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中国外汇时代来临！外汇的前景与合法性！
来源：&&&作者：佚名&&&
　　随着中国金融市场对外开放的步伐加快，外汇理财逐渐成为一种
　　“时尚”的投资。
　　外汇早已成为中国老百姓可选择的理财产品之一，参与投资者成逐年上升趋势，一个国际型的理财产品，一个全世界投资者共同参与的市场在中国整体发展形势将是如何？
　　发展前景(一)
　　首先我们必须正视经济全球化、金融交易自由化的国际潮流，了解网络交易的渗透能力和竞争力。在对国际外汇市场的交易量统计中我们发现，外汇交易量比前两年有了惊人的增长，每日平均接近6万亿美元，远远超过其它虚拟金融产品的增长。
　　发展前景(二)
　　汇市可说是最“干净”的投机市场：投资者不用劳神于每支股票的业绩，不用担心期货多空双方的内幕交易，每日巨额的成交量，使任何机构也没有坐庄的勇气，索罗斯、巴菲特所能了解到的信息，普通投资者一样可以了解到，全球的投资者和投机人都在相同的时间看着相同的报价和图形，数十家网络交易平台和几千家做市商将全球几千万投资者和投机人连接在一起。最重要的是：能否赚钱是由自己的本事决定的。
　　大家都经历了负利率、股票跳水、期货血本无归等等的现实，就是房地产，若作为投资保值工具也要打上问号，很多情况下房租可能抵不上按揭贷款利息。对国内投资者来讲，汇市是风险小而机会大的投资选择。
　　发展前景(三)
　　外汇市场作为一个国际性的资本投机市场，历史要比股票、黄金、期货、利息市场短得多，然而，它却以惊人的速度迅速发展。今天，外汇市场每天的交易额已达6万亿美元，其规模已远远超过股票、期货等其它金融商品市场，已成为当今全球最大的市场。纽约证券交易所每天股票的交易额只有几百亿美元，可见，外汇市场不仅是全球最大的金融市场，也可以说是全球最大的商品市场。
　　外汇交易相对于股票、期货等大宗商品是最公平的交易：
　　1、外汇交易是全球金融最大的市场，每天24小时交易，没有庄家操
　　2、没有熊市，熊、牛市均有交易机会，双向交易，输赢可控；
　　3、利用保证金杠杆，增加赢利机会，同时也放大亏损风险；
　　4、无风险练习，测试交易策略。
　　外汇自动交易系统，为外汇交易“盲人”解决了一系列问题(没时
　　间、不够专业、害怕风险、希望保本收益)，让你轻松理财、轻松赚
　　外汇合法吗？答案是合法的。
　　中国有明确法律规定大陆不得设立公司进行组织公民炒汇的活动。
　　目前在中国的外汇公司都是清一色外企，只要是受监管的正规平台是合法的,因为政府不干预公民的个人投资,而且交易行为并没有发生在国内。
　　解释起来就是说，比如你到美国旅游去了一家美国外汇公司进行外汇保证金交易，这自然是合法的。目前国内外汇的公司的作用就是省去了你出国这一步。但是如果说你的资金不是汇往国外，那肯定不是合法的公司。也就是说合法的，但是这些公司必须是接受严格监管的 比如瑞士金融管理局FINMA，英国金融管理局FSA,美国国家期货业协会NAF还有澳大利亚证监会,其它的监管机构我建议你就没必要多看了。
　　目前中国投资者投资外汇市场的渠道主要分为两种，一种是做国内银行开设的外汇实盘，另一种是通过国外交易商在国内的代理机构直接在国外开户，做外汇保证金业务。
　　由于外汇实盘点差大(可以理解为交易费用高)，无杠杆等诸多因素，除汇率出现大幅波动外，一般收益率很难让人满意。外汇保证金业务由于其可以双向交易，既可以做多，也可以做空，且由于有杠杆比率，可以以小博大，因此受到众多投资者的追捧。现在国外成熟的外汇交易市场开设的业务，基本都是以外汇保证金形式存在，而非外汇实盘。中国国内的金融机构之所以没有开展保证金业务，主要是还没有做好这方面的准备。
　　目前国内还没有完全开放外汇保证金业务。但是国家目前是不干涉公民的海外投资的，所以目前一般是国外的主流平台在国内找代理为他们做客户开发和服务工作。做国外的主流平台有很大的优势。
　　据中国央行的最新数据，截至2014年3月末，中国外汇储备余额为3.95万亿美元。突破4万亿大关指日可待。
　　中国外汇储备占了全球总外汇储备总额的三分之一，是第二名日本的三倍多，是俄罗斯的八倍，是印度的十三倍。
　　2011年中国外汇储备突破3万亿大关时，央行行长周小川曾公开表示，外汇储备已经超过了合理水平。那么，外汇储备究竟多少合理呢？按照国际通行标准，一般只要满足五个月的进口额，或者只要超过外债余额的40%即可。即便同时满足这两项标准，中国目前的外汇储备最多也只需要8000亿美元左右。
