行的理财经理还在试图向客户解释表内理财、表外理财、股票型基金、银保产品、T+0生效，T+1赎回到期等诸多繁杂的概念，然后客户被弄得一头雾水的时候，余额宝和理财通的出现，让我们的关注点回归到了最重要最基本的收益率上。我们只需要知道我们的资金安全（货币型基金基本能够保证安全），看得到实实在在的收益而且还不错（每天都告诉你），那就足够了。我们不需要为了让我们那点可怜的工资升值而去苦学几个月的投资理财，分清各种概念，我们都忙着赚钱，没那个闲心！&br&银行的各种理财产品，大多数都需要现场填写风险评估表以及理财协议，甚至针对个别理财产品还要单独签产品说明书、协议书，一大堆流程走完后，还要输密码才算购买完成。而余额宝理财通只要输入一个六位数密码就可以随时随地成功购买了。不安全？上面不是写着中国平安承保吗？有阿里、腾讯的信用背书还怕啥？&br&现代人都在忙碌的生活中，厌烦了复杂麻烦，追求简单便捷，余额宝、理财通只是迎合了现代人的品味而已。&br&我已经看到了银行开始作出改变。为了抢那点存款也推出了类余额宝、类理财通的产品。网银、手机银行做得越来越便捷、人性化。购买方式也越发便捷，甚至可以通过绑定手机，直接回复短信购买理财。&br&是时候像个普通的现代人那么思考问题了，银行员！这个东西我们缺失太久了。
作为一个银行工作人员，尤其是最近一直在做同业存放和境外同业的金融机构业务，所以对近期的人民币市场利率情况比较了解。上面说到余额宝，也就是货币型基金，只投资于货币市场，如短期国债、回购、央行票据、银行存款等等，风险基本没有，货基其中一个渠道…
很奇怪，在电脑上输入的名称都没了。更正了，也顺便修改了一下。不好意思，因为编辑是在手机上完成的，格式和标点很难统一。&br&&br&对于国内做二级市场投资为主的机构, 三大报（中证报，上证报，证券时报）通常是一定会订阅的, 现在可能可以再加个《证券日报》, 其他就是个人兴趣了. 我自己或同事订阅过的报刊杂志有: &br&&br&1. 《财经》人员出走前的, 总的来说是比较严肃的财经刊物, 报道的也都是有一定社会影响力的事件或对象, 但有时很枯燥. &br&&br&《财新》我觉得不错，但我确实没看过几期，就不瞎说了。&br&&br&2. 《Value价值》, 我个人感觉他们想做成中国的《Barron's》, 文章写得有一定深度, 但也不会让人感觉生畏, 我觉得有一定金融基础的人都会喜欢的, 有理论有实战有故事, 我个人很推荐. &br&&br&3. 《中国企业家》经常有非常非常好, 非常独家报道的杂志, 其对于一些人物的深度访谈非常有可读性. 但有那么一点点老派国企的做派. &br&&br&4. 《环球企业家》这个我看得少一点, 总的感觉是《中国企业家》的年轻和国际版, 风格更轻松现代友好. &br&&br&5. 《第一财经周刊》入门, 轻量级, 适合非专业人士的财经普及类杂志, 我以前很喜欢, 但后来总有一种看的时候挺兴奋, 但看完觉得好像一本杂志没有什么深度内容的感觉, 所以很少看了. 但真的很适合对财经和金融领域没有太多了解的人作为开始的读物. &br&&br&6. 《Money+》这个我真的不喜欢, 过于刻意针对所谓的&目标读者&, 用各种方式表达他们对于年轻白领有多么了解, 但却本末倒置, 文章质量和内容都有些空洞, 言之无物. &br&&br&7. 《彭博商业周刊》这个如果你有很多阅读时间和精力, 可以作为介于和中间的一个补充读物, 但却是比英文版的影响力小太多了. &br&&br&8. 《哈佛商业评论》还是管理学的东西居多, 我订了一年的, 看了4,5期实在看不下去了..... &br&&br&理财方面的我看的不多, 我以前曾&有幸&听了某个号称理财行业资深主编, 大牛, 知名股市评论家的一节价值8000块的定制讲座, 从那之后我就不太看所有跟理财沾边的刊物了.&br&&br&补充一点非传统媒体：&br&&br&1. 和讯网，和讯应该是最全面的财经类资讯网站了，数据方面虽然有但专业机构肯定用Wind去了。&br&&br&2. 新浪财经，老派但是稳定，一些固定的资讯更新还是很好的。&br&&br&3. China Venture/清科，这是比较不错的PE/VC投资相关资讯网站，也都开始推广自己的软件了。&br&&br&4. 网易财经，有些可视化数据图做得很好，我以前经常偷。。。&br&&br&5. 雪球网，严格意义不是媒体了，但确实是个很不错，有极高质量文章和评论的地方。
