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经济新常态对投融资的影响
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　　投融界讯“经济新常态”已经成为官方对当前经济运行状态的描述，也是政府希望民众对于未来经济的预期。“所谓新常态，就是说经济态势已经进入了一个新的通道，有别于以往旧的通道，新状态表现出来一些新的特征。并且未来一段时间，改变已然形成，会成为一种常态”，投融界一位研究的专家表示。 　　“新相对于旧而言，要清晰认识经济新常态，就需要将旧的经济态势和新态势放在一起来看”，投融界该专家补充说。 　　经济态势新旧对比 　　“跑部钱进”与吸引民资　　中国改革开放以来的经济增长，主要依靠投资、外贸以及消费，投资为大。而投资之中，国家投资又占据大头，国家强则民间弱。加之分税制等制度约束，中央财政实力雄厚而地方财政捉襟见肘，为此，便诞生了地方“跑部钱进”这一独特的融资现象。地方需要上项目，要进行投资，必须通过各个中央部委才能实现资金的落实。 　　在新的经济态势中，“跑部钱进”现象有望又得到遏制，一方面简政放权、财政改革正在推进，地方政府支配财政的自主权有望扩大。另一方面，没有了中央财政支持的地方政府，只能另想办法进行项目融资。找新渠道、找新资金、改善投资环境，成为地方政府吸引资金的共识。政府融资方向不可避免指向民间资本。 　　根据投融界观察，当下各个地方政府吸引民间资本的热情十足，不仅是推出了大量的民间融资项目，同时一些地方政府还给予民间资本以政策、信贷等方面的优惠。 　　一夜暴富与实业创业　　双位数增长的创造了很多一夜暴富的机会，其中最引人瞩目的无疑是。炒房，让不少投资人在过去十年，实现资产增长了三倍以上。但是，这一态势将会逐渐终结。 　　房地产企业销售数据不景气、部分房企面临资金断裂、地方出手开始救市，这些都是人所共见的事实。根据投融界一位经济分析师预测，未来20年，地产投资的黄金时代已经不可能出现。 　　在“热炒”经济“变冷”之后，经济增长由谁来驱动？投资方向又在哪里？投融界通过梳理大量的经济政策发现，促进实业、鼓励创业成为经济新的常态。 　　归纳近一年的经济政策，无论是改变公司注册制度，还是鼓励工业服务业发展，亦或是消减企业融资成本、鼓励大学生创业，目的都指向了实业和创业。促进实业的发展、鼓励创业创新，将会成为经济新常态的重要特征。 　　粗放项目与创新项目　　旧的经济态势之下，存在着大量的粗放型项目，如重化工项目、重污染项目、产能过剩行业项目等等，这些项目有助于的提升，但是对环境存在着损害，也占用着大量资本、人力等资源，实际上并不利于创新环境的形成。 　　而经济新常态之下，将有一批新的行业以及创新项目的出现，并且这类项目将会成为驱动经济增长的新力量。实际上，这些具有创新的行业已经暂露端倪，例如互联网金融取代冲击传统金融、互联网电视冲击传统电视、电商冲击线下零售等等。 　　“经济新常态的潜台词是新的经济态势未来将会持续延续，所以，经济新常态必然会对投融资产生影响”，投融界一位分析师认为。 　　经济新常态对融资的影响　　经济新常态试图改变的是经济增长的驱动力以及经济增长的目的，即从粗放驱动变为创新驱动，从唯GDP变为健康可持续增长。所以，对于政府融资的影响最大。 　　在投融界看来，未来政府融资的渠道和策略或许会出现较大的变化。如一批垄断性的行业将会向民间资本开发，也会向民间资本批量化推出优质的项目，以此吸引民间资本的参与。 　　实际上，政府加大向民间融资力度已经在投融界平台显现。2014年上半年，投融界平台上线的政府融资项目数量出现了明显的增加。 　　经济新常态对企业融资的影响也不应忽视。未来，降低企业融资成本将会是政府着力点之一。另外，如新经济业态以及创业项目，其融资的难度可能会降低。而过剩产能行业、重污染产业等融资难度可能会加大。 　　经济新常态对投资的影响　　可以肯定的一点是，在经济新常态之下，经济整体增速变慢、一夜暴富机会的稀缺，会将更多的资本引入到新兴产业，例如互联网、电子硬件、服务业、科技环保、农业农村、小微企业等等，这些行业中的项目，将会备受投资人和资金的青睐。 　　也就是说，投资人会更加青睐创业型和创新型的项目。而创新性的项目之所以能够获得高收益，是因为依靠“人无我有”的创新，而非“寻租”或者制度缺陷。投资创新型项目，投资人需要承担的风险可能会更大，但是投资收益有可能低于过去十年的历史数据。这一点，投资人也应有心理准备。 　　总之，当新的经济态势成为常态，无论是投资人还是项目方，无论是政府还是企业，都要适应这种状态，并且在新状态中采取新的发展策略。
(责任编辑：DF141)
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经济新常态必将催生金融新常态
