【图文】白话经济学_百度文库
您的浏览器Javascript被禁用，需开启后体验完整功能，
赠送免券下载特权
10W篇文档免费专享
部分付费文档8折起
每天抽奖多种福利
两大类热门资源免费畅读
续费一年阅读会员，立省24元！
白话经济学
阅读已结束，下载本文到电脑
想免费下载本文？
登录百度文库，专享文档复制特权，积分每天免费拿！
你可能喜欢　& &[北京大军智库编者按：中国经济潜在着许多危险，有些危险正在步步临近，这期文集便是给大家提个醒，不要以为大军网站是在搞危言耸听，看看下面的文章读者便会自有判断。]
超级熊市，我们准备好了吗？
北京大军智库经济咨询公司& 编辑
&仲大军：危机时期的大跃进是危险的
张治金：废止升学考试制度　建立积分升学制度
世界银行：
世界银行：
银发：扩大跨境贸易人民币结算试点有关问题的通知
张明：短期国际资本开始流出中国了吗？
张明：汇率机制弹性化至关重要――如何看待人民币汇改重启
吴庆：如何看待汇率浮动恐惧现象？
张斌：重启人民币汇率改革，为中国经济稳定和结构转型夯实基础
徐伟：“两房”退市后走向何方？
何帆：从承认我们的错误和无知开始
袁剑：超级熊市，我们准备好了吗？
综合：中国工人涨薪的重要意义
张燕生 袁钢明：提升收入是促进经济转型的重要方式
综合：中国正在紧急重组工会
张路雄：加速解决农民工问题是扩大内需的最有效手段
郑献霖：财政收入全球第二，社会保障全球第几？
殷杰：中国经济为什么被俄罗斯迅速超越？
郑献霖：中山市长李启红案与纪检监察系统的独立化改革
郑献霖：扫黄大计应重点关照政府官员们的“裆部”
陈江：求见中央巡视组
朱耀宇：中国路在何方？
刘新悟：关于政治的几点思考
郑献霖：韩春走了，没有媚骨的左派又少了一个
张守东：“言论自由不能触犯宪法”是伪命题
齐来：收入差距与垄断和私有化都有关
张路雄：中国要确立集中型城市化的方向
杨芳洲：农业和林业的转基因方向必须彻底扭转
-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
危机时期的大跃进是危险的
北京大军经济智库经济咨询公司主任& 仲大军
中国经济这几年的调整和发展有些违悖常理。本来是处于全球性的金融危机和经济萧条之中，却硬要弄出一副热气腾腾大跃进的样子。最近我去山东济南，发现这个城市正在实行一项打造新城的浩大工程，9家全国房地产商云集济南，最大的一家香港公司拿地300公顷，北京天鸿拿地270公顷，其他的公司加起来可能共拿地上千公顷，在济南的北部打造一座滨河新城。
回到北京后，又看到了这样的消息：重庆建立两江新区，总面积为1200平方公里，包含重庆市渝北区、江北区、北部新区、北碚区的部分区域，可开发的实际可用面积为450多平方公里。
在这之前，湖北已传出新闻，要在今后6年乃至更长一段时间内实施12万亿的投资计划。这个GDP只有1.28万亿元的中部省份，要在短期内实行这么巨大的投资计划，令人瞠目结舌。相比之下，云南省和广东省还算切合一点实际，云南省计划未来5年投资3万亿，广东省今后5年投资2.3万亿。
当然，地方政府如此大胆的举动，无一不是在中央四万亿刺激计划的刺激下产生的。有了中央的表率，地方总要有格外的表现。然后，就是在这种情况下，我国地方政府的债务急剧飙升。世界银行最近发布的《中国经济季报》说：“中国银行业监督委员会估计，到2009
年底，地方政府债务余额约为8万亿元，其中7.4 万亿元是地方政府融资平台的负债。”（见本期文章《世界银行：》）
&&& 另据6月29日的《参考消息》文章，美国西北大学史宗瀚教授跟踪这几年中国贷款资金的流向，计算出地方政府的负债高达12万亿人民币，起码有3万亿是不良贷款。
地方政府债务的猛增，完全是2008年世界金融危机爆发后所采取的刺激政策导致的。这场表面华丽的转身实际上是将中国拖入一场更大的泡沫。上海世博会已经开馆了，的确是华丽异常，吸引眼球，但上海市政府背上了多少债务？如何偿还，有谁仔细想过？据说美国馆是中国出钱给建的，中国垫上去的这些钱将来谁来支付？中央一松口，地方政府便狮子张大口，在这些胆大包天的自由想象中，谁会想到危机的存在？
&&& 这期文集我们以袁剑先生的文章题目《超级熊市，我们准备好了吗？》做标题
。这种警告在今天看来可能还为时尚早，但某种逻辑背景似乎已在形成。三十年间我们几乎过多地耗竭了所有用来高速增长的资源，剩下的结果就是长时期的熊市，这个熊市并不仅仅指股票市场，而是整个宏观经济。
&&& 的确，这些年里我们已经不择手段动用了本国太多的资源，人力、环境、生态、能源和金融，包括为追逐廉价资源和套利而来的国际热钱。当能力告罄之际，我们还能拿什么来发展？西方国家已经出现主权危机，我国何尝不存在主权债务问题。地方政府的债务目前已经达到八万亿元
（甚至更多），中央财政的债务规模也已经高达十几万亿，和地方政府加起来
，估计两者已经大大超过GDP的50%，比西方国家也差不到哪里去。
&&& 看着这两年的经济红红火火，但无一不是在负债的基础上换来的。西方靠负债发展到今天已经泡沫破灭了，中国也要紧随其后吗？并且中国还有着更糟糕的问题，即外汇储备的巨额损失。美国两大房地产公司已经破产，退市了。中国购买的将近4000亿美元的债券不知如何收回。发展多年积攒下来的国民财富大多落入外人之手，经济安全存在较大风险。这些问题加到一起，到一定的时候总会发作的。现在一些问题已经爆发了，如劳动工资问题，生态环境问题，汇率问题。热钱问题早晚也要发作。中国不能掉以轻心！要准备应对挑战，该过紧日子就过紧日子。
当然，可能有人不这样看，背点债有什么了不起？我们有能力还。但这个能力就是制造通货膨胀，要全社会平民老百姓来买单，罄尽民众资产来实现政府的经济刺激计划。请问：当人民的财产被通胀席卷一空时，你的刺激计划还有何用？你上了那么多大项目谁来买单？那些愤怒的老百姓能答应吗？到那时候，经济的问题可能就是政治的问题。权衡利弊，谁敢掉以轻心？
现在的问题是，政府的思维很难应对危机，因为他们那种套路根本想象不到潜在的危险。政府学者吓死他们也很难象袁剑先生那样思考问题，只有民间学者具备这种素质。社科院世经政所的何帆哼哼唧唧地说要承认我们的错误和无知，御用学者们为什么总是错误和无知？为什么永远都在放马后屁？中国真的没有人看出问题吗？大军中心早在多少年前就把这些危险看得一清二楚，就不知提出多少警告了，但官方和体制注意了吗？所以体制内不要总拿自己的愚蠢来覆盖社会，中国社会中有得是明白人，只不过被肉食者占着位子，垄断着话语权而已。
不过，就近期中央政府的表现看，头脑还是清醒了，开始下决心控制流动性了。央行今年以来连续3次上调法定存款准备金率，冻结
资金约1万亿元。上半年，央行发行了超过3000亿元的3年期央票，5月份银行间市场出现了约3500亿元的债券净供给，大型商业银行因为存款增速下降并开始停止拆出资金。这都是好现象，不是什么坏事。真正的坏事是中国未来出现一堆堆的烂摊子。
发件人：&张治金& &&
09:50:18 +0800 收件人： && 抄送：标题： 废止升学考试制度　　建立积分升学制度
&&& 北京大军智库编者按：张治金先生提出这个建议，即使实施了也仍然有问题。现在的中学已经分成三六九等，市重点、区重点这些尖子学校已经高高在上。一个学生从小学就开始进入等级竞争。你在那些普通中学里建立积分升学制度，即使你的学生再好，也比不上人家市重点学校的差等生。最顶尖的大学早被这些学校的学生占据了。因此，在非重点学校里建立积分升学制度，根本就不解决中国的分化教育问题。中国教育的性质是择优选优，淘汰低劣，拉大人际间的差距，根本不是为了普及教育，缩小人际间的差距。所以，在这么一个制度下，建立积分升学设想最后还是成为择优汰劣的工具，起不到均衡发展的作用。如何解决目前我国残酷而激烈地争夺稀缺的教育资源这个问题，除非再来一次文化大革命，来一次平均主义，否则没有什么好办法。
废止升学考试制度　建立积分升学制度
广州& 张治金
改革“一考定终身”的升学考试制度已是众人所愿。本人认为，废止升学考试制度，建立积分升学制度，在科学培育人才、维护社会公平、学生健康成长等方面，都具有重大的积极意义。现就积分升学制度的有关问题简述如下：
一、积分升学制度的主要内容
积分升学制度是以学生期末统考成绩的累积分数作为招生录取主要依据的国民教育招生制度。主要内容如下：
1、小学学生4至6年级共6个学期的期末统考成绩的累积分数为升初中的招生录取主要依据，初中学生１至3年级共6个学期的期末统考成绩的累积分数为升高中的招生录取主要依据，高中学生１至3年级共6个学期的期末统考成绩的累积分数为升大学的招生录取主要依据。
&&& 2、学生的政治思想品德和身体健康状况作为一部分专业招生录取的参考依据。
&&& 3、体育类专业、音乐类专业和美术类专业的专业考试成绩为作为本专业招生录取的参考依据。
4、小学学生4至6年级各学期的期末考试由县级考试行政机构负责组织统一考试，初中学生各学期的期末考试由设区的市级考试行政机构负责组织统一考试，高中学生各学期的期末考试由省级考试行政机构负责组织统一考试。实行教学与考试分开管理的统考制度。
5、体育类专业、音乐类专业和美术类专业的专业考试由招生学校负责组织，并向考生本人及其所属学校、所属教育部门、所属考试部门提供考生专业考试成绩。
6、学生的期末统考成绩单和专业考试成绩单分别由学生本人、所属学校、所属教育部门、所属考试部门保存。其中专业考试成绩单由招生学校备份保存。
7、招生录取工作由学生所属教育部门依据所属考试部门提供的学生各学期统考成绩的累积分数、学生本人的志愿、招生学校的录取条件、依法批准的招生计划、以及学生的政治思想品德和身体健康状况，组织公开进行，实行平行志愿，学校择优录取。