　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松、KVB昆仑国际集团董事总经理刘欣诺在连线华尔街的交流纪要中指出，由于无论是零售还是企业外汇需求，都将出现迅猛发展，为迎接中国外汇时代的来临，企业需从不同角度着手打造外汇相关的软实力。
　　一、2014年中国外汇大事件回顾
　　自日起，(6.3913，-0.0076，-0.12%)汇率由固定汇率机制转为以市场供求为基础参考一揽子货币调节的浮动汇率机制，至今已有9年时间。今年一季度(6.3913，-0.0076，-0.12%)出现贬值，从年初的6.06到最高时的6.26，波幅达3%。相对过去9年间(6.3913，-0.0076，-0.12%)兑美元将近两万基点的单边升幅，如今(6.3913，-0.0076，-0.12%)汇率的回撤调整是正常现象。
　　中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长易纲3月22日在中国发展高层论坛上就表示：“今后汇率双向浮动会是常态，弹性会增加，(6.3913，-0.0076，-0.12%)汇率将主要由市场供求来决定。”在上个世纪末的日本外汇市场上，“(124.306，-0.086，-0.07%)先生”神原英姿通过口头或实际干预影响(124.306，-0.086，-0.07%)汇率，对(124.306，-0.086，-0.07%)单边升值进行限制，市场上多空双方进行博弈。过去一两个月的中国外汇市场也有此味道。
　　在政策方面，将过去三年中国现行有效外汇管理的办法及条例数目进行分类比较，会发现经常项目外汇管理由2011年的141项降至2013年的27项，资本项目外汇管理由141项降至105项，外汇科技管理则由0增至4项。由此可见对经常项下和资本项下的外汇管理在放松，外汇科技监管则有所加强。
　　此外，2014年第一季度发布的《国家外汇管理局关于进一步改进和调整资本项目外汇管理政策的通知》，是外汇改革的一个重要举措，简化了许多登记和审批环节，提升了效率，促进了跨境需求的良性发展。
　　二、人民币国际化趋势
　　从全球交易货币排名看，国际清算银行2013年报告显示，以2013年全球平均日交易量而言，人民币在全球外汇交易额中所占比例，已由2010年的0.9%升至2.2%；港币在全球外汇交易额中所占比例，已由2010年的2.4%下降至1.4%。这表明离岸人民币的交易规模在不断上升，同时压制了港币的交易空间。
　　从人民币走势看，过去十余年的人民币兑美元走势都只是展现出单边的波动，按照央行和外汇局的思路以及市场的表现，这个模式在2014年将被逐步打破。自日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由1%扩大至2%。今年迄今为止累计人民币贬值已超过3.2%，市场反应剧烈。大型外资行一季度预测水平移动至6.15-6.30区间。人民币单边升值趋势已告一段落，已出现回撤动作。
　　从离岸人民币走势看，离岸人民币的总体趋势和在岸人民币保持类似，但随着人民币国际化趋势的进一步加深，在岸人民币区间内振幅加大，离岸人民币势必会出现更加明显的套利用途。下图是截止到5月初的双货币波动分析，这之间约有0.1%至0.2%的套利空间，而境外通过离岸人民币对冲结算风险的案例也越来越多。
　　从全球贸易现状看，中国进出口贸易额已列居全球前列，而活跃贸易伙伴早已超出传统的G7国家。人民币直接兑换及结算范围正在全面放开。以美元计价的中美贸易和内地与香港间贸易(港币与美元挂钩)之和在中国贸易总额中比例不超过20%。
　　中国和日本、韩国、澳大利亚、巴西、印度、南非、加拿大等很多国家的贸易即使采取美元结算，但计价货币都是非美元货币，计价很大程度与非美元货币的汇率波动挂钩。所以贸易背后，是人民币对这些国家本币的汇率波动影响。这已经不是紧盯美元的时代了，关注人民币兑除美元外的一揽子货币的走势非常关键。
　　从人民币兑其他主要贸易货币走势看，观察过去5年的人民币兑(124.306，-0.086，-0.07%)以及(1.1114，-0.0038，-0.34%)的走势，我们看到：人民币已经在历史的高位上，随着G5国家经济状况逐渐好转，人民币贬值压力加剧；人民币紧盯美元策略已经转变成对一揽子货币模式，并且已经呈现明显的波动周期性。
