智通港股高阶投教(八): 窝轮与牛熊证——港股市场的最佳配角智通港股高阶投教(八): 窝轮与牛熊证——港股市场的最佳配角港股挖掘机百家号“赢了朝歌暮宴，输了关灯吃面。”这恐怕是形容港股市场的最佳配角——窝轮与牛熊证最贴切的一句话，在这两个港股有而A股没有的交易市场上，有过一夜暴利的传说，也有血本无归的惨剧，这里发生的故事够聊上三天三夜。随着恒生指数年初再度突破30000点大关并一路走高，窝轮与牛熊证这两个对冲港股市场风险的主要工具又再次回到了聚光灯下。因此在本期高阶投教，智通财经APP将对港股市场的这两大衍生品进行深入的介绍。港股市场的最佳配角在港股市场上，如果说港股是绝对的主角，那么窝轮与牛熊证也一定能称得上是最佳配角了。根据港交所公布的最新数据，截至2017年12月，港股市场上窝轮(衍生权证)加上牛熊证的数量达到了9468只，是上市公司总数的四倍多：而从成交金额上看，2017年12月窝轮(衍生权证)成交额为2809亿港元，牛熊证则为1314亿港元，两者占港股市场总成交额的比例超过20%：先给港股小白科普一下涡轮和牛熊证的概念，“窝轮”其实是投资者对于港股市场衍生权证的俗称，由其英文名称“warrant”音译而来，从字面意思上来讲就是一种“权利证明”，当你持有时，你有“权利”在规定的日期，以规定的价格买入或卖出某只股票。港股市场上有两种权证，股本权证由上市公司发行，而窝轮则通常由投行发行，持有窝轮并通过行权获利，这笔钱不是上市公司给你的，而是投行赔给你的，换句话说，买卖窝轮其实是在和投行对赌。这样解释可能还不太好理解，举个实际点的例子：假设你看上了S市的一套房子，但当前1000万元的价格你还买不起，于是你跟房主商量，希望可以先支付50万元，换取在一年内以1100万元买入这套房子的权利(option)。这样一来，如果房价继续上涨，一年后该房产的市价涨到1500万元，投资者行使权利，用1100万元买入价值1500万元的房产，则最终你将获利350万元(1500万元-1100万元-50万元)。反之，如果该房产被发现存在严重的质量问题，价格下跌到800万元，这个行使权便没有意义了，投资者放弃行使权利，他将损失50万元，即买入权利的成本，而不必承担以1100万元买进该房产的责任。这就是窝轮的本质。与窝轮相似，牛熊证也是给予持有着一个权利， 于到期日以行使价买入或卖出相关产品，顾名思义，“牛证”适合看涨相关资产的投资者，“熊证”则适合看跌相关资产的投资者。牛熊证与窝轮最大的分别在于影响价格的因素，相对窝轮而言，牛熊证的结构比较简单明了，计算价格时候的透明度也比较高。买卖窝轮的投资者大多都有以下的“惨痛经历”：因看涨某股票而买入其认购窝轮，其后该股票果然上涨，但该认购窝轮价格竟然不升反跌。这种情况屡见不鲜，究其原因，主要是窝轮价格除了受正股走势影响外，同时受引伸波幅等因素左右，一般来说，引伸波幅下跌会拖累认股证价格，而其走势透明度较低，也较难预测。本文的第二部分也将对引伸波幅的具体情况进行详细介绍。此外，对于恒指的牛熊证而言，除了作为交易产品之外，牛熊街货的分布也是捕捉投资者心态的理想工具，对市场有一定的预测作用，对判断大市阻力支持同样有着很高的参考价值。发行人每天收市后都会将所发行的牛熊证交易纪录上载到港交所，并收集市场上各收回价的牛熊证街货量加总，配合兑换比率转化为涉及对冲期指合约数目，再整理成图表，形象化地展示市场人士对恒指的资金部署：以本周五(1月27日)为例，从上表可以看到，当前恒指牛熊街货比例大概是23:77，牛证街货主要分布在3的点位区间，而熊证在3点之间的街货量最多，显示总体市场资金以看淡部署为主，但牛证贴价的重货区增幅相对熊证流入更多，反映投资者更期望周一开市向上获利，这也将对恒指周一开盘价位起到一定的积极作用。