作者：影视达人&&时间：今天&&
中国军工集团在最近几年大力发展军品的同时，民品也高速增长，在世界500强企业榜单中，有9家中国军工集团入围。其中，华夏、上投摩根、汇添富基金公司匠心独具，格外引人关注美国经验下，FOF是重要的资金来源，对共同基金发展有卓越贡献，而且其大类资产配置的做法为投资者提供了一种分散风险、获取中等收益的解决方案。其强调，我们将继续放宽市场准入，推进负面清单管理模式，更好保护知识产权，为在华投资企业提供更加便利、一视同仁的政策环境，打造最具吸引力的投资目的地。预计豆油近期还会维持横向为主节奏，主看5700一带，依托该线持续企稳再考虑多单参与也不迟。从预告净利润同比变化来看，有60股预计上半年净利润同比增长。而如果一种期货产品出现现货升水，通常则表明现货市场出现极度短缺，或者是投机做多情绪空前高涨导致。换句话说，哪怕是融资额最小的创业板公司，一家公司一次的作恶，其不当得利便超过了公募基金十年所有老鼠仓的收益！更不要说在上市后，目前部分发行人股东已经临近解禁，一旦成功套现，获利所得至少在成本的三倍以上。除了油价近期不断升高之外，基本面上也是捷报频传。以京东和新浪微博为例，京东在第一季度首次实现了扭亏为盈，其股价在财报公布当天立刻上涨了8.9%；而在财报显示微博第一季度净利润同比大增561%后，其股价也大涨了25%。本周汇市聚焦耶伦半年度证词和加拿大央行利率决议，市场预期该央行将启动十年以来的首次加息。虽然其突破了原来剪纸工艺的限制，可以创作巨型剪纸产品，可因其不具有手工性和唯一性，收藏时须谨慎。金融科技的新生态应包含哪些方面？孙国峰总结：第一，金融科技公司之间的竞争更加公平有序。时间退回到2013年，银联和个别商业银行，是最早研发二维码支付的一批机构。投资者据此操作，风险请自担。欧元兑美元报1.1338，周二曾大涨1.4%，触及约1.1349高位，这是2016年8月底以来的最高水平。在US－DA6月30日种植面积和季度谷物库存报告出炉前，两粕处于低位区间震荡的可能性大，豆粕，菜粕。2005年4月，尚未完全褪去网络江湖总站长身份的蔡文胜，在厦门举办“中国互联网站长大会”，参会人中便包括了58同城创始人姚劲波。这里不得不感谢黄太吉和西少爷，又一次帮助中国餐饮老板们拉升了自己的认知，虽然这种认知是在怒拆黄太吉的过程中完成了。不过近期公布的美国经济数据显示通胀压力得到缓解，所以经通胀调整的实际利率依旧低企，且债券收益率趋平，黄金对投资者的吸引力的依然没有减少。这不仅是短线上价格的上涨，也是中线一个趋势的确认。2.电解镍Wind数据显示，截止6月30日，LME市场与SHFE两个市场的显性库存总量在447491吨，年初两市场总量在465038吨，半年时间国内库存在供应偏紧，需求温和的背景下，并未出现快速去库存的现象。市场走势及评论外围市况银行股于业续公布前上扬，美股造好，道指再创新高。今天说一下自己的感受。除此之外，努比亚Z17mini也是Z系列首款搭载双摄的新品，定制的NeoVision6还拥有时光相机、立体相机等众多新功能，实际的成像能力也相当不错。吉林省甚至提出，到2020年，上市公司数量与融资规模保持稳定增长，上市挂牌公司数量达到200家以上。投研驱动长期业绩优秀穿越牛熊近年来，股债两市都经历了冰火两重天，双双由牛转熊，持续震荡，投资者赚钱难度增大，专业机构的投资能力也受到考验。同时，公司拟募集资金不超过150,889.70万元，用于支付现金对价及南非奥尼金矿生产建设项目。瑞银策略师JoniTeves认为，全球不确定因素日益增长的名单以及宏观环境预计将会推高黄金，所以任何下跌将是一个建仓的机会或添加到头寸。”自2002年来，这是首次白银产量持续超过一年都在下跌，而过去四年内白银供给持续不足，这些都为白银价格反弹提供了助力。按照协议内容，股东彭振伟、控股股东上海创扬投资应在一定的时间内，回购国泰元鑫所持有的全部公司股份，回购款为3720万元。6月28日公布的EIA数据显示，美国6月23日当周原油产量为925万桶/日，为近一个月的首次下降。拥有CFD交易平台,涵盖全球最火爆的投资产品。国信证券一位不愿署名的内部人士感慨：“唉，分析师不好干啊，不写不行，写得太有影响力也麻烦。结合视频监控及家属、目击者证言，警方查实女死者杨某(37岁，湖南人)当天从花都区到广州大道南某医院复诊抑郁症。目前沪铜顺利依托提示的一带获得支撑，盘中注意46000一带冲高测试表现。个股机会上推荐（1）长材占比较高的企业：方大特钢、凌钢股份、韶钢松山(000717,股吧)、三钢闽光；（2）估值较低的企业：南钢股份、八一钢铁、马钢股份；（3）废钢时代受益标的：方大炭素(600516,股吧)。据悉，姜堰经济开发区成立于1992年，区域总面积150平方公里，是省级经济开发区、国家级泰州高新技术创业服务中心产业化基地、国家级汽车关键零部件产业基地。若如此，对黄金反倒是利好，金价有可能在加息后止跌反弹。据中新网15日报道，报告指出，2016年度全球玉米和小麦均增产1.2%，大豆增产2.1%，水稻减产0.8%。
文章点击排行榜最近一段时间，冯小刚导演可谓是春风得意，在斩获金马奖最佳男主角之后，昨天更直言：“我名也得了，利也得了，我天天花不完这个钱，我干吗当钱的奴隶，我就拍点自己喜欢的，不管你们喜欢不喜欢”。
冯导说这样的话是有底气的——他的钱真的花不完。
近日，华谊兄弟发布公告，宣布以15亿的估值现金收购浙江东阳美拉传媒有限公司(东阳美拉)70%股份。这家在两个月前成立的公司，由冯小刚99%持股，注册资本仅为500万，什么都还没有干，就获得300倍的溢价，完成10.5亿元的兑现。
你可能很难想象，如此的造富神话，华谊兄弟已经写到第三次了……
冯小刚两个月赚了10个亿
近日，华谊兄弟(300027)发布公告称，华谊兄弟拟以10.5亿元的股权转让价款，收购浙江东阳美拉传媒有限公司(东阳美拉)的股东冯小刚和陆国强合计持有的目标公司70%的股权，该公司估值15亿。转让完成后，华谊兄弟将持有东阳美拉70%股权，冯小刚持有剩余的30%。
在收购前，东阳美拉的股权结构为：冯小刚持有99%的股权，陆国强持有1%的股权。主营业务是影视剧项目的投资、制作，影视剧本创作、策划、交易等。
目前已经储备和开发的项目包括电影《手机2》、电影《念念不忘》、电影《非诚勿扰3》、电影《丽人行》、电视剧《12封告白信》以及综艺节目等。
不过，细看东阳美拉未经审计的财务数据会发现，该公司目前仍是负资产状态。公告显示，东阳美拉截至日的资产总额为1.36万元，负债总额1.91万元，所有者权益为-5500万元。
此外，公开资料显示，东阳美拉成立于日，注册资本为500万元。其中，冯小刚出资350万，持有东阳美拉99%的股权。这也意味着，冯小刚2个多月前花500万注册的公司，转手卖给华谊兄弟就是15亿元。
冯导志得意满
在今年10月22日，有一次几乎完全一样的交易动作：华谊兄弟以7.56亿元、近百倍的溢价，收购东阳浩瀚70%股份——当时这家公司仅成立1天，公司的股东是李晨、冯绍峰、Angelababy、郑恺、杜淳和陈赫。
在日，华谊兄弟以2.44亿并购张国立的空壳公司常升影视，这个价格比华谊兄弟2012年全年的净利润还要高。当时，“35倍溢价”、“利益关联”、“套现”的质疑声不绝于耳，与今天如出一辙。
洗钱?其实只是为了留人的无奈之举
一般而言，从关联方手中收购空壳公司是个忌讳，很容易被市场当成”利益输送”而惹上非议。不少小股东直斥：华谊出手过于大方，有为影视明星“洗钱”的嫌疑。
但市场不这么想。本次收购后，华谊兄弟的股票保持平稳;在10月的收购后，华谊兄弟更一度上涨9.85%，接近涨停，并以8.39%的涨幅收盘。
资本究竟看到了什么，才会如此力撑华谊这种“看似不靠谱”的行为呢?
在此援引华谊兄弟董事长王中军的话：
娱乐产业竞争的本质在于注意力的竞争，而明星是获取用户注意力且聚合各种生产资源的最佳桥梁。全行业都清楚地了解，明星是IP创造和挖掘最不可或缺的首要资源。
我认为娱乐产业已全民进入明星驱动IP的时代，华谊兄弟围绕明星IP制作、流转和价值最大化的布局也已经得到了市场印证。
说白了，华谊兄弟的这两次投资，就是为了加强对圈内“人资源”的把控。2013年1月，华谊兄弟曾遭遇“华语第一监制”导演陈国富等人的离职，这个事件被外界称为华谊“失去一个金饭碗”，股价应声下跌。
大家可能记得在过去几年，华谊兄弟曾把手中股票大量转给明星们，造就了一批亿万富翁明星，现在入股明星公司，也是出于同样的目的。
只是随着王中军的股票不断稀释，选择购买明星公司进而实现间接把握人脉的形式，成了现实条件下的无奈之举。
这10.5亿赚的回来么?