8、职业技术学校招录应届初中生或者应届高中生，对应采用高中或者大学招生的积分升学制度，不进行升学考试。
&&& 9、成人教育招生、对境外招生、研究生招生，不实行积分升学制度。
&&& 10、积分升学制度建立之后，初中、高中、大学的普通招生都不进行升学考试。
二、积分升学制度的主要优点
&&& 积分升学制度具有诸多优点。下面简要分析四点：
一是有利于科学培育人才。积分升学制度能有效促进学校和学生努力确保各个学期的教学质量，减少考试次数，保障考试质量，提高教学质量，着力将应试教育转变为素质教育，从而有利于科学培育人才。
二是有利于维护社会公平。积分升学制度能有效克服“一考定终身”的升学考试弊端，大大降低了考生因为一次考试失利的偶然性风险，同时又以学生的学期统考成绩累积分数作为升学录取的主要依据，从而有利于维护社会公平。
三是有利于学生健康成长。积分升学制度重在平时教育，重在期末考试，将学生应当有的学习考试压力分散到各个学期，消除了升学考试的复习应试负担，大大减轻了学生的考试压力，给学生营造一个努力学习、轻松考试、快乐生活的优良校园生态，从而有利于学生健康成长。
四是有利于节约社会资源。积分升学制度能有效节省那些为升学考试而浪费的大量社会资源。如印制各类升学考试辅导资料和各地历年试题汇编等应试材料所花费的物力资源，学生为升学考试而死记硬背复习做题所花费的人力资源。等等。学生为升学考试而死记硬背过的知识，其中有大部分仅对升学考试起作用，之后既记不住也用不到，浪费很大。实行积分升学制度之后，每年为升学所花费的人力和物力将会大幅度减少，从而有利于节约社会资源。
发件人：&akuijs@worldbank.org&
+0800 收件人： &Kuijs Louis& &akuijs@worldbank.org&抄送：标题： The World
Bank's new China Quarterly Update
世界银行驻中国办事处
2010 年6 月
（点击标题阅读）
世界银行 中国研究论文系列（第九期）
（点击标题阅读）
发件人：&bo zhong& &&
21:05:35 +0800 收件人：抄送：标题： 很想听听朋友们对跨境贸易人民币结算境外地域扩至所有国家一事的评价
据中国人民银行网站消息，中国人民银行等六部门联合下发通知，就扩大跨境贸易人民币结算试点工作指出，跨境贸易人民币结算的境外地域由港澳、东盟地区扩展到所有国家和地区。
关于扩大跨境贸易人民币结算试点有关问题的通知
　　人民银行上海总部，天津、沈阳、南京、济南、武汉、广州、成都分行，总行营业管理部、重庆营业管理部，呼和浩特、长春、哈尔滨、杭州、福州、南宁、海口、昆明、拉萨、乌鲁木齐中心支行，各副省级城市中心支行；北京市、天津市、内蒙古自治区、辽宁省、吉林省、黑龙江省、上海市、江苏省、浙江省、福建省、山东省、湖北省、广东省、广西壮族自治区、海南省、重庆市、四川省、云南省、西藏自治区、新疆维吾尔族自治区财政厅、商务厅、国家税务局、银监局；海关总署广东分署、天津、上海特派办、各直属海关：
　　自2009年7月开展跨境贸易人民币结算试点工作以来，人民币资金结算、清算渠道便捷、顺畅，人民币出口退(免)税及进出口报关政策清晰明确、操作流程便利，受到了试点企业的普遍欢迎。为满足企业对跨境贸易人民币结算的实际需求，进一步发挥人民币结算对贸易和投资便利化的促进作用，经国务院批准，现就扩大跨境贸易人民币结算试点工作的有关问题通知如下：
　　一、跨境贸易人民币结算的境外地域由港澳、东盟地区扩展到所有国家和地区。
　　二、增加北京、天津、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、江苏、浙江、福建、山东、湖北、广西、海南、重庆、四川、云南、西藏、新疆等18个省(自治区、直辖市)为试点地区。
　　三、广东省的试点范围由4个城市扩大到全省，增加上海市和广东省的出口货物贸易人民币结算试点企业数量。
　　四、试点省(自治区、直辖市)的企业，可以按照《跨境贸易人民币结算试点管理办法》(中国人民银行 财政部 商务部 海关总署
国家税务总局中国银行(3.58,-0.01,-0.28%)业监督管理委员会公告〔2009〕第10号，以下简称《试点管理办法》)以人民币进行进口货物贸易、跨境服务贸易和其他经常项目结算。
　　五、北京、天津、内蒙古、辽宁、上海、江苏、浙江、福建、山东、湖北、广东、广西、海南、重庆、四川、云南等16个省(自治区、直辖市)出口货物贸易人民币结算实行试点企业管理制度。请各省(自治区、直辖市)、计划单列市人民政府协调当地有关部门按照《试点管理办法》第四条有关规定推荐出口货物贸易人民币结算试点企业，人民银行、财政部、商务部、海关总署、税务总局、银监会将在总量控制的前提下，审定试点企业名单。经审定后的试点企业使用人民币结算的出口货物贸易按照有关规定办理出口报关手续，享受出口货物退(免)税政策。
　　六、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、广西、云南、西藏、新疆等8个边境省(自治区)具有进出口经营资格的企业，可以在指定口岸与毗邻国家的一般贸易和边境小额贸易出口货物按照《试点管理办法》开展人民币结算试点。其中，内蒙古、辽宁、广西、云南等四省(自治区)按照《试点管理办法》选择的试点企业按本通知第五条规定办理出口报关及退(免)税手续；8个边境省(自治区)的其他企业在指定口岸与毗邻国家的一般贸易和边境小额贸易使用人民币结算的，出口报关及退(免)税手续按照《财政部国家税务总局关于边境地区一般贸易和边境小额贸易出口货物以人民币结算准予退(免)税试点的通知》(财税〔2010〕26号)办理。
　　七、请开展跨境贸易人民币结算试点所在省(自治区、直辖市)的相关部门按照《试点管理办法》等有关文件积极做好试点工作，保证跨境贸易人民币结算试点工作顺利进行。
　　中国人民银行 财政部 商务部& 海关总署 税务总局 银监会
　　二一年六月十七日
发件人：&CN CASS& &cass.&
12:50:11 +0800
收件人： 抄送：标题： RCIF Policy Brief No. 全球金融秩序的短期观察
短期国际资本开始流出中国了吗？
中国社科院世界经济与政治所& 张明
June. 23, 2010
&&&&& 在 2010 年5月下旬与6
月上旬，国内银行间市场出现了一波明显的流动性短缺现象。银行间市场7天回购利率在十余个交易日内连破2%与3%两个整数关口，在6月2日达到3.2759%的峰值。
&&& 市场流动性突然收紧的主要解释大致包括：央行今年以来连续3次上调法定存款准备金率（约冻结1万亿元流动性）、央行发行超过3000亿元的3年期央票、5月份银行间市场出现约3500亿元的债券净供给、大型商业银行因为存款增速下降而停止拆出资金等。此外，也有观点认为，短期国际资本流出造成的外汇占款增量下降，是导致银行间市场流动性趋紧的重要原因。
&&& 央行最近公布的数据显示，2010 年5月我国新增外汇占款1316
亿元人民币，同比下降46%，环比下降54%。外汇占款增速的显著下降是由短期国际资本流出所导致的吗？如下图所示，如果用“外汇占款增量―贸易顺差―FDI”的方式来计算短期资本流动，那么2010
年5月的确出现了84 亿美元的短期国际资本流出。这是自2009年8月以来的首次资本净流出。问题在于，2010 年5月的短期国际资本净流出，是像2009 年8 月那样无关痛痒的小插曲，还是像2008 年10月那样预示着趋势
性的转向？
&&&& 2010 年5
月短期国际资本流出中国的主要原因大致包括：第一，以希腊危机为代表的欧洲主权债务危机愈演愈烈，国际金融机构重新启动去杠杆化，大量资产由新兴市场国家撤出，流向美国国债市场，中国也不概莫能外；第二，自2010
年年初以来，受加息预期、农行IPO、商业银行集体增发已提高资本充足率、大小非减持等因素影响，中国股市市场表现惨淡；从2010 年4
月起，中国政府针对房地产行业开展了新一轮严厉的宏观调控，扭转了一线城市商品房价格的上涨趋势。简言之，中国的资产价格对投资者失去了吸引力；第三，由于美元对欧元急剧升值，导致人民币有效汇率显著升值，人民币对美元名义汇率升值空间有限；第四，受利率平价影响以及从国内物价走势来看，2010
年下半年中国央行加息的必要性以及幅度也相当有限。
&&& 然而我们认为，2010 年5
月短期国际资本的小幅净流出，可能并不意味着短期国际资本流入中国的趋势会根本逆转。首先，2010
年中国经济依然有望实现高于9%的高增长，在全球经济中一枝独秀；其次，尽管经济增长速度与资产价格走势可能脱节，但如果货币政策持续保持宽松，那么在高经济增长背景下，资产价格极有可能“补涨”。我们认为，2010
年下半年，不排除中国A股市场显著反弹的可能性；再次，央行从6月19
日重启人民币汇率形成机制改革。尽管央行表示要参考一篮子货币，但短期内央行让人民币对美元汇率保持不变甚至贬值的可能性很小，这意味着市场上的人民币升值预期可能再度强化；最后，正如美国次贷危机所显示的，金融机构的去杠杆化不会持续太长时间。去杠杆化结束之时，就是金融机构再杠杆化之日。如果全球金融机构重新进入再杠杆化阶段，中国作为新兴市场经济体的代表将成为资产配置的重要选择。
&&& 综上所述，2010 年5、6
月中国银行间市场流动性趋紧可能的确与短期国际资本流出造成的外汇占款下降有关。但2010年5月的短期国际资本流出很可能只是一个暂时性现象，而非趋势性逆转。2010
年下半年中国经济可能面临更大规模的短期资本流入，对此政府应未雨绸缪做好准备。
&& &(编者按：这个判断很可能是愚蠢的！）
汇率机制弹性化至关重要