　　央行和外管局态度明确，人民币汇率将出现更大的波动区间，双边走势时代已经到来；中国进出口贸易已经呈现多元化组成，大量的非美贸易背后，已经由紧盯美元转向直接兑换，以及一揽子货币为主导的贸易策略；人民币兑其他主要贸易货币在10年的窗口中，已经处在历史强点，周期性波动还将更加明显。
　　三、中国传统外汇行业一览
　　从传统银行外汇业务看，目前银行外汇业务主要有外汇存贷业务、兑换业务、外汇汇款业务、同业拆借、担保、发行外币有价证券等。作为传统外汇行业的核心运营机构，银行在对中小型机构以及个人外汇需求上所提供的产品和服务与国外行业相比还较为欠缺。此外，海外市场中各类货币经纪商提供的差异化服务，正是将市场按照专业化分工而形成高效、便利的服务体系。
　　从中国外汇市场的参与模式看，目前银行仍是最主要的参与者，在中国外汇交易中心，有30家银行具有银行间外汇市场做市商资格，26家银行具有人民币外汇远期、掉期做市商资格。除银行外，目前中国外汇市场还存在小额兑换、以及货币经纪公司两种模式。小额本外币兑换商去年全国有50家，今年可能超过100家，但还不能成为市场主体。
　　货币经纪公司目前全国只有5家，其经营规模和市场地位都微乎其微。除此之外，国内外汇市场还包括内保外贷/外保内贷、在华开展离岸外汇交易、地下钱庄等线下模式，其交易额估计也都十分巨大。但这些交易可能不在国家外管局的监控范围之内，交易数据难以统计。
　　以香港为例，2013年前四个月内地和香港双边贸易额为1500亿美元，较2012年同期增长66%，而今年前四个月只有1000亿美元，下降33%。如此大幅的上下波动是因为过去套利盘透过所谓虚假贸易推高了贸易数字，今年央行通过人民币贬值打击套利热钱，影响套利盘，表现在数字上即为贸易额的下降。套利盘通过外保内贷或内保外贷进行，涉及在岸和离岸两个市场，不在同一个监管机构的监管范围内，管理和统计难度很大。
　　由于外汇交易在中国未能真正开放，通过在境外境内开立资金池，利用跨境资金池模式进行跨境货币运作也是许多进内外企业采取的方式之一。在时效性非常强的外汇市场，快速需求便形成了这些目前还无法取得牌照或监管的市场形成。
　　从境外外汇市场上的交易机构类型来看，全球外汇市场中，银行在日均交易份额中所占比例约为半数，其余参与者还包括个人、企业以及机构。多元化的市场参与也奠定了外汇市场为全球最大、最活跃、以及最透明的交易市场。
　　从境外外汇市场上银行与非银行机构的交易量来看，全球主要交易银行占据超过7成的日交易份额。具体来看，德意志银行的交易量份额最大，所占比重为15.18%，其次是花旗银行、巴克莱银行、瑞士银行、汇丰银行、摩根大通。但由于外汇市场交易量巨大，非银行金融机构的月度/年度交易量十分惊人。
　　其中仅美国的一家外汇公司FXCM的日交易量就达到170亿美元，月交易量接近4000亿美元，欧洲最大的外汇公司Saxo Bank日交易量也过百亿美元，月交易量超过2000多亿美元。这说明除银行外，非银行交易机构应构成外汇市场的重要组成部分，中国外汇市场在未来发展中需加强非银行交易机构的角色和作用。
　　从境外外汇行业监管体系来看，各国政府的外汇行业监管主要包括三类：从业监管类、反洗钱类、消费者保护类。境外对金融从业机构的监管十分严格，并最大程度保护消费者权益；对于金融机构的合规性以及违规后的惩罚措施也是极其严格的(如2013年对汇丰银行19亿美金罚款，德意志银行的23亿美金罚款等)。
　　从外汇行业监管趋势看，虽然面对的市场不同，但对于市场监管机制完善的呼声保持一致。在健全的竞争及监管机制下，才能让市场的参与者发挥出不同的优势，促使整个行业朝着健康的方向发展。过去三年的数据显示，全球外汇行业监管机制正进一步完善中。
　　中国监管机构应在准入方面开放姿态，加强事后管理。目前中国外汇管理局在全国的监管规模很庞大，共有800多家监管机构，自上而下分为总局、分局、中心支局和支局四个级别，采取地方分管、集中报备模式，但核心审批权力还集中在总/分局，四个级别的行政管理压力并没有有效分散。
　　中国传统外汇行业组成相对单一，缺乏非银行专业经纪机构参与；中国外汇需求增长迅速，市场需要多元产品及服务以满足企业及个人需求；中国外汇行业监管看似庞大且严格，但对于许多行业现状并无法实施有效管理。这里需要要增加监管的类别，从量控转换成对从业机构的准入和运营合规监控，让目前线下外汇交易阳光化。
