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海外基金专题报告之三REITs在投资组合中的作用组合,投资,基金,REITs,投资者,基金投资,reits
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海外基金专题报告之三REITs在投资组合中的作用
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3秒自动关闭窗口房地产业是我国的支柱产业之一，对整个国民经济的发展起着至关重要的作用。但由于房地产属于资金密集型行业，具有资金投入大，周期长，周转慢的特点，房地产开发商的自有资金基本上不可能满足庞大的资金需求，因此严重依赖外部融资。目前我国房地产金融市场还不成熟，融资渠道单一，过分依赖银行贷款，银行资金过于集中地投放于房地产业，增加了银行的信贷风险，不利于银行的风险控制和稳健运行，而融资规模的限制也在一定程度上制约了房地产的健康持续发展。另一方面，我国投资者的投资渠道单一，对低风险，拥有相对高的固定收益的金融产品有强烈的投资需求。因此不管是从促进房地产业的发展还是从完善资本市场的角度，都应该拓宽房地产业的融资渠道，而推出房地产投资信托基金（REITs）就是实现这一目标的有效途径。
一、房地产投资信托基金模式比较研究
（一）美国模式
房地产证券化起源于美国，美国是全球最早发展 REITs的地方，也是全球发展最成熟的市场。美国 REITs 的基本运作模式为：REITs 通过在股票市场发行股票募集资金后，持有和管理房地产资产，投资者通过购买 REITs 股票间接投资于房地产，并可以在股票市场进行交易，获得资本利得和流动性。REITs 的收入主要包括出租房地产的租金、投资于其他 REITs股票所得的股利、投资于房地产抵押贷款和短期债务工具的利息收益。美国模式的特色在于房地产投资信托不是为了解决房地产开发商的资金而产生的，更不是住宅产业政策的一部分，而是在发现了投资者对房地产投资的强烈需求后，为了保护中小投资者的利益而创立房地产投资信托。因此，它顺应了广大中小投资者的需求，大大增加了投资者投资房地产投资信托的热情。
（二）香港模式
香港房地产投资信托基金的制度设计，既吸收借鉴了美国、澳大利亚、新加坡等国家的经验，又充分结合香港房地产业和金融市场的实际，通过修改投资、信托等领域的法律规定，在房地产投资信托基金的发起设立、组织结构、资产投向、收入分配等方面形成了全面、严密的法律规范和高效、有序的实施机制。具体说来，香港房地产投资信托基金的模式有以下特点：以单位信托的方式设立，采用基金管理机构、托管机构高度独立的契约型模式；香港房地产投资信托基金资金运作要求非常严格；香港房地产投资信托基金采用封闭型的交易方式运作；高比例分红但无相关税收优惠。
（三）新加坡模式
房地产投资信托可以公司法人或信托形式设立。新加坡于2001 年允许设立新加坡式房地产投资信托，并为房地产投资信托提供了税收透明措施，即对投资者的股利分红实施免税政策。新加坡《财产信托指引》对房地产投资信托基金的资产结构、经营范围等方面做出了限制。其中重点有以下几条：（1） 总资产的 70%必须投资于房地产或者与房地产相关的资产；（2）不能从事或参与房地产开发活动，不论是以独资或合资方式，还是以投资于非上市房地产开发商的形式进行；（3）除了投资于获准开发的空地上即将开发的房地产外，不能投资于空地；（4）房地产投资信托总借款额不得超过其总资产的35%；（5）投资于新加坡境内未开发完成的非住宅房地产，或者是新加坡境外未开发完成的房地产，均不得超过总资产的20%。（6）如果房地产投资信托把 90%以上的盈利收入派发给基金持有者，新加坡国内税务局将免除其所得税。（四）比较美国、香港、新加坡 REITs三种模式从组织形式看，美国REITs 采用公司形式，香港和新加坡都采用信托或共同基金的形式。