Sina Visitor System海通证券姜超：本轮牛市是个“大水牛”
网易财经5月5日讯 首席分析师姜超发布研究报告称，
不管有没有改革牛，首先这一定是个大水牛！管他是什么牛市，能赚到钱的就是好牛，能抓到老鼠的就是好猫！
海通证券表示，市场上涨的太快，肯定会有泡沫化的担心，最近监管层的很多动作就是在提示风险。监管机构需要完善制度，包括尽快推出注册制增加供给等，而有没有风险、有多大风险其实是靠市场自己去判断，尤其是对不同监管机构影响力的判断。记得2012年时的前主席公开强调蓝筹有罕见的投资价值，结果市场反应平平。而最近尽管各种提示风险，但都抗不过央行一次性降准1%，水漫金山全都给淹了。日本和欧洲过去两年股市涨了不少，但经济很差，曾经引发不少争议和担心，但后来大招一出，股市又接着涨了。所以中国股市还能不能涨，不取决于管理层提不提示风险，而取决于QE有没有，啥时候会有！
以下为全文：
改革牛还是大水牛？——在欧洲如何忽悠歪果仁系列之二（海通宏观姜超等）
上回写到我们去欧洲忽悠歪果仁，先摆出两大事实：中国居民的金融资产配置比例偏低而存款、房产配置过高，存款利率和房产的租金回报率偏低，然后得出结论：未来中国居民财富配置将从存款时代、地产时代步入金融时代，迎来股债双牛。
那么问题来了：好像中国居民的金融资产配置比例一直都很低啊，存款利率和房产的租金回报率一直都不高啊，为啥中国的股市是从14年开始涨呢，未来又能持续多久呢？
这个问题问的也是相当有水平，要知道在中国这几年来无数大佬曾经喊过的“玫瑰底”、“钻石底”，都一个一个跌破了，也就是在去年市场底部才真正出现的。如果进去的太早，可能等不到解放就牺牲了，时点的选择也是门重要的学问。幸好对这个问题我们也早有准备。
首先我们说，对中国而言，最近几年中出现的一个最大的变化是人口红利的拐点，按照中国统计局的官方数据，中国15-64岁劳动年龄人口的峰值出现在2011年，之后每年都开始下降。因此，2012年是中国经济的一个分水岭。
人口红利拐点的出现有两大影响，首先会影响到地产市场，意味着地产市场出现历史性拐点。我们观察到所有的国家，包括日本、欧洲和美国，随着人口红利的结束，房地产市场都相继出现了拐点，这也就意味着人口结构是影响地产长周期走势的最重要因素。
过去10年，在中国买房是不败神话，原因在于人口红利，不停会有接盘侠出来。但随着人口红利见顶，所谓的刚需其实也到头了。美国人曾经研究过不同年龄层的消费结构，发现一个非常有意思的现象，就是消费结构会随着年龄而发生变化，年轻人的消费以耐用品、房车等为主，而随着年龄逐渐变老，消费结构会转向医疗、养老等消费。基于此，我们经常会讲一个冷笑话：“真正的买房刚需的是年轻人，人老了以后的首要任务不是买房，因为挂掉以后到天上和马克思聊天的时候是不需要房子的，也就是说挂掉以后还留着一屁股的房子和钞票其实是很悲剧的事，因而老了以后的一个重要任务是把房子里的钱拿出来花掉，也就是所谓的。”
我们在欧洲路演时也顺便打听了当地的房地产市场，目前伦敦、巴黎的房价还在涨，因为伦敦巴黎是欧洲的中心，源源不断的中国人、中东人、俄罗斯人过来买房。但其他更多地方的房子涨不动，因为没有移民就没有新增需求，而且持有成本实在太高。我们在瑞士时候的导游是从法国过来的华人，住在法国边境的小镇，他说目前自己住的房子市价大约15万欧，但每年各种物业税加到一起差不多要6000欧，折算下来持有成本大约4%，所以房子即便买的起也养不起，而在瑞士的持有成本更高，因此瑞士几乎没有人买房，绝大多数都是租房。这也就意味着，所谓的房地产刚需从全球经验来看就是个神话，在房价涨的时候大家都是刚需，而如果房价不涨了也可能都不是刚需了。
