当前宏观经济形势分析
日13:40&&&
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5月份我国经济数据出现多个积极信号，物价水平则继续下降。从三大需求来看，出口增速较上月大幅反弹，在房地产、基建的支撑下投资当月增速较上月有所上升，名义消费增速较上月继续下滑，不过扣除价格因素后的实际增速略有上升。可以看出，5月份拉动经济的“三驾马车”（出口、投资、消费）均现积极信号。在需求趋好的情况下，工业产出也小幅回升。5月份人民币新增贷款大幅增长，M1、M2增速也有所上升，货币政策调整的效应开始显现。从通胀形势来看，CPI同比涨幅继续回落，通胀压力得到缓解。尽管5月份经济数据呈现向好趋势，不过值得注意的是由于假期时间安排的不同，今年4月份较去年同期少一个工作日，5月份较去年同期多一个工作日，由此产生的基数效应不容忽视。因此，5月份经济数据是否意味着我国经济增长已出现趋势性好转还尚难确定，形势仍然不容乐观。
利好数据背后藏隐忧，经济好转趋势尚难定论
5月份，拉动经济的“三驾马车”（出口、投资、消费）均现积极信号。出口经过4月份的下探后大幅反弹，同比增长15.3%，较上月上升10.4个百分点。投资在房地产、基建投资的支撑下出现企稳迹象，1-5月份累计同比增长20.1%，较1-4月份继续下滑0.1个百分点，不过下滑速度明显放缓。当月增速则上升0.9个百分点至19.9%。名义消费同比增长13.8%，较上月下滑0.3个百分点。不过扣除价格因素后实际增长11%，较上月略升0.3个百分点。在需求趋好的情况下，工业产出增速也有所上升。5月份规模以上工业增加值同比增长9.6%，较上月小幅回升0.3个百分点。
近期外部实体经济并没有明显积极的变化，出口却出现超过10个百分点的反弹，这或许更多的是来自于数据扰动等短期效应，实际情况恐怕不容乐观。而投资虽现企稳迹象，但动力仍然较弱，消费也增长乏力。总的来看，5月份利好的经济数据背后仍然藏有隐忧，宏观经济形势还很难做出趋势性向好的判断。
出口大幅反弹缺乏需求支撑。5月份，我国进出口总值为3435.8亿美元，同比增长14.1%，当月进出口规模刷新去年11月创下的3341.1亿美元的历史纪录。其中，进、出口规模双双创月度历史新高，当月出口1811.4亿美元，增长15.3%，较上月上升10.4个百分点；进口1624.4亿美元，增长12.7%，较上月上升12.4个百分点。
3、4月份进出口增速连续下滑，并维持在10%以下低位，5月份则双双大幅反弹。但是我们很难找到内外需明显转暖的证据来支撑这样的大幅反弹。这种反弹恐怕主要是由于上述所说工作日变化导致的基数效应等因素的扰动，实际的出口形势依然不容乐观。
从主要出口地区来看，5月对美国出口同比增长22.99%，与4月相比上升了13个百分点。对欧盟出口同比增长3.43%，与4月相比上升了5.81个百分点，结束了连续两个月的负增长。由于对东盟同比增长28.05%，与4月相比上升了22.67个百分点，对亚洲地区的日本、韩国、香港同比增长分别为13.03%、6.25%、15.87%。
从近期的欧美经济情况来看，美国近期新出炉的GDP及新增就业情况远低市场预期，失业率更是不降反升。欧元区失业率持续上升，PMI频创历史低点，欧债危机更是不断升级。在全球经济不景气的情况下，新兴市场国家经济增速也持续放缓。由此可见，5月份出口的大幅反弹没有得到外部环境明显改善的验证。此外，5月对美出口强劲可能还和汇率因素有关，自5月初起美元兑人民币持续升值，这或称为拉动中国对美出口的一个重要因素。对欧出口上升则还可能受到另一个短期因素的影响，即欧洲杯的举行从而拉动了中国对欧出口。
总的来看，5月份出口的反弹缺乏外部绝对需求的支撑，更多的是一些短期效应，缺乏需求支撑的出口反弹或难以持续。未来出口维持10%以下低位增长仍是大概率事件，而外部经济中的一些不确定性可能带来的风险更值得我们高度警惕。
房地产、基建支撑投资企稳。1-5月份，固定资产投资（不含农户）108924亿元，同比名义增长20.1%，增速较1-4月份继续回落0.1个百分点，不过回落幅度明显收窄。5月份同比增长19.9%，较上月上升0.9个百分点，投资增长现企稳迹象。在三大投资领域中，1-5月份房地产开发投资同比增长18.5%，增速比1-4月份回落0.2个百分点。5月当月房地产投资增长18.2%，较4月份上升9个百分点。制造业投资累计同比增长24.5%，较上月略升0.1个百分点，保持相对稳定。在国家“稳增长”的背景下，交通运输、公共设施等基建投资整体继续上升。具体来看，电力、热力、燃气及水的生产和供应业累计增长19.4%，较上月上升0.4个百分点。交通运输、仓储和邮政业累计增长-6.4%，较上月上升1.6个百分点。水利、环境和公共设施管理业累计增长9.3%，较上月上升0.9个百分点。此外，施工项目计划总投资和新开工项目计划总投资累计增速分别回升1.5和0.4个百分点，也体现出国家稳定投资增长的导向。
5月份房地产投资累计增速仅略下滑0.2个百分点，降幅明显收窄，当月增速则大幅反弹，超出市场的普遍预期。当月增速的大幅反弹存在基数扰动等影响，不过观察近期形势可以发现，房地产市场的确出现了回暖的迹象。首先从本月数据来看，商品房销售面积和销售额累计继续呈现同比负增长的态势，不过降幅较上月分别收窄1.0和2.7个百分点，呈现量价齐升的态势，也从数据上验证了市场所谓的“红五月”。在整体经济持续下滑的背景下，近期全国多个地区继续“微调”房地产调控政策，央行年内已两次下调存款准备金率，6月8日更是三年多来首次下调了利率。尽管6月份的降息不能解释5月份房地产市场的回暖，但在宏观经济持续下行的情况下，国家稳增长力度不断加大，市场对房地产的预期也开始改变。央行近日的调查显示，15.7%受访居民准备购房，为去年以来最高值。统计局发布的5月份70个大中城市住宅销售价格数据显示，在70个大中城市中，5月份房价环比上涨的城市数量比4月份增加了一倍。同时近期，北京、深圳、广州等城市住宅成交均价也纷纷走高。这些现象均说明房地产市场确实出现了回暖迹象。在此背景下，房企拿地热点也向积极方向转变。1-5月份，土地购置面积和成交价款增速分别较上月回升0.6和3.7个百分点。
尽管房地产市场出现了回暖迹象，中央也的确提高了对地方微调楼市的容忍度。不过中央调控房地产市场的总基调仍然未变，至少目前来看，楼市调控放松要重述2008年的历史几无可能。同时未来经济形势仍然严峻，在这种背景下所谓的“刚需”恐怕难以支撑房地产市场的持续反弹，房地产投资恐仍将继续下滑，可以预期的是，在国家稳增长的背景下，这种下滑的速度和幅度将放缓。不过另一个值得我们注意的问题是，在调控的限制下住宅市场较为低迷，而商业地产则一片红火。今年1-5月份，办公楼和商业营业用房投资分别同比增长44.7%和31.6%。我们要提醒的是，在经济基本面较为低迷的情况下，资本大量涌入商业地产将吹大并引发其泡沫的破灭。
总的来看，房地产的反弹和基建投资回升以及制造业投资的稳定支撑了5月份整体投资的企稳。5月份，发改委集中审批了一批投资项目，不过这在5月的投资数据中表现并不明显。在国家稳增长甚至保增长的背景下，未来投资有望逐步企稳回升。尽管难以再续2008年“四万亿”的投资盛宴，投资稳增长依然被放在了重要的位置。真正值得担心的是这次投资再刺激还会积累更大的产能，而外部消费需求难以复苏，国内分配改革难以启动，更大的过剩危机在后面。