很奇怪，在电脑上输入的名称都没了。更正了，也顺便修改了一下。不好意思，因为编辑是在手机上完成的，格式和标点很难统一。对于国内做二级市场投资为主的机构, 三大报（中证报，上证报，证券时报）通常是一定会订阅的, 现在可能可以再加个《证券日报》, 其…
我稍微说一下吧。&br&所谓的float，就是所有的 outstanding share 里面，被公众持有的，能够在股票市场上面自由流动（float的本意是浮动）的股票。那些非上市的股票，和按照法律规定不能自由卖出的股票（比如高管等内部人，按照法律规定，他们交易之前需公告，需要提前填写 Form 4 递交 SEC 备案等等，不像公众，直接网上填个卖单就行）不在 float 的统计数据里面。&br&来看谷歌。谷歌的股权结构是所有公司里面最奇葩的，没有之一。&br&谷歌在上市的时候，就采用了福特（F）1956年上市时候采用的保护大股东，歧视小股东的双层股权结构。谷歌把股票分为两类：Class A 和 Class B。这两类股票面值相同，但是投票权不一样：A类股票，每股一个投票权，上市卖给公众；B类的股票，每股有10个投票权，B类不上市流通，92%的B股由Page，Brin，Schmidt 三巨头手持有。2012年3季度的10-Q里面，谷歌披露了所有 outstanding 的A类和B类股票的数据：&br&Class A
264,956,901&br&Class B
63,637,291&br&按照92%的比例，三位高管的持股比例就占总持股比例的17.8%。谷歌能够通过这17.8%的持股，达到65%的投票权，也就是说，谷歌是大股东绝对控股的。&br&谷歌内部人持有流通股的1%，但是谷歌还有非流通股，总的 float 我下面算给你看。由于B股不流通，所以不算在 float 里面，同时高管持有流通股里面的1%左右，所以算下来 float 大概80%：&br&264,956,901×99% /（63,637,291+264,956,901）=79.8%&br&
说完了持股比例，我们来看一下谷歌奇葩的地方。当年谷歌是不想上市的，因为他不缺钱，创立三年就盈利了，而且是盈利很多，上市多麻烦，没必要。但是由于硅谷的传统，员工是有股票期权或者直接股份奖励作为薪酬，那些低级员工持股之后，持股人数超过法定限额，按照 SEC 的规定，必须以公众公司的身份公开财务资料。同时 VC 的投资也有退出的需求，在法律和投资人的压力下，谷歌扭扭捏捏的上市了。这三位创始人对谷歌有强烈的控制欲，同时也不希望那些“短视”的华尔街投行左右公司的战略方向，于是采用了上述保护大股东，歧视小股东的双重股权架构。&br&但是，由于企业不断发展，员工不断增多，新增加的员工工作到一定年限，都是有股权奖励的。这样，谷歌就需要不断的增发股票奖励给员工。这样创始人的控制权就会不断的被稀释。这时候三巨头不乐意了，于是谷歌学着媒体公司（如 Comcast ），提议创设第三类股票：Class C。C 类股票面值和 A 类一样，但是没有投票权。也就是说，谷歌在以后给员工的奖励是这些没有投票权的股票。你员工可以享有收益。但是，你不许干涉我高管的运作。&br&C 类股票的上市是一个2比1的股票分拆进行的。也就是说，在除权日之后，一股持有A类谷歌股票的股东会收到一股新的 A 类股票和一股 C 类股票。那么在除权日之后，谷歌的股价应该在现在的一半多一点，300多美元。&br&update: 谷歌的C类股票至今没有一个明确的除权日，因为争议太大，小股东正在与谷歌打官司，结果还没有出来，在结果出来之前，C类股票是不会上市流通的。&br&&a href=&///?target=http%3A///news//google-sued-by-pension-fund-over-proposed-stock-split.html& class=& external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&&span class=&invisible&&http://www.&/span&&span class=&visible&&/news/2012&/span&&span class=&invisible&&-04-30/google-sued-by-pension-fund-over-proposed-stock-split.html&/span&&span class=&ellipsis&&&/span&&i class=&icon-external&&&/i&&/a&&br&&br&来看苹果，苹果相对简单，股权非常分散。&br&苹果最新的资料来看，截至日。苹果的有940,692,000股股票 outstanding。最大的股东是富达基金，截至日，持有45,494,145股，持股比例20.7%。内部人持股比例如题主说，在1%左右的，所以他的 float 就是99%。
