为什么中国绝不会有金融危机？--一位热血分析师的自白第四卷（真相图表版）_华泰金融研究_传送门
为什么中国绝不会有金融危机？--一位热血分析师的自白第四卷（真相图表版）
罗毅首席分析师
点击此图上方的罗毅首席分析师，即可关注该公共平台。前言：为什么中国绝不会有金融危机？以全球政治史，经济史来批驳中国崩溃论经过13年7-9月的市场复苏，经济增速的实质企稳，崩溃论的声音已经渐小，但是出门拜访机构投资者，发现崩溃论竟然换了马甲：13年可以不崩溃，但14年崩溃概率更高，因为美国退出QE，中国会出现系统性金融危机，这种观点并不少见。少少燃起的正能量，又被崩溃论所包围。这篇文章的核心就是要驳斥这种观点，说说为什么美国根本不可能全面退出QE，为什么中国和日本90年后的故事不一样，为什么亚洲金融危机不可能重现？欢迎投资者把我们的数据和逻辑能记录下来，到14年年底再拿出来做个对比，看看是否准确？我也知道崩溃论会不停的换马甲，但是我也会以学过的全球政治史，经济史，强大的数据库和精密的逻辑作为武器，与崩溃论进行持续的斗争！这里先简单介绍下我们前面三篇热血分析师的自白，分别是：第一卷：我为什么对中国充满信心？-一名热血分析师的自白（13年6月）第二卷：我们的征途是星辰大海（13年7月）第三卷：中国如何实现平稳崛起-用数字与改革说话！（13年8月） 还望有机会复习下，看看其中的论述是否有道理，热血分析师系列的经典绝不亚于M1定买卖和康波周期系列，感激收藏与阅读！可以到本人博客进行阅读。下面进入正题，看看美国在各种危机背后的实质角色。 美国：世界资本主义最强大的国家，全球资本的终极源头，绝不可能全面退出QE，必须维持全球流动性宽松分析全球流动性，一定要从美国入手，毕竟这么多年的资本主义老大不是白当的，20世纪一直是美国的世纪，积累的资本实力全球最强，所以美联储的一颦一笑，深深的影响着全球资本市场。但是很多经济学家竟然说美联储是完全独立于美国政府，过度美化美联储，这点我就不敢苟同了。分析美国的国家利益前，我们先来分析下美联储的利益导向，从而说明美联储根本不独立，必然服从美国的国家利益，必然服从美国的全球战略。以下内容皆引自维基百科英文版。
美联储讨论公开市场货币政策的会议是公开市场委员会会议（Federal Open Market Committee Meeting，简称FOMC），这个会议的会员总共12人，其中7个来自于美联储的核心权力机构是联邦储备委员会（Board of Governors）共七人，在货币委员会（FOMC）中有七票，人手一票,其他地方性的联储在FOMC中只有五票，对美联储政策影响较小，所以分析美联储的决策导向，别听地方联储的领导瞎扯，关键还是看联邦储备委员会（Board of Governors）的导向。 联邦储备委员会的委员是由美国总统提名，参议院（Senate）通过，进行任命。我目前管理团队不小，深刻理解提名权远比参议院的通过权重要。因为总统都提名了，如果不是跟总统有深刻对立情绪的议员，一般都犯不着和美国总统直接面对面PK吧，因为参议员的投票都会被记录下来，如果不小心，被美国总统在其他地方给个小鞋穿怎么办？而且现在参议院是民主党的天下，这些民主党的议员为了将来的行政权力，一般都还是会给总统个面子，总统提谁，只要不是明显和美国民众站在对立面的，基本上通过是一定的。有些人说美国参议员都是心怀天下的圣人，我只能说这估计是看言情小说看多了，美国政治的黑幕揭露出来吓死人，监狱里面关着的贪污犯也不少。总之，在美国当总统是很爽的，所以才有当年袁世凯的总统制和宋教仁的内阁制之争，说到底都是为了权力。言归正传，美国总统可以很大程度决定联邦储备委员会的构成，所以基本可以理解对美国整体的货币政策具有决定的影响力。看看现在Governors的构成，可以发现基本上都是奥巴马在台上任命的，唯一一个在奥巴马上台前的Elizabeth也刚刚在8月31日辞职了，这下奥巴马可以保证Governors全部都是自己提名，参议员同意的结果了。自己的人，自然是要贯彻自己的政策。 在写作本文时，市场还在争论到底是Yellen还是Summers能当美联储主席，现在我们不放马后炮了，个人倾向Yellen多一些，现在还有其他候选人，但即使是其他候选人成为主席，也不要担心，只要奥巴马在台上，民主党控制参议院，那么行政领域或者美联储的核心政策方向是不会变的，全球流动性必须维持宽松。 现在看美国政策，说到底就是看奥巴马等民主党的政策。在美国政治图谱中，奥巴马的政治基础，包括民主党的政治基础，明显是中左阵营，也就是美国的顶层精英加上广大中低层收入人群。那么这个派别在台上，自然要为他们的政治基础谋福利，也就是政策导向必须要向中低层收入人群倾斜，所以美国现在对于穷人的福利政策一定会加强，对贫富分化会想办法缩小，最关键就是要解决中低收入人群的就业问题。因为现在美国中低收入人群的就业问题是所有政策中最严重的问题，如果奥巴马不能把失业率减低到5%以下，那下一次的总统选举，估计民主党就可以回家种番薯了。