　　四、中国外汇行业发展前景及企业应对策略
　　1、中国零售外汇行业前景广阔
　　尽管从中国境内的统计数据看，中国月度交易额占全球比例仅不到0.5%(全球2013年月均交易量为160万亿美元，中国月度最高是7000多亿美元)。但境外分析机构却认为实际的交易额要远远大于这一数据。目前至少有两成以上的交易为非统计地区产生，而其中来自中国的交易额要占有很大一部分。
　　从需求人群看，在中国个人收入不断增长，投资渠道的进一步多元化发展，以及出境便利等等条件下，中国零售外汇市场已经拥有的庞大的需求群体。
　　从投资类型来看，虽然中国股市投资者年收入水平相比日本人均水平较低，但投资者的投资规模相对较高。且数据显示，78.6%的中国个人投资者参与股票交易的主要原因是买卖股票差价获利。这对于潜在开放的中国零售外汇市场而言，是非常巨大的客户潜力。
　　2、中国企业外汇服务行业仍显空白
　　海关总署1月10日公布的2013年外贸数据显示，全年进出口总额为4.16万亿美元；其中广东省2013年外贸额高达1.09万亿。传统的银行机构在外汇金融、跨境资金池管理以及外汇避险上主要集中于大型机构，而全国各类中小型进出口企业是贡献万亿贸易额的主要力量，但行业仍显空白，缺乏专业的机构和产品。可见传统金融服务没有完全覆盖到需求企业，而市场提供的金融工具又很难满足企业需求。
　　3、专业外汇系统的国际化程度急需提高
　　目前全球外汇电子交易平台的功能整合及前后台集成趋势已经开始，正在朝云计算、大数据在电子平台上的应用推进。而中国外汇行业电子交易系统的建设仍处于起步阶段，与国际行业水平相差至少5年时间。要提高中国专业外汇系统的国际化程度，就要引入非银行机构参与者，允许这些机构在合规监管下同步开展业务，和国际水平接轨。
　　4、企业必须打造外汇相关的软实力
　　由于无论是零售还是企业外汇需求，都将出现迅猛发展，这将集中表现在全球资产配置、进出口贸易、以及跨境投融资几个方面；除了努力与海外市场提供的产品及服务接轨外，还需要进一步提升电子化、网络化的交易功能；要关注行业长尾效应，形成外争的外汇供应链金融。
　　为迎接中国外汇时代的来临，企业需从不同角度着手打造外汇相关的软实力。
　　一是在企业外汇交易方面，应设立独立的外汇交易及管理职能岗位，以应对汇率波动风险。在对海外200家企业的抽样调查发现，75%的企业设立了这一类岗位。
　　二是在企业外汇管理方面，应通过互联网及电子交易系统，促进行业产品及服务的提升，实现有效的内外部外汇交易和风险管理制度，保护贸易中的利润所得。
　　三是在系统及流程提升方面，充分认知外汇风险，通过系统平台实现高效的交易、管理、审批、监督工作，并从中积累经验，提升综合性的企业软实力。
　　中国外汇市场上无论是零售还是企业外汇需求，都将出现迅猛发展。除了努力与海外市场提供的产品及服务接轨外，还需要进一步提升电子化、网络化的交易功能；要关注行业长尾效应，形成完整的外汇供应链金融；企业要打造外汇相关的软实力以面对中国外汇时代的来临。
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【重磅】2017年亚洲美元信用债市场前景
来源：云锋金融&&&
作者：佚名&&&
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　　2017年，在亚洲区宏微观基本面继续好转的背景下，除日本外的亚洲美元信用债市场依然具备较好的投资价值。我们在年初的全球金融市场展望和资产配置建议中，维持对新兴市场硬通货债偏重配置，主要也是针对亚洲美元信用债市常
　　亚洲美元债市场概况
　　新兴市场硬通货债是新兴市场国家发行的以美元、欧元或日元标价的主权债、准主权债和公司债，其中以美元债为主。而亚洲美元债指的是亚洲国家政府、银行和非银行企业发行的以美元标价的债券，我们把其中非银行企业发行的美元债称为亚洲美元信用债，以评级来划分，包括投资级(Investment Grade)和高收益(High Yield)债券。
　　2008年金融危机过后，亚洲美元债发行规模飙升，2014年已接近1800亿美元。特别是最近三年，每年发行量均维持在1500亿美元以上，预计2017年还将维持历史高位。从发行主体看，主权债保持相对稳定，银行债大量增加，而非银行企业在最近五年发行的美元信用债规模每年均维持在800亿美元以上，占逾半壁江山。