所以我们发现，中国的房地产市场真的不一样了。14年的地产销量出现了大幅下滑，而政府也出了放松限购、降息、降低首付比例等各种政策来刺激，但是效果都很有限，往往地产销量好上一两个月就不行了，因为需求跟不上了，接盘侠没了。我身边的朋友们，凡是在去年买房的今年肠子都悔青了，并不是因为房价跌了多少，而是因为房价不涨了，而其他不管买啥金融资产都涨了，各种羡慕嫉妒恨，感觉在新一轮财富大洗牌的游戏中落后了！
因此，没有了人口需求的支撑，房地产肯定不是未来10年的财富故事主角，买房暴富的时代应该已经结束了。未来中国的房地产应该也会和欧洲一样，北京上海相当于伦敦巴黎、有移民需求支撑，而三四线城市人口持续流出，房价很难再涨起来。而且从政府角度考虑，过去靠卖地赚钱，但以后地卖的少了，中国也肯定会和其他发达国家一样在房地产持有环节收税，今年房地产登记制度已经实施了，保守估计2020年之前应该看得到的实施，买房的机会成本也将会大幅提升，从这个角度看房地产也不适合作为未来财富投资的首选。
其次，随着人口红利的结束，利率出现了长期下行的拐点，所以钱存在银行已经不灵了。
利率为什么会和人口有关系呢？关系大了！还是靠数据来说话，美国过去100年的利率走势和年轻人口增速高度相关，过去30年美国年轻人口增速一路下降，而利率也从80年初10%以上逐渐降至了零。
而零利率是日本的原创，08年传染到了美国，到现在欧洲青出于蓝，甚至整出来了负利率，而且还不是个别现象，现在欧洲一溜的负利率。负利率是什么概念？钱存到银行还要向银行倒交钱，怎么样，够奇葩了吧。你肯定会问，我不爽不存钱了放家里行不行？如果钱少的话，是可以这么干的，但如果钱很多的话，如果真是负利率，钱放家里是没地方放的，估计也不敢放，所以人家收点保护费也只能忍了！
为什么现在全世界利率都这么低？大家不都是在印钱吗，为什么越印利率越低？
经济学的核心是供需理论，可以解释很多现象。我们知道，利率是资金的回报，而资金是两大生产要素之一，另外一个生产要素是劳动力，劳动力的回报是工资。所以我们可以从劳动力与资金的相对供需角度，来理解利率走势。
在全球过去的50年，出现了人口大爆炸，每隔10年差不多要多出来10亿人口，也就意味着过去50年从全球来看是人多钱少，人多所以工资比较低，钱少所以利率比较高。但从最近10年来看，全球新增人口数量已经出现了显著的下降，除了非洲、印度等少数几个地区，大多数地区都生不动了，现在在欧洲生小孩还有奖励，但大家也都不愿意生。所以现在从全球来看，人越来越少反而钱越来越多，所以未来人会越来越值钱、工资会涨，但钱会越来越不值钱，所以利率会越来越低。而印度、巴西之类的国家之所以还有高利率，在于他们的人口增长率还比较高，还生的出来。
但对中国来讲，去年已经放开了的政策，结果显示大家已经不太愿意生了，所以问题也就出来了，以后中国的劳动力人口会越来越少，相反钱会越来越多，所以利率也会越来越低。
总结来说，股债双牛行情出现的一个重要背景是人口红利出现拐点，因此房地产需求见顶、买房不灵了，利率也见顶了、存钱也不灵了，所以只能买金融资产，因为利率下降，金融资产价格会涨。
但我们在前面也说道，中国人口红利的顶点是11年，但是股市是从14年开始上涨的，这期间差了好几年，如果我们从12年开始唱多股市，估计早就下岗了。所以判断大趋势的适合做研究猿，只有判断对拐点的人才适合做投资、才有发财的命。