消费名降实升但仍增长乏力。5月份，社会消费品零售总额16715亿元，同比名义增长13.8%，较上月回落0.3个百分点；扣除价格因素实际增长11%，较上月回升0.3个百分点。1-5月份，社会消费品零售总额同比名义增长14.5%（扣除价格因素实际增长10.9%）。从环比看，5月份社会消费品零售总额增长0.84%，继续呈现回落态势。按经营单位所在地分，5月份城镇消费品零售额14536亿元，同比增长13.7%，低于4月份的14.0%，乡村消费品零售额2179亿元，增长14.3%，低于4月份的14.6%。剔除价格因素，5月份城乡与农村消费增速10.7%与11.4%，分别高于4月份的10.6%和11.2%。从具体商品来看，日用必需品类和汽车消费企稳，降幅在0.5个百分点内，但家电、家具和家装持续回落，降幅超过1个百分点，表明房地产消费链依旧处于调整中。
总的来看，由于物价水平的快速回落，5月份名义消费增速继续下滑，不过实际增速有所上升。受制于我国收入分配改革的滞后，在内外整体需求疲软的情况下，我国消费增长很难表现出独立的走势，加之前期消费刺激政策的退出，消费增长表现乏力。从未来形势来看，随着国家新一轮消费刺激政策的陆续出台，实际消费增速有望继续企稳，不过在价格水平快速回落的情况下，名义增速恐将继续下滑。
工业产出回升趋势未定。5月份，规模以上工业增加值同比实际增长9.6%，比4月份加快0.3个百分点。分轻重工业看，5月份，重工业同比增长9.8%，增速较上月回升0.9个百分点；轻工业增长9.1%，是2010年2月以来的最低点，增速下滑1.2个百分点。重工业增速回升是5月工业增速超出预期的主要原因，而轻工业增速回落则拖累5月工业增速。重工业的回升与投资的企稳相关。具体来看，通用设备、铁路船舶等运输设备业、电气机械和电力热力等重工业行业同比增速较上月有不同程度的上升；发电量、水泥、10种有色金属和汽车等主要产品产量呈现显著回升。从产销率看，5月份产销率下降0.2个百分点至97.9%，反映企业库存有所上升。总的来看，虽然5月份工业产出增速出现上升，不过如果考虑到工作日的因素，实际的增长情况仍然不容乐观。而在需求持续低迷的情况下，目前工业仍处于去库存阶段，短期内工业增速仍将波动调整。
物价水平短期加速下行，通胀压力进一步减轻
3月CPI同比出现反弹，4月重拾回落态势，5月份则延续了回落的趋势。5月份，CPI同比上涨3%，较上月下降0.4个百分点，涨幅创23个月新低，环比下降0.3%。5月份CPI构成中，新涨价因素为1.26%，相比4月份回落0.32%，翘尾因素为1.74%，相比4月份回落0.08%。因此，5月份CPI的回落，主要是新涨价因素的作用。食品价格继续呈现季节性回落，5月份，食品价格同比上涨6.4%，较上月回落0.6个百分点，环比下降0.8%。食品价格的下降主要是肉类与蔬菜价格下降所致，其中猪肉价格环比下降3%，蔬菜价格环比下降6.9%，其他食品价格小幅上涨。非食品价格上涨动力趋弱，同比上涨1.4%，较上月回落0.3个百分点，环比持平。受油价下调影响，非食品价格中交通通讯及服务的价格同比下降0.1%，环比下降0.3%。
5月份，PPI同比下降1.4%，降幅较上月继续扩大0.7个百分点，同比创30个月新低，环比结束了连续3个月的正增长，下降0.4%。其中加工工业PPI同比持续6个月为负，表明终端需求的疲软，而原材料和采掘业PPI同比出现了30个月来的首次下降，表明下游需求疲软逐渐传导至中上游。
5月份CPI加速下滑，通胀压力得到进一步减轻。而进入6月份后，随着气温升高，部分瓜果类蔬菜上市量增加，预计将带动蔬菜价格继续回落。国际油价的大幅下跌也在一定程度上减缓了输入型通胀压力，就在5月份CPI公布的当天，国内成品油价格再度下调。经过两次成品油下调之后，一季度油价上涨幅度基本被消化，交通运输、物流等用油单位有望明显减负。进入6月份后，CPI翘尾因素将大幅下降，有利于CPI同比增速的继续下降。在目前经济保增长需要政策加大预调微调力度的情况下，CPI这一下降趋势则为货币政策的放松创造了良好的外部环境，从而为稳增长政策的加力提供了政策空间。而5月份全国工业生产者出厂价格（PPI）在4月同比下降0.7%的基础上加速下滑，同比下降1.4%，PPI指数已连续三个月负增长，显示目前经济增长形势的进一步恶化，反映出目前产能过剩矛盾加深，这也是上一轮四万亿刺激政策的后遗症。
货币供应增速有所上升，新增贷款超预期增长
5月末广义货币（M2）余额同比增长13.2%，比上月末高0.4个百分点，反映企业短期资金周转的狭义货币（M1）余额同比增长3.5%，比上月末高0.4个百分点。5月新增人民币贷款为7932亿元，同比多增2416亿元，高于市场普遍预期。
尽管市场普遍预期5月份新增贷款将较4月上升，不过实际贷款规模仍然超出市场预期，为2011年2月以来的第二高水平，仅次于今年3月的1.01万亿。值得注意的是在新增贷款中，中长期贷款比重较上月明显提升6.2个百分点至34%，显示出稳增长政策的效果在逐步显现，投资需求有所好转。不过该比重仍然处于低位（2011年平均为45%左右），短期贷款和票据融资占比过大的问题依然突出，表明当前投资需求仍处于低位；而票据占比居高不下显示政策推动范围之外的贷款需求仍然疲弱。5月份人民币贷款增加较多，是货币供应量增速小幅回升的主要原因。另外，5月18日，人民币存款准备金率下调0.5个百分点，对于货币供应量反弹也具有一定贡献。但M1和M2之间的剪刀差与上月持平，依然处于历史高位，企业活期存款占比较低的状况仍未显著改善，表明当前实体需求仍然疲软，企业活力以及投资意愿有待提高。
二季度以来我国经济下行压力明显加大，因此稳增长被放在更加重要的位置，预调微调力度加大，国家重点项目审批提速，信贷需求有所回升。从后期来看，稳增长政策的效果将进一步显现，信贷需求随着政策放松逐渐恢复，而且6月初的降息使得融资成本降低，企业的融资压力将有所减缓，融资需求也将增加。而从放贷规律来看，二季度放贷在全年占比为30%，与一季度规模持平，4、5两月共放贷1.5万亿左右，这说明6月份还需投放1万亿左右。从银行的角度来看，5月的降存款准备金率使得流动性压力减小，而央行将存款利率上限提高至1.1倍，引入竞争机制，银行可以自主在限定范围内调整利率，吸引存款，减少存款流失现象，从而减少存贷比限制对放贷的影响。从信贷结构和供应增速来看，当前的实体经济仍然偏弱，终端需求依然疲软，因此实体需求有待随着政策的刺激进一步释放，货币政策还将继续朝着宽松的方向发展。不过值得注意的是，尽管流动性环比将不断趋松，但在基数的影响下，货币供应同比增速仍有可能波动。
投资稳增长恐将加剧我国产能过剩矛盾
5月份经济数据出现了多处利好。不过考虑到工作日带来的基数效应后，这种利好恐怕需要打一个折扣，实际经济增长情况不容乐观。央行在数据公布前三年多来首次下调了基准利率或可成为佐证之一。从目前的情况来看，出口的大幅反弹并不值得乐观，投资增长仍在波动企稳，消费也表现欠佳。由于外部环境依然不稳，欧美等国家经济复苏不稳，不确定性风险较大，外需仍然是我们需要首要关注的经济增长风险，在这种情况下国家重启了投资稳增长。