我稍微说一下吧。所谓的float，就是所有的 outstanding share 里面，被公众持有的，能够在股票市场上面自由流动（float的本意是浮动）的股票。那些非上市的股票，和按照法律规定不能自由卖出的股票（比如高管等内部人，按照法律规定，他们交易之前需公告，…
前几年去路边一个小面馆吃饭，隔壁桌的大叔声音嘹亮的打电话说：“挺好的，我在北京这边发展得很顺利，之前五年在一个公司做高层次的管理工作，这两年嘛主要做一些资本运作，一些大项目……”&br&有人十分正式的说自己在做“资本运作”，我只在小面馆里听到过那么一次。&br&&br&在工作中，正式场合一般用“发行股份购买资产”、“重大资产重组配套融资”之类有精确法律定义的词，非正式场合一般用上市、IPO、并购、重组、借壳等相对随意一点的词，只有极其无聊的口头闲扯中，才会偶尔提到资本运作，涵盖资本市场发生的所有事情但又不具体指任何事情。&br&资本运作的含义太模糊，我们一般避免用这样的词。&br&&br&这可能也算个小技巧。&br&用词大、宏观、空洞，看上去就像外行。用词精准、明确，看上去更像内行。&br&如果各位有假扮资本市场专家的需求，不妨翻几份招股书或者重大资产重组报告，背下里面六七个精确的法律术语，偶尔穿插使用，逼格比“资本运作”高一个档次。
前几年去路边一个小面馆吃饭，隔壁桌的大叔声音嘹亮的打电话说：“挺好的，我在北京这边发展得很顺利，之前五年在一个公司做高层次的管理工作，这两年嘛主要做一些资本运作，一些大项目……”有人十分正式的说自己在做“资本运作”，我只在小面馆里听到过那…
知乎的整体用户素质已经下降到不适合进行严肃的学术讨论了吗？楼上的一句“内都是小孩儿玩儿的”就把 JP Morgan 的风险部门的心血直接打翻了，好心人追问原因，结果来一句“天机不可泄露”，擦！&br&看不下去了，作为一个研究风险的从业人士，斗胆啃一下硬骨头。&br&==========吐槽结束，正文开始==========&br&关于 VaR 的争议，一直都存在。&br&不少投资界的大腕批评过 VaR 的使用，Charlie Munger 算是他们中最著名的的一位。其他的专门撰写长文的包括著名的 Trader 和风险研究专家 Nassim Taleb （对，就是那个写一本叫做 Black Swan 的书的作者）和 David Einhorn （这位做投资的都知道吧）&br&&br&David 在 GARP 的杂志（就是那个发 FRM 牌子的组织的杂志）上发了一篇长文【1】，写他是如何看空美国银行业的，其中对 VaR 的批评很到位（果然，好的投资者都是优秀的风控经理）：&br&&ol&&li&风控经理的职责是关注那些很少发生但是影响重大的风险，而不是常规损失。VaR 在设计上，把尾部风险直接砍掉了，也就是说，VaR 能够回答你 95% 或 99% 的情况下，你的最大能损失是 XX 百万刀，但是不能回答你，在那1%或 5% 的情况下（装一点的说，就是 black swan event 发生的情况下）你的最大损失是多少，在极端情况下，你的损失最小是 VaR 所统计的数，最大，不知道，也许是一个天文数字。用统计的术语说，就是让风控经理把注意力集中在那些处在分布接近中央的可以管理的常规风险，而&b&忽略了尾部风险。&/b&&br&&/li&&li&由于VaR 不能很好的度量尾部风险，所以在那些用 VaR 去衡量风险并约束交易员的银行里面，交易员会有意规避这个监管指标（game the system），去投资那些风险非常低但是一风险损失巨大的投资机会（&b&take excessive but remote risks&/b&），这也是为什么大银行会出现大的 trading loss 的原因之一。这里有一个小例子，就是开一个针对抛硬币的赌局，赔率是 1：127，赌硬币不可能7次都出现正面。从概率上说，这个赌很安全，出现 7 次正面的概率只有1/128，约等于 0.78%。也就是说，在 99% 的情况下，这个赌是赚钱的，这个投资机会的 VaR 值是0，因为在 99% 的情况下你是赢钱的，但是你输一次，你亏损是你平时赚的127倍，通常的金融机构都有很高的杠杆，出现一次，就会破产。