――如何看待人民币汇改重启
中国社科院世界经济与政治所 张明
June. 25, 2010
&&&& 2010 年6 月19 日，就在G20
多伦多峰会召开一周之前，中国央行宣布重启人民币汇率形成机制改革。新汇改将延续2005 年7 月至2008 年6 月期间的人民币汇率形成机制，即以市场调节为基础、参考一篮子货币的管理浮动汇率制。
从本次汇改重启的时机选择来看，是考究而富有深意的。一方面，以希腊危机为代表的欧洲主权债务危机愈演愈烈，世界经济的增长形势不容乐观；另一方面，今年以来人民币有效汇率已经大幅升值，且中国贸易顺差增长有限。两方面因素导致市场上人民币升值预期由强转弱，此时选择人民币与美元脱钩，在一定程度上起到了出其不意的效果。在美国财政部与美国国会重新向人民币汇率施压，且G20
峰会召开在即之时启动汇改，也有助于缓解外部升值压力，增加中国政府在G20 会议上的主动性。
尽管人民币汇改重启被视为对国际压力的一种回应，但增强人民币汇率弹性，本身符合中国自身长远利益。富有弹性的汇率机制既为中国政府增加了一种稳定宏观经济的短期政策工具，也有助于改善中国制造业过度发展而服务业发展不足的产业结构失衡。例如，人民币汇率机制的弹性化增强了中国货币政策操作的自主性，使得中国央行可以更加自主地调整利率水平。人民币实际有效汇率升值有助于抑制国内总需求过热、阻断输入性通货膨胀压力。人民币汇率的稳中趋升一方面将倒闭出口企业加快产业结构升级、向价值链两端拓展，另一方面将引导更多资源由制造业流向服务业，优化资源配置。
当然，在汇改重启之后，未来人民币有效汇率以及人民币对美元名义汇率将会如何变动，还需要一段时间的观察。不过，从央行声明以及央行发言人答记者问的字里行间，我们还是能获得若干关于人民币汇率形成机制的重要信息。
其一，汇率的弹性化比汇率升值更为重要。央行排除了在重启汇改之初人民币对美元名义汇率一次性小幅升值2-3%的可能性。此外，考虑到今年中国的贸易盈余更趋平衡、通胀压力较为可控，预计2010
年下半年人民币对美元名义汇率升值幅度不会超过4-5%。相对于汇率升值，汇率的弹性化更为引人注目。央行表示，将会充分利用日汇率波幅正负千分之五的规定。事实上，日均千分之五的波动并不算小，例如，10
个工作日单向触及区间上限，就能够使人民币对美元名义汇率升值5%。此外，充分利用波动区间，意味着在未来半年内我们一定会看到人民币对美元名义汇率的双向波动。这种双向波动既可能是市场力量导致的，也可能是央行人为制造的。人民币对美元名义汇率的双向波动有助于削弱人民币单边升值预期，防范更大规模短期国际资本涌入。
其二，人民币与美元汇率脱钩后，将会更加紧密地参考一篮子货币。在当前美元对欧元或其他主要货币汇率持续升值的背景下，参考一篮子货币意味着人民币对美元出现贬值。然而，考虑到最近美国政府与国会要求人民币升值的压力重启，未来美国国会中期选择在即，预计在短期内，中国央行不会让人民币对美元汇率显著贬值（但仍存在双向波动的可能性）。而在中期内，如果美元对欧元汇率维持目前的升值态势，这不排除人民币对美元汇率出现显著贬值的可能性。当然，如果美元对欧元汇率不降反跌，人民币对美元汇率也可能出现显著升值。
除重新启动人民币汇率机制改革外，央行也将人民币汇率机制弹性化视为进一步推动人民币国际化的配套措施。事实上，在6 月19 日宣布重启汇改3
天后，央行就联合财政部、商务部、海关总署、税务总局和银监会等六部委发布了《关于扩大跨境贸易人民币结算试点有关问题的通知》，将境内试点区域由5
个城市扩展到20
个省、市、自治区，且完全放开了境外地域限制。事实上，汇改重启与加速人民币国际化是相辅相成的。如果人民币盯住美元，且市场上存在单边升值预期，那么没有人愿意成为人民币负债方。这意味着进口商没有太大积极性选择人民币进行结算。而如果人民币对美元名义汇率出现了真正意义上的双向波动，从而削弱了单边升值预期，且促进了人民币远期汇率市场的发展的话，那么人民币在跨境贸易计价与结算中的比例有望显著提高。
今年上半年，人民币有效汇率升值幅度相当大。人民币汇改重启之后，如果人民币继续对美元保持强势、而美元继续对欧元保持强势的话，人民币有效汇率仍将出现较快升值。毫无疑问，本币有效汇率升值将对中国出口造成一定程度的不利影响。不过，有限升值对出口的不利影响也不宜被夸大。我们团队的一项研究表明，中国的出口额变动对外需变动的敏感性，是出口额变动对汇率变动敏感性的大约4
倍。因此未来中国出口增速的变动，主要取决于发达国家经济增速与进口需求的变动。况且即使下半年因为危机加重导致外需重新萎缩，进而影响到中国出口增速，这也不能成为政府重新将人民币与美元挂钩的理由。在弹性化的汇率机制下，如果央行不干预外汇市场，且市场上对美元的供给小于需求的话，人民币完全可以对美元贬值。
从未来中国政府的宏观经济政策来看，升值的启动可能意味着加息被推后。事实上，在抑制总需求过热与通货膨胀压力方面，人民币升值与加息这两种政策是可以大致替代的。考虑到欧洲主权债务危机的深化使得世界经济增长减速可能性增加、针对房地产市场的宏观调控使得房地产投资增速在2010
年下半年将会显著下滑、针对地方投融资平台的治理已经使得固定资产投资下滑，那么2010
年下半年中国经济增长存在明显减速的风险。再考虑到人民币升值已经启动，因此，2010
年下半年央行加息的必要性已经明显下降。我们预计全年加息1-2 次，加息幅度为27-54 个基点。
发件人：&Qing WU& &&&
12:04:19 +0800收件人：抄送：标题： 奇怪，说出来的句子比写出来的句子更好看一点。
如何看待汇率浮动恐惧现象？
应该充分利用汇率制度改革的机遇
国务院发展研究中心金融研究所银行研究室& 吴庆
金融危机以来，人民币暂停了升值步伐，实际上重新回到钉住美元的汇率制度。这引起了欧美国家的关注。国际上不时出现要求人民币升值的呼声。面对人民币升值的国际压力和我国经济发展的实际情况，我们应该怎样根据新的国内外形势，选择适合我国经济长远发展的汇率制度，本期专家访谈我们请到国务院发展研究中心金融研究所银行研究室副主任吴庆博士为我们解析这一问题。
国研网：近期美国等国家向人民币汇率施压，要求人民币升值，而欧洲债务危机爆发后，欧元大幅贬值，人民币实际有效汇率出现升值，您认为欧元的大幅贬值对人民币汇率问题会有怎样的影响？
庆：欧元下跌的影响至少有两点，第一点是减轻了短期内人民币升值的压力，另一点是从汇率制度改革的角度来说为我们提供了一个很好的机会。
欧元贬值导致人民币升值，和去年高点相比，人民币对欧元升值约18%-19%，从今年1月初算起的话，也升值了14%。人民币对欧元升值了那么多，对美元又是固定汇率，对日元是波动的，这几种汇率加权以后，如果加上5月份的数据，我估计BIS计算的人民币加权汇率可能在最近半年左右的时间里升值了4.1%，这个幅度已经不小了。
升值是缓解升值预期的最好做法。和半年前相比，人民币升值的经济压力已经变小了。在这种情况下，如果决策者更加看重短期平衡，那么对政府来说升值的必要性就降低了，就可能倾向于选择不升值，维持现在的汇率。但我更强调我们要有更长远的眼光。欧元升值就好像送给我们的一个大礼包，但如果仅仅把它看作一个缓解升值压力的大礼包，那么等到欧元区走出危机以后，欧元汇率的趋势还会逆转，当这个趋势逆转以后，这个大礼包不仅不会变的更大，我们还得把它送回去。所以从长远的角度考虑，现在改革人民币汇率制度的必要性不能因为欧元的贬值而降低。制度改变过去应该改、现在应该改，以后还是应该改，现在这种钉住美元的汇率制度是不应该维持的。从改变汇率制度的角度来考虑，人民币升值压力小、升值预期小的时候，实际上正是改革的机遇期，所以从这个角度来说，这是我们意外得到的机遇，我们没有想到欧元会跌得那么惨，没有想到人民币的有效汇率会意外地上升那么多。
&&& 国研网：在最近举行的中美战略与经济对话上，美国对人民币汇率施加的压力比以前小很多，这种结果会对人民币汇率产生什么影响？
庆：从这次中美对话来看，美国方面不仅没有要求人民币汇率改革，甚至都没有提到人民币汇率问题，对中国来说，至少是给了中国自主决定、主动改变的一个选项。如果中国政府现在做这个选项的话那完全不是受到美国方面的压迫，至少在外界看来是这个样子。
&&& 国研网：如果利用这些外部机遇重启汇率改革，我们应侧重升值还是改革人民币汇率形成机制？
庆：升值只能缓解市场的扭曲，最根本的是要改革汇率形成机制。我们必须承认我们的汇率存在着扭曲。扭曲多少谁也不知道，因为均衡汇率只有市场才能去发现，任何研究和猜测都不可信。例如有人说人民币应该升值41%，其实这个41%如果成立的话，前面也加了很多限制条件，比如说3年内实现平衡要升值41%，而绝对不可能说一年内升值41%。如果1年内升值41%，中国的贸易平衡会走到反面的。所以最重要的改革还是要改革形成机制，从长远来看应该是一种形成机制、汇率制度安排的改革。
&&& 国研网：您认为我们汇率制度的目标应该是采取钉住一篮子货币的汇率制度还是采取自由浮动的汇率制度？
庆：最彻底的解决方法就是自由浮动，如果中国想成为一个货币大国，人民币想成为国际货币DD当然这个目标需要很多年才能实现，人民币必须形成一种浮动的汇率。无论是钉住一篮子还是钉住单一的货币，只要是钉住，实际上差别是不大的。只要是钉住别的货币，人民币实际上都只是一种二级货币，别人的是一种更基本的货币，你就比别人低一级。在这种情况下，人民币的国际货币地位是不会巩固的。
比如香港。70年代以后，应该说香港的货币管理的相当不错，香港金融市场爆发危机的程度和次数要比华尔街低和少。那么这是否意味着港币是比美元更好的选择呢？不可能！因为港币是钉住美元的，港币再好，充其量是和美元一样好，不可能比美元更好。而美元流动性泛滥的时候，港币一样会流动性泛滥，原因就是港币钉住美元，香港又是自由市场。这就说明只要钉住别的货币，你就不可能成为一个好的、一流的国际货币。