既然以收拢人脉为目的，在华谊兄弟这两次收购背后，都存在一条几乎一模一样的“对赌协议”，以实现对圈内大佬的绑定。
以华谊兄弟收购东阳美拉为例：
冯小刚需要承诺东阳美拉2016年度的业绩目标为经审计的税后净利润不低于人民币1亿元，而且自2017年度起至日止，每个年度的业绩目标为在上一年度承诺的净利润目标基础上增长15%。
若未能完成该目标，冯小刚将以现金补足差额。
“华谊兄弟+冯小刚”的金字招牌，在过往就是”票房大卖”的代名词，自1998年的《没完没了》开始，华谊和冯小刚合作电影12部，累计票房收入32亿元以上，多部电影创下了当时的国内票房最高纪录。
冯导曾经是“票房机器”
有媒体曾经统计：在这12部影片中，华谊兄弟仅票房分成就赚到12.8亿元，广告和衍生产品收入还未计入其中。
在华谊兄弟2009年上市时的《招股说明书》中写明，仅《集结号》和《非诚勿扰》两部影片，就占据华谊兄弟电影业务收入的40%和总营业收入的18%，影响力惊人。
虽然近年来，冯小刚产量下降，在票房上号召力不如往昔，被徐峥、宁浩等新一代导演超越，眼睁睁望着他们先后跨入“十亿俱乐部”，称霸新一代的票房王。但在资本的眼里，如果套上IP概念，纵横娱乐圈近20年的冯小刚依然是当之无愧的摇钱树。
名气如何兑现?我们看看华谊兄弟总裁王中磊怎么说：
在华谊内部，一个具备IP化能力的明星能够创造的价值不仅仅体现在账面上，还能够激活各业务。
比如：为尚不具备IP价值的资源，包括导演、编剧、剧本、游戏等，以及输出到外部为合作品牌、企业或平台赋能。
有人指出，假设冯小刚消极怠工，5年内创造0利润，也只需要补偿6.75亿元，华谊将亏损近4个亿。
但是，就算真的亏掉这账面的4亿，又有什么所谓呢?无论如何，他们拿到了独一无二的超级IP——冯小刚啊!
(资料及图片来源：上海证券报、时代周报、北京晨报、公开资料)公司要上新三版，估价市值2.5个亿，实际年收入1个亿，利润2千万。卖出25元一股给员工，这个合理_百度知道
公司要上新三版，估价市值2.5个亿，实际年收入1个亿，利润2千万。卖出25元一股给员工，这个合理
我有更好的答案
5亿，PE就是12；你跟A股同行业上市公司比一下就知道了，如果市盈率跟A股相同行业的平均值差不多，且公司业绩在高速增长净利润2千万.5倍这个看不出来是否合理，主要看行业和公司的成长性，估值2
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发行了多少股啊？自己算下
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一家公司亏损20年，为何还能估值超2万亿元？
作者：之家哥
摘要：网贷之家小编根据舆情频道的相关数据，精心整理的关于《一家公司亏损20年，为何还能估值超2万亿元？》的相关文章10篇，希望对您的投资理财能有帮助。
《一家公司亏损20年，为何还能估值超2万亿元？》 精选一卫哲是中国零售行业一位独具慧眼的领先理念领导者，他辞任阿里巴巴CEO之后，担任嘉御创始兼董事长。近期，卫哲在第二届中国股权大会上，围绕着“互联网来了以后，观念哪些需要改变，但哪些需要不应该改变？”的话题发表了演讲：互联网的到来改变了很多人的投资基本观念，一些巨额亏损的项目竟被估值到几十亿美元，亚马逊，一个亏损二十年的公司，整个公司估值却达到了4800亿美元，而他过去20年大概只有两到三年是阶段性的盈利，我们所有的投资人，真是觉得毁三观。这也给很多创业者造成一个暗示：你看亚马逊亏这么多钱，亏了几十年，都有4800亿美元的估值，所以我今天亏钱没关系，我要打造一个未来的超级。以前我们投资非常关注盈利，和盈利的成长性。今年有一些很“成功”的互联网公司，估值几十亿，几百亿，他不是几年不盈利，而是看不到盈利前景。像滴滴已经几十亿美金，盈利的前景也没有看到。到底互联网发生了什么，我们以前做投行看不懂的故事，今天跟大家分享一下。互联网来了以后，投资观念哪些确实需要改变，但哪些不应该改变？赢家通吃型互联网公司的特点互联网的出现的确诞生了赢家通吃型的公司。赢家通吃是一个德州扑克的概念，赢的人把桌面上的筹码都拿走，在互联网时代之前，几乎没有诞生赢家通吃型的公司。马克思主义***说，市场占有率过了30%就垄断了，但今天，百度也好、谷歌也好，这样的搜索引擎的市场占有率，在自己的国家和地区都能够达到90%以上的覆盖。所以很多做互联网的都有一个心愿：我把我的公司做成赢家通吃，我的估值就会很高。但我想说，不是所有的互联网公司都是赢家通吃型的，只有三类互联网公司是赢家通吃型的，也就意味着你如果不具备这三个条件中的一个，你靠烧钱做大是不会为投资人带来价值的。哪三类企业有赢家通吃形态呢？第一类是具备网络效应。国外有Facebook， 国内有微信，这种企业具有网络效应。经常我们会听到抱怨说，我们国内三大运营商搞垄断，但今天晚上，我愿意把我的中国移动切换为中国联通，说实话中国移动也不能把我怎么样。我还真的可以在三大运营商中选择，但我是真的不敢把我的微信给卸了，一旦我卸了，我微信上几千个好友可能觉得卫哲出什么事儿了，失联了。所以用不用微信还真的不是由你说了算，你被你的朋友圈绑架了，这就是网络效应，这类公司具有赢家通吃的可能性。但是我们在网上买东西是不具备网络效应的，你可以去天猫，我可以去京东。但是为什么说淘宝、京东、亚马逊这样的公司也具备赢家通吃的特点呢，这是赢家通吃的第二个特点，叫全球、全国规模带来的资本效益。在没有京东、天猫、亚马逊之前，沃尔玛是零售界的翘楚。以前有句话叫：沃尔玛开一家店，十平方公里以内，其他的小店寸草不生。沃尔玛有全球采购的能力，他买的越多东西越便宜，使那些没有全球采购规模的小店在商品价格的竞争力上没有办法与之相比。但是沃尔玛全球采购的能量只能在十平方公里的商圈内发力，换而言之，你把店开到离沃尔玛十一公里以外，在沃尔玛覆盖的商圈以外，他也奈何不了你，这就是为什么沃尔玛在美国的零售从来都没有突破过15%。电商来了，就不一样了，只要物流能触达之地，我的商圈就能无限制的放大，所以像亚马逊、京东、天猫这样的，他们拥有巨大的采购能力（营业额代表着采购能力），就突破了这样的商圈，所以这类企业也可能形成赢家通吃型，市场占有率远远超过传统行业20%那条线。第三类是什么呢？我们用谷歌搜索引擎、百度搜索引擎，没有网络效应，不会有人说我们一起用百度搜索吧，谷歌也不因为你1000万人用或是1亿人用，他的规模协同效应就诞生了。这类公司是第三种具备赢家通吃的特点，就是技术领先一步。我的技术就是比你好一点，除了这些以外，我们今天看到很多互联网公司它不是赢家通吃型，比如说我们看视频，你用爱奇艺，我用优酷，不会说我们一起用个什么软件吧。你追的是剧，不是追某个视频APP。这意味着什么呢？我们很早就判断，视频领域不会一家独大，视频至少有5-10家可以存活，市场证明，在有5-6家的时候就会达到稳定，他不会形成赢家通吃。一年后，直播又来了，100多个直播平台，可能有10个平台左右存活下来，每家都不会份额特别大。今天的外卖呢？今天的共享单车呢？都是一样，他不具备全国和全球的规模效应，也不具备网络效应。你骑橙色的单车，我骑黄色的，不会说我们大家一起都骑哪个颜色的单车。没有网络效应，也没有规模效应，这个叫三公里规模效应理论。现在有很多互联网公司只要一落地就再也不是全球全国规模效应了。我们现在在福田，你在南山有家面馆，我在这点个外卖，等你从南山给我送过来，面都变成面疙瘩了，对我没有任何意义。作为消费者，我只关心我3公里以内有多少餐厅。而作为餐厅的拥有者，你平台一天号称过1000万单都跟我没关系，一天给我100单就可以了。类似外卖这样的，他的协同效应就是3平方公里，同城都做不到。平台做的再大，1000单或是1000万单对消费者来说没有意义，这跟沃尔玛可不一样，沃尔玛全世界做1000亿美金的规模，因为你买的每一样东西都便宜，我作为消费者是跟着你占便宜，这是有全球规模效应的。但外卖平台没有，单车也一样，都是三公里规模效应，也就意味着你每一个三公里都必须盈利。千万不要告诉我每三个公里是亏损，我一千个三公里合在一起就盈利了。另一方面，好一点来说就是同城规模效应，比如58同城。我在深圳找搬家公司，在南山找福田的可以，但你不可能找到广州的去，同城规模效应意味着你每个城市必须盈利，千万别说我每一个城市都是亏损的，我15个城市合在一起就盈利了。不是所有的互联网公司都是赢家通吃，那也就意味着，不是所有的公司都要覆盖全国，规模会带来直接的效应。如果不具备前面三个特点的互联网公司，规模不等于效应。互联网公司的两种泡沫今天一提到互联网公司，估值就好像特别高。但我个人觉得估值高要回归到那些不变的因素，互联网确实带来了前所未有的赢家通吃型的巨头公司。谷歌也好，阿里巴巴也好，腾讯也好，这些都突破了3000亿美金，走向了4000亿美金，传统行业看不到的。但不是每家公司都能像这些巨头一样形成赢家通吃的格局，也就意味着今天披上互联网外衣的公司估值还是有很多泡沫的，我们怎么看泡沫？我们生活在泡沫里面，不能回避泡沫。我个人认为有两种泡沫，一种叫肥皂泡沫，一种叫啤酒泡沫。肥皂泡是最可怕的，五彩斑斓，但破了就什么都没有了。过去的一轮绝大多数都是肥皂泡沫，破了就什么都没有留下。什么样的公司是肥皂泡沫公司呢？1. 用户价值提升，基本不成立，或者是一个伪命题。2. 即使用户体验提升了，价值创造了，自身的效率急剧下降，这类公司都是肥皂泡沫。我们各位的，你被肥皂泡沫公司抓住那就是血本无归了，还不是亏钱、赚多赚少的问题。上门洗车好不好？好，上门按摩好不好？好。用户体验在提升，但是原来他在洗车站一天洗20辆车，但如果做上门洗车服务，一天只能做几辆，这样反而把行业效率做低了。上门按摩一天做3个，守在店里一天做8个，效率也降低了。很多互联网的人重视用户体验，但如果用户体验的提升是基于效率下降，也不可取。什么样的公司是啤酒泡沫公司呢？另一类啤酒泡沫，如很多互联网教育、互联网医疗，今天的估值还是偏高，但是他是有实质的。