我们说，人口结构决定了长期利率走势，但短期利率绝对是由央行决定的。所以在美国、日本、欧洲，股市的上涨和央行的货币政策有着非常重要的关联。美国三轮QE下来，道指几乎没有回头过，一直涨到18000点。欧洲今年股市涨得特别好，原因无他，因为欧洲今年开始搞QE，加上负利率，债券实在没法买，所以机构只能买股票。而日本所谓安倍经济学，将QE发挥到了极致，放开日本央行买股票，你们知道现在日本央行是日本股票持有第二高的机构吗？日本央行前委员这样形容去年该行增加股票的做法：我们将牛牵到水边，告诉它们水的味道不错，但它们并不喝。所以，我们认为我们应该亲自喝水，向牛展示水的味道很好。
所以对于中国来讲，央妈态度的变化时间才是最为重要的。
我们知道中国经济目前实体层面体现的困境是产能过剩，而在金融层面体现的问题是负债过高！怎么解决负债率过高的问题？13年政府出的招是提高利率，以为利率高以后大家就会少借钱了，当时一个非常著名的词是“钱荒”，连银行自己借钱的利率都达到10%以上，所以13年的股市一度跌到了1849点，10%的无风险利率，想想都是醉了，买买银行理财都是7%的收益率，干嘛还要炒股票呢？
但事实上高利率是不可能去杠杆的，借新还旧是刚性的，利息高的话大家只会越借越多，越欠越多！债务率有个非常简单的公式：债务率等于负债除以权益。所以要降低债务杠杆率，理论上只有三种办法：第一种是债务减记，或者说是债务违约。第二种是降低利率，也就是降低债务扩张的速度。第三种是增加分母端的股票权益。
所以把中国的债务率拿到全球比较一下，可以发现大家的问题都差不多，美国、日本、欧洲也都是花钱太多了，欠了一屁股债，怎么办呢？基本上都是在用上面提到的三种办法：各种QE的本质是降低利率、刺激权益扩张，而美国雷曼倒闭、欧洲现在的希腊债务谈判则是争取债务减记。
从这个角度再来看一下中国的央妈，可以发现从14年开始态度发生了180度的大转弯，之前是整出来一个钱荒，恨不得亲儿子都关门算了，后来发现没有任何人关门，反倒负债率越来越高，后来知道自己搞错了。
所以从14年初开始央行就偷偷摸摸在货币市场放水，债券市场就开始涨了，后来5月份传出来1万亿的PSL，其实就是变种的QE，然后从14年7月份开始降息，只不过7月份的降息还在货币市场，下调的是官方货币利率，所以当时股市的上涨还是犹犹豫豫，因为只有专业的机构投资者知道央行降息了。等到了14年11月，央行正式降息了，这回连存款利率都降了，老百姓都知道钱放在银行不值钱了，后面出现了储蓄搬家的洪流，然后就是各种大风吹，猪都飞上天了。
我记得去年有一次和徐翔吃饭，去之前也很忐忑，徐翔是出了名的难搞，号称吃饭听路演时基本不说话的，我记得当时就讲了一个观点，我说我们认为中国的利率也会降到零，然后他就反问一句“那岂不是股市要涨到天上去”？
所以我们对欧洲的朋友说：发生在中国的现象并不奇怪啊，你们欧洲，包括美国、日本都一样啊，都是央行无节操的放水，利率下降没有下限，连负利率都搞出来了，经济、房地产都不行，所以大家只能买股票啊，而且貌似大家的股市都涨了很多啊。只不过中国央妈的放水晚了一点，但只是迟到而不是缺席嘛，而且我们的利率还有这么高，未来放水的空间更大啊！
所以，我们对于股债双牛的坚定信心，在于我们对宽松货币政策的坚定判断，在去年11月以来的两次降息、两次降准之前的一周我们都写了非常坚定的预测报告，预测一定会降息降准，白纸黑字有据可查！而且现在我们预测中国式QE也渐行渐近，原因无他，中国的贷款利率还是太高了，1季末的银行贷款利率还高达6.8%，而代表社会平均利润率的名义增速只有5.8%，贷款利率实在是太高了，非降不可，如果传统货币政策无效，那么QE也不是不可能。总理在过去的一个月内两周跑了三家银行，总理对贷款利率比企业利润率高了1个多点非常不满意，政治局会议的一个重要指示也是疏通货币政策传导机制，因为利率实在太高，非降不可，这也就意味着未来宽松货币政策依然可以期待，如果QE有效的话，为啥中国就不能用QE呢？