　　商业银行以存量为目的的精细化管理，不仅可以大大提高信贷支持实体经济发展的效率，还将为银行信贷金融注入强劲的活力。　　认识新常态，适应新常态，引领新常态，是当前和今后一个时期我国经济发展的大路径，也是银行业发展的大路径。经济决定金融，经济新常态必将催生金融新常态。　　(,)业发展的新常态意味着增长方式和经营方式的深刻变革，商业银行已经告别了跑马圈地、高歌猛进的时代，回归更加理性、稳健的发展预期。这要求商业银行实现更加均衡化、集约化的可持续发展，并向轻资产、轻资本方向转型。但对中国银行业来说，适应新常态也是一个艰难的过程，将面临许多方面的严竣挑战。　　一是来自于风险管控的挑战，在经济增速放缓，结构调整推进的过程中，银行信贷资产质量面临严峻的考验；二是来自金融市场变化的挑战，也就是利率市场化和金融脱媒；三是来自于监管的挑战，随着巴三协议在全球范围的实施，新的监管规则对银行的资本充足水平提出更高要求，银行必须探索低资本消耗的集约发展模式和更加严格的流动性风险管理规则。　　经济新常态为银行业实现更长时期、更高水平、更可持续的发展提供了新的动力和前所未有的机遇。新常态下，银行业发展的变革之道在于抓住经济结构调整带来的业务机遇：“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带三大战略的实施，以及新型工业化、信息化、城镇化、农业现代化同步发展、战略性和服务业的支撑作用逐步增强，传统产业加速向中高速迈进，将催生大量并购重组，产生资产管理等一批新的金融需求，形成更多的业务增长点和增长带。　　中国银行业发展新的动力来自于银行资产的存量优化和结构调整。商业银行以存量为目的的精细化管理，不仅可以大大提高信贷支持实体经济发展的效率，还将为银行信贷注入强劲的活力。　　新常态下银行业发展的变革之道，在于推进经营转型，特别是资产管理和零售业务的发展。随着我国居民收入倍增目标的逐渐实现，居民的金融需求将更趋多样化，资产管理业务将迎来快速发展的黄金机遇期。商业银行如果抓住其中的业务机遇，把握住社会金融资产迁移、客户需求变化以及金融创新走向，将可以大大缓解利率市场化的冲击，为持续发展找到新的增长点。　　新常态下银行业发展的变革之道，在于的蓬勃发展。在未来新一轮的金融发展中，商业银行将充分发挥支撑优势，更加积极地运用互联网思维改造经营管理模式，创新产品和服务，全面提升竞争能力。　　对商业银行来说，最重要的变革和重大的红利还在于内部的体制、机制改革，只有不断深化改革，才能为金融发展拓宽道路。
（责任编辑：HN666）
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财政如何在经济新常态中发挥作用
16:46:12东奥会计在线字体：
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　　财政如何在经济新常态中发挥作用
　　目前中国已进入经济新常态，而财政是国家治理的重要基础和重要支柱，经济要平稳走向新常态离不开财政的支持。财政应科学分析经济新常态下财政领域的趋势性变化，正确把握财政施力的方向，发挥好财政在适应和引领经济新常态中的作用。
　　一、经济新常态下财政的六大趋势性变化
　　1.财政收入从高速增长转为中低速增长。近十年，财政收入增速从2007年（32.4%）顶峰开始回调，2013年降至10.1%，截至2014年11月，我国财政收入实现12.9万亿元，同比增长8.3%，是23年来首次个位数增长。财政收入中低速增长的主要原因是经济增速的减缓。未来，随着经济增速的放缓，加之财政宏观调控思路的转化（从大规模刺激转向结构性减税、调整税率等供给管理），在多种减收因素的作用下，财政收入中低增长将成为一种常态。
　　2.财政支出刚性增长。从支出来看，各类既得利益以及持续繁荣期不断攀升的民众福利期望，使政府增支的刚性比任何时候都更突出、更明显，压缩支出将会遇到来自各方面的强大阻力。特别是随着经济社会转型的深入，财政为化解各种矛盾而被赋予越来越多的职责，诸如各种类型的必保支出、托底责任支出，政府频繁出台的五花八门的政策形成的名目繁多的奖补支出等等，财政支出的项目越来越多、范围越来越宽。所以，财政支出在诸多增支因素的作用下，将刚性增长。
　　3.财政深刻介入国家治理的各个方面。财政是国家治理的基础和重要支柱，财政制度安排与经济、政治、文化、社会、生态文明等方面紧密联系。全面深化改革的不少事项与财政相关，如中央与地方的事权关系，要从财政寻找改革突破口；如养老保险问题，需要财政积极参与。在适应和引领经济新常态的过程中，财政将更加深刻地介入各方面体制机制的构建。
　　4.预算规范管理、公开透明的要求越来越高。一方面，从长期来看政府“钱紧”将成为一种常态，面对“入不敷出”的压力，政府必须主动转变职能，建立规范、透明的预算制度是监督政府和市场关系转变的重要手段；另一方面，经济低速运行将导致一系列问题凸显，公众对财政的作用和期望将进一步提高，建立规范、透明的预算制度有利于缓解公众对财政部门的压力。
　　5.财政宏观调控面临的形势更加复杂。从经济形式上看，经济新常态下，“多期叠加”相互交织、相互影响，统筹实现稳增长、调结构、转方式、防风险等多重目标，财政调控面临着诸多“两难”问题。从可用工具上来看财政调控也较为困难，在财政宏观调控已习惯了刺激手段的情况下，转变和创新调控方式还需要进行探索，而财政收入吃紧也使得供给调控的空间有限。
　　6.建设大国财政的要求越来越迫切。我国经济已深度融入全球经济，经济总量位居世界第二，随着我国经济体量和综合国力的提升，我国已具备条件和能力参与和影响国际规则制定，增强在国际财经领域的影响力和话语权。在这一过程中财政要积极争取和营造有利于我国发展的良好外部环境，为中国特色的大国外交战略布局提供有力的支撑。