对于投资于房地产的比例，各国都有不同的规定。香港法律规定，房地产投资信托基金90％以上的资产，美国和新加坡对该比例的规定分别为75%和70%，均低于香港的要求。在股利分红比例方面，美国、香港、新加坡均采用了90%以上的高分红比例。香港和新加坡在保留美国REITs特点的同时，在具体规定的制定上采取了审慎态度，法律限制比美国严格。美国 REITs 基本是税法的产物，REITs 成立的主要目的在于享受税收优惠。香港和新加坡政府引入 REITs 目的在于促进房地产市场的调整和发展。二、我国 REITs 发展现状
目前我国内地还没有真正意义上的REITs，一般所说的REITs 都是准 REITs 形式。为了更好地了解我国房地产投资信托基金的发展现状，以便在此基础上推出我国内地真正意义上的 REITs，下面选取两个以国内物业为基础的 REITs，分别是越秀房地产投资信托基金和平安财富•睿石房地产投资 (信托)基金。其中，只有越秀房地产投资信托基金最终走上了公募上市之路，是真正意义上的REITs，但其运作是借助于香港这个有利平台。
（一）越秀房地产投资信托基金
越秀房地产投资信托基金，简称“越秀 REITs”，是首家以内地物业为组合在香港联交所上市的 REITs。因此，分析越秀REITs 对我国房地产投资信托基金的运作有很强的借鉴意义。2005 年 12 月 21 日，中国首个房地产投资信托基金―越秀REITs(HK4OS)在香港首日上市，这是国际资本市场上首只以中国内地房地产为资产的房地产投资信托基金。整体来看，越秀 REITs 上市的思路非常清晰，首先广州市城市建设开发集团有限公司（广州城建）设立离岸公司，并由该离岸公司持有广州城建拟剥离上市资产，再由广州越秀集团有限公司（越秀）旗下上市公司“越秀投资”收购离岸公司，并最终上市。
（二）平安财富 睿石房地产投资基金
2010 年 1 月，平安信托推出了其首款主动管理型全功能房地产投资基金产品―“平安财富•睿石房地产投资 (信托)基金”。该产品作为市场上首款全功能房地产投资(信托)基金，其投资范围涵盖房地产市场以及房地产相关领域金融市场，为投资者带来具有相当优势的产品收益。睿石的诞生体现了一定意义上的突破，在业内有着标杆性的意义。全功能房地产信托投资基金在操作模式上更倾向于海外成熟市场的REITs 模式，但回报方式却不局限于 REITs 的租金收入。其不仅可以投资于实业，还可投资于金融(资本)市场。包括房地产开发贷款、以股权方式直接投资房产项目开发以及相关行业所发行的债券、可转债等。即先以信托的方式募集一笔资金，然后以股权、债权或其他多种形式投向多个房地产项目。在投资形式上，这种模式已超越了过去“先有投资标的再设立信托计划”的运作模式，转为“先建立资金池，再从项目池中选择具体项目进行投资”的基金型投资模式。全功能房地产投资(信托)基金系列产品在分散单一房地产项目投资风险的同时，帮助投资者获取可观的收益。通过建立强大、稳定的资金池，选择在好的地块和项目上与优质开发商进行合作，提供优质的项目来源，从而确保产品得到较好的收益和安全保障。平安财富•睿石房地产投资(信托)基金跟传统的REITs的区别在于不仅仅投资于物业，还投资于以房地产为标的的金融产品，是一种混合型的REITs。如投资于房地产开发贷款就相当于间接为房地产开发提供了融资。在目前我国成熟物业还比较缺乏的背景下，将REITs的资金多渠道投资，是更为灵活和可行性更高的一种方式，也是我国目前推出REITs的过渡期的有益尝试。
三、我国现阶段发展 REITs 的建议
（一）对 REITs实行税收优惠，避免双重征税
在国外，税收优惠是 REITs 吸引广大投资者和房地产商的主要兴趣之一。从 REITs 发展的国际经验来看，不少国家都是通过税收方面的优惠来促进REITs 的发展，以 REITs 发展较为成熟的美国来说，美国REITs 实质上是美国税收利益驱动下的产物。在我国，双重征税能否得到豁免决定了 REITs 是否存在优势以吸引投资者，同时税收优惠也是 REITs 大规模推广的重要条件。