教育和医疗是教育资源和医疗资源集中在北京、上海、广州、深圳这样的大城市，而互联网解决的空间和时间的错配，把优质资源通过互联网向二三线城市，教育类、医疗类输出，是有本质能够成立的，这些公司估值高一点，就是多赚少赚的问题，他可能就是啤酒泡沫。我们能接受的啤酒泡沫是多少？我们去某个酒吧，如果老板给你一杯啤酒，90%是沫，那你肯定会说他是黑心老板。但我觉得啤酒完全没有泡可能味道也不好，至少我们这个基金，我愿意接受一杯啤酒20%左右是泡沫，也就是估值暂时比它的实际估值高20%左右，还是可以接受的，但每个人口味不一样，但我觉得的只要过了50%，那你买的就不是啤酒，而是泡沫了。分享经济与最后聊聊这一年来最火的共享经济。我个人认为分享经济完全不等于共享经济，分享经济是什么，我多一套房，我多一辆车，闲着也是闲着，拿来给别人用，这叫分享。分享的核心是我有闲置资源，通过今天的互联网我把这些闲置资源释放了；共享经济不一样，共享经济是指共享经济的平台方他重新投入一个资源，马路上这么多单车可不是我多出来拿来分享的，是由平台方统一投放的，是一个新的资源投入。新的资源投入，互联网解决了什么呢？互联网解决了提高资产或者资源的使用效率。分享经济是释放闲置资源，共享经济是提高效率，完全不一样。很多人问我哪个好？挺公平的，各有利弊。首先，分享资源是因为这个资源是闲置的，所以在释放的时候，对消费者的定价可以很便宜，比如说一套别墅住一晚上只要100美金，比酒店还便宜，因为别墅闲着也是闲着，所以说定价对消费者可能非常有竞争力。第二，平台方盈利会非常容易，这个住一晚100美金，我抽走你20美金，我想想算了，我拿80%，闲着也是闲着，所以分享经济多都是，都是从资产价值很高的产业做，比如房子、车子这类资产价值大、闲置的时候损失大，那我就释放出来。分享经济的缺点就是每个人把自己的冗余的资源释放，造成服务和产品不是很标准，共享经济的一个好处，尽管每个颜色的车不一样，但同一个车的产品和服务是标准的。共享经济因为是重新投入资源，标准比较好，缺点是什么呢？要看它有没有真实提高资产使用率，怎么样。共享经济现在要重新投入资源的，都是我们看到的，无论是单车、充电宝，是不是资产价值比较低，所以平台方可以重新投入一点。现在也有一些行业是从分享经济开始逐渐走到共享经济的。所以很多人说，滴滴怎么涨价了，滴滴的涨价和市场的消费对手无关，共享经济因为有专人专车，有固定的成本，他必须覆盖掉固定的成本才能盈利，所以这些价格的提高是共享经济本质带来的，因为共享经济有新的资源投入。而中国又诞生了很多黄牛，把散在那的房子先租下来，统一装修，然后再通过平台租出去，那他也是在从分享经济走向共享经济。有了互联网有了很多改变，没有互联网技术，确实分享和共享都很难，但并不因为披上了分享和共享的外衣，分享和共享的本质就发生了改变，我们肯定是看好对闲置资源的释放再用。基本上全世界都进入了过剩经济，你要再重新投入资源的话，都是一个额外的成本。资本的收益永远是看增长和效率的，当我们忘记了效率就是忘记了商业的本质，互联网是让我们所有行业效率变得更高的，绝对不能披上互联网的外衣反而有了一个亏钱的理由，反而有了一个不做效率的理由。所以希望我们能够既了解互联网时代我们投资哪些需要变化又坚守哪些商业和投资永恒不变的真理。福利来了！！！作为东北首家对接的平台，7%-11%，周期最短七天到几个月不等；加入便民投，助你跑赢CPI，成为人生“赢”家！！点击下载便民投APP，资讯一览无遗便民投陪您一起赚钱《一家公司亏损20年，为何还能估值超2万亿元？》 精选二卫哲是中国零售行业一位具有领先管理理念的领导者，他辞任阿里巴巴CEO之后，担任嘉御基金创始合伙人兼董事长。近期，卫哲在第二届中国股权投资人大会上，围绕着“互联网来了以后，投资观念哪些需要改变，但哪些需要不应该改变？”的话题发表了演讲：互联网的到来改变了很多人的投资基本观念，一些巨额亏损的项目竟被估值到几十亿美元，亚马逊，一个亏损二十年的公司，整个公司估值却达到了4800亿美元，而他过去20年大概只有两到三年是阶段性的盈利，我们所有的投资人，真是觉得毁三观。这也给很多创业者造成一个暗示：你看亚马逊亏这么多钱，亏了几十年，都有4800亿美元的估值，所以我今天亏钱没关系，我要打造一个未来的超级独角兽。以前我们投资非常关注盈利，和盈利的成长性。今年有一些很“成功”的互联网公司，估值几十亿，几百亿，他不是几年不盈利，而是看不到盈利前景。像滴滴已经融资几十亿美金，盈利的前景也没有看到。到底互联网发生了什么，我们以前做投行看不懂的故事，今天跟大家分享一下。互联网来了以后，投资观念哪些确实需要改变，但哪些不应该改变？赢家通吃型互联网公司的特点互联网的出现的确诞生了赢家通吃型的公司。赢家通吃是一个德州扑克的概念，赢的人把桌面上的筹码都拿走，在互联网时代之前，几乎没有诞生赢家通吃型的公司。马克思主义***说，市场占有率过了30%就垄断了，但今天，百度也好、谷歌也好，这样的搜索引擎的市场占有率，在自己的国家和地区都能够达到90%以上的覆盖。所以很多做互联网的都有一个心愿：我把我的公司做成赢家通吃，我的估值就会很高。但我想说，不是所有的互联网公司都是赢家通吃型的，只有三类互联网公司是赢家通吃型的，也就意味着你如果不具备这三个条件中的一个，你靠烧钱做大是不会为投资人带来价值的。哪三类企业有赢家通吃形态呢？第一类是具备网络效应。国外有Facebook， 国内有微信，这种企业具有网络效应。我在上台前短短的几分钟，都还在给马化腾打工，我座位周围的邻居还在互相加微信。经常我们会听到抱怨说，我们国内三大运营商搞垄断，但今天晚上，我愿意把我的中国移动切换为中国联通，说实话中国移动也不能把我怎么样。我还真的可以在三大运营商中选择，但我是真的不敢把我的微信给卸了，一旦我卸了，我微信上几千个好友可能觉得卫哲出什么事儿了，失联了。所以用不用微信还真的不是由你说了算，你被你的朋友圈绑架了，这就是网络效应，这类公司具有赢家通吃的可能性。但是我们在网上买东西是不具备网络效应的，你可以去天猫，我可以去京东。但是为什么说淘宝、京东、亚马逊这样的公司也具备赢家通吃的特点呢，这是赢家通吃的第二个特点，叫全球全国规模带来的资本效益。在没有京东、天猫、亚马逊之前，沃尔玛是零售界的翘楚。以前有句话叫：沃尔玛开一家店，十平方公里以内，其他的小店寸草不生。沃尔玛有全球采购的能力，他买的越多东西越便宜，使那些没有全球采购规模的小店在商品价格的竞争力上没有办法与之相比。但是沃尔玛全球采购的能量只能在十平方公里的商圈内发力，换而言之，你把店开到离沃尔玛十一公里以外，在沃尔玛覆盖的商圈以外，他也奈何不了你，这就是为什么沃尔玛在美国的零售从来都没有突破过15%，宝洁这样的传统品牌在美国的市场份额从来没有超过20%。电商来了，就不一样了，只要物流能触达之地，我的商圈就能无限制的放大，所以像亚马逊、京东、天猫这样的，他们拥有巨大的采购能力（营业额代表着采购能力），就突破了这样的商圈，所以这类企业也可能形成赢家通吃型，市场占有率远远超过传统行业20%那条线。第三类是什么呢？我们用谷歌搜索引擎、百度搜索引擎，没有网络效应，不会有人说我们一起用百度搜索吧，谷歌也不因为你1000万人用或是1亿人用，他的规模协同效应就诞生了。这类公司是第三种具备赢家通吃的特点，就是技术领先一步。我的技术就是比你好一点，除了这些以外，我们今天看到很多互联网公司它不是赢家通吃型，比如说我们看视频，你用爱奇艺，我用优酷，不会说我们一起用个什么软件吧。你追的是剧，不是追某个视频APP。这意味着什么呢？我们很早就判断，视频领域不会一家独大，视频至少有5-10家可以存活，市场证明，在有5-6家的时候就会达到稳定，他不会形成赢家通吃。一年后，直播又来了，100多个直播平台，可能有10个平台左右存活下来，每家都不会份额特别大。今天的外卖呢？今天的共享单车呢？都是一样，他不具备全国和全球的规模效应，也不具备网络效应。你骑橙色的单车，我骑黄色的，不会说我们大家一起都骑哪个颜色的单车。没有网络效应，也没有规模效应，这个叫三公里规模效应理论。现在有很多互联网公司只要一落地就再也不是全球全国规模效应了。我们现在在福田，你在南山有家面馆，我在这点个外卖，等你从南山给我送过来，面都变成面疙瘩了，对我没有任何意义。作为消费者，我只关心我3公里以内有多少餐厅。而作为餐厅的拥有者，你平台一天号称过1000万单都跟我没关系，一天给我100单就可以了。类似外卖这样的，他的协同效应就是3平方公里，同城都做不到。平台做的再大，1000单或是1000万单对消费者来说没有意义，这跟沃尔玛可不一样，沃尔玛全世界做1000亿美金的规模，因为你买的每一样东西都便宜，我作为消费者是跟着你占便宜，这是有全球规模效应的。但外卖平台没有，单车也一样，都是三公里规模效应，也就意味着你每一个三公里都必须盈利。千万不要告诉我每三个公里是亏损，我一千个三公里合在一起就盈利了。另一方面，好一点来说就是同城规模效应，比如58同城。我在深圳找搬家公司，在南山找福田的可以，但你不可能找到广州的去，同城规模效应意味着你每个城市必须盈利，千万别说我每一个城市都是亏损的，我15个城市合在一起就盈利了。不是所有的互联网公司都是赢家通吃，那也就意味着，不是所有的公司都要覆盖全国，规模会带来直接的效应。如果不具备前面三个特点的互联网公司，规模不等于效应。互联网公司的两种泡沫今天一提到互联网公司，估值就好像特别高。但我个人觉得估值高要回归到那些不变的因素，互联网确实带来了前所未有的赢家通吃型的巨头公司。谷歌也好，阿里巴巴也好，腾讯也好，这些都突破了3000亿美金，走向了4000亿美金，传统行业看不到的。但不是每家公司都能像这些巨头一样形成赢家通吃的格局，也就意味着今天披上互联网外衣的公司估值还是有很多泡沫的，我们怎么看泡沫？我们生活在泡沫里面，不能回避泡沫。我个人认为有两种泡沫，一种叫肥皂泡沫，一种叫啤酒泡沫。肥皂泡是最可怕的，五彩斑斓，但破了就什么都没有了。过去的一轮O2O绝大多数都是肥皂泡沫，破了就什么都没有留下。