　　二、财政经济新常态下的改革思路和政策建议
　　1.要克服速度情结，防止竭泽而渔。首先要实事求是地看待收入增速变化，防止过高地确定财政收入预算目标；其次要坚决防止和纠正财政“空转”行为；再次促进财政与经济良性互动。一方面要通过客观地建立财政收入预测模型，构建与相关经济指标变化情况相衔接的考核体系以更科学地适应、引导财政经济发展；另一方面要通过简政放权、减税降费等方式为经济的发展营造良好的市场环境。
　　2.花钱买机制，确保可持续。首先要明确界定财政职能和财政事权范围，变“万能政府”为有效政府；其次民生改善要循序渐进、量力而行。树立正确的民生理念，立足于保基本、兜底线、促公平；第三要主动出击建机制。积极参与社保、医药卫生等领域的顶层设计，花钱买机制，增强政策的公平性和可持续性；第四要创新投入方式。在相应领域通过PPP、政府购买服务等方式引导社会资本投入。
　　3.深化预算管理制度改革。一是实行全口径预算管理。切实落实新预算法要求，把所有政府收支按照一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算等分类全部纳入政府预算，接受人大审查监督，使预算在阳光下运行。二是实行中期财政规划，建立跨年度预算平衡机制。特别是对重点支出项目预算实施跨年度管理，增强各年度之间财政支出的连续性，提高预算编制的质量，增强财政运行的平衡和稳固，以及预算的透明度，强化对年度预算的约束性，增强财政的前瞻性和可持续性。
　　4.创新财政支持机制，促进经济平稳较快发展和财政增收。把城镇化发展作为重点，调整和完善财税体制机制，积极稳妥完善农民工市民化政策，建立起扩大内需、促进消费的长效机制。充分发挥财政在调整国民收入分配格局中的职能作用，不但要调整政府、企业和居民间的收入分配关系，而且要缩小居民内部的收入差距，以扩大居民消费需求。适应居民消费以改善住、行为主的结构升级特征，完善住房、家庭汽车等消费政策，引导需求合理稳定增长。此外，要创新财政支持机制，促进经济结构调整和发展方式转变。结构调整尽管需要政府引导，但更重要的是依赖市场机制，特别是要素价格与财税改革。只有资源、能源价格合理，资源税、环境税到位，才能真正有利于节能减排；只有劳动力、资金成本不再被压低，才会激励企业注重研发和技术创新；只有稳步提高直接税比重，才会使地方彻底改变只注重规模扩张与工业发展的状况，从而有利于产业结构的转变。
　　5.创新调控思路和方式，推动科学发展、可持续发展和包容性发展。一是坚持底线思维，着力稳定市场预期，充分发挥市场机制的调节作用；二是注重供给管理。通过进一步破除行政性垄断和管制壁垒，促进企业的自由进入和退出。支持补足短板，加强基础设施建设，促进养老健康、信息消费等现代服务业加快发展。支持有效化解过剩产能，淘汰落后产能。推动完善社会保障、土地流转等政策，促进劳动力、资本等生产要素的合理流动，使企业能更有效率地利用各种要素。三是坚持精准发力。同时，要综合运用税收、补贴、政府采购等政策工具，加强财政政策与货币政策等调控手段的协调配合，形成调控合力。
　　6.规范地方政府债务管理，防控财政风险。日，国务院发布《加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号），落实新预算法相关规定，明确了举债主体、举债方式、举债规模以及举债程序，进一步规范了地方政府债务资金的使用，并通过建立风险预警和完善应急处置等落实偿债责任，建立借、用、还相统一的地方政府性债务管理机制。下一步应在43号文的指导下，扩大省级地方政府债券的自发自还试点范围，进一步探索完善债券信息披露制度和信用评级制度，切实加强和规范地方政府债务管理，坚决制止违规举债，防范化解财政金融风险。
　　7.要主动参与国际财经交流和全球经济治理。一是树立大国理念和全球意识、安全意识。统筹考虑和综合运用国际国内两个市场、两种资源、两类规则，把财经政策设计放在全球治理框架下统筹考虑，通过广泛开展经贸技术互利合作，努力形成深度交融的互利合作网络。二是抓住时机开展全球布局。加快推进由我国主导的国际多边机构的组建，运筹好与主要发达国家和新兴市场国家的财经关系。支持国内企业整合力量，抓住合适时机，在全球范围内争取能源资源和基础设施项目，收购优质企业、营销渠道、核心技术，吸引一批高端人才，转移国内部分富余产能。三是积极参与国际经贸规则制定。要熟悉和理解国际规则，搞清楚国际规则与我方的利益冲突所在，增强话语权，维护国家权益。积极推动世行、亚行、国际农发基金、国际财务报告准则基金会等国际经济金融组织改革进程，促进国际经济秩序向有利于我国的方向发展。
责任编辑：娜写年华
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第一章 新常态下新三板企业发展环境
习总书记在2014年12月召开的中央经济工作会议上提出，“认识新常态，适应新常态，引领新常态，是当前和今后一个时期我国经济发展的大逻辑”。对于新三板企业而言，一方面将面临经济增长减速、结构转型，发展动力转变的新常态，另一方面，资本市场作为经济转型的重要支撑，在制度环境建设方面释放了一系列的红利，为新三板企业发展提供了良好环境。
1.1经济“新常态”