在经济下行风险不断扩大的情况下，保持一定的投资力度以稳定经济增长确有必要，不过投资虽然是需求，但不是最终需求，而是迟早要变成供给的需求，所以增加投资对总量平衡的最终影响不是增加了总需求，而是增加了总供给。在2009年出台“四万亿投资”刺激政策时，中国的生产过剩矛盾实际已经很严重，在四万亿投资盛宴之后这一矛盾继续深化。这从今年以来钢铁行业出现罕见的全行业大幅度亏损中可见一斑。而在目前的经济形势下，国家不得不重新拾起投资这根政策大棒。不过正如我们上述所说，这次投资再刺激还会积累更大的产能，而外部消费需求难以复苏，国内分配改革难以启动，更大的过剩危机在后面，这是我们必须正视的问题。
因此，我们在新的投资计划中恐怕需要有所转变，包括投资领域、投资主体等等。例如更多的向新兴产业倾斜，推进市场化，打破一些不必要的垄断限制促进投资效益的提高等等。另外，在产能过剩的矛盾下，企业盈利水平受到明显压低。改善企业经营环境就显得十分关键，最直接的就是减轻税负，我国财政状况良好，在减税方面应该加大力度。除了减税之外，金融环境也是企业经营环境的一个重要方面，如何推进市场化，合理有效的配置金融资源也成为摆在我们面前的重要课题。不过这些措施仍然只是从供给方面考虑问题，无法解决我国产能过剩的问题。如何扩大消费内需成为从需求上解决问题的关键之一。要指出的是，尽管扩大消费非常重要，但期待我国依靠消费来拉动经济快速增长并不实际，就我国情况而言只有城市化才是拉动我国经济的最大内需。而在此过程中我国需要尽快推进户籍制度、收入分配制度、社会保障等许多制度的根本性调整。
作者单位：中国宏观经济信息网研究部
来源：《中国发展观察》
（责任编辑：秦华、高巍)
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?基础|||会议|||文献|||事件|||专题|||图集|||视频|||国足出线形势很“烧脑” 末战阵容可能有大调整
来源：现代金报
　　目前仅存一丝出线希望的国足，在24日晚4比0击败马尔代夫。由于同组的中国香港队客场0比2不敌卡塔尔队，国足终于坐上了小组第二把交椅。刨去不被计入的各组垫底球队战绩，中国队本轮过后在所有8个小组第2名球队中暂列第6位（四个成绩最好的小组第二出线）。
　　接下来，国足的出线形势就比较“烧脑”了。首先，国足要满足“29日主场比赛中取胜卡塔尔队”的必要条件，接着还要寄希望于目前排在自己之前的四支小组第二球队至少有两个竞争对手不赢球。 □综合《成都商报》《新京报》等
　　收视提醒
　　3月29日（周二）20:15
　　中国 VS 卡塔尔 CCTV5直播
　　国足出线条件
　　1.战胜卡塔尔（必要条件）
　　2.阿联酋（A组第二）输给沙特
　　3.约旦（B组第二）不胜澳大利亚
　　4.伊拉克（F组第二）不胜越南
　　5.朝鲜（H组第二）不胜菲律宾
　　注：国足在战胜卡塔尔的前提下，其余四个条件中的两个条件被触发，中国队才有可能（假如两队积分相同，需计算净胜球）以“最好的四个小组第二”的身份晋级12强赛。
　　晋级12强赛并非不可能
　　国足首要条件是击败卡塔尔
　　按照规则，八支第二名球队在减去与各组第五名的成绩后，目前的排名是叙利亚以12分高居第一位，阿联酋、约旦、朝鲜同积10分，伊拉克积9分，而积8分的国足以4个净胜球的优势力压同分的阿曼，在“第二名排行榜”上位居第6位。
　　由于叙利亚队积分已高达12分，目前仅积8分（这里所有积分都没有计入与同组垫底球队的成绩）的中国队即便取胜卡塔尔队，也无法超越叙利亚队，因此只能与其余4个排名靠前的球队来竞争“最好小组第二名”的名额。
　　值得一提的是，中国队须保证自己的积分在最后一轮打完后能够达到11分，目前阿联酋队、约旦队、朝鲜队都积10分，伊拉克队9分，中国队一旦输球或战平，就将直接退出竞争。
　　而一旦国足击败卡塔尔队，那么最后一轮只需要以下4个条件被满足2个，就将取得出线权：1.约旦队客场不胜澳大利亚队；2.朝鲜队客场不胜菲律宾队；3.阿联酋队主场输给沙特队；4.伊拉克队主场不胜越南队。
　　目前，澳大利亚队尚未锁定小组第一，其主场输给约旦队的可能性并不大，这可能是最容易被满足的一个条件。而其他三个条件，则需要菲律宾、沙特和越南三支球队“帮忙”。
　　目前菲律宾队和越南队出线无望，沙特队战平或一球小负阿联酋队都可锁定小组第一，所以这三队死磕对手的可能性不高。
　　有球迷就感慨地说，看来以后国足出征都必须配一个数学教授！而更多球迷担心的是：以上四个条件最终全部得到满足，而国足却没能完成击败卡塔尔队这一最基本的前提条件，有球迷调侃说：“为了避免足协遭遇更大的尴尬，干脆输给卡塔尔队得了，一了百了！”
　　末战阵容可能有大调整
　　卡塔尔三将停赛成国足利好
　　对于高洪波执教的球队来说,未来的命运已不掌握在自己手里,当下最为要紧的,便是要扎扎实实赢下对卡塔尔的比赛。
　　3月25日，中国队并没有像以往那样于赛后次日离开赛区，而是选择下午赶往武汉塔子湖基地训练。一位队内人士解释说，“毕竟前一天晚上刚刚打完比赛，不希望队伍马上就折腾”，不过球队选择推延一天赶赴西安恐另有原因。
　　记者看到，包括张琳M、王龀矫幢渭由弦宦直热纳撕偶暗蓖硎苌讼鲁〉挠诤！⑽怅卦谀冢卸釉倍疾渭恿25日下午的恢复性训练，而在媒体被“请”出训练场地后，主教练高洪波特意安排了技战术含量丰富的分组对抗。而昨天，国足全队抵达西安之后，也立即进行了首堂训练课。
　　有业内人士分析称，中国队在与马尔代夫队比赛期间暴露出了进攻效率不高的问题，高洪波很可能在29日的比赛中作出相当幅度的人员及战略调整，张琳M不出意外将在该场比赛中复出，而其他调整很可能集中在中前场上。
　　再说说对手。目前，前6场世预赛小组赛，卡塔尔取得6连胜，提前锁定12强席位。由于已经对比赛无欲无求，在倒数第二轮同中国香港的比赛末段，卡塔尔通过几次毫无必要的犯规开始“洗牌”――中场核心阿萨达拉、两名前锋塞巴斯蒂安和海多斯陆续吃到黄牌。这是3人40强赛中的第2张黄牌，与中国队的比赛，他们将无法上场。
　　这对国足来说，当然是个好消息，但也不能大意。毕竟卡塔尔的后生也十分厉害。比如哈桑，这名卡塔尔国奥队长在奥预赛中两次攻陷中国队球门，极具实力。谈及末轮对阵已经出线的卡塔尔，国足成员姜宁也表示，还是要做好自己。2009年，姜宁在国足对阵西亚球队时进过球。他分析说：“西亚球员身体素质不错，个人能力很强，战胜他们需要靠团队力量。”
(责任编辑：田宇 US019)
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隋文静/韩聪世锦赛夺金，双人滑成中国花滑王牌...[]
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　　在市场经济条件下，和，二者的变动互相制约，尤其是利率对汇率的影响十分明显，并共同对一国货币供应量和内外均衡形成影响。目前我国管制性利率和非市场化汇率构成现行金融体制的两根支柱。在这一下，后，如果我国出现经济增长减速，而国际利率又上升，我国将面临两难选择：降低利率刺激国内经济，会引起；而让国内利率随行就市又会加剧国内失衡。根据，这时如实行，则我国可单独维持低利率政策，因为低利率引起使，而本币贬值可以刺激出口，改善；同时还可刺激出口行业扩大投资，增加有效需求，拉动国内经济增长。可见，要实现内外经济政策的，在利率市场化的同时，必须及时推进汇率形成机制的，以形成利率、汇率联动机制。
　　(1)利率对汇率的传导机制
　　利率对汇率产生影响主要从两方面展开：和。
　　1.经常账户方面。通过影响企业成本进而影响，引起国际收支变化，最终影响。如利率上升时，企业成本增加，使出口商品竞争力下降，出口额减少，引起国际收支转向，带来本币贬值压力或直接导致本币汇率下跌。