奥巴马总统如何让美国的就业率提升上来？最直接的办法，就是当年鸦片战争的方法，希望中国开放市场，同时让中国人变得更有钱，这样就可以大幅的消费美国产品，美国民众的就业率就迅速提升，同时由于中国成本的提高，在全球市场中，美国的产品也会变得更加有竞争力。那么怎么样让中国人变得富裕，必须要让人民币维持稳定，希冀中国真正的改革，同时再以资本战的方式敲开中国市场的大门，这样未来中国内需崛起，美国就业搞定，通胀维持稳定，民主党又可以继续执政了。 这就是为什么我们认为美联储根本不可能全面退出QE的最根本原因，要保证自己就业的持续改善，同时又让通胀预期可控，让钱进到实体经济，而不是过度炒作大宗商品，所以每年都要调控市场预期，前期金价跌到1200美金，我们在热血第二卷说的很清楚，美联储的目的已经达到，未来最多也就是象征性削减一点点规模，对全世界的流动性不会有深层影响，至于2014年，那就是故技重施，再来威胁，再来注水，人民币稳定，中国的大改革推进，进一步降低美国的失业率，大家一起高兴，携手并进，这也是未来全球最大的趋势。 逻辑线清晰，从美联储讲到美国总统，再讲到美国当前利益，最终回到全球流动性格局。但是很多投资者会说，这都是推理，有没有实证分析？如果真是这样，为什么还会有东南亚金融危机，和日本金融战败的案例呢？下来我们重点来谈谈，在这几次事件中的美国的地位，和现在有什么本质不同？东南亚金融危机的再分析，看看美国和东南亚的政治博弈提起东南亚金融危机，大家直接会想到索罗斯，仿佛索罗斯一己之力击垮众多东南亚国家，符合美国个人英雄主义的价值观，但是经过仔细分析之后，其实他就是美国国家利益的前台人物，在全球资本战中，代表美国的先锋人物，个人认为：索罗斯绝不是一个人在战斗。 各国学者在分析东南亚金融危机时，一般都只强调东南亚各国的金融体系的脆弱，但是都忽略了美国在背后的国家利益。为什么主流资本会在索罗斯的忽悠之下联合行动？为什么美国投行在关键时刻，集体揭露东南亚政治金融的脆弱？仔细分析之后，我们发现当前全球资本的话语权还是掌握在美国手中。美国的投行又怎么会骂自己的领导呢？不想混了？想起来某经济学家就是因为PK自己领导，后面被迫辞职的故事，所以说指望西方世界是乌托邦，绝对的真善美，这本身就是很天真的想法。 我们开门见山，东南亚金融危机的背后，最大获利者就是美国。千万别以为这是阴谋论，这是国与国的博弈，这是美国阳谋。由于美国在90年代初进入IT领域的技术革命，个人电脑的全面普及带来的全效率提升，经济高速增长，失业率大幅降低（从将近8%下降到4.7%），通胀也维持低位（从90年6.3%下降到97年的1.6%），92-97年被定义为克林顿新经济期。 这段时间中，美国的失业率大幅降低，通胀也大幅降低，其主要原因就是货币找到了能够进入实体，创造利润，提升经济效率，企业发展迅猛，在97年美国经济进入全面辉煌期，在这段时间中，美国的电脑普及率迅速提高，内需迅速扩大。 但是也有隐忧，看看美国此时的失业率（5%以下），就可以明白，就业已经接近充分就业。如果没有新的廉价劳动力提供地，企业的扩大再生产将会遇到瓶颈，由于这么低的失业率，如果宏观上简单注货币，微观上进一步在本土扩大生产，那必然导致员工工资与原材料成本的迅猛提升，因此可能带来企业盈利的降低。但是，如果此时有廉价劳动力和原材料的提供方，那么美国企业的盈利扩张将更加迅速，同时，美国的就业人群也可以向更高端的产业聚集，通货膨胀压力自然反侧自消，美国的国力将更加强大，克林顿的政治基础也更加稳固。 因此，发动一次大规模的资本战是有必要，对美国来说是百利而无一害的，当然口头上是坚决不能承认的，发动战争的一方，一般都会被至于道德审判的不利方。同时由于美国的资本战，新兴市场的金融危机，我们也真实看到东南亚（97年），俄罗斯（98年），巴西（99年），阿根廷（01年）的人民在危机后生活变得十分悲惨，国家为了经济发展，只能被迫廉价出售资源，而民众则成为美国企业的廉价劳动力，而且任劳任怨。 有人说这样想美国是否太邪恶了？在国际政治舞台上，只讲利益。也有人问企业利益到政治上的传导机制？我简单介绍下。要是作为一家美国企业，我首先关心的当然是自己的利润，这是西方国家发展之源。在97年的时候，我发现企业的扩张已经快到极限了，美国本土的电脑普及率提升空间在减小，但是我的工人们越发的不安，嚷嚷着加薪，而原材料的成本虽然不高，但眼看也要迎来大幅上涨，为了我的利润，我自然就要找我的议员去反应问题：能否降低企业的成本，让我们扩张到更多的地方去，让我的利润更多？我的议员，或者代言人就去找总统克林顿：老大，目前企业的心声必须要听啊，如果不听企业心声，我们就不支持你了，再说现在员工都还满意，失业率这么低，还是优先照顾企业盈利吧。克林顿总统想想看，确实如此。于是再通过各种渠道，和对冲基金们开开高端舞会，小黑屋一起聊聊。于是对冲基金就开始猛搞东南亚了。申明，这些都纯属娱乐，就看你信不信了。 从东南亚金融危机之后，俄罗斯，巴西，阿根廷相继失守，这次新兴市场的危机，带动的结果就是新兴市场的货币大幅贬值，人民生活水平急剧下降，资源价格大跳水。其他结果呢？美国企业进一步加强全球扩张，吸纳廉价资源，雇佣廉价劳动力，而且这些劳动力还都很听话（这是废话，都没饭吃了，能不听话吗？），美国经济进一步走向辉煌，因为往产业的更高端进发，从简单硬件到高端软件设计，金融资本进一步影响全球政治，美国的国力在01年到达顶峰。当然，你可以认为这都是巧合，但是我不认为这世界有那么多巧合，任何事物的存在都有其理由。 从数据来看，由于美国继续维持全球扩张的势头，其产业往高端迁移，失业率进一步降低到4%以下，而通胀也保持相对较低，如果没有全球的廉价劳动力和资源，可以想象这个CPI能飞到多高？最关键的看贸易逆差数据，很能说明问题，在98年以前美国贸易逆差基本上在1000亿美元及以下，而在98年以后贸易逆差快速上升至1600亿，并以每年近1000亿的水平递增，99年2600亿、亿，这变相说明美国资本进一步全球扩张，美元也在进一步全球扩张，因为这些逆差，很大一部分是由新兴市场提供的廉价劳动力和资源所提供的。