什么样的公司是肥皂泡沫公司呢？1. 用户价值提升，基本不成立，或者是一个伪命题。2. 即使用户体验提升了，价值创造了，自身的效率急剧下降，这类公司都是肥皂泡沫。我们各位做，你被肥皂泡沫公司抓住那就是血本无归了，还不是亏钱、赚多赚少的问题。上门洗车好不好？好，上门按摩好不好？好。用户体验在提升，但是原来他在洗车站一天洗20辆车，但如果做上门洗车服务，一天只能做几辆，这样反而把行业效率做低了。上门按摩一天做3个，守在店里一天做8个，效率也降低了。很多互联网的人重视用户体验，但如果用户体验的提升是基于效率下降，也不可取。什么样的公司是啤酒泡沫公司呢？另一类啤酒泡沫，如很多互联网教育、互联网医疗，今天的估值还是偏高，但是他是有实质的。教育和医疗是教育资源和医疗资源集中在北京、上海、广州、深圳这样的大城市，而互联网解决的空间和时间的错配，把优质资源通过互联网向二三线城市，教育类、医疗类输出，是有本质能够成立的，这些公司估值高一点，就是多赚少赚的问题，他可能就是啤酒泡沫。我们能接受的啤酒泡沫是多少？我们去某个酒吧，如果老板给你一杯啤酒，90%是沫，那你肯定会说他是黑心老板。但我觉得啤酒完全没有泡可能味道也不好，至少我们这个基金，我愿意接受一杯啤酒20%左右是泡沫，也就是估值暂时比它的实际估值高20%左右，还是可以接受的，但每个人口味不一样，但我觉得的只要过了50%，那你买的就不是啤酒，而是泡沫了。分享经济与共享经济最后聊聊这一年来最火的共享经济。我个人认为分享经济完全不等于共享经济，分享经济是什么，我多一套房，我多一辆车，闲着也是闲着，拿来给别人用，这叫分享。分享的核心是我有闲置资源，通过今天的互联网我把这些闲置资源释放了；共享经济不一样，共享经济是指共享经济的平台方他重新投入一个资源，马路上这么多单车可不是我多出来拿来分享的，是由平台方统一投放的，是一个新的资源投入。新的资源投入，互联网解决了什么呢？互联网解决了叫：提高资产或者资源的使用效率。分享经济是释放闲置资源，共享经济是提高资产使用效率，完全不一样。很多人问我哪个好？挺公平的，各有利弊。首先，分享资源是因为这个资源是闲置的，所以在释放的时候，对消费者的定价可以很便宜，比如说一套别墅住一晚上只要100美金，比酒店还便宜，因为别墅闲着也是闲着，所以说定价对消费者可能非常有竞争力。第二，平台方盈利会非常容易，这个住一晚100美金，我抽走你20美金，我想想算了，我拿80%，闲着也是闲着，所以分享经济多都是重资产，都是从资产价值很高的产业做，比如房子、车子这类资产价值大、闲置的时候损失大，那我就释放出来。分享经济的缺点就是每个人把自己的冗余的资源释放，造成服务和产品不是很标准，共享经济的一个好处，尽管每个颜色的车不一样，但同一个车的产品和服务是标准的。共享经济因为是重新投入资源，标准比较好，缺点是什么呢？要看它有没有真实提高资产使用率，资产回报率怎么样。共享经济现在要重新投入资源的，都是我们看到的，无论是单车、充电宝，是不是资产价值比较低，所以平台方可以重新投入一点。现在也有一些行业是从分享经济开始逐渐走到共享经济的。比如说我们途家、小猪短租、甚至滴滴，滴滴和Uber上已经有很多专职司机，专门买一辆车来做滴滴和Uber的专车，只要有固定的时间，固定的资产来做，就已经不是分享经济了，它就是共享经济。所以很多人说，滴滴怎么涨价了，滴滴的涨价和市场的消费对手无关，共享经济因为有专人专车，有固定的成本，他必须覆盖掉固定的成本才能盈利，所以这些价格的提高是共享经济本质带来的，因为共享经济有新的资源投入。而中国又诞生了很多黄牛，把散在那的房子先租下来，统一装修，然后再通过平台租出去，那他也是在从分享经济走向共享经济。有了互联网有了很多改变，没有互联网技术，确实分享和共享都很难，但并不因为披上了分享和共享的外衣，分享和共享的本质就发生了改变，我们肯定是看好对闲置资源的释放再用。基本上全世界都进入了过剩经济，你要再重新投入资源的话，都是一个额外的成本。资本的收益永远是看增长和效率的，我们看到的商业计划书，谈我做得有多快，我能做多大的特别多，但我能做多高效很少被提起。谈车子的一定谈使用率，谈房子一定谈入住率。当我们忘记了效率就是忘记了商业的本质，互联网是让我们所有行业效率变得更高的，绝对不能披上互联网的外衣反而有了一个亏钱的理由，反而有了一个不做效率的理由。所以希望我们能够既了解互联网时代我们投资哪些需要变化又坚守哪些商业和投资永恒不变的真理。《一家公司亏损20年，为何还能估值超2万亿元？》 精选三媒体编者按：对于百度外卖的贱卖，美团点评，甚至滴滴出行都无法置身事外，仅作壁上观。事实上，百度外卖仅就被收购一事，对于早已风雨飘摇的O2O来说，就像一声丧钟，谁也不能确定，这丧钟是否为自己而鸣？靴子终于落下！根据《第一财报日报》《21世纪经济报道》三家共同确认的消息，最终收购百度外卖的是来自饿了么，作价5亿美元。据悉，饿了么对百度外卖的并购，并非是全部现金收购，而是现金+。《财经》给出了交易的详细，金额方面：第一，百度外卖5亿美元出售；第二，百度另外打包一些流量入口资源给饿了么，作价，包括手机百度、百度糯米、百度地图，年限为五年，百度搜索年限为两年。所以，总共收购价格为。饿了么方面，现金支付为2亿美元；饿了么增发股份3亿美元，交易完成后百度占饿了么股份5%；剩余3亿美元锁定期为五年。无论来自哪个渠道的消息，可以确认的是百度外卖出售价格为5亿美元。但在1年前，百度外卖的估值还是20亿美元。1年时间，百度外卖估值下跌了75%。对于百度外卖的贱卖，美团点评，甚至滴滴出行都无法置身事外，仅作壁上观。事实上，百度外卖仅5亿美元就被收购一事，对于早已风雨飘摇的O2O来说，就像一声丧钟，谁也不能确定，这丧钟是否为自己而鸣？第一，百度外卖估值跌掉95%，固然有百度外卖市场份额不大的自身原因。比达咨询2017年Q1报告认为，在外卖领域，饿了么市场份额36.5%，美团外卖33%，百度外卖17.3%。2017年5月TrustData发布的报告认为，美团外卖、饿了么、百度外卖的月度覆盖率分别为1.23%、0.97%和0.20%。无论两家报告公司的数字是否准确，确定无疑的是，百度外卖在外卖市场沦为行业老三，且与老二的市场占有率相差巨大。其次，资本市场对O2O的不看好不容忽视，这甚至包括滴滴出行、美团点评。今年6月，前阿里巴巴集团执行副总裁、现嘉御基金创始合伙人的卫哲在第二届中国股权投资人大会上就讲到，尽管滴滴出行已经融资几十亿美元、号称O2O老大的美团点评估值高达180亿美元，但仍看不到盈利前景，属于肥皂泡沫的公司。卫哲认为，互联网的泡沫有两种：一种叫“肥皂泡沫”，一种叫“啤酒泡沫”，其中“肥皂泡沫”是最可怕的。过去的一轮O2O绝大部分是肥皂泡沫。如果被肥皂泡公司抓住，不仅仅是亏钱或者赚多赚少的问题，而是血本无归。不具有赢家通吃特征的企业，烧钱并不能带来相应的价值。而赢家通吃的企业具有三个特征：第一类具有网络协同效应，比如国外有Facebook，国内有腾讯的微信；第二类具有全球和全国规模带来的需求效应，比如亚马逊、天猫、京东，只要物流能触达之地其商圈就无限重复，这样巨大的营业额带来的采购能力，就突破了原有商圈；第三类是具有技术领先优势，比如百度和谷歌。用卫哲提出的赢家通吃企业的标准来对比，美团既没有网络协同效应，也无全球和全国规模带来的需求效应，更无核心技术具有领先优势。美团是一个肥皂泡沫的机率极大。美团外卖今年6月4日宣布美团外卖日订单量达1255万单，日交易额突破5亿元。至于滴滴出行，根据程维2016年在乌镇世界互联网大会的说法，滴滴出行日订单达到2000万单。但对这些数据，卫哲认为并没有意义。“平台做得再大，1000单或是1000万单对消费者来说没有意义，这跟沃尔玛可不一样，沃尔玛全世界做1000亿美金的规模，因为你买的每一样东西都便宜，我作为消费者是跟着你占便宜，这是有全球规模效应的。而外卖只具有三公里规模效应，连同城都做不到。作为消费者，我只关心我3公里以内有多少餐厅。而作为餐厅的拥有者，你平台一天号称过1000万单都跟我没关系，一天给我100单就可以了。所以不是规模就一定会带来效应，也不是烧钱就一定可以带来价值。千万不要告诉我每三个公里是亏损，一千个三公里合在一起就盈利了。”从资本市场来看，在2015年10月美团与大众点评合并之后，美团点评的估值从2015年的180亿到125亿美元，下跌了约30%。尽管今年8月彭博社消息称美团点评新一轮估值为，但这一交易并未最终确定。美团点评、滴滴出行都在谋求更广泛的业务发展。就美团点评而言，今年4月，美团点评推出住宿分享平台榛果民宿APP，进入短租市场；一周后，又推出旅行品牌“美团旅行”，进入在线旅游市场。目前美团点评除了外卖业务，还涉及酒旅、打车、餐饮、电影票等。就滴滴出行而言，2015年滴滴曾先后试水滴滴物流、滴滴游戏、滴滴巴士、滴滴汽车电商、滴滴驿站等，并布局海外寻求新的增长点，滴滴出行先后欧非地区的移动出行企业Ta**fy、新加坡Grab、美国Lyft、印度Ola、巴西99、中东北非移动出行网络平台Careem。然而，尽管如此，对美团点评、滴滴出行来说，何时盈利是一个问题。王兴2016年在亚布力夏季高峰会上就透露，在美团点评的业务中，其他业务已实现整体盈利，但劳动力密集型的美团外卖并未盈利。滴滴出行公司负责国际战略的高级主管李子健在2016年6月透露，在该公司运营的400座城市里超过一半已经实现盈利，但此后再无更多的官方口径。订单量的下降则是要面对的另一个问题。2017年滴滴出行并未公布官方日订单数据，但根据猎豹平台libra的数据显示，2016年9月滴滴出行用户渗透率达历史最高值2%以上。但到今年3月，滴滴出行用户渗已跌至1.4%，降幅超30%。其中部分原因是对乘客和司机补贴的减少。尽管百度外卖的出售，使得外卖行业少了一个竞争对手。曾经的外卖三国杀，变成如今的外卖双雄局面。但值得警惕的是，如果按卫哲所言，美团外卖、饿了么、百度外卖只是肥皂泡沫，那么，是3个肥皂泡沫一起戳破，还是挨个戳破，又有什么区别？