“新常态”一词最早由美国太平洋基金管理公司总裁埃里安在2010年的第40届达沃斯世界经济论坛上提出。埃里安认为“世界也许再也无法回到全球金融和经济危机前稳定的正常?状态，它将面临一个全新的正常状态”。之后，“新常态”被西方媒体形容为危机之后经济恢复的缓慢而痛苦的过程。
国务院发展研究中心刘世锦副主任在《中国经济增长十年展望（）：在改革中形成增长新常态》一书中使用“新常态”用于描述经济运行的状态。该书指出中国经济应通过深化改革，实现增长阶段的转换，进入一个新的稳定增长轨道或者状态，“经济增长的新常态”，或者“中高速稳定增长期”。其含义是，中高速增长的“底”已经探明。对这一增长新常态，要具备“六可”：企业可盈利，财政可增收，就业可充分，风险可控制，民生可改善，资源环境可持续。
中国经济新常态表面上是经济增长速度的切换，实质是通过经济结构的调整来实现有质量、有效益，没有水分的增长。目前，中国经济正处于加速探明增速换挡期中长期底部的过程，增长动能处于破旧进行时和立新未完成时，接近但未达到“新常态”，已经呈现出以下三个主要特点：
一是从高速增长转为中高速增长。过去三十年，中国经济依靠人口红利、对外贸易以及固定资产投资实现了高速增长。由于支撑原先高增长的动力结构发生变化，刘易斯拐点到来导致廉价劳动力成本优势削弱，房地产长周期峰值到来导致投资需求下降，中国经济进入增速换挡期。
二是行业格局渐变，新兴产业崛起。在增长阶段的转换期，我国产业结构内部出现了结构性的衰退与成长。以房地产、重化工业和土地财政支撑基建为主的旧增长模式正在退潮，新兴主导产业迅速成长，以服务业为主体的产业结构将基本形成。
三是从要素驱动、投资驱动转向创新驱动。多年来，我国经济的投资依存度和贸易依存度均比较高。在经济进入“新常态”需摆脱对投资和外贸出口的过度依赖，加快经济增长方式的转变，全力突破经济内生性增长的瓶颈。宏观调控政策的重点逐步从投资拉动型和出口拉动型向消费型、服务型和创新驱动型转变，把经济增长从主要依赖于资源、要素的高投入逐步向主要依赖于技术创新、劳动力素质提高和管理创新转变。
1.2经济“新常态”下的资本市场
经济发展新常态意味着我国经济增速从高速转向中高速、经济结构从中低端转向中高端、发展动力从要素增长转向创新驱动，因而，对于资本市场也提出了新的要求。过去几年，随着我国经济的转型，催生出资本市场一系列改革发展，在制度环境建设等方面有了新的突破，迈出了向可持续发展转型的坚实步伐。
1.2.1多层次资本市场建设重心下移
当前经济发展模式由过去的政府主导型向市场创新型艰难挺进，因而更需要资本市场配合创新的多种业务模式、风险偏好提供多层次的金融服务。多层次资本市场建设对经济结构转型一个重要的支撑，就体现在能够更加合理地将资源配置到代表未来产业升级方向的企业，尤其是那些无法在现有投融资体系中获得足够资金支持的中小企业手中。
我国最初设立沪、深交易所时，只有为大中型企业服务的主板市场，2003年提出建立多层次资本市场，2004年增设中小板，2009年进一步增设创业板，2012年成立全国中小企业股份转让系统（以下称“新三板、新三板市场”），日，李克强总理主持召开国务院常务会议，确定建立上海证券交易所战略新兴板，支持创新创业企业融资。可以说，我国已经基本形成了由主板（含中小板）、创业板、新三板和区域性股权市场构成的多层次资本市场体系。近两年，我国多层次资本市场取得了较快进展，尤其是新三板在挂牌数量、市场成交量、融资规模和投资者数量等方面均有大幅增长，改变了我国资本市场倒“金字塔”结构，多层次资本市场服务中小微企业的能力进一步加强。未来创业板、新三板、区域股权交易市场等的建设将不断加强，各个层次的市场和企业的成长周期相匹配，形成具有递进性的梯级市场。
1.2.2直接融资占比提升，资本市场结构优化
由于我国金融市场尚处于发展的初期，以银行为主体的间接融资在我国融资结构中占据主导地位，股权类融资比重偏小。结合当前我国经济改革和转轨的内在要求，客观上需要一个规模进一步扩大、效率进一步提升的资本市场。
近年来，随着多层次资本市场的迅速发展，直接融资占比已有所提升。在当前低利率的市场环境下，随着注册制的推出以及资产证券化大发展，直接融资的成本将明显下降，企业对银行贷款的依赖度将有所下降，债券将取代银行贷款快速发展。建立全面涵盖股权融资、债券融资的多层次资本与融资体系，逐步替代目前以银行信贷为主的初级融资方式。打造股权融资、债券融资和银行信贷三大支柱支撑的企业融资市场，是未来发展的主要方向。
1.2.3监管转型升级，市场创新发展进程加快
经济的“新常态”需要一个健康、稳定的资本市场，而资本市场的健康发展离不开金融监管体制的不断完善。
近两年，证监会以简政放权为突破口，推进监管转型，已累计取消多项行政审批事项，在优先股试点、上市公司资产重组、创业板上市制度修订、私募基金管理等各个方面做了修订。总体而言，市场监管将进一步趋严，监管心将从事前逐步转至事中事后。前端管制的放松必然要求后端日常监管的加强。事前审批的许可条件或没有审批的监管要求，就必须要靠事中监管来维护，只有事中监管及时矫正和制止了不当行为，才会减轻事后监管的压力，有效防范和控制风险蔓延，而事前准入、事中监管的效果最终要靠事后惩罚威慑来保障。所以，可以预计日后对于信息披露、操纵市场等违法违规行为的打击都将加强，其目的就是要通过规范严格公正的事中事后监管，防范风险，促进发展，促进资本市场平稳健康发展。