&&& 国研网：您怎么看待汇率浮动恐惧现象？
&&& 吴 庆：关于人民币不应浮动的理由已经有很多，我们可以理解政府为什么迟迟不肯选择浮动的汇率，惧怕浮动（fear of
floating）在很多国家都已经出现过，很多政府都是这样的，这是一个国际问题。但是这种恐惧是没有必要的，虽然我们保护出口部门的出发点是好的，但实际上这是保护不住的。钉住美元保护了跟美国做生意的出口商，那跟欧洲做生意的怎么办？欧洲现在还是我们最大的贸易伙伴，我们跟欧洲做生意的商人，他们一直承担着汇率波动的风险，他们怎么办？
事实上我们跟美国的贸易增长到一个高度的时候再上升就有难度了，跟欧洲的贸易倒是增长得很快，并不是汇率风险大了我们跟欧洲的贸易就不好做了，跟美国的贸易就好做了。我们拿欧洲、美国、日本来做对比，发现并不能证明固定汇率能够促进双边贸易的发展。更好的办法是，把汇率波动的风险交给进出口商，然后放松金融市场的监管，推出一些新的金融产品来降低、转移进出口商的风险。当市场上多种风险汇聚到一起的时候，有一些风险就相互抵消了，这也会促进外汇市场的发展和外汇产品的出现，良好的市场经济就应该是这样的。
管制其实也没有消灭汇率风险，只是把风险从进出口商转移到了央行，所以我们的央行才会有1万亿的外汇占款账面损失。相当于我们拿了1万亿去鼓励出口。让我们想一想，如果给政府一个选择，拿1万亿来扩大进出口，维持几年的20%的增长，维持5年的外汇增长，政府会选择这个选项吗，老百姓会选择这个选项吗，未必。1万亿对中国这样的国家不是一个小数目，白白地去支持那些进出口商搞出口，恐怕很难做出这种选择。而且这1万亿还只是一部分，因为我们的外贸部门、财政部门已经给了出口企业不少补贴。
国研网：如果短期内不能实现完全自由浮动的汇率制度，您认为我们还可以采取什么样的制度安排作为过渡？
庆：从钉住美元到浮动汇率，中间怎么走有很多种选择。一个是暂时地再固定下去，维持对美元的固定汇率，但这是不可能长久的。我们可以维持名义汇率不变，但实际汇率最后取决于市场的选择，市场会用危机、通胀等等手段来修正它，所以长期来看这是维持不了的。
第二个是小步小步的来，变但是缓慢的变，这里又会有很多细小的选择，比如年我们是选择一种叫爬行的做法。这种做法我们也知道它的坏处，日元当年爬行的比我们快一点，但它也是爬行的，它没有放任市场机制去寻找均衡汇率，而是约束着市场力量，这个受约束的市场力量就起不到汇率发现的作用。市场有一个重要的功能就是价格发现，如果约束着市场的手，它就发挥不了发现汇率的功能，于是均衡汇率到底是多少大家一直都不知道，只知道你管制它，所以大家都以为这个汇率升值得还不够，于是它就不断地升下去。其实在金融市场上就有很多人讲过这种道理，就是所谓的涨停板制度是否能够减少股市的大起大落，这个问题在学术上是有很多争议的。涨停板制度只不过是把波动的时间延长了，本来1天就可以涨30%，现在要3天才能涨30%，但是它是否能够抑制高点，把高点降低，把低谷提高，未必。这种爬行的制度实际上就是在尝试类似于涨停板的制度安排，当然它比涨停板制度还坏。
另外一种制度更接近于典型的涨停板制度，就是小幅的跳跃，一次升值1%、3%、5%都有可能，跳跃以后锁定汇率波动的幅度。这种制度相对于每天爬万分之几、千分之一的做法可能好一点。它更接近于涨停板制度，比爬行的制度有改善，至少是在不断地尝试哪个汇率不对，在试错，如果某个汇率不能实现我的国际收支均衡，那就再尝试另一个，这种做法也是可以采取的。但有一点我们是确定的，就是我们最终的结果是自由浮动，在中间的状态里这种台阶式的、跳跃的试错比那种慢慢的爬行要好一些。
国研网：改变人民币汇率制度会引起热钱流动，并可能影响国内资产价格，上半年外汇管理局也在加大对热钱流入的查处，您认为应怎样看待人民币汇率问题中的热钱问题？
庆：外管局加大对热钱流入的控制对于缓解国内的流动性过剩是有帮助的，但中国进出口加在一起的对外依存度在3年前就已经超过70%了，在这种情况下，管住资本项目意义是不大的。实际上现在有很多热钱的进出都已经不需要再走资本项目了，他只要在进出口的贸易上、价格上做一点点手脚，就会有大笔的资金跨越中国的国界实现大进大出，这是很容易的事情。再考虑到跨国公司的存在，这个事情就更加的容易。我们海关统计的很多进出口的交易，不过是跨国公司左手和右手的交易而已，都是在跨国公司的控制之下做的，它的价格实际上是跨国公司能够干预和影响的，所以我们对资本项目的管制对于中国这种参与全球化的程度很高、在进出口方面已经达到这么大规模的国家来说，实际上意义已经很小。即便保留资本控制，固定汇率也会受到很大冲击。我们现在的资本管制实际上是名存实亡的。
解决热钱问题最根本的方法就是形成自由浮动的汇率，汇率自由浮动以后，热钱流入本身会推高人民币汇率，而更高的汇率就会阻挡热钱进一步流入，热钱流出的时候也会这样，所以要让汇率来解决热钱的问题。
&&& 国研网：最近出台的房地产政策和人民币汇率有什么关联吗？是不是人民币升值之前要先把房价打压下来？
庆：没有太大的关联，要说有关联，就是我们的汇率政策实际上是货币政策的一部分，我们的决策者已经认识到这一点了，所以我们成立了货币政策二司管汇率政策。货币政策影响国内流动性，流动性关系到国内资产价格，资产价格中最重要的一项就是房价，要说关联的话就是这么一条关联。但是这个链条过长了，中间存在很多不确定的东西。至于说人民币升值之前要把房价打下来，我觉得这个说法很难成立，房地产价格波动毕竟是一个微观问题，没有必要把它上升到宏观政策的程度。说非要把它打压下来才能改别的地方，这并不是一个必要条件。
我们拿香港经济来看，香港的房价大起大落，香港的经济怎么样，房价涨就涨、跌就跌，香港从来不怕它。香港有一件事做的好，在这件事上可能是全世界做的最好的，就是房价跌50%他的银行体系也是健康的，他能够把风险隔离开。这种隔离是微观层面的隔离，跟宏观经济没有关系，他在监管的层面就能够管住银行，在房地产市场上不承担很大风险。97年那次危机以后香港的房价跌了可能都不止50%，那怎么样，不过就是那些买房子的人、那些房东变得很辛苦。有很多电影明星，自己对着媒体讲，今年要多拍几部戏，因为他想增加一些收入来弥补房产上的损失，也没有哪家银行为了这件事情怎么样。所以香港实际上是一种很好的模式，值得全世界学习，当然也值得我们学习，就是要把房地产的风险隔离开。
我认为我们现在的很多房产调控政策都是不对的。我们在做这种短期政策的时候，需要有一个长期的目标来评价。我们的房价确实有扭曲的成分，因为你控制了地价、故意把地价炒高等等。但我们现在是以另一种扭曲来抵消前一种扭曲，最后导致的结果就是我们的房地产市场会越来越多地扭曲，扭曲到最后我们的房地产就越来越像麻花，是一个扭曲程度越来越大的麻花。好的解决办法应该是减少房地产市场的扭曲，让市场机制发挥更好的作用。我认为如果真的由市场来发挥作用的话，泡沫即使有也不会非常的严重。
国研网：对我们国内企业来说，很多出口企业认为目前的出口利润率很低，难以承受大幅升值对出口的冲击，在汇率问题上我们应怎样考虑对出口领域的影响？
庆：调整人民币汇率对出口的影响与出口退税可以做类似的分析。我们在08年年底开始扩大出口补贴，我当时提出批评意见，说这样做其实很多的出口都补贴给外国人了。当时就很明显，08年底开的那次广交会，一宣布提高出口退税就开广交会，马上就看到降税降多少，出口的价格就降一个比例，路透社的记者说中国是在向全世界撒钱。倒过来，人民币升值和政府减少出口退税补贴的影响也是一样的，相当于我们提高要价，多数的要价不会由国内一方来承担，而是由国外一方来承担了。
&&& 国研网：人民币汇率问题对我国经济增长方式转变提出了怎样的要求？
庆：汇率的变动是一种价格变动，它会引导企业做出新的选择。诺思讲的经济变迁理论，对于中国很有现实意义。汇率变化会改变出口部门的选择，改变他的技术选项，使他选择不同的技术来应对不同的市场。当市场价格变了以后，他有可能就会选择一些不同的技术路线，来实现同样的生产。他也可能选择出口不同的产品。当然他也可以选择迁移地点，从中国东部迁到西部，从珠三角迁到长三角（这是早就发生的事），再从长三角迁到渤海湾，沿海排满了以后就往内地迁。中国是个大国，雁行理论在中国国内就可以发生。还有一些企业可能会迁到越南，越南的海岸线很长，如果非要挨到海边他可以迁到越南去。对于这些企业我们应该很慷慨地跟他们说再见，我们也要腾笼换鸟。广东最早提出腾笼换鸟，广东换的差不多了以后，上海、珠三角也要腾笼换鸟，珠三角腾完笼换完鸟又该轮到渤海湾，雁行理论就是这样发展下去的，中国经济就应该这样上台阶的、阶梯式的发展，而不只是数量型的扩张。
近年来中国的出口越做越大，但出口产品的种类没太大变化，技术路线没太大改变，劳动力的价格也没变化，这种增长不过是一个数量型的扩张。当我们拿技术、机器替代人了，用更先进的技术了，或者是生产了更好的、附加值更高的产品了，或者索性有的产品就不生产了，完全生产一种全新的产品，这才是一种有质量的经济增长。我们现在要做的经济增长方式的转变，就是要实现质量提高型的经济增长，汇率可以推动这种转变。当然有很多事情可以推动它，不只是汇率可以，我们的出口退税、土地政策等等一系列政策的改变，都可以推动模式发展的转变。
吴庆联系方法：办公地址：北京市朝阳门内大街225号H207室（邮编：100010）电话：(010-) //
9,电子邮箱：wuqing@drc.gov.cn, 。
发件人：&CN CASS& &cass.&&
20:09:56 +0800收件人：抄送：标题： RCIF Policy Brief No.