（二）培育成熟物业，使R EITs 发行有稳定高额的租金收益支持
美国次贷危机的教训告诉我们，基础资产的质量非常重要，一旦基础资产质量出了问题，由此衍生出来的金融工具都会带来巨大风险。REITs 作为资产证券化的一种形式，对基础物业的质量要求很高，必须要能产生符合收益率要求的稳定的现金流。美国的 REITs 之所以能有大规模的发展，源于美国国内拥有一大批能够产生稳定租金收益的成熟物业。包括首家以内地物业为基础在香港联交所上市的越秀 REITs，其能够成功上市，吸引境外投资者的重要原因是由于广州城建拥有的四个优质物业产权（白马商贸大厦、财富广场、城建大厦及维多利亚广场）。而我国目前全市场化运作能达到 REITs 上市要求的收益率的成熟物业并不多，更多的是有一定的政府背景作为支撑和扶持的物业。
（三）促进《公司法》、《信托法》、《证券投资基金法》等法律的完善
REITs 需要一套完善、严密的法规体系来规范其运作和发展，我国目前还没有制定专门针对 REITs 的法规。目前在国内证券市场上市交易的证券的发行主体有三种法律主体形式―公司、基金机构、信托机构，分别受到《公司法》、《证券投资基金法》和《信托法》的管辖，REITs 的推出需要法律的完善。
（四）建立健全信息披露制度，加强监管，防范道德风险
信息准确、及时披露，财务高度透明，以便最大限度保障投资人利益是 REITs 运行的一个重要要求。信息渠道的不畅很有可能导致投资决策的失误，在房地产投资基金发展较好的国家和地区，为了增加基金运作的透明度，都会对其信息披露做出严格的规定，从制度层面上最大限度地降低管理层的道德风险和逆向选择风险。
（五）培养精通
R EITs 的复合型人才REITs 是一项同时跨越房地产市场和资本市场的金融投资活动，其重心是房地产资产运作，涉及房地产开发和房地产投资运作等事宜，即非单纯的资产证券化，又非单纯的房地产专业开发。目前，在REITs试点尚未推出的背景下，精通REITs的复合型人才非常稀缺，但这批人对于REITs发展和规范起着关键的推动作用。因此，要加强REITs专业人才的培养，规范人才的认证和准入制度。
（六）积极推动 REITs的试点工作
有关部门要加紧制定和完善《REITs 试点管理办法》，待时机成熟后在全国推广。在推动 REITs 试点的过程中，有必要根据市场的需要制定有针对性的 REITs 制度安排，避免人为地进行市场分割，应允许符合公开发行交易条件的 REITs 既可以选择银行间债券市场，也可以在证券交易所市场上市流通。通过REITs 试点给政策的制定提供依据，同时也给房地产投资信托基金的运作积累经验。
参考文献：
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400-675-1600借道REITs基金 千元即可当上“洋房主”(图)
近20年美国富时REIT指数表现　　随着QDII基金产品的日渐丰富，投资标的越来越多，最近市场上有两只新QDII诺安全球收益不动产基金与鹏华美国房地产基金，都是以海外的REITs作为投资对象。基金研究人士认为，投资REITs的QDII出现弥补了现有QDII的空白，投资海外不动产的门槛大大降低，千元即可当上“洋房主”，更重要的是，有利于国内投资者优化资产组合。　　投资门槛低至千元　　众所周知，从2010年4月开始，国内房地产调控力度愈发严厉，近日舆论又风传二三线城市也将进行“限购”，国内房地产投资寒意正浓，部分有实力的投资者便将目光瞄准了海外不动产投资，但因为较高的投资门槛、不易变现、潜在风险等因素困扰，这样的投资者还是少数。业内专家表示，与其进行实物不动产投资，倒不如选择以上市型不动产信托基金为投资标的的QDII基金，投资者仅需投入1000元，就可实现海外不动产投资，轻松当上“洋房主”。　　