当然，东南亚自身的金融体系有没问题？这肯定有问题，苍蝇不叮无缝的蛋。我们看看东南亚各国的增长情况，还有索罗斯的操作思路，实际上是很清晰的。由于东南亚国家之前通过外需积累了大量资本，而在93年中国人民币大幅市场化之后，这些国家为了继续保持增长，基本都采取低利率，鼓励地产投资，对后面的房地产泡沫，不断积累和膨胀的外债，采取睁一只眼闭一只眼的态度，这也客观反映这些政府为了短期利益，缺乏长期远见的特点，也是很多大民主国家的通病。但世界总有聪明人，我相信一般的投资者肯定不具备索罗斯的信息优势，这里面谁知道有没内幕？为什么索罗斯敢在关键时点下重注，最近斯诺登事件已经明确指出美国对全球信息的掌控能力，那索罗斯有没可能比较确切的知道东南亚国家的外汇储备头寸？如果是知道的话，那就是一场知道对方底牌的赌博，几乎必胜。但是在中国这里，算盘打错了。由于中国政府的强力反击，索罗斯被狠狠的K了一次，于是夹着尾巴跑了。但中国也在98年之后，进行了艰苦的改革，为走出通缩，启动内需而付出艰苦努力。 经过这样的分析，我们可以知道，美国的国家利益决定着到底是否会真正收全球流动性，而现在的美国状态和98年完全不一样，98年美国的失业率为4.4%，通胀率为1.6%，人均GDP是中国的38倍，科技在全球处于明显领先地位。（随便拉个98年去美国旅游和现在去美国旅游的人做个访问，回答差距很大，98年去的人肯定说，美国太好了，科技比中国发达的多，而现在去旅游的人，最多也就是说美国的自然环境不错，但是楼没有中国高，应用科技也不见得比中国先进很多。这就是和亚洲金融危机时的本质不同，美国当前的自己的状态决定，不可能在此时全面收流动性，如果把新兴市场搞垮了，这些国家货币大幅贬值，导致的结果，只能是美国自己的就业受到威胁，然后进入螺旋式货币战，最后谁也得不到好处。美国当前的失业率为7.3%，通胀率为2%，人均GDP为中国的8倍，美国看的明白，所以通胀预期企稳后，会偷偷的放货币，归根到底就是要新兴市场的货币相对稳定，尤其是中国的货币更要稳定，因为中国的政治体系决定了未来只有中国的内需能够和美国一起拉动全球需求，让全球经济通过改革走出萧条。 那为什么美国还要不停说中国崩溃？其实这点我们在热血第二卷中有说，美国的上层精英知道中国的潜力，但是要尽可能大的让美国企业在中国市场崛起过程中受益，只有尽可能的让中国本土企业家，投资者丧失信心，这样就显得只有美国资金可以救中国，就可以堂而皇之的逼迫中国进一步向美国企业开放市场。05年逼人民币升值就用过这招，天天说中国崩溃，然后偷偷的买入，之后逼升值发财。现在中国也不傻，也没当时那么弱了，不会再把资产简单卖给美国企业，所以美国资金看清控制无望，自然退出这些企业，但是美企自己肯定还是会想方设法的加强对中国市场的渗透，至于中国肯定还是希望自己的民族资本优先发展，民族资本必须要有爱国理念，全球任何地方都有其政治体系，千万别心存幻想。当然中国的政治体系自身也有着很大的改革空间，政府也必须简政放权，让民族资本有着进一步发展的空间才是。 98年的东南亚和之后的新兴市场成为美国等西方资本的猎杀对象，但今天的中国绝不可能沦落到如此地步，一方面我们自身的内需空间巨大，全球都需要中国的内需，中国如果有金融危机，全球都一起歇菜。另一方面美国也不具有当年的强大，现在美国为了解决其本身的就业问题，还是希望全球的流动性相对宽松，尽可能多一些美国企业的市场，多雇佣美国民众，这才是世界经济走出困局的王道。 日本的金融战败，背后的主力依然是美国近期很多经济学家不停的拿日本的案例来吓唬中国人，说看看日本的房地产泡沫破裂之后，经济增速严重下滑，金融机构倒闭，这或许是中国的未来，然后鼓吹尽快放松房地产调控，房价涨到天上才是硬道理。 对于我们的近邻日本，我的研究不可谓不尽力，毕竟这在历史上，经济上，文化上的相互影响是巨大的，就连金融体系一开始建立的时候，的确也是参考日本的经验。但是简单对比两国的道路，我认为是件很肤浅的事情。下面进行一下全面的对比，告诉投资者，中国绝不会步日本90年后的故事。 第一：两国所处的国际环境不同美国在90年的时候，经济虽说没进入新经济，但是本身从81年脱离滞涨以来还是不错的，依然是全球最强大的资本力量，而为了应对和日本的贸易逆差，其在85年广场协议中成功领军西方国家，逼迫日元大幅升值，从1美元兑250日元，一路升值到1美元兑120日元，升值幅度高达100%，当日元升值，结合日本低利率政策推动房地产泡沫时，其实背后的推手依然是美国等西方联盟，因为这样可以抬高日本的成本，减轻对西方国家出口的压力，同时由于内需畅旺，也可以加强对这些国家产品的需求。 但是日本地产泡沫破裂之后，我们仔细研究下数据，发现日本的内需是垮了，股市崩盘，房价暴跌，房地产公司破产，金融企业倒闭，这些很多经济学家已经渲染过了，我就不多说了，但是，这里有一点一定要注意，日本的外需并没有受冲击，而且还由于成本的降低，反而更有利于外向型企业的竞争力。这里有些数据可以看出，失业率还比较稳定，出口额也还不错，同时日元在一定时间中继续升值的势头。