重启人民币汇率改革，为中国经济稳定和结构转型夯实基础
重启人民币汇率改革，为中国经济稳定和结构转型夯实基础
中国社科院世界经济与政治所& 张斌
&&& 2010 年 6 月 19
日，人民银行宣布将进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。金融危机期间，单一固定钉住美元的人民币汇率形成机制就此结束，取而代之的是以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调解的人民币汇率形成机制。这是一个令人振奋的消息。重启人民币汇率改革将为今后中国宏观经济稳定、推进经济结构转型夯实基础，增加外对中国经济未来发展的信心。
推进人民币汇率形成机制改革的字里行间解读
20日人民银行就推进人民币汇率形成机制改革答记者问当中，人民银行就进一步推进人民币汇率形成机制改革的主要内容和特点做出了以下回答：“此次在
2005年汇改基础上进一步推进人民币汇率形成机制改革，人民币汇率不进行一次性重估调整，重在坚持以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节。继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间，对人民币汇率浮动进行动态管理和调节，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，促进国际收支基本平衡，维护宏观经济和金融市场的稳定。”
&&& 这段一百多字的简要回答当中，至少包含了以下几层含义：（1）人民币汇率不会重估，哪怕是
2-3%的小幅重估；（2）汇率形成机制中提出了三个目标。三个目标分别是贴近均衡汇率、保持贸易加权汇率稳定和保持人民币兑美元的双边汇率基本稳定。
在上述发言中，这三个目标分别对应的是“重在坚持以市场供求为基础”、“参考一篮子货币”、“继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间”。很显然，这三个目标在操作过程中会面临冲突，完全意义上的瞄准其中任何一个目标，都意味着对其他目标的部分排斥。（3）三个目标之间的权衡有其标准。已公布的外汇市场汇率浮动区间是既定的，属于硬性约束，央行显然是把“人民币兑美元的双边汇率基本稳定”放在了首位，人民币兑美元汇率在短时间内不会发生大的调整。央行通过强调人民币汇率不会重估，以及答记者问中其他地方的回答，也都印证了这一点。在“重在坚持以市场供求为基础”与“参考一篮子货币”两个目标之间的权衡标准，取决于以下三个参考因素“促进国际收支基本平衡，维护宏观经济和金融市场的稳定”。如果上述三个条件都满足；或者是国际收支中的经常项目出现加大顺差并同时满足了后两个条件，货币当局会倾向于
“重在坚持以市场供求为基础”，如果贸易顺差锐减，或者国内宏观经济走弱，再或者是国内资产价格有出现严重泡沫的可能性，货币当局会倾向于“参考一篮子货币”。
重启汇改后的人民币汇率走势判断
就目前形势而言，贸易顺差处于下降通道，国内经济正在从高位向下回落，这意味着货币当局会倾向于“参考一篮子货币”，但还不是完全意义上的“参考一篮子货币”。如果世界主要货币之间的汇率变动太剧烈，“参考一篮子货币”所要求的人民币兑美元汇率波动幅度可能会超出已公布的外汇市场汇率浮动区间，除非货币当局会宣布改变外汇市场汇率浮动区间，否则由一篮子货币之间汇率变化带来的人民币兑美元汇率波动会在既定的浮动区间以内。
从中长期的趋势来看，人民币汇率形成机制中“重在坚持以市场供求为基础”对的重要性远大于后面两个目标。随着金融市场上各种规避汇率风险产品的开发和拓展，企业和居民规避汇率风险的成本会下降，对于汇率波动的容忍度会提高，人民币对美元的双边汇率浮动区间会逐渐放大。参考一篮子货币也仅仅是出口导向型发展战略的附属品，其积极作用仅在于稳定进口成本和出口竞争力，但是付出的代价是汇率价格刚性，难以合理调节国内资源配置，并带来一系列经济结构问题。在全球经济持续不景气，中国经济增长动力从外需逐渐转向内需的大背景下，参考一篮子货币的利少弊多，不会长期持续。
重启汇改为中国经济稳定和结构转型夯实基础
人民币汇率一直都是一道坎。缺乏以市场供求为基础的人民币汇率形成机制，宏观稳定过不去这道坎，经济结构转型也过不去这道坎。
&&& 自 2002
年以来，僵硬的人民币汇率形成机制一直是中国宏观经济稳定的重大威胁。按照西方的经验，如果外汇市场上持续供大于求，货币当局（为了维持固定汇率）干预买入的结果是增加基础货币投放，这势必会造成国内的通货膨胀和经济过热，破坏宏观稳定。中国的货币当局通过发行央票冲销，即便在庞大的外汇占款增长下还是保持住了基础货币和广义货币供给的基本稳定增长，但这还是没有挡住通胀和过热。
另一个重要的机制是，外汇市场上持续供大于求必然会引发人民币升值预期，而人民币升值预期会导致以房地产、金融服务为代表的资产价格上涨预期，货币需求会因此改变。即便货币当局根据过去经验把货币供给保持在稳定水平上，货币需求的变化还是会悄然改变市场上的均衡利率水平，促成市场上的流动性过剩，并由此导致资产价格快速上涨和经济过热，破坏宏观经济稳定。在僵硬的人民币汇率形成机制下，货币当局处于非常尴尬的局面，维持宏观经济稳定几乎成为不可能完成的任务。这不是货币当局能力问题，而是因为货币当局面临的是几乎无解的制度性难题。
僵硬的人民币汇率形成机制一直也是中国经济结构扭曲的关键诱因。中国的结构性难题，从供给方看是工业太大，服务业太小；规模很大，但是质量不高。从需求方看是投资太多，消费太少；对外需依赖太多，内需太少。这些问题都和僵硬的人民币汇率形成机制息息相关。僵硬的汇率形成机制带来的是汇率价格信号扭曲，以出口和进口替代为代表的贸易品部门被赋予了本不该有的过度竞争力，并由此带来了巨大且无法被国内市场消化的产能。赚钱和生存如此容易，企业盈利方式很自然地是选择扩张规模，而不是技术升级。汇率价格信号扭曲在补贴了工业部门的同时，歧视了服务业的发展。与服务业发展滞后相伴的，还有劳动力市场上的就业机会丧失以及工资上涨乏力，恶化收入因此分配，内需，尤其是消费需求增长乏力。
逐步形成以市场供求为基础的人民币汇率形成机制，将成为化解中国经济一系列稳定和结构难题的重要制度保障。
重启汇改增加中国经济未来信心
&&& 从金融危机爆发之初的果断经济刺激方案，到 2009
年中后期对经济刺激方案的反思和及时调整，到当前广为关注的收入分配、土地制度、社会保障等一系列改革，到农民工加薪，再到今天重启人民币汇率形成机制改革，所有的一切都指向发展内需。中国经济已经走到了不依靠内需，不推进经济发展模式转型就不能继续发展的关口。
幸运的是，政府和市场的合力，帮助中国经济渡过了一道又一道关卡，这次的重启人民币汇率形成机制改革再一次让中国向正确的方向上迈进了一大步。我们应该对中国经济未来充满信心。
发件人：&sunhuijun8881& &&&
00:06:58 +0800 收件人：&仲大军& &&,& 抄送：标题： Fw:刘梦熊：《我为人民鼓与呼》
“两房”退市后走向何方？
《中国经济时报》 徐伟
　　6月20日，美国国会就清算“两房”发生争执，令人对“两房”前途产生疑虑。早在6月16日，美国联邦住房金融局要求房利美和房地美两家公司从纽约证交所摘牌。而“两房”随后分别表态将奉命依次退市。
　　尽管“两房”作为上市公司早已一文不值曾经的金融市场宠儿沦落为靠救助苟延残喘的滑稽角色，但现在的问题是作为美国房市稳定器的“两房”，退市以后对市场会有什么影响？债务缠身的“两房”是否会步雷曼兄弟后尘？
　　在今天的美国房地产金融市场上，“两房”是房贷融资的主要放债人持有(或担保)的美国住房抵押贷款价值5.67万亿美元占全部住房抵押贷款市场份额的53%。金融危机后，投资银行纷纷收紧了信贷，如果没有“两房”购房者将无款可贷美国的房屋销售和新房开工数据会更不好看。
　　美国楼市自金融危机后迟迟难以好转，美国商务部6月16日公布的数据显示，5月份房屋开工率触及5个月以来的低位。实际上，美国房地产市场除去政策刺激所带来的触动并没有多大起色，拖累了美国GDP总体增长水平。在当前房地产复苏脆弱的情况下，“两房”自身不保无疑会再次拖累美国经济。
　　表面上看，“两房”摘牌是因为它们的股价太低达不到纽约证交所规定的最低股价水平，实质上是美国政府察觉挽救“两房”的高额投入负担太重。当年“两房”在次贷危机中损失惨重，美国政府2008年9月出手接管后为其注资1450亿美元。由于美国房地产市场持续萎靡“两房”业绩好转无望，在两年多的大部分交易日里“两房”的股票价格都在1美元以下，2009年共亏损936亿美元今年第一季度又亏损211亿美元。日前，两房无奈求助政府追加190亿美元的援助，结果招来议员让其在未来4或5年内“下课”的提议。
　　迄今为止，美国政府已经为“两房”输血达1600亿美元。据美国国会预算办公室估计在今后几年都不大可能见到“两房”赢利美国政府如果硬充好汉，最终可能要拿出4000亿美元的天价救助款。业界的预测更加惊人，认为完全解决“两房”的问题可能需要1万亿美元。在这种悲观情绪弥漫之际，“两房”股价触碰了纽约证交所关于连续30日低于1美元的底线，纽约证交所给了“两房”接管者两个选择：要么注资提价，要么摘牌退市。美国联邦住房金融局觉得设法提升股价代价太大，无奈之下命令“两房”退市。
　　“两房”退市后虽然并未被纽约证交所除名，还可以在场外柜台交易市场(OTCBB)继续交易，但谁都明白场外交易流动性要低得多，难再红火如初。悲观地看，“两房”不但走上了一条下坡路，甚至可能是不归路。“两房”一旦步雷曼兄弟后尘，不但占其股份80%的美国普通股股东血本无归其他国外股东也有资金泡汤之忧。所以，16日传出退市消息当日，本已不足1美元的“两房”股价再次掉头向下，暴跌近40%。房利美每股股价收于56美分，房地美每股股价收于75美分，与2007年9月房利美每股99美元、房地美每股48美元的巅峰时刻相比真是天上地下。有媒体测算，三年时间美国“两房”股价缩水高达99%。
　“两房”尽管处境不济，但作为全美最大的住房抵押贷款融资机构还掌握着5万多亿美元的抵押贷款，对于美国楼市金融系统运作至关重要与一般从事抵押贷款业务的金融机构不可同日而语。“两房”发迹于上世纪30年代“罗斯福新政”，当年，美国雄心勃勃，要凭借政府的力量帮助经济弱势人群实现“居者有其屋”，共建美国的“和谐社会”。房利美1938年成立，房地美1978年成立，主要职责是担保银行为贫困群体购买住房提供贷款，“两房”再购买银行贷款作为各类证券发售给全球投资者。由于“两房”的政府背景，其发行的债券一度被视为铁杆庄稼旱涝保收，受到投资者追捧。但是，当房价泡沫破裂，两房发行的债券便难逃全线亏损的厄运，担保次级债累积的风险把“两房”踹入万劫不复的深渊。
　　美国政府曾经承诺鼎力辅助奥巴马更声称要不计代价认下“两房”在2012年结束前的所有亏空，但民众却日益不买账，呼吁改变“两房”目前这种“公司盈利、政府兜底”的模式。截至目前，“两房”共发行5万多亿美元债券，其中1万多亿在全球投资者手中，其他3万多亿由美国投资者买单。这些“两房”债券是美国主要银行机构的核心资产如果任其滑落深渊，那美国诸多金融机构也都会被其拖下水。
　　美国政府如何支撑危局，“两房”今后路在何方？这些毫无疑问都是摆在奥巴马政府面前的难题。6月20日，美国国会就“两房”是否应该享有清算豁免权展开讨论，共和党主张“斩尽杀绝”，民主党则予以否决，两党意见截然相反，反映出美国决策者对待“两房”前途的迷茫。
　　不管让“两房”实现私有化或是完全国有化，还是继续“公私合营”，都意味着“两房”危机的两难处境，美国楼市低迷拖累“两房”经营状况好转，“两房”业绩不佳又阻挠美国楼市复苏，进而影响美国经济向好。“两房”让美国人又爱又恨，他们既是以往楼市红火的功臣，又是次贷危机的元凶，现在又成为政府手中的“鸡肋”：在危机的大背景下，即使政府全力救援“两房”业绩也难有多大起色，而政府接管后，国内舆论对于“两房收益私有化、风险社会化”日益不满要求改变，但楼市现状又令政府对改革“两房”心有余而力不足。这种情况下，美国参众两院对清算“两房”产生分歧也就容易理解了，房利美和房地美退市后走向何方？会否一退再退直至离开历史舞台？眼下美国政府仍高度依赖“两房”来稳定住房市场，但创纪录的坏账继续亏空着公司的资本，国会期望着手改革住房金融体系，“两房”未来命运扑朔迷离。在美国高层对“两房”命运心存犹疑的阶段，各投资方也应早点预为筹划，力保资金安全，方为上上之策。
&&& 2008年的资料：
房贷美、房利美这对姐妹花濒临破产，也将美国房贷市场推向崩溃边缘。中国作为第一大海外债权人，3，760亿美元国民财富会“因祸得福”，抑或“是祸躲不过”？取决于美国的拯救方案。
　　上周五，美国两家政府发起类公司(Government Sponsored Enterprise ，简称GSE)房贷美（Freddie
Mac）和房利美（Fannie
Mae）传出深陷财政危机，政府可能接管的消息。一时间，股市风云变色，道琼斯工业指数两年内首次击穿11000点大关。
　　五位现任和未来美国经济“首脑”：美国总统布什、联储主席伯南克、财长保尔森、候选总统奥巴马和麦凯恩纷纷出面表达关注。外界先有报导伯南克提出将开放贴现窗口，随後联储有出来澄清，外界分析认为这“出尔反尔”，显示政府举棋不定的窘迫为难。
　　中国读者也许奇怪于，这对译名有些脂粉气的公司，为何如此举足轻重？他们虽然是上市公司，却有着深厚的官方背景和非常特殊的“江湖地位”，不客气地讲是美国房地产贷款市场的“心脏”。
　　设立于1938年的Fannie
Mae一直被视为美国房地产抵押贷款证券化（MBS）的奠基之笔。罗斯福总统在大萧条时设立他的初衷，就是保证房贷资金的流动性；Freddie
Mac意译名是“联邦住房贷款公司”，由国会在1970年发起成立。简单讲，他们是美国房地产贷款的最大买家，从债券市场融资，购买银行的贷款，然後打包出售，或者自己持有，充当着美国房地产贷款的血液-资金供给分配站，目前共持有或担保着5.3万亿美元的房地产抵押贷款，占全美未偿清抵押贷款的半壁江山。
　　次贷危机中，它们不但扮演着官方救援队，也肩负着最後关头为楼市贷款的重任。他们轰然倒地，美国力挽次贷狂澜于即倒的努力不但可能付之东流，全球经济也将面对很大的危机和变数。而中国国民应该了解的是，根据美国财政部和美联储2007年联合发布的“海外持有美国证券情况的报告（Foreign
Portfolio Holdings of U.S.