　　2.资本账户方面。利率变化通过影响套利资本流动，引起国际收支变化，最终影响汇率变动。如利率上升，国际资本大量流入，增加对本币的，国际收支转向顺差，带来本币升值压力或直接导致本币升值。
　　(2)汇率对利率的传导机制
　　汇率对利率的影响也可以从经常账户、资本账户两方面展开。
　　1.经常账户方面。汇率变动会通过产品相对价格的变动影响到国际收支，最终影响利率。如本币贬值，出口产品价格相对下降，进口产品价格相对上升，导致出口增多进口减少及，外汇储备增加本币投放增大，最后导致利率下降。
　　2.资本账户方面。汇率变动会通过对未来汇率变动的预期而影响到国际套利资本的走向，最终影响利率。如本币贬值，若投资者认为本币将进一步，导致，为使本币不过度贬值，央行在进行，使得国内货币减少，利率上升。若投资者认为本币贬值后会出现反弹，会导致国际套利资本流入，为了维持币值稳定，可能会导致利率下降。
　　(1)金融市场动态开放程度对利率-汇率联动机制的影响
　　对汇率的传导渠道及汇率波动对利率的传导渠道是单向的，而利率-汇率联动机制远比这要复杂得多，它是一个双向的、循环的动态反馈系统，因此有必要对影响利率-汇率联动机制的主要因素进行更深入的分析。
　　金融市场开放指的是市场当中交易的主体、工具和由来，突出市场的作用，也就是将决定权让与市场。在这里我们强调的动态开放，所谓“动态”，指的其实就是开放度从低到高的过程，这也意味着开放不是一蹴而就的，要在一段时期内长期存在。一国在金融市场动态开放过程中要依据外部形势与全球金融一体化进程合理决定开放的原则、模式、顺序和速度，弹性掌握开放时机和进程。以下我们按照不同市场相对开放度将金融市场划分为三种，特征如表1所示。
表1 金融市场动态开放的阶段划分
阶段划分开放度特征对应的国家（地区）
高开放度非居民在、和外汇市场上完全享受(利率、汇率内生决定)发达国家、部分转轨和新兴市场国家
中开放度（结构性开放）主要表现为外汇市场开放，而国内货币市场和资本市场不完全对非居民开放(利率、汇率部分内生决定)大部分转轨国家和新兴市场国家
低开放度货币市场、资本市场和外汇市场对非居民存在比较严格的限制(利率、汇率基本外生决定)部分转轨国家
　　1.高开放度金融市场下的利率汇率联动
　　对高开放度市场的国家和地区，利率汇率间的联动效果较显著。对于这些国家和地区而言，不管是货币市场、资本市场还是外汇市场都比较完善，有着较高的开放度，市场阻力小，不管是对利率还是对汇率而言，传导渠道都相对较为通畅，相互之间传导的阻力较小，这样一来利率汇率间的联动关系就更加显著。在和大多数金融市场较为成熟的国家和地区具备这样的特征。
　　不考虑其他因素的影响，仅研究高开放度金融市场利率汇率间的联动关系，我们可以发现，由于利率汇率间的波动传导的渠道较为畅通，利率波动对汇率的传导与汇率波动对利率的传导相互影响的过程呈经典环状，在市场完备的情况下，可以自动弥补内外冲击到来的价格扰动，二者间的联动关系是比较显著的，且呈现出“收敛性均衡”特征，这就意味着在市场力量的充分运作下，可以使各国利差趋向缩小，汇率趋于稳定。如图1所示：
　　2.中、低开放度金融市场下的利率汇率联动
　　对于这两种类型的国家和地区而言，无论是利率还是汇率国内经济是其主要决定因素。由于这些市场的结构和规模千差万别，所以在中开放度市场（结构性开放市场）和低开放度市场的国家，利率汇率间的联动关系相对不明确。
　　在这些国家，通常情况下国际收支状况和外汇储备水平共同决定的汇率水平，而而是由国内货币需求和、和就业情况等宏观经济状况共同决定的。当内外均衡发生冲突时，在必须进行取舍的状态下，汇率又往往服从于利率。从历史上来看不管是日本的金融改革还是欧洲中面银行的都是向国内倾斜的政策，首先考虑内部货币稳定，国内货币稳定的大方向。正是由于在这些国家和地区的市场中，货币当局将利率和汇率作为两种相互独立的，它们在形式上往往关联不明显，表现在利率汇率间联动的影响过程中也就不如在高开放度市场国家那样明显。
　　(2)利率市场化程度对利率-汇率联动机制的影响
　　利率市场化程度对均衡市场利率的形成方式有着深刻的影响，也因此严重影响着利率汇率间的联动关系。也就是说一国利率的形成是在政府控制下形成的还是由确定的，对利率汇率间的传导渠道顺畅程度有重要影响。接下来考察利率市场化程度对利率-汇率联动机制的影响，我们按利率市场化程度的高低分两种情况讨论，即和利率自由化。
　　1. 利率管制下的利率汇率联动
　　所谓利率管制，指的就是国家为了限制银行间的，保证金融体系的安全性，对资金利率进行限制的一种政策措施，属于的一种。按管制的范围分为单项管制和多项管制：单项管制仅对存、贷款利率实施管制，多项管制增加了对和中间业务服务价格的管制。
　　同样，在其他情况不变的情况下，如果货币当局大幅度地增加，受利率管制的影响，是不变的，然尔物价和是上升的，一方面这意味着是下降的，会导致资产组合向外币资产转移，使得汇率上升，在开放经济条件下，通过进口价格使得国内物价水平受到影响，货币当局需要使用来调控，导致利率上升；另一方面物价和通胀预期的上升现象十分严重，货币当局可能直接采取利率政策进行。
　　利率管制情形下，利率汇率间的联动可以下图2表示：
　　2. 利率自由化下的利率汇率联动
　　利率自由化是与“利率管制”相对应的概念，指的是一国金融监管部门取消对其所设置的利率限制，由金融市场上的资金供求双方根据市场资金供求状况和自身资金需求等因素自行决定利率的。利率自由化可能给市场带来新的活力，例如可以增加利率及相关资产价格的灵活性，优化竞争机制，有助于区分。然而对于发展中国家而言，在管制状态环境下生存的往往不能适应这种变化，利率自由化后金融市场的风险会大大增加。
　　在利率自由化条件下，市场的发育程度良好，对利率变动的反映非常敏感，同样其他情况保持不变，这时如果货币当局增加货币供给，市场迅速做出反应，供大于求，利率下降。由于利率下降，对本币及其的需求减少，对外币及其资产的需求增加，从而使得本币汇率水平上升。本币汇率上升意味着本币贬值，导致资本外流，从而市场上货币供应量减少，资金供不应求，利率上升。
　　利率自由化条件下，利率汇率间的联动可以下图3表示：
　　综上所述，在利率管制和利率自由化条件下，利率-汇率联动机制的作用过程是不一样的，主要区别在于：在利率管制条件下，需要货币当局的及时干预才能维持宏观货币市场、本币资产市场和外汇市场的稳定，进而保证宏观金融的稳定；而利率自由化条件下，市场本身的传导机制就可以维持宏观金融的稳定，基本不需要货币当局的干预。
　　(3)汇率制度选择对利率-汇率联动机制的影响
　　下一国要考虑多个宏观经济目标，它们相互交织、错综复杂，有些互相融通互相促进，有些又互相排斥互相制约，给政府宏观调控带来了很大的困难。“”认为政府所拥有政策工具必须大于等于经济目标数才能实现多个经济目标。蒙代尔-弗莱明模型更进一步指出，下，货币政策无效，财政政策有效；浮动汇率制下则相反。接下来我们分别探讨两种汇率制度会对利率-汇率联动机制产生怎样的影响。
　　1.固定汇率制下利率汇率联动
　　固定汇率制对公众预期币值稳定有积极作用，然而这是需要牺牲货币政策的独立性，也就是说由于受到固定汇率制的约束，限制了该国政策工具的使用，不能轻易变动，只有通过调节利率来对进行调控，利率汇率间的联动便受到限制。