讲到这里，很多人都觉得挺实在、也挺无聊，搞了半天，不就是讲放水的故事吗？天天放水有前途吗？
有句台词特别好：“小孩才分对错”，我们资本市场的研究猿，只负责判断会不会，至于对不对有个高的人去顶着，如果天天计较对不对，一如去年某著名评论“降息是对改革的不信任”，可能我们就早已下岗甚至“后会无期”了！
如果说放水有错，那美国、欧洲、日本又做的是什么呢？难道QE都不算放水吗？美国都做了三轮QE，现在经济、资本市场不也生龙活虎的吗？所以放水本身并没有错，放水不是改革的对立面！
所以，不管有没有改革牛，首先这一定是个大水牛！管他是什么牛市，能赚到钱的就是好牛，能抓到老鼠的就是好猫！
当然市场上涨的太快，肯定会有泡沫化的担心，最近监管层的很多动作在大家看来就是在提示风险。在我看来监管机构需要完善制度，包括尽快推出注册制增加供给等，而有没有风险、有多大风险其实是靠市场自己去判断，尤其是对不同监管机构影响力的判断。记得12年时的前主席公开强调蓝筹有罕见的投资价值，结果市场反应平平。而最近尽管各种提示风险，但都抗不过央行一次性降准1%，水漫金山全都给淹了。日本和欧洲过去两年股市涨了不少，但经济很差，曾经引发不少争议和担心，但后来QE大招一出，股市又接着涨了。所以中国股市还能不能涨，不取决于管理层提不提示风险，而取决于QE有没有，啥时候会有！
也有个段子是这么说的，在泡沫到来的时候，有一种人，天天提醒泡沫很快会破，到后来变得越来越聪明。还有一种人，欣然在泡沫中游泳，到后来变得越来越有钱。我们衷心祝愿大家未来既聪明又有钱！
这是我们忽悠歪果仁系列的第二篇，后面还有最后一篇就完结了，先剧透一下，最后一篇会讲我们对中国经济未来的理解。
标准一旦建立了之后，大多数时间并不用总管着市场。
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要做股票，先看大盘，如果把握不好节奏，想在市场生存，真的很难。
本文来源：网易财经
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这一轮牛市涨成这样，就好大家吃流水席，前面的人吃完拍屁股走人了，最后吃的人是要买单的，所以现在已经不能坐着吃了，要站着吃，而且要站在门口吃，情况不对随时开溜，绝对不能买单，因为别人已经吃了好几年了，这个单是买不起的。
　　大浪淘金——下半年经济与资本市场展望(姜超6月25日于海通深圳策略会)　　感谢各位参加海通深圳策略会。最近资本市场非常动荡，大家都对未来充满了疑惑。　　我们做研究猿的会经常和各大主流机构交流，上周我在北京和几家大、的领导交流，昨天我和我们策略荀老师也和深圳的诸多公私募大佬交流，发现一个共同的现象，大家对未来失去了方向，这好像是从去年以来的第一次。　　以往每次大家都会对某一类资产的表现斩钉截铁，要么看好股票，要么看好债券，要么小盘、要么大盘，但这一次大家陷入了集体迷茫，不知道未来哪一类资产会涨。目前大家唯一的共识是分级A，觉得如果股票不涨了，那么分级A一定会涨，而且肯定比债券表现好，但是也不知道分级A什么时候会涨。我们也是从上周开始推荐分级A，好像时机还不错。　　好多人表示下半年其实已经不想赚钱了，就想保住上半年的胜利果实，因为上半年已经赚得太多了，只要能保住就足够交代得过去了。