很多人说日本政府没有货币工具使日本走出通缩，我只能说按照日本的政治体系，想走出通缩是一定可以的，近期的日元大幅贬值已经证明了这点，那么为什么在90-97年无法走出通缩呢？说到底背后是美国的国家利益平衡的结果。90年的美国正准备进入新经济，而日本的内需坍塌，劳动力成本降低，导致出口竞争力依然强大，此时美国是继续在广场协议之后的战略，让美国企业在未来的机遇中优先获利，同时在日本之后，还要顾及东亚其他国家的利益，所以不允许日本进行主动贬值。也因此日本不可能简单大幅注出货币而走出通缩，这种通缩的结果，是国际和国内政治体系博弈的结果，所以即使大幅货币刺激，日元依然稳定，内需终无起色，才有人说日本的流动性陷阱。但是这个陷阱是谁设的呢？ 但是现在日元怎么就可以大幅贬值了？这背后的推手依然是美国。现在美国的国家利益则是尽可能在中国崛起的道路上，多分点利润。那么美国如何做到这点？这就需要反复的博弈，谈判，从而达到中美之间的利益平衡。 当前，中日的钓鱼岛之争是东亚地缘政治的核心，中国估计不会再让日本过多的控制中国市场，毕竟日本始终不认错。而中国的民族自豪感是不会容忍让日本过多切入中国核心产业，那么，日本作为千年小弟，由于国内政治，国际环境，看到中国的大腿抱不上，那只能狠狠的抱住美国的大腿。毕竟作为小弟，没大腿抱是不行的。美国此时也希望加强自身的谈判力，带个小弟一起谈，总比单独面对中国要有利得多。老大要给小弟利益，小弟才能忠诚，所以允许日元大幅贬值，很有机会把日本从长期通缩中拯救出来，说到底就是给日本个甜头，老大和小弟一起发财。 但是中国也不傻，未来肯定拉着俄罗斯一起谈，毕竟从经济上，俄罗斯和中国的互补性极强，俄罗斯的资源和军工技术，中国的制造能力，这种合作必然提升两国的综合竞争力。 那么会不会有世界大战？我认为是不会的。因为虽然博弈的力度加大，毕竟全球政治体系的改变，会导致一些既得利益国家的不满（美国），但是这也是客观发展的大势，美国自己心里是很明白这点，只是在这个大趋势背后，尽可能得通过反复谈判博弈，让美国企业多受益，所以在经过一轮激烈博弈之后，中国的崛起带来的大蛋糕，在以中国为主的背景下，大家一定都能分享到，从而带动本国的经济增长。我相信中美在博弈中，顶层精英都会顾及彼此的底线的。
如果让我判断未来的行业对比大格局，中国的金融体系应该不会给西方国家过多的控制空间，毕竟关乎国计民生的核心领域，还是要留给民族资本。但是西方有绝对优势的产业，例如真正的高科技产业，则会加大对中国市场的渗透，而民族资本也有跟随空间，其他产业应该就是百花齐放，都能有不错回报，大家共同发展。现在很多媒体过多渲染国企和民企的对立，我觉得真没必要。国企通过市场化改革后，也有国企的规模和对外谈判优势，民企通过多学习核心技术，自然也有民企的效率优势，大家各自努力发展不也挺好？新加坡有30%的企业是国企，而且发展的也很不错，在东南亚市场中占据很强的份额。 第二，两国的政治体制不一样日本政府的政党更换，在大国中应该是最不稳定的，两年要换个内阁，换个党派。这样的结果，就使得国家政策过度在乎短期的收益，因为要收买选民，而我们也不要高估日本选民的长期理念，基本上也是谁许诺好，给钱快就把票投给谁，谁对消费者收税，即使长期明显有利的，基本上也马上就离开政治舞台了。这种过度民主化，导致日本在80年代末不敢采取强有力的宏观调控措施，怕打压股价，楼市，从而导致两者的泡沫过度发展，骑虎难下。而这种极低的行政效率，也导致在90年代初，日本不敢进行强有力的改革，突破固有利益的藩篱，让既得利益主动让利，让房地产泡沫和股市实现软着陆。可惜这些改革都没做到。而由于改革过于缓慢，日本错过了内部改革最好的时间，88-93年，任由国内的地产危机进一步扩大化，最后才终于在97年想明白，才真正的开始金融体制改革，俗称日本Big Bang。而97年之后的东南亚货币急剧贬值，又让日本的外需开始承担压力，使得很多金融体制改革面临巨大阻力，所以日本的经济总是难以出现实质性的复苏，这也是为什么说年是日本失去的20年的主要原因。 但是中国完全不一样，中国政府的执行效率是全球公认的。08年的刺激政策虽然有很多后遗症，但是确实避免了中国经济的硬着陆。当前聪明人都知道中国内部有强大的固有利益集团，如果在其他体制的国家，可能为了选票不敢触碰这些集团，但在中国则不同，中国顶层领导的改革决心在热血分析师第一卷中已经说的很清楚，而顶层领导具有这样能力来进行改革，当前的群众路线和反腐力度出乎很多投资者的预料，但是符合我们的预期，因为中国政府的自我纠偏能力，在历史上是一直被不停验证的，例如35年的遵义会议，42-43年的整风。正因为有了整风，才导致党内空前团结，为后面的国共内战胜利打下了党内政治上的基础。