　　若国内市场利率大于国际市场利率，套利资本大量流入国内，本币有升值压力。此时央行会抛出本币购买外币以维持汇率稳定，如果此时国内经济处于繁荣期，则会加剧。若国内市场利率小于国际市场利率，套利资本大量外流，本币有贬值压力。此时央行会回笼本币以维持汇率稳定，如果此时国内经济处于衰退期，便会加剧。
　　可以看到，在固定汇率制下，为维持汇率稳定当出现币值升值或贬值压力时，央行会进行一系列措施调控，具体表现如下：
　　一是当国外资本大量流入时，为了维持汇率稳定的硬性指标，央行要采取一定的措施，因此货币当局不得不采用冲销政策来对抗外部冲击带来的汇率不稳，这就意味着货币当局不能使用灵活的货币政策，也就放弃了对国内总需求的调节。二是当国内资本大量流出时，经常项目的盈余无法抵补资本项目下的赤字，，本币贬值压力增大，为了维持汇率稳定，便要采用利率政策，提高利率，减少国内资本的外流，同时吸引国外资本的注入，利率上升，由于乘数作用又会进一步影响到和产出，这样对货币的外部冲击就直接影响到了国内经济，1997 年的就充分证实了这一点：在资本自由流动条件下实行固定汇率制非常容易受到货币投机的冲击。
　　三是要实现资本账户开放情况下固定汇率制保证经济平稳运行，则要求本国市场利率与国际市场利率相近，尤其是要与确定其固定汇率相关国家的汇率保持接近，这与香港的联系汇率制相似。
　　2.浮动汇率制下利率汇率联动
　　在浮动汇率制下，一方面调节国内经济货币当局可以灵活选择，另一方面本币币值与的变化步调趋于一致，无疑是降低了本秈币受国际投机资本的，然而这一风险并不是凭空消失而是转移了，国内企业不得不承担由此带来的汇率风险和相关的。我们从两种资本大量流动的情形来看：若本国资本大量流出国内，本币汇率下降，本国出口增加、进口减少，此时国内企业尤其是出口企业受益，随着国内市场的发展，国内利率上升，资本外流逐渐减少，开始对外资具有吸引力；若外国资本大量流入国内，币汇率上升，本国出口减少、进口增加，此时国内企业尤其是出口企业受到负面影响，随着国内市场的低靡，国内利率下降，对外资的吸引力逐渐减弱，从而白抑制外国资本的进一步流入。
　　在各国利率存在差异的情形下,投资者的资本就会向高利率国家转移，然尔浮动汇率制下，投资者的行为还要受到利率汇率联动的影响，要对汇兑收益损失进行评估，而不单取决于利率的高低。在浮动汇率条件下，我们可以看到利率汇率间的联动关系更加复杂了，但总体来看，二者对资本流动的敏感度有所上升，利率与汇率的联动作用较固定汇率制下有所增强，具体表现为:一是当国外资本大量流入时，汇率上升，导致出口减少进口增加，由于成熟效应使得投资和产出下降，经济增长速度放缓，利率下跌。同时由于的增加，使得上升，也就意味着实际利率下降了，这便会阻止外资的进一步流入。
　　二是当国内资本大量流出时，与固定汇率制下相同，由于经常项目的盈余无法抵补资本项目下的赤字，国际收支可能出现逆差，所不同的是在浮动汇率制下本币贬值后，对外出口增加，对内进口减少，在出口的拉动下，国内经济有所发展，使得国内利率上升，高利率增加了的资本的吸引力，阻止了资本的进一步外流。三是在浮动汇率制下，许多短期因素如市场预期等将发挥越来越重要的作用，这些因素会使外汇市场发生异常变化，此时货币当局若想减少汇率波动的幅度通常需要通过调节短期利率来对短期资本流动施加影响。
　　总之，与固定汇率制相比，浮动汇率制下货币政策的自主性和对抗短期投机资本冲击的能力都得到了增强，但我们也应该看到浮动汇率所带来的汇兑风险和对冲成本，且由于浮动汇率制下的利率汇率间的联动关系更强，政府在的过程中便要考虑联动带来的影响，这实质上对政府的宏观调控能力提出了挑战，因此也更适用于经济强国。
　　(4)中央银行政策目标对利率-汇率联动机制的影响
　　央行政策目标差异会影响到其利率、，进而影响利率汇率间的联动效果。一般而言，货币当局的政策目标会依据本国具体情况制定，各国国情不同，相应的首要目标、对内外均衡的取舍、所作的利率汇率安排、影响利率汇率变动的因素等也就有所不同，这样一来，央行所作订立的政策目标也就各不相同，这里，我们分单一政策目标、多重政策目标两种情况加以讨论。
　　1.中央银行单一政策目标下的利率汇率联动
　　对于单一政策目标银行，他们通常选择作为唯一的政策目标，此种类型的货币当局往往使用直接或间接的利率政策，即通过对货币供应量的控制来达到上策目标。若国内通货膨胀，物价上升，则中央银行采用，减少货币发行，在上发行债券回笼货币，以此来控制物价持续上扬；若国内通货紧缩，物价下跌，则中央银行采用，增加，在公开市场上回购债券释放货币，以此来控制物价持续下跌。
　　正是因为利率政策是中央银行单一政策目标下是最主要的政策工具，所以通常情况下，汇率对利率的直接影响并不显著，除非短期冲击导致市场利率的波动。对比较高的国家情况又有所不同，这些国家的汇率可能会通过进口产口价格直接影响到国内的，使得央行采取利率政策加以应对，这样一来汇率对利率的影响程度自然要大些。
　　当然，此类货币当局也需要根据国内经济情况对利率进行调整，大部分欧洲国家和美国都是这种类型。
　　2.中央银行多重目标下的利率汇率联动
　　实行多重政策目标中央银行其目标函数通常较多，一般来说物价稳定、经济增长和国际收支平衡指标会被同时列入，央行根据这些政策目标对本外币政策协调运用、相机操作。在这种情况下，央行达成自己政策意图的方式有多种，其利率政策与汇率政策可能同向也可能反向，因此，我们很难观察到利率汇率间的明确的联动关系。这种特征多见于和转轨经济国家。
　　利率汇率间的联动关系因中央银行政策目标偏好不同也体现出不同的特点。下面我们举例来说明：若一国或某地区货币当局以作为其主要政策目标或者主要宏观调控目标之一，当该国面临经济大幅波动或者金融市场受到冲击使得汇率较大幅度偏离目标值时，货币当局可能便会采用包括利率政策的货币政策来稳定汇率，而不是单独采用汇率政策的。通常情况下，这些以币值稳定作为首要目标的国家汇率通常比较稳定，这时，影响利率变动的主要因素便不是汇率，利率汇率间的联动关系也就显得十分微弱。而对于将汇率政策为重要的宏观政策工具或主要工具之一的国家而言，汇率对利率的影响便会增强。还有那些以利率为主要的调控手段但是给定了汇率浮动空间的国家，在这些国家货币当局要保证汇率在一个稳定的区间水平内就要保证利差不能过大，否则由引起的套利便会对汇率造成升值或贬值压力，在这种情况下，利率对汇率有一定程度的影响，反之影响却小得多。
　　(5)公众预期和政治因素对利率-汇率联动机制的影响
　　公众预期和政治因素同样对利率汇率间的联动作用有着重要影响，与前面所述的因素相比，公众预期和政治因素是货币当局较难直接控制的，两者对利率-汇率联动机制的作用程度和后果，也随着具体情况的变化而发生变化。
　　1.公众预期
　　在经济全球化的大背景下，公众预期对金融市场的影响不容忽视，也正是因为公众预期对利率、汇率价格有着重要的影响，对利率汇率间的联动关系也起着重要作用。无数事实证明，公众预期既可以缓解，也可以加剧货币、资本和外汇市场的，并以此影响到利率汇率间的联动效果。下面以亚洲金融危机来说明公众预期是如何对利率及其联动关系产生影响的。
　　1997 年初起，东南亚地区特别是受国际投机者的攻击，泰铢不断走软，最终不得不放弃固定汇率制，造成泰铢狂跌。随后危机如连锁反应般席卷了亚洲众多国家和地区，就这样席卷了亚洲，主要的全面贬值，多个国家和地区的、房市都受到了重创，惨跌不已。在这次金融危机当中，内部失调最为严重就属韩国经济，国内实体经济和都受到了重创。然而危机过后，韩国经济却最先出现了转机，这与公众预期是密切相关的。与其他东南亚盲目跟风不同，韩国公众对本国经济的预期相对其他各国稳定得多，韩国民众自发捐献黄金全民救市，金额高达10 亿美元，另世界人民为之震惊，加上在韩国政府的有效部署下所以金融重组方案得以顺利实施，很快韩国利率、汇率重新趋于平稳，平息了这场严重的。