最后来说说它们的命名，对于那些没有接触过窝轮和牛熊证的人来说，这些名字就像天书一样，其实当中并没有多少玄机，分解开来就很好理解了，以“腾讯高盛八二购L”(11847)为例：首先前两个字是相关资产的名称，包括上市公司或者指数，第三四个字是发行这个窝轮/牛熊证的投行，后面两个字是窝轮的行权年月，甲乙分别代表11月及12月，最后一个汉字代表这只窝轮是认购还是认沽，或者这是牛证还是熊证，最后一个字母则表示，该投行很可能发行了同样时间行权的针对同一只股票的窝轮，但行权的条件不一样(比如行权价格)，这个时候就用ABCD来区分。也就是说，“腾讯高盛八二购L”这只窝轮，代表着由高盛发行的，针对腾讯这只个股的，行权时间为2018年二月的认购窝轮，“恒指瑞银八甲牛B”则代表瑞银发行的，行权时间为2018年十一月的恒指牛证。关于窝轮与牛熊证的基本概念就说到这里，本期高阶投教的第二部分，我们重点来讲一讲与窝轮和牛熊证相关的各种名词，以及他们对窝轮牛熊证价格的影响。小数据有大学问首先，对于一个窝轮或牛熊证来说，最基本的性质包括以下几个数据：行使价、行权比例、溢价、有效杠杆、最后交易日/到期日、引伸波幅以及街货量/街货比：截图来源：智通财经网站以上图的平安瑞信八二购B为例，其行使价为79.180，代表着投资者有了一个在79.18港元的价格购入平安股票的虚拟权利。对于认购窝轮而言，其他条件相同，行权价越低，窝轮价值越大，认沽窝轮则相反。与行使价相关的还有一个“打和点”，顾名思义，打和点的意思就是一只窝轮或牛熊证的盈亏平衡点，即窝轮成本(窝轮现价*行权比例)加上行权价得出的价格。以上述窝轮的当前价格来算，1.43*10+79.18=93.48就是它的打和点。行权比例又称换股比率，这个概念也很简单，上面这个窝轮10倍的行权比例表示每10股的窝轮能换1股的平安正股，而上述窝轮是5000份起卖，即你买了一手(5000份)就相当于有了在79.18港元购入500股平安股票的权利。溢价代表当窝轮或牛熊证到期时，用这个权利以行使价购买正股时，成本比当天收盘的股价高出的部分，以认购窝轮为例，溢价率越高，代表购买的窝轮离现实股价越大，反之则代表窝轮离现实股价差距小，是比较便宜的资产，获利可能性也就越大。用公式总结一下：认购涡轮/牛证的溢价是(现价×换股比率+行使价-股价)/股价×100%，认沽涡轮/熊证的溢价则是(现价×换股比率-行使价+股价)/股价×100%。接下来是有效杠杆，即理论上正股出现涨跌之后，其窝轮涨跌的倍数。比如平安如果当天上涨了1%，上图窝轮的有效杠杆为6.53倍，那么当天这只窝轮的价格理论上就应该上涨6.53%。到期日在第一部分介绍命名时已有提及，即窝轮或牛熊证行权日，最终交易日期则是交易截止日，一般会比到期日早一周左右，所以当正股股价离行权价太远时，千万记得在最后交易日之前卖掉窝轮，及时止损。最后，也是两个最重要的参数：引伸波幅以及街货量/街货比。先说引伸波幅，前面也提到，这是只对窝轮有较大影响的参数，牛熊证受到的影响并不大。从概念上说，引伸波幅是通过B-S模型，根据历史不同幅度计算出来的“隐含波动率”，用来预测未来这只窝轮的波动情况。引伸波幅其实是港股窝轮市场最令人头疼的一个参数，因为投资者往往会在看中方向的情况下，却因为引伸波幅下跌而未能赚取盈利甚至导致亏损其实引伸波幅背后的逻辑也不难理解：如果窝轮的正股波动性越大，其价格就越有机会超越行使价(认购证高于行使价，认沽证则是低于行使价)，因此窝轮的定价也会越高。稍为资深的投资者就会逐渐了解到引伸波幅对窝轮价格影响的重要性，一般认为引伸波幅对窝轮的影响是同方向的，所以在所有条件相同的情况下应该选择引伸波幅最低的发行人，引伸波幅低的标的物，窝轮的性价比越高，不过对引伸波幅的高或低，仍然需要投资者自行判断与比较。而对于牛熊证而言，由于引入了“强制回收”的机制，其价格走势紧贴相关资产的走势，一旦相关产品价格接近回收价，牛熊证的溢价及引伸波幅会明显低于窝轮，减少了不明朗的因素，风险也就相对更小。街货量与街货比这一指标衡量的则是窝轮散户的持有量，及其占总发行量的比率，街货占比越高，代表市场的参与程度越高，如果街货量过低则说明市场对这只窝轮并没有什么热情，很可能出现没人接盘，最后只能大幅折价卖出的情况。