有理想，有能力，敢拼搏，还有什么样的改革推进不下去？如果能加大金融体系改革力度，那么房地产的泡沫压力就会反侧自消。（这点后面详细说）。 总之，中日的政治体制的不同，导致政府改革力度的不同，直接导致房地产泡沫的结果不同，我认为中国的房价也是可以软着陆的。 第三：两国自身的发展阶段不同日本到90年时，人均GDP已经和美国相差不多。日本作为后进国家，指望向以前一样大幅向美国出口提升本国生活的路子已经在85年走不通了，而内需由于政治因素，地产过度泡沫化也走不通了，想想看，一个国家的人均GDP已经接近世界最高了，本身就代表空间不大了。所以后面地产泡沫破裂之后陷入丢失的20年，从客观环境上来说，或许也较为正常。但是日本的人均GDP依然是全球最高的国家，而民众的生活状态仿佛也都不错，并没出现像一些人说的人民苦不堪言，除非是借高利贷炒房子的。 中国当前的人均GDP也就6000美元附近，和美国依然有8倍的差距。这种差距是完全可以通过改革，启动内需市场，加强和发展中国家互补互动的方式来弥补，当然饭要一口一口吃，改革也要一步一步走，所以经济也会持续的保持在世界范围内较高的增长速度（7%-7.5%）。我在海外待过较长时间，虽然我们的硬件仿佛和海外发达国家已经差距不大，但是我们不能妄自尊大，因为深入细节，就会发现我们的软件相关差距依然巨大，必须通过改革，往更加市场化和法制化方向发展，城镇化不简单是屯房子赚钱，而是让城镇充分发挥人口聚集效应，分工更加细致，效率更高，让居民通过勤奋努力获得财富，这样人均GDP的增长空间就打开了。能否做到？我觉得有空间，有能力，有梦想，为什么做不到呢？而且按照世界的发展规律，人均GDP应该是趋同的，这点在Romer的宏观经济学上说的很清楚，因为干同样的事情，如果消除壁垒，薪酬自然是趋同的。
经过以上三点，我们可以认为当前中国和日本90年是完全不同的，简单的拿日本金融战败来套中国的国情，这只能是洋八股，所以我每次听到别人说中国会和日本90年后一样，都忍不住想争论几句，经过以上详细对比，相信还是能给予投资者一些历史，数据，理论上的信心。 为什么中国绝不会有金融危机？讲完美国，东南亚，日本，终于该回到中国了。其实前文也已经多有对比，但是我还是把自己的核心观点说下，同时对投资者质疑中国银行的核心论据进行批驳。 1.关于经济增长在《中国如何实现平稳崛起-用数字与改革说话！一位热血分析师的自白第三卷》中已经说得十分清楚，核心内容就是中国可以通过改革，保持消费15%附近的增长，民间投资20%左右的增长，政府投资也稳定在15%的增长，出口在5%-10%，进口则在10%附近，综合而成的GDP增长则在7%-7.5%，这应该是未来10年的整体情况。具体的改革措施还请看这份深度，有图有表有历史有博弈。(注：中国未来改革逻辑框架图在热血分析师第三卷中详解)
2.关于地方债务我们曾对地方政府近几年资产负债表和损益表（财政收支表）做了细致的编制分析，并指出地方政府作为一个整体目前收支还是相对平衡的，没有到不可解决的程度。 我们看到地方政府债务率（资产负债率）自2009年的36.8%上升至2012年末为47.6%，绝对水平并不算高。虽然由于资产当中有相当一部分是非经营性资产，若将这部分资产剔除计算，则2012年末地方政府的资产负债率达73.6%，仍处于可控的水平。 其实目前地方债务的风险主要集中在流动性问题，即从国家层面看，政府的举债和偿还能力还远未到极限，当务之急是控制好债务继续膨胀的基础上，先解决流动性问题，然后通过以时间换空间的方法中长期化解存量债务风险。 中央政府已经于8月份开始了全面的地方政府债务审计，预计到10月份会出来初步的审计结果。我们认为中央政府会通过几个方面措施来解决地方债务问题： 首先是严控地方债务总量，中央加杠杆和地方去杠杆，化解部分地方政府过高的债务。中央政府也将更多的上收事权和财权，减少地方政府举债冲动。 其次，通过资产证券化盘活存量，缓解地方债务的流动性问题。信贷和非标类资产证券化可以阳光化的手段解决许多建设周期比较长的基建类项目的流动性问题， 第三，通过财税改革，调整地方财源结构，使得地方债务的循环相对可持续。同时针对存量的不良债务亦可通过资产管理公司剥离重组来化解。 中国目前国家整体的负债率并不高，而且大部分债务都是内债，我们看到政府已开始着手解决债务问题，也已表态能够处理好地方债务风险，接下来我们可拭目以待。
3.关于房地产我对未来房价的走势预测：14-16年会有小幅调整，每年5%-10%，但是都比较可控，城市整体调整幅度在20%左右，至于，而从17年开始进入新的上涨周期，但是比较平稳，每年估计在5%-10%的房价上涨。房地产长效调控机制是大势所趋，未来房地产改革的重点是以市场化代替行政化，积极稳妥推进以人为核心的新型城镇化，形成低端有保障、中端有供给、高端有市场的多层次住房供应体系，促进房地产市场平稳健康发展。就具体方向而言，主要包含以下几个方面：土地制度改革我国特色“农村土地集体所有，城镇国有土地”的二元结构，流转局限、权属不清，使得农村土地市场一直以来受到抑制，其显性价格和隐性价格差距巨大。伴随新型城镇化不断推进对于土地效率的追求，农村土地制度改革有望加快，通过释放农村集体建设用地进入市场，增加供应规模，使农地价值回归，推动住房用地供应渠道多元化。 