　　图1：亚洲美元债发行(分类别)500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&从发行区域看，2010年以前韩国、印尼和香港发行占绝大多数。2010年以来，中国异军突起，占比大幅上升，2016年中国美元债发行占比已高达59%。
　　图2：亚洲美元债发行(分地区)500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>图表来源：美银美林，2017年1月&&&&从需求端看，亚洲本地投资者已经完全占据主导地位，2016年高达76%的新发行亚洲美元债都被亚洲本地投资者购买，欧美地区特别是美国投资者的占比明显下降。
　　图3：新发行亚洲美元债购买者(分区域)500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&亚洲美元信用债市场前景
　　亚洲宏观基本面持续回暖
　　从亚洲区的增长情况看，在全球经济持续复苏的背景下，2017年多数亚洲经济体的实际GDP增速有望继续加快。根据美林美银预测，2017年亚洲区总体经济增长有望小幅加快到6.2%，中国经济增长可能将企稳在6.6%左右(2017年中国政府工作报告制定的目标为6.5%)，其他主要经济体(除菲律宾)增长也将小幅回升。
　　表1：亚洲经济体实际增长预测500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&与此同时，根据IMF预测，2017年亚洲区总体通胀将继续温和上升至3.3%。印度通胀可能小幅回落，其他经济体总体通胀虽然均有所上升，但依然处于各自央行的目标范围内。
　　表2：亚洲经济体通胀预测500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：IMF，2016年10月&&&&虽然通胀有回升压力，但亚洲区主要央行货币政策依然保持高度宽松。除香港等个别经济体出于维护汇率政策需要被迫加息外，几乎所有亚洲区央行最近一年内的货币政策都是维持中性或加大宽松力度。
　　图4：亚洲区主要经济体政策利率(%)500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：彭博社，2017年3月&&&&一般来说，在经济基本面持续回暖、通胀温和回升但压力不大、央行保持高度宽松货币政策环境下，整体信用环境将明显改善，有利于亚洲美元信用债市场表现，亚洲美元信用债利差可能将持续收窄。
　　亚洲企业基本面继续改善
　　年，伴随中国大规模刺激政策效果逐渐消退，亚洲区企业基本面也开始逐年恶化。企业收入和净利润增速双双大幅下滑，2015年达到谷底出现负增长。2016年，新兴市躇本面探底回升，亚洲区企业基本面也明显好转。按照美银美林预测，年亚洲区企业收入和净利润增速将分别回升至20%和10%以上。
　　图5：亚洲企业基本面明显好转500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&与此同时，亚洲美元信用债发行企业的税息折旧及摊销前利润(EbitDA)增幅也在2016年从前些年明显恶化的状态中开始企稳回升，特别是投资级债发行体。作为亚洲美元信用债的发行大户，中国企业的表现尤其令人关注。如果今年中国能够实现政府工作目标，保持6.5%左右的GDP增速，那么企业盈利也有望维持较稳定的水平。
　　图6：亚洲美元信用债发行体盈利状况(%)500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&从企业负债情况看，不同信用等级亚洲美元信用债发行体有所分化，高收益债发行体依然处于持续加杠杆中，主要是受到中国房地产行业的影响。根据美银美林统计，中国房地产债占全部亚洲高收益美元信用债市场规模的60%。过去几年中国火爆的楼市促使许多房企加杠杆买地，行业景气发展反而抬升了公司负债水平。而对发行高收益债的亚洲工业企业而言，去年商品价格回升使得企业盈利好转，但出于谨慎考虑，大多数工业企业在资本开支方面比较谨慎，整体负债率有望维持相对稳定。