有个老同事去年出来在深圳做私募，去年赚了50%，今年上半年也赚了接近一倍，跟我讲了个非常形象的比喻：“这一轮牛市涨成这样，就好比出去吃饭，大家吃的是流水席，前面的人吃完了都拍屁股走人了，最后吃的人是要买单的，所以现在已经不能坐着吃了，要站着吃，而且还要站在门口吃，情况不对随时准备开溜，绝对不能买单，因为别人已经吃了好几年了，这个单是买不起的。”　　我自己今天的报告和过去半年相比，也有了非常大的变化。过去半年我们每一次报告都充满激情，去年年底我们的年度报告叫《金融泡沫大时代》，提出来要拥抱金融泡沫。今年2季度我们的报告叫《走向共同富裕》，意思是买啥金融资产都会赚钱。但是最新我们6月初写的下半年报告叫《大浪淘金》，已经不单单是提示机会，同时也在强调风险，虽然我们对长期大趋势依然看好，但是赚钱已经没那么容易了，未来只有金子能赚钱，砂子可能会打回原形。　　我是从05年开始做研究，到今年正好满10年。06年我跟着我以前的师傅王老师写了一个特别牛逼的报告《一览众山小》，其中的含义是珠穆朗玛峰，意思是股市可以涨到8848点，后来07年股市一度超过了6000点。后来07年师傅走了，领导让我来写来年的年度报告。我那个时候毕业才两年，而且主要做债券，对股票基本一窍不通，只能照猫画虎，依葫芦画瓢，写了个报告起名叫《大鹏一日同风起》，其实想表达的是省略的后半句“扶摇直上九万里”，意思是股市破10000点指日可待。结果后来股市非但没有到10000点，反而跌回到1600点。这是我这辈子最想销毁的一份，时不时会拿出来读一下，因为这个报告提醒我，研究猿一定要客观，在市场疯狂的时候要留一份冷静，绝对不能犯方向性的错误。可以犯小错，但绝对不能犯大错。　　那么，现在的市场在发生什么变化呢？　　首先回到这轮牛市的逻辑，在我们看来，最大的驱动因素在于居民财富配置发生了转移，从过去的存款、转向了金融资产。而这一转移背后有两大推动因素，一个是长期因素，在于中国人口结构出现了拐点，所以地产市场出现了长期的下行拐点，出现了长期下行趋势，因此未来存款和房地产将逐渐从居民财富配置中淡出，未来只有金融资产能长期上涨，也就是从存款时代、地产时代切换到金融时代。由于人口结构在短期不会变化，因而金融时代的大方向应该没有改变。　　但从短期因素看，我们发现正在发生微妙的变化。现在大家都在关心监管层对场外配资的监管，以及对居民资金入市节奏的变化。在我们看来，大妈资金入市属于滞后指标，最源头的指标是央妈的货币政策。　　如果时间能够倒流，让大家穿越回去13年，大家应该做的是砸锅卖铁买股票、买债券，甚至借钱去买，因为事后来看不管买啥金融资产都会赚大钱。但事实上13年大家是在卖股票、卖债券，买余额宝，为了所谓7%的蝇头小利，把能下金蛋的母鸡全给杀了。所以说，大妈们不是股神，大妈也是滞后指标，真正的领先指标是央妈。13年是央妈导演了钱荒，所以上去了，钱放到银行、都很值钱，所以没人买股买债。14年以后呢，情况完全变了，央妈一会降息、一会降准，大妈都知道钱放在银行不值钱，所以就出现了储蓄搬家的洪流，于是股市开始竖着涨，所有人都成为股神了。　　而最近，我们感觉到货币政策正在发生微妙的转变，所以我们在上周五的凌晨发了一篇报告《宽松似乎有变化》，提示了宽松货币政策延后的风险。熟悉我们报告的看官应该知道，这是我们从14年以来第一次正式提示货币政策转变的风险，在此之前我们一直坚定宽松货币政策不动摇，所以对我们来说，这是一个比较大的观点变化。　　我自己写这个报告非常的纠结，要知道现在是牛市，大家都在赚钱，所以提示风险的话大家都不爱听。但是我觉得对于研究猿来说，一定要客观，不能先有结论再有理由，所以我们还是写了这个报告，也是如实反映我们的观察和感受。　　为什么感觉有变化呢？首先，第一个感受来自于债券市场的变化。　　