关于作者：新零售评论，有温度有情感的新零售产业自媒体。欢迎搜索公号关注我。（编辑：郑惠敏）《一家公司亏损20年，为何还能估值超2万亿元？》 精选四每经记者 肖 乐每经编辑 姚祥云是创投泡沫还是？从全民O2O到直播大战，再到时下正热的各种共享经济，创业公司的估值能够如过山车般直冲云霄，也能够一夜之间跌落神坛。“今天的互联网，或者说披上互联网外衣的估值还是有很多泡沫的。”嘉御基金创始合伙人兼董事长卫哲在6月3日的第二届中国股权投资人大会上表示。成立于2011年的嘉御着两期及一期，总的额为。“VC/PE有泡沫，但要分清楚肥皂泡和啤酒泡。”卫哲在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，投到“肥皂泡”公司面临的可能是血本无归，而投“啤酒泡”公司则是多赚少赚的问题。愿意接受一杯啤酒20%是泡沫来自清科研究中心的数据显示，2006年~数与数年复合增长率分别为35.0%和20.5%，表明我国VC/PE行业进入快速扩张期。而目前我国VC/PE机构管理资金总量已超过7万亿元，在的约1万余家。(function(c){var x,d,g,s='script',w=window,n=c.name||'PLISTA';try{x=w.frameEw=x?w.top:w;}catch(e){}if(x){d=w.document.createElement('div');d.setAttribute(c.dataMode,'plista_widget_'+c.widgets[0].name||c.widgets[0]);x.parentNode.insertBefore(d,x);}if(!w[n]){w[n]=c;g=w.document.getElementsByTagName(s)[0];s=w.document.createElement(s);s.async=s.type='text/javascript';s.src=(w.location.protocol==='https:'?'https:':'http:')+'//static'+(c.origin?'-'+c.origin:'')+'.plista.com/async'+(c.name?'/'+c.name:'')+'.js';g.parentNode.insertBefore(s,g);}
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}));在VC/PE迅速发展的情况下，各类关于“泡沫”的声音也不绝于耳。“VC/PE有两种泡沫，一种叫肥皂泡沫，一种叫啤酒泡沫。肥皂泡是最可怕的，五彩斑斓，一旦破灭，可能什么都没有。”卫哲认为，过去的一轮O2O就有肥皂泡沫。被肥皂泡沫公司抓住不是亏钱或者赚多赚少的问题，而是用户价值提升的缺失。即使用户体验提升了，价值创造了，但自身的效率急剧下降，如果用户体验的提升是基于效率的下降，则也不可取。而对于“啤酒泡沫”，则要看投资机构的接受程度。“杯子是空的，啤酒倒得快泡沫就出来了。资本进入一个相对比较空的行业就容易产生啤酒泡。”卫哲解释道。卫哲表示，很多互联网教育、互联网医疗的估值还是偏高，但它们是有实质的，教育和医疗资源集中在大城市，互联网能够解决空间和时间的错位，将优质资源向二三线城市输出，“这些公司估值高一点是多赚少赚的问题，而我愿意接受一杯啤酒20%是泡沫。”互联网已完成一轮收割期成立于2011年的嘉御基金专注于四个行业的投资，互联网，电子商务，可通过电子商务提升的消费零售以及可通过IT优化的B2B服务。这和创始人卫哲过往的经历有着密切的联系。卫哲历任万国证券副总经理，普华永道（PWC）高级经理，东方证券总部总经理。2002年出任百安居（中国区）总裁。2006年11月正式加盟阿里巴巴，并出任集团执行副总裁兼阿里巴巴企业（B2B）电子商务总裁。成立至今，嘉御了、江南布衣、金夫人婚纱摄影等项目。卫哲表示，现在，嘉御基金对于互联网的投资在放缓，而对于消费品牌、B2B的投资在加大。“互联网公司我们过去一年只投资了一家交友软件淡蓝，互联网刚刚完成了一轮收割期，我们把手上所有的互联网公司在2014年~2015年全部出售了。移动互联网是有周期的，不可能左手卖出右手再买进。”卫哲解释道。对于金夫人婚纱摄影、江南布衣这种从未寻求过外部投资的消费品牌，嘉御基金采取的是免费的贝恩咨询加贝恩资本模式。“这些企业都依靠自有资本发展起来，他们面临的问题是，一个优秀的品牌如何和互联网结合起来。”卫哲向《每日经济新闻》记者表示。对于未来的投资趋势，卫哲表示，投资不要认风口，要顺势而为。首先，要认清互联网人口结构；其次，要从行业入手符合技术趋势，“我们以前都围绕85后群体在投资，85后是互联网原住民，接下来进入95后消费时代，95后是在移动互联网下成长起来的。要从行业入手，看所在行业的消费者、技术有没有发生变化。”《一家公司亏损20年，为何还能估值超2万亿元？》 精选五每经记者 肖 乐每经编辑 姚祥云是创投泡沫还是时代？从全民O2O到直播大战，再到时下正热的各种共享经济，创业公司的估值能够如过山车般直冲云霄，也能够一夜之间跌落神坛。“今天的互联网，或者说披上互联网外衣的估值还是有很多泡沫的。”嘉御基金创始合伙人兼董事长卫哲在6月3日的第二届中国股权投资人大会上表示。成立于2011年的嘉御基金管理着两期美元基金及一期人民币基金，总的资产管理额为10亿美元。“VC/PE有泡沫，但要分清楚肥皂泡和啤酒泡。”卫哲在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，投到“肥皂泡”公司面临的可能是血本无归，而投“啤酒泡”公司则是多赚少赚的问题。愿意接受一杯啤酒20%是泡沫来自清科研究中心的数据显示，2006年~2016年投资案例数与投资金额数年复合增长率分别为35.0%和20.5%，表明我国VC/PE行业投资市场进入快速扩张期。而目前我国VC/PE机构管理资金总量已超过7万亿元，在中国的基金管理人约1万余家。(function(c){var x,d,g,s='script',w=window,n=c.name||'PLISTA';try{x=w.frameEw=x?w.top:w;}catch(e){}if(x){d=w.document.createElement('div');d.setAttribute(c.dataMode,'plista_widget_'+c.widgets[0].name||c.widgets[0]);x.parentNode.insertBefore(d,x);}if(!w[n]){w[n]=c;g=w.document.getElementsByTagName(s)[0];s=w.document.createElement(s);s.async=s.type='text/javascript';s.src=(w.location.protocol==='https:'?'https:':'http:')+'//static'+(c.origin?'-'+c.origin:'')+'.plista.com/async'+(c.name?'/'+c.name:'')+'.js';g.parentNode.insertBefore(s,g);}
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}));在VC/PE迅速发展的情况下，各类关于“泡沫”的声音也不绝于耳。“VC/PE有两种泡沫，一种叫肥皂泡沫，一种叫啤酒泡沫。肥皂泡是最可怕的，五彩斑斓，一旦破灭，可能什么都没有。”卫哲认为，过去的一轮O2O就有肥皂泡沫。被肥皂泡沫公司抓住不是亏钱或者赚多赚少的问题，而是用户价值提升的缺失。即使用户体验提升了，价值创造了，但自身的效率急剧下降，如果用户体验的提升是基于效率的下降，则也不可取。而对于“啤酒泡沫”，则要看投资机构的接受程度。“杯子是空的，啤酒倒得快泡沫就出来了。资本进入一个相对比较空的行业就容易产生啤酒泡。”卫哲解释道。卫哲表示，很多互联网教育、互联网医疗的估值还是偏高，但它们是有实质的，教育和医疗资源集中在大城市，互联网能够解决空间和时间的错位，将优质资源向二三线城市输出，“这些公司估值高一点是多赚少赚的问题，而我愿意接受一杯啤酒20%是泡沫。”互联网已完成一轮收割期成立于2011年的嘉御基金专注于四个行业的投资，互联网，电子商务，可通过电子商务提升的消费零售以及可通过IT优化的B2B服务。这和创始人卫哲过往的经历有着密切的联系。卫哲历任万国证券资产管理总部副总经理，普华永道（PWC）高级经理，东方银行总部总经理。2002年出任百安居（中国区）总裁。2006年11月正式加盟阿里巴巴，并出任集团执行副总裁兼阿里巴巴企业（B2B）电子商务总裁。成立至今，嘉御基了微贷网、江南布衣、金夫人婚纱摄影等项目。卫哲表示，现在，嘉御基金对于互联网的投资在放缓，而对于消费品牌、B2B的投资在加大。“互联网公司我们过去一年只投资了一家交友软件淡蓝，互联网刚刚完成了一轮收割期，我们把手上所有的互联网公司在2014年~2015年全部出售了。移动互联网是有周期的，不可能左手卖出右手再买进。”卫哲解释道。对于金夫人婚纱摄影、江南布衣这种从未寻求过外部投资的消费品牌，嘉御基金采取的是免费的贝恩咨询加贝恩资本模式。“这些企业都依靠自有资本发展起来，他们面临的问题是，一个优秀的品牌如何和互联网结合起来。”卫哲向《每日经济新闻》记者表示。对于未来的投资趋势，卫哲表示，投资不要认风口，要顺势而为。首先，要认清互联网人口结构；其次，要从行业入手符合技术趋势，“我们以前都围绕85后群体在投资，85后是互联网原住民，接下来进入95后消费时代，95后是在移动互联网下成长起来的。要从行业入手，看所在行业的消费者、技术有没有发生变化。”