另外，街货量也经常被用来与窝轮的成交量作比较，若大部分投资者只做单日买卖，成交量可以大幅高于街货的增长;相反，若当日投资者都买入涡轮并持仓过夜，则街货的增长便会等于当日的成交量。换句话说，若成交量高而街货没有增长，代表投资者对后市没有太大信心，故只做即日买卖而不选择持过夜仓;若成交量高而累积街货下跌，意味着当日成交以沽盘为主，投资者可能预期正股已见顶(对认沽证而言则见底)，故沽售涡轮套现;若成交量高而累积的街货有增长，则代表投资者以较长线为目标，对后市方向有较大的信心。总体上看，街货量的参考价值会比成交量更高，因为从街货量中可以得知，究竟有多少投资者跟你“同坐一条船”，而以股价表现配合街货量增长，则大概可以得出窝轮入市的时间，并估计窝轮在什么水平时有较大的沽出压力。另外，街货比也可以知道庄家维持窝轮价格的能力。街货比偏高意味着庄家手上可以调控窝轮价格的货源偏低，窝轮价格有机会被市场供求支配，表现会比较波动，甚至会出现涡轮不跟正股走的情况，所以其风险也相对较高，所以一般情况下不推荐选择街货比高于80%的窝轮。窝轮牛熊哪家强?智通财经来帮忙!说完了这么些个名词，恐怕一些投资者又该头疼了：去哪看这么多的参数啊?莫慌!智通财经APP都准备妥当了，只需拿起手机打开智通APP，在下方行情栏目中选择港股菜单，点击“衍生品”按钮：截图来源：智通财经APP跳转到智通财经的窝轮与牛熊证栏目之后，就可以通过类别(认购/认沽窝轮或牛熊证)、发行人以及到期日筛选自己想要的衍生品，也可以直接按照涨跌幅或成交额进行排序：截图来源：智通财经APP点击上图任何一支窝轮或牛熊证，就可以进入详情页面，了解这只窝轮或牛熊证的各种参数、K线图、正股股价表现以及与正股相关的新闻、公告及研报，让投资者对这只窝轮或牛熊证未来的走势有一个初步的判断：截图来源：智通财经APP此外，在PC端智通财经也提供了同样的衍生品数据平台，在智通财经首页点击上方数据栏目进入数据中心，并选择“衍生证券”选项，窝轮与牛熊证的各项参数一目了然：截图来源：智通财经网站作为港股市场的最佳配角，窝轮与牛熊证不仅扮演者交易产品的角色，还对整个港股市场的走势起到了重要的参考作用，智通财经APP为各位投资者提供了一个直观了解窝轮与牛熊证的平台，希望投资者们能够更全面的领略到港股市场独特的魅力。本文由百家号作者上传并发布，百家号仅提供信息发布平台。文章仅代表作者个人观点，不代表百度立场。未经作者许可，不得转载。港股挖掘机百家号最近更新：简介:推送最具价值的港股投资资讯！作者最新文章热门文章正股蓄势待升该如何选择？ - 南方财富网
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正股蓄势待升该如何选择？
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正股蓄势待升该如何选择？投资者在进行投资的时候，有时被当前的利益所迷惑，进行错误的投资，投资者选轮应取中庸之道。
　　买卖期限较短的窝轮难度较大，在制订入市策略时需有较多的考虑。
　　例如，设定止损位时，投资者普遍选择用正股的支撑位作参考，当正股跌位时，窝轮便止损。但有时候正股股价距离支撑位较远，如果买入杠杆较高的短期轮，一旦看错止损就易导致较大损失，投资者因而感觉进退两难。
　　有部分投资者会以窝轮的亏损程度作为止损参考，例如亏损超过30%，无论正股破位与否，也会严守纪律将窝轮止损。此时投资者可能会心有不甘，因为觉得正股走势仍好，但窝轮却要被迫止蚀。
　　另一方面，由于短期轮时间值损耗较急，除定好止损位外，投资者也需要对持有期定出较严格的限期。
　　如正股迟迟未回升，与预期走势有出入，即使正股未曾触及止蚀位，也有必要重新对正股评估，考虑是否应当换马至其它期限较长的窝轮以减轻时间值损失，或是选择离场观望。
　　否则，窝轮价格随着时间值的流失而下跌，最后跌到难以接受的水平时才被迫止蚀就更糟了。临近圣诞及新年假期，交易日比平时少，窝轮时间值损耗的问题的确不容忽视。