　　反观亚洲投资级美元信用债发行体，基本处于降杠杆过程中。从行业分布上看，亚洲油气企业(Oil and gas companies)的投资级债占比最高，这部分企业中有半数是中国的油气企业，其中又有半数是由&三桶油&&&中石油(857.HK)、中石化(386.HK)及中海油(883.HK)发行的。目前国际油价回升企稳，这些油气企业的盈利状况将得以改善，并带动负债率持续下行。
　　图7：亚洲投资级和高收益美元信用债杠杆率500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>图表来源：美银美林，2017年1月&&&&2015年以来，亚洲美元信用债的违约率(Default rate)虽然小幅上升，但结合历史情况看，依然处于正常水平，信用风险比较温和。美银美林预计，今年亚洲美元信用债违约率将稳定在2.4-3.5%(即4-6起违约事件)，总体风险可控。
　　图8：亚洲美元信用债历史违约率500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>图表来源：美银美林，2017年1月&&&&亚洲美元信用债净供给量将明显下降
　　尽管总发行量仍将维持高位，但由于大量亚洲美元债将在2017年到期或赎回，市场净供给量将从2016年的900亿美元大幅缩减至近年最低水平590亿美元。
　　图9：亚洲美元债净供给量500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&根据美林美银的预测，未来一年各类别亚洲美元债净供给将显著下降。特别是亚洲高收益美元债，2017年前九个月的净供给将非常稀缺。因为当前亚洲高收益美元债的发行主体&&中国内地房地产企业(根据美银美林统计，51家内地房企有资格在海外发债，而其中46家发行的是高收益债)，对海外发债较为谨慎。受人民币贬值预期影响，它们在国内融资成本可能低于在海外发债，而且为规避汇率风险，中国内地企业更愿意赎回美元债。只有当境外美元债快到期、需要通过海外发新债还旧债时，才会有再融资需求。
　　图10：2016年和2017年亚洲美元信用债净供给将显著下降500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&当然，这一趋势可能会在今年第四季度后有所好转。届时，2015年下半年在中国境内发行的债券将陆续到了投资者可以回售(Putable)的时候，如果到时境内债券收益率明显上涨，那么投资者的回售意愿将会增强，届时这些房企只能通过提高票面利率以应对回售。在这种情景下，如果届时海外发债成本更低，那么这些房企有可能选择在海外发行新的美元债以完成再融资。
　　亚洲美元信用债市场需求旺盛
　　前文分析提到，亚洲本地投资者在新发行亚洲美元债市场已经占据主导地位，从投资者类型看，传统上资产管理公司的购买占比超过半壁江山，其次是商业银行及私人银行。最近几年，亚洲本地商业银行购买比例大幅上升，已经从2010年的16%上升至2016年的34%。
　　图11：亚洲美元新发债购买者(分类型)500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&在可预见的未来，亚洲美元信用债的投资需求仍将保持旺盛，特别是以中国银行业为主的本土买家配置需求较大。首先，境外美元资金供给十分充裕。在人民币贬值预期影响下，中国居民不仅大量配置海外保险，离岸美元存款也维持高位。其次，最近中国政府收紧了中企海外并购，抑制了美元贷款需求，同时包括进出口公司在内的许多企业对美元贷款的需求也不大，商业银行有更强意愿增加美元信用债投资。
　　此外，有机构估测，中国企业的离岸美元储备规模可能高达上万亿美元。在中国加强资本项目管理后，这些企业对资金汇回国内更加谨慎，担心无法再汇出境。出于流动性管理需要，这些滞留海外的美金大多将流入亚洲美元信用债市常
　　尽管在美国加息周期中利率上行风险较高，但在对利率风险比较敏感的亚洲投资级美元信用债市场并没有看到资金大幅流出的现象，这得益于包括保险公司在内的新投资者增加。因为利率上行使债券到期收益率(Yield to maturity, YTM)上升，吸引不少保险资金进场配置。而对于高收益美元债来说，信用环境对利差变化的影响更重要，它对利率风险敏感性相对较低，因此，美国加息周期对其投资需求影响并不显著，需要更多关注美元升贬值对亚洲市场资金流动的影响。