《一家公司亏损20年，为何还能估值超2万亿元？》 精选六来源: 金评媒（https://www.**m.cn） 编者按：当可供盘活的个人资源达到上限，共享时代开始从C2C共享转向B2C共享，而共享单车就是分水岭。以共享单车为代表的共享2.0模式，产品都是标品，复制性强，可以通过B2C的方式快速上量。但也因为门槛不够高，各家最终比拼的还是先发优势和规模效应当可供盘活的个人资源达到上限，共享时代开始从C2C共享转向B2C共享，而共享单车就是分水岭。2016年以前的共享经济市场上，旗帜只有Uber和Airbnb。作为平台型产品，它们具有让资本疯狂的一切特质——、轻运营、高估值。企业只需轻松牵起供给和需求的两端，就能释放共享的最大魅力——盘活闲置资源并进行再分配。于是Uber和Airbnb的估值一举冲到和310亿美元；在中国，Uber的追随者滴滴成为最大赢家，滴滴估值目前突破。但共享经济的风口从2016年开始在中国转向，典型标志是共享单车的崛起。共享充电宝品牌来电科技CEO袁炳松对这一点感受颇深。在2014年来电刚成立时，想找一笔启动资金都相当困难，投资人对B2C的普遍不看好。但共享单车的爆发，让投资人接受了“物品+服务共享”的概念。共享充电宝也成为了受益者，整个行业40天内疯狂涌入了12亿元资金。此后，共享雨伞、共享篮球等一系列产品浮出水面。至此，中国共享经济开始从轻资产、平台型的C2C模式向重资产、能快速规模化的B2C模式过渡，物也从高价值的房屋、汽车向自行车、充电宝、雨伞等低成本、易复制的标品集中。这一转移的最大助推力来自资本。“这也太把投资人当傻子了吧。”一位小电科技的投资人在评价共享雨伞、共享篮球这类新兴项目时说。投资人普遍不看好的原因是，场景小、频次有限，这与持平台思维的互联哲学相悖。“不是所有企业都要成为巨无霸。”一位互联网资深人士说，这些公司最有可能成为实业公司，最怕的是他们拿着资本市场的钱，认为自己是互联网公司，这会加速死亡。“资本快速进入，快速验证，半年到一年，不行就不行了，对错误容忍度很高。”易车网投融资副总裁孔祥志说。共享1.0: 撬动大规模存量对于早期的共享经济尝试者来说，资本不是撬动市场的第一把钥匙，获取第一批供给才是。共享吃饭平台回家吃饭CEO唐万里将员工派到了回龙观安营扎寨。回龙观有北京“睡城”之称，大量外来年轻人居住在此，有些有父母陪同。这些白天赋闲、身怀烧饭手艺的父母们，成为回家吃饭瞄准的第一批“发展对象”。回家吃饭的员工们打出“在家做饭、月入过万”的口号，穿上统一服装，把守在小区的各个出入口和路口。选定新龙城小区为首战场后，他们伺机而动——清晨奔赴菜市场，下午钻进接孩子放学的家长堆，晚上又在跳广场舞的人群旁打上一盏灯，为了更好吸引注意，十几个年轻人索性也跳起广场舞来——他们这样反复出现除了发传单，更重要的是，他们需要与此片区的人建立信任。对于平台来说，早期投入人力、物力为的就是找到尝鲜者，说服他们成为第一批供给。撬动供给之外，平台方还需对不标准的供给进行规范和管理，使其在保持多样性的同时有相对标准化的输出，提高匹配效率。“平台供给是多样化而不确定的，他们每一个背后的主人也是没有经过训练的，但是用户希望得到更加完善的服务。”唐万里说。回家吃饭的做法是形成一套家厨的管理制度和风险赔付规范，组建社群实行内部监督，而共享短租平台小猪短租则建立了审核、更换智能门锁、上门清洁和房东培训等线下机制。“整个基础设施的建设非常重要，不然体验是无从提升的。”小猪短租CEO陈驰说，体验是C2C模式发展的唯一路径——“一边是供给，一边是用户，形成中间所谓的体验”。前期的大量工作是通过运营提升体验，让体验进化的速度和效率增加，最终迎来拐点形成网络效应。一旦网络效应形成，平台的价值会逐步释放。回家吃饭做的是3公里内的生意，网络效应只能集中在区域内，小猪短租做的是一个全国的生意，所以网络效应更具价值。陈驰称，中国共享短租市场已经迎来爆发。小猪成立的前三年，从2012年到2015年初，小猪的房源拓展都非常依赖地面拓展，自然增长的量极少。2014年一个月只能增长几百套房源，而这是现在一天自然增长的数量。转折点发生在2015年下半年，更多的房源开始来自房东自主申请和发布，这一变化在2016年加剧。今年小猪GMV超过1.5/月，预计全年增速300％，每天房东主动发布申请的房源达1000套，房源总量为20万套。“平台的业务在没有网络效应之前，是靠运营在吆喝；形成平台效应后，就开始有网络的力量。”他说。观察C2C平台型共享项目的融资节奏，会发现其融资金额和融资密度都低于共享单车、共享充电宝等B2C项目。资本在其中的心态有巨大差异。成立五年，小猪短租大约以一年一次融资的速度缓慢前进，甚至在成立第二年（2013年）一分钱都没有拿到。拐点在2015年下半年来临，C及C+轮除了数额增加外，还有一线基金入局。“资本是一个逐渐加温、加码的过程。”陈驰说。事实上，网约车是C2C式共享发展的特例。资本大规模涌入打破原有的发展节奏，而这背后是巨头的野心——阿里、腾讯推。网约车和以上项目有此不同命运的原因在于：第一，相对吃饭和住宿，网约车虽由C端供给，但整体还是一个从A点到B点的标品，只要资金弹药充足，用补贴的方式可以快速拉动供给端和用户端；第二，场景高频，补贴可以迅速培养用户习惯，因为以上两点原因资本在网约车上可以发挥的效力大增；最后，坐进一辆陌生人车的信任成本远低于住进陌生人家，所以网约车市场的培育时间比共享短租短。“这是撞到了一个世界级的机会。”网约车品牌易到创始人周航曾对《财经》记者评价。但这并非常态，陈驰说，网约车在整个创投里面可遇不可求，一般的领域创业者不要把它当作标杆。“我一直认为Airbnb是被低估，Uber是被高估的。”愉悦资本创始合伙人、小猪短租投资人李潇告诉《财经》记者，网约车这样标准化的产品虽然起量快，但壁垒不高，用户切换成本低，Uber现在也还危机重重，而在国外共享短租领域Airbnb是唯一选择，因为后者壁垒更高。他认为，供给端从无到有形成海量房源去匹配不同用户需求，这个网络效应可以形成巨大壁垒，不管之后谁再来做都需要花费同等的精力。同时，平台上有内容的沉淀和社群的运营——这又为平台加筑了一层防守。同样是C2C共享的共享汽车平台START将社区文化搭建视为下半年的战略举措。START前身PP租车，CEO张丙军认为C2C共享经济天然带有社区文化属性，用户在平台上不仅能租借车，还能与爱车人士交流、分享，这是构建行业壁垒的有力途径。对于C2C共享来说长跑心态是决胜关键。“长跑运动员和短跑运动员肌肉组织都不一样。”晨兴创投合伙人程宇对《财经》记者说，双边市场不能只解决供给端数量，关键是保证双边市场按照正向协同的速度发展，用有效的运营和技术促成有效匹配，让每一次交易的双方获得正反馈，从而实现未来双边市场的加速度。“做碎片化供给和碎片化需求的匹配，这是一个很慢的活，需要长期做一个传教士。”“急猛去砸钱，你是砸不出来这个市场的。”李潇说，在这个以体验为中心的市场，创业者更要有能力控制好资本注入的节奏。“如果以一个短跑的心态来做长跑的事情，那资金基本就完蛋了。”C2C式共享可以满足企业对轻资产、平台的幻想，但因为可供盘活的个人资源本身就有限，外加这类企业一般起步慢，需要长期有耐心地培育供给端，因此不易被资本推至风口。这使得在网约车挥舞起的资本浪潮平息过后，中国共享经济的创业风口开始向B2C转向。共享2.0: 向细分市场溢出“摩拜和ofo的快速增长将共享的全部热情点燃了。”SIG海纳亚洲创投高亚宁对《财经》记者说，这种商业模式可以复制到很多领域，“大风口被抢得差不多了，高频刚需可能还有小风口”。当共享经济开始向细分市场溢出，供给侧流程**简化，资本的力量发挥了更大作用。2016年底，知名早期投资人朱哮虎和王刚对外放出消息说，他们找到了单车之后的又一个好项目。金沙江创投合伙人刘佳告诉《财经》记者，他们判断“好项目”的标准是，项目是否刚需，市场够不够大，是否算得过来账，能否为供给方、需求方和平台方三方带来价值。但是，这个神秘的项目迟迟没有露面。日，王刚给唐永波打了一通电话，邀请他参加一个共享峰会。唐永波迟疑，因为这位共享充电宝品牌小电科技CEO未对外发出过任何声音，他自己的微信名甚至都还备注着上一个创业项目（空格）。“你赶紧发篇新闻稿。”王刚下达命令，因为他要在两天后将这位创业者隆重介绍给所有人。唐永波急忙找来科技媒体36氪发出了市场第一声——完成金额达数千的天使轮融资。市场一下子沸腾了。几家公司接连宣布融资消息：4月1日，街电宣布获数千万元人民币的A轮融资；4月5日，来电宣布获的A轮融资；4月21日，怪兽宣布获数千万元人民币的天使轮融资。“之前大家都想闷声做产品。”共享充电宝创业项目魔宝CEO欧阳杨对《财经》记者说，“水面上风平浪静，其实水面下早就暗流涌动。”他至今都不明白，共享充电宝怎么一夜间就火了。在小电宣布天使轮融资的第十天，4月10日小电又宣布获1亿元人民币的A轮融资，这一轮融资的亮点在于腾讯参投，此外还有元璟资本。不到一个月，5月8日，小电再次宣布完成3.5亿元人民币的B轮融资，这一次红衫中国和高榕资本也加入战壕。“本来这个行业是一个不需要有风的行业，这个行业来的风愣是被他们吹起来的。”提到小电，来电科技CEO袁炳松突然气愤起来。“两个月连续三轮融资，这是不是有计划、有预谋的呢？人为的、故意的呢？”袁炳松做传统充电宝企业出身，他之所以生气是因为自己做得最早，公司在去年8月就已经开始盈利，但当资本大规模涌入，来电不得不调整盈利思维转向规模思维。小电着实是有备而来。事实上，其融资节奏并非如外界看到的38天融资三轮，而是分散在五个月完成。2016年12月小电完成天使轮，2017年2月完成A轮，在4月对外发布A轮融资消息的时候，其B轮融资就已经签字。不过据唐永波向《财经》记者透露，到今天为止，其天使轮的资金都未用完。“真正的战争还没有开始。”唐永波说。他口中“真正的战争”指的是巨头们的入局。