我自己的本行是债券，我已经做了10年的债券研究，经历过了几轮的牛熊。很多人不屑于看债券，因为那点利息收入感觉都不够塞牙缝的。确实和股票比起来，债券不够刺激，提不起精神。但是债券对利率最敏感，所谓春江水暖鸭先知，债券做好了不一定会赚大钱，但绝对可以少亏钱，因为债市很多时候是领先于股市的。因为债市的参与者主要是机构，这里面的银行直接和央妈做交易，所以对货币政策绝对是感同身受。而在中国，股市的参与者大多数是散户，往往是最后一个才知道的，所以对货币政策变化肯定是后知后觉。　　所以简单回顾一下历史，14年初债市就开始涨了，而股市是过了半年以后到7月才开始涨。而今年债市从5月中旬开始下跌，10年期国债利率从5月10号的3.37%到现在上升到了3.6%。而且这次下跌的背景特别诡异，因为从5月初到现在的1年期国债利率下降了接近1%，用债券的术语叫做收益率曲线变陡，其实简单来说就是市场预期未来的利率会更高，也就是目前的低利率不可持续。债券市场已经用实际行动为宽松货币投了不信任票。　　所以回过头来看，债市在5月的下跌同样领先于6月份股市的下跌。因为5月10号央行宣布了降息，从债市的反映看，债市的投资者觉得降息基本结束了。但股市的投资者到6月快过完了才反映过来。之前从2月份开始降息、降准基本上每个月都会来一次，但这一次6月都快过完了还没来，尤其今天还来了个“逆回购”，更让大家觉得周末降息降准又要延期了，于是开始深刻体会到货币宽松好像真延后了。　　为啥债市的投资者在5月份反映这么敏感呢？5月份债市最大的冲击来自于地方债的发行，当月发行了1000多亿，到了6月份，地方债净发行已经接近7000亿。地方债利率太低，对国债几乎是完全替代，所以地方债的发行立马对国债利率形成了冲击。　　所以从债市来看，10年期国债利率的上升是对地方债天量发行的自然反应。　　第二个感受来自于政策的变化。　　自从我到以后，我坚持每周写一份宏观债券交流和思考，为了写这个东西要把一周的所有宏观债券大事都得看一遍，尤其是政策部分，国务院常务会议也是每周一开，所以这个会议的内容是必看的。看多了以后，会体会到政策的细微变化。以往的会议经常会强调降低社会融资成本，可以理解会继续宽货币。但是在最近两次的会议中，内容有了很大的变化。首先是上上周开始强调发挥积极财政政策稳增长作用，地方有钱不用的要把钱收回去。与此同时财政部突然下达了第二批1万亿地方债务置换额度，称有利于稳增长防风险。而上周的国务院常务会议部署加大重点领域投资，强化棚户区和城乡危房改造及配套基建，发挥稳增长等多重作用。很明显，6月以来的政策重心转向了稳增长，其抓手是积极财政。　　而对中国政策的观察，不仅要看领导怎么说，还要看怎么做的。表面上看，自13年以来，名义上一直是稳健的货币政策以及积极的财政政策，但在实际中我们观察到13年地方平台非标崛起，财政实际非常积极，因此当年央妈收紧货币没压力，钱荒都出来了经济也没啥大事。14年以来地方债务规范，财政实际偏紧，财政的腿瘸了，所以一直靠放松货币，降息降准不停，刺激社会投资消费。但15年6月以来地方债大规模发行，财政第一次有钱了，真正可以积极了。君不见债务置换有了一批、二批还号称有第三批，钱来的那么容易，财政不就有钱干活了吗？既然有了积极财政撑腰，那么货币宽松延后一下又有什么关系呢？　　而且我也特别能够理解政府政策重心从货币政策转向财政政策。之前的宽松货币，政府是希望大家多投资消费，把经济搞起来。结果发现宽松货币政策被部分投机分子所利用，不仅去炒股票，甚至借钱高杠杆去炒股票，资金还是停留在金融市场自我循环，经济还是一塌糊涂。那么与其放水把钱给市场投机，还不如发债政府把钱拿回来，投向自己想要投的地方，通过基建支持实体经济稳增长。