　　此外，流通筹码太多的短期轮稳定性可能不好。由于上市时间已久，其可能累积了不少高位套牢盘。
　　尤其是一些价外轮，以前可能红极一时，发行人借势增发不少，但随正股股价回落，再加上时间值不断下降，轮价大幅度回落，甚至不断创新低，即绝大部分流通筹码成为套牢盘。
　　这些套牢盘可能会在正股每次反弹时趁机出货，对轮价构成较大压力。这时候发行人的信誉便很重要。有信誉的发行人，会继续把引伸波幅维持在合理水平，窝轮因而也可紧随正股走势波动；但如发行人在窝轮定价方面的参与度下降，或只愿以远低于合理水平的价格收回流通筹码，窝轮引伸波幅的稳定性便会大减。
　　因此，对经验尚浅的投资者来说，既短期又价外的窝轮风险可能太高，挑选窝轮方面适宜中庸之道，应选择一些期限较长（4至6个月）、轻微价外（3至5%）的认购证。若中线看好正股，但又难以确定正股短期内立刻启动，可能会在低位多番震仓后才会上升。
　　在这情形下，投资者可选择防守性较强（期限较长、较贴价）的窝轮，好处是有足够时间捕捉正股可能出现的上涨，而时间值损耗较温和，而且窝轮的实际杠杆不致太高，可减低被震走的可能性。
&&& 有了这些知识的了解，可以减少投资者不必要的利益损失。
（南方财富网港股频道）
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『普通』主题： 6.正股蓄势待升 选轮应取中庸之道
&&发表日期： 16:17:12
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6.正股蓄势待升 选轮应取中庸之道
买卖期限较短的窝轮难度较大，在制订入市策略时需有较多的考虑。
　　例如，设定止损位时，投资者普遍选择用正股的支撑位作参考，当正股跌位时，窝轮便止损。但有时候正股股价距离支撑位较远，如果买入杠杆较高的短期轮，一旦看错止损就易导致较大损失，投资者因而感觉进退两难。
　　有部分投资者会以窝轮的亏损程度作为止损参考，例如亏损超过30%，无论正股破位与否，也会严守纪律将窝轮止损。此时投资者可能会心有不甘，因为觉得正股走势仍好，但窝轮却要被迫止蚀。
　　另一方面，由于短期轮时间值损耗较急，除定好止损位外，投资者也需要对持有期定出较严格的限期。
　　如正股迟迟未回升，与预期走势有出入，即使正股未曾触及止蚀位，也有必要重新对正股评估，考虑是否应当换马至其它期限较长的窝轮以减轻时间值损失，或是选择离场观望。
　　否则，窝轮价格随着时间值的流失而下跌，最后跌到难以接受的水平时才被迫止蚀就更糟了。临近圣诞及新年假期，交易日比平时少，窝轮时间值损耗的问题的确不容忽视。
　　此外，流通筹码太多的短期轮稳定性可能不好。由于上市时间已久，其可能累积了不少高位套牢盘。
　　尤其是一些价外轮，以前可能红极一时，发行人借势增发不少，但随正股股价回落，再加上时间值不断下降，轮价大幅度回落，甚至不断创新低，即绝大部分流通筹码成为套牢盘。
　　这些套牢盘可能会在正股每次反弹时趁机出货，对轮价构成较大压力。这时候发行人的信誉便很重要。有信誉的发行人，会继续把引伸波幅维持在合理水平，窝轮因而也可紧随正股走势波动；但如发行人在窝轮定价方面的参与度下降，或只愿以远低于合理水平的价格收回流通筹码，窝轮引伸波幅的稳定性便会大减。
　　因此，对经验尚浅的投资者来说，既短期又价外的窝轮风险可能太高，挑选窝轮方面适宜中庸之道，应选择一些期限较长(4至6个月)、轻微价外(3至5%)的认购证。若中线看好正股，但又难以确定正股短期内立刻启动，可能会在低位多番震仓后才会上升。
　　在这情形下，投资者可选择防守性较强(期限较长、较贴价)的窝轮，好处是有足够时间捕捉正股可能出现的上涨，而时间值损耗较温和，而且窝轮的实际杠杆不致太高，可减低被震走的可能性。
&&&&第一部分：窝轮基础知识
&&&&第二部分：窝轮炒作技巧
&&&&第三部分：窝轮名词解释
&&&&A.American warrant美式认股证
&&&&B.Barrier Warrant定界认股证
&&&&C.Call warrant认购证