　　亚洲美元信用债依然具备比较优势
　　从亚洲美元信用债相对于美国信用债的绝对利差水平看，亚洲美元信用债并不具有太大的绝对估值优势。其中，亚洲投资级美元信用债利差在2015年底一度倒挂，2016年才逐步回升至正常水平，目前处于过去5年平均利差水平附近；亚洲高收益美元信用债利差虽然在2016年底也小幅回升，但依然未触及5年平均水平，说明与美国高收益债相比，当前亚洲高收益美元债并不具备价格优势。
　　图12：亚洲和美国投资级美元债利差500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>图片来源：美银美林，2017年1月&&&&图13：亚洲和美国高收益美元债利差500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>图片来源：美银美林，2017年1月&&&&但从久期来看，整体上亚洲美元信用债久期明显低于美国公司债久期。以亚洲投资级美元信用债为例，当前其平均久期约为4年，而美国投资级债平均久期为6-7年，在美国持续加息、利率上行环境中，久期较短的亚洲投资级美元信用债受到的影响相对较校
　　另外，横向比较看，相对于拉美和中东欧等其他新兴市场，亚洲美元信用债所能够提供的超额回报的波动率(excess return volatility)更低，表明业绩表现更加稳定。特别是亚洲投资级美元信用债，其超额回报波动率长期以来均明显低于其他新兴市常
　　图14：投资级美元信用债超额回报波动率比较500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&图15：高收益美元信用债超额回报波动率比较500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&风险因素分析
　　流动性风险
　　美国已经率先进入加息周期，未来几年美国国债收益率可能波动上行，美元可能将持续升值，从而导致国际资金持续撤离新兴市场，可能会不时产生流动性风险。特别是，如果美联储收紧货币政策步伐比市场预期更快，可能利空亚洲美元信用债市常从下图可以看出，特朗普当洋，受政策预期影响，美元大幅升值，亚洲区资金一度出现大幅流出，近期才逐渐稳定。
　　图16：亚洲区资金流向500)this.width=500' align='center' hspace=10 vspace=10
rel='nofollow'/>数据来源：美银美林，2017年1月&&&&市场风险
　　前期支撑亚洲美元信用债市场的重要因素来自中国投资者的配置需求。但这个因素在未来有可能会发生变化，导致市场风险：首先，如果中国经济表现好于市场预期，人民币汇率止跌回升，资金可能扭转大幅流出趋势，转而配置中国境内市场；其次，如果人民币贬值预期强化，可能会导致严厉的资本管制措施出台，从而降低中国投资者配置海外市场的能力。
　　债券违约风险
　　目前市场比较关心的是两方面的违约风险：一方面，作为市场(特别是高收益美元债市场)大头，中国政府不断强化的地产调控政策可能会使部分房企出现经营困难，中国房企发行的美元债可能存在违约率上升的风险。但在海外发债的中国房企是中国境内最好的一批房企，中国有上万家房企，但目前只有51家房企有资格在海外发债。这些房企占据融资优势，能够在地产行业整合趋势中获得更大市场份额，在未来一两年出现违约的可能性较校另一方面，中国政府加强资本项目管理，限制资金出境，可能会导致个别境外发行的美元债(特别是高收益美元债)出现技术性违约风险。我们估计这种风险应该会降低，此前佳兆业(Kaisa)的案例曾经导致全部中国房企的海外融资成本明显上升，已经造成负面的市场影响，未来中国政府应该会尽量避免在政策层面限制境内企业在海外发债的还本付息。
　　总体看，当前亚洲美元信用债市场虽然存在一些负面影响因素，估值水平也不低，但考虑到亚洲区宏观基本面持续回暖，企业基本面继续改善，市场净供给将急剧减少，而市场投资需求依然保持旺盛，预计2017年整体市场(特别是高收益美元债)还将继续提供相对稳定的投资回报。
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　　注：封面图片来自国搜财经。
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