好买基金研究中心研究员陆慧天指出，从投资标的的本质来看，诺安全球收益不动产基金与鹏华美国房地产基金并无多大的区别，都是以投资权益型的RE-ITs为主。两只QDII的主要区别在于诺安的投资地域更广，从全球范围内进行投资，有利于在一定程度上分散风险。但由于美国市场上的REITs占到了一半以上，因此诺安的产品还是会和美国市场有比较大的关联度。美国REITs和世界REITs在后金融危机时代（近20个月）的相关系数高达0.96。　　鹏华基金国际业务部有关人士表示，鹏华美国房地产基金的主要投资标的为美国上市的REITs，投资范围并未限制在该单一市场。“美国REITs市场将是我们该系列产品线布局的起点。从投资价值出发，不同国家和地区的REITs市场各处于不同的周期，例如澳大利亚市场在金融危机中并没有受到很大影响，目前美国房地产处于复苏的阶段，澳大利亚房地产市场却处于大周期的顶部。我们认为美国市场是当下相对最具投资价值的。”　　长期回报较稳定　　从历史纵向观察，海外商业房产的租金收益率虽有波动，但总体保持稳定回报。以REITs市场最为发达的美国为例，2000年以来，零售消费类商业房产平均租金收益率维持在10%以上，最低的工业房产2000年以来年均收益率也维持在6%以上。　　陆慧天指出，最近20年的数据显示，投资美国权益型REITs、标普500指数和纳斯达克指数的总回报分别为8.99倍、3.48倍和4.87倍，REITs的表现最好。从1991年投资开始，一直持有REITs期间只有1998年到2001年的总收益被股票指数超越。因此，长期投资REITs回报还是比较显著的。　　另外，REITs和各类资产的相关性都不是很高，有其独特的风险收益特征。具体而言，全球REITs和债券市场是负相关的，和股票市场的长期相关性在0.5左右，和商品市场呈弱相关，系数在0.1左右。因此从资产配置的角度看，投资REITs可以优化资产组合，在整体组合承受一定风险的情况下获得更高的回报。　　不过，陆慧天也提醒说，从短期看，在金融危机时期，REITs的波动率急剧变大，达到40%以上，远大于当时的股票指数，这和当时整个美国房地产市场不景气有直接关系，所以短期投资还是具有一定的风险。　　适合稳健型投资者　　众禄基金研究中心廖帅表示，目前国外REITs所投资的房地产非常丰富，包括写字楼、工业厂房、购物中心、饭店、公寓、医疗中心、游乐区等。为降低其投资风险，多数国家都对REITs投资未开发完的房地产或者参与房地产开发建设进行限制。REITs的主要收益来自于租金收入、附加服务收入、物业升值、房地产抵押利息，其中，租金收入占大部分。可见，REITs的收益较为稳定。从海外REITs投资者结构上看，除个人投资者外，还包括众多对投资风险关注度很高的机构投资者，如退休基金、保险公司、商业银行，也包括共同基金等。这从侧面印证这类基金在收益上的稳健性。　　廖帅认为，国内主投REITsQDII 基金的推出，不仅丰富了国内基金产品市场，更是为国内投资者提供了又一种稳健收益型的投资品种。这类基金产品很适合风险偏好不高的投资者，以及用于优化基金组合的整体投资风险；在震荡市场和下行市场环境中，这类基金的投资价值则显得更为突出。　　投资海外房地产两种方式比较　　项目 直投不动产 投资 R EITs　　投资门槛 较高 低至 1000 元人民币　　税负 较重 较轻　　购房手续 较繁琐 很简单　　流动性 较差 较好　　收益来源 租金+升值 租金+升值　　热点问答　　针对不动产收益基金或REITs基金，本地投资者有不少疑问，为此，我们特意邀请鹏华基金国际业务部的专家来为投资者一一解答。 编者　　疑问1：有统计称，过去35年，美国房地产协会发的富时美国权益类REITs指数的年化收益率为13.98%，超过了同期美国标普500指数的11.17%。这是否意味着REITs产品不会亏本？此外，2008年REITs的收益率是多少？　　A：没有人能对基金的业绩做出承诺，也无法确保不会亏本。　　