Securities），这两家公司排名前五的外国债权人依次是中国、日本、开曼群岛、卢森堡和比利时。海外投资者共持有1.3万亿该公司的债券，其中中国持有3，760亿美元。而成为美国反对政府接盘者最重要的论据。他们指出，这两家公司的债券既然属于“非政府担保债券”，投资者获得了高于国债的利息，就不应该由拯救“因祸得福”，又享有政府担保。拯救，会事实上成为用美国纳税人的钱，补偿投资失利的中国和其他海外投资者。
　　美国前政界人士成立的非官方机构Freedomworks总裁 Matt Kibbe就是这一观点的代表，他提醒美国公众注意，中国是最大的债权人。
　　Matt Kibbe称，中国如果做了不明智的投资，就应该承担後果，而不是美国纳税人埋单。非常微妙，需要指出的是，这两家公司的债券虽属政府发起人公司（GSE）债券，而非美国政府担保债券，但却被“视为”後者。背後的逻辑是，他们对美国的举足轻重人所共知，政府不可能坐视其有何闪失。虽然从法律上讲，政府完全可以做甩手掌柜。
　　美国国家利益和中国的债权人利益，就这样被绑定为一条绳上的蚂蚱。美国政府心知肚明不可能袖手旁观，虽然拯救计划绝不会比拟定天书简单多少。如果美国政府接盘，很可能令美国政府债务翻番，进而影响美国国家主权AAA的信用评级。标普就在稍早一份报告中，提示这可能招致的“美国大规模财政危机，和美国主权信贷评级被降级的威胁”，虽然该公司也表示短期内这两家公司的AAA评级不会被降级。
　　客观地讲，中国的这笔投资不能成为“不智”，但值得关注的是，中国目前作为仅次于日本的全球第二大美国证券投资者，是否有在美投资的有效风险预警系统和定期的因应调整机制，尤其是在国家投资公司试水黑石浮亏13.13亿美元、中国银行业为次贷记提十数亿美元的减值准备，和又一个3，760亿美元祸福不定之後。根据上文提到的联储和财政部报告，中国到去年中仅次于日本所持的1.197万亿美元各类证券，在美国持有总价值9，920亿美元的各类证券。
　　分析细目，中日间最显着的的差别是中国偏重债券投资，其中资产支撑证券（ABS）高达2060亿美元，是日本的两倍。这类证券即包括曾有AAA评级，而後来出现问题的次级房贷款证券，也包含被指为次贷後可能落下的另一只鞋子的汽车贷款支撑证券和信用卡债支撑证券。可谓目前正处于风口浪尖上的投资品种。
　　2006年到2007年，是次贷从端倪初现到成为焦点的一年，报告分析，日本对美国债券的持有只小幅上升8%，而形成鲜明对比的是，第二名中国增幅高达32%。
　　2004年格林斯潘首次向国会预警称，“和其他金融机构不同，房贷美和房利美没有有效风险控制，却不断扩大的业务规模，潜藏很大风险。”
而从该报告看，从2004年到2007年，中国对美国证券的持有从3410亿美元三翻至9220亿美元。如今又作为房贷美和房利美最大的海外债权人走上台前。无论是次贷问题及其连锁骨牌效应已广泛进入分析家的视野，还是格老已对今日危机作过提示。应该思考的是，如今，拥有全球最大外汇储备的中国，在积极进行的高增幅和大规模在美证券投资的同时，有没有相应的信息收集、风险评估和预警系统，有没有定期的因应和投资调整机制呢？
　　这大约是中国政府第一次与美国政府机构同舟共济,共同等待市场的裁决。当美国的信息可以公开查阅时，中国人民作为纳税人是否可以要求政府海外投资的透明度？在全球化的今天，关系到千家万户的利益时,请不要再用国家机密来开拓政府运作的空间。答案我们不得而知，而这3，760亿美元的命运，我们也只能拭目以待。
发件人：&CN CASS& &cass.&&
09:46:19 +0800 收件人：抄送：标题： RCIF Policy Brief No.
从承认我们的错误和无知开始
从承认我们的错误和无知开始
中国社科院世界经济与政治所& 何帆
June. 24, 2010
金融危机、能源安全和气候变化，这是全球经济面临的三个重大的挑战，也是管清友博士的这本新书的主题。
年年底，在美国南部的一些阳光明媚的地方，房地产价格就已经出现了下跌。那时候，我们以为这不过是美国局部地区的房地产危机。但是，我们错了。2007
年年初，专门发放房地产贷款，尤其是次级贷款的一些金融机构纷纷倒台。那时候，我们以为这是盲目的给信用等级较差的次级贷款者发放贷款，造成了次级贷款危机。但是，我们错了。2007
月，欧美各国的央行联手向金融市场注入流动性，至此，我们已经可以准确无误的判断，一场席卷全球的金融危机到来了。那时候，我们认为，这不过是美国的危机，风暴的中心距离中国还远着呢。但是，我们错了。
&&& 2008 年9 月7 日，美国政府宣布接管房利美和房地美，9 月15
日，雷曼兄弟宣布破产保护，9 月16 日，美联储授权纽约联邦储备银行向美国最大的保险公司AIG
提供紧急贷款。金融市场急剧恶化，一场金融危机突然演变为经济危机。那时候，我们还没有迷瞪过来，金融海啸就已经登陆中国。2008
月第四季度，中国经济急转直下。中国的企业家也开始惊恐起来，好像灯突然被拉灭了，大家都感到前途一片黑暗。可是，我们错了。2008
年年底到2009 年年初，中国经济已经开始出现反弹，但是，大部分人都仍然不敢相信乐观，结果，我们又错了。2009
年年中，经济反弹已是板上钉钉，中国经济形势一片大好，而且越来越好。于是，我们以为，那场似乎百年不遇的金融危机已经离我们远去了，中国经济虚惊一场，而且浴火重生。这一次，我们会不会再错呢？
&&& 中国连续30
多年的高速增长，再加上经济结构的深刻变化，比如中国工业化和城市化的程度越来越高，结果，能源安全的问题开始逐渐凸显。20 世纪90
年代，当中国的经济学家讨论宏观经济的时候，世界市场上的能源价格还是一个几乎无关紧要的因素，我们错了。在短短几年之后，中国因素就已经成了全球能源市场，以及初级商品市场上最重要的影响因素之一。2008
年，全球石油价格一路飙升，到7 月份的时候已经飙升到147 美元一桶的历史峰值，那时候，我们相信油价很可能还会涨到150
美元，甚至200 美元一桶，很多企业加紧囤油，在期货市场上做多石油，结果，我们错了。油价从147 美元，暴跌至35
美元一桶。我们感觉到抄底的时候到了，中国的企业开始大量到海外买油田，以为这样就可以解决中国的能源安全问题。这一次，我们会不会再错呢？和油价类似，中国在几乎所有的原材料和初级商品市场上都处于被动局面。
年，受到金融危机的冲击，铁矿石的价格急剧下跌，中国的钢铁企业，纷纷违约。2009
年年初，主持钢铁价格谈判的中钢协，坚持认为中国的钢铁产量受到巨大冲击，对铁矿石的需求会减少，因此要求铁矿石的价格下降40%，但是，2009
年全球粗钢产量下降了21.5%，中国的粗钢产量却增长了13.5%。我们的预测错得离谱。于是，中国进口的越多，铁矿石的价格就越涨。以后，我们还会一错再错下去吗？
&&& 20 世纪70
年代，全球气候变冷一度成为主流，但是，短短三四十年的时间，人人都开始讨论全球变暖。20 世纪70
年代“能源危机”的时候，美国核能政策委员会和福特基金会提供了两份重要的报告，分析未来的能源和环境问题，但在第一份长达400
多页的报告中，只有两页谈到了二氧化碳，在第二份长达600
多页的报告中，只有十处提到了二氧化碳。如今，突然之间，人人都在谈论二氧化碳、低碳。我们会不会还忽略了更重要的东西呢？过去，我们不知道洋流在热的传播方面发挥着重要作用，我们也不知道云能反射进入的辐射和吸收逸出的辐射，现在，还有多少重要的东西我们仍然不知道呢？
金融危机的演变过程，也是经济学家们犯错误的记录。能源安全的迷雾，使得我们看不到未来的方向。气候变化问题的争议，表明我们惊人的无知。这三个问题，都反映出现有的经济学理论，存在着致命的缺陷。经济学家以为能够预测出金融危机，其实他们不能。市场上的投资者是非理性的。他们一会儿是恐惧的羊群，一会儿是贪婪的狼群。无论是羊群效应还是狼群效应，都会导致市场的急剧波动。市场上的风险是难以完全隔绝的。次级贷款的风险会影响到优质贷款的风险。雷曼兄弟破产，会影响到货币市场上的流动性突然干涸。希腊和葡萄牙的主权信用被调低，持有其公债的欧美银行都会遭遇资产缩水。纽约的一只蝴蝶忽闪翅膀，引起的是一场全球范围内的风暴。
经济学家以为市场机制就能解决能源安全，其实他们不懂。化石能源和新能源之间相互纠结：一旦化石能源价格上涨，新能源的投资就会变得有利可图，但是，一旦新能源实现了商业化，化石能源出现了替代品，其价格就会一落千丈。化石能源的投资者预期到这一点，就不会增加投资，但对化石能源的投资不足，就会导致其价格暴涨。和能源问题紧密联系在一起的地缘政治问题、石油管道运输、石油海上运输问题，传统的经济学理论又什么答案能够提供呢？一旦石油的产量从上山，翻过了所谓的峰值，变成了下山，下山的路会和上山的路一样吗？
经济学家以为按照他们设计的方案去做，就能改变全球变暖的厄运，其实也自己都说服不了。全球变暖问题的实质是全球的气候系统变得日益紊乱。当一个复杂系统变得不稳定的时候，我们能够指望用一个目标（降低二氧化碳排放），就恢复整个系统的平衡吗？难道全球气候系统是一架机器，按一个按钮，就能启动自动的程序？按照现有的国际谈判，各国不是对各自的行为作出承诺，而是对结果作出承诺，但这些结果只能在数十年后才能加以度量。这种承诺是可以置信的吗？