毫无疑问，在新常态下资本市场改革发展的背景下，监管转型将让政府往后退，市场往前进，还权于市场，还权于投资者，使资本市场在全面深化改革和经济转型中发挥关键性作用。
第二章 新三板市场发展现状及所面临的问题
新三板是经国务院批准设立的全国性证券交易场所，在原有主板、中小板、创业板三层资本市场的基础上为解决中小企业股权流动和融资交易提供平台和场所，进一步丰富了我国多层次的资本市场体系。
新三板从2006年开始试点，2012年在中国证监会的积极支持下快速发展，2014年正式进入加速扩容阶段。2013年2月新三板系统的运营及2014年证券公司参与新三板做市商交易细则的落地标志着我国新三板取得了里程碑式的重大发展。
2.1新三板市场发展现状
新三板自2006年成立以来至今，从企业挂牌数量、市场成交量、融资规模等方面均有大幅增长，新三板支持创业创新的规模效益已逐渐显现，其市场化的制度优势也对市场发展产生了深远影响。
2.1.1 挂牌企业数量迅速增长
2015年，新三板挂牌公司共计5129家，是2014年挂牌总数的3.26倍， 总股本达2959.51亿股，总市值为2.46万亿元，平均市盈率为47.23倍。较2014年末4591亿元的总市值增长5.35倍，市场规模呈几何式增长。目前，新三板挂牌公司已形成海量市场规模，其中中小微企业占95%，高新技术企业占比65%，先进制造业占比70%。
2.1.2 新兴行业在新三板仍占主流
除规模迅速扩张以外，新三板公司的行业分布也呈现出明显的创新特征。截至2015 年底，新三板挂牌企业以信息技术、工业和材料为主，占比为71.4%。信息技术与工业板块占比约60%。从挂牌数量、市值、营业收入、净利润四方面比较来看，新兴行业始终占据主流地位。由此可见，新三板为创新型中小微企业提供融资支持，其呈现的新业态已充分反映了中国“新常态”背景下经济时代的特点。
2.1.3 一级市场融资效应逐渐显现
据统计，2015年新三板挂牌企业通过发行股份累计募集资金达到1213.38亿元，共发行了2547次，229.9亿股。2015年募集资金总额是2014年的9.19倍。
2.1.4市场交易由冷变热
2015年，新三板总成交额达1910.62亿元，成交数量为278.90万亿股，其中做市转让企业成交金额1106.75亿元，成交数量为123.56万亿股。得益于挂牌公司数量的快速增加以及单笔融资额的不断冲高，使得股票交易迎来了大幅提升。股票成交数量从2012年约1.15亿股，放大到如今的278.90亿股，3年间增长了242倍。尤其当做市交易比重逐步提升，做市制度开始发挥效用，使得市场交易由冷变热，市场活跃度显著提升。
2.1.5法规制度建设步伐加快
从2013年起，新三板围绕股票发行、转让、投资者适当性管理、信息披露等方面，相继推出一系列规章制度，初步建立起涵盖机构参与者、个人投资者、股票交易及挂牌股票发行领域的制度框架。随着2014年做市商做市业务管理规定的推出，进一步激发了新三板的市场活力。该项规定的出台激活了在中小企业股份转让系统挂牌的股票交易活跃度，使中小企业股份转让系统交易不再是雾里看花。其后，《全国中小企业股份转让系统非上市公众公司重大资产重组业务指引（试行）》等有关深化业务制度的相继出台使得股转系统规章制度日趋完善。
2015 年，新三板的制度建设不断完善，尤其是近期分层制度的推出，不仅再次明确了新三板的战略意义，更坚定了投资者及企业信心，对市场健康发展产生深远影响。
2.2 实证调研介绍
为了能够更好地找出新三板企业发展过程中存在的问题，课题组在上海市上市公司协会的协同组织下，对上海市挂牌新三板的部分企业开展了座谈会和问卷调查。
座谈会由上海上市公司协会组织，参与会议讨论的企业包括华燕房盟、上海致远、上海上电等在内的多家挂牌企业的董事长、总经理或董秘等高管，还有上海上市公司协会主要领导，以及申万宏源(000166,股吧)和海通两家主办券商。会议主要讨论了新三板企业发展的基本状况，以及在资本、政策、信息沟通等各方面的需求。各企业及券商的代表深入探讨了新三板市场发展目前存在的问题，并提出了许多富有建设性的建议。
此外，课题组还设计开发了调查问卷，于2015年8月初在上海市上市公司协会的帮助下发放至各新三板挂牌企业，基本情况如下：截至2015年7月底，上海地区新三板企业共计268家，此次调查通过主办券商及网上公开邮箱发出问卷共105份。收回有效问卷共51份，回收率达49%，占上海地区新三板企业的19%。从问卷统计分析的结果来看，反映了上海地区新三板企业的基本情况和普遍问题，具有一定的代表性。
从我们所调查的51家样本企业来看，新三板企业平均人员规模为282人，其中最少的为9人，最多的为3882人；企业平均注册资本为3445.23万元，其中最少的为500万元，最多的为12500万元；平均资产总额为17354.23万元，其中最少的为1125万元，最多的为127008万元；2014年平均营业收入为13142.27万元，其中最少的为418万元，最多的为107773万元。按照我国对中小微企业划分标准，88.2%的企业均符合中小微企业标准。
从调查样本来看，新三板挂牌企业仍以制造业为主，占到样本总数的49.02%；其次是软件和信息技术服务业，占到样本总数的21.57%；而剩下的其他行业均占比不超过10%。