房产税扩围房产税会在一定程度上增加房产所有人的持有成本，可以避免业主控制或低效利用其房产，鼓励不动产的流动，从而使得房地产各要素达到优化配置，推动房地产市场的健康发展。从长效调控大趋势来看，未来房产税开征将更多着眼调节分配、盘活存量，扩围方向仍将以增量、非首次置业为主。 融资渠道阳光化由于监管机构对于向开发商发放的贷款的严格控制，开发商们转而求助于中国的影子银行系统——包括非法的地下钱庄，及以信托公司为代表的合法非银行金融机构。为降低房地产泡沫风险、控制影子银行规模，目前政策已导向房地产企业融资渠道阳光化，包括有条件放开上市房企再融资，支持房地产基金的发展，积极推进REITs、MBS等形式的房地产资产证券化等金融工具。 经营模式转变：今年3月发布的国务院17号文指出，对存在闲置土地和炒地、捂盘惜售、哄抬房价等违法违规行为的房地产开发企业，将禁止参加土地竞买，不得对其发放新开发项目贷款，暂停上市、再融资或重大资产重组，禁止其通过信托计划融资。房地产企业原有的囤地升值卖房子的模式已走不通，需要进一步发挥自己的专业实力。在此背景下，房地产企业分行日趋明显，具备高周转能力、土地布局合理、资金成本低廉、管理水平卓越的公司将能更好地抵御市场风险，适应市场变化，从而获得持续稳健的发展。 4.关于金融改革金融的增长根源及所需改革根据以上论述未来GDP保持在7%左右增速，相信货币供应量M2在中长期也将在10%左右的水平增长（3%的CPI是可以容忍的）。目前推进的金融改革，包括利率市场化、鼓励直接融资和资本市场的改革，最终落脚点都是放在激活存量货币，提高资金使用效率。 货币量的稳定增长保证了金融业亦能在风险可控前提下实现增长，随着存量货币激活，预计未来几年M2增速将平稳下行，最终逐步回落至10%左右的水平。而改革提高货币周转速度，激发企业活力后，M1增速将开始反弹，未来将逐渐回升至13%以上的水平。（按照《M1定买卖》，股市的长期底部已经出现）
银行的增长根源及所需改革在未来经济和货币增长都有稳定预期的背景下，我们对银行业增长就更不应悲观。简单看看银行业绩增长的驱动因素：
M2每年10%左右的增长即为银行规模自然增长提供保障，利率市场化短期可能使银行息差收窄，但只要贷款需求相对稳定，行业正常运营会使息差保持在合理水平，无需过度担忧。 我们认为行业整体利润增速虽然放缓但仍可稳定增长，未来银行业将加速三个方面结构调整，表现在：1、贷款/客户结构逐渐向中小企业下沉，缓解金融脱媒与利率市场化冲击；2、增加中间业务、金融市场收入等贷款业务以外的收入来源；3、加大科技（互联网、移动互联网）与金融结合力度，通过科技重塑风控与客户服务模式。 其实只要银行认认真真做好传统商业银行业务，长期实现8-10%左右的增长是可以预期的，而市场化竞争力较强的银行增速会更快，富国银行便是最好的榜样。这方面我们在之前的《出头之日-利率市场化与金融股重估》、《民生银行-富国的模子，仍被低估的金子》等多篇深度报告中都有详细的论述。 资本市场的增长根源与改革资本市场的改革是经济转型和结构调整的第一步。新一届政府上任后，市场逐步在形成共识，中国未来经济增长的潜力依然很大，但这种潜力的挖掘方式将从过去的廉价劳动力的释放转变为劳动生产率、资本配置效率提升的全要素效率提升方式。资本市场显然是实现资源分配、发现新产业方向的最有效率的地方，过去主要是依靠政府引导，走了不少弯路。因此资本市场的改革不仅仅是关系到投融资主体的利益，也关系到未来国家竞争力的问题。问题不是要不要改革，而是要如何改革。发行体制、市场结构的问题早已经被认识到，新股发行、退市制度也一直在调整，但始终没有明显的成效，因为发行的问题不止是在发行环节，退市的问题也不仅仅纠结在退市，与资本市场的层次、投资者结构、中介机构定位等多个因素都相关，是复杂的系统工程，难以通过简单的制度修补来完善。我们认为资本市场的机制设计从以下四个方面来考虑：1. 基本制度的改革：包括新股发行、再融资、退市制度的完善；2.多层次市场的建设：三板、四板及柜台市场建设，债券和衍生品市场的扩容；3.推动机构投资者的发展和上市公司治理结构的完善：发挥机构投资者的多策略优势，促进市场博弈平衡，实现金融资本和产业资本的良性互动；4.推动证券公司的改革和发展：鼓励券商的创新进而提升对资本市场服务的维度和层次，降低市场的交易成本和摩擦成本，促进股市活力的释放目前，发行制度改革已经启动，延长批文有效期、赋予券商自主配售权等，都是更多把选择权交给了市场，而证监会领导也表示在研究注册制，创业板的再融资、新三板的并购细则都将尽快出台，支持中小企业的融资和发展。新三板的市场建设也在不断提速，扩园的节奏从逐批试点直接推广至全国，做市商和交易制度改革在年内将推出，以各地股权交易所串联而成的四板市场在如火如荼的发展，券商的柜台市场在私募投资品种增加后也将初具规模。多层次资本市场的建设将为有竞争力的企业提供更多的选择，支持我国新兴产业的发展。（注：我国资本市场改革框架图详见热血分析师第二卷） 证券公司在资本市场的改革中将获得巨大利好，业务模式、杠杆水平和功能定位都将迎来新的机会：1.