&&&&D.Delta 对冲值
&&&&E.EAS Price (Estimated Average SettlementPrice)预计平均结算价
&&&&F.Further Issue再发行
&&&&G.Gamma Gamma值
&&&&H.Hedging 对冲
&&&&I.Implied volatility引伸波幅
&&&&K.Knock-in Warrant到期启动认股证
&&&&L.Last Trading Date最后交易日
&&&&M.Margin 孖展
&&&&O.OTC Option场外期权
&&&&P.Penny Warrant 仙轮
&&&&Q.Quote Request响应报价要求
&&&&R.Rho Rho值
&&&&S.Settlement Cycle交收所需之時間
&&&&T.Theta Theta值
&&&&U.Underlying asset相关资产
&&&&V.Vega Vega值
&&&&W.Warrant 认股证
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对于趋势投资者而言,止损不止赢是短线交易的第一法则,自不必多说。那么,对于价值投资者而言,应该如何对待亏损股呢？止损,死扛,还是越跌越买？
要回答这个问题,先回顾一下卖股票的三个理由：1、基本面恶化；2、价格达到目标价；3、有更好的其他投资。换句话说,价值投资买的就是便宜的好公司,所以卖出的原因就是：1、公司没有想象的好,2、不再便宜；3、还有其他更好更便宜的公司。这三个理由均与是否亏损无关。
许多人潜意识中把买入成本当作决策依据之一,常见的两种极端行为：1）成本线上,一有风吹草动就锁定收益；成本线下,打死也不卖。2）成本线上无比激进,因为赚来的钱输了不心疼；成本线下无比保守,因为本钱亏一分也肉痛。这两种极端都是人性中的“心理帐户”在作祟。
忘掉你的成本是成功投资的第一步。全市场除了你之外,没有人知道或关心你的买入成本,因此你的成本高低、是否亏损对股票的未来走势没有丝毫影响。保罗琼斯在判断哪些股票是Loser的时候,他并不是从自己的成本起算的,他是从股价的近期高点起算的----那才是人人都看得见的参照点。
忘掉成本,也就不存在亏损股和盈利股的区别,也就不会总希望在哪里跌倒就从哪里爬起来。许多人在某个股票上亏了钱,总想从这只股票上赚回来,结果是在哪跌倒就在哪趴着,反而错过了很多其他机会。投资就是个不断比较不同股票的过程,与成本无关。
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熊市末期,价格已经显着低于价值了,常常吸引价值投资者买在底部的左侧,这时候止损就容易倒在黎明前的黑暗里了。然而,不止损,就有潜在的Ruin Risk（毁灭性风险）的问题,不可不慎。所以,不止损是有很严格的前提条件的：1、必须是避开了各种价值陷阱；2、所买的股票有足够安全边际；3、所承担的只是价格波动的风险而非本金永久性丧失的风险。
价值投资最需要的是坚守,最害怕的是坚守了不该坚守的。金融危机时花旗从55元跌至1元的过程中就深度套牢了无数盲目坚守的投资者。关键是要避开价值陷阱。所谓价值陷阱,指的是那些再便宜也不该买的股票,因为其持续恶化的基本面会使股票越跌越贵而不是越跌越便宜。
有几类股票容易是价值陷阱
第一类是被技术进步淘汰的。这类股票未来利润很可能逐年走低甚至消失,即使PE再低也要警惕。例如数码相机发明之后,主业是胶卷的柯达的股价从14年前的90元一路跌到现在的3元多,就是标准的价值陷阱。所以价值投资者一般对技术变化快的行业特别谨慎。
第二类是赢家通吃行业里的小公司。所谓赢家通吃,顾名思义就是行业老大老二抢了老五老六的饭碗。在全球化和互联网的时代,很多行业的集中度提高是大势所趋,行业龙头在品牌、渠道、客户黏度、成本等方面的优势只会越来越明显,这时,业内的小股票即使再便宜也可能是价值陷阱。