事实上巨头们早已按捺不住，退潮的背景下，巨头们抢夺线下入口，就连一向都在中晚期入场的腾讯，这一次都提前入局。怪兽充电宝背后是小米，美团点评内部也已立项。一位接近阿里的人士告诉《财经》记者，阿里目前也在和一家刚上线不久的共享充电宝项目接洽，相当于自己孵化。但不少投资人仍对共享充电宝存疑。各家的融资消息放出后，市面上几乎没有一家公布数据量，近两个月也再没有融资消息——这让部分蠢蠢欲动的创业者和怀疑，是不是数据的增长根本无法匹配估值。“我们越不公布数据他们越难进来。”一位在第一梯队的共享充电宝CEO说。他的理由是：第一，公司没有融资需求，现在公布数据是帮别人融资，“为他人做嫁衣”；第二，第一名如果不公布，第二名、第三名都不敢发；第三，过早发数据可能会缩短自己的窗口期。“就是要给行业降降火。”他说，大家都按兵不动，等别人先出动静。以共享单车为代表的2.0模式，产品都是绝对的标品，复制性强，可以通过B2C的方式快速上量。但也因为缺乏相应的壁垒和门槛，各家最终比拼的还是——先发优势和规模效应。“在这种细分领域，融不了资，跑得不够快，规模起不来，就会被淘汰。”街电科技CEO原源对《财经》记者说。和网约车、共享单车一样，投资人们赌的是一个可寡头化的市场，而这个市场最终可以形成大型交易平台，成为线下流量入口。这一点在互联网背景的街电和小电看来几乎是无疑的。原源说：“这种细分领域出现集中趋势，其实很快，资本会密集地撤下，可能半年到一年，行业会变得很集中。”元璟资本合伙人、小电投资人陈洪亮认为，充电宝成本低，因此回报周期短，但是寡头化形成的过程可能会比共享单车慢。因为共享充电宝是一个B2B2C的生意，相比单车的B2C，它中间多了和一个个商家谈判的环节。而传统背景出身的袁炳松则认为，行业最终可容纳3家－5家并存。不过到现在，共享充电宝还是一个尚未被验证的生意，资本市场也未达成共识。孔祥志认为，充电宝易携，充电宝虽然刚需但共享充电宝则不一定，随着电池技术演进，充电宝的使用频次必然会下降。而唐永波认为，共享充电宝只是暂时的形态，终局是为未来所有可穿戴设备充电。共享外衣下，谁有机会成为下一个线下流量的入口，是让这一波资本和巨头甘冒风险下注的唯一驱动力。共享的终局从共享1.0向2.0演进的过程中，供给侧对闲置资源再利用的魅力不再，本质上是对共享精神的背离。工信部华信研究院特邀研究总监刘志毅认为，这种递进是必然的，因为可供盘活的有限。“除了汽车、住宿，其实一个人能拿出去的有价值的资产并不多。”当个人资源的竞争力越来越差，商业模式要进一步发展，就不得不通过B2C提供更丰富的资源激活可能的细分市场，调动消费主体的积极性。“现在共享的概念在延展，从存量资源的共享开始，到单车这样的增量资源。” 陈驰说，“存量的分享一般要用平台的模式，速度慢；但如果资源本身价值低，使用频次高，用单边市场、增量的方式更快。”其实在纯粹的C2C和B2C之间，还有一个中间区域，共享服装品牌衣二三就是一例。衣二三CEO刘梦媛自2015年开始创业做礼服租赁，但因场景低频在2016年初转型日常服装租赁，这时朱哮虎找上了门。他用一分钟说服刘梦媛相信，这也是一种共享。衣二三不是从C端收集服装进行再利用，也不是自己生产服装，而是走了一条介于两者之间的道路——从不同的品牌商采购获得供给。从今年3月开始，其将寄卖改为寄租，和品牌商达成协议以租代售，出租按天数分租金，如果服装卖出再给品牌商分成。“穿衣领域是被唤醒得最晚的一块，因为它跟人的接触是更私密的，大家只有在接受了房子、车子这样更大的概念之后才可能接受服装这个概念。”刘梦媛对《财经》记者说。到底满足哪些条件才是共享？互联网分析人士、福布斯中文版前副总编尹生认为，共享经济的本质就在于通过所有权或使用权的共享，来提高资产的使用效率。以共享单车为例，过去是自己拥有自行车，独占所有权和使用权，现在集中由一家公司拥有所有权，提供使用权的共享。过去自己的车可能一天骑两次，现在随时处于周转状况，大于两次，提高了使用效率。清流资本执行董事刘博认为，核心要看对于需求端，能否单一提炼某一商品的功能而不需拥有使用权。比如用户不想拥有一辆单车，而只希望从A点移动到B点；用户不想拥有充电宝，而只希望有电；用户不想拥有衣服，而只希望能穿上去见不同的人；而对于婚戒来说，用户则希望自己拥有——能否提炼出功能性，是决定物权和使用权能否分离的根本因素（清流资本是衣二三和怪兽充电的）。刘博说，这一波共享经济崛起，本质上是互联网发展到现在，实现了人和物理商品的连接。此前几个阶段分别是人和信息的连接（搜索）、人和人的连接（社交）、人和商品信息的连接（淘宝）。从1.0到2.0的区别在于，前者如Uber起源于打破规则，而在行业实现牌照化，将新入者挡在市场外，达到了赛道的终点——规则重新修订。而之后陆续出现的单车、充电宝则是起源于实现人和物理商品更高效且低成本的匹配。“我认为未来B2C会大行其道。”在唐永波看来，共享的模式要达到终局需要两点，第一供给方式改变，第二供给规模改变。只有当供给规模到一定量的时候，供给规模和成本效率达到平衡点，消费者的行为习惯才会发生改变。而C2C模式个性化，很难有规模化发展。“Uber退伍军人变成司机，这叫营销，不是市场的常态。”他说，当要形成一个市场的时候，一定要提供稳定的供给，网约车司机在中国职业化过度，这是形成稳定供给的必然条件。刘志毅更愿意把现在共享的浪潮，看作是在现阶段的实践形式，终局是实现万物互联。这是为什么今天所有的共享项目，其数据价值都会被放在放大镜下审视。这是一场唯快不破的战役。“在中国的互联网环境，每一个人都是追求两三年能做非常大，可能是被滴滴、摩拜养坏了。”一位共享吃饭失败项目的创始成员说。在不断加速的共享创业列车上，最终能抵达终点的一定少之又少。“每一波风口只有一两家存活，肯定会是大浪淘沙。”高亚宁说。人们已经厌倦了“人造风口”和资本游戏。资本的娴熟操练开始露出邪恶面孔，但是如果没有疯狂的资金快速挤进并填满一个个赛道，用最昂贵又最廉价的成本快速试错、快速修正，共享的终局将不会快速拉近到我们眼前。“有人上天，有人摔地上。”高亚宁说。“虽然发明了泡沫这个词，但是任何一个产业如果没有泡沫，就一定没有发展。”刘志毅说。(编辑：田跃清)来源: 财经网上一篇文章下一篇文章冷夜责任编辑《一家公司亏损20年，为何还能估值超2万亿元？》 精选七10月24日晚，高毅资产首席投资官邓晓峰在上海交通大学演讲，分享了自己的投资经历，谈到国内外产业发展变迁和上市公司估值比较，未来存在超额收益的投资方向。文章仅反映演讲者研究和学术观点，不代表见闻立场，不构成投资建议。首先我会做一个简单的介绍。在资本市场里面，对于投资来说，你首先要理解这个市场。中国的资本市场毫无疑问是一个非常复杂的生态系统，你以什么角度看它，它可能就以什么样的形式回馈给大家。我们在这个市场上面可以看到，尤其在中国，很久以来，大家说这是一个赌场，是以赌博、的方式，以很高回报率的方式参与这个市场。但是还有其他的一个说法，我们在这个市场上面依研究公司的基本面，可以获得持续稳健的回报，不同的做法可能都会得到他预期的结果。总体上看，是我们的行为方式或者价值观，决定了自己参与这个市场的方式。但是市场本身我们可以看到，这么多年来，它真正反应的还是我们国家、产业发展的变化，反应了我们国家这些公司的成长。一个一个行业我们都可以看到，很多公司最后成为了很高回报的公司，很优秀的公司，在全球都是有非常高的市场占有率或者说竞争能力的公司，这个过程总体来看，还是一个反应基本面的市场。作为一个，首先你要理解，自己适合什么样的方式做研究和投资。我们还要理解这个行业或者公司，也要理解资本市场本身运行的规律，其他参与者的行为。我觉得同样重要的，是需要理解经济运行的一般规律。尤其当市场有剧烈变化，有重大恐慌，是其他高度不确定性的事件，非常重大的事件发生的时候，对于我们在资本市场应的对是非常重要的。因为这个东西会使你减少恐惧感，可以使你在资本市场关键的时刻，或者重大变化时刻，能够有信心做出独立的决策。在资本市场上，考验基金经理或者投资人的地方，除了获得收益，是能不能获得超额的收益，业内叫做阿尔法。有一种理论叫有效市场理论，说市场已经高度有效，我们很难获得超额收益。美国是这样的市场，我们看到过去一年，三年，五年，十年，大概只有10%左右的基金能够打败各自的基准，从打败基准的比例来看，专业机构在美国已经很难超越市场了。毫无疑问，这是一个非常高效的市场。这个过程是怎么形成的，很重要的一个原因，确实是现在信息传递的效率远高于历史，同时资本市场本身得到的关注，也高于历史水平，有太多的人、非常多的资源投入这个市场。当所有管理者更努力的时候，驱动这个市场本身能更早实现价值发现功能，也导致更难战胜这个市场，这可能是所有市场发展到后面比较极端的时候的一个普遍现象，我们发现美国出现了这种现象。中国有重大差异的地方是，第一，中国市场本身的参与者很多，我们有太多的个人、其他机构、很多不专业的机构，确实有对资本市场理解比较少的机构在参与市场。因为这种多元的参与，使市场的效率没有那么高，给这个市场创造阿尔法提供了比较好的外部的土壤。另外，我们看到一个更重要的原因是说，即使是专业机构，因为公司治理的原因，因为考核机制的原因，造成非常大的扭曲，这种扭曲事实上会导致市场经常出现无效。我们回过头来看，一些恍如隔世的情况会阶段性地经常出现，就人类本身来说，我们都有这些天然的弱点，知识可以积累，但是智慧还是很难去同步达到。因为这些原因，所以我们会看到，资本市场还会有阶段性、间歇性、甚至是很长一段时间非常多的无效率的情况出现。我们可以看到，中国资本市场就是一个明显的例子。年的时候，整个社会有一个巨大转型的压力，大家特别喜欢向互联网去转型。所有的传统行业和公司非常恐慌，这个时候发现市场有很大的扭曲。大家认为应该转型的方向有过高的预期，而真正来说本身竞争结构比较稳定的行业的公司，容易被市场所忽视，这个是在年，中国市场最扭曲的一部分。同时我们可以看到，当我们看到互联网行业对各个行业的影响已经高度明确化，市场的不确定性下降了之后，过去这些正常行业的低估的部分，又在年得到了资本市场比较大的修正。