　　2.政治因素
　　政局、政策、外交、选举和政权更迭等政治因素也会对利率汇率间的联动作用产生重要影响，这些因素通过影响一国经济状况作用于利率市场和汇率市场。举例来说，若一国出现战争或者政局严重动荡，受此影响大幅逆转，这时国内的金融市场也会受经济形势影响受到冲击，利率汇率可能异常波动，此时对利率汇率间联动关系的解释便难以用现有经济理论描述。若一国政治体制做出某些，例如欧洲货币联盟成立，联盟国家形成的利率、汇率一体化走势，为了协调，外围国家不得不向德、法等核心国家靠拢，这样利率与汇率间的联动关系就被人为切断了，从理论上来说只能通过来平衡相互间的。
　　从以上的分析中我们可以看出，利率汇率间的联动机制不仅受金融市场开放程度、利率市场化程度、汇率制度选择、中央银行制度的影响，还要受到公众预期及政治因素的影响，因此，对于利率-汇率联动机制的研究不能一概而论，要根据各国或地区的实际情况来具体问题具体分析，也只有这样利率汇率间的联动才是和真实的。
　　根据上文的实证结果，一是我国利率汇率间影响的传导渠道存在阻滞，要从内部和外部对利率汇率渠道进行疏通，二是汇率对利率的传导影响要大于利率对汇率的影响，这一方面表明目前我国利率市场化改革已初见成效，利率价格对市场反映更加敏感，另一方面也表明目前我国汇率市场化滞后，已经严重影响到了利率对汇率的传导。按照传统思路，遵循着利率市场化-&资本项目放开-&汇率市场化的路径进行，然而，就目前的情况来看，我们应把的部分建设提前，以突破改革进程瓶颈，充分发挥各项金融改革带来的，这就要求安排好金融改革过程中的次序问题。
　　尽管就目前来看，我国利率-汇率间联动机制尚不能充分发挥，然而随着利率、汇率市场化改革的深入及资本项目的进一步放开，影响利率-汇率联动机制的主要因素将逐渐向自身靠拢，因此，为了增强我国利率-汇率联动机制的有效运行，一方面在市场内部，在合理安排改革次序的前提下重点推进利率、汇率市场化改革、逐步审慎开放资本项目；另一方面在市场外部，则需要通过优化相关配套体系来创造良好的外部环境，从而在内部体系建设与外部环境优化的共同推动下，达到增强我国利率-汇率联动机制的目的。
　　(1)市场内部阻滞消除
　　1.动态利率市场化
　　就中国目前的情况来看，还处在经济转轨阶段，仍需要政府对经济进行干预，然而随着经济的发展、金融深化程度的提高和金融部门的健全，政府在弥补市场失灵方面的作用也会逐步减弱，这时就应该顺应利率市场化的发展，随着改革的推进逐步减弱干预的强度和广度，充分发挥市场的作用，这就是我们所以说的动态利率市场化。
　　尽管从长期来看，利率限制的取消是有益的，但通常情况下，取消利率上限后，存贷款利率会迅速上升，短期内会使内一些重要部门陷入严峻的困境，因此当局对利率限制的完全放开心存疑虑。
　　马塞耶松模型可以为这一问题的解决提供思路。马塞耶松认为，在金融改革中若实施一些稳定化政策，比如一个时间路径来对存、贷款利率上限及货币增长率进行，便可以同时实现消除金融市场利率限制带来的扭曲且避免金融动荡保证。
　　从国际经验和我国实际情况来看，我国利率市场化的总体思路也应当是渐进性的，应该遵循一定的次序，这样有助于减少市场化可能引致的，也便于货币当局更好地调控。接下来我们具体讨论一下我国利率市场化的时序。
　　第一步是银行间同业拆借市场利率()的市场化。是金融机构调剂资金的临时场所，作为同业拆借市场的资金价格，可以敏锐及时地反映货币市场甚至整个金融市场的供需，因此它既是货币市场的核心利率，也是金融市场上最有代表性的利率之一。这一步己于1996 年基本完成。
　　第二步是的市场化。一方面由于的发债主体权威而且品种期限齐全，国债利率可以对其他利率开放起到向导作用。另一方面中央银行公开市场操作主要是在进行的，对于跨越了资本和货币两大市场国债市场而言，实际上国债利率充当了金融市场的“调节器”。然而就目前的情况来看仍不够健全，仍存在期限结构不合理、流动性不足等问题，使得国债利率市场化处于半停滞状态。
　　第三步是的市场化。中央银行基准利率是利率市场化的核心，也是利率市场化的重要前提之一，原因在于中央银行基准利率为交易者提供了客观上要求的公认水平来参考，投资者可以利用它来估计，筹资者可以利用其为权衡，也正是因为如此，中央银行基准利率成为了金融市场上普遍参照作用最强的利率，其它利率及资产的价格可以依此来确定。
　　第四步是存、贷款利率的市场化。这主要是基于对银行系统的考虑，使其保证一定的赢利空间，不因为市场化的迅速到来立即陷入大规模亏损的境地，二者的市场化要遵循一定的顺序，我们应先放开外币，后放开本币；先放开，后放开；先放开大额长期利率，后放开短期小额利率，本着这样的方针和原则最终实现利率形成机制由金融机构存贷的供求决定，提高在金融市场资源配置中的作用，同时也可以提高货币当局调节、控制和引导市场利率的。
　　2.有序推进资本项目开放
　　资本项目渠道是否畅通对利率汇率联动机制能否充分发挥效果有着重要的影响，其开放进程也深刻影响着利率、汇率市场化的程度和开展。不管从还是成本角度来来看，资本项目的开放都是必然之势。套利资本在货币市场、资本市场和外汇市场三个市场间自由流动，是三个市场融为一体的前提条件，也是增强利率汇率联动的，然而就目前来看，三者间隔离状态阻碍了投资者的套利行为，影响了均衡市场利率、汇率的形成及利率汇率间的联动，同时也降低了市场抵御和化解风险的。
　　就我国目前的情况来看，货币不可自由兑换、资本项目尚未完全开放，“双Q制度”，即（QFII，Qualified Foreign Institutional Investors）制度和(QDII，Qualified Domestic Institutional Investors)制度，作为一种过渡性安排，便成为推进人民币资本项目开放稳妥进行的有效方式。完善“双Q 制度”体系，一是要不断扩大QFII、QDII 的额度；二是要逐步放低；三是简化外汇管理审批程序，以此来促进更多合格投资主卫生间进入国内外资本市场进行交易，强化资本双向流动性。“双Q 制度”的引入已经表明我们资本项目的开放程度在不断加深，在接下来的开放进程中，我们仍要遵循“突出重点、、分段实施”的原则逐步放松资本管制，健全和完善套利机制，增强国际资本流动性，逐步推进并最终实现资本项目的完全可自由兑换。总体来看，应当遵循“先长期后短期；先流入后流出；先境外后境内；先机构后个人；先后；先债券类后股权类及” 的开放顺序。
　　从短期来看，人民币资本项目开放的是通过对部分资本项目子项选择性开放，实现资本项目基本可兑换。也就是说在现阶段仍要进行适当的资本项目管制，特别是，随着利率市场化的深入和资本市场体系的进一步完善，逐步放开部分资本项目的管制，使得大部分资本项目都能不同程度放开，只对少数资本项目严格管制，对半数左右的资本项目基本放开。
　　而从长期来看，人民币资本项目开放的最终目标则是通过取消资本项目管制,实现人民币资本项目可自由兑换。在这一阶段决大多数的资本项目都有各自的市场准入渠道，只是程度上有所不同，仍有较多限制的只是极少数的资本项目。总体而言，我国资本项目放开短期内要在维持汇率稳定的前提下根据国际收支状况有选择性的逐步放开，长期内则要求逐强增加资本流动和货币汇兑自由度以最终实现资本项目开放目标。