第三类是分散的、重资产的夕阳产业。夕阳产业,意味着行业需求没增长了；重资产,意味着需求不增长的情况下产能无法退出（如退出,投入的资产就作废了）；分散,意味着供过于求时行业可能无序竞争甚至价格战。因此,这类股票的便宜是假象,因为其利润可能将每况愈下。
第四类是景气顶点的周期股。在经济扩张晚期,低PE的周期股也常是价值陷阱,因为此时的顶峰利润是不可持续的。所以周期股有时可以参考PB和PS等估值指标,在高PE时（谷底利润）买入,在低PE时（顶峰利润）卖出。另外,买卖周期股必须结合自上而下的宏观分析,不能只靠自下而上选股。
第五类是那些有会计欺诈的公司。但是这类陷阱并不是价值股所特有,成长股中的欺诈行为更为普遍。
这几类价值陷阱有个共性,那就是利润的不可持续性,因此,目前的便宜只是表象,基本面进一步恶化后就不便宜了。
只要能够避开价值陷阱,投资可以很轻松：找到便宜的好公司,买入并持有,直到股价不再便宜时、或者发现公司品质没你想象的好时,卖出。这是一个蠢办法,但正如《美国士兵守则》所说,若一个蠢办法有效,那它就不蠢。
许多人认为,买股票就是买未来,因此,成长是硬道理,要买就买成长股。的确,最牛的牛股一般都是成长股；然而,最熊的熊股也往往是“成长股”。许多国家（包括A股）的历史数据表明,高估值成长股的平均回报远不及低估值价值股。原因就在于成长陷阱（Growth Trap）比价值陷阱更常见。
成功的成长投资需要能预测新技术走向的专业知识,需要能预判新企业成败的商业眼光,以及能预知未来行业格局的远见卓识。没有多年摸爬滚打的细分子行业研究经验和强大的专业团队支持,投资者就很容易陷入各种成长陷阱。
1、【估值过高】最常见的成长陷阱是过高估值（Overpay)--高估值的背后是高预期。对未来预期过高是人之本性,然而期望越高,失望越大。统计表明,高估值股票业绩不达预期的比率远高于低估值股票（中小板/创业板就是例证）。一旦成长故事不能实现,估值和盈利预期的双杀往往十分惨烈。
2、【技术路径踏空】成长股经常处于新兴产业中,而这些产业（例如太阳能、汽车电池、手机支付等）常有不同技术路径之争。即使是业内专家,也很难事前预见最终哪一种标准会胜出。这种技术路径之争往往是你死我活、赢家通吃的,一旦落败,之前的投入也许就全打了水漂,这是最残酷的成长陷阱。
3、【无利润增长】上一轮互联网泡沫,Profitless Growth大行其道,烧钱、送钱为手段来赚眼球。如果是客户黏度和转换成本高的行业（例如C2C、QQ）,在发展初期通过牺牲利润实现赢家通吃,则为高明战略；如果是客户黏度和转换成本低的行业（例如B2C电商）,让利所带来的无利润增长往往不可持续。
4、【成长性破产】即使是有利可图的业务,快速扩张时在固定资产、人员、存货、广告等多方面需要大量现金投入,因此现金流往往为负。增长的越快,现金流的窟窿就越大,极端情况导致资金链断裂,引发成长性破产（Growing Broke）,例如拿地过多的地产商和开店过快的直营连锁（特别是未上市的）。
5、【盲目多元化】有些成长股为了达到资本市场预期的高增长率,什么赚钱做什么,随意进入新领域而陷入盲目多元化的陷阱。因此成长投资要警惕主业不清晰、为了短期业绩偏离长期目标的公司，比如乐视网。当然互补多元化（例如长江实业/和记黄埔）和相关多元化（横向完善产品线和纵向整合产业链）另当别论。
6、【树大招风】要区别两种行业,一种是有门槛、有先发优势的,Success begets more success（成功导致更大的成功）；另一种是没门槛、后浪总把前浪打死在沙滩上的,Success begets more competition（成功招致更多的竞争）。在后一种行业,成长企业失败的原因往往就是因为太成功了,树大招风,招来太多竞争,蜂拥而至的新进入者使创新者刚开始享受成功就必须面对无尽跟风和山寨。例如团购,稍有一两家成功,由于门槛低,一年内中国就有3000家团购网站出现,谁也赚不到钱。即使是有门槛的行业,一旦动了行业老大的奶酪引来反击,一样死无葬身之地,例如网景浏览器（Netscape）的巨大成功,树大招风,引来微软的反击,最后下场凄凉。