&/li&&li&第三个重要的问题，就是 VaR 是给高管汇报和监管层看的，监管者通常不是专门的风险专家，他们没有对 VaR 的深刻理解，容易让高管和监管层低估风险（have a false sense of security）。在美国 SEC 经常被讥讽为 toothless 的监管机构，就是因为在大投行的监管上，SEC 一再让步。VaR 值作为 SEC 认可的风险监管披露方式，不出意外是投行游说的结果。按照 SEC 2004年通过的条例【2】，大投行可以选择用自己的一套方法去管理风险，只要他们愿意向 SEC 做更多披露，SEC 并不具备审查投行日益复杂的资产负债表的能力，所以，基本上就是你报一个 VaR 我就认为你没问题了。在中国，大家都知道，报数会有水分的。在美国也一样。&/li&&/ol&对于肥尾风险，一个非常好的注脚是：&b&人性不能用正态分布模型解释&/b&。在面对风险的时候，天生本性和后天教育教导我们，需要避险！一个著名的交易员法则是，不要抄底，十抄九死。（美国人也有类似说法，don't catch a falling knife.）所以，在风险来临的时候，大家会一窝蜂冲向出口，在市场狂热的时候，大家会羊群一样跟进。装一点的话说，这叫反身性。人性决定了尾部风险高于正态分布预测的那么低。所以，用正态分布算出来的 VaR 会低估风险。Taleb 为了肥尾风险写了整整一本书，有空大家看看吧。&a href=&///?target=http%3A///magazine/archive/fea2.asp& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&Derivatives Strategy&i class=&icon-external&&&/i&&/a& 发布了一个 Nassim Taleb 与 Philippe Jorion 的关于 VaR 的争论【3】。我引用一下他关于 VaR 的批评，由于过于 technical，需要达人指点：&br&&blockquote&At an econometric level, the problem of VAR is whether the (properly integrated) processes we observe are (weakly) stationary. If they are weakly stationary, then ergodic theory states that we can estimate parameters with a confidence level in some proportion to the sample size. Assuming &stationarity,& for higher dimensional processes like a vector of uncorrelated securities returns, and for Markov switching distributions with strong asymmetry, we may need centuries, sometimes hundreds of centuries of data. （这么多数据基本是不可能完成的任务，即使美国也没有那么多数据，只能靠 bootstrapping，这个大家都知道了，误差很大的。）&/blockquote&&br&（关于 VaR ，还有一个重要的问题是 VaR shock，这个是一个 negative feedback loop，这里先记下，有空补充）&br&&br&不过呢， 个人认为 VaR 存在的价值是给我们一个比较简单的、量化的风险度量指标，尽管有诸多缺点。人有一个优点，就是可以进化，我们可以吸取2008年的教训，在现在这个模型的基础上改进。不过这就是在银行工作的前辈们的任务了。&br&&br&以上，欢迎拍砖。