样本企业的经营类型。从样本企业经营的类型分布情况来看，生产型企业最多，占到样本总数的52.94%；其次为服务型企业，占到样本总数的31.37%。
挂牌企业创始人情况。样本挂牌企业的创始人平均年龄为49.8岁，而他们的平均创业年龄为38.7岁。在这些企业的创始人中，87.76%的企业创始人为男性，12.24%的创始人为女性；在样本企业创始人中，拥有技术专业背景的最多，占到70.6%，其次是管理专业背景，占到35.3%，法律及财会专业背景的各占5.9%。
2.3新三板企业发展所面临的问题
经过多年的摸索和2015年过山车式行情的洗礼，新三板存在的一些问题也逐渐暴露。通过对全国新三板挂牌企业发展问题的探讨，结合上海市样本企业的调研分析，本节将归纳新三板目前发展所面临的几个主要问题，借此对症下药，让后续政策建议的提出有着更明确和清晰的目标和方向。
2.3.1政策预期不明晰
《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》明确将新三板定位成一个全国性的证券交易场所，主要是为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务，境内符合条件的股份公司都可以到这个市场进行挂牌，并进行融资，进行股份公开的转让，可以进行资产的重组和债券的融资。这是国家为促进创新型、创业型、成长型中小微企业的发展，推动国家产业结构调整和经济发展方式的转变，激活民间投资，发挥市场在配置资源中的决定性作用的一个非常重要的战略举措。
诸多利好因素刺激着新三板迎来一波挂牌热潮，8月25日新三板做市业务彻底改变了新三板市场以往成交量低迷、交易市场不活跃、挂牌企业股票定价难现象，将这股热潮再次推向高峰。然而，新三板挂牌热潮的背后却是已挂牌企业对新三板未来发展的忧虑和迷茫。从此次问卷调查情况来看，新三板企业的挂牌目的主要集中在拓宽融资渠道、提升知名度、规范治理等方面（见图17），获得政策性补贴及寻找合适的退出路径并非多数企业的主要目的。可见，通过挂牌新三板获得企业持续性成长动力是多数企业的初衷，盲目挂牌或想通过挂牌退出的占少数。然后就目前的状况来看，新三板的制度供给远远跟不上挂牌公司数量及需求的增长，新公司不断涌入，而许多已挂牌公司却备受冷落，例如由于投资者热衷于炒作概念，那些真正有业绩但不涉及概念的传统制造业企业很可能就被淹没在新三板的大军之中。久而久之，这类企业必定会有出逃新三板的想法。
因此，新三板企业主对决策层针对新三板今后发展的政策预期感到迷茫，主要体现在影响新三板市场流动性和融资效率的新三板分层、转板制度的推出、竞价机制的实行、合格投资者门槛的降低等方面。虽然近期证监会发布的《中国证监会关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》已经明确指出将新三板划分为基础层和创新层，并正在研究推出全国股份转让系统挂牌公司向创业板转板的可行性，建立全国股转系统与区域性股权市场的合作对接机制，但对分层实施对企业的影响及企业的应对措施仍不清楚，对转板、竞价、投资者门槛降低等政策预期心存疑虑。所以，挂牌企业非常希望明确新三板发展的政策预期，以便，坚定其继续在新三板实现融资目标的信心。
2.3.2监管体制还需有的放矢
新三板运行规则与主板区别较大，一些问题的产生与新三板自身的特点密切相关，在监管上需要对症下药。首先，股权集中导致市场易于操纵。第二，协议转让易导致对到、操纵股价存在可能。第三，在做市交易制度下，做市商的做市动机可能更倾向于抬升股价。第四，新三板挂牌企业缺乏高质量的信息披露。主要体现在以下三个方面：一是信息披露不规范，很多公司报告中的基本要素不够全面，有的报告遗漏关键性的时间、数据等；二是信息披露不充分，报告中很多公司财务信息只是月份和季度数据的替换和更新，对信息报告中的错误数据少有更正。临时性报告通常是不完整的，缺乏必要原因、金额和执行方案的内容；三是信息披露不及时。这些都需要监管层能够对症下药，制定更为合理的监管措施。
2.3.3 二级市场流动性匮乏
据统计，新三板挂牌企业中，不足0.8%的企业占据超过50%的成交额，3.6%的企业占据近80%的成交总量。主要原因在于企业股权集中度高、惜售；合格投资者门槛高、参与者不够；竞价机制未推出，做市商稀缺，导致交易不活跃。
我们通过问卷调查，对上海市共计51家新三板企业进行了统计，与流动性相关的调查结果见图18。从我们的问卷调查结果来看，各企业交易情况差异较大，总的来说总体流动性不足。长期处于活跃交易状态的企业只有3家。
在挂牌公司的转让方式方面，61%的公司采取了协议转让的方式，33%的公司采取了做市转让的方式。58.9%的公司已经或正在尝试变更转让方式，且全部都是从协议转让变更为做市转让，原因集中在顺应公司实际生产经营情况与未来发展战略以及提升股权流通性、体现市场价值、实现资产增值、增加企业知名度等。另有9.8%的公司曾经尝试变更转让方式但未成功，失败原因既有内部也有外部，包括转让给做市商的部分股权由哪个股东出让未能达成统一意见；难以实现增发从而符合做市要求；主办券商未积极跟进做市这块；未找到合适的做市券商等。
2.3.4融资难题仍待进一步突破