2008年富时美国权益型REIT指数的收益率为-37.36%，MSCI美国REIT指数收益率为-37.73%，标准普尔指数收益率为-37.00%，表现差距并不明显。但在年反弹过程中，美国权益型REIT指数的收益率28.30%，MSCI美国REIT指数收益率为27.93%，标准普尔指数收益率为26.47%，REITs指数在这段时期内的表现相对优于大盘表现。　　疑问2：对于国内投资者来说，投资REITs的最大风险是什么？　　A：REITs基金通过自身经营，在符合一定的盈利条件下，可获取稳定的现金流并定期分红，且股息率较高，而从交易上来讲，REITs本身为上市股份公司，其风险收益特征介于债券与股票之间。REITs的价格会随着房地产市场价格起伏而波动，波动幅度某一阶段可能高于股票市场的价格波动水平。　　对于国内投资者来说可能更关心的是人民币对美元的升值问题。尽管目前人民币对美元的升值预期已经被市场所广泛接受，但从中长期来看，人民币是否一直维持现在的升值预期具有不确定性。事实上，近年来人民币升值的速度大大低于预期。同时，人民币对美元升值过程中可能会出现阶段性贬值。我们会考虑外汇风险的对冲，在有必要的时候可以选择外汇远期等金融工具进行相应的风险规避。　　疑问3：对于美国房地产市场前景，你们怎么看？　　A：2010年四季度以来美国房地产市场逐步趋于稳定。支持市场复苏主要因素有：1.美国企业盈利回升；2.房地产价格完成调整，全国住宅房地产平均调整32%，商业房地产平均调整42%。房价收入比、房价租金比均进入合理水平，住房空置率也开始下降；3.美国人口增长领先其他发达国家，对房地产有稳定的需求；4.新增供应非常有限。预期未来的若干年内美国房地产市场会随着美国经济的复苏而回暖。　　疑问4：美国主权评级遭降低对REITs有没有影响？　　A：鹏华美国房地产基金基金只投资上市交易的权益类REITs，并不投资抵押型REITs。REITs维持适度的杠杆，其历史资产负债率维持在40%到45%，该比率目前为40%。所以该政策对本基金投资的标的影响相对较小。　　疑问5：REITs的优势是什么？　　A：REITs是可考虑的抵抗通胀的投资品种之一。在全球通胀环境下，REITs持有的商业地产本身增值，租金水平随着通胀水平也会定期调高。　　知多D　　何谓REITs？　　REITs是英文RealEstate Investment Trust的缩写(复数为REITs)，即房地产投资信托。从国际范围看，主流意义上的REITs是一种以发行收益凭证的方式汇集投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的信托基金。REITs通过组合投资和专家理财实现了房地产经营管理的大众化投资，满足了投资者将大额投资转化为小额投资的需求。　　海外REITs在性质上等同于基金，既可以封闭运行，也可以上市交易流通。　　从资金的投资方向和收益来源分析，REITs可以分为权益型、抵押型和混合型三种。其中权益型的占比最大，是目前国际上最主流的品种，例如在美国市场上超过90%的REITs都是权益型的。权益型REITs用募集的资金购买房地产，通过拥有的权益来获取租金和资产增值。抵押型的REITs主要将募集的资金发放房地产贷款，性质接近债券。　　REITs本身一般很少涉及房地产项目的开发建造，主要业务是房地产项目完工后的管理和租赁等，这一点上和房地产开发类型的上市公司有本质的区别。发达国家的房地产开发项目较少，因此REITs这种管理物业收取租金的方式更受投资者欢迎，估值一般都高于房地产开发商。　　REITs的特点　　好买基金研究中心研究员陆慧天指出，REITs最显著的特点就是分红率比较高，一般各国的法律都规定REITs必须将每年收益的90%以上用于分红。近40年权益型REITs的年收益中约有65%来自分红，其余35%来自资产增值。可对比的是标普500指数成分股的投资收益中只有30%来自分红，其余70%全部来自股价的上涨。　　此外，REITs在公司层面不用缴税，只征收投资者的税款，也有利于投资收益的发放。一般来说，权益型REITs很少亏损，每年红利发放都比较稳定，年分红回报率在8%左右，近几年有所降低。总体看来，购入权益型REITs可以提供给投资者较高且稳定的分红回报。