机构化将提升券商的服务层次和定价能力。从此轮新股发行改革的方向以及国际经验来看，二级市场的“机构化”趋势都是确定的，机构投资者力量的崛起将大幅增加对券商服务的需求，包括资源聚合、研究定价、大宗交易、资本中介业务的重要性将极大提升，券商经纪业务的纯通道收入比重将逐步降低，这种转型在当下已经非常明确。伴随服务方式和复杂性的提升，相信未来价格战的意义已经不大，券商的竞争层级高端化，体现在专业性、资源整合能力、客户资源网络等更高层面。2.
并购市场将被激活，与国内企业的成长共生。再融资和退市制度的改革将激活并购市场，充分发挥资本的力量，推动国内企业集中度提升、结构优化。全球来看，并购业务的收入远超股票和债券的发行收入，我国目前许多大行业存量产能已经很多，未来并购和重组的空间将超过新股发行。同时市场化的优胜劣汰有助于优秀企业的脱颖而出。具体来看，我们对资本市场以及券商各项新业务的发展空间和规模进行预测：1.股票市场的规模：以股票二级市场市值与GDP的资产证券化比例来看，目前是42%，全球是69%的平均水平，美国是137%，假设我们未来10年内达到全球平均水平，GDP增速7%，则股票市场的规模10年后达到70万亿，较当前涨幅220%。2.券商的规模和盈利水平：2012年底，我国银行、证券、保险行业的总资产规模分别为131万亿、1.73万亿和7.35万亿，分别相当于美国的72%、6%和16%。未来我国GDP总量超越美国是不难的，相对应的金融行业的资产规模也将赶超美国，增长空间很大。尤其是证券行业，相对银行的体量，更加有赶超的需求。我国已经诞生了世界市值第一位的银行，未来出现有竞争力的国际投行也是可以预期的。监管部门对证券行业提出了十年增长十倍的规划，按照目前的1.87万亿计算，十年后19万亿，年均复合增速26%。从利润的角度来看，假设10年后杠杆率提升到10倍，ROE上升至12%的水平，行业净利润规模2280亿元，年均复合增速21%。90年代，美国宏观经济平稳增长期间，证券行业净利润平均占GDP的比例为1.9‰，对应来计算我国如果GDP增速7%，十年后证券行业利润在2000亿左右，与之前计算的结果也基本吻合。3.新三板的规模：新三板试点潜在市值有望超过万亿，贡献券商新增收入超100亿。截至7月5日新三板挂牌的高新园区企业237家，而仅中关村目前的企业就近2万家，全国的中小企业达到5600万家，企业资源非常丰富，我们预计未来5年之内新三板有望达到1万家的规模，假设每家市值1亿元，总市值就达到1万亿水平。假设每家公司上板，券商收取100万的主办费用，可新增收入100亿元以上，考虑后续的交易和做市商业务，可实现收入范围更为广阔。4.投行业务的前景：从国际经验来看，投行业务是券商最高端的服务，2009年全球投资银行来自投行业务领域的收入高达720亿美元，美国227亿美元，占总收入的12%，其中，来自并购业务的收入占比接近50%，超过了传统的权益和债券业务收入。随着资本市场改革的推进和活力迸发，券商的投行业务尤其是并购业务有很大的发展前景。2011年全球并购交易总额是2.28万亿美元，中国的交易金额占了全球总量的7.5%，占了亚洲地区并购总额的33%。中国已经成为仅次于美国而成为全球第二大的并购市场，但国内券商的并购收入很低，也很少能参与复杂的并购交易，2012年我国的十大并购事件中，7单是本土机构收购国外企业，被收购的3个中国企业，都是在美国纽交所和纳斯达克上市的，A股市场的本土并购竟然一席都无。随着国内企业国际化程度提高和我国券商国际地位增强，如果我国券商在国际并购收入中也能达到7%，将贡献收入50亿美元以上，占2012年收入的23%。5.融资融券：从国际市场看，融资融券业务发展到成熟阶段时，其信用交易量占市场总交易量的比例在20%-40%之间，融资融券余额规模占总市值的2%-3%左右。2012年我国融资融券交易额占股票成交额的比在2%左右，融资融券余额占总市值比约0.7%，我国两融业务还有较大提升空间。如果假设未来五年我国证券总市值以12%的速度增长（过去10年我国市值增长率为18%），融资融券余额占比2%对应的规模为8237亿元，相对于当前规模还有近4倍增长空间。6.股权质押回购业务：6月24日批资格以来，券商股票质押股数39.35亿股，质押市值规模301亿元，融资规模折算约150亿元，增长迅速，预计年内可达500亿的规模。股权质押业务市场前景很大，限售股也能参与质押，目前券商托管的证券市值13万亿，假设其中10%有质押需求，规模即1.3万亿元。总结：回到股市，十年万点不是梦综上对经济增长驱动（GDP =C+I+G+X）及改革图谱的解析，结合目前政府在财政、金融、民生和资本市场领域加速出台的政策措施，我们认为中国的前途已曙光乍现，在经济平稳增长的背景下深入推进改革是大趋势。中国经济正处于内需崛起的前端，金融领域的改革与开放必定带来金融崛起，随着货币存量的激活和M1增速逐渐上行，资本市场也将开启长期慢牛的走势，相信未来十年上证指数站上10000点，让我们试目以待。 经过以上的热血分析之后，相信投资者大部分的疑惑应该已经解答了，如果还有迷茫，欢迎来信跟我交流，感谢支持！最后仍就以我的口头禅作为结尾：每晚想到资本市场的未来就兴奋难眠，希望下来能在资本市场的崛起过程中，贡献自己的力量！ 附录：一些自己写的游记和经典报告，希望能给投资者一些启发，如果有问题欢迎发邮件：.cn，或者微博关注：weibo.com/luoyistock，或者微信公众账户：luoyichief，还有博客：blog.sina.com.cn/luoyistock终能找到我的。未来资本市场的大机会，让我们一起努力，挖掘属于自己的机会