交易量的持续不活跃，适合新三板挂牌企业融资产品的有限，也加深了企业融资的难度。在我们对新三板样本企业的调查中，17.6%的公司表示融资方面有很大困难，58.8%的公司有困难但困难不大。融资困难主要包括新三板交易不活跃（54.3%）、贷款费用高、审批时间长、手续复杂、不能满足企业需求（42.9%）、缺少第三方担保（40.0%）、缺乏融资渠道，不了解各种融资途径和方法（37.1%）等。
另外，有超过50%的企业认为缺乏资金（56.0%）。有公司表示，公司属于传统行业，虽然经营稳健且前景不错，但没有概念，吸引不了投资者；资本市场对制造业漠视，企业寻求合作转型又缺少落地的政策。也有公司选择暂时只做内部的协议转让，用以内部员工股权激励，同时一方面期待公司能有更好表现以提升股票价值，另一方面选择有能帮助公司进一步发展的有实力的投资者适时加入。
在对企业的调查中发现，新三板挂牌企业融资的目的排在前5位的分别是：为了补充流动资金，扩大生产经营规模，新产品和新技术的开发，开展新项目，引进重要人才。然而新三板企业座谈会上有多位企业代表表示，他们现在离预期要实现的融资目标还差很远。
2.3.5企业缺乏对资本市场的认识
我们对上海市新三板企业进行的问卷调查中发现，在企业的发展过程中，前三位的障碍分别是：缺乏所需人才（66%）、缺乏资金（56%）、缺乏政策指导服务（42%）。三者都体现了大部分新三板的挂牌企业都不知道该如何与资本市场进行合作与对接。
一方面，就企业自身而言，许多挂牌企业董事长实业出身，身边又缺少懂得资本运作的人才，很多董事长身兼董秘，缺乏有针对性的培训，对公司的经营、宣传、信息披露以及市值管理缺少应有认识。因此，常常在不知情的情况下，受到监管机构的惩罚，不仅给企业带来了经济上的损失，有时也会影响到企业正常的经营运作；另一方面，从服务机构来说，由于现在新三板企业数量庞大，而各中介机构的服务人员数量却非常有限，所以在持续服务和督导过程中，存在着空白和缺失。所以，大部分新三板挂牌企业都缺少对资本市场最基本的了解和认识，一部分新三板企业希望能够有一个可以给董秘团队提供交流的环境或者平台。
在新三板企业筹备挂牌过程中，遇到阻碍最多的是辅导阶段（33.5%）、其次是申报阶段（29.5%）和培育阶段（25.5%）、最后是审核阶段（11.8%）。
为了今后在新三板市场上少走弯路，减少遇到不必要障碍的可能性，参与调查的大部分公司（82.4%）均表达了想加入上市公司协会的意愿，其中有51.0%的公司表示非常愿意加入协会，仅有3.9%的公司明确表达不愿意加入协会。而对于希望加入到协会中的新三板公司来说，希望得到的服务主要有：资本市场类培训（87.5%）、政策类培训（64.6%）、法律类培训（64.6%）、与政府部门的沟通（64.6%）、财务类培训（60.4%）、与机构投资者的沟通（52.1%）等。
第三章 完善新三板市场发展的建议
通过前文对目前新三板市场发展状况的描述、问题的总结、以及国外先进市场经验的借鉴，本节将展望新三板市场未来的发展，给当下存在的主要问题提出解决的办法，希望能够营造一个更加合理、公平公正、更有效率的新三板市场。
4.1 完善分层、转板、退市制度，实现市场优胜劣汰筛选机制
海外资本市场成功经验表明，市场旺盛生命力来自技术和制度的不断创新。只有不断创新市场功能，为发行人和投资者提供效率更高、成本更低、安全透明的资本市场平台，才能保障新三板强盛的生命力。因此，完善分层与转板机制尤为重要，不仅可以迅速扩张市场有效容量，更是孵化和培育优秀公司的重要保障。具体措施：
动态优化市场分层机制，提升新三板市场包容度。市场分层机制，一方面可以使新三板市场容纳更多企业，提升市场的包容度；另一方面也能促使新三板市场的内部差异化，真正满足不同上市公司和不同投资者的多样化需求。近期证监会发布的《中国证监会关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》（以下简称《意见》）和《全国股转系统挂牌公司分层方案（征求意见稿）》（以下简称《方案》），在《方案》中明确了目前的分层办法及其标准。按照文件要求，挂牌公司分层的总体思路为“多层次，分步走”。未来全国股转系统将由多个层级的市场组成，每一层级市场分别对应不同类型的公司。在目前将挂牌公司划分为创新层和基础层基础上，建议结合我国资本市场发展特征和中小企业发展要求，根据市场挂牌和交易的企业数量、规模，随着市场的不断发展和成熟，不断丰富分层制度，对相关层级进行优化和调整，使之真正发挥资本市场资源配置的基础功能。
适时推行转板机制，打造充满活力的新三板。所谓转板是指上市公司可以在任何时间段内申请在不同层次之间转换。一般来说，企业选择转板的主要原因，一是因为不能维持高层次市场的持续在市标准，通过强制转板避免退市，二是处于低层次市场得到成长的公司，在符合一定标准后，通过简单程序向高层次市场主动转板。建议新三板适时开通转板机制，尽快畅通挂牌企业在各地区域性股转系统、创业板、中小板甚至主板之间转板的通道。
严格退市制度。实行退市制度，有利于形成市场有进有出，经过市场化的优胜劣汰后，最终留下市场认可的最有活力的优质公司。
4.2强化事中事后监管，健全信息披露机制，规范新三板市场运作
随着总市值的不断膨胀和挂牌企业的不断增多，新三板在资本市场中的影响力与日俱增。但随之而来的是对管理层监管能力要求更高。强化事中事后监管，健全信息披露机制，对规范新三板市场运作尤为重要。具体措施：