(来源：新快报)
(责任编辑：姜隆)
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QDII基金研究：REITs基金及其投资价值简析
来源：天天基金研究中心
　　报告摘要：　　REITs是房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts）的简称，是一种以发行收益凭证的方式汇集公众资金，并由专业投资机构进行房地产投资经营管理，其总资产的75%以上是由房地产资产、现金或政府债券组，总利润的75%以上是来自被动性且与房地产有密切关系的租金、房地产抵押投资的利息或投资其它REITs所得收益，其收益的90%以上需分配给投资者。REITs本质上属于资产证券化的一种方式。　　按照投资物业类型可分为住宅、写字楼、基建、购物中心、健康医疗、独栋别墅、快捷酒店、仓储、森林REITs等。按照投资对象和盈利模式可分为权益型、抵押型和混合型REITs。按组织机构可分为公司型、契约型以及有限合伙型REITs。按照能否赎回可分为开放式和封闭式REITs。按募集方式以及否上市分类可分为公募上市、公募非上市、私募REITs.　　REITs具有如下特点：1、流动性高；2、长期收益可观；3、具有稳定的分红；4、分散投资组合风险；5、抵御通货膨胀。　　截止目前，国内共有4只投资海外REITs的QDII基金：诺安全球不动产、鹏华美国房地产、嘉实全球房地产以及广发美国地产指数基金。诺安全球不动产、鹏华美国房地产、嘉实全球房地产均是主动投资产品，广发美国地产指数为跟踪MSCI美国REIT指数的被动投资产品。除投资于REITs及相关产品外，鹏华美国房地产以及嘉实全球房地产还可投资房地产行业上市公司股票。鹏华美国房地产以及广发美国地产指数投资美国市场，而诺安全球不动产以及嘉实全球房地产在全球范围内寻找合适标的。　　风险因素：（1）受房地产周期影响，短期内波动加剧；（2）境外投资风险，如汇率风险、税收风险等。...
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我国房地产信托投资基金(REITs)发展现状、困境及建议浅析
　　作者：史馥
　　自1960年美国《房地产投资信托法案》通过并允许设立REITs，便开启了美国及全球REITs市场的发展历程。经过数十年的发展，美国、澳大利亚、日本、新加坡等发达国家以及香港已建立了较完善的REITs运行机制、法律制度及税收政策，REITs也有力地促进了该地区房地产业的发展。
　　我国从2005年12月越秀REITs在香港联交所上市以来，REITs发展经历了从无到有、不断探索的过程。近年来，我国类REITs产品发展迅猛。2014年中国资产支持证券ABS发行量为3118亿元，较2013年增长10余倍，根据统计，2015年资产证券化规模已超过6000亿元。随着监管政策的逐步放开以及备案制度的实施，国内资产证券化产品发行效率显著提升，融资成本降低，发行产品规模和数量迅速上升。2015年4月，中国资产证券化银行间和交易所两大市场彻底告别审批制，放行注册制。债券、ABS(资产支持证券化)、CMBS(商业房地产抵押贷款支持证券)、类REITs越见盛行。近三年中国市场出现的相关产品包括：2014年&中信启航专项资产管理计划&、&海印股份信托受益权专项资产管理计划ABS&、2015年武汉公积金中心发起的资产支持证券&汇富武汉住房公积金贷款1号资产支持专项计划&、&中信华夏苏宁云创一期、二期资产支持专项计划&、&恒泰昊锐&海航浦发大厦资产支持专项计划&;2016年宝龙地产旗下全资企业上海宝龙实业发展有限公司已完成在中国境内向符合资格的投资者公开发行总额为人民币27亿元的公司债券。但国内始终没有出现真正意义上的REITs，无论是中信启航、中信苏宁，还是都被业内普遍认定是类REITs产品。