亲爱的读者朋友们，让我告诉你们，我和本书的作者，我的师弟管清友博士，都是属于这群经济学家的。我们提出的问题，自己也不知道答案。金融危机真的已经离我们远去了吗？不知道。石油价格会再次涨到147
美元甚至更高吗？有可能，但是我们不知道这会是什么时候。全球气候变暖之后，上海会成为海下的世界吗？不知道。电影《后天》里面的场景会出现吗，什么时候会出现呢？不知道。但是，我们知道自己不知道。管清友博士在过去数年，孜孜不倦的研究金融危机、能源政策和气候变化，他是老老实实从零开始的。他如今奉献给大家的这本书，与其说是老师提供的标准答案，不如说是一个小学生认认真真做的家庭作业。对真理的追求，要从承认我们的错误和无知开始。据说，英国著名经济学家罗宾逊夫人说过，她学习经济学是为了不上经济学家的当。各位读者朋友，你们阅读这本书的目的，其实也是为了不上各式各样的专家们的当。
此文系为管清友新书《后天离我们有多远》写的序言。该书即将由蓝狮子财经出版中心和辽宁人民出版社共同出版。
发件人：&韦一笑& &&&
+0800 收件人： &zdjun& && 抄送：标题： 转一篇袁剑先生的文章，
超级熊市，我们准备好了吗？
&& &说明：限于篇幅，南方周末只能刊发本文的一小部分，其中许多论证部分都被拿掉。在这里将文章的全文贴出来，或许能够提供更加清晰的逻辑。这篇文章的题目在半年前就写下来，此后一直在观察和思考
这个结论。坦率说，直到目前，我对自己的判断并不完全有把握。谢谢各位好朋友。
　　日，中国央行“意外”调高准备金。第二天，沪深股市以大跌报收。
　　绝大部分投资者并没有意识到，这并不是一次普通的下跌，而是确证了一个超级熊市的正式来临。它意味着，从上证指数达到6124点的2007年10月份算起，中国股票市场将进入一个长达十年甚至更长时间的超级熊市周期。如果历史能够为我们提供某种启示的话，那么，日本1989年地产泡沫崩溃之后的股票市场，将是中国证券市场未来最有可能的历史镜像。在1989年年底到达38915
点巅峰之后
，日本股票市场一直处于反复震荡，不断寻底的过程之中。然而，谁都不会料到，日本这一寻底之旅竟然长达20年之久，至今仍不知底在何方。对应于这一长期熊市的，则是日本经济深陷泥淖，一筹
莫展的经济低迷。
对于日本经济这种几乎类似于植物人的现象，大多数论者将其归结为地产泡沫或者日元升值，这显然是对复杂历史的一种轻率的学术简化。以一种更加宿命的角度看来，所谓日本奇
迹在1989年之后所遭遇的“悲惨世界”，与其说是日本特殊的政策失误所造成的，倒不如说是一个经济体从成长到成熟过程中必然要承受的普遍命运。而其中蕴含的一个更加深刻的历史教益则是：一
个以外需为主的大型经济体在其转型并持续保持高速增长的过程中，将会遭遇多么令人生畏的挑战。不幸的是，无论是从还是从经济体从成长到成熟的一般命运，还是从中国高速增长本身的内部逻辑
看，2010年的种种迹象显示：今日中国与1989年的日本可能已经非常接近。换言之，在经过三十年的高速增长之后，中国已经进入一个由高速增长到中低速增长并包含着一系列极其复杂的社会及政治
变革的新的转型时期。较之前面三十年的转型，这个转型的复杂与困难程度可能有过之而无不及。
泡沫式增长
　　2008年上半年，中国出现了自1994年以来最为严重的通货膨胀。事实上，这并不是一次普通的周期性通胀，而是中国延续了20余年的经济增长方式无以为继的一个明确信号。这种以高投资、高消耗，
高外部依存、低权利、低福利为本质，以追求GDP速度为目标的发展方式，不仅在经济上难以持续，也在政治及社会等广泛领域造成了高昂的代价。2008年发生在中国的严重通胀，实际上彰显了这样
一个事实：这种增长方式所带来的资源消耗以及成本压缩已经达到极限。此时，摆在中国面前的选择已经十分清晰：要么降低经济增长速度，改进增长质量并立即着手解决一系列棘手的政治及社会问
题；要么接受严重的通货膨胀以及不可避免的硬着陆。这是2008年在中国发生的故事。然而，这个故事被一个规模更加宏大，更具有震撼性的故事抢走了眼球。2008年秋季肇事于美国的金融危机，让
中国的困局变得异常模糊。外部需求的瞬间坍塌不仅神奇地浇灭了中国的通胀之火，也使中国模式自身的严重缺陷穿上了最好的防弹衣。全球金融危机之前，中国的经济管理者已经充分地意识到了中
国模式的隐患所在，试图给经济降温并在温和的增长环境中实现转型。但突如其来的危机完全打乱了他们的议事日程，转型之路被迫中断，并迫使他们祭出最激进的反危机措施。虽然在整个反危机的
过程中，中国领导人也一再强调结构调整，以免重蹈覆辙，但蛰伏于体制之中的GDP冲动，显然找到了最佳的宣泄时机。结果，信贷之火熊熊燃起，资产泡沫四处泛滥。在2009年，据说改革十分成功
的中国银行业，故态复萌，一年之内放出的贷款的竟然高达十万亿之谱，而其创造出的货币也达到1990年代初期以来的最高峰。
　　在2009年年中，我曾经说明（参见《跑步进入泡沫经济》一文），在一个经济体逐渐成熟，原有增长路径受到阻碍的转型时期，要想维持原有的高速增长，泡沫经济是最为便宜的办法（生产率的提高
显然是一个更为长期的过程）。有趣的是，正是在这个时候，由于增长速度的降低、实业利润的减少以及发财欲望的高涨，政府、企业以及居民都具有最强烈的制造泡沫的冲动。有史可鉴，几乎所有
的大型泡沫都暗合了这种历史背景。最为切近的例子就是美国的次贷危机及1980年代的日本地产泡沫。而2009年中国的经济表现则疑似这一黑色历史的又一个经典案例。
　　2008年金融危机之前，已经有相当多的证据表明，中国经济已经进入泡沫经济的某个阶段。其突出的信号是，中国股市已经在2007年10月达到创纪录的6100点，这比2006年年初的1200点足足上升了5
倍有余。由于中国银行业与资本市场的有某种程度的防火墙缘故，在随后的股市崩溃中，中国银行业的资产负债表并没有受到太大的冲击。与此同时，中国房地产市场，也开始进入高位盘整并有逐渐
回落的趋势。及至危机爆发，由于信贷的快速扩张，中国股市开始从低位迅速反弹，而房地产市场则更是像注射了兴奋剂一般，从高位掀起了一轮极其狂热的价格博傻。由于房地产在地方政府GDP竞
赛以及地方政府融资中具有举足轻重的地位，各级地方政府在推动房地产价格上涨的过程中可谓不遗余力。这使得中国房地产泡沫聚集速度较之其他经济体更为迅猛。与官方统计数据所呈现出的温和
与理性不同，在短短一年之中，中国所有重要城市房价实际上暴涨了一倍之多。无论是从房地产作为投资品必须满足的租售比指标以及作为消费品必须满足的房价收入比指标看，还是从房地产投机者
的亢奋情绪以及诸如空置率等其他指标看，中国的房地产泡沫都已经达到相当危险的水平。一个与地产泡沫密切关联，但颇富中国特色的信贷泡沫，则是所谓地方融资平台公司制造的。保守的数据显
示，数以千计的地方融资平台去年一年的贷款总量为3.8万亿，不仅占到去年新增贷款的40%，贷款余额更比2008年年初暴增2倍多。问题的关键在于：这些贷款中的绝大部分都是以价格已经高度泡沫
化的土地收入作为还款基础的。在全球都在迅速去杠杆化的2009年，中国各级地方政府却以其特殊能力加倍杠杆化。这显然是泡沫侵入银行资产负债表的一种中国形式。诸多专家在讨论中国房地产风
险的时候，大多以中国房地产投资居民部分的低杠杆率安抚我们，但如果考虑中国地方政府疯狂的高杠杆率，这种安抚就多少具有麻醉的意味了。也正是这些地方平台，相当程度上支持了去年的主要
投资，也支持了去年的经济增长，。
　　一年多的信贷及货币扩张下来，中国M2/GDP在2009年年底达到创纪录的180%左右，这个数据远远超过美国的65%以及日本的110%。不管如何解读这一数据，但有一个事实恐怕十分明确：在当下，中国
经济领域内充斥着巨量躁动的货币，它不是转为强大的通胀压力就会变成可怕的资产泡沫。更糟糕的情形则可能是两者同时出现。
　　很显然，2009年中国经济在全球一片哀鸿中的独特而强劲的表现，绝大部分是依靠泡沫堆砌和支撑的。这与次贷危机以及日本1980年代日本地产泡沫并没有什么不同。唯一不同的是，由于中国各级政
府对GDP在政治上的高度依赖因而对推动泡沫经济情有独钟，这个泡沫的潜在规模可能远远超过上述两个。
　　它不仅不能说明中国确实具有某种特殊能力，反而更加清楚地凸显了中国经济增长模式的内在脆弱性。具有嘲讽意味的是，在这个时候，所谓中国模式却在全球受到了最隆重的膜拜。而正是凭着轻松
实现的高增长和这种廉价恭维所激起的幻觉，很多人不仅以为中国又回到2008年之前的黄金时代，甚至全球也进入了中国时代。但也就是在这个时候，我们却悄悄地走入了泡沫经济的晚期。顺便需要
提到的是，普遍的乐观情绪从来就是泡沫经济的一种典型征兆。去年我曾经在一篇专栏文章的结尾（参见“跑步进入泡沫经济”）曾经设问：泡沫之后呢？看来现在是我们需要回答这个问题的时候了
　　本意是要维持适当经济增速的刺激政策，却将一个正要消退的资产泡沫瞬间撑到了极限，虽然并不是太意外，但却让中国经济管理者顿失腾挪空间。他们赢得了时间，但却可能已经丧失了空间。
2010，旧增长的终结
　　在加入世贸之后的若干年中，中国度过了一段低通胀、高增长的黄金时代。这种集体记忆被一群视野及立场都非常可疑的经济学家逐渐培育成了一种牢固的迷信：中国具有某种特殊的高速增长能力，