如果这么一来，宽松货币政策自然要让位于积极的财政政策，货币政策顶多是个配角而不是主角。　　第三个感受来自于预期的变化，尤其是地产市场。　　一直到5月份之前，虽然一线城市地产销量火爆，但是全国的地产销量还是十分萎靡，全国房价平均来看还是跌的。但是在6月份公布5月地产数据的时候，很多数据都变了，比如说5月份的统计局70城房价首次环比正增长，而且5月份全国地产销售面积增速达到两位数，而且6月份以来一二线城市的地产销量增速仍在高位，这也就意味着地产销量已经连续三个月高增了，如果再好上3个月的话，地产投资也可能会见底回升了。这意味着即便目前经济通胀还没起来，但等到4季度地产销量好转和积极财政的效果传导过去，那么经济通胀大概率会有反弹，到时候年内降息预期肯定就没有了。　　去年以来，由于地产销量持续下降，再加上财政乏力基建投资持续下滑，所以形成了持续降息的预期，后来也确实降息降准好几次。但是5月以来的地产销量和财政政策都发生了积极的变化，反过来也就意味着降息预期没那么多了。目前虽然大家感觉货币宽松在延后，但还只是停留在怀疑阶段，毕竟目前经济通胀都很低，所以大家对于降息降准还是有期待的，没准8月份以前还会有那么一次。但到了9月份以后，由于美国大概率会加息，而且国内还有经济通胀真正反弹的可能，到时候估计降息降准的预期都不会有了。　　我自己觉得，如果要让市场重新形成新一轮降息降准预期，必须具备几个条件，一是地产销量重新转负，二是基建投资再度下滑。但是这两件事都需要时间，很可能需要等到明年2季度以后，因为今年地产刺激主要在一二线，而且效果明显，但到了明天2季度就会发现高基数效应克服不了，因为没有更多的接盘侠，所以明年2季度的地产销量增速大概率会重新转负。而如果从现在起积极财政刺激基建，到明年2季度同样会变成高基数效应，因为财政刺激不可持续。所以我们认为货币政策态度的变化要以季度为单位来衡量，而且很有可能是要等待两个季度以上。但同样我们对于明年2季度以后的新一轮宽松周期充满信心。　　做了这个分析之后，我们突然发现中国这一轮的宽松周期可能和美国的3轮QE非常像。美国第一轮QE从08年11月开始，到10年4月结束，持续了1年半，期间道指从7000点最高涨到11000点。而QE1结束以后股市应声回落，调整了半年，最多跌了10%左右，直到10年11月推出QE2以后才重新开始上涨。QE2期间道指最多涨了20%，QE2结束以后股市又开始调整，直到QE3推出。　　所以如果把中国这一轮牛市和美国对比。那么从14年初到15年6月应该是第一轮宽松，到目前为止地产销量回升，通胀也基本见底了，年内继续宽松的空间有限。而下一轮宽松周期的启动应该在半年以后。市场之前的预期是年内降息到底，今年把股市债市整到天上去，明年怎样没人去想。但现在有可能宽松周期延后了，所以年内往后就得休养生息了，只有等到新一轮宽松启动以后大家再继续折腾。所以这一轮牛市可能是真正的长牛，只不过中间充满了波折，尤其考虑到史无前例的杠杆资金入市，使得上涨和下跌都被放大，因而也加剧了波动和风险。　　所以，虽然我们对长期的金融时代坚信不疑，但是我个人对下半年的资本市场相对谨慎。因为驱动资本市场的三头牛，杠杆牛、资金牛和改革牛，现在前两头好像都要跑掉了，只剩下了改革牛，所以相对来讲机会也会少很多。也成为了我们昨天饭桌上的焦点话题，大家觉得如果下半年市场有机会的话，那么应该是值得重点关注的一个机会，而这也是我们今天策略会的重要主题。
(责任编辑：DF118)
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