7、【新产品风险】成长股要成长,就必须不断推陈出新,然而新产品的投入成本是巨大的,相应的风险也是巨大的,而收益却是不确定的。强大如可口可乐,也在推新品上栽过大跟头。稳健的消费股尚且如此,科技股和医药股在新产品上吃的苦头更是不胜枚举。科技股的悲哀是费了九牛二虎之力开发出来的新产品常常不被市场认可,医药股的悲哀则是新药的开发周期无比漫长、投入巨大而最后的成败即使是业内专家也难以事前预。
8、【寄生式增长】有些小企业的快速增长靠的是“傍大款”,例如,有的是为苹果间接提供零部件,有的是为中移动提供服务,在2010年的“中小盘结构性行情”中都鸡犬升天,在2011又跌回原形。其实,寄生式增长往往不具持续性,因为其命脉掌握在“大款”手中,自身缺乏核心竞争力和议价权。有些核心零部件生产商在自己的领域内达到寡头垄断地位让下游非买不可,提高自己产品的转换成本让下游难以替换,或者成为终端产品的“卖点”（如英特尔）,事实上自己已经具备核心竞争力和议价权、成为“大款”的,另当别论。
9、【强弩之末】许多所谓的成长股其实已经过了其成长的黄金时期,却依然享有高估值,因为人们往往犯了过度外推（Over-extrapolation）的错误,误以为过去的高成长在未来仍可持续。因此,买成长股时,对行业成长空间把握不当、对渗透率和饱和率跟踪不紧就容易陷入成长陷阱而支付过高估值。
10、【会计造假】价值股也有这个陷阱,但是成长股中这个问题更普遍。一个是市场期望50%增长的成长股,另一个是市场期望10%增长的价值股,哪个更难做到？做不到时,为避免戴维斯双杀,50倍PE的成长股和10倍PE的价值股,哪一个更有动力去“动用一切手段”来达到市场的预期？
各类价值陷阱的共性是利润的不可持续性,各类成长陷阱的共性是成长的不可持续性。成长是个好东西,好东西人人想要,想要的人太多了,就把价格抬高了,而人性又总把未来想象得太美,预期太高,再好的东西被过度拔高后就容易失望,失望之后就变成陷阱了。成长本身并不是陷阱,但人性的弱点中对未来成长习惯性的过高预期和过高估值却是不折不扣的陷阱。
有安全边际的公司通常具有如下特点：
1、东方不亮西方亮,给点阳光就灿烂
有个段子说做豆腐最安全：做硬了是豆腐干,做稀了是豆腐脑,做薄了是豆腐皮,做没了是豆浆,放臭了是臭豆腐。未来N种情景,只要1条实现就赚钱,东方不亮西方亮,这就是安全边际。对未来要求太高的股票是没有安全边际的,正如《美国士兵守则》所说,必须组合使用的武器一般都不会一块运来。去年买工程机械时,心想：机械替代人工、保障房、城镇化、产业升级、产业转移、产能扩张、中西部大开发、进口替代、国际化、走出去战略,哪一条能实现对工程机械都是利好,这就是东方不亮西方亮的安全边际。
2、估值低到足以反应大多数可能的坏情况
低估值是安全边际的重要来源。未来总是不确定的,希望越高,失望越多。低估值本身反应的就是对未来的低预期。只要估值低到足以反应大多数可能的坏情况,未来低于预期的可能性就小了。很多人说,高风险高回报,低风险低回报。其实,低估值所带来的安全边际是获得低风险高回报的最佳路径。价值1块钱的公司,5毛钱买入,即使后来发现主观上对公司的估值出了30%偏差,或者客观上公司出了意外导致价值受损30%,两种情况该公司仍值7毛钱,投资者仍不吃亏,这就是低估值带来的安全边际。
3、有“冗余设计”,有“备用系统”来限制下跌空间
安全边际好比工程施工中的冗余设计,平日看似冗余,灾难时才发现不可或缺,例如核电站仅有备用发电系统是不够的,最好还有备用的备用。现实生活中百年一遇的灾害可能十年发生一次,股市更是如此。铤而走险虽然能在许多时候增加收益,但是某天你会发现,“出来混,迟早是要还的”。零乘以任何数都是零,所以特别要警惕Ruin Risk（毁灭性风险）。垃圾股如果没有更大的傻瓜接下一棒,股价是没有“备用系统”支撑的。博傻游戏玩久了,骗子越来越多,傻瓜就不够用了,还不如在低估值和基本面的双重保险中寻找安全边际。
4、价值易估,不具反身性,可越跌越买