　　同样，我们不得不重视资本项目开放蕴含的潜在风险，为稳步推进资本项目开放，必须制定有效的相应防御机制，有必要在利率、汇率市场化进程中保留适度的，吸取东南亚经济危机的教训，充分重视短期资本流动尤其是跨境资本带来的风险，做好相应的评估和防范，为我国金融市场的健康有序发展提供有力保证。
　　3.汇率制度弹性化
　　要想建立更为深入和广泛的外汇市场需要的支撑，就我国目前的情况来看仍显不足，如此一来便难以适应市场化和弹性化的局面，从短期来看，资本项目开放度仍然较低，然而随着资本项目的逐渐放开，若搭配固定汇率制度则风险会更加积聚，若立刻转到浮动汇率制度更是激进，因此，选择折衷的汇率制度，既不失稳定性又不乏灵活性是向汇率市场化过渡的最佳方案。然而现行的有管理的浮动汇率制度浮动空间仍然有限，汇率变动缺乏弹性，要形成合理均衡的还要积极推进形成机制市场化，向实质性的浮动制度转变。
　　首先从机制运行基础看，人民币汇率浮动区间较小，可以考虑实行汇率目标区管理，围绕确定更大的带状汇率浮动区, 即,进一步扩大人民币汇率浮动空间和灵活性，增强人民币汇率弹性，这样的制度设计和安排主要有两方面的作用：一是汇率波动范围逐渐变大为后续市场化改革深入提供了循序渐进的渠道和空间；二是汇率浮动空间的扩大可以给公众以央行减弱行政干预的，此时结合对公众的风险意识教育，可以为汇率市场化改革的稳步推进打下良好的市场基础。
　　其次, 促进结售汇制从“强制”向“意愿”转变。强制结售汇下的供需情况是经过制度扭曲的，并非市场的真实表现，只有转变为意愿结售汇制才能体现市场参与者的真实理性行为，这不仅表现在市场参与者的供需意愿，更体现在机构和个人对的判断和承受能力上。可以对允许留存外汇收入的企业实行试点制，然后逐步放大试点范围和留存比例,同时对于进口用汇审批该当逐步简化,直至自由结售汇的完全实现,这将有利于的分散和外汇市场的发展。
　　最后, 进一步完善外汇市场增加外汇市场的深度和广度。从外汇市场交易主体看，降低外汇市场准入门槛，鼓励中小投资者入场交易，允许更多金融机构及其他机构投资者参与，为外汇市场注入活力，实现的充分性。从外汇市场交易产品看，为了增强外汇市场流动性，有效分散汇率风险，要不断增加交易币种及产品种类，同时积极促进，发展期货、、、等衍生金融产品，提供更多的。
　　从外汇市场的市场结构层次看，是亟待加强的一环，建设健全外汇远期和，构建合理的交易机制和高效的监管机制，同时对于不同品种的外汇产品要注意联系，防范联动风险，丰富外汇市场层次，完善外汇市场体系，实现有形和相结合的、近期与相协调，以此来为外汇交易提供更为完整和广阔的平台。
　　总而言之，随着我国资本项目的不断放开,我国要有更大的浮动空间，我国汇率体制改革最终要建立与资本项目开放相适应的浮动汇率制。
　　(2)市场外部环境优化
　　畅通的利率汇率传导渠道得益于充分的市场化改革，而市场化改革的顺利进行离不开良好的外部环境。从我国目前的情况来看，市场化改革进程中需要加强的环节主要包括市场主体的、金融法律体制、及其国际合作的薄弱。首先是市场主体的教育。受的影响，我国居民利率汇率价格敏感度低，对市场反映不敏感，且信用意识较为淡薄，这些对于是非常不利的。然而这些观念问题的解决又是长期性的，市场化观念和信用观念需要较长时间才能深入人心，需要政府的持续不断地辅导教育，加强观念宣传和教育力度。一方面对于居民个人来讲，建立完善的可以为解决提供有效帮助；另一方面对来讲，完善公司内控制度，可以充分为降低与做出贡献。总之良好的市场化氛围需要全民参与创建。
　　其次是金融法制的健全，这是我国金融市场安全、稳定运行的重要保障。一方面市场化的发展需要相应的法律制度为其护驾保航，另一方面随着市场化进程的推进会出现许多新问题新困境需要解决，这就要求经济金融法律体系可以做到不重不漏，有前瞻性，与我国进程相匹配并随着改革的推进不断发展与完善。目前我国金融机构破产条例已进入立法进程，这对于鼓励防止政府过度干预市场机制发挥作用有着重要意义。同时我们还应注意到，在健全法制框架的同时，还要加强执法力度，形成强有力的法制威慑力，实现法制维持良好社会秩序的功能。
　　最后是加强金融监管及其国际合作。有效的金融监管要求监管方式可以及时调整以适应市场化变化。在金融市场快速发展的过程中会使信息不对称现象更加严重，因此，监管体制要与经济金融发展和开放水平相适应，做到对金融产品和服务的全面监管，不留监管真空和空白。尤其是面对日益复杂化的金融创新，要突破固有规则约束的限制，加强与市场主体间的，处理好金融创新与风险、自由与管制的关系，发展更具灵活性的监管模式。同时我们还要注意到结合本国实际，探索适应本国国情的，而不是一味对西方模式的盲目追求和复制。
　　也是金融风险的，在开放的对外经济金融条件下，金融风险会通过国际市场传导到国内市场，因此，为防范和化解，单靠一国的努力难以奏效，加强金融监管的国际合作就显得尤为重要。我国要积极加强金融监管的国际合作，包括的沟通、政策的融合、及联合行动等，从合作伙伴数量、合作范围等方面入手，对于他国的有效监管模式要收为已用合理借鉴，通过不懈努力完成完善的国际化金融监管体系的构建。目前我国已加入如、及保监证监等协会，且也不少国家和地区签定了金融谅解备忘录，这些都为加强监管的国际合作打下了坚实的基础。我们应善于利用这些合作机制以更好的防范和化解全球金融风险。
　　在今天，中国的利率和汇率尚不能形成良好的，其主要原因是人民币在资本项目下不能实现自由兑换、利率还未市场化、的尚未形成。
　　1．目前我国尚不具备利率政策对汇率传导的基础
　　首先，在我国目前资本项目实行管制、汇率形成机制不完善的宏观经济背景下，国际短期套利资本根本无法进行充分的套利活动。
　　其次，国内利率市场化还未形成，我国目前的利率水平并不是由经济自身供求所决定的内生变量，在很大意义上它是由货币当局决定的，利率的调整取决于中央银行对的判断。它无法也不可能反映资金供求变化，更不能起到对、的调节作用，利率对汇率的传导机制的效果不明显。也使我国利率水平与货币供应量的变动具有相对独立性，不能充分发挥利率的经济杠杆作用。外汇占款大幅增加，导致的等额增加，但利率没有随货币供求而变化。尽管中央银行多次调整利率，但利率变动并不能及时反映市场上资金供需关系，往往不是超前就是滞后。
　　再次，在利率事实由央行单独制定体制下，货币的利率需求弹性很低，对利率调整反应不灵敏。从而使调整利率政策的作用弱化。各类微观经济主体，特别是对利率变动反映迟钝．利率没有真正起到的作用，加上政策传导的等因素，严重影响了利率政策对汇率的传导效果。
　　2．汇率形成体制的缺陷导致汇率对利率传导不畅
　　充分开放的外汇市场和汇率的变化具有灵活性是汇率市场机制形成的基础。然而我国现行人民币汇率形成机制的基础是，无论是在(CFETC)，还是金融机构和它们客户之间的外汇交易市场，都受到政府结售汇制度的严格管制。尽管央行对个人和金融机构在经常项目下的外汇管理政策有所适度放宽，但对我国绝大部分企业仍实行经常项目强制结售汇，市场参与者特别是中资企业和商业银行持有的外汇必须在市场上结汇。而外汇市场上的主体是由、、经批准的、少量资信较高的和央行操作室构成。不论企业对商业银行还是央行对商业银行都没有充分体现外汇交易方的真实交易意愿，汇率的形成不完全是市场机制，并非是真正意义上的。在特殊的汇率形成机制下，汇率的变化取决于央行的意愿，缺乏灵活性，对于微观经济主体特别是国有企业来说，则会只关注央行干预汇率方向和力度，而漠视真正意义上的。