这本身是一个市场阶段性没有效率、也会阶段性有效率的运作过程。对于做研究或者做投资来说，我们总是希望自己能够发现这个市场无效率的部分，怎么做？从自身体会来说，我希望建立一个参照系，建立一个坐标系，我们通过研究，能够对未来有所判断或者是预测。我自己是在1996年本科毕业以后到深圳开始接触资本市场，当时市场是一个横行的年代。我研究生毕业，2001年到上海国泰君安证券的时候，正好又看到整个国家的从一个庄股横行到做庄模式后面的阶段。从2003年开始，整个行业寻找一个可持续的方向，开始去关注企业的竞争力、公司的基本面，投资逐渐向国际规范去靠拢，我觉得那是一个国内机构投资者学习的过程。但是在2007年之后，随着，成为上市公司股价影响最大一股力量。我们看到，2009年以后大股东对于资本市场影响也好，干预也好，甚至操纵也好，到了一个史无前例最高的层面，他们是影响资本市场非常大的一个方面，甚至在短期之内产生很大的扭曲。不同的阶段都有不同的事情发生，但我自己的体会是，我们在这个市场上面，还是可以很好的通过做基础的研究，发现公司的未来价值创造，可以得到持续稳定的回报，可以获得一个长期的超额收益。简单的说，选到好的行业，回报率高的行业，找到最优秀的公司，在合适的价格做投资。所有的投资，估值水平，也就是价格，一定是最重要的，因为价格决定了你的回报率。再好的公司，过高的价格可能给你比较低的回报率，甚至负的回报率，这是无法避免的。我们的投资，基本是希望面向未来，通过分享企业的价值创造，来实现我们自己的投资回报，这个过程其实需要我们去更多的判断企业的未来，这是我们所有做研究的根本的目的。我们研究过去，研究历史，是为了我们能够更好的，更大概率的去分析和判断企业、行业的未来发展。在这之前，我们在和积累的时候怎么找框架？我自己在一段时间之后，发现有一个比较好的类比的参照性，我们研究了当时美国标普500的行业结构分布和利润分布。因为美国是一个大国，中国也是一个大国，美国的产业非常全，中国的产业也很全，这是一个非常好的参照系和指标，我们可以观察过去40年。当然这个图只是到2012年，之后我也就没更新了，因为当时我们研究过了这个图，或者我们后来把标普500的数据看过之后，自己有了一个框架。我们可以看到，在一个大国里面，随着经济发展、产业成熟，不同的行业在不同的阶段有不同的分布。行业永远是一个大行业，它关系到所有的人，也关系到整个经济活动的运行。在格林斯潘几次以后，美国金融泡沫的时期，这个行业最高占到标普500市值的22%，2012年大概是16%。我们可以看到，医疗行业一直是一个非常重要的行业，美国GDP（国内生产总值）大概15个点以上，是医疗行业。标普500的市值结构里面，它也一直是一个前三位的重要的行业。高科技行业是美国最大的一个行业，在2012年的时候，这个行业占标普500的市值是18个点，目前肯定更高，我估计大概是24-25个点左右，现在没有仔细去看。但是还没有到2000年，Intel泡沫的时候，当时占整个市场市值接近三分之一。我们还可以看到，可选消费也就是耐用消费品和日常消费一定是一个比较稳定的行业，它的长期比例都是在11个点左右。我们也可以看到，美国确实是一个非常稳健的经济体，他的工业行业一直都是在10个点左右的比例。虽然他的就业比例在下降，但是，我们看到过去40年来总体上维持比较高的比例，美国的制造业还是很有生命力和竞争力的。像电信服务，像公用事业和大宗商品，原材料这些行业，我们可以看到随着国家发展的成熟，这些行业在经济结构里面所占的比例是下降的。能源行业是一个很大的行业，这主要以石油和天然气为代表。但未来这个行业会不会发生大的变化，比如当我们电动化以后，汽油不再是重要的燃料，也许这个行业会发生重大的变化。我们再看一下，这些行业的利润占标普500的比例，这个相当于做了一个市值加权。我们的红色线是指这些行业的估值水平，理论上是高于整个标普五百的，这主要是在一些，比如医疗行业长期来说很容易高的。电信或者公用事业为什么会高，我觉得是因为这个行业在美国是一个稳定的行业，他的风险比较低。而2009年之后，整个美国资本市场是一个长期下行，甚至走向一个低利率的阶段，这个时候稳定的行业，他的估值水平容易显得高。金融行业的估值水平，一般是低于平均水平的，主要原因是因为这个行业本质是一个高杠杆，同时他有委托代理机制的原因，下面的人一定会去更多的冒险，本身这个行业的风险比较大，所以他必须有一个高的风险溢价。我们可以看到挺有意思的是，科技行业的利润比例是高于它的市值比例，我觉得这个背后的含义可能是说，科技行业作为一个整体来看，,确实有一个比较高的风险，估值水平并没有显示出来应该给它更高的估值，或者说当公司比较小的时候，有不确定的时候，会有比较高的估值，当公司非常大了之后，估值会下降。当然我们看到，最近五年发生的变化，尤其是两三年，美国最大的一批互联网公司，他们在最大体量上面实现了高速增长，这个是一个前所未有的变化，因为互联网可以更广泛的接触到C端所有的人群。消费品行业总体来看，是一个估值水平和整个系统市场接近的，或者说有一些时候略高的状态。能源行业长期的估值水平是低于它的其他的行业对比，我觉得主要的原因是，本身大家对于这种情况的可持续性抱有一定的怀疑。所以我们做研究的过程，本质是一个收集信息，收集数据，然后再分析处理这些数据，我们希望能够理解判断背后的商业逻辑，也希望自己能够有洞察力，能够预测未来，能够指导我们的投资，这个过程需要我们不断的用现实去检验，去修正。案例一：华为、中兴在全球兴起的原因我们下面探讨两个案例。第一个案例，我们看一下通讯设备行业的变化。从九十年代开始，中国通讯行业的公司发展到今天，逐渐改写了全球的产业格局，说实话，当时我能够从这个研究岗转到投资岗，是因为我当时做的通讯行业的研究，年的时候。回头看，当时做的研究有很多体会，当时通讯行业正在发生重大的变化，年，华为、中兴为代表的公司正在崛起，他们首先依托了一个庞大的本土市场，中国市场是一个非常庞大的市场。同时，我们看到，通讯行业是一个高度人力资本密集的行业，研发人员往往要占到公司的三分之一甚至更高，这个行业的一般的结构是毛利率在30%-50%之间，然后研发费用大概10多个点，主要是人力的成本，销售费用十多个点，主要是直销为代表的高销售费用的商业模式。你会发现，中国公司在2000年左右成为结构性的优势公司，因为享受了劳动力成本的优势，中国的大学培养了非常优秀的大批量工程师，加入华为、中兴这样的体系，他们以中国的成本结构应对世界上最优秀的一批公司，包括有很多传奇的公司，比如说贝尔实验室、朗讯，被称为诺贝尔奖的摇篮，无数这样的公司。但是因为这样一个结构性成本的劣势，他们在中国被打败，他们在全球也逐渐被中国公司打败。他们失败的原因我们现在回过头来看，在当时已经可以清楚的判断出来。首先，是因为跨国公司的战略失误。之前通讯行业只有发达国家的少数的公司能够做出来这个产品，一直是一个高定价的贴值战略在中国。这个高价格给了中国公司机会，我们知道早期不管是华为、中兴、大唐还有巨龙，产品性能都不差，但是海外供应商的价格太高了，他们给了国内的企业去研发，去改善产品的机会。我记得在九十年代，年的时候，交换机一线大概卖块钱。因为这么高的价格，所以国内的公司能够有切入的机会，等到国内的公司逐渐成长起来之后，出现了新的情况。我们这些公司一方面大力的招我们优秀的大学生去做市场，一方面做研发，两条腿都走路走的很好。他们在市场体系最紧密的贴近运营商的需求，传导到我们的研发体系，这样变成了不只是有一个成本优势的公司，他变成了一个更理解客户需求的公司。而海外的这些跨国企业本质上，他中国的分部首先是一个职业经理人，他没有巨大的一些产品的研发权限，他们中国的研发只是一个很小的部分，发展到后面， 年的时候它是有巨大的产品优势，但是中国的公司只不过价格竞争。但是2000年之后，你会发现中国公司的产品性能逐渐赶上来了，但是我们能够更理解客户的需求，通过这个途径继续把竞争对手赶出这个市场，我觉得归根到底这个是一个创业型的公司，和一个职业经理人应对不同的市场做出不同的选择，达成了这样一个竞争的结果。下一步，像华为、中兴这样为代表的公司，他们也是非常有进取精神，扩展到全球市场，这个路非常漫长，但是他们一定能成，根本的原因是说之前所有的跨国企业，在其他国家的市场也是一个高定价的业务模式，当中国的公司出去了之后，他会成为发展中国家解决自己通讯问题的最好的合作伙伴，也存在巨大的价值。在发达国家的市场，他们会成为运营商降低成本最主要的伙伴，华为首先在年开始达到了这个效果，中兴通讯可能更晚才作为一个运营商约束华为的棋子，被引入了跨国运营商的供应链体系。我们看到这个过程，可以从逻辑上面分析这个过程，2003年的时候，跨国的公司和中国的两个公司，他们的收入规模差别很大，但是从人的分布来看，研发人员基本上都在一万人左右的量级，这个时候已经没有差距了，虽然我们的研发费用只有他的十分之一，就是这些行业的公司，基本上都是把15%左右的收入拿出来做研发，但是因为当时中国的工程师价格低，基本上30万人民币，在国外要20多，这就是一个结构性的竞争优势。当然现在已经不存在了，现在腾讯阿里的工资也都是20多万人民币一年，但是当时确实是这样的情况。我们当时其实在15年前，虽然从销售收入的规模来看显得弱小，但是从一个体系来看，已经和他在同样一个量级了。我们可以看到2003年的时候曾经有这么多出名的公司存在，到目前来看，朗讯2006年被阿尔卡特花了收购，朗讯的市值在2004年只有，我记得很清楚，2000年的时候，朗讯为了收购三个公司花了大概260还是280亿美元，当然那个时候朗讯的市值是1千多亿美元，跌下来了。然后阿尔卡特和朗讯在2015年又整体被诺基亚收购了，收购的价格166亿美元，可以看到，收购了之后诺基亚目前整体的市值也只有300多亿，收入只有两百多个亿，产业结构发生了巨大的变化，全球的价值链在发生巨大的转移，这个是过去15年通讯设备行业发