有安全边际的公司通常业务简单,价值易估,不具有反身性。索罗斯所说的反身性：股价下跌本身对公司基本面有负面作用,易形成自我强化的恶性循环。例,贝尔斯登股价跳水会导致交易对手“挤兑”,有反身性,故不能越跌越买；可口可乐股价跳水丝毫不影响它卖饮料,无反身性,故可越跌越买。
一、感受到的风险和真实的风险
风险有两种,一种是感受到的风险（Perceived Risk）,另一种是真实的风险（Real Risk）。股票暴涨后,真实的风险上升,感受到的风险却在下降,在6000点股市最危险的时候大家感受到的都是歌舞升平；股票暴跌后,真实的风险下降,感受到的风险上升,在2000点股市相对低谷时人们感受到的却都是凄风苦雨。
乘飞机和乘汽车相比,旅行相同的距离,乘汽车的死亡率是乘飞机的60多倍,但是有飞行恐惧症的人很多而害怕乘汽车的人却很少。乘飞机的Perceived Risk大,但是真实风险小（出事的概率只有6百万分之一）,所以卖航空保险是一门很好的生意。
二、暴露的风险和隐藏的风险
从另一个角度看,风险可以分为暴露的风险和隐藏的风险。我们要承担暴露的风险,因为人们已经避之惟恐不及,危险性已经反映在价格里了,承担这样的风险会有相应的高回报。相反,我们要避开隐藏的风险,因为人们还没有意识到它的存在,承担这样的风险没有相应回报。
911事件发生后,人们都不敢坐飞机了,其实9月12日与9月10日相比,暴露的风险大了但是隐藏的风险反而小了--之后的10年是美国航空史上最安全的10年。911之后数月,许多人以驾车代替乘飞机,反而在高速公路的车祸中比往年多死了1500人。
能否区分真假风险往往也体现了一家机构的文化和水平。1987年10月,美国股市一天狂泻23%,高盛的风险套利部门损失惨重,鲁宾微笑着对团队说,公司对你们充满信心,如果你们想加仓的话,那就去做吧。形成鲜明对比的是,其竞争对手Smith Barney 在黑色星期一之后解雇了套利部门的所有员工。
其实,黑色星期一之后,暴露的风险很大,但是隐藏的风险不大；感受到的风险很大,但是真实的风险不大。能区分并利用这两种风险的不同,是成功投资的必要条件。
三、价格波动的风险和本金永久性丧失的风险
再换个角度看,风险还可分为价格波动的风险和本金永久性丧失的风险。当市场在5000多点时,股价天天向上,风平浪静,价格波动的风险貌似不大,但本金永久性丧失的风险却巨大；当市场在2000点时,股价跌跌不休,波涛汹涌,价格波动的风险好像很大,其实本金永久性丧失的风险却已急剧缩小。
美国的VIX指数,衡量的就是市场的波动性,每次市场的底部伴随着的都是VIX的高点,也就是市场波动性最大的时候。为什么人们常常会在底部斩仓呢？就是因为市场底部往往也是市场波动最剧烈的时候,而大多数投资者承担股价波动风险的能力是很弱的,并且常常在市场底部把波动性风险混同为本金永久性丧失的风险。
有个故事说一个失恋的人找到一个老和尚,他说师父啊,这个事情我怎么都放不下,老和尚就让他拿着一茶杯,给他倒热水,水满了烫到他的手,他就把杯子放下来,老和尚说,这个事情就跟这杯茶是一样的,痛了就放下了。很多人做股票也是一样的,涨了,爽了,就满仓；跌了,痛了,就清仓。低点低仓位、高点高仓位就是这么来的。其实,对于逆向投资者来说,最痛的时候,往往是最不该放手的时候。正如索罗斯所说,如果你承受不了失败的痛苦,就不要入市,因为没有人能够百战百胜。
然而,对于管理他人资产的职业投资者来说,市场波动的风险却是实实在在的风险,并且在客户赎回或者风控强制止损时,就会转化为本金永久性丧失的风险。所以,对于每一个基金经理来说,成功的前提是管理适合其投资风格的产品和找到适合其投资风格的客户群。
四、真假风险
人们常说高风险高回报,低风险低回报。其实,风险和回报常常不成正比。投资不可能不承担风险,成功的投资就是要承担那些已经暴露的、大家都感受到的、有相应风险折价但是真实危险性却很小的“假”风险。
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