　　另外，我国连续14年顺差，外汇储备增长迅速。但在强制性结售汇制度下，的无条件性与售汇的有条件性，已导致远远大于外汇需求，中央银行被迫在外汇市场上被动地购入上市的全部外汇，这：一方面，在很大程度上使中央银行丧失了调控货币供给的主动权；另一方面，中央银行承担稳定汇率的结果是使汇率风险集中在央行，在中央银行资产比例逐步提高，央行只能通过的发行来暂时对冲一部分外汇占款的数量，但是发行央行票据有着巨大的，随着我国外汇储备增长记录的不断刷新，靠发行央行票据来对冲外汇占款的政策已经难以为继了。
　　1．蒙代尔-克鲁格曼的不可能三角理论
　　于1960年在Quarterly Journalof Economics上发表了文章“在固定和浮动汇率下国际调整的”，他认为：资本的自由流动、货币完全独立、汇率稳定3项目标中，一国政府最多只能同时实现两项。美国根据亚洲金融危机的经验，于1998年在蒙代尔研究的基础上画出了一个，他称其为“”()，提出三者只能取其二，不能兼备，从而清晰地展示了“”的内在原理。要实现国内，必须保持独立才能使宏观调控有效。同时，随着我国对外贸易的不断发展，资本项目下实现自由兑换是必然趋势。按照蒙代尔-克鲁格曼的不可能三角定理，也即是说浮动汇率制度也是我国必然的选择，这也应当是我国汇率制度改革的最终目标。
　　2．汇率利率联动机制的路径选择
　　依据利率和汇率联动机制的原理分析，并借鉴蒙代尔-克鲁格曼的不可能三角理论(也称“”)，结合我国实际，笔者认为：要实现利率和汇率的良性联动，独立的货币政策是我国政策毋庸置疑的当然选择，实现资本项目下资本的自由兑换和流动是必由之路，故必将实现弹性的浮动汇率制度。要实现上述目标，利率市场化势是基础。从而我国要实现利率和汇率的协调联动，必须逐步谨慎推进利率市场化、由一篮子货币政策逐渐过度到浮动利率制度、最终实现在资本项目下的自由兑换和流动。
　　①利率市场化势在必行。利率市场化，是相对于原先存在的利率管制而言的，就是通过市场，以市场资金的供求状况来确定资金使用权让渡的价格，利率由真实经济决定，反映金融资产交易双方的意愿。由中央银行控制基准利率，允许商业银行存贷款利率在规定的幅度内自由浮动，其他利率基本放开，由市场供求关系决定的新型的市场化利率机制。
　　利率其实就是资本的价格，是央行执行货币政策的基础。要使利率在中有效地发挥作用，必须实现利率市场化，为中央银行判断市场银根松紧、检验政策效果进而调整利率政策提供一个客观的依据，以便中央银行基准利率的确定能充分考虑当时的资金市场供求状况和货币政策要求；且中央银行的利率政策或基准利率的变化，通过微观金融主体自主的利率行为，作用于，进而调节资金供求和中央银行的货币供应。利率市场化是金融宏观调控方式转变所必须具备的一个条件。上世纪80年代以来，上利率市场化已成为，美国于1986年3月成功地实现了利率市场化，日本于1994年10月实现了利率市场化。通过国际利率市场化的实践经验表明：利率市场化在宏观调控实现国内外均衡、优化金融资源的配置、促进经济增长等方面起着重要的调节作用。
　　利率市场化是国际间资本自由流动的基础条件，我国目前的利率仍受到严格管制，人民币还不是可自由兑换的货币，导致了国际资本流入不积极。如果实现利率市场化后，利率水平呈攀升趋势，为国际资本的自由流动创造了条件，也为人民币实现资本项目下自由兑换创造条件。而且利率市场化改革将使中小企业能方便地利用国内外资本进行，成为特别是中小高科技企业发展与创新的助推器。
　　②理论及实践表明我国逐步实行弹性汇率制度成为必然选择。根据以上我们阐述的蒙代尔-克鲁格曼不三角理论，一国货币政策组合中要求货币政策具有独立性和资本管制、那么就不可能要固定汇率制；要固定汇率制就不能有货币政策的独立和资本管制的政策组合。而我国”的汇改”实际上是在货币政策独立性、汇率浮动、资本自由流动三者之间选择了将货币政策独立性、汇率弹性和适度放松资本项目可兑换结合的。
　　克鲁格曼认为，世界经济的不完全一体化既是汇率不稳定的根源，又是汇率不稳定的结果。各个国家居民在本国产品上边际支出倾向远远高于其他国家的居民在本国产品上的支出倾向，以及各个国家的劳动和用该国货币来计价时是粘性的，必须利用汇率波动来消除国际收支失衡，因此应该采取弹性汇率制。认为，与固定汇率制度相比，浮动汇率制度最大的优势在于，即使名义刚性存在，后者仍能很好的调整经济以应对实际的贸易冲击。
　　国内外实践表明，在发展中国家，实行弹性汇率制度能更好的使经济体避免受实际干扰的影响。当遭遇到国际贸易负面冲击的影响时，浮动汇率制度可以使相应的贬值，能更好地调整实际产出。名义汇率的自由变动可以有效地阻断通货膨胀的国际传导，最大限度地降低宏观政策的。我国近几年的汇改新措施的不断出台，提高了我国中央银行的宏观调控能力。此外，在人民币汇率机制变为之后，促使商业银行增强竞争意识和差别定价能力，以提升自身产品的。
　　③促进资本项目下人民币的自由兑换和。伴随着，世界金融正朝着国际化、一体化、证券化、全球化的方向发展，一国的货币政策和的制定和实施也日渐受到全球化的影响。减少，加快货币可自由兑换的步伐，为国际资本自由流动创造条件成为国际社会的共识。
　　国内学者易宪容指出随着内地金融市场改革的进一步深化，随着对外开放的不断深入，内地对资本流动的管制效率会越来越低，资本项目开放已经成为内地经济融入全球化的必然结果。因此，在总体上保持资本流出与流入平衡的情况下，中国政府积极鼓励资本流入与流出是必由之路，它也是内地金融市场发展之必然，而这些资本流入或流出都会通过更有为有效制度来进行。随着中国的对贸易不断扩大和发展、中国-东盟自由贸易区的建立、中国企业等都要求人民币实现资本项目下可兑换和流通。
　　1.中美利率汇率联动检验结果对比分析
　　（1）中国与美国利率汇率之间都存在着长期的均衡关系，从的结果看，两个国家都存在这样一种情况，那就是利率对汇率的影响作用超过汇率对利率的影响作用，并且中国利率与汇率之间存在着负相关关系。虽然从协整公式上看，美国利率与汇率存在负相关关系，但是由于标价法的不同，实际上美国利率与汇率存在着长期的正相关关系。
　　（2）对汇率的影响作用要超过利率对汇率的影响，由此可以看出利率与汇率的联动关系或者说利率与汇率的相互影响要受到其他的制约。GDP上涨、经济增长，都会引起本国货币升值。
　　（3）因果检验结果表明中国利率与汇率两个独立变量之间没有格兰杰因果关系，而美国利率与汇率之间却有较明显的双向格兰杰因果关系。
　　2.中美利率汇率联动机制存在差异的原因
　　（1）以前学者的研究认为中国利率与汇率不存在长期均衡关系，那是因为之前利率与汇率并不是完全由市场决定，而是由政府相关部门根据计划经济目标而制定的，利率与汇率两个金融工具之间没有很强的联系，中国从1996年推出利率市场化到2005年汇改，利率汇率的联动关系较以往有所加强，但中国利率与汇率市场化进程不同，导致联动关系受限制。
　　（2）中美经济调控目标不同。
　　（3）指标选取问题。
　　（4）偶然的小概率因素影响。
聚英教育培训中心,金融考试研究中心编.第二部分 经济金融热点讨论专题 2007年金融联考核心考点专题分析.厦门大学出版社,2006年10月.
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