&br&&br&【1】&a href=&///?target=http%3A//www.garpdigitallibrary.org/download/GRR/2012.pdf& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&Private Profits and Socialized Risk&i class=&icon-external&&&/i&&/a& by David Einhorn&br&【2】Alternative Net Capital Requirements for Broker-Dealers That Are Part of Consolidated Supervised Entities，SEC： &a href=&///?target=http%3A//www.sec.gov/rules/final/34-49830.pdf& class=& external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&&span class=&invisible&&http://www.&/span&&span class=&visible&&sec.gov/rules/final/34-&/span&&span class=&invisible&&49830.pdf&/span&&span class=&ellipsis&&&/span&&i class=&icon-external&&&/i&&/a&&br&【3】&a href=&///?target=http%3A///magazine/archive/fea2.asp& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&Derivatives Strategy&i class=&icon-external&&&/i&&/a&
知乎的整体用户素质已经下降到不适合进行严肃的学术讨论了吗？楼上的一句“内都是小孩儿玩儿的”就把 JP Morgan 的风险部门的心血直接打翻了，好心人追问原因，结果来一句“天机不可泄露”，擦！看不下去了，作为一个研究风险的从业人士，斗胆啃一下硬骨头…
&a data-title=&@潘伟智& data-editable=&true& class=&member_mention& data-hash=&c8d67ac697& href=&///people/c8d67ac697& data-tip=&p$b$c8d67ac697&&@weizhi pan&/a& 讲得很好，我补充几点，纯属一家之言。&br&&br&（1）VaR 的各种优缺点早已有之，对它的批评也是老生常谈。包括上面提到，再加上如sub-additivity等都已写入各种教科书(如John Hull, Philippe Jorion...)，考试和面试都会出现的。而且每年有大量paper研究，汗牛充栋。但至今还找不到能完全替代VaR的更好的指标。就好比Libor一样，骂的人多了，但大家还得用。&br&&br&（2）VaR只是衡量风险的众多指标之一，只是之一，当然不可能尽善尽美。其他的很多诸如Expected Shortfall (CVaR), PFE (&em&Potential Future Exposure&/em&)，以及衡量credit/counterparty/operational risk等的一些专有指标(say, Ted spread)....在实践中，VaR自身还有很多variation (e.g. Marginal VaR..)...这些整合起来，构成了一个risk profile。就好比，验血的指标有很多种，你要是单独single out其中一个，那极易偏颇(biased)，甚至有误导性(misleading)。&br&&br&（3）VaR是监管层和从业者达成的一个妥协，简化了汇报流程，降低了监管成本，可谓上下都乐在其中。有工作经验的人都熟悉这个场景吧，大老板匆匆一个电话，问：“&u&&b&xxx, 我马上有一个meeting, 你上午递交的report没空看了。这样吧，你就概括一下，我们的风险到底有多大？..... 我不管过程，我就要你一句话，你说吧。&/b&&/u&”&br&&br&（4）诚然，作为一个加总（aggregated）指标，和GDP, CPI, 平均收入，以及会计中的balance sheet类似，那它必然会掩盖了很多重要的细节。所以，为了简约就牺牲了granularity（译为“颗粒度”？？）, 中间有个trade-off 在。&br&&br&（5）广义上说，金融领域（甚至经济领域）中被批评的东西太多了，如：GDP, Solow模型, Normal Distribution, Linear Regression, Black-Scholes....都有无数的大牛斥责它们过于肤浅，过于简单，对现实的解释力不佳，assumption过于strong.....但，批评容易建设难，理论都是有假设的，都有局限性，高度抽象之后难免失真一些细节，想要面面俱到来满足所有用户的需求是不可能的。&br&&br&