　　REITs的特征分析
　　无论是权益型、抵押型还是混合型REITs，从美国、澳大利亚、日本、新加坡、我国香港等国家和地区的实践及研究来看，真正意义上的REITs具有以下几个特征：
　　(一)基础资产具有稳定可靠的收益率
　　这是构成REITs产品能够迅速发展起来的一个重要因素。稳定的投资回报率，是产品在公开市场吸引投资者的关键所在。就美国而言，REITs的长期回报优于股票和债权。截至2013年第一季度，MSCI美国REITs指数2002年以来的累计收益达到354.36%，而同期标普房地产开发商指数的累计收益为156.88%。1991年10月至2015年1月，美国REITs市场共计发行277只产品。截至2015年4月底，美国REITs市场规模为9260亿美元，REITs产品覆盖了1.7万亿美元的商业地产，纽约证券交易所上市的产品规模达到8720万美元，日均交易量达62亿美元。2014年全年，股票交易所挂牌的REITs支付了约420亿美元的分红，非公开上市产品支付了40亿美元的分红。在澳大利亚，到2013年止的10年间，REITs的长期绝对收益率达10.49%，超过同期的直接投资房地产(10.20%)、股票(8.31%)和其他债券(6.68%)。美国作为全球目前规模最大，运作最为专业的REITs市场，其REITs基础资产范围越来越大，甚至连监狱等政府的房地产都可以进行资产证券化。而目前澳大利亚REITs所覆盖的领域已经从出租型物业发展到更多的资产类型，其中就包括收费公路、飞机场、广播电视塔、码头、铁路设施等基础设施设施。
　　(二)REITs产品的大部分收益回馈给投资者
　　美国作为最先发展REITs的市场，法规约定将每年90%的现金收益分配给投资者。澳大利亚法律规定，REITs必须将全部的税后收益分配给投资者。这样的收益分配机制也同样被新加坡、中国香港、日本等市场广泛采纳。产品收益充分回馈给投资者，税收优惠政策同样是REITs产品能保持较高的收益率，并能吸引和回馈投资的驱动力。美国的税收政策消除了REITs中双重征税问题，REITs被视为收入传递的工具而免征所得税，其应税收入中已分配部分免交公司所得税。
　　(三)不断改进并完善的制度环境是保持REITs充满活力的源泉
　　以美国为例，从1960年国会通过了《房地产信托投资法案》以来的50多年，围绕着REITs的支持政策始终在不断建立健全。1986年，美国国会先后通过了《1986税收改革法案》和《房地产投资信托现代法案》，在税收制度上给予了REITs经营性公司的地位以及允许REITs直接参与房地产的经营管理。《1993综合预算调解法案》取消了机构投资者投资REITs的众多约束。同时放松保险公司和养老基金对房地产贷款的限制。《1999房地产投资信托现代法案》进一步放松了对公开交易的REITs的一些限制。《2003房地产投资信托改良法案》进一步放开了境外机构投资者投资REITs的限制，同时该法案也降低了REITs违反规定的处罚。在这50年的发展过程中，对制度环境不断调整对REITs的规制环境，是政府作为监管部门在促进该产品健康发展所做的重大贡献。
　　我国发展REITs的现行困境
　　尽管近年来我国在房地产资产证券化迈出了更快的步伐，但没有真正意义上的REITs产品在国内发行成功。究其原因，主要存在以下方面：
　　(一)缺少高质量的基础资产
　　REITs所运营资产的收益率决定了它的回报率，对其是否能够被投资者接受起决定性作用。而从目前国内发行的所有REITs产品来看，高品质物业不多见。就商业地产本身而言，在房地产的产品中，收益水平与住宅类产品还是存在较大差距。商业地产的租售始终也是困扰着房地产开发的一个问题。谋求商业地产，包括对持有型物业进行资产证券化，绕不开其收益率问题。大部分物业都存在硬件条件不足、维护成本过高、后期运营管理不良等问题，由此也导致了租户质量过低或产权分散。基础资产质量普遍偏低是导致真正意义上的REITs难以出现的一个重要原因所在。