在未来相当长的时间中，我们仍然可以不付代价或者付出很少代价来继续这个增长神话。反应在宏观经济管理思维中，这种迷信就变成了：我们仍然处于某种战略机遇期，只要我们小心翼翼的调控，
我们就能继续实现又快又好的增长，并且在快速增长中实现向好的增长的转型。在这里，一个没有明言但却非常清晰的优先秩序显然是：速度在前，质量在后。毫无疑问，中国政治及社会稳定对于速
度的高度依赖也迫使经济管理者选择这样先后秩序。早在金融危机之前，中国的最高管理者已经强烈意识到转型的急迫性，容易看到，对于这种转型，中国的最高管理者不仅是诚实的而且是认真的。
然而，对于中国经济潜在增长速度的乐观估计，总是驱使他们绞尽脑汁去寻找一个在尽可能高的速度中转型的最佳时机。换言之，他们希望在不牺牲任何潜在增长速度的战术环境中实施战略转型。这
就导致了在宏观调控中，增长速度的阀门总是被开启到最大限度并以此作为条件去寻求好的平衡。然而，时移世易，真实的情况可能是，当今中国的潜在增长速度可能低于甚至大大低于普遍的估计和
假设。在刺激政策实施了短短一年之后，中国就立即出现了强烈的通胀征兆和巨大的资产泡沫，便是中国经济潜在增速已经下降的一个明证。在这种情况下，如果还以过去的显然过于乐观的假设来进
行宏观调控，就可能是一种极其危险的游戏。
　　以一种更加谨慎和悲观的视角看来，从现在开始，中国的经济增长环境已然发生了重大转折，所谓“战略机遇期”很有可能已经变成了战略挑战期。那种低通胀低泡沫、高增长的黄金时代或许永远不
会回到我们中间了。只要我们不是被疯狂意念占据了灵魂的赌徒，这种转折图景就清晰可辨。
　　支持中国在前面一段时间中实现低通胀高增长的历史条件无非如下几端：由政治压制及人口红利共同作用下的低价格劳动力；由政府权力垄断所形成的低价格资源和环境；由全球市场扩张所带来的高
市场需求，由城市化以及大量基础设施所推动的高投资。越来越清楚的是，这些推动黄金增长组合的基本因素，要么已经消失，要么就在逐渐减弱。而这些因素消失和减弱的速度也往往出乎我们的意
料。回想一下投资者们的注意力是如何从低廉的中国制造一夜之间移到大宗产品市场的所谓中国价格的，这一点就不难理解了。或许，从GDP
的构成观察有助于我们更清楚的看清这个格局。
　　事实上，我的推测是，中国的资源消耗在2007年已经达到瓶颈状态。
　　作为前一阶段推动中国高速增长主要因素的外部需求，一直被寄望甚殷。但在全球市场体系扩张势头逐渐减弱，尤其是作为主要外部市场的欧美市场深陷泥淖的时候，外需对中国经济增长的贡献能够
维持某种稳定局面已属不错。如果真的以为金融危机不过是一场短期危机，外需将在危机之后迅速恢复，恐怕就过于天真了。实际上，2009年令人同情但显然具有赌博性质的刺激政策在相当程度上就
是建立在这种一厢情愿的假设之上的。但结果相当令人失望，外需的恢复仍然遥遥无期。有必要清醒意识到的是，金融危机之后成熟经济体也同样处于重大而艰难的转型期，外需的疲软很可能是一个
长期现象。如果转型不顺利，失业问题所引起的政治压力增大，中国的外需甚至有可能恶化。当失业问题依然是民族国家内部的责任时，自由贸易的确存在某种难以克服的悖论。在日本1990年代遭遇
经济危机之时，最新一轮全球体系扩张也处于高涨时期，这对于出口导向的日本来说，多少算是找到了一个漂浮于危机之中的救生筏。而这一次，同样出口导向的中国，却遭遇了一个信息技术革命与
全球化双重红利逐渐消退的时代。
　　在外需不振的情况下，如果希望继续维持令人难以割舍的高增长，恐怕就只能寄望于内需因素。高投资一直是中国经济增长中的一个强大的支持因素。2009年，中国之所以能够在反危机中成就“一枝
独秀”的奇观，正是由于中国政府重新拿出了这个传家宝。在去年，投资对中国GDP的贡献达到了令人讶异的90%的水平。在过去十多年中，中国超高的投资率之所以得以维持，乃是因为在政府“合作
”下，企业将大量成本外部化和社会化，从而形成了企业内部的超低成本，加上全球化红利所带来的市场需求，使得过度投资勉强满足了盈利的基本法则。但显见的是，在中国社会逐渐苏醒，全球市
场体系扩张受阻的时候，无论成本的削减还是市场的需求都对这种高投资率模式构成严峻的考验。在基础建设投资方面，虽然还有余地，但投资高峰恐已过去。在1990年代突然失速之后，日本用公共
财政滥建基础设施，以至于搞得很多机场门可罗雀，但仍然无法将日本的增长拔出泥潭。这提醒我们，对中国城市化可以大幅度提高增长速度的论调不能过于当真。至于那些真以为政府一支持，就能
搞出一个革命性的新兴产业进而推动经济增长的想法，可能就更接近买彩票中大奖了。
　　如此，在构成gdp的三驾马车中就只剩下消费可以依恃。对于这个问题，有一种普遍的印象：中国存在严重的消费不足，因此，只要更大规模的启动消费就可确保中国经济继续高速增长。然而，这很
有可能是消费率过低所引起的一种错觉。真实的情况也许是，消费率过低并不是消费本身太低，而是投资率太高的缘故。投资率降下来，消费率就自然升高。这实际上是一个简单的算术问题。经验和
数据都告诉我们，中国的消费一直相当稳定的增长。在一个奢侈品消费已然全球第二，在年轻人疯狂购买远远超过他们收入水平的住房的地方，说消费不足，与我们的日常经验严重背离。希望以政策
刺激以带动消费爆发性增长，从而填补投资和外需的空白，恐怕过于夸张了。在中国，消费持续增长的一个重要障碍是急剧扩大贫富差距。但这并不是短期可以轻易改变的现状。
　　以上种种莫不强烈提示我们，中国已经进入一个由高速增长到中低速增长的转折时期。在这种时代背景之下，硬要将经济增长速度拔高到以前的水平，就必然以泡沫和经济体系的严重混乱为代价。宏
观调控不能变魔术，不能从无变到有，它只能在经济潜在增长能力的范围内起作用。大大超越这种潜在能力所实施的政策刺激，与大量服用激素何异？在我看来，中国目前出现的超级信贷泡沫，正是
由于过高估计了中国经济潜在增长能力并因此制定了不切实际的经济增长目标所引致的。就给定的约束条件而论，中国的经济管理者们已经在战术上做到最好。但最好的战术如果是建立在错误的战略
假设上，那结果同样可能是灾难性的。如果说在金融危机之初，速度的急剧下滑是中国经济最为迫近的风险的话，那么现在，两种风险与我们都同样接近。一方面是经济增长的急速下滑的风险，另一
方面则是通胀上升及泡沫即刻破裂的风险。这大概就是温家宝所说的宏观调控两难困境的真实底蕴所在。就在当下，各类媒体上还充斥着所谓“二次探底”的看上去颇为“专业”的言论，似乎中国经
济真正复苏过一样。事实是，中国经济从来就没有离开过重症监护室。一个依靠高强度货币强心针维持着的经济体，何来真正的走出危机呢？一旦拿掉强心针病人究竟是死是活，恐怕谁都不敢赌这一
把。危机其实从来就没有离开过我们。其实真正需要担忧可能不是经济的所谓短期的二次探底，而是经济增长的长期下降趋势。棘手的是，在病人生死不明的情况下，高强度货币激素所吹出的泡沫和
通胀并发症都已尾随而至。如果不紧货币，不仅泡沫会越吹越大，通胀也可能很快成为脱缰野马。2010年三、四月份的数据已经清楚的显示了这种趋势。显然，这不是现行政治及脆弱的社会体系能够
承受的。但如果紧货币，则泡沫可能立即破裂，好不容易维持住的增长也可能突然失速。这种后果也同样是政治上不能承受的。吊诡之处在于，这种迹象在最近几个月的数据同样有所反映。在货币增
速以及信贷仍然处于相当高的增长速度时，中国经济已经开始出现滑落态势，很可能证明中国经济潜在增长速度已经骤然下滑。对于传统宏观管理智慧而言，这的确有点疑难杂症的味道。有论者根据
通胀上升迹象判定，当下中国经济已经出现过热迹象。但种种迹象显示，在产能仍然严重过剩的情况下，中国当前的通胀并不是需求引起的，而更有可能是成本的刚性上升推动的。而其中诸多成本（
比如劳动力成本、环保成本等等）的上升都是长期趋势。需要提到的是，房地产泡沫在城市化尚不充分的情况下，大幅提高了城市新移民的长期预期成本，这本质上是一种去城市化。在产能大量过剩
的情况下，中国出现通胀的另外一种可能，就是主要基础资源已经达到国内瓶颈。比如铁矿石、原油等基础原材料的需要大量进口，但其定价权并不掌握在自己手里。这正是2007年出现的情况。在上
一轮上升周期中，经济增长了多年之后方才出现通胀，而在这一轮，仅仅一年就出现了明显的通胀苗头。这也从另外一个侧面证明了这一判断。在去年，我曾经对中国经济作出三种可能假设（参见：
“为中国的未来做好准备”）。现在看来，我们似乎挑到了最差的那一签。而成本长期上升趋势的开始则幽灵一样翩然而至。
　　在今天的中国，放眼望去，两边都是政治悬崖。于是，维持现状呆着不动就变成了最好的宏观决策。这其实也是在告诉我们，中国宏观调控如果不是完全失去腾挪余地的话，空间也已相当逼仄。中国
的宏观经济政策从2007年初开始从紧，到2008年年底突然大幅放松，再到2010年年初重新从紧，宏观调控方向的高频反复说明的是，中国经济已经越来越难以驾驭，宏观调控也越来越力不从心。到
现在，它可能终于要停止摆动了。这也是为什么我将2010年年初调整准备经当做长期熊市开端的原因所在。没有猜错的话，在今后一段时间中，中国的宏观调控将处于动辄得咎的狼狈处境。或者换句
话说，对于现行政治机器得以有效运转的最低经济增长速度，宏观调控可能已经无能为力。而在这背后，隐含着的一个更加