最后，回到原题，VaR的确是一个很蠢的指标，但肯定不是“有史以来最蠢的”（已被淘汰了），目前为止，金融机构尤其是各大投行，都很需要它。
讲得很好，我补充几点，纯属一家之言。（1）VaR 的各种优缺点早已有之，对它的批评也是老生常谈。包括上面提到，再加上如sub-additivity等都已写入各种教科书(如John Hull, Philippe Jorion...)，考试和面试都会出现的。而且每年有大量paper研…
VaR主要测度的是market risk. 最大的特点是straightforward.&br&&br&20年前，JP的大佬要每天下午收盘后的4:15在桌上看到一份仅仅1 page的报告， 测度横跨所有trading desk, 所有portfolio, 于未来24h的风险。没有人会去看十几个sheets的corr martix或者听你讲模拟参数讲一个小时。而VaR就可以把所有这些&u&用一个数&/u&，所谓“潜在损失”，来呈现market risk. 就算在今天，VaR也绝对是最最常用的测度，隔壁内控的小哥天天就是干这个的。。。毕竟还是Basel II的推荐标准。（虽然Basel 2.5和3考虑用新的引入strees event的测度了，譬如ETL。主要就是次贷以后尾部风险以血流成河的代价让人引起了最够的重视）&br&&br&实际中，VaR经常是和ETL和其它Stress testing/scenario analysis一起看的。&br&VaR告诉你：&u&可能遇到的最大损失 如果没有tail event.&/u&&br&ETL等等这些stressed VaR告诉你：&u&期望承受的损失 如果tail event确实发生。&/u&&br&&br&&br&至于缺点，论文太多了，个人觉得主要是：&br&&ol&&li&忽略了tail event. 一个99%的VaR只是在说，有1%的可能（大概是交易半年一遇的概率），损失会比我们计算的VaR要大。然而，对于这1%里面的事情，VaR什么都没有说。可以看这个GS在次贷时候的&a href=&///?target=http%3A///cms/s/0/dcb-11dc-9ffe-ac.html%23axzz2jFwkrkJd& class=& wrap external& target=&_blank& rel=&nofollow noreferrer&&例子&i class=&icon-external&&&/i&&/a&，来一窥1%的面积里可能有多么的波涛汹涌！例子里提到25sigma的偏离程度，这是典型的超级黑天鹅。什么概念呢，8个sigma是地球诞生至今的时间里发生一次的概率。9个sigma已经是matlab能算出的极限了，25个sigma大概是所谓“1.3e+135年一遇”。&/li&&li&过于直接，容易引起误导。我想说我们都明白VaR的定义，但当这个数字出现在你面前的时候，很容易造成的错觉是“我最大可能的损失”，以至于产生幻觉的安全感。然而，这个最大可能的损失，是定义在一个严格小于1的置信区间上，这和100%差了十万八千里。&/li&&li&效率和精确度。最最常用的三种，加权var-cov方法，简单历史模拟，简单monte-carlo。只能说一般，尤其是portfolio很大很复杂很不线性的情况，计算协方差矩阵是非常痛苦的事情。对于skew和excess kurtosis的情况，如果按正态计算，会低估。同时，VaR没有可加性（甚至没有次可加性，是incoherent measure）。所以调整头寸以后的计算要重头来过，非常麻烦。同时，不同的计算方法，结果往往会有显著的不同，这也是比较纠结的一件事情，因为你不知道哪个才是最有代表性的。&/li&&/ol&有时间再补充。
VaR主要测度的是market risk. 最大的特点是straightforward.20年前，JP的大佬要每天下午收盘后的4:15在桌上看到一份仅仅1 page的报告， 测度横跨所有trading desk, 所有portfolio, 于未来24h的风险。没有人会去看十几个sheets的corr martix或者听你讲模拟参…
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