《中国如何实现平稳崛起-用改革与数字说话！一位热血分析师的自白第三卷（13年8月20日）》：针对市场依旧普遍悲观的情绪，我们明确给出预测：中国的改革细则，还有翔实的经济细项增长预测，希望能逐步消除投资者心底过度悲观情绪。文章详述了中国应该走什么路？而很多政策已经在后面的时间中得到实际政策印证，而经济的增长也与预测十分接近（13年7.5%以上），还望投资者能保存下来，时时与真实改革与增速做对比，或更有启发。崩溃论声音终于开始减小，但投资者信心依旧在低位。我们未来将继续努力，为中国机构投资者的崛起而奋斗！ 《我们的征途是星辰大海-一位热血分析师的自白第二卷（13年7月9日）》：通过对全球经济及美联储货币政策分析，认为未来一段时间全球流动性仍将保持相对宽松，美联储不会全面退出QE，中国最恐慌的时点已过，经济可以实现7.5%附近的增长，改革，尤其是资本市场的改革将促使长期牛市出现，抓住机会，努力奋斗 《我为什么对中国充满信心-- 一名热血分析师的自白（13年6月4日）》：对于目前资本市场一片悲观的气氛，感到很郁闷，想发挥正能量，不会放弃，坚持向投资者阐述自己的观点，通过全球政治史和经济史的论据支持，让投资者明白目前所处的历史机遇。 《罗毅游世界：韩国的中央与地方博弈（12年10月8日）》《罗毅游中国-台湾的蓝绿之争（12年1月10日）》《罗毅经典：从新财富评选史看未来政策走向-仅以此文纪念为排名逝去的青春（11年9月21日）《罗毅游世界：菲律宾的天使堕落》（11年9月1日）《罗毅必看：神奇的M1，目标3600》(11年6月24日)》《罗毅游世界：南非的黑白分界-金砖传奇第一卷（11年6月1日）》《罗毅经典：金融崛起，36倍的启示-从南非标准银行成长之路看中国金融的未来（11年5月11日）》《罗毅经典：从圣殿骑士团的兴衰看金融的崛起（11年4月20日）》《罗毅经典：新月传奇，神权与世俗，资本流向的未来（11年3月2日）》《罗毅经典：金字塔、茉莉花与世界资本流向（11年2月12日）》《罗毅游世界：新加坡与马六甲的时空交错（10年8月24日）》《罗毅游世界：云顶见闻录-马来西亚游记第二卷（10年7月27日）》《罗毅：新疆考察笔记 10年6月22日》《罗毅游世界之马来西亚考察笔记第一卷 10年5月19日》《罗毅：M1与股市的春夏秋冬，中国特色与国际探究-M1定买卖终卷（10年2月24日）》《罗毅：压制通胀预期，才能平稳增长－M1定买卖第二卷 2009年12月31 日》《罗毅：大道至简－M1定买卖 日》《罗毅：2010乱世再临 日》《罗毅：低效率VS高效率－“看的不是经济，是寂寞”日》《罗毅：再探东莞与汇率机制探讨 日》《罗毅：流动性拐点与贬值预期 日》《罗毅：贬值预期渐起，逆差或成行情终结 日》《罗毅：日本研究心得与厦门游记 日》《罗毅：东莞考察笔记 日》《罗毅：西安内蒙古敦煌游记 日》《罗毅：美国印尼游记与感想日》《罗毅：康德拉季耶夫下降周期中的中国经济(08年4月08日)》《罗毅：经济可能陷入较长时间的低增长(08年2月28日)》《罗毅：保险股出现非理性估值, 建议谨慎（07年11月20日）》欢迎关注罗毅首席分析师的微信平台，微信-朋友们-添加朋友-查找微信公众账号-罗毅首席分析师（或输入微信号luoyichief）-关注就可加入平台。网络时代，我们共同进步。朋友圈分享：喜欢本文请点击右上角标志-分享到朋友圈（或分享到腾讯微博），即可与朋友共享信息，分享是价值的传递，传递新方向。微信平台：研报查阅：通过以下操作可以快捷的查阅我们发布过的专题报告！1、输入“研报”并发送获取查询索引。（如熟悉索引内容，可跳过此步，直接输入相应关键字调阅研报）2、按照查询索引指示输入相应关键字查看分类专题研报目录，如：输入“银行”并发送将收到银行专题研报。3、请根据研报目录发送研报相应的代码进行查阅，示范：输入“BK01” 微博平台：欢迎加微博weibo.com/luoyistock欢迎访问罗毅的Blog，集锦历年金融研究的系列经典报告，期待您的支持：http://blog.sina.com.cn/luoyistock
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