由事前监管转向事中事后监管。对挂牌公司而言，由事前监管转向事中事后监管意味着“准入放宽同时维持趋严”。因此，我们认为，挂牌公司应十分强调公司治理，增加董事会的独立性，增加审计委员会的权力，增加独立董事权力，以增强财务的透明度和保护投资者的利益。监管层应进一步加强以问题和风险为导向的事中事后监管，强化行政执法，坚决查处欺诈、虚假披露、内幕交易、操纵市场等违法违规行为。
健全信息披露机制。信息披露是解决资本市场信息不对称、规范市场主体行为、帮助投资者决策的基本制度安排。从国外经验来看，注册制实施的一个重点在于对信息披露的监管，监管部门不为信息披露义务人“背书”，不对信息披露作实质性判断，但要确保信息披露的齐备性、一致性和可理解性。因此，我们认为，未来新三板市场应加快构建以投资者需求为导向的差异化信息披露制度体系，对信息披露要求进一步趋严趋紧，对主办券商勤勉尽职的责任约束进一步加强，对新三板配资监管进一步加强。
4.3优化做市商制度，适时推出竞价交易制度，提升市场流动性
目前新三板很难有主板市场高换手率的主要原因，首先是其挂牌公司多为创新、成长型中小微企业，股权集中度高，交易需求偏弱，其次，市场对进入的投资者有着500万元资质限制。作为一个以长期机构投资者为主的“机构市”，首先应以提高市场化、形成均衡价格为目标完善做市商制度，并在适当时机推出竞价交易制度。具体措施：
优化做市商制度。包括：降低做市商门槛，扩大范围，加强竞争；完善库存股获取方式，可考虑做市商间公开询价确定库存价格，促使做市商转变盈利方式；开放做市商之间的交易，促使交易价格稳定；结合分层制度等措施为增加合格投资者“开源”；提高定价效率，活跃交易，提高融资效率。
适时推出竞价交易制度，进一步解决新三板流动性不足问题。全国股转系统公司总经理谢庚此前曾表示，“新三板在下一阶段要采取更高效的竞价方式，尚需更大的股权分散度、更高质量的信息披露以及系统的投研体系三大条件支持。所以待市场进一步完善之后，我们可以考虑适时推出竞价交易制度。”
4.4 拓展差异化融资渠道，提高新三板融资效率
拓展差异化融资的主要路径包括：创新金融产品体系、拓宽直接融资渠道、优化融资政策环境。具体措施：
完善标准化融资产品。加大提供普通股票、优先股、债券、股权质押等标准化、通用化产品，包括设计投资新三板的主动性股票基金、指数基金和分级基金产品；开发基于基础产品的价格发现工具和风险管理工具，在条件具备时推出个股期权等衍生产品。
重点发展股债结合、债信结合等结构化、非标准化的产品。鼓励机构投资者充分运用金融市场各类工具，将股票、债券、银行产品、担保、信托等融资方式整合，有针对性地创设、发行适合市场主体需求的融资产品，发挥市场综合性融资功能。尤其是发展作为重要融资工具的中小企业私募债，丰富挂牌企业投资渠道。
加快推出一次审批、分期实施的储架发行制度。可以仿照美国的储架发行制度，丰富储架发行品种，尽量放宽发行的比例和价格。例如：美国可在同一储架上同时注册各类证券，证券类型也未作实质性限制；对于存量发行，其比例和价格也未进行特别规定。
4.5 尽快成立新三板自律组织，深化企业自律监管职能
自律监管，是行政监管的重要补充，相对于集中统一的行政监管，自律监管可使市场监管更切合实际，保持监管方式的灵活性、针对性和创造性，为监管标准预留弹性空间。另外，自律组织对企业的指导和服务也能够保障市场运作的有效性。行业自律组织可以实现对市场违规行为的迅速处理，从而保证市场运作的有效性。建议由上市公司协会牵头，联合券商成立新三板企业自律组织，负责制定新三板自律监管规则，促进中介机构自觉遵守与维护市场规则。自律组织相关各方应建立健全信息共享、监管协作、案件查处等分工协作机制及风险处置应急机制，提高监管的系统性和协同性，并加大对挂牌公司规范运作的培训。建议该组织至少具有如下职能：
1、为企业搭建上市资源共享区的平台，方便各个企业之间进行交流，以扩大“新三板”市场面；
2、针对“新三板”市场的发行、转板、交易等进行政策咨询，以完善企业内部管理系统；
3、为挂牌企业的董秘提供资本市场系列培训。新三板挂牌企业一定要有熟悉新三板规则的董秘，帮助企业进行投资者管理、信息披露、筛选做市商、定增、并购、股权激励等一系列专业事项。
新三板市场是经国务院批准，依据《证券法》设立的全国性证券交易场所，是我国多层次资本市场的重要组成部分。加快发展全国股转系统，对于健全直接融资体系，服务实体经济发展，推动经济结构转型升级，具有战略意义。
新三板市场起步较晚，存在的时间较短，却又肩负着经济转型和资本市场深化改革的重大历史使命。在未来“大众创业，万众创新”的经济新常态下，是中小企业实现快速发展所亟需的快捷、高效的融资平台，是丰富我国多层次资本市场的重要工具。
本文主要以完善新三板市场制度、强化监管政策、大力发展投资者队伍、拓展融资渠道等核心问题作为研究对象，希望能够发人深省。作为监管层，应将重心放在平台的搭建和环境的改善，提供更为公平公正的投融资环境；作为挂牌企业，则应将重心放在企业的发展，运营操作的规范化；作为投资者，更应从价值的视角去审视企业的价值，做出理性的投资决策。只有妥善处理好监管层、企业、投资者等利益主体之间的关系，理顺新三板今后发展的脉络，切实解决流动性差、融资难，规范整个新三板的投融资秩序，才能更好地促进新三板市场长远的发展。
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