　　(二)制度建设滞后，特别是税收政策存在障碍
　　通过分析国外REITs产品蓬勃发展的重要原因是不断完善并提供发展的动力的政策支持。REITs本质是信托，发行主要依据2001年颁布的《信托法》。目前国内的税收政策，发行REITs必定存在多个环节存在重复收税，没有税收政策的支持，国内商业地产难以满足国际上通行的REITs收益率标准(7%～8%的水平)。产权政策方面，由于目前没有对信托类产品的明确的具体的登记制度，难以确定信托产品的权属，阻碍了产品的市场流通。监管方面，中国金融业分业监管的现状，作为信托产品的REITs目前只限于银行间市场流通，限制了更多的机构投资及个人投资。
　　(三)缺少专业人才
　　REITs始终在国内发展不起来，制度建设无法短时间内完善，重要原因是相关专业人才的缺乏。REITs产品涉及房地产、基金、证券、资产评估、审计、税收、产权管理、会计等多个领域，基本懂得这些领域的复合型人才的缺乏才导致制度建设滞后，也无法开拓相关的市场。同时，对国外REITs产品市场的理论研究虽然近年来逐渐增多，但始终难以见到较为深入和系统的对比研究。特别是国内相关领域的专家仅限于各自专业的研究，缺少一个统一框架下的分析。
　　政策建议
　　国外REITs市场相对成熟，其理论研究和制度设计都在不断完善，可以成为我国发展REITs的借鉴。针对目前存在的困境和障碍，本文提出可供参考的建议：
　　(一)尽快健全国内房地产信托的法律法规
　　制度建设必须先行，相关法律的严重缺失制约了国内REITs的发展。需要相关部门针对REITs产品进行政策研究，从REITs的准入条件、组织形式、治理结构、分红比例以及关联方的责任等方面给予法律形式上的确认，保障基金公司和投资者的利益。特别是要打破不同监管部门间的利益门槛，对REITs在税收政策、产权政策、信息披露等各方面进行制度完善，创造优惠的政策环境，同时，保障基金公司和投资者利益。
　　(二)提高基础资产的质量
　　国内研究很少提到如何提高基础资产的质量。目前我国商业地产的低回报率是一个普遍现象，没有可观的投资回报率，REITs产品即使发行也难以在市场健康成长。基础资产的高质量，一方面依赖与整体宏观经济环境的健康快速发展，较高及稳定的租金收入是基础资产现金流的重要支持。同时，如何提高基础资产，必须让房地产开发企业或物业持有企业大力提高开发和管理水平，提升物业本身的价值，从而基础资产本身能够吸收高租金从而具备高质量资产的内生因素。
　　(三)培养专业合格人才
　　REITs专业人才，包括监管部门的管理人员、机构投资者、研究人员及各环节的实践者。合格专业的机构投资者，因为其专业水平，具备较高的风险承受能力，也有利于在产品设计上的宽泛范围，比如保险公司、养老基金、资产管理公司和商业银行等有着不同的风险偏好，针对不同风险群体设计不同的产品，丰富投资和融资的选择。培养具有房地产、基金、证券、审计、资产评估、法律、会计等多领域交叉复合型人才，有利于避免REITs在国内发行的仓促和盲目性，降低对企业发行REITs产品的风险，提升资产证券化水平。国内相关政府部门的专业化，有利于提高监管水平，加快相关制度建设的速度。
　　参考资料
　　1.陈琼.REITs发展的国际经验与中国的路径选择[J].金融研究，2009(9)：192-206.
　　2.王凤荣，耿艳辉.美国房地产投资信托基金发展的金融功能观分析与启示[J].经济学动态，2012(5)：152-154.
　　3.黄世达.美国REITs市场的发展状况及对中国的启示.东北财经大学学报，2015(